中国高端啤酒市场仍处起步阶段.docx

《中国高端啤酒市场仍处起步阶段.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中国高端啤酒市场仍处起步阶段.docx（13页珍藏版）》请在淘文阁 - 分享文档赚钱的网站上搜索。

1、高端啤酒全面持续逆势增长，迎合群众消费升级我们定义零售价大于10元/500ml的啤酒为高端啤酒；同时结合美国酿酒协会（Brewers Association）资料，定义产量小（年产不到600万桶）且独立（非精酿制造者或公司拥有 的股份不超过25%）的啤酒为精酿。从市场调研看，精酿价位已属于超高端范畴，高端 啤酒概念包含了精酿。高端市场增长迅速中国高端啤酒市场正在扩容。我们测算2013-2018年高端/中低端啤酒销量CAGR5分别为 3.6/66%,价值CAGR5分别为5.3/-1%；高端销量/价值占比分别从2013年的9.2/13.3%提升 到2018年的14.5/17.2%。尽管销量占比依然

2、较小，但高端正逐步成为价值释放区。高端销量中低端销量图表2:中国啤酒市场价值演进20015010050020132018高端价值中低端价值资料来源：国家统计局，中国啤酒上市公司年报，百威亚太上市申请书，中 金公 资料来源：国家统计局，中国啤酒上市公司年报，百威亚太上市申请书，中 金公 司研究部测算司研究部测算旺盛需求推动高端啤酒成长 行业已是存量市场，但啤酒龙头公司高端产品、进口啤酒及小众精酿各品类的销量整体 呈逆势增长态势，来源于低端升级。国内啤酒总产量自2014年开始连续下滑，而我们测 算国内产量80%以上为中低端，说明主要是中低端带动了总产量的下滑。进口啤酒基本 为高品质精酿，2019年

3、之前销量同比增速明显快于啤酒总产量，而我们判断其2017年 后增速的明显下滑是渠道资源匮乏，且龙头公司自2017年开始发力高端亦占据市场空间 所致。请仔中国高端啤酒之路刚刚起步龙头公司正快速扩充高端产品组合 龙头公司正通过国际合作与自身创新，快速充实高端产品组合，并欲覆盖高端全价位。其中，润啤和重啤均采用国内外双品牌运作进击高端市场，而青啤和燕京主要通过自身产品创新，但均处实验阶段；现在9-12元价格带产品最为丰富。2018年起，润啤相继推 出SuperX、匠心营造和Marsgreen,并写喜力合柞，快速打造一支涵盖国内外品睥的“4个雪花品牌+4个喜力品牌”高端产品组合，全面覆盖10元以上高端

4、和超高端市场。重庆啤酒也采用“重庆+嘉士伯”的双品牌组合，并注重重庆品牌内部的结构升级，2018年以来相继推出重庆纯生和重庆醇麦国宾。相对与成熟品牌合作，通过自身创新上攻高端市场的燕京和青啤进程相对缓慢。燕京啤 酒已推出4款主攻20元以上超高端价位的“燕京八景”系列精酿，并欲做大9元价位的 帝道，同时燕京已有了充足的高端产品储藏，正择机问世；青啤已成立“新特事业部”，专 门培育高端新品，但均处于开发期。图表24:未来2-3年本土啤酒高端及超高端市场主打产品矩阵设想资料来源：京东产品价格，上市公司调研，经销商调研，（注：带括号的喜力表示公司未来计划推出的产品，具体名称未知）华润啤酒国内品牌 国外

