利民股份：2020年公开发行可转换公司债券信用评级报告.PDF

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1、 利民控股集团股份有限公司利民控股集团股份有限公司 公开发行公开发行可转换可转换公司公司债券债券信用评级报告信用评级报告 项目负责人： 许新强 项目组成员： 田梦婷 电话：(010)66428877 传真：(010)66426100 2020 年 12 月 15 日 CCXI-20203209D-02 2 利民控股集团股份有限公司公开发行可转换公司债券信用评级报告 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 声声 明明 本次评级为发行人委托评级。除因本次评级事项使中诚信国际与评级对象构成委托关系外，中诚信国际 与评级对象不存在任何其他

2、影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系；本次评级项目组成员及信用 评审委员会人员与评级对象之间亦不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系。 本次评级依据评级对象提供或已经正式对外公布的信息，相关信息的合法性、真实性、完整性、准确性 由评级对象负责。中诚信国际按照相关性、及时性、可靠性的原则对评级信息进行审慎分析，但对于评级 对象提供信息的合法性、真实性、完整性、准确性不作任何保证。 本次评级中，中诚信国际及项目人员遵照相关法律、法规及监管部门相关要求，按照中诚信国际的评级 流程及评级标准，充分履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证本次评级遵循了真实、客观、公正的 原则。

3、本评级报告的评级结论是中诚信国际遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信 用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见 的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（）公开披露。 本信用评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用，并不意味着中诚信国 际实质性建议任何使用人据此报告采取投资、借贷等交易行为，也不能作为使用人购买、出售或持有相关 金融产品的依据。 中诚信国际不对任何投资者（包括机构投资者和个人投资者）使用本报告所表述的中诚信国际的分析结 果而出现的任何损失负责，亦不对发行人使用本报告或将本报告提

4、供给第三方所产生的任何后果承担责任。 本次评级结果中的信用等级自本评级报告出具之日起生效， 有效期为受评债券的存续期。 债券存续期内， 中诚信国际将按照 跟踪评级安排 ， 定期或不定期对评级对象进行跟踪评级， 根据跟踪评级情况决定评级 结果维持、变更、暂停或中止评级对象信用等级，并及时对外公布。 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 北京市东城区朝阳门内大街南竹杆胡同 2 号银河 SOHO6 号楼 邮编：100010 电话： （8610）6642 8877 传真： （8610）6642 6100 Building 6, Gala

5、xy SOHO, No.2 Nanzhuganhutong,ChaoyangmenneiAvenue, Dongcheng District,Beijing, 100010 利民控股集团股份有限公司： 受贵公司委托，中诚信国际信用评级有限责任公司对贵公司及贵 公司拟发行的 “利民控股集团股份有限公司公开发行可转换公司债券” 的信用状况进行了综合分析。 经中诚信国际信用评级委员会最后审定， 贵公司主体信用等级为 AA， 评级展望稳定； 本期可转换公司债券的信 用等级为 AA。 特此通告 中诚信国际信用评级有限责任公司 二零二零年十二月十五日 20203209D China Chengxin In

6、ternational Credit Rating Co.,Ltd. 4 利民控股集团股份有限公司公开发行可转换公司债券信用评级报告 发行要素发行要素 发行主体发行主体 本期规模本期规模 发行期限发行期限 转股期限转股期限 偿还方式偿还方式 发行目的发行目的 利民控股集团利民控股集团 股份有限公司股份有限公司 不超过不超过 9.8 亿元亿元（含（含 9.8 亿元亿元） 6 年年 可转债可转债发行结束之日满发行结束之日满 六个月后的第一个交易六个月后的第一个交易 日起至可转债到期日日起至可转债到期日 每年付息一次，到每年付息一次，到 期一次还本付息期一次还本付息 用于投资年产用于投资年产 12,

7、000 吨三乙膦酸铝原吨三乙膦酸铝原 药技改项目、年产药技改项目、年产 10,000 吨水基化环吨水基化环 境友好型制剂加工项目、年产境友好型制剂加工项目、年产 500 吨吨 甲氨基阿维菌素苯甲酸盐新建项目、甲氨基阿维菌素苯甲酸盐新建项目、 绿色节能项目以及补充流动资金绿色节能项目以及补充流动资金 评级观点评级观点：中诚信国际评定利民控股集团股份有限公司（以下简称“利民股份”或“公司”）主体信用等级为 AA，评级展望为 稳定；评定“利民控股集团股份有限公司公开发行可转换公司债券”的债项信用等级为 AA。中诚信国际肯定了公司行业地位领 先、产品结构丰富、收入规模显著提升、盈利水平持续增长、股权融

