第六章ppt财务管理 (4).pdf

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1、P2: 衍衍生生产产品品， 顾顾名名思思义义是是从从原原生生资资产产 中中派派生生出出来来的的金金融融工工具具，其其价价值值依依赖赖于于更更基基 本本的的标标的的变变量量的的波波动动。我我们们通通常常把把衍衍生生产产品品 所所依依赖赖的的原原生生资资产产叫叫做做“标标的的资资产产” ，原原生生 资资产产的的价价格格我我们们称称为为标标的的变变量量。衍衍生生产产品品的的 价价值值依依赖赖于于标标的的变变量量的的波波动动。 比比如如，黄黄金金期期货货是是一一种种期期货货合合约约，当当 然然也也是是一一种种衍衍生生产产品品；黄黄金金期期货货的的价价值值依依赖赖 于于黄黄金金现现货货价价格格的的表表现

2、现，所所以以对对黄黄金金期期货货而而 言言，黄黄金金是是它它的的标标的的资资产产，黄黄金金现现货货价价格格是是 其其标标的的变变量量，黄黄金金现现货货价价格格的的涨涨跌跌就就会会引引起起 讲稿讲稿 P1: 这一讲， 我们给大家介绍如何利用这一讲， 我们给大家介绍如何利用 衍生金融工具来对现货价格波动的风险进衍生金融工具来对现货价格波动的风险进 行管理，也就是如何利用衍生产品进行套期行管理，也就是如何利用衍生产品进行套期 保值。对于这个问题，我们首先要弄清楚什保值。对于这个问题，我们首先要弄清楚什 么是衍生产品，它和我们需要进行风险管理么是衍生产品，它和我们需要进行风险管理 的现货是什么关系？所

3、以，我们首先来的现货是什么关系？所以，我们首先来看一看一 看衍生产品的本质看衍生产品的本质。 黄金期货合约价值的相应涨跌黄金期货合约价值的相应涨跌，所以我们说所以我们说 黄金期货合约就是基于黄金现货的一种衍黄金期货合约就是基于黄金现货的一种衍 生品生品。那么类似的那么类似的，股指期货合约的标的变股指期货合约的标的变 量是股票指数量是股票指数，股票指数的涨跌会引起股指股票指数的涨跌会引起股指 期货合约价值的相应波动。期货合约价值的相应波动。 当然，基于这样的衍生产品的描述，当然，基于这样的衍生产品的描述， 我们对衍生品的理解可以不仅仅局限于远我们对衍生品的理解可以不仅仅局限于远 期期、 期货期货

4、、 互换和期权这些常见的衍生品种互换和期权这些常见的衍生品种， 还可以放大到还可以放大到，比如比如：债券债券，由于债券的价由于债券的价 值依赖于利率的波动值依赖于利率的波动，因此债券可以看作利因此债券可以看作利 率的衍生品率的衍生品；类似的类似的，股票也可以看作公司股票也可以看作公司 资产价值的衍生品。资产价值的衍生品。 P3: 常见的衍生产品包括常见的衍生产品包括这几类这几类： 远期、远期、 互换互换、期货和期权期货和期权。前三项很相似前三项很相似，他们是他们是 义务型合约义务型合约，也就是进入合约的双方也就是进入合约的双方，在到在到 期的时候都面临相应的义务期的时候都面临相应的义务：买入方

5、承诺在买入方承诺在 未来以约定好的固定价格买入标的资产未来以约定好的固定价格买入标的资产，卖卖 出方承诺以同样的价格在未来卖出标的资出方承诺以同样的价格在未来卖出标的资 产，而不管当时的市场状况是否有利产，而不管当时的市场状况是否有利 比如，远期合约是买卖双方今天私下比如，远期合约是买卖双方今天私下 商议好商议好，以约定好的价格在合约到期的时候以约定好的价格在合约到期的时候 买入或卖出一定量标的资产的非标准化的买入或卖出一定量标的资产的非标准化的 合约合约。所谓非标准化合约所谓非标准化合约，是关于买卖的标是关于买卖的标 的资产的品质的资产的品质、每份合约买卖标的资产的数每份合约买卖标的资产的数

6、 量量、未来交割的时间和地点等都是可以协商未来交割的时间和地点等都是可以协商 的。的。 互换合约是以一定的方式在未来交换互换合约是以一定的方式在未来交换 一系列现金流的合约一系列现金流的合约。它和远期合约有着非它和远期合约有着非 常密切的关系常密切的关系。一份远期合约可以看作最简一份远期合约可以看作最简 单版本的互换合约单版本的互换合约，或者说互换合约可以看或者说互换合约可以看 作远期合约的组合，是远期合约的衍生品作远期合约的组合，是远期合约的衍生品。 而期货合约可以看作远期合约的标准而期货合约可以看作远期合约的标准 化化，它比远期合约流动性更好它比远期合约流动性更好、信用风险更信用风险更 低

