【永远观市】新债观察~第260期.docx

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1、产品/新债研究金融资产专业定价-、新债发行结果回顾我们对本日发行的新债结果与此前的新债研究成果进行了比对，结果如下:债券简称兴业行业兴业新债评分期限（年）参考收益 率（%）申购区 间发行 利率 （%）偏差18中建材SCP009建筑材料3/3,稳定0. 745.014. 0-4. 64. 40-6 IBP18 晋能 MTN006煤炭3-/4+,稳定3. 00 (3+N)6.516. 5-7. 57. 5099BP18 万达 MTN002化工3-/3-,稳定3. 00(2+1)5. 557. 0-8. 07. 50195BP18株国投SCP001医药生物4+/4+,稳定0. 745. 955. 0

2、-6. 05. 71-24BP18 鞍钢 SCP006钢铁3/3,稳定0. 744. 774. 0-5. 55. 0427BP18 阳煤 SCP008煤炭3-/3-,稳定0. 745. 374. 5-5. 55. 09-28BP18环球01非银金融3-/4+,稳定5. 00(2+2+1)6. 555. 56. 56. 50-5BP18海运集装SCP001交通运输2-/2-,稳定0.414. 594. 2-5. 218广新控股MTN001投资平台3-/4+,稳定5. 00 (5+N)6. 675. 5-6. 718七师国资SCP001城投4/4,稳定0. 746. 845.8-718 威高 SC

3、P001医药生物3/3,稳定0. 744. 835. 5-6. 5数据来源：WIND、兴业研究18夕卜高桥SCP003返回债券 基本 信息债券全称上海外高桥集团股份2018年度第三期超短期融资券债券类型短融发行规模4.0亿元发行日期2018-06-12发行期限0.23 年增信方式无特殊条款无第一大股东上海外高桥资产管理（持股比例53%）主承销商上海浦东开展银行股份外部评级AAA/-,稳定评级机构上海新世纪资信评估投资服务 兴业观点兴业评级3-/3-,稳定兴业参考收益率4.99%兴业参考曲线0.23年期评级3-兴业城投债收益率曲线（4.9265,2018/06/11）相同 发行 人债券简称债券余

4、额发行R票面利率剩余期限最新估值超额利差18外高桥SCPOO14.0亿2018-06-054.15%0.22 年4.55%25.22BP16外高017.5亿2016-04-263.46%2.88 年4.76%10.00BP16外局0212.5 亿2016-07-262.95%3.13 年4.77%9.78BP主体资质分析上海外高桥集团股份（下文简称“公司”）主要承当外高桥保税区及周边区域的开发建设、招商稳商、 功能推进和运营服务等。目前公司主要负责外高桥保税区、外高桥保税物流园区（以下简称“保税物流园 区”）、外高桥物流园区（二期）及其功能配套区域一一森兰外高桥的综合开发与经营，逐步形成了园区

5、开发、商业 地产、物流贸易和文化投资四大板块。公司大股东为外高桥资产管理（持股53. 03%）,实际控制人 为浦东新区国资委。2017 年主营收入来自商品销售、房地产转让出售、房屋租赁以及物流业务，营收占比分别 为 35%、28.9%、14. 7% 9.8%。核心风险点：1、公司短期偿债压力较大所属政府为外高桥保税区，上级政府浦东新区经济实力强。外高桥保税区是全国第一个、也是全国经济总量最 大的 保税区。2016年，浦东新区全年共实现地区生产总值8, 731. 84亿元，较上年增长8. 2%,经济增长较快。按经济体量计算，浦东新区2016年GDP占上海市当期GDP的31.8%,经济实力很强。浦

6、东新区经济以第三产业 为主。2016年，浦东新区人均GDP为15.73万元，为同期全国人均GDP的297. 96%,人均GDP水平较高。财政状况方面，收入快速增长，自给能力较强。2016 年，浦东新区全区和区级公共财政收入规模分别为 963.75亿元、864. 80亿元，分别较上年增长22. 27%、22.98%,增速很快。浦东新区公共财政收入主要来自税 收，2016年全区和区级公共财政收入中税收收入占比分别为96.81%, 96. 45%,公共财政收入质量很好。浦东 新区2016年政府性基金收入224. 56亿元，较上年下降14.98%。浦东新区公共财政自给能力较强，2016年全 区和区级公