8、资渠道畅通等方面的优势对公司整体信用实力提供了有力支 持。同时，中诚信国际关注到原材料和产品价格波动影响公司盈利稳定性、收购整合风险、债务规模扩大、面临一定的短期偿债 压力和安全生产风险等因素对公司经营及信用状况造成的影响。 概况数据概况数据 利民股份（合并口径）利民股份（合并口径） 2017 2018 2019 2020.6 总资产（亿元） 23.86 27.35 47.67 52.23 所有者权益合计（亿元） 17.30 18.77 22.95 25.62 总负债（亿元） 6.56 8.58 24.72 26.61 总债务（亿元） 3.61 5.65 12.01 16.09 营业总收入（亿

9、元） 14.23 15.19 28.33 26.56 净利润（亿元） 1.42 2.09 3.46 3.45 EBIT（亿元） 1.77 2.50 4.15 - EBITDA（亿元） 2.75 3.65 5.85 - 经营活动净现金流（亿元） 0.73 2.32 1.97 1.63 营业毛利率(%) 28.02 27.16 26.70 27.58 总资产收益率(%) - 9.76 11.06 - 资产负债率(%) 27.50 31.39 51.85 50.95 总资本化比率(%) 17.27 23.12 34.35 38.57 总债务/EBITDA(X) 1.31 1.55 2.05 - EB

10、ITDA 利息保障倍数(X) 16.20 15.36 11.35 - 注：中诚信国际根据 20172019 年财务报告及 2020 年半年度未经审计的财 务报表整理，由于上述财务报告无 2017 年期初数，相关指标失效。 正正 面面 行业行业地位领先地位领先，产品结构丰富产品结构丰富。公司是国内重点农药生产企 业之一，多个产品产能位居国内首位。内生和外延式发展下， 目前公司业务领域布局农用杀菌剂、杀虫剂、除草剂和兽药原 药及制剂，产品结构丰富，具有一定规模和产业链优势。 收入规模显著提升收入规模显著提升，盈利水平持续增长盈利水平持续增长。受益于合并范围的 扩大等，2019 年以来公司营业总收入

11、大幅增长；经营性业务利 润和投资收益带动下，净利润逐年提升。 股权股权融资渠道畅通融资渠道畅通。作为 A 股上市公司，公司股权融资渠道 畅通。 关关 注注 原材料和产品价格原材料和产品价格波动影响公司盈利稳定性。波动影响公司盈利稳定性。公司原材料占 生产成本比重较大，其价格与宏观经济、原油价格、上下游行 业供需和安全环保等因素密切相关；同时农药细分产品市场竞 争激烈且淡旺季明显，上述因素易影响公司盈利稳定性。 收购收购整合风险整合风险。近年来公司收并购方式扩充产能和产品线， 面临企业文化、经营理念、业务协同整合的挑战，对其经营管 理提出了更高要求。 债务规模扩大债务规模扩大，面临一定的短期偿债

12、压力面临一定的短期偿债压力。公司总债务规模 持续增长，同时在建、拟建项目仍需较大资本支出。截至 2020 年 6 月末，短期债务占比 85.98%，债务增长较快导致偿债指标 整体有所弱化，面临一定的短期偿债压力。 安全生产风险安全生产风险。作为农药生产企业，公司存在不可预见的安 全隐患及其他不确定因素，安全风险较高。 评级展望评级展望 中诚信国际认为，利民控股集团股份有限公司信用水平在未来 1218 个月内将保持稳定。 可能触发评级上调因素。可能触发评级上调因素。公司资本实力显著增强、盈利大幅 增长且具有可持续性、或资产质量和偿债能力显著提升。 可能触发评级下调因素。可能触发评级下调因素。公司

13、发生大额亏损、财务杠杆大幅 攀升、流动性恶化、收并购企业经营效益不及预期或其他导致 信用水平显著下降的因素。 同行业比较同行业比较 2019 年部分年部分化工化工企业主要指标对比表企业主要指标对比表 公司名称公司名称 营业总收入营业总收入（亿元）（亿元） 净利润净利润（亿元）（亿元） 资产总额资产总额（亿元）（亿元） 资产负债率资产负债率(%) 雅化集团 31.97 0.77 52.18 39.49 利民股份 28.33 3.46 47.67 51.85 注： “雅化集团”为“四川雅化实业集团股份有限公司”简称。 资料来源：中诚信国际整理 China Chengxin Internationa