7、，也是义务型合约。低，也是义务型合约。 当然，大家也看到还有一种非常重要当然，大家也看到还有一种非常重要 的衍生品的衍生品，就是就是期权合约期权合约。期权合约和前几期权合约和前几 种衍生品都不同种衍生品都不同，它是一种权钱交易它是一种权钱交易。我们我们 看看这个图这个图：期权购买方支付了期权的价格：期权购买方支付了期权的价格， 也就是期权费之后也就是期权费之后，换得了以一定价格买入换得了以一定价格买入 或卖出标的资产的权利或卖出标的资产的权利。期权合约在本质上期权合约在本质上 与远期与远期、互换和期货都不同互换和期货都不同，期权给购买方期权给购买方 某种权利去做什么事情某种权利去做什么事情，但

8、是期权购买方或但是期权购买方或 持有者不一定必须行使权利持有者不一定必须行使权利，他可以根据市他可以根据市 场状况选择放弃行权场状况选择放弃行权，对应的损失就是期权对应的损失就是期权 费。费。 运用期权对标的资产现货价格风险的运用期权对标的资产现货价格风险的 管理管理，和义务型合约不同和义务型合约不同。所以我们这一讲所以我们这一讲 主要针对义务型合约主要针对义务型合约，以以股指期货为例股指期货为例来给来给 大家介绍如何利用沪大家介绍如何利用沪深深300股指期货对一篮股指期货对一篮 子股票组合的系统性风险进行管理子股票组合的系统性风险进行管理。对这个对这个 问题的介绍问题的介绍，我们从哪儿开始呢

9、我们从哪儿开始呢。我们先从我们先从 期货合约的最初形式期货合约的最初形式远期合约入手。远期合约入手。 P4: 远期合约远期合约： 双方约定在未来的某一双方约定在未来的某一 确定时间确定时间，按确定的价格买卖一定数量的某按确定的价格买卖一定数量的某 种标的资产的合约。种标的资产的合约。 远期合约，既然是合约，就有买卖双远期合约，既然是合约，就有买卖双 方方。远期合约的买入方也称为多头方远期合约的买入方也称为多头方，是承是承 诺在未来到期交割日诺在未来到期交割日，以事先确定好的价格以事先确定好的价格 买入标的资产的一方；远期合约的卖出方买入标的资产的一方；远期合约的卖出方 （空头方（空头方）则是承

10、诺在未来的交割日则是承诺在未来的交割日，以同以同 样的价格卖出标的资产的一方样的价格卖出标的资产的一方。可见可见，远期远期 合约是一种义务型合约合约是一种义务型合约，买卖双方都面临在买卖双方都面临在 未来买卖义务，而不管当时市场价格如何未来买卖义务，而不管当时市场价格如何。 因此因此，远期合约的交易双方远期合约的交易双方，可以利用该合可以利用该合 约来锁定未来的买卖价格约来锁定未来的买卖价格，规避价格波动的规避价格波动的 风险。风险。 由于远期合约交易条款比较灵活，双由于远期合约交易条款比较灵活，双 方协商好就行方协商好就行，所以生活中有各种各样的远所以生活中有各种各样的远 期合约期合约，有的

11、是正式写下来的有的是正式写下来的，更多的可能更多的可能 是口头的是口头的。远期合约与即期交易最大的不同远期合约与即期交易最大的不同 在于在于，即期交易是一手交钱一手交货即期交易是一手交钱一手交货，而远而远 期合约则是现在定下合约期合约则是现在定下合约，商量好未来的交商量好未来的交 易时间、交易价格和数量。易时间、交易价格和数量。 远期合约一个非常大的作用在于可以远期合约一个非常大的作用在于可以 锁定未来的买卖价格。看一个例子。锁定未来的买卖价格。看一个例子。 P5: 这是一份基于冬这是一份基于冬小麦的远期合约小麦的远期合约。 冬小麦是国庆前后播种冬小麦是国庆前后播种，次年次年 6 月左右收割月

12、左右收割 的。假设现在是的。假设现在是 10 月，风调雨顺，小麦长月，风调雨顺，小麦长 势喜人势喜人。但农民张三担心到第二年小麦收割但农民张三担心到第二年小麦收割 时价格下跌时价格下跌，无法保障其收益无法保障其收益。怎么办呢？怎么办呢？ 张三可以和小麦收购商李四签订一个远期张三可以和小麦收购商李四签订一个远期 合约合约， 合约内容可能是这样的合约内容可能是这样的： 明年明年 6 月月 25 日日， 李四按照一公斤李四按照一公斤 100 元的价格收购张元的价格收购张三三 10000 公斤的小麦。我们还记得，远期合约公斤的小麦。我们还记得，远期合约 对双方而言都有相应的义务对双方而言都有相应的义务