7、共财政自给率分别为82. 08%. 83. 38%O租赁业务现金流较为稳定，商业房地产后续投资支出较大。公司园区开发和商业房地产主要包括物业租赁、房 地产转 让出售和服务业。公司与园区内企业租赁关系较稳定，近年来平均出租率均保持在90%以上，每年能提 供较稳定的现金流。公司出租物业主要位于外高桥保税区内，随着保税物流园区、南块主题产业园区、启东产 业园等在建工程陆 续投入运营，公司可租赁物业面积将有所增加，租赁业务整体盈利水平也将得到提升；房地 产转让出售方面，公司主 要是外高桥森兰茗轩、海韵大厦以及海韵苑等工程。截止2017年，公司在建工程总投资77.2亿，投资支出压力较大；服务业主要是酒店

8、以及物业管理，收入同样稳定。公司2017年末持有的待开发土地133万平方米，包括商业服务用地、住宅用地、办公用地等。公司资产以流动资产为主,流动性一般。截至2017年，公司总资产305.5亿元，资产规模较大。公司资产以 存货（106.2亿）、投资性房地产（112亿）、货币资金（27.3亿）、其他应收款（14.3亿），合计占85%。其中存货 中以经营性房地产和待开发土地为主。公司货币资金规模尚可，存货与投资性地方占比拟大，资产流动性一 般。公司债务负担较重，短期偿债压力较大。截止2017年末，公司资产负债率66.2%,全部债务资本化比率55. 9%, 公司整体债务负担偏重。公司有息债务130.3

9、亿，以短期债务为主。短期偿债来看，公司账面现金对 短期负债 覆盖比率0.33,短期债务压力较大；长期偿债来看，公司2015-2017年EBITDA利息倍数为6. 5、6.3、6.3,长期偿债能力尚可。对外担保比率较大。截至2018年3月末，公司对外担保45. 8亿，对外担保较大。银行授信额度为513. 4亿,剩余额度398.6亿。18 晋能 SCP008返回债券 基本债券全称晋能集团2018年度第八期超短期融资券债券类型发 行日期短融发行规模2018-06-12发行期限10.0亿元0.74 年信息增信方式无特殊条款事先约束条款第一大股东山西省国有资本投资运营有限公司（持股比例64%）观点主承销

10、商中信银行股份有限公司兴北群诸锄线AAA/-,稳定评级机构联合资信评估兴业兴业评级3-/3-,稳定兴业参考出（益率5.36%U./4牛期坪级3-兴业产业1页W（血举此致（5.4318,ZU18/Ub/L1J相同 发行 人主体?债券简称18晋能 SCP007债券余额10.0 亿发行日21 18-05-31票面利率5.00%剩余期限0.72 年最新估值5.26%超额利差-0.17BP18晋能 SCP00615.0 亿2018-04-204.89%0.61 年5.17%-0.28BP殳质务兼5.0亿2018-02-275.25%0.46 年5.08%-0.04BP晋能集团（以下简称“公司”或“晋能集

11、团”）控股股东为山西省国有资本投资运营，持股比例 64. 1%,实际控制人为山西省国资委。下辖一家上市子公司通宝能源（600780. SH,间接持股57. 3%）。公司 主业分为煤炭生产、贸易物流、电力三大板块，2017年营收占比分别为19.8柒61.3%. 9.4%,毛利润占比 分别为69.1%、13. 4%. 3. 4%o核心风险点：1、贸易物流政策性垄断地位受到削弱2、区域电力供给过剩，发电小时数偏低3、历史包袱较重，盈利受到制约贸易物流居区域主导地位，但市场垄断优势受到削弱。贸易物流板块由运销集团负责运营，公路煤炭年运量超 过1亿吨/年，铁路煤炭运输量由铁道部统一分配，在获取铁路运输计