5、品牌青岛啤酒燕京啤酒重庆啤酒国内品牌国外品牌百威英博小众精酿/进口超高端25元15-25 元匠心营造喜力燕京八景（4款）嘉士伯凯旋1664鹅岛、拳击猫 时代熊猫精酿、督威高端13-15 元10-12 元Marsgreen（喜力）脸谱（喜力）肯岛纯生、奥古特更庆醉麦国宾福佳白、科罗娜中高端7-9元SuperX（喜力）全麦白啤、原酿帝道重庆纯生嘉士伯乐堡1012元为龙头企业主要投入和发力价位由于本土龙头与海外强势品牌在综合实力上的差距，我们预判本土龙头高端优势价位应 为1012元，此区间有量有价，也契合群众高端啤酒消费升级需求，未来本土龙头或重 点做大此价格带。目前10-12元价位也是各大龙头在高

6、端产品最为丰富的区间，但假设本 土龙头公司产品依然同质化，那么现阶段中低端的恶性竞争可能直接转移到此区间。国产龙头公司也在积极布局12元以上高端产品，通过更好的产品品质、设计和组织调整 支持高端产品培育，目前占比拟低，对公司的价值主要在品牌形象提升。12元以上价格带可能充满大量小众精酿品牌，精酿行业会迎来残酷淘汰赛，整合主要在 此价位，优势精酿品牌可能出现。由于资金有限，导致产量和渠道依然受限，精酿品牌 只能通过“高价高质”吸引精酿爱好者。由于利润空间和市场均很大，将吸引大量竞争 者参与，但消费者和资本将筛选出真正优质品牌，大量小品牌将消亡或被整合。同时， 本土龙头可能仿效百威，通过收购运作较

7、为成功的精酿品牌不断进攻超高端。高端产品渠道将更为多样，价值考核在摇摆中推进高端啤酒自饮消费场景增多，以餐食为辅的啤酒超市和精酿酒吧开展迅速，且消费群体正快速扩充。高品质啤酒脱离了 “饮料”范畴，使得自饮场景变多，消费者亦不再视啤 酒为佐餐：能满足年轻人社交和饮酒需求的啤酒吧拓展较为迅速，并正从北上向主要二线城市扩散；根据我们草根调研，上海地区精酿酒吧的年轻女性消费者接近40%o上海啤酒超市“啤酒阿姨”在2017.2019年间连开四店，面积均为200-400平米，其中至 少一半为饮用体验面积，店内各有1500-8000多种精酿啤酒；请仔2013年成立的“熊猫精酿”产品已遍布50多个城市，并在2

8、014-2018年间开设13家直 营店，分布在北上及主要一二线城市，打通线上销售、线下体验消费全渠道模式，其营 业额在2014-2016年间保持300%增速到达4000万，年产量已超过1000吨，年产4000 吨的生产线正在建设。同时，以顾客为导向的传统餐饮渠道会为满足顾客需求，而更倾向于饮品多样化，传统 的通过买断渠道带来的垄断优势会被削弱，产品间的直接竞争将被强化，可能迫使龙头 公司进一步提高产品力。在经销商和终端业绩考核上，龙头公司正逐步看重价值”。以青岛啤酒为例，根据我们 对经销商的调研，往年终端考核只看量，但现在在保证低端量持平的基础上，40%考核看 利润，且假设高端产品量不达标，那

9、么年底无奖金。尽管龙头公司战略上均已重视高端，但 执行层面除虾量价”蹴10,也使喇好HRifi跋惧结论1 .高端啤酒呈全面逆势增长态势，满足和推动消费升级，销量竞争阶段过度到产品结 构和销量并重的阶段。龙头公司高端产品逐步成为利润区，尽管销量占比依然较小， 但营收占比越来越大。2 .高端格局一超多强，海外强势品牌凭借更强的产品力、品牌力和高端渠道优势占据 “量，”价，绝对优势，但本土龙头也正通过国际合作与自身创新，快速充实高端产品组 合。3 .我们预判未来龙头公司高端优势价位在1012元，此价位竞争将更加激烈；进口啤酒 可能在一定程度上分散高端格局，但龙头公司将依然把控高端市场。图表25：可比

10、公司估值表资料来源：万得资讯、彭博资讯、公司公告、署向代公司名称 码股价2018A市盈率 2019E2020E2018A市净率 2019E2020E净资产收益率（）2018AEV/EBITDA 2019E2020E财报货币 财报货币2018A2019E2020E00291.HK华润啤酒*35.80104.470.436.85.45.24.75.2%7.6%13.5%30.927.117.7CNY600600.SH青岛啤酒*46.9444.637.232.83.53.33.18.1%9.2%9.8%16.417.514.9CNY00168.HK青岛啤酒47.5039.633.729.73.13.