13、，所以到了第二所以到了第二 年的年的 6 月月 25 日，如果小麦价格跌到每公日，如果小麦价格跌到每公斤斤 70 元元， 李四还是有义务以事先约定好的李四还是有义务以事先约定好的 100 元一公斤的价格买入小麦元一公斤的价格买入小麦，这个时候张三是这个时候张三是 非常开心的非常开心的，他赚了他赚了；但如果小麦价格涨但如果小麦价格涨到到 120 元一公斤，那么张三仍只能以元一公斤，那么张三仍只能以 100 元一元一 公斤的价格将小麦卖给李四公斤的价格将小麦卖给李四。所以所以，对于张对于张 三三：有时是规避了价格不利变动带来的损失，有时是规避了价格不利变动带来的损失， 有时则丧失了价格有利变动带来

14、的收益有时则丧失了价格有利变动带来的收益。当当 然然，不论小麦未来价格如何变动不论小麦未来价格如何变动，远期合约远期合约 都帮助张三锁定了未来的卖价。都帮助张三锁定了未来的卖价。 P6: 通过这个例子我们可以发现通过这个例子我们可以发现， 远期远期 合约的优点是合约的优点是，张三和李四根据自身的需要张三和李四根据自身的需要 对合约中的各项条款进行约定对合约中的各项条款进行约定，比如比如：远期远期 合约中小麦的品质合约中小麦的品质、一份合约买卖小麦的数一份合约买卖小麦的数 量量、到期的时间以及交割的地点等到期的时间以及交割的地点等，都可以都可以 通过协商达成通过协商达成。因此远期合因此远期合约比

15、较灵活和个约比较灵活和个 性化性化。 那么，远期合约存在怎样的问题呢？那么，远期合约存在怎样的问题呢？ 主要有四个问题：主要有四个问题： 第一个问题是：第一个问题是：信息不对称。信息不对称。张三和张三和 李四定完交割价格为李四定完交割价格为 100 元元/公斤的远期合公斤的远期合 约后约后，回去一查价格回去一查价格，糟糕糟糕，不是张三就是不是张三就是 李四对约定好的交割价格后悔了李四对约定好的交割价格后悔了：这个价格这个价格 可能不是太高了可能不是太高了，就是太低了就是太低了。因为远期合因为远期合 约都是私下买方找卖方约都是私下买方找卖方，卖方找买方卖方找买方，然后然后 达成协议的达成协议的。

16、所以所以，由于信息不畅由于信息不畅，达成的达成的 交割价格有可能不是当时的最优价格交割价格有可能不是当时的最优价格，那么那么 自然其中一方就会后悔。自然其中一方就会后悔。 2.第二个问题是关于第二个问题是关于违约风险违约风险。 如果第如果第 二年二年 6 月小麦价格暴跌到月小麦价格暴跌到 10 元元/公斤公斤。这种这种 情况当然张三会非常高兴情况当然张三会非常高兴，然后坐等到期李然后坐等到期李 四仍然以四仍然以 100 元元/公斤的价格收购其小麦。公斤的价格收购其小麦。 由于小麦价格暴跌由于小麦价格暴跌，李四可能没有能力或不李四可能没有能力或不 愿再履行他的义务了愿再履行他的义务了，张三无法等

17、到李四的张三无法等到李四的 出现出现李四跑路了李四跑路了。 当然当然， 如果情形相反如果情形相反， 价格暴涨价格暴涨 1000 元元/公斤公斤，张三可能会非常后张三可能会非常后 悔签订了远期合约，因为他本来可以按悔签订了远期合约，因为他本来可以按照照 1000 元元/公斤的市价卖出小麦，而现在却面公斤的市价卖出小麦，而现在却面 临以临以 100 元元/公斤卖出的义务。所以有可能公斤卖出的义务。所以有可能 张三会爽约张三会爽约。这也就是说这也就是说，远期合约存在较远期合约存在较 大的对手信用风险。大的对手信用风险。 3.第三个问题是第三个问题是：不易转手不易转手。如果张三如果张三 在第二年在第二

18、年 4 月时已经提前收割小麦月时已经提前收割小麦，并且观并且观 察到当时市场存在合理的小麦收购价格察到当时市场存在合理的小麦收购价格，于于 是张三希望在是张三希望在 4 月直接卖出小麦月直接卖出小麦，并提前终并提前终 止远期合约止远期合约。这方便实现吗？我们设想这方便实现吗？我们设想：在在 4 月，张三找到李四说，我们就按今天的价月，张三找到李四说，我们就按今天的价 格做结算格做结算，提前终止远期合约可以吗？李四提前终止远期合约可以吗？李四 可能会说可能会说： “我的目的还没有达到，我仍然我的目的还没有达到，我仍然 希望在希望在 6 月收购小麦月收购小麦” 。所以所以，我们会发现我们会发现：

