结构化ETF形式变革内核依旧聚沙成塔巧夺天工.docx

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1、目录美国市场结构化ETF异军突起，适用场景与雪球相近 1结构化ETF在美国市场初露锋芒 1Innovator公司靠结构化ETF突围，其他管理人纷纷入局 2Buffer结构与雪球期权异曲同工，适用场景、损益结构有相似之处3三维度解析结构化ETF :市场格局、运作机制、重要特点 4市场格局：参与人、结构形态、挂钩标的、费率4运作机制：构建方式、再平衡方式、申赎方式 7重要特点：结构丰富性，形式优越性8结构化ETF的实盘业绩与结构化指数的历史表现 12产品实盘业绩：均可完成预定的投资目标 12指数历史表现：退可对冲风险，进可增强收益 13结构化ETF的应用价值：风物长宜放眼量16结构化ETF的应用价

2、值：从直接投资到资产配置16中国市场虽已具备构建基础，但创新产品的发行是一段漫长之路19产品正式发行前可关注结构化本质，实现风险对冲20风险因素21插图目录图1：美国市场结构化ETF规模变化（单位：百万美元）1图2：美国市场结构化ETF数量变化（单位：只）1图3：美国2020年新发ETP中结构化ETF的数量占比 1图4：美国2020年新发ETP中结构化ETF的（年末）规模占比 1图5：美国市场2020年新发ETP中规模前25大产品（按年末规模统计，单位：百万美元）2图6：各个基金公司参与结构化ETF的时点及代表性事件3图7： Buffer ETF的损益结构 3图8：雪球期权的损益结构3图9：构

3、建特殊的结构化ETF来模拟雪球结构 4图10：美国结构化ETF市场上主要参与人的产品布局 5图11：美国市场结构化ETF的典型结构 6图12：美国结构化ETF市场上不同结构的数量和规模 6图13：美国结构化ETF市场上不同挂钩标的资产的数量和规模6图14：传统buffer结构的构建方式7图15： buffer ETF买入时点对下跌保护范围和收益上限的影响（以BMAR在2020年3月至2021年3月的实际运行情况为例）8图16：美国市场各管理人旗下备兑策略ETF及其规模（单位：百万美元）11图17：挂钩标的出现不同涨跌幅时，buffer ETF对应的涨跌情况 12图18：标普500小幅上涨时，E

4、TF可获取相同收益13图19：标普500小幅下跌时，ETF受到buffer保护从而不会出现亏损 13权头寸，当天的期权市场价格会影响结构中的某些参数，例如对于传统buffer结构而言再 平衡日的期权价格会影响收益的上限。与传统ETF一样 结构化ETF也存在便利的申赎机制 授权的参与者（AP, Authorized Participant）可根据结构化ETF持有的一篮子期权进行申购赎回，一级市场和二级市场可 以有效联通。对于在中间时刻买入的投资者而言，其真实的buffer范围（即下跌保护区间）以及 收益上限取决于买入的时点。如果在低于初始价格的位置买入结构化ETF,那么buffer范 围会降低，

5、收益上限那么会上升；如果在高于初始价格的位置买入，那么在享受到buffer保 护前需要先自行承受局部损失，同时收益的上限会有所降低。图15： buffer ETF买入时点对下跌保护范围和收益上限的影响（以BMAR在2020年3月至2021年3月的实际运行情况为例）当前收益上限当前buffer保护程度buffer ETF（BMAR）标普500 获取buffer保护前需要承当的损失30.00% -初始收益上限:初%10.00%初始buffer保护:-9%-30.00% -资料来源：Innovator,重要特点：结构丰富性，形式优越性结构化ETF的特点之一是具有极为丰富的结构。期权的组合方式灵活多样

