1月宏观策略月报：经济平稳收官PPI通缩阴影浮现.docx

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1、目录.海外宏观：贸易增速持续下滑，欧洲经济全面放缓 41 .实体经济：2018年经济平稳收官 71 .经济增长：GDP增速稳中趋降，PMI跌破荣枯线72 .生产：采矿业带动生产增速回升83 .投资：基建“补短板”效果逐渐显现94 .消费：收入增长乏力制约消费115 .贸易：“苹果”滞销拖累出口126 .物价：工业品通缩阴影浮现133.货币金融：信用收缩边际缓解 151 ,贷款增长较快，票据融资继续放量152,表外融资出现分化，债券融资边际改善163 .M2、M1增速低位徘徊184 .央行公开市场操作加码194.财政收支：减税降费主线不变，财政支出有待发力221 财政收入：减税效果显现，国企上缴

2、利润或致非税收入大增232 .财政支出：积极迹象显现，债务付息增速领跑各项支出24定资产投资累计值数据进行回溯，以至于12月公布的固定资产投资完成额累计 值是最新口径，而11月公布的固定资产投资完成额累计值是旧口径，因此造成 了 12月当月固定资产投资额相对较小。图12:民间投资支撑固定资产投资增速 图13:基建反弹和制造业支撑投资增速企稳（%）固定资产投资完成额：累计同比（%）固定资产投资完成额：累计同比/心声户/心/户4声 /。户封野/心由户汗毋广-固定资产投资累计同比一制造业：累计同比（%）房地产：累计同比一基建（不含电力）：累计同比30# v a户仆0 q 底。心心 .g山2-C08与

3、708由aS 二96资料来源：WIND、招商根行研究院、招银国际研究资料来源：WIND、招商银行研究院、招银国际研究敬请参阅尾页之免责声明21 / 254.财政收支：减税降费主线不变，财政支出有待发力图35: 9月中国主要财政指标一览增值税 61,529 C9. 1%)消费税 10,632 (T4%) -企业所得税 35.323 (?10%)个人所得税 13,872 (?15.9%) 进口货物增值税、消分税16.879 (T5. 7%)2,848 (45%) 出口退税15,913 C14. 7%) 城市维护建设税 4,840 (T11%) -车捐购过税 3,453 (T5. 2%)印花税 2,

4、199 (J0. 3%)资源税 1,630 (?20.4%)环境保护税 151 (2018年起征)证券交易印花税977 (18. 6%)-土地和房地产相关税收契税5,730 (T16. 7%)土地增值低5,642 (T14. 9%)房产税2,889 (T10. 9%)城慎土地使用机 2,388 (?1. 1%)耕地占用秘1,319 (120.2%)车船税、船舶吨和、灿叶税等其他各项税收收入992资料来源：Wind、招商银行研究院、招银国际研究1.财政收入：减税效果显现，国企上缴利润或致非税收入大增财政收入增速小幅反弹，但总体增速放缓。12月，一般公共预算收入同比 增长1.9%,虽然较上月（-5

5、.4%）有所反弹，但从2018年全年增速来看，仍较 2017年的7. 4%下降至6. 2%,应该说在2018年减税降费措施不断出台的背景下， 全年减税效果有所表达。随着2019年更大力度减税政策的出台，预计今年全国 一般公共预算收入增速会进一步放缓。非税收入增速反弹明显，国企上缴利润或为主因。12月，全国一般公共财 政收入中非税收入同比大幅增长43%,较上月上涨38个百分点，而且，这已是 非税收入连续第三个月保持正增长，增速创38个月以来的新高，其中，国企年 末上缴利润增加或为助推非税收入大幅增长的主要原因。图36: 一般公共预算收入增速总体放缓图37：非税收入增速有所回升公共财政收入:当月同

6、比一公共财政收入:累计同比20-税收收入:累计同比一非税收入：累计同比5o5 0 5 0 5- 1 1（%）20（%）25二008C 60,8L0e Z98OC gocoL。 CO988C L98L。 LTzoe 60，zse go，Noe gzse LoseOLcdLoe zooose 寸。C03C 8CO8C OEse zose 寸。，Z8C Lose资料来源：WIND、招商银行研究院、招银国际研究资料来源：WIND、招商银行研究院、招银国际研究主要税种增速环比有所回升。从12月当月主要税种收入同比增速看，增值 税、消费税、企业所得税和个人所得税同比增速分别为5.9%、-14.1%, 15