19、提前结束远期合约的前提是提前结束远期合约的前提是，买卖双方都恰买卖双方都恰 好愿意在同一天提前结束远期合约好愿意在同一天提前结束远期合约，而这个而这个 概率非常小。好，我们假设张三还不死心概率非常小。好，我们假设张三还不死心， 他对李四说他对李四说：我可以找到王五来我可以找到王五来“继承继承”我我 的远期合约头寸，也就是说，王五愿意在的远期合约头寸，也就是说，王五愿意在 6 月将小麦以月将小麦以 100 元元/公斤卖给李四。这种情公斤卖给李四。这种情 况况，李四会答应吗？李四可能会犹豫李四会答应吗？李四可能会犹豫，他会他会 比较王五和张三的信用状况比较王五和张三的信用状况：如果王五的信如果王五

20、的信 用状况不及张三，则李四不会答应；反之用状况不及张三，则李四不会答应；反之， 李四可能会接受李四可能会接受。所以所以，我们会看到我们会看到，远期远期 合约的转手比较麻烦合约的转手比较麻烦，正因为这样原因正因为这样原因，远远 期合约一般都会持有到期进行交割。期合约一般都会持有到期进行交割。 当了结远期合约的主要方式局限为到当了结远期合约的主要方式局限为到 期实物交割时，这形成了它的第四个缺陷期实物交割时，这形成了它的第四个缺陷， 因为实物交割麻烦因为实物交割麻烦、并还涉及相关费用并还涉及相关费用。设设 想想，张三和李四通过网络或电话达成远期合张三和李四通过网络或电话达成远期合 约约，约定好交

21、割地点在河北约定好交割地点在河北，但李四收购小但李四收购小 麦后主要销售地在成都麦后主要销售地在成都，这必然涉及运输的这必然涉及运输的 各种麻烦和费用各种麻烦和费用。 （第一节完第一节完） 远期合约不就是为了锁定未来的买卖远期合约不就是为了锁定未来的买卖 价格吗？但却存在这四大问题价格吗？但却存在这四大问题。怎么办呢？怎么办呢？ 期货合约可以在很大程度上解决上述问题期货合约可以在很大程度上解决上述问题。 所以这一讲所以这一讲我们介绍期货合约的特点和交我们介绍期货合约的特点和交 易机制。易机制。 P7: 期货合约和远期合约的本质是相期货合约和远期合约的本质是相 同的同的：双方约定在未来的某一确定

22、时间双方约定在未来的某一确定时间，按按 确定的价格买卖一定数量标的资产的合约确定的价格买卖一定数量标的资产的合约。 只不过远期合约是买卖双方协商的个性化只不过远期合约是买卖双方协商的个性化 产品产品，而期货合约是由交易所指定的标准化而期货合约是由交易所指定的标准化 合约合约。交易所会规定好期货合约标的资产的交易所会规定好期货合约标的资产的 质量等级质量等级、交割的地点交割的地点、交割的时段等交割的时段等。期期 货合约的标准化货合约的标准化，使得大家买卖的东西都是使得大家买卖的东西都是 一样的一样的，不用关心你卖的是否是符合我的需不用关心你卖的是否是符合我的需 要，所以期货合约的流动性非常好。要

23、，所以期货合约的流动性非常好。 标准化的期货合约可以解决远期合约标准化的期货合约可以解决远期合约 存在的四个问题。存在的四个问题。 第一第一， 解决信息不对称解决信息不对称。 怎么解决呢？怎么解决呢？ 交易所的成立交易所的成立，将所有卖方和买方都集合在将所有卖方和买方都集合在 交易所来进行竞价交易交易所来进行竞价交易。也就是说交易所为也就是说交易所为 集中竞价交易提供了场所集中竞价交易提供了场所。而竞价的结果会而竞价的结果会 形成当下的市场最优价形成当下的市场最优价：它是买方能够买到它是买方能够买到 的最低价或买方能够卖出的最高价的最低价或买方能够卖出的最高价。并且所并且所 有这些信息都是公开

24、的。有这些信息都是公开的。 第二，解决交易第二，解决交易对手信用风险对手信用风险。在这。在这 方面方面，结算所起到了很重要的作用结算所起到了很重要的作用。结算所结算所 可以是交易所的一个附属机构可以是交易所的一个附属机构，也可以是独也可以是独 立的第三方立的第三方。它存在的意义是它存在的意义是，作为期货交作为期货交 易的中央对手方参与其中易的中央对手方参与其中。也就是说也就是说，结算结算 所是期货交易所有买方的唯一卖方和所有所是期货交易所有买方的唯一卖方和所有 卖方的唯一买方卖方的唯一买方。 因此因此， 在进行期货交易时在进行期货交易时， 对方的身份根本不必去考虑对方的身份根本不必去考虑，不论