6、，可变维 度包括不同的挂钩标的、不同的类型（认沽或认购）、做多或做空、不同的行权价格、不 同的到期月份、不同的数量。美国芝加哥期权交易所C编制了多个期权策略指数，结构化 ETF市场上主流的buffer结构仅为其中一类，除buffer结构之外还包括Buywrite Putwrite Put Protection Collar、Combo Butterfly & Condor Risk Reversal Enhanced Growth等系列期权策略指数，而挂钩标的涵盖标普500、罗素2000、纳斯达克100、MSCI EAFE、MSCI EM、道琼斯指数等。C编制的期权策略指数超过100只，如果再

7、考虑到单 个指数下不同的参数设置，整个期权策略指数的空间将非常庞大，这保证了结构化ETF 的丰富度。表1： C期权策略指数列表挂钩标的代码指数名称BuyWrite Indices （备兑策略：卖出认购期权）S&P 500BXMCboe S&P 500 BuyWrite IndexS&P 500BXMCCboe S&P 500 Conditional BuyWrite IndexS&P 500BXMDCboe S&P 500 30-Delta BuyWrite IndexS&P 500BXMWCboe S&P 500 Multi-Week BuyWrite IndexS&P 500BXYCboe

8、 S&P 500 2% OTM BuyWrite IndexRussell 2000BXRCboe Russell 2000 BuyWrite IndexRussell 2000BXRCCboe Russell 2000 Conditional BuyWrite IndexRussell 2000BXRDCboe Russell 2000 30-Delta BuyWrite IndexMSCI EAFE and EMBDEACboe MSCI EAFE 20-Delta BuyWrite Index (on CSMI Main & MSCI channels)MSCI EAFE and EMB

9、DEFCboe MSCI EM BuyWrite Index (on CSMI Main & MSCI channels)MSCI EAFE and EMBXEACboe MSCI EAFE BuyWrite Index (on CSMI Main & MSCI channels)MSCI EAFE and EMBXEFCboe MSCI EM BuyWrite Index (on CSMI Main & MSCI channels)MSCI EAFE and EMBYEACboe MSCI EAFE 2% OTM BuyWrite Index (on CSMI Main & MSCI cha

10、nnels)MSCI EAFE and EMBYEFCboe MSCI EM 2% OTM BuyWrite Index (on CSMI Main & MSCI channels)DJIABXDCboe DJIA BuyWrite IndexNasdaqBXNCboe NASDAQ-100 BuyWrite IndexNasdaqBXNTCboe NASDAQ-100 BuyWrite V2 IndexNasdaqBXNHCboe NASDAQ-100 Half BuyWrite V2 IndexPutWrite Indices （卖出认沽期权）S&P 500PUTCboe S&P 500

11、PutWrite IndexS&P 500WPUTCboe S&P 500 PutWrite IndexS&P 500PUTYCboe S&P 500 2% OTM PutWrite IndexRussell 2000PUTRCboe Russell 2000 PutWrite IndexRussell 2000WPTRCboe Russell 2000 One-Week PutWrite IndexMSCI EAFE and EMPDEACboe MSCI EAFE 20-Delta PutWrite Index (on CSMI Main & MSCI channels)MSCI EAFE

12、 and EMPDEFCboe MSCI EM 20-Delta PutWrite Index (on CSMI Main & MSCI channels)MSCI EAFE and EMPXEACboe MSCI EAFE PutWrite Index (on CSMI Main & MSCI channels)MSCI EAFE and EMPXEFCboe MSCI EM PutWrite Index (on CSMI Main & MSCI channels)Combo IndicesS&P 500CMBOCboe S&P 500 Covered Combo IndexMSCI EAF

13、E and EMCMACboe MSCI EAFE Covered Combo Index (on CSMI Main & MSCI channels)MSCI EAFE and EMCMFCboe MSCI EM Covered Combo Index (on CSMI Main & MSCI channels)Butterfly & Condor IndicesS&P 500BFLYCboe S&P 500 Iron Butterfly IndexMSCI EAFE and EMBFLYEACboe MSCI EAFE Iron Butterfly Index (on CSMI Main