11、02.88.1%9.2%9.8%16.417.514.9Rmb000729.SZ燕京啤酒*6.45101.188.680.31.41.41.41.4%1.6%1.7%13.928.126.1CNY600132.SH重庆啤酒*42.9451.442.037.118.116.614.935.0%41.3%42.4%29.931.626.5CNY002461.SZ珠江啤酒6.3337.033.230.11.74.7%5.0%5.4%11.7CNY注：标*公司为中金覆盖，采用中金预测数据；其余使用市场一致预期 收 盘价信息更新于北京时间2019年7月15日请仔图表3:中国啤酒总产量已基本停滞增长6,0

12、005,0004,0003,0002,0001,0000（万吨）LUUliiiii90%70%50%30%10%-10%啤酒产量 一 啤酒产量YoY资料来源：万得资讯，图表4:进口啤酒销量增速开始放缓进口数量进口数量丫。丫资料来源：万得资讯,龙头公司高端产品销量和营收增速均显著快于中低端，尽管高端销量占比依然较小，但 营收占比稳步增加；中端产品主要靠效率提升收益，中低端那么主要靠销量支撑。以润啤、 青啤为例，我们测算润啤/青啤高端销量分别从2016年的5/20.5%提高到2018年的 6.1/21.5%,营收占比从 2016 年的 10.3/31.5%提高到 20L8 年的 12.8/32.5

13、%。高端为龙头公司利润区，一定程度上带动公司盈利能力的提升。根据我们测算，历年来 润啤/青啤高端产品毛利率基本维持在48/52%以上，明显高于公司整体缺乏40%的毛利率。 随着高端销量占比提升，润啤毛利率从2016年的33.7%提高到2018年的35.1%,而青啤 因为2018年提价幅度小于本钱涨价幅度，导致其毛利率从2016年的41.5%降到2018年 的37.7%O由于润啤提价幅度基本能够覆盖本钱的上升，我们认为润啤的毛利率变化更能反 应高端产品对盈利能力提升的贡献程度。高端销量中低端销量1 高端销量丫。丫 1中低端销量YoY高端销量中低端销量高端销量YoY中低端销量丫。丫资料来源：万得资

14、讯，（注：高端为档次在雪花纯生及以上 产品）资料来源：万得资讯，（注：高端为档次在青岛纯生及以上 产品，其余均归 类为中低端）请仔图表7:润啤2016-201处各档次营收及YoY图表8:青啤2016-201于各档次营收及YoY35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,000 0高端营收中低端营收高端营收丫。丫 中低端营收YoY35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,000 0高端营收中低端营收高端营收丫。丫中低端营收丫。丫资料来源：万得资讯，（注：高端为档次在雪花纯生及以上产品）资料来源：万得资讯，（注：高端为档次在青岛纯生

15、及以上产品，其余均归 类为中低端）高端啤酒需求旺i的背后是消费者对高品质的追求，健康意识的提高在推动高品质啤酒的开展。啤酒目标消费人群为15.35岁成年男性，现阶段主力消费群为80/90后，本身对 品质耍求高，且随着人们健康意识提高，“喝少但喝好”的需求更为强烈。高端啤酒一大特点便是高酒精和高麦芽浓度，从而脱离了 “饮料”范畴。根据我们草根调研，高端啤 酒酒精浓度一般在4度及以上，麦芽浓度在10度以上，高于主流啤酒至少2度。同时， 250/330ml的主流高端啤酒小包装也在迎合人们日渐提升的健康意识。小众精酿主要特点是“高价高质”，2008年至今，新精酿品牌依然层出不穷，且各品类 均保持高增长