25、张三是从不论张三是从 李四那里买李四那里买，还是卖给王五还是卖给王五，最终交易对手最终交易对手 立即被结算所替代立即被结算所替代。这样一来这样一来，只要所有交只要所有交 易者信得过结算所易者信得过结算所，那么期货交易者不必停那么期货交易者不必停 下来去考虑和核实交易对手的信用状况下来去考虑和核实交易对手的信用状况，因因 而使期货交易的速度和可靠性得到大大提而使期货交易的速度和可靠性得到大大提 高。高。 刚才提到的结算所降低期货交易的信刚才提到的结算所降低期货交易的信 用风险用风险，只涉及了一方面只涉及了一方面：即各市场参与者即各市场参与者 张三张三、李四李四、王五等都信赖结算所王五等都信赖结算

26、所，认为结认为结 算所充足的资本金和风控制度使得他它不算所充足的资本金和风控制度使得他它不 会违约会违约；反过来反过来，我们也需要有制度保障张我们也需要有制度保障张 三、李四等等能够被结算所信赖三、李四等等能够被结算所信赖保证金保证金 制度制度。 P8: 这个图这个图反映了期货保证金和逐日反映了期货保证金和逐日 盯市操作。因为期货合约和远期合约一样盯市操作。因为期货合约和远期合约一样， 都是义务型合约都是义务型合约，买卖双方都承诺在未来以买卖双方都承诺在未来以 商定好的价格买卖标的资产商定好的价格买卖标的资产。因此每个期货因此每个期货 交易者需要建立保证金账户交易者需要建立保证金账户，存入一定

27、数量存入一定数量 的初始保证金的初始保证金，作为期货合约履约的财力担作为期货合约履约的财力担 保保。初始保证金金额的数量初始保证金金额的数量，期货合约有具期货合约有具 体要求。体要求。 我们设想一位期货投资者，他按要求我们设想一位期货投资者，他按要求 存入了初始保证金存入了初始保证金，作为买方或者卖方开始作为买方或者卖方开始 了期货交易了期货交易。初始保证金对应了图中初始保证金对应了图中这条实这条实 线线。期货价格的波动当然会影响投资者的盈期货价格的波动当然会影响投资者的盈 亏状况亏状况。结算所会根据每天期货结算价格的结算所会根据每天期货结算价格的 变化变化，计算出相应的盈亏计算出相应的盈亏。

28、结算价格是什么结算价格是什么 呢？对于股指期货而言，根据中金所规则呢？对于股指期货而言，根据中金所规则, 当日结算价是指某一期货合约最后一小时当日结算价是指某一期货合约最后一小时 成交量的加权平均价成交量的加权平均价。好好，根据结算价格变根据结算价格变 化计算出当日盈亏之后化计算出当日盈亏之后，这个盈亏要相应反这个盈亏要相应反 映在保证金账户中映在保证金账户中：如果盈利了如果盈利了，保证金余保证金余 额就增加相应的盈利部分额就增加相应的盈利部分；如果亏损了如果亏损了，保保 证金余额则进行相应的下调证金余额则进行相应的下调。也就是说也就是说，保保 证金余额会根据结算价格变化产生波动证金余额会根据

29、结算价格变化产生波动，对对 应了图中的应了图中的曲线部分曲线部分。 许多交易所都采用了一种两级的保证许多交易所都采用了一种两级的保证 金制度金制度。这就是引入了第二保证金水平这就是引入了第二保证金水平，被被 称为称为“维持保证金维持保证金” ，它比初始保证金水平，它比初始保证金水平 低一些低一些。只要保证金余额在维持保证金上方，只要保证金余额在维持保证金上方， 则没有问题则没有问题；但是一旦保证金余额低于维持但是一旦保证金余额低于维持 保证金水平保证金水平，就会被要求追加保证金到初始就会被要求追加保证金到初始 保证金水平，如图中竖直向上的保证金水平，如图中竖直向上的虚线箭头虚线箭头。 如果没有

30、追加保证金，则会被强制平仓。如果没有追加保证金，则会被强制平仓。 这个图形描述的整个过程就被称为这个图形描述的整个过程就被称为“盯盯 市市”，也就是说：结算，也就是说：结算所根据每天结算价格所根据每天结算价格 的变动计算当日盈亏的变动计算当日盈亏，检查保证金账户检查保证金账户，从从 亏损一方账户中划出当日亏损的金额到盈亏损一方账户中划出当日亏损的金额到盈 利一方的账户利一方的账户，并适时发出追加保证金的通并适时发出追加保证金的通 知知，防止客户因为亏损而不能履行买卖义务。防止客户因为亏损而不能履行买卖义务。 这样的保证金制度设计这样的保证金制度设计，不仅有效降低了期不仅有效降低了期 货交易的信