14、& MSCI channels)MSCI EAFE and EMBFLYEFCboe MSCI EM Iron Butterfly Condor (on CSMI Main & MSCI channels)S&P 500CNDRCboe S&P 500 Iron Condor IndexMSCI EAFE and EMCNDREACboe MSCI EAFE Iron Condor Index (on CSMI Main & MSCI channels)MSCI EAFE and EMCNDREFCboe MSCI EM Iron Condor Index (on CSMI Main & MS

15、CI channels)Collar Indices （衣领策略：买入认沽、卖出认购）S&P 500CLLCboe S&P 500 95-110 Collar IndexS&P 500CLLZCboe S&P 500 Zero-Cost Put Spread Collar IndexRussell 2000CLLRCboe Russell 2000 Zero-Cost Put Spread Collar Index挂钩标的代码指数名称Put Protection Indices （下跌保护策略：买入认沽）S&P 500PPUTCboe S&P 500 5% Put Protection Ind

16、exMSCI EAFE and EMPPUTEACboe MSCI EAFE 5% Put Protection Index (on CSMI Main & MSCI channels)MSCI EAFE and EMPPUTEFCboe MSCI EM 5% Put Protection Index (on CSMI Main & MSCI channels)Risk Reversal IndexS&P 500RXMCboe S&P 500 Risk Reversal IndexVIX-Related Benchmark IndicesVIXLOVOLCboe Low Volatility

17、IndexVIXVPDCboe VIX Premium Strategy IndexVIXVPNCboe Capped VIX Premium Strategy IndexVIXVXTHCboe VIX Tail Hedge IndexTarget Outcome Indices (目标结果策略)S&P 500SPROCboe S&P 500 Buffer Protect Index SeriesS&P 500SPENCboe S&P 500 Enhanced Growth Balanced SeriesS&P 500SPRICboe S&P 500 Range Bound PremiumS&

18、P 500SPAICboe S&P 500 Dividend Aristocrats Target Income IndexS&P 500SPATICboe S&P 500 Dividend Aristocrats Target Income Index Monthly SeriesS&P 500SUPDNCboe S&P Enhance and Buffer IndexS&P 500SVRPOCboe S&P 500 Market-Neutral Volatility Risk Premia IndexS&P 500SPROMECboe S&P 500 Buffer Protect Inde

19、x Balanced SeriesS&P 500SPENMECboe S&P 500 Enhanced Growth Balanced SeriesS&P 500SPRF01Cboe S&P 500 15% Buffer Protect Index January SeriesS&P 500SPRF04Cboe S&P 500 15% Buffer Protect Index April SeriesS&P 500SPRF07Cboe S&P 500 15% Buffer Protect Index July SeriesS&P 500SPRF10Cboe S&P 500 15% Buffer

20、 Protect Index October SeriesS&P 500SPRS01Cboe S&P 500 30% (-5% to -35%) Buffer Protect Index January SeriesS&P 500SPRS04Cboe S&P 500 30% (-5% to -35%) Buffer Protect Index April SeriesS&P 500SPRS07Cboe S&P 500 30% (-5% to -35%) Buffer Protect Index July SeriesS&P 500SPRS10Cboe S&P 500 30% (-5% to -

21、35%) Buffer Protect Index October Series资料来源：C, o注：（1）某些策略指数的挂钩标的众多，此处并未完全展示；（2）某些策略指数背后可能包含多个序列，并不代表单一指数。备兑策略ETF （BuywHte）也属于广义上的结构化ETF,它的出现甚至要早于近两年 发行火热的buffer ETF。早在2007年Invesc。公司便发行了首支挂钩标普500的备兑ETF, 而2013年Global X发行的纳斯达克100备兑ETF是当前规模最大的结构化ETF,该ETF 在2021年5月末的规模到达了 29.25亿美元。根据ETF 的分类标准，目前美国市场现 存13

22、只备兑策略ETF,总规模到达了 44.95亿美元（2021年5月末）。将备兑策略ETF也纳 入结构化ETF的范畴，美国结构化ETF市场的合计管理规模已到达123.85亿美元（2021年5月末）。在我国市场上，2021年3月份两家基金公司上报了沪深300备兑ETF,该备兑ETF 的构建由沪深300ETF和沪深300ETF期权构成，虽然该产品目前并未获批，但是我国 ETF管理人发行结构化ETF的意愿已经存在。图16：美国市场各管理人旗下备兑策略ETF及其规模（单位：百万美元）Global X（左轴）Meridian（右轴） Credit Suisse（右轴）其他（右轴）资料来源：Bloomberg