14、l Credit Rating Co.,Ltd. 5 利民控股集团股份有限公司公开发行可转换公司债券信用评级报告 发行主体概况发行主体概况 公司前身为成立于 1996 年 12 月 17 日的利民 化工有限责任公司。2009 年变更为股份有限公司。 2015 年 1 月在深圳证券交易所中小板 A 股上市 （股 票代码：002734） 。2020 年 1 月 16 日变更为现名 （原名为利民化工股份有限公司） 。 公司及子公司目 前主要从事农用杀菌剂、杀虫剂、除草剂以及兽药 原料药、粉剂、预混剂和水针剂等系列制剂的生产 和销售。 产权结构：截至 2020 年 6 月末，公司总股本 为372,52

15、4,841股1， 其中， 李明持股比例为19.79%； 李新生持股比例为 12.01%，李媛媛持股比例为 0.19%。 李明与李新生为父子关系， 与李媛媛为父女 关系， 三人合计持有公司总股本的 31.99%， 是公司 的控股股东和实际控制人。 表表 1：公司主要子公司公司主要子公司 全称全称 简称简称 利民化学有限责任公司 利民化学 河北双吉化工有限公司 河北双吉 河北威远生物化工有限公司 威远生化 河北威远药业有限公司 威远药业 内蒙古新威远生物化工有限公司 新威远 本期本期债券债券概况概况 表表 2：本次债券基本条款本次债券基本条款 基本基本条款条款 债券名称 利民控股集团股份有限公司公

16、开发行可转换公 司债券 发行规模 本次发行可转债总额不超过人民币 9.8 亿元（含 9.8 亿元） ，且发行完成后公司累计债券余额占公 司最近一期末净资产额的比例不超过 40%， 具体 发行规模由公司股东大会授权公司董事会及董 事会授权人士在上述额度范围内确定。 债券期限 本次可转债期限为发行之日起六年。 票面金额和发 行价格 本次可转债每张面值100 元人民币， 按面值发行。 债券利率 本次可转债票面利率的确定方式及每一计息年 度的最终利率水平，提请公司股东大会授权公司 董事会及董事会授权人士在发行前根据国家政 策、市场状况和公司具体情况与保荐机构（主承 销商）协商确定。 付息方式的期 限和

17、方式 本次发行的可转换公司债券采用每年付息一次 的付息方式，到期归还本金和最后一年利息。 1 2020 年 5 月 15 日，公司实施以资本公积向全体股东每 10 股转增 3 股，股本总额增至 372,524,841 股。 转股期限 本次可转债转股期自本次可转债发行结束之日 满六个月后的第一个交易日起至本次可转债到 期日止。 初始转股价格 的确定 本次可转债的初始转股价格不低于募集说明书 公告日前二十个交易日公司股票交易均价（若在 该二十个交易日内发生过因除权、除息等引起股 价调整的情形，则对调整前交易日的交易价格按 经过相应除权、除息调整后的价格计算）和前一 个交易日公司股票交易均价。具体初

18、始转股价格 提请公司股东大会授权公司董事会及董事会授 权人士在本次发行前根据市场状况与保荐机构 （主承销商）协商确定。 赎回条款 1、 到期赎回条款： 在本次可转债期满后五个交易 日内，公司将以本次可转债的票面面值上浮一定 比例（含最后一期年度利息）的价格向本次可转 债持有人赎回全部未转股的本次可转债。具体上 浮比率提请股东大会授权董事会及董事会授权 人士在本次发行前根据市场情况与保荐机构（主 承销商）协商确定。 2、 有条件赎回条款：在本次可转债转股期内， 如 果下述两种情形的任意一种出现时，公司有权按 照本次可转债面值加当期应计利息的价格赎回 全部或部分未转股的本次可转债： 1）公司股票连

19、续三十个交易日中至少有十五个 交易日的收盘价格不低于当期转股价格的 130% （含 130%） ； 2） 当本次可转债未转股余额不足人民币 3,000 万 元时。 回售条款 1、 附加回售条款： 若本次可转债募集资金运用的 实施情况与公司在募集说明书中的承诺相比出 现重大变化，且该变化被中国证监会认定为改变 募集资金用途的，本次可转债持有人享有一次以 面值加上当期应计利息的价格向公司回售其持 有的部分或者全部本次可转债的权利。在上述情 形下，本次可转债持有人可以在公司公告后的回 售申报期内进行回售，本次回售申报期内不实施 回售的，自动丧失该回售权。 2、 有条件回售条款： 在本次可转债最后两个