31、用风险货交易的信用风险，而且通过逐日盯市而且通过逐日盯市、保保 证金余额上下调整的方式证金余额上下调整的方式，让期货投资者每让期货投资者每 天真实面临盈利或亏损的结果。天真实面临盈利或亏损的结果。 P9: 所以所以， 保证金制度的设立就是为了保证金制度的设立就是为了 解决期货交易的信用风险问题解决期货交易的信用风险问题，这个问题一这个问题一 解决解决，再配合结算所的作用再配合结算所的作用，期货的期货的转手问转手问 题题也就解决了也就解决了。为什么呢？我们知道结算所为什么呢？我们知道结算所 是期货交易的中央对手方是期货交易的中央对手方，张三和李四都是张三和李四都是 和结算所进行交易和结算所进行交

32、易。以张三为例以张三为例，他作为卖他作为卖 方参与了一份第二方参与了一份第二年年6月到期的小麦期货交月到期的小麦期货交 易易，而他的买方是结算所而他的买方是结算所。如果到了第二如果到了第二年年 4 月张三希望提前结束期货合约，他只需要月张三希望提前结束期货合约，他只需要 作为买方进入作为买方进入 6 月到期的期货合约月到期的期货合约，而他的而他的 交易对手仍然是结算所。对于张三，他在交易对手仍然是结算所。对于张三，他在 6 月有两个相反的义务月有两个相反的义务，一个是卖出一个是卖出，一个是一个是 买入买入，买卖的对手都是结算所买卖的对手都是结算所，买卖的时间买卖的时间 和标的资产都相同和标的资

33、产都相同，因此这两个义务就相互因此这两个义务就相互 抵消了抵消了。我们称为平仓我们称为平仓。平仓使得张三在期平仓使得张三在期 货市场的净头寸为货市场的净头寸为 0，从而退出了期货市场，从而退出了期货市场 （当然由于两份相反期货合约的交割价格（当然由于两份相反期货合约的交割价格 不同，会有盈亏结果不同，会有盈亏结果） 。 在这个平仓过程中，张三不需要李四在这个平仓过程中，张三不需要李四 的配合，甚至不知道有李四这个人的存在的配合，甚至不知道有李四这个人的存在。 所以所以，期货的转手平仓是非常方便和普遍的。期货的转手平仓是非常方便和普遍的。 也是因为这个原因也是因为这个原因，极少有期货合约持有到极

34、少有期货合约持有到 期进行交割期进行交割，绝大部分期货合约都提前平仓绝大部分期货合约都提前平仓 了。了。 （第二节完）（第二节完） P10: 刚才我们介绍的都是期货合约的刚才我们介绍的都是期货合约的 一般特征一般特征。现在我们来现在我们来关注一下股指期货合关注一下股指期货合 约约。由于股指期货合约的标的为股票指数。由于股指期货合约的标的为股票指数， 所以先来了解一下股票指数所以先来了解一下股票指数。股票指数股票指数是运是运 用统计学中的指数方法编制而成的用统计学中的指数方法编制而成的、反映股反映股 市中总体股价或某类股票价格变动和走势市中总体股价或某类股票价格变动和走势 情况的一种相对指标。情

35、况的一种相对指标。 这个这个 K 线图线图反映我国沪深反映我国沪深 300 指数的指数的 走势走势。 沪深沪深 300 指数是以在上海和深圳证券指数是以在上海和深圳证券 交易所交易所，所有上市的股票中选取规模大和流所有上市的股票中选取规模大和流 动性强的最具代表性动性强的最具代表性的的300家成份股作为编家成份股作为编 制对象制对象，并以这些成份股的自由流通量为权并以这些成份股的自由流通量为权 数编制而成数编制而成。 这个指数是以这个指数是以 2004 年年 12 月月 31 日为基准日日为基准日、 基期点数为基期点数为 1000 点点， 并于并于 2005 年年 4 月月 8 日正式发布日正

36、式发布，成为沪深证券交易所成为沪深证券交易所 联合开发的第一个反映联合开发的第一个反映 A 股市场整体走势股市场整体走势 的指数。的指数。 P11: 股价指数期货股价指数期货（Stock Index Futures） ，是指由交易双方签订的，约定在，是指由交易双方签订的，约定在 将来某一特定时间交收将来某一特定时间交收“一定点数的股价指一定点数的股价指 数数”的标准化期货合约的标准化期货合约，亦即是以股价指数亦即是以股价指数 为交易标的的一种期货合约。为交易标的的一种期货合约。 目前中国股指期货有三种，分别是沪目前中国股指期货有三种，分别是沪 深深 300 股指期货、上证股指期货、上证 50