23、, o注：规模为2021年5月末数据。表2：美国市场备兑策略ETF列表代码ETF名称成立日期发行人规模类别QYLDGlobal X NASDAQ 100 Covered Call ETF2013/12/12Global X2924.58EquityXYLDGlobal X S&P 500 Covered Call ETF2013/6/24Global X272.63EquitySIXH6 Meridian Hedged Equity-Index Option Strategy ETF2020/5/11Meridian234.52EquitySLVOCredit Suisse X-Links S

24、ilver Shares Covered Call ETN2013/4/16Credit Suisse188.24CommodityKNGFT Cboe Vest S&P 500 Dividend Aristocrats Target Income ETF2018/3/26FT Cboe Vest181.50EquityPBPInvesco S&P 500 Buy Write ETF2007/12/20Invesco167.84EquityRYLDGlobal X Russell 2000 Covered Call ETF2019/4/22Global X164.94EquityUSOICre

25、dit Suisse X-Links Crude Oil Shares Covered Call ETN2017/4/25Credit Suisse118.58CommodityPUTWWisdomTree C S&P 500 PutWrite Strategy Fund2016/2/24WisdomTree110.87EquityGLDICredit Suisse X-Links Gold Shares Covered Call ETN2013/1/28Credit Suisse98.72CommodityQYLGGlobal X Nasdaq 100 Covered Call & Grow

26、th ETF2020/9/21Global X14.86EquityIGLDFT Cboe Vest Gold Strategy Target Income ETF2021/3/3FT Cboe Vest14.00CommodityXYLGGlobal X S&P 500 Covered Call & Growth ETF2020/9/21Global X4.18Equity资料来源：Bloomberg, 0注：规模为2021年5月末数据，单位为百万美元。从结构化ETF的发行趋势来看，创新型结构逐渐涌现。从最初的备兑策略ETF开始， 到近两年来发行火热的buffer ETF,产品的损益结构变得

27、更加多样化，创新型结构也逐渐 涌现：Ture shares推出了 “低参与率、无cap”结构；Innovator推出了具有高参与率的 “加速结构”和“堆叠结构:放眼整个期权策略指数空间，值得探索的新型结构仍有很 多。结构化ETF的特点之二是ETF形式的优越性。结构化ETF的思想起源于传统结构化 产品，作为传统结构化产品的替代品，结构化ETF虽然会失去一些灵活性，但是它存在诸 多优势。（1）结构化ETF具有较高的流动性。投资者可以在二级市场上进行自由地买卖,授 权参与者（AP）可在一级市场自由地申购赎回，而传统结构化产品一般不提供提前赎回或 者需要经历繁琐的步骤才能提前赎回。（2）结构化ETF具

28、有更低的信用风险。结构化传统结构化产品一般由投资银行在场 外发行，到期收益的兑付由发行人的信用担保，因此传统结构化产品将承当一定的信用风 险，而结构化ETF是场内发行，持仓透明且期权合约的清算由美国OCC完成，几乎不承 担额外的信用风险。（3）结构化ETF具有更低的参与门槛。传统结构化产品的参与门槛较高,主要投资 者是机构或者高净值客户，而结构化ETF几乎不存在资金门槛，个人投资者也可参与。（4）结构化ETF的费率更低更透明。传统结构化产品的费用一般直接隐含在到期损 益结构中，投资者无法直接知晓且实际费率一般较高，结构化ETF收取的费率较低，年化 费率介于0.7%0.9%之间。I结构化ETF的