12、划量方面，公司与省内各大省属煤企相 比不具备比拟优势，铁路年货运量约3000多万吨。盈利能力尚可，但受2014年推进的煤炭公路销售体制改革 影响，公司市场垄断优势受到较大程度削弱，毛利率持续下滑，2015-2017年贸易物流板块营收396.1亿元、 363.9亿元、631.1亿元，毛利率分别为5. 5%、3.8%. 3. 1%,随着市场竞争加剧，预计贸易物流板块经营仍将 承压煤炭储量丰富，规模优势突出。运销集团为山西省煤炭资源整合七大主体之一，在资源获取方面具有一定政策 优势, 截至目前，公司拟整合煤矿163座，总产能1.5亿吨，地质储量118亿吨，煤种包括无烟煤、贫煤、气 煤、1/3焦煤等，

13、2017年吨煤本钱194.8元/吨，吨煤毛利188.5元/吨，本钱竞争力尚可，不过其中有64座 煤矿因核定产能小，资源禀赋差，资源储量小等原因正处于停缓建阶段。发电与配电独立运行，业务协同性较低，区域电力供给过剩，发电利用小时数偏低。电力板块运营主体为山西 国际 电力集团（简称“山西国电集团”），是国内少数几家同时拥有发电和配电两端市场的特大型企业， 但发电和配电独立运营，生产电力全部向国网山西省电力公司并网销售，配电公司从山西省电力公司采购电能，通过省内各地市分公司电网配送，销售给山西省吕梁、临汾、朔州3市下游终端客户，业务相对割裂， 协同性不佳。公司发电业务包括火电、水电及燃气发电，截至2

14、018年3月底，公司已投产可控装机容量545. 4 万千瓦，在建控股装机容量249. 8万千瓦，参股电厂权益装机容量937. 7万千瓦，发电利用小时数3475. 7小 时，比全国平均水平低733. 3小时。配电业务方面，截至2018年3月，变电站容量680. 5万千伏安，线路长 度14762公里，其中220KV变电站容量183万千伏安，线路357公里，110KV容量385万千伏安，线路1526公 里，35KV容量92.0万千伏安，线路1576公里。控费压力大，盈利表现偏弱，主业虽然扭亏，但扩张还需依赖社会职能剥离。公司社会负担较重，每年支付给职工 现金接近80.0亿元，近年来债务规模持续攀升导

15、致财务费用高企，受期间费用侵蚀，主业长期处于亏损 状态，即使在全行业盈利大爆发的2017年，仍未能扭亏。政府补助及投资收益等非主业利润对盈利补充效果 较为明显，2015-2017年规模分别为35.1亿元、26. 1亿元、17. 6亿元，规模虽在下行，但短期仍有望持续。 在2018年一季度高位煤价支撑下，公司主业成功扭亏，但盈利表现要远逊于大局部同业。结合当前行业供需 及政策环境判断，未来2-3年内煤价大概率呈横盘震荡走势，继续大幅上行的可能性己经不大，在降本增效未 出现实质性进展情况下，单纯依靠行业景气回暖，公司盈利上行空间预计有限。债务负担较重，长短期偿债指标较弱。截至2018年3月末，公司

16、资产负债率和全部债务资本化比率分别为 78.7%、72. 3%,高于行业均值10.5、13. 9个百分点，刚性偿债压力较大，总债务规模1431. 8亿元，占总负债 的 69. 7%,债务结构虽偏长期，但短期债务规模仍然偏高，货币资金对短期债务覆盖程度较低，短期流动性承 压。按照2015-2017年调整后的EBITDA年均规模，全部债务/EBITDA为14. 7, EBITDA利息保障倍数2. 2,长 期债务周转保障度较低。授信余额对总债务覆盖程度较低。截至2018年3月末，公司获得银行授信额度1597.0亿元，尚未使用授信额 度928. 8亿元，对总债务覆盖程度仍然偏低。18 云锡 MTN00

17、2返回债券 基本 信息债券全称云南锡业股份2018年度第二期中期票据债券类型中票发行规模6.0亿元发行日期2018-06-12发行期限3年增信方式无交叉特殊条款违约条款第一大股东云南锡业集团有限责任公司（持股比例33%）主承销商中国光大银行股份外部评级AA+/AA+,稳定评级机构中诚信国际信用评级有限责任 公司兴业 观点兴业评级4+/4+,稳定兴业参考收益率6.51%兴业参考曲线3年期评级4+兴业产业债收益率曲线（6.4064,2018/06/11）相同 发行 人债券简称债券余额发行日票面利率剩余期限最新估值超额利差18云锡 MTNOO15.0亿2018-04-236.18%2.88 年6.8