37、股指期货和中股指期货和中证证 500 股指期货。我们以最早推出的，也就是股指期货。我们以最早推出的，也就是 以以 2010 年年 4 月推出的沪深月推出的沪深 300 股指期货为股指期货为 例来说明其合约要点。例来说明其合约要点。 P12: 这就是这就是我国沪深我国沪深 300 股指期货合股指期货合 约表约表，这个合约表是由中国金融期货交易所这个合约表是由中国金融期货交易所 制定的，是标准化的合约。制定的，是标准化的合约。 合约标的为沪深合约标的为沪深 300 股票指数；合约股票指数；合约 乘数为每一点的价值乘数为每一点的价值，每一点每一点 300 元元；最小最小 变动价位为变动价位为 0.2

38、 点，即沪深点，即沪深 300 股指期货点股指期货点 位是位是 0.2 点点 0.2 点变动的。把合约乘数和最点变动的。把合约乘数和最 小变动价位结合起来小变动价位结合起来，我们可以计算出投资我们可以计算出投资 于沪深于沪深 300 股指期货的最小盈亏幅度为股指期货的最小盈亏幅度为 60 元。元。 合约月份就是期货合约的到期月份，合约月份就是期货合约的到期月份， 有当月有当月、下月和随后两个季月下月和随后两个季月。那么季月是那么季月是 什么意思呢？每一个季末的月份就是季月什么意思呢？每一个季末的月份就是季月。 以以 2018 年年 8 月月 21 日为例日为例， 这天在交易的沪这天在交易的沪

39、深深300股指期货有哪些到期月份的合约呢？股指期货有哪些到期月份的合约呢？ 从这个表可以看到从这个表可以看到， 8 月月 21 日有日有 4 个到期月个到期月 份的期货合约，分别是份的期货合约，分别是 9 月、月、10 月、月、12 月月 和第二年和第二年 3 月月。当月本来应该是当月本来应该是 8 月月，但由但由 于于 8 月月 21 日已经在最后交易日之后日已经在最后交易日之后， 所以所以 8 月到期的合约已经没有交易了月到期的合约已经没有交易了，于是于是 9 月成月成 为了当月。下月就是为了当月。下月就是 10 月，随后两个季月月，随后两个季月 就是就是 12 月和明年月和明年 3 月。

40、也就是说，交易所月。也就是说，交易所 会保障一直会保障一直有有4个不同到期月份的合约在市个不同到期月份的合约在市 场中进行交易场中进行交易。 交易时间交易时间， 从从 2016 年年 1 月月 1 日起日起，股指期货交易时间调整为与现货交易股指期货交易时间调整为与现货交易 时间时间，也就是与股市交易时间一致也就是与股市交易时间一致。关于最关于最 后交易日：是合约到期月份的第三个周五后交易日：是合约到期月份的第三个周五。 那么对于那么对于 8 月到期的期货合约月到期的期货合约，它的最后交它的最后交 易日是易日是 8 月月 17 日，这一天之后该合约从市日，这一天之后该合约从市 场中退出。最低交易

41、保证金是合约价值场中退出。最低交易保证金是合约价值的的 8%， 而合约价值是期货点位而合约价值是期货点位*每一点的价值每一点的价值。 我们看一个保证金的例子。我们看一个保证金的例子。 P13: 假设在假设在 8 月月 20 日日， 有个投资者关有个投资者关 注注 9 月到期的沪深月到期的沪深 300 股指期货股指期货。 如果以期如果以期 货开盘价货开盘价 3213.4 点为基础进行计算点为基础进行计算， 那么每那么每 一份这样的合约，一份这样的合约，需需要要 3213.4*300*0.08=77121.6 元元。当然当然，中金所中金所 会根据市场情况调整最低交易保证金会根据市场情况调整最低交易

42、保证金，并且并且 出于风险控制的考虑出于风险控制的考虑，期货公司一般会在交期货公司一般会在交 易所规定的最低保证金比例的基础上再上易所规定的最低保证金比例的基础上再上 浮几个百分点浮几个百分点。所以所以，如果投资者买卖几份如果投资者买卖几份 股指期货合约股指期货合约，需要的资金量会在几十万元需要的资金量会在几十万元 以上以上，相应的相应的，市场会对参与股指期货交易市场会对参与股指期货交易 的投资者有相应的资金要求。的投资者有相应的资金要求。 在沪深在沪深 300 股指期货合约表中，我们股指期货合约表中，我们 留意到股指期货合约到期时不是通过对标留意到股指期货合约到期时不是通过对标 的资产实物交

43、割的方式结束义务的资产实物交割的方式结束义务、退出市场退出市场 的的，而是通过现金结算而是通过现金结算。原因是什么呢？因原因是什么呢？因 为对于股指期货为对于股指期货，到期进行实物交割是无法到期进行实物交割是无法 实现或成本高昂的实现或成本高昂的。 如果你是沪深如果你是沪深 300 股指股指 期货合约的买入方期货合约的买入方，那么意味着到期时你要那么意味着到期时你要 买入沪深买入沪深 300 指数所对应的所有成分股指数所对应的所有成分股； 而而 股指期货的空头方到期时则要卖出所有的股指期货的空头方到期时则要卖出所有的 成分股，这显然是难以实现或成本高昂的成分股，这显然是难以实现或成本高昂的。