16、，说明高端啤酒需求远远未被满足。2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017资料来源：观研天下,黑啤销量丫。丫世涛销量YoY黑啤销量世涛销量资料来源：欧睿资讯,高端市场价位分层明显，海外强势品牌占据最高价格带啤酒高端市场价位更为细分，海外强势品牌利用多款爆款大单品占据龙头高端产品最高 价位12元，精酿主打25元以上超高端。海外强势品牌在中高端以上多个细分价位均拥 有大单品，而本土龙头尽管已经有多款高端产品问世，但尚无运营成功的高端大单品， 龙头公司的大单品集中在710元中高端；同时，海外强势品牌通过收购精酿品牌快速扩 充25元以上超高端价位

17、，小众精酿也主攻此价位，但此价位为本土龙头空白。请仔图表11:各大龙头高端及超高端产品及价位矩阵档次价格 (500ml)青岛啤酒百威英博华润啤酒重庆啤酒燕京啤酒进口/国产精酿超高端2515-25青岛IPA、鸿运当头拳击猫、鹅岛、开巴 时代、乐飞匠心营造、（喜力）格林堡燕京八景高大师、熊猫精酿 蜂狂、督威高端13-1510-12逸品纯生、枣味黑啤 纯生、皮尔森、黑啤金尊科罗娜、福佳白啤Marsgreen,雪花脸谱 纯牛.、黑啤、晶尊1664、乐堡纯生 嘉士伯白啤莱宝中高端7-9奥古特、全麦白啤、1903、原酿百威啤酒、百威纯生 、健力士黑啤SuperX,勇闯天涯乐堡、重庆纯生，重 庆国宾帝道、纯

18、生教士白啤等资料来源：京东产品介绍，（注：红色表示年销量在20万吨以上的大单品）请仔高端一超多强，国产高端竞争力尚缺乏高端格局一超多强高端格局一超多强。高端啤酒市场竞争更为复杂，除了龙头公司外，还有进口啤酒与小 众精酿品牌的参与。但与整体销量口径市场竞争格局相比，高端市场更为集中，CR5为 78.4%o图表12: 2018年啤酒销量口径市占率(CR5 7Q4%)图表12: 2018年啤酒销量口径市占率(CR5 7Q4%)图表13:2018年高端啤酒销量口径市占率(CR5 78.4%)百威英博百威英博6%23%青岛 16%14%资料来源：百威亚太上市申请书，GlobalData.资料来源：百威亚

19、太上市申请书，Global Data,国产高端啤酒综合竞争力尚缺旺盛的高端消费需求和盈利诉求倒逼本土啤酒龙头结构升级。根据联合国人口数据，到2025年中国15-40岁男性/女性绝对数量会比2015年同比下降6.7/9.8%,那么目标人群减少 以及消费群对品质的追求必然带来低端销量下降。而本土啤酒公司多为低端生产工厂， 低端供过于求倒逼啤酒公司减少低效产能。产能集中后，运输半径变大导致运输费增加，唯有盈利能力更强的高端产品才能保证利润空间，一定程度上促使本土啤酒公司战略重视 高端：根据我们测算，高端啤酒毛利率超过50%,而中低端不到30%,剔除期间费用后, 中低端几乎无法盈利；根据百威亚太上市申

20、请书，2018年中国超高端啤酒ASP接近低端 啤酒的1L6倍，而印度/澳洲分别为6.1/1.6倍。本土龙头尚无成熟高端大单品，且已上市的高端产品与强势外资品牌或本土精酿品牌相 比，产品力欠缺。在同品类高端啤酒中，本土高端产品均使用啤酒花制品、淀粉、大米 等本钱更低但会导致麦芽浓度低、香气口感寡淡的原材料。而海外强势品牌和本土精酿 基本应用较为纯粹的原材料，且酒精和麦芽浓度更高。请仔图表14:各主要品牌高端白啤和印度淡色艾尔（IPA）质量关键指标比照线上零售价白啤产品（元/500ml）酒精浓度麦芽浓度配料（除水和麦芽外）本土龙头青岛全麦白啤84.111小麦芽、酵母、啤酒花及制品重庆乐堡白啤93.