20、计息 年度内，如果公司股票收盘价在任何连续三十个 交易日低于当期转股价格的 70%时， 本次可转债 持有人有权将其持有的本次可转债全部或部分 以面值加上当期应计利息回售给公司。若在上述 交易日内发生过转股价格因发生派送股票股利、 转增股本、增发新股（不包括因本次发行的可转 债转股而增加的股本） 、配股以及派发现金股利 等情况而调整的情形，则在调整日前的交易日按 调整前的转股价格和收盘价格计算，在调整日及 之后的交易日按调整后的转股价格和收盘价格 计算。如果出现转股价格向下修正的情况，则上 述“连续三十个交易日”须从转股价格调整之后 的第一个交易日起按修正后的转股价格重新计 算。 募集资金用途

21、本次可转债募集资金扣除发行费用后用于投资 年产 12,000 吨三乙膦酸铝原药技改项目、年产 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 6 利民控股集团股份有限公司公开发行可转换公司债券信用评级报告 10,000 吨水基化环境友好型制剂加工项目、年产 500 吨甲氨基阿维菌素苯甲酸盐新建项目、绿色 节能项目以及补充流动资金。 资料来源：公司提供 宏观经济和政策环境宏观经济和政策环境 宏观经济：宏观经济：2020 年前三季度，中国经济经历了 因疫情冲击大幅下滑并逐步修复的过程。随着疫情 得到有效控制，三季度经济进一步复苏，市场性因 素

22、修复加快，GDP 当季同比达到 4.9%，带动前三 季度 GDP 同比增长 0.7%，由负转正。短期内中国 经济修复势头仍将延续，但经济运行中结构性失衡 问题仍存，金融风险对宏观政策的制约仍在。 三季度，在国内疫情防控措施得力的背景下， 经济进一步修复。从生产侧来看，工业生产保持快 速增长势头，8-9 月当月同比连续两月超过去年同 期；随着居民消费信心的改善，服务业生产恢复加 快。从需求侧来看，中国率先复工复产背景下出口 错峰增长，成为需求侧最大的亮点；在基建、房地 产等政策性投资继续回升同时，制造业投资改善幅 度加大，但仍处于负增长态势；此外，社零额虽然 当月同比增速转正，但累计同比仍位于低

23、位，消费 仍处于缓慢修复过程，疫情有效控制下服务消费的 复苏值得期待。综合来看，二季度经济修复主要是 行政性复工复产政策支持下政策性因素的改善，三 季度以来市场性因素修复明显加快，经济复苏结构 更加均衡，但目前市场性因素复苏依然偏弱，政策 性因素受制于刺激性政策的逐步退出改善的动力 有所弱化，或给后续经济复苏带来一定的压力。从 价格水平来看，极端天气影响的消退和“猪周期” 走弱 CPI 回落，国内需求改善 PPI 降幅收窄，通胀 通缩压力均可控。 宏观风险：宏观风险：虽然中国经济持续平稳修复、整体 改善，但经济运行中仍面临多重风险和挑战。从外 部环境来看，疫情仍全球蔓延，全球经济与贸易低 迷，

24、同时中美博弈持续，疫情冲击与大国博弈双重 不确定性并存，尤其需警惕“去中国化的全球化” 。 从国内经济运行来看，经济结构性失衡仍存，对经 济修复的拖累依然存在。这种失衡主要体现在以下 几个方面：供需结构失衡，需求恢复慢于供给；不 同所有制的恢复程度失衡，国有投资恢复快而民间 投资持续疲弱；不同规模企业失衡，大企业恢复快 于中小企业；实体经济与金融业发展失衡，实体经 济下滑，金融体系扩张。此外，金融风险仍处于高 位。一方面，受疫情冲击影响企业经营情况弱化， 信用风险仍持续释放，金融机构资产质量恶化隐忧 仍存；另一方面，政策稳增长导致宏观杠杆率再度 攀升，债务风险有所加大，地方政府收支不平衡压 力

25、较大背景下地方政府债务风险面临攀升压力，高 债务风险对宏观政策的制约持续存在。 宏观政策：宏观政策：随着经济平稳修复，宏观政策有望 保持连续性与稳定性，货币政策将延续稳健灵活基 调，更加注重精准导向；财政政策更加积极，随着 专项债资金的落地，专项债对基建投资的带动作用 有望进一步显现。值得一提的是，面对内外形势新 变化，中央多次重要会议均强调构建以国内大循环 为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局， 中国经济中长期发展顶层设计进一步加强。在以内 循环为主的新发展格局下，国内产业链、供应链堵 点有望进一步打通，为短期经济复苏和中长期经济 增长提供新动力。 宏观展望宏观展望：当前中国经济仍处于