44、因此是通过计算进入股指期货时刻和到期因此是通过计算进入股指期货时刻和到期 时刻期货点位的变化时刻期货点位的变化，再乘以每一点的价值，再乘以每一点的价值， 就可以实现现金结算了就可以实现现金结算了。也就是说也就是说，在合约在合约 的到期日的到期日，股指期货空方不需要交付股票组股指期货空方不需要交付股票组 合，多方也不需要交付合约总价值的资金合，多方也不需要交付合约总价值的资金， 只是根据交割结算价计算双方的盈亏金额只是根据交割结算价计算双方的盈亏金额， 通过将盈亏直接在盈利方和亏损方的保证通过将盈亏直接在盈利方和亏损方的保证 金账户之间划转的方式来了结交易。当然金账户之间划转的方式来了结交易。当

45、然， 如果你选择在合约到期前进行平仓如果你选择在合约到期前进行平仓，也是通也是通 过计算开仓和平仓时期货点位的变化过计算开仓和平仓时期货点位的变化，再乘再乘 以每一点的价值得到以每一点的价值得到。我们来看一个简单的我们来看一个简单的 例子。例子。 P14: 假设有位投资者在假设有位投资者在 8 月月 1 日刚刚日刚刚 开盘时买入了一份当月到期的沪开盘时买入了一份当月到期的沪深深300股指股指 期货，买入时对应的期货，买入时对应的期货价期货价 F0 为为 3533 点点， 也就是说该投资者承诺在到期时（也就是说该投资者承诺在到期时（8 月第三月第三 个周五个周五，即即 8 月月 17 日日）以以

46、 3533 点的价格买点的价格买 入沪深入沪深 300 指数，显然该投资者对沪深指数，显然该投资者对沪深 300 指数是看涨的指数是看涨的，承诺以事先确定好的固定点承诺以事先确定好的固定点 位在未来履行买入义务位在未来履行买入义务。如果该投资者没有如果该投资者没有 持有该合约到期持有该合约到期，而是在一周后的而是在一周后的 8 月月 8 日日 进行了平仓进行了平仓。怎么平仓呢？他又卖出了怎么平仓呢？他又卖出了，或或 者说以空头方的身份进入了同样到期月份者说以空头方的身份进入了同样到期月份 的沪深的沪深 300 股指期货股指期货。一个买入义务一个买入义务，一个一个 是卖出的义务是卖出的义务，两种

47、义务相互抵消后两种义务相互抵消后，该投该投 资者的期货净头寸为零资者的期货净头寸为零，从而退出了期货市从而退出了期货市 场场。但有相应的经济结果但有相应的经济结果。比如比如，如果如果 8 月月 8 日在刚刚开盘时卖出，对应的日在刚刚开盘时卖出，对应的期货价格期货价格为为 Ft3354.8。对第一份老的合约对第一份老的合约，他是多头方他是多头方， 承诺在承诺在 8 月月 17 日以日以 3533 的点位买入沪的点位买入沪深深 300 指数，而根据新的合约，他作为空头方指数，而根据新的合约，他作为空头方 承诺承诺在在8月月17日日以以3354.8点卖出股票指数点卖出股票指数， 因此期货点位的下跌给

48、这位平仓者带来亏因此期货点位的下跌给这位平仓者带来亏 损，损，亏损金额为亏损金额为期货点位的变化期货点位的变化*300 元元/点点 =53460 元。元。 还是这位投资者，我们看看如果不平还是这位投资者，我们看看如果不平 仓，持有到期如何进行现金结算的？仓，持有到期如何进行现金结算的？ P15: 该投资者继续持有当月到期的沪该投资者继续持有当月到期的沪 深深 300 股指期货合约到最后交易日股指期货合约到最后交易日， 该月第该月第 三个周五三个周五， 8 月月 17 日日， 那么就在这天进行现那么就在这天进行现 金结算金结算。根据交割结算价进行盈亏计算根据交割结算价进行盈亏计算，而而 交割日的交割日的“今结算今结算”价就是交割结算价价就是交割结算价，点点 位是位是 3248.69 点点。通过对比开仓的期货点位。通过对比开仓的期货点位 和最后的交割结算点位和最后的交割结算点位，我们可以计算出该我们可以计算出该 投资者的总盈亏投资者的总盈亏，亏损亏损 85293 元元。需要注意需要注意 的是的是，这个总亏损不是最后一天突然面临的，这个总亏损不是最后一天突然面临的， 而是通过期货