7、2.9% 和1.7%,环比分别增长7、57、162、19个百分点（企业所得税主要受到2017年 基数较低影响）。但从全年累计同比增速来看，增值税和消费税分别较2017年 仅增长1. 1、3.9个百分点；企业所得税较2017年下降1.3个百分点；而由于在 2018年出台了力度较大的改革措施，因此个人所得税增速较2017年下降了 2.7 个百分点，减税效果最为明显。总体来看，主要税种累计同比增速全年呈现了 前高后低的走势，减税效果已有所显现。国有土地使用权出让收入增速环比略有下降，但依旧处于高位。2018年全 国政府性基金预算收入同比增长22. 6% （中央和地方同比分别增长4.2%和23.8%）

8、,地方国有土地使用权出让收入同比增速到达25%,虽然环比下降3.9个百分点，但仍然延续了 2015年中期以来的持续增长态势。在以减税降费 为主线的积极财政政策背景下，国有土地出让收入的快速增加无疑能够在一定程 度上对冲一般公共预算收入增速的下降，缓解政府的财政压力。图38:主要税种累计增速有所下降图39:国有土地出让收入依旧高位增长5040中央政府性基金收人:累计同比一地方本级政府性基金收入:累计同比-地方本级政府性基金收入:国有土地使用权出让收入:累计同比 （%）302010355 5-5C 丁 a Tec 二oooe OLoooe 600007 80OO0CM zooooe 90CO0B

9、gooboe 寸 ooooe coooooe eoODoOJ o,8oe eTzoe 二，zoe 。工07 69ZOQ 89ZOQ zooe 99ZO7 3ZOZ 寸 OMoe coooe eo:oeCT。vec LT8SCM OL008CM 60OOSOJ 80OO8CM 68S7 998SCM gocooe 寸。aise COOOOOCM 3,8se eTzse LTV oTZLOe 60LOOJ 80locm Z9Z30J 903e 寸。、Loe co。;* eosCM O4OCM一增值税:累计同比一消费税:累计同比-企业所得税:累计同比一个人所得税:累计同比（%）45资料来源：WIND

10、、招商银行研究院、招银国际研究资料来源：WIND、招商银行研究院、招银国际研究2.财政支出：积极迹象显现，债务付息增速领跑各项支出财政积极迹象显现。2018年全年一般公共预算支出同比增长8. 7%,较2017 年提高1个百分点。12月一般公共预算支出同比增速大幅提高至23%,其中中央 支出增速小幅回落至9. 9%,地方增速由负转正，大幅上行至25. 4%o财政支出增 速大幅上升主要是因为地方政府财政支出加快，这或与中央转移支付资金提前 下达有关。总体来看，虽然2018年全年一般公共预算支出增速仍低于近年财政 支出增速的平均水平，但考虑到减税降费与政府债务风险等因素，当前的支出 增速已明显表达了

11、财政积极的姿态，相信2019年随着基建投资的进一步加快， 一般公共预算支出增速预计将进一步提高。债务付息支出增速领跑各项一般公共预算支出。在一般公共预算各支出项 目中，债务付息、科学技术以及节能环保支出的增速分别排在前三位，累计同 比增速分别为17. 1%、14. 5%和13%,均大幅高于一般公共预算支出增速，这不仅 表达了当前政府债务偿付的巨大压力，也表达了政府对于科技与环保领域的重 视。预计2019年政府除了将继续加强债务付息、科技与环保领域的财政支出力 度外，还将在涉及基建领域的城乡社区建设事务、农林水事务以及交通运输方 面的财政支出力度。图41:债务付息增速领跑各项支出图40: 一般公

12、共财政支出更为积极-科学技术:累计同比 一城乡社区事务:累计同比-交通运输:累计同比一债务付息:累计同比-节能环保:累计同比一农林水事务:累计同比公共财政支出：当月同比一公共财政支出：累计同比（%）（%）O - a -CO 二oooe 0LCO8CJ 600007 80OO0Q Z98O3 90CO0CU Inocooe 寸。，8OQ 60000。 CMOOSOCM o,8oe noe 二，ZOCM OEod 60:oe 80:8e zo:se 90:oe Inooe 寸o，zoe cooLoe eo，zod，a TUG 二 a。 OLcooe 60OO5CM 80,85。 zocose 90

13、000。 gocose 寸。cose 38OCSJ eocose 5C05CM eTzoe 二SCM OLse 603e 80:3e zooe 904 oe gzLoe 寸。:Loe coOKLOe eose Lo:se资料来源：WIND、招商银行研究院、招银国际研究 资料来源：WIND、招商银行研究院、招银国际研究欢迎关注公众号一7k微信搜一搜Q冷眼看A股|7k微信搜一搜Q冷眼看A股|报告存在问题或需求其他报告加微信文档出现排版、乱码等问题，可加上面微信，凭 下载记录，获取PDF版本图34：信用债利差小幅震荡21图35:9月中国主要财政指标一览22图36:一般公共预算收入增速总体放缓23图37:非税收入增速有所回升23图38:主要税种累计