26、平稳修复过 程。虽然随着对冲疫情政策的逐步退出政策性因素 的修复将趋缓，市场性因素完全复原尚需时日，但 市场性因素复苏空间和可持续性更高，且内循环背 景下经济堵点的疏通有望为经济增长提供新的支 撑，经济复苏势头有望延续。考虑到低基数影响， 明年一季度或有望出现疫后 GDP 增长高峰，后续 增长或有放缓，逐步向潜在经济增速回归。 中诚信国际认为中诚信国际认为，得益于中国强有力的疫情防 控和逆周期宏观调控政策的发力， 2020 年中国经济 有望成为疫情之下引领全球经济复苏的主导力量， 2021 年经济修复态势仍将持续， 逐步回归常态化增 长水平， 但仍需警惕疫情反复可能导致的 “黑天鹅” 事件。

27、从中长期来看， 中国市场潜力巨大，“内循环” China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 7 利民控股集团股份有限公司公开发行可转换公司债券信用评级报告 下国内供应链、产业链运行将更为顺畅，中国经济 中长期增长韧性持续存在。 行业及区域经济环境行业及区域经济环境 2019 年以来，化工年以来，化工2产品产量稳步增长，但国内需产品产量稳步增长，但国内需 求不振、出口承压加之成本端支撑不足令行业景气求不振、出口承压加之成本端支撑不足令行业景气 度下行，产品价格降幅明显；供给侧改革及安全环度下行，产品价格降幅明显；供给侧改革及安全环 保持续

28、高压带动化工行业走向规模化、一体化、大保持续高压带动化工行业走向规模化、一体化、大 型化及规范化；预计型化及规范化；预计 2020 年年下游需下游需求难以明显改求难以明显改 善，加之中美贸易摩擦后续发展的不确定性及疫情善，加之中美贸易摩擦后续发展的不确定性及疫情 等影响，行业景气度将承受一定压力，同时原油价等影响，行业景气度将承受一定压力，同时原油价 格的大幅波动将影响子行业盈利格局格的大幅波动将影响子行业盈利格局 2019 年以来，去产能政策及安全、环保督查高 压持续，部分落后不达标的企业进一步淘汰，国家 统计局数据显示，年末化工行业内规模以上企业同 比减少 1,332 家；同期，部分化工子

29、行业固定资产 投资增速领先于全国工业投资平均水平，行业产能 增长且集中于龙头企业，集中度进一步提升。 产量方面， 2019 年我国化工行业生产继续保持 增长。从增幅来看，除硫酸、烧碱等因需求影响增 长率同比有所下降外，其他多数产品产量增幅均较 上年有所提升， 供给端继续呈上升态势。 此外， 2019 年以来，化工行业安全事故频发。短期来看，安全 环保事故及督查引发供给端收缩、重构，对化工存 量产能形成一定约束；长期来看，安全环保督查持 续保持高压将有助于加强化工园区风险排查，严格 化工行业准入，提升化工企业安全环保水平，带动 化工行业模式将从小、 散、 乱的行业格局向大型化、 集中化、一体化和

30、规范化的化工园区转型，龙头企 业将从中受益，市场集中度有望持续提升。 表表 3：我国部分化工产品产量统计我国部分化工产品产量统计 （万吨、亿立方米、万条、（万吨、亿立方米、万条、%） 收入收入 2018 2019 产量产量 同比同比 产量产量 同比同比 原油 18,910.6 -1.3 19,101.4 0.8 天然气 1,610.2 7.5 1,736.2 9.8 2 文中所提化工行业及企业，除特别说明外，均指申万行业分类中的化 工行业和归属于采掘行业中的石油开采业及所属企业， 在宏观数据中化 工行业数据则包括国家统计局行业分类中的石油和天然气开采业、 石油 原油加工量 60,357.0 6