18、8%-10.11BP17玄砌版MTNOO15.0亿2017-12-146.80%2.53 年6.88%-0.17BP11锡业债6.5亿2011-08-176.60%0.19 年6.29%-5.41BP主体资质分析云南锡业股份（以下简称“公司”或“锡业股份”）控股股东为云南锡业集团有限责任公司，控股股东持股比 例32. 5%,实控人为云南省人民政府国有资产监督管理委员会。公司是上市公司（000960）, 2017年公司主营业务 构成：铜产品（贸易）27.4%、贸易-其他产品23.5%、锡锭12.2%、铜产品11. 4%、锡材产品10. 1%；毛利润占比依次 为 0.6%、1%、22. 6%. 1

19、0. 9%. 19%0核心风险点：1、短期债务规模大，流动性存在压力资源保障度较高，后期开展潜力较大。公司为母公司云南锡业集团（控股）有限责任公司（简称“云锡控 股”）主要运营实体，后者丰富的资源储藏可为公司业务经营提供充分保障。截止2017年末，公司各种金属保 有资源储量情况：矿石量2. 68亿吨，锡金属75.18万吨、铜金属119.84万吨、铅金属8. 38万吨、锌金属 407.73万吨、鸨金属8.26万吨、银2924吨、锢6187吨，其锡保有储量占中国储量的1/3以上，世界储量的 1/10 以上。云南省为我国锡资源最丰富的地区，占全国总量的三分之一以上，而目前云锡控股勘探区域仅为 20%

20、,后期找矿潜力仍然较大，资源储藏存在进一步增长空间。产能规模突出，产业链条完整，自给率位居行业前列。公司为我国锡行业龙头，拥有从锡精矿-锡锭-锡化工/锡 材深加工较为完整的产业链条，截至2017年末公司拥有锡锭、锡化工、锡材深、阴极铜产能分别为8.0万 吨、 2.4万吨、3.8万吨、10万吨，2017年产量3. 34万吨、1.61万吨、2. 83万吨、9. 30万吨，锡金属国内市 场占有 率43.55肌 全球市场占有率21. 08%,产销量位居全球之首，锡精矿自给率37%左右，处于同业前列，但 绝对数值 仍然偏低，盈利受到一定制约。盈利和经营现金流好转。目前公司金属业务还是以低毛利的外购矿冶炼

21、为主，抗周期能力存在一定约束，自 2015年金属价格周期底部以来公司盈利显著好转，实现主业利润11.87亿元、净利润8. 95亿元、BEITDA 25. 41亿元，均同比有较明显增长；实现经营净现金流22. 95亿元，获现能力保持较好水平。债务负担较重，短期流动性压力较大。截至2018年3月末公司资产负债率61.18%,总债务158.46亿元、短期债务135.90亿元，账面货币资金47. 20亿元、对短期债务覆盖率约35%,短期债务规模大、流动性压力大，考 虑经营现金流情况仍存在较大风险敞口，对再融资较为依赖。再融资能力强。截至2018年3月末公司共获得银行授信247.78亿元、未使用授信额度

22、132. 62亿元，备用流 动性充足；为A股上市公司，再融资渠道多样畅通。股东和政策持续支持。公司控股股东云锡控股获得云南省国资委及红河州政府有力支撑，目前掌控约云南省内约 75%的锡资源；税收方面享受西部大开发15%所得税率优惠政策；近期获股东注入优质资产华联锌锢并受让亏损 铅资产；整体看公司获得持续较大支持力度。18晋投集SCP004返回债券 基本债券全称山西省投资集团2018年度第四期超短期融资券债券类型发 行日期短融2018-06-12发行规模5.0亿元发行期限0.74 年增信方式无特殊条款无信息第一大股东山西省国有笠:本投资运营（持股比例100%）观点主承销商目1国民生银行股份上海斯