29、实盘业绩与结构化指数的历史表现产品实盘业绩：均可完成预定的投资目标结构化ETF的特点是损益结构提前确定，美国市场上结构化ETF的实际收益基本能 100%完成预设目标。根据期权的特性，结构化ETF的到期收益基本可以实现期初设定的 损益结构，面临的最大风险是期权的违约风险，但是C Flex期权以及场内期权的清 算都是 由官方机构担保的，违约事件几乎不会出现。结构化ETF提供的损益结构具有极高确实定性, 而其他量化投资方式一般需要依赖历史数据并且可能面临历史数据失效的风险。以buffer结构为例，理论上来看它的损益结构可以分为四种情况：当标的发生大幅下 跌时，buffer ETF的跌幅会更小；当标的

30、发生小幅下跌时，buffer ETF可以不出现亏损； 当标的发生小幅上涨时，buffer ETF可以实现同样的涨幅；当标的发生大幅上涨时，buffer ETF的涨幅会受到收益上限的约束。图17：挂钩标的出现不同涨跌幅时，bufferETF对应的涨跌情况30% 20% 30% 20% 标的：大幅下跌buffer :跌幅更小10% -30%标的结构化ETF标的：大幅上涨buffer:有限涨幅标的结构化ETF资料来源:以Innovator旗下的3只buffer ETF为代表，它们在区间内的头际收益完全满足期初 设定好的损益结构。BNOV在2019年11月至2020年10月期间实现了 7.65%的扣费

31、前 收益，而同期标普500指数的收益同为7.65%； BAPR在2019年4月至2020年3月期 间的扣费前收益为0,而同期标普500指数的收益为-8.81%, buffer功能在此期间发挥效 用；BMAY在2020年5月至2021年4月期间实现了 19.50%的扣费前收益，而同期标普 500指数的收益为43.63%, BMAY这只产品的实际收益与期初设定的收益上限保持了一 致。图18：标普500小幅上涨时，ETF可获取相 同收益图19：标普500小幅下跌时，ETF受至ij buffer 保护从而不会出现亏损图20：标普500大幅上涨时，ETF的收益存 在上限-50% -30% -10% 10

32、% 30% 50%-50% -30% -10% 10% 30% 50%标普500收益BNOV理论BNOV实际基豳益-50% -30% -10% 10% 30% 50%标普500收益 BAPR理论BAPR实际基豳益-50% -30% -10% 10% 30% 50%标普500收益 BMAY理论 BMAY实际基畲益资料来源：Innovator官网，。注：区间为 资料来源：Innovator目网 注：区间为 资料来源：Innovator目网，。注：区间为 2019/11/1 至 2020/10/31。2019/4/1 至 2020/3/31。2020/5/1 至 2021/4/30。指数历史表现：退

33、可对冲风险，进可增强收益Buffer结构是典型的风险控制型结构，相较于标的资产它可以有效降低风险、实现净 值稳健增长。从历史长期表现来看，无论是中国市场还是美国市场，buffer等结构化策略 指数具有良好的收益风险性价比。芝加哥期权交易所编制的SPRO、SPRF、SPRS三个系列属于挂钩标普500的传统 buffer结构，分别提供10%、15%、30% （5%到-35%）程度的下跌保护，期限均为1年， 每个系列中包含多个月份。在我国市场可利用50ETF期权构建类似的buffer策略指数，由于50ETF期权的行权 价覆盖范围和到期月份覆盖范围有限，本文在构建buffer策略指数时使用半年度调仓，

34、同 时降低参与率至85%,收益上限选取固定值，考虑三种情况：bufferl （10%收益上限，5%下 跌保护）、buffer2 （10%收益上限，10%下跌保护）、buffers （5%收益上限、5%下跌保护）。 需要注意的是50ETF期权与美国芝加哥期权交易所的Flex option有诸多不同之处， 50ETF期权的行权价无法定制，因此下跌保护程度以及收益上限并非完全等于目标值。表3：美国市场和中国市场的代表性buffer指数市场指数名称挂钩标的buffer保护范围收益上限说明SPRO 标普50010% 由当时的期权价格决定，卖出认 12个期限为1年的月度序列等权美国市场SPRF 标普500