31、.8 65,198.1 7.6 硫酸（折 100%） 8,636.4 1.8 8,935.7 1.2 烧碱（折 100%） 3,420.2 0.9 3,464.4 0.5 纯碱（碳酸钠） 2,620.5 -0.1 2,887.7 7.6 乙烯 1,841.0 1.0 2,052.3 9.4 农用氮、磷、钾化学 肥料（折纯） 5,459.6 -5.2 5,624.9 3.6 化学农药原药（折有 效成分 100%） 208.3 -9.5 225.4 1.4 初级形态塑料 8,558.0 4.2 9,574.1 9.3 合成橡胶 559.0 7.1 733.8 11.0 化学纤维 5,011.1 7

32、.7 5,952.8 12.5 橡胶轮胎外胎 81,640.7 1.0 84,226.2 1.9 塑料制品 6,042.1 1.1 8,184.2 3.9 资料来源：国家统计局，中诚信国际整理 从需求端来看，化工产品下游终端需求主要分 布在房地产、纺织服装、汽车和家电等行业，2019 年国内经济增速继续放缓，下游各行业对化工产品 需求减弱。 长期来看， 地产行业面临一定下行压力， 对化工产品的需求或将弱化；但预计 2020 年房地 产政策基本保持中性，市场平稳发展，随着前期开 发投资逐步进入竣工阶段，对化工产品需求或将短 期小幅回升。在短期侧重“稳增长”的宏观政策调 控和向十三五规划目标冲刺下

33、，预计家电、汽车、 建筑等行业或将低位企稳或实现边际改善，对国内 化工产品需求亦会有所提升。出口方面，受海外经 济体经济下行、国际贸易摩擦以及逆全球化事件带 来的全球经济不确定性等影响，化工行业出口端亦 承受了较大压力，根据国家统计局数据，2019 年行 业进出口贸易总额增幅为近三年来最低水平。中美 两国于 2020 年 1 月 15 日签署第一阶段经贸协议， 目前来看摩擦有所缓和，但后续发展仍存在一定的 不确定性。 新型冠状病毒肺炎疫情自 1 月 20 日公之于众 后蔓延较为迅速，对化工及上下游行业产生影响。 具体来说，国内房地产、基建、交运、纺织服装、 汽车和家电等将行业因复工推迟、商贸承

34、压、交通 管制、施工暂缓等短期内压制化工产品的需求；新 型冠状病毒肺炎在国外的快速蔓延令国际经济面 加工、煤炭及核燃料加工业、化学原料及化学制品制造业、化学纤维制 造业与橡胶和塑料制品业等 5 个子行业。 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 8 利民控股集团股份有限公司公开发行可转换公司债券信用评级报告 临下行风险，使得出口进一步承压；而医疗行业需 要的部分化工品的需求大幅增加，但其产值有限。 从生产环节来看，因疫情而导致的生产供应不足情 况较小，以大型自动化装置生产的化工企业更多因 下游销售、物流受阻而降低生产负荷，而湖北省

35、内 化工行业以及其他省份部分劳动密集型企业因职 工无法到岗等而推迟开工或开工率明显降低。随着 疫情影响的逐渐消除，各省市逐步推动企业开工复 产，受负面影响的下游行业对化工产品的需求预计 将反弹。 从成本端来看，化工产品基础原材料包括原 油、天然气、煤炭、磷矿石、原盐、萤石等。2019 年布伦特原油价格在 5070 美元区间震荡，多数基 础原材料价格呈震荡下滑态势。化工行业基础原材 料价格下降有利于下游企业对生产成本的控制，但 价格的下跌也给相关上游企业带来负面影响，进而 传导至终端化工产品，拥有规模优势或较高议价能 力的企业有望形成利润空间。2020 年 2 月以来受 OPEC+减产谈判破裂及

36、新冠疫情制约消费需求等 影响，原油价格同比大幅下跌，截至 2020 年 3 月 末，布伦特和 WTI 原油期货结算价分别降至 22.74 美元/桶和 20.48 美元/桶。 低油价将严重削弱石油开 采企业的盈利空间，但有助于油制产业链上各产品 盈利的提升，同时对煤制和气制化工品的盈利形成 冲击，而接近消费端的化工品的盈利更依赖自身的 供需变化，受油价的影响将相对较小。 受供给端新增产能逐步投产、需求下滑导致的 供需结构失衡及成本端支撑不足等影响， 2019 年化 工产品价格受到冲击并进入下行周期。从工业价格 指数来看，化工各子行业工业生产者出厂价格指数 （以下简称 “PPI” ） 自 2018