23、卅妃在隹律杜卅珞昭攵兴瓶缪烤锚线AA+/-,稳定评级机构有限公E可兴业兴业评级4+/4+,稳定兴业参考中，益率6.05%U./4年朋怦狼4+:弋业广业顶H乂笳:举此我（5.2554y,ZUl/Ub/11)债券简称债券余额发行日票面利率剩余期限耳文到估值超额利差相同18晋投集SCP0025.0亿2( 18-04-245.95%0.61 年6.07%89.71BP发仃 人18晋投集SCP0034.0亿2018-04-245.94%0.61 年6.07%89.71BP主体资质分梆集3.0亿2018-03-275.95%0.54 年6.02%89.37BPdcruui山西省投资集团（以下简称“公司”或

24、“山投集团”）控股股东为山西省国有资本投资运营, 控股股东持股比例100乐实际控制人为山西省财政厅。随着国有资产划入，公司业务涉及行业繁多，但体 量不大，以大宗贸易、房地产、金融（委贷、产业基金）为主，分别贡献2017年度收入的80. 13%、2. 52% 1.38%和毛利的 14.25%、25.38%、23.88%。核心风险点：1、委贷违约率较高，小贷集中投向地方房企2、资产流动性弱，短债周转承压大宗贸易上下游多为贸易商，利润空间有限。公司大宗贸易为自营模式，贸易品以钢材（主要为热轧卷板）、 铁矿石、煤炭（主要为焦炭）为主，有色金属、化工品为辅；拥有一定的矿产品、化工品的初加工产能，初步 满

25、足 客户差异化的需求；采取点对点销售模式，一定程度上减小了库存压力，但形成一定的预付款和应收账款（合计约占总资产的13%）。2017年大幅减少钢材和矿产品贸易，增加单价较高的合金贸易，收入稳中有升， 板块毛利率小幅改善，但仍不到1虬2017年公司钢铁、化工品前五大供应商采购占比分别为83.08姒 99.78虬 上下游以贸易商居多，且数次出现同一种产品的上下游为同一个企业的情形，业务稳定性一般，存在 对手交 易风险。房地产业务回款依赖政府预算，未来支出较大。公司房地产业务主要为城中村改造和园区开发，建设周期较长， 形成较大规模的预付工程款（约占总资产的4%）和应收政府回购款（计入其他应付款）。城

26、中村改造均在太原市内,以土地一级开发为主，由政府回购；局部工程还负责二级开发，业态为商住，一定比例的住宅用于 还迁安置，工程在 2018-2019年陆续完工。园区建设以本地工程为主，业态主要为工业厂房、商务办公楼等，目前尚在建设初期，大局部为政府回购或政府指定回购，但回款周期具有不确定性。截止2018年3月末，公 司在建房地产工程在未来三年内尚需投资近10.52亿元，资本支出压力较大。关注委贷和小贷回收情况。公司为当地企业提供短期的资金周转服务，截止2018年3月末，公司委托贷款余 额10.91亿元，主要投向房地产、贸易、电子科技行业，贷款违约率为4肌 但均有抵质押（土地、房产、股 权），对损

27、失形成一定缓冲。截至2017年末，公司小贷余额3. 51亿元，905以上为企业贷款，主要投向本地房 地产企业（占47. 06%）,风险集中度较高。资产流动性一般。公司资产主要构成为棚改及园区开发工程、政府引导基金及合作开发工程、往来占款及拆借 分 别占 2017 年末总资产的 12.76%、28.90%、11.72%。盈利能力较弱。公司收入随大宗贸易业务规模（2016年将局部具备初加工的贸易业务划分为制造业）扩张而增 长，但毛利率卑微；房地产（城中村改造、园区建设）和产业引导基金（主投煤炭）业务对政府规划依赖度较 高，利润空间有限；扣除划入贸易业务的其他制造业业务体量不大，且多处于微利或亏损状

28、态。近年来净利润 在1亿元左右徘徊，缺乏公司收入规模的现。偿债压力尚可。公司房地产和产业引导基金资本支出较大，房地产和大宗贸易占款较重，现金流缺口走扩，对 外 部资金的依赖不断推升负债规模。公司债务负担较重，以长期债务为主；资产整体流动性一般，非受限货币资金 和账面银行理财对短债覆盖缺乏；截至2018年3月末，公司共获得银行授信272.02亿元，剩余38. 08亿 元 未使用，为即期资金周转提供一定支撑。18宿迁经开SCP001返回债券 基本债券全称宿迁市经济开发总公司2018年度每一期超短期融资券债券类型发 行日期短融发行规模2018-06-12发行期限5.0亿元0.74 年信息增信方式无特