35、15%购期权的权利金需要刚好弥补12个期限为1年的月度序列等权认沽期权头寸的资金缺口 SPRS01 标普500 30% （-5%到35%）每年1月再平衡的序列图21 ：美国市场buffer策略指数的净值走势图21 ：美国市场buffer策略指数的净值走势图22：中国市场buffer策略指数的净值走势S&P500S&P500SPRO SPRF SPRS01资料来源：Bloomberg,资料来源：C, o注：美国市场上的buffer指数由C编制，中国市场上的buffer指数为自行编制。bufferl上证50指数5%10%每年6月和12月进行再平衡中国市场buffer2上证50指数10%10%每年6

36、月和12月进行再平衡buffers上证50指数5%5%每年6月和12月进行再平衡表4：美国市场与中国市场buffer策略指数的绩效指标市场指数年化收益率年化标准差下行标准差夏普比最大回撤calmarSPRO6.82%14.32%10.31%0.27-43.79%0.16辛田+ 4-Z-SPRF5.74%13.53%9.48%0.20-37.61%0.15美国市场SPRS014.97%9.27%6.65%0.21-23.76%0.21S&P5007.75%20.56%14.79%0.23-56.78%0.14bufferl6.68%9.88%7.16%0.37-12.69%0.53rfi闰木bu

37、ffer25.93%8.87%6.38%0.33-11.07%0.54buffers5.80%8.90%6.49%0.31-10.77%0.5450ETF11.30%19.14%13.42%0.43-27.50%0.41资料来源：Wind, Bloomberg,美国市场考察期2006/12/29至2021/6/3,中国市场考察期2016/1/4至2021/5/31除了风险控制类结构，结构化策略指数中还包含收益增强类结构，相较于标的资产它 可以在保持相同风险的基础上获取更高收益，或者在保持相同收益的基础上降低风险。从 历史长期表现来看，无论是中国市场还是美国市场，高参与率这类收益增强型结构均具有

38、 良好的收益风险性价比。芝加哥期权交易所编制的SPEN、SPEG属于挂钩标普500的收益增强型结构，在标 普500上涨时可以分别提供2倍和3倍的收益，但是会有相应的收益上限约束，收益上限 由当时的期权价格决定，再平衡的时间间隔为1年，每个系列中包含多个月份。在我国市场上可利用50ETF期权构建类似收益增强型结构，与buffer指数的构建方 式类似，选取半年度调仓的方式，现货仓位设置为85%,选取固定的收益上限，主要考虑 两种情况：高参与1 （无buffer保护、标的上涨时2倍参与、收益上限10%）,高参与2 （无buffer保护、标的上涨时3倍参与、收益上限8%）。图24：中国市场收益增强类指

39、数的净值走势图23：美国市场收益增强类指数的净值走势高参与 高参与2 50ETF2.01.51.0ucc cuduc I0CO360OU ocoMLsdoe ，另 e L/Zoe ，另QI79L。 ，。段elvgL。、 , ocoML/boe ，另eueLoe , ocoMueoe ，。自二oe ocoZIVOoe 0010 。co、。178。 0CO& 1。 ocozloe ，。昌 。7P,/O 。校表5：美国市场和中国市场的代表性收益增强类指数市场指数名称挂钩标的buffer保护范围上行参与倍数收益上限说明美国市场-SPEN标普500无2倍期权价格决定12个期限为1年的月度序列等权SPEG

40、01标普500无3倍期权价格决定每年1月再平衡的序列中国市场-高参与1上证50指数无2倍10%每年6月和12月进行再平衡高参与2上证50指数无3倍8%每年6月和12月进行再平衡资料来源：c, o注：美国市场上的收益增强类指数由c编制，中国市场上的收益增强类指数为自行编制。资料来源:Wind,资料来源：Bloomberg,表6：美国市场与中国市场收益增强类指数的绩效指标市场指数年化收益率年化标准差下行标准差夏普比最大回撤calmarSPEG019.73%20.54%14.61%0.33-55.27%0.18美国市场SPEN10.31%20.17%14.38%0.36-56.96%0.18S&P5