21、69.2大麦芽、大米、小麦芽、酒花、食用香精燕京原浆白啤104.112小麦芽、啤酒花、酹母海外强势品牌百威福佳白114.911.7芫荽，啤酒花，酵母嘉士伯1664白啤204.811.8大麦芽、小麦芽喜力爱德维斯20512.3小麦芽，大麦芽，啤酒花，酵母，果葡糖浆，食用香料本土精酿高大师婴儿肥白啤154.812.8茉莉花，啤酒花，酵母熊猫精酿白啤305.012.0进口酒花、蜂蜜线上零售价IPA产品（元/500ml）酒精浓度麦芽浓度配料（除水和麦芽外）本土龙头青岛IPA255.214啤酒花及制品海外强势品牌百威鹅岛IPA205.911.9啤酒花、酵母本土精酿高大师婴儿肥IPA205.414.5酵母

22、、啤酒花京A256.515.0小麦芽、啤酒花、酵母熊猫精酿IPA305.513.0进口酒花、陈皮3.63.6r （度）源：京东产品介量1（注:图表.15:色局部胡贡较为低3 原料）资料来2.5功的高端大单品只有阶段缺少端主4八广雪花纯生青岛纯生燕京纯生重庆纯生珠江纯生3.532.521.510.50酒精浓度资料来源：京东,请仔10元价位纯生，而纯生也面临品牌老化、品不聚焦等问题，导致体量较难再有明显增长。而百威和小众精酿的资料来源：京东,图表17: 2012-201处青岛纯生销量及YoY青岛纯生销量 YoY青岛纯生销量 YoY资料来源：公司年报,无高品质产品支撑下的国产高端品牌力缺乏，费用投入

23、缺乏聚焦，投入增长乏力。本土 品牌在营收增长较为缓慢的情况下，增加的广告宣传费用可能有限。图表18:三大啤酒龙头主要赞助赛事及持续时间比照资料来源：公司公告，公司官网,百威英博润啤青啤时间主要赛事时间主要赛事时间主要赛事1986-2022连续十届FIFA世界杯赞助商（百威啤酒）1998-至今NBA赞助商（现为投入第二大的NBA赞助商）2005-“勇闯天涯”全国探索之旅2008北京奥运会赞助商2012-CBA联赛2010上海世博会赞助商2018世界杯转播赞助商2013-至今NBA中国赛赞助商2015西甲联盟战略合作伙伴NHL北美职业冰球联赛冠名赞助商2019-2022英超官方啤酒合作伙伴2019

24、综艺热血街舞团2022北京冬奥会赞助商图表19:国内三大啤酒龙头2017-2018销售费用率比照21.95%25%20%15%10%5%0%20172018润啤销售费用率百威亚太销售费用率青啤销售费用率资料来源：公司年报,请仔高端消费群更重视个性化，海外强势品牌产品采用独立品牌形象，而本土啤酒均使用统 一形象管理，有利于迅速翻开市场但在高端缺少一定差异化辨识度。海外强势品牌旗下 的三大全球品牌一一百威、时代、科罗娜，定位高端、形象独立，且沿用原有独立品牌 形象、延续原来包装和配方，外观和口感辨识度强，有利于其大单品的塑造。润啤和青啤那么分别统一采用“雪花”和“青岛”品牌形象管理，且在包装上明确