29、殊条款交叉违约条款，事先约束条款第一大股东宿迁经济开发区管委会（持）殳比例100%）观点主承销商南京银行股份，中信建投证券股份兴北参谛锄线AA/-,稳定评级机构鹏元资信评估兴业兴业评级4+/4+,稳定兴业参考电（益率6.03%U./4牛期怵级4+爰业啾段1页H乂余举时我也八5/8b,ZU18/Ub/11)相同债券简称PR宿开发 12宿迁开发债券余额L8亿发行日2( 12-03-26票面利率7.50%剩余期限0.79 年最新估值5.42%超额利差10.18BP发行主体资质分新L8亿2012-03-267.50%0.79 年5.42%10.18BP宿迁市经*辘14等（1 股比例1004,实控人知头

30、下简林总公司”被15相近瑶刃 宿迁经济开发区管理委员会:）整瞰东为宿喃新发区管酵陵会，控项股6邮特 !公司主要业务为基础设施建设，2017年营收占比为95. 2%o核心风险点：1、在建和拟建工程投资规模大，未来面临较 大筹资压力;2、公司流动资产以变现能力较弱的存货为主，资产流动性较差；3、公司负债率较高，偿债压力较大。所属政府行政单位为开发区，经济开展水平较低。宿迁市经开区为江苏省宿迁市下属开发区，2016 年实现 GDP294. 7亿元，GDP可比增速为12. 6%。财政收入质量较高，自给程度很高。宿迁经开区2016年综合财力为52. 1亿元，一般公共预算收入完成32. 1 亿元，其中税收

31、收入28.6亿元，占比89.1%；政府性基金收入完成11. 3亿元。政府财政收支平衡率为127.0%, 财政自给程度很高。基础设施建设业务收入略有下降，目前在建工程较多，业务可持续性较好，但存在一定的资金压力。公司作为 宿迁 经开区重要的城建工程建设主体，承当了宿迁经开区全部基础设施和市政工程的建设任务。2017年公司确 认城建工程工程收入23.1亿元，较上年略有下降，毛利率为15.76%,同比下滑0.73个百分点。2017年城建 工 程业务回款情况良好，当期公司收现比升至0.98。截至2017年底，公司主要在建城建工程工程总投资额 55.16亿元，累计已投资40.05亿元，未来城建工程业务可

32、持续性较好；主要工程尚需投资15.11亿元，资金 主要由公司自筹，预计公司将面临一定的资金压力。租赁业务仍可为公司盈利提供一定的补充。2017年公司租赁收入主要来源于标准厂房出租，2017年业绩情况 持续 改善，实现业务收入1,601.84万元，同比增长29.97%,租赁业务毛利率提高到21. 68%。资产以流动资产为主，但流动资产中变现能力较差的存货占比拟大，资产流动性较差。短期偿债能力一般，债 务负担较重，偿债压力较大。截至2018年3月31日公司总资产374.6亿元。公司资产中占比拟大的为，存货 （131.4亿元）、其他应收款（130.8亿元），合计占总资产的70.0%。2018年3月3

33、1日资产负债率为68.5%, 全部债务资本化比率为56. 9%,货币现金比短期债务为0.4,短期偿债能力一般，负债率较高，整体偿债压力 较大。政府支持力度较大。财务补贴方面，2017年公司收到政府补贴3.1亿元，补贴力度较大。或有风险较大，融资能力一般。截至2017年12月31日，公司对外担保金额为49. 4亿元，担保比率为42. 2%,担保比率较高。截至2017年12月31日，公司共获得银行授信66. 0亿元，尚未使用8.4亿元。(1)新债覆盖债券简称兴业行业期限发行日兴业评级参考收益率18川开展MTN001城投3年2018-06-122-/2-,稳定5.06%18大唐发电SCP002电力0