37、 年 10 月开始大幅回落， 并于 2019 年 1 月同比增速首次由正转负，之后化 工品价格小幅回升，进入二季度后，由于经济下行 压力叠加下游需求持续疲软，PPI 持续下滑，价格 处于相对低位区间。2020 年 3 月以来，受原油价格 大幅下跌及疫情抑制需求等影响，预计多数化工产 品价格同比将进一步下降。 图图 1：化工行业工业生产者出厂价格指数化工行业工业生产者出厂价格指数(上年同月上年同月=100) 资料来源：国家统计局，中诚信国际整理 2019 年化工行业景气度下行， 营业收入虽然仍 呈增长态势，但增速大幅下降，同时行业利润空间 收窄，多数子行业亏损面有所上升，不过行业间差 异明显。其

38、中，受原油价格下跌影响，石油和天然 气开采业收入略有下降，但油价总体保持在合理区 间，加之原油和天然气产销量增加，石油和天然气 开采业利润总额则同比略有增长；原油价格变动的 不确定性、成品油及焦炭等价格的下跌等令石油加 工、 煤炭及核燃料加工业利润总额同比下滑 42.5%； 受下游需求不振影响，产品供需结构有所逆转，化 学原料及化学制品制造业和化学纤维制造业利润 总额分别同比下滑 25.6%和 19.8%；受益于产业结 构改善、海外布局成效显现以及原材料成本的下降 等，橡胶和塑料制品业利润总额同比上升 12%。国 内经济稳中向好、长期向好的基本趋势不会改变， 但短期内受中美贸易摩擦的不确定性以

39、及疫情等 影响，2020 年化工行业业绩可能受到一定冲击。 表表 4：2019 年化工行业主要经济指标年化工行业主要经济指标 行业行业 行业亏损企业占比行业亏损企业占比(%) 营业收入营业收入（亿元）（亿元） 利润总额利润总额（亿元）（亿元） 2019 同比同比(%) 2019 同比同比(%) 2019 同比同比(%) 石油和天然气开采业 35.65 -5.00 8,675.6 -0.80 1,606.1 1.80 石油加工、煤炭及核燃料加工业 25.91 3.52 48,378.3 4.00 1,279 -42.50 China Chengxin International Credit R

40、ating Co.,Ltd. 9 利民控股集团股份有限公司公开发行可转换公司债券信用评级报告 化学原料及化学制品制造业 16.77 1.12 65,776.2 -1.00 3,481 -25.60 化学纤维制造业 22.11 3.87 8,571.2 4.00 311 -19.80 橡胶和塑料制品业 13.77 -0.007 25,426.1 2.00 1,374.8 12.00 化工行业化工行业 16.19 0.005 156,827.4 1.29 8,051.9 -20.26 资料来源：国家统计局，中诚信国际整理 中诚信国际认为，中诚信国际认为，受中美贸易摩擦的不确定性 以及疫情等因素影响

41、， 2020 年化工产品下游终端需 求或将先抑后扬，但大幅改善的难度较大，行业景 气度将承受一定压力。 业务运营业务运营 20172018 年农用杀菌剂是公司营业总收入最 主要来源，收入占比约 80%；随着 2019 年 5 月末 威远资产组（威远生化、威远药业、新威远）3纳入 合并范围，带动公司杀虫剂、除草剂、兽药板块及 整体业务规模的大幅提升；2020 年上半年，多种农 药产品需求旺盛， 销量增加， 加之合并范围的扩大， 带动营业总收入同比增长 144.20%。目前，杀菌剂 和杀虫剂收入是公司营业总收入的主要来源，除草 剂和兽药亦对收入形成较好补充。 表表 5：公司主要板块收入结构及占比（

42、亿元公司主要板块收入结构及占比（亿元、%） 收入收入 2017 2018 2019 2020.16 农用杀菌剂 11.66 11.91 13.14 8.73 农用杀虫剂 0.74 1.18 8.76 12.53 农用除草剂 1.28 1.88 3.32 2.55 兽药 - - 1.81 2.01 其他 0.55 0.22 1.30 0.74 营业总收入营业总收入 14.23 15.19 28.33 26.56 占比占比 2017 2018 2019 2020.16 农用杀菌剂 81.92 78.40 46.38 32.86 农用杀虫剂 5.17 7.77 30.93 47.18 农用除草剂 9

43、.00 12.39 11.71 9.60 兽药 - - 6.39 7.57 其他 3.91 1.44 4.59 2.79 合计合计 100.00 100.00 100.00 100.00 注：公司其他收入包含其他农药产品收入、转让原材料、加工费和租赁 费。 资料来源：公司提供 3 2019 年 5 月公司以 4.80 亿元取得威远资产组 60%股权并将其纳入合 并范围， 20192021 年业绩承诺为净利润分别不低于 1 亿元、 1.1 亿元、 1.2 亿元， 三年净利润不低于 3.3 亿元； 2019 年威远资产组净利润为 1.60 元，扣非净利润为 1.37 元，完成当年业绩承诺。 截至