25、标注品 牌名，但消费者对两者品牌档次定位基本定型，难以短时间内留下高端印象。图表20:福佳白、科罗娜、时代包装图表21:润啤旗下雪花脸谱、Marsgreen、匠心营造包装资料来源：京东产品图标,资料来源：京东产品图标,本土啤酒龙头在高端渠道布局上没有明显优势。根据我们调研，润啤的夜场（高端渠道） 占比缺乏10%,而海外强势品牌占比超过30%；餐饮渠道中，海外强势品牌在优质大餐 饮渠道（中高端/连锁餐饮）占比更多，小餐饮那么被各大龙头买断；KA渠道因为覆盖率要 求，那么润啤、青啤和百威覆盖率均在20%左右。进口啤酒增长迅速，优劣势均突出进口啤酒集中度很低，基数小，兴旺城市正实现爆发式增长。根据国

26、家统计局数据，2018 年进口啤酒82万吨，我们测算仅占行业总量的2%,且品牌非常分散。尽管2019年5月 啤酒进口量累计同比下降1.7%,但根据我们经销商调研，华东等兴旺城市依然实现高成 长：1H19某葡萄牙进口啤酒在江浙沪主要城市均实现翻番，2018年此品牌在台州已卖 300多万箱，全国约2000万箱。进口啤酒最大优势在于产品竞争力强，且具备“高质中价的高性价比，消费者广度和 粘度更大。根据我们市场调研，进口啤酒酒精/麦芽浓度基本在5/12度以上，苦度在20 度以上，且原料纯粹，口感独特性强；而国产高端啤酒酒精浓度在4度左右，麦芽浓度 10度左右，苦度难超过10o从我们对经销商调研看，进口

27、啤酒复购率非常高，且消费者 年龄层从20岁拓展到40岁左右，大于啤酒主流消费群体年龄层20.35岁。我们选取进口品牌中知名度较大的比利时“督威”和“白熊”，与国产龙头最高价位的青岛 “鸿运当头”、雪花“匠心营造”关键品质指标进行比照方下：图表22:国内最高价位啤酒与同价位代表性进口品牌品质关键指标比照零售价（元/500ml）酒精浓度麦芽浓度苦度原料（除水和麦芽）督威188.516.533啤酒花、酵母、白砂糖白熊184.711.620酒花、酵母、小麦、橙皮鸿运当头184.31110 （估）大米、啤酒花及制品匠心营造153.31010 （估）啤酒花制品资料来源：京东产品介绍，（注：苦度与啤酒花投放

28、的量和时间基本成正比）请仔进口啤酒价格整体呈下降趋势，较本土高端啤酒具备很强性价比，且本土高端啤酒为避 免自我竞争，即使品质与价位不匹配也不敢降价。2008年以来进口啤酒吨价整体呈下降趋势，仅2017年后略有回升，价格回升主要来自运输和人工本钱的上升。根据我们对经销商的调研，经销商到手的进口啤酒批价约50-60元/12瓶，而雪花匠心营 造为60元/12瓶，匠心营造品质相比进口啤酒欠缺但批价接近，那么进口啤酒性价比拟高；而 雪花纯生批价约40元/12瓶，一旦匠心营造价格下降会面临与纯生的内部竞争，降价也 不利于塑造匠心营造的高端形象，因此本土高端啤酒天然不敢降价。资料来源：国家统计局，测算进口啤酒主要劣势在于渠道受限，目前主要靠经销商推动，缺乏精细化管理；且保质期 限制下运输过程不可控。进口啤酒目前主要靠经销商协会等形式经营，人员和资金均无 法与龙头公司比拟，导致渠道扩展受限，市场能见度不高，进而造成消费者迁移和流失， 动销情况也不如国产高端啤酒。且终端精细化管理缺乏，人员缺少也导致维护力度不够， 终端过期产品也有售卖。同时，进口啤酒保质期一般为12-18个月，但航运时间本身就需要3个月以上，而海外 不可控因素可能导致运输时间更为延长，无法保证产品稳定的高品质。请仔