34、.73 年2018-06-122-/2-,稳定4.73%18文广集团SCP001传媒0.16 年2018-06-122-/2-,稳定4.37%18鲁高速SCP003交通运输0.5年2018-06-122-/2-,稳定4.67%18广州地铁SCP004城投0.74 年2018-06-123+/3+,稳定4.85%18 首创 SCP002环保0.47 年2018-06-123+/3+,稳定4.76%18山东公用GN001城投3年2018-06-123/3,稳定5.59%18建材05建筑材料3年2018-06-123/3,稳定5.41%18建材06建筑材料5年2018-06-123/3,稳定5.55

35、%18中航租赁SCP007非银金融0.74 年2018-06-123/3,稳定5.05%18外高桥SCP003城投0.23 年2018-06-123-/3-,稳定4.99%18 晋能 SCP008煤炭0.74 年2018-06-123-/3-,稳定5.36%18 云锡 MTN002有色金属3年2018-06-124+/4+ 9稳定6.51%18晋投集SCP004非银金融0.74 年2018-06-124+/4+,稳定6.05%18宿迁经开SCP001城投0.74 年2018-06-124+/4+,稳定6.03%18宁夏国资CP001投资平台1年2018-06-124+/4+,稳定5.82%18

36、大同煤矿CP002煤炭1年2018-06-124+/4+,稳定6.22%18蓉花园债01城投7年2018-06-124/4,稳定7.48%18津保投MTN006城投5年2018-06-124/4,稳定7.54%18津保投MTN004城投3年2018-06-124/4,稳定7.34%18龙岩工贸SCP002投资平台0.62 年2018-06-124/4,稳定6.93%18泛海G2房地产5年2018-06-124-/4-,稳定10.25%18江北新城MTN001城投5 年(3+2)2018-06-133-/3-,稳定6.08%数据来源：WIND、兴业研究返回债券 基本债券全称宁夏国有资本运营集团有

37、限责任公司2018年度第一期短期融资券债券类型发 行日期短融发行规模2018-06-12发行期限10.0亿元1年信息增信方式无特殊条款交叉违约条款，事先约束条款第一大股东宁夏回族自治区人民政府国有资产监督选:理委员会（持股比例100%）观点主承销商国家开发银行，浙商银行股份兴北群诸锄线AA A/ A- L 稳定评级机构联合资信评估兴业兴业评级4+/4+,稳定兴业纶考北（益率5.82%1中期VT级4+兴业产业1页吹金举此线（53b,ZU18/Ub/lL)相同债券简称;篇篇资债券余额10.0 亿发行日2U17-U9-U1票面利率4.9U%剩余期限2,24 年最新估值5.U1%超额利差U.4UBP1

38、8宁夏国资CP00118宁夏国资CP001宁夏国有资本运营集团有限责任公司（以下简称“公司”或“宁夏国投”）控股股东为宁夏回族自治区人民政 府国有资产监督管理委员会，控股股东持股比例100%,实控人为宁夏回族自治区人民政府持有公司。公司作为宁夏回族自治区人民政府国有独资企业，同时也是宁夏自治区级最大的投融资企业和铁路建设主体，具有很强 的政府支持和资源调配能力。公司主营业务包括发电、供热、铁路运输、供水、水利工程，2017Q1 营业收入占 比分别为 24. 5% 26. 9%、16. 0%. 16. 1% 15.0%。核心风险点：1、公司盈利主要来源于联营企业投资收益，公司持股神华宁煤49%,

39、受煤化工影响较大；2、投资现金流逐年大幅增加，具有一定风险。发电供热收入稳定；铁路运输服务营收增幅较大；水利工程业务订单金额增长。发电供热业务主要由子公司银 川热电 和西夏热电承当。2017Q1该板块收入4.4亿元，与上年同期基本持平。铁路运输服务营业收入主要来自 运费、杂 费、代维代管费，运营主体为宁东铁路，2017Q1该业务收入同比增幅较大，达L 4亿元，毛利率33. 7%0水利工程 业务主要由宁夏水利水电工程局承揽，2016年新签订合同金额同比增长49. 0%o公司盈利主要来源于联营企业投资收益，公司持股神华宁煤49%，受煤化工影响较大。神华宁煤规模优势明显，吨煤本钱较低。公司煤种以动力