41、007.85%20.11%14.45%0.24-56.78%0.14高参与110.06%15.29%10.99%0.46-24.88%0.40中国市场高参与211.35%16.84%12.00%0.50-27.00%0.4250ETF11.30%19.14%13.42%0.43-27.50%0.41资料来源：Wind, Bloomberg,美国市场考察期2005/12/30至2021/3/31,中国市场考察期2016/1/4至2021/5/31从上行参与率和下行参与率来看，buffer结构这类风险控制型指数与高参与率 结构这类收益增强型指数均表现优异。滚动252天计算结构化策略指数以及挂钩标的

42、资 产的收益率，在挂钩标的资产的收益率大于1%时，计算结构化策略指数与挂钩标的收益 之比的平均值，以此作为上行参与率，在挂钩标的收益率小于-1%时，计算结构化策略指 数与挂钩标的收益之比的平均值，以此作为下行参与率。无论是收益增强型还是风险控制型，结构化策略指数的上行参与率都大于下行参与率， 这也进一步印证了结构化策略指数具有良好的收益风险性价比，具体来看：风险控制型结构 化指数可以同步降低上行参与率与下行参与率，对冲风险的效果明显；收益增强型结构那么在 控制下行参与率低于100%的基础上，将上行参与率提升至了 100%以上，这也意味 着当 挂钩标的出现上涨时，收益增强型往往可以获取更高的收益

43、。图25：美国市场上收益增强型与风险控制型结构的参与率比照图26：中国市场上收益增强型与风险控制型结构的参与率比照上寥一与率上寥一与率160% 140% -120% -100% -80%.60% 40% -20% -0% -0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160%卜行参与率下行参与率资料来源：Wind, o 考察期：2016/1/4 至U 2021/5/31上寥与率资料来源:C,。考察期:2005/12/30 至IJ 2021/3/31。结构化ETF的应用价值：风物长宜放眼量结构化ETF的应用价值：从直接投资到资产配置结构化ETF具有重要的应用价值，从直接投

44、资到资产配置，从权益替代品到固收替代 品，从短期投资到长期持有，结构化ETF的应用价值表达在多个方面。第一，结构化ETF是传统结构化产品的优质替代品。传统结构化产品的市场规模非 常庞大，美国市场上结构化产品的存续规模在2018年1季度到达了 9140亿美元，而欧 洲市场2020年年末结构化产品的存续规模也到达了 2810亿欧元。结构化ETF在保存原 有结构化收益的基础上，使用ETF的形式来承载结构化收益，虽然失去了局部灵活性，但 是其优点也十分显著：提升资产流动性、降低信用风险、降低参与门槛、降低费率。第二，短期来看结构化ETF可以精细地反映投资者观点。期权组合具有较高的灵活 性和丰富性，投资

45、者可以根据自身观点选取相应的产品结构，而股票、期货等传统线性资 产可能无法满足投资者的需求。例如当投资者认为标普500指数在未来一年的涨幅不会超过 20%,单方向地做空或者做多都无法反映这一观点，只有通过期权构建特殊的收益结构，才 可以将投资者观点精细化地反映出来。同样的，如果投资者认为标的资产在未来一段时间会 维持震荡，那么单向做多和做空都无法获取满意的收益，此时那么可以通过构建期权组合来获 取满意的收益。资料来源:图28：认为标的资产未来会持续震荡时可构建的结构第三，长期来看风险控制类结构化ETF可以在利率下行环境中成为类固收产品的重 要补充。在利率下行和传统理财低收益的环境中，市场对于可获取稳健收益的类固收产品 有较大需求，结构化ETF可以通过降低权益风险暴露、获取波动率风险溢价的方式来实现 类绝对收益。图29：余额宝及银行理财产品收益率图30： buffer类结构可以实现较为稳健的收益银行理财产品平均预期年化收益率：当月值()银行理财产品平均预期年化收益率：当月值()余额宝七日年化收益率(%) 右轴6 1r