44、2020 年 6 月末， 威远资产组资产合计 23.02 亿元， 净资产合计 9.11 亿元；2019 年 612 月实现营业收入和净利润分别为 11.78 亿元和 0.71 亿元； 2020 年上半年实现营业收入和净利润分别为 17.06 亿元和 1.80 亿 元。 随着收并购的完成，随着收并购的完成，公司公司产品结构产品结构不断不断丰富丰富，且具，且具 有互补性；部分产品产能居行业前列，竞争优势明有互补性；部分产品产能居行业前列，竞争优势明 显显 公司是国内重点农药生产企业之一，近年来在 以代森类杀菌剂为主的产品基础上，通过先后收购 河北双吉4、威远资产组，扩大产能的同时，亦丰富 了产品结

45、构，使公司业务由传统的化学农药延伸至 生物农药、兽药领域。目前公司已在全国共布局 5 个生产基地，产品涵盖杀菌剂、杀虫剂、除草剂和 兽药原药及粉剂、预混剂和水针剂等系列制剂。其 中威远资产组农药板块拥有阿菌维素、甲维盐等多 种杀虫剂产品； 兽药板块拥有伊维菌素、 泰妙菌素、 乙酰氨基阿维菌素等多种兽药产品，与公司原有产 品在农药方面形成较好的互补关系。 表表 6：公司生产基地布局情况公司生产基地布局情况 生产基地生产基地 经营主体经营主体 收购时间收购时间 业务领域业务领域 江苏新沂 利民化学 - 杀菌剂、杀虫剂、除 草剂 河北辛集 河北双吉 2017.5 杀菌剂 河北石家庄-农药 威远生化

46、2019.5 杀菌剂、杀虫剂、除 草剂 河北石家庄-兽药 威远药业 兽药、杀虫剂 内蒙古达拉特旗 新威远 杀虫剂 资料来源：公司提供，中诚信国际整理。 截至 2020 年 6 月末，公司农药板块和兽药板 块原药产能分别为 8.28 万吨/年和 640 吨/年，拥有 国内最大的代森锰锌、霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧霉 胺和威百亩产能，其中主导产品代森类、霜脲氰、 三乙膦酸铝、嘧霉胺、威百亩、阿维菌素、甲维盐 等具有较明显的规模优势和竞争实力，代森类产品 4 2017 年 6 月公司以 2.32 亿元现金收购河北双吉 79.5064%的股权并完 成工商登记，20172019 年业绩承诺为净利润分别不低于

47、 0.37 亿元、 0.41 亿元、0.45 亿元，三年净利润不低于 1.23 亿元，视同河北双吉完成 经营业绩指标。由于上述业绩承诺未完成，股东合计补偿公司 0.31 亿 元，其中 2019 年收到 0.18 亿元并计入公司营业外收入；其余业绩补偿 已于 2020 年 7 月 31 日收到。 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 10 利民控股集团股份有限公司公开发行可转换公司债券信用评级报告 市场占有率约为 80%；此外，霜脲氰市场占有率接 近 100%，三乙膦酸铝约为 70%。规模化生产使得 公司在原材料采购时具有议价能力

48、，获得及时、稳 定、优先的主要原材料供应保障；能够较为有效的 降低单位产品成本，提高劳动生产率；有利于提高 供货能力，在销售旺季时保证供货稳定、能够及时 满足客户需求。此外，公司同时从事原药和制剂产 品的生产及销售，形成了一定的上下游产业链，中中 诚信国际认为，诚信国际认为，产品结构及品类的不断丰富有助于 公司分散单一产品盈利波动风险和提升整体盈利 水平。 表表 7：截至截至 2020 年年 6 月末公司月末公司原药原药产能情况产能情况（吨吨/年年） 板块板块 产能产能 经营主体经营主体 地位地位 农 药 板 块 杀菌剂 76,500 利民化学 河北双吉 威远资产组 代森锰锌产能全球第三、 国内第一；三乙膦酸铝、 霜脲氰、 嘧霉胺、 丙森锌、 嘧菌酯、威百亩产能国内 第一 杀虫剂 3,300 利民化学 威远资产组 - 除草剂 3,000