40、煤为主，此外还包含局部炼焦煤和无烟煤。截止 2017Q1,公司在产产能6477 万吨，试生产产能2600万吨，在建产能400万吨（预计2017年三季度建成），明年总产能将接近9500万 吨。受益于规模优势，公司吨煤制造本钱约150元，处于行业较低水平。现代煤化工业务主要为煤制烯烧（聚 丙烯）和煤制油，盈利情况与国际油价高度相关。公司聚烯烽产能100万吨，规模较大；煤制油工程产能400 万吨，是目前规模最大的煤制油工程，获得5年消费税免征的优惠，本钱大幅降低，预计投产后盈利可观。未 来5年国际油价中枢大概率，长期来看公司煤化工板块的盈利能力将有所提升。公司行业地位高，政府支持力度大。公司主营业务

41、设施电力，铁路运输等，行业地位高。宁夏国资委将旗下所 持 控股、参股公司股权逐步划转至公司。自治区政府明确了公司作为自治区铁路建设投融资主体的地位，未来 铁路 投资规模大，公司铁路建设工程获得政府资本金注入，整体盈利能力有望提升。资产以长期股权投资为主，流动性较弱。截至2017公司总资产621. 7亿元。资产主要由非流动资产构成，占 比86.1%。公司资产中占比拟大的前几项为，长期股权投资占比36.7%,固定资产占比2LK,在建工程占比 19.3%,货币资金占比7. 4肌 其他非流动资产占比3. 2%。截至2017,公司其他应收账款9. 15亿元，近年快速 提升，关联方对公司资金占用量较大。营

42、业收入、净利润增长较快，但是主业利润净亏损，盈利能力弱。截至2017年，公司实现营业收入42. 7亿 元, 同比增长32.4%；实现净利润9. 2亿元，同比增长66.8%；主业利润-2.9亿元。公司三年销售净利率依次 为- 34. 1% 17.1%和21.6%。销售、管理、财务费用占营业总收入的比例依次为0. 7%、9.4%和6.6虬 公司2017年 经营性现金流净流入与EBITDA比值为0. 6,盈利转化现金流效率一般；投资性现金流净流出108. 8亿元，同 比大幅增长131. 5%o 2017年自由现金流现金为-96. 6亿元。债务结构合理，账面货币资金对短债覆盖能力较强，长期经营偿债能力

43、尚可。公司最新资产负债率为41. 8%,全部债务资本化比率为29%。2017年公司流动负债比总负债为38. 5虬 公司货币现金比短期有息债务为1. 3, 短期债偿债能力较强。公司全部债务/EBITDA为0.1, EBITDA利息保障倍数为7,经营偿债能力尚可。投资现金流逐年大幅增加，具有一定风险；备用流动性较充足。投资端，三年净流出规模分别为18. 6亿元、 47亿元、108.7亿元；相较经营现金流净流入，数额较大。截至2017年3月银行授信规模494亿元，未使用 授信额度392.8亿元，有较强的备用流动性。18大同煤矿CP002返回债券 基本信息债券全称大同,煤矿集团有限责任公司2018年度

44、第一期短期融资券债券类型发 行日期短融2018-06-12发行规模 发行期限25.0亿元1年增信方式无特殊条款交叉违约条款，事先约束条款第一大股东山西省国有资本投资运营有限公司（持股比例65%）观点主承销商招商银行股份有限公司兴北群诸锄线AA A/ A- L 稳定评级机构联合资信评估兴业兴业评级4+/4+,稳定兴业纶考北（益率6.22%1中期VT级4+兴业产业1页吹金举此线（53b,ZU18/Ub/lL)相同债券简称18大同煤矿CPOO1债券余额25.0 亿发行日21 18-03-22票面利率5.30%剩余期限0.79 年最新估值5.41%超额利差9.82BP友仃 人主体当16大同煤矿 PPNOO120.0 亿2016-03-236.60%0.79 年6.11%79.83BP球务1心矿10.0 亿2018-01-256.29%0.63 年5.99%79.69BP大同煤矿集团有限责任公司（以下简称“公司”或“同煤集团”）控股股东为山西省国有资本投资运营， 持股比例65. 2%,实际控制人为山西省国资委。下属子公司大同煤业（60100LSH,持股57. 5%,无质 押）、漳 泽电