中小板上市公司治理结构与财务绩效研讨.docx

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1、（2011届）毕业论文（设计）题 目： 中小板上市公司治理结构与财务绩效的关系研究姓名： 专业： 财 务 管 理 班级：财 务 072 学 号： 指导教师： 导师职称： 讲 师 高级会计师 诚信声明我声明，所呈交的论文（设计）是本人在老师指导下进行的研究工作及取得的研究成果。据我查证，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文（设计）中不包含其他已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得 或其他教育机构的学位或证书而使用过的材料。我承诺，论文（设计）中的所有内容均真实、可信。 论文（设计）作者签名： 签名日期： 年 月 日授权声明学校有权保留送交论文（设计）的原件，允许论文（设计）被查阅和借阅，

2、学校可以公布论文（设计）的全部或部分内容，可以影印、缩印或其他复制手段保存论文（设计），学校必须严格按照授权对论文（设计）进行处理不得超越授权对论文（设计）进行任意处置。 论文（设计）作者签名： 签名日期： 年 月 日摘 要：完善的公司治理结构作为现代企业制度的核心，不仅是现代企业制度的重要框架，而且是企业增强竞争力和提高经营绩效的必要条件。作为转轨经济中的最大的发展中国家，我国经济的活力和明天主要看中小企业的发展。因此，创业板和中小板企业成为人们关注的重点。人们不禁要问，现在的中小企业的治理结构如何，目前的治理结构是否促进了其业绩表现，其治理结构应该如何改善。考虑到我国创业板成立才一年多时间

3、，本文以中小板企业作为研究对象。通过选取深圳中小板60家上市公司，用股权结构、董事会、管理层、高管的约束机制以及其他相关利益者等作为公司治理结构代理指标，用经济增加值作为公司财务绩效指标，实证分析中小板上市公司治理结构与财务绩效的关系，研究发现，中小企业板上市公司治理结构与公司财务绩效之间存在着显著的相关关系，股权结构、董事会、管理层、高管的约束机制以及其他相关利益者等对公司财务绩效都有显著影响。这对完善我国中小企业板上市公司治理结构，提高公司绩效有一定的参考意义。关键词：中小板；公司治理结构；财务绩效；回归分析Abstract： Improved corporate governance s

4、tructure as the core of the modern enterprise system is not only an important framework for the modern enterprise system, but also to enhance competitiveness and improve business performance of the necessary conditions. As the largest economy in transition countries, Chinese economy mainly depends o

5、n the vitality and future development of small and medium enterprises. Therefore, the Growth Enterprise Market and the small and medium enterprises board to become the focus of attention. People will ask, how the corporate governance structure of small and medium enterprises board is. The current co

6、rporate governance structure is to promote its performance or not, and how to improve its corporate governance structure.Taking into account the establishment of GEM was more than a year, the paper small and medium enterprise board for the study. Choosing 60 companies from Shenzhen small and medium

7、enterprises board, with ownership structure, board of directors, management, executive constraint mechanism and other stakeholders such as the proxy for corporate governance structure, then with the Economic Value Added as the companys financial performance indicators, empirical analysis between sma

8、ll and medium enterprises board and the financial performance. We found that small business board governance structure of listed companies and financial performance certain correlation exists between the relationship between ownership structure, board of directors, management, executives of the rest

9、raint mechanism and other relevant stakeholders such as the company has a significant effect on performances. This will improve our governance structure of listed companies in the small and medium enterprises board, to improve financial performance has some reference value.Key Words：small and medium

10、 enterprises board；corporate governance structure；corporate performance；regression analysis目 录一、中小板上市公司治理结构与财务绩效的关系研究问题的提出1（一）中小板上市公司治理结构与财务绩效的关系研究背景1（二）中小板上市公司治理结构与财务绩效的关系研究意义2二、公司治理结构与财务绩效的关系的相关文献回顾2（一）公司治理结构与财务绩效的概念2（二）国外对于公司治理结构和财务绩效的关系的研究成果3（三）国内对于公司治理结构与财务绩效的关系的研究成果6三、中小板上市公司治理结构与财务绩效的关系研究设计7四

11、、中小板上市公司治理结构与财务绩效的关系实证研究过程8（一）样本选择与数据来源8（二）研究变量的设定9（三）中小板上市公司与财务绩效的回归分析10五、实证研究结果分析11（一）研究结果分析11（二）对策建议13六、结论13参考文献15致 谢17附录18伴随着新世纪我国经济和金融的日益发展，中小板不再是一个陌生的词汇，它逐渐在我国证交所的主板市场占据重要地位，成为最具活力的板块。与此同时，由于经济全球化和资本市场一体化的迅速发展，使得企业间竞争越来越激烈，公司治理结构也必然作为一个领域进入人们的视野。久而久之，完善的公司治理结构成为了现代企业制度的核心，是现代企业的重要框架，还是企业增强竞争力和

12、提高经营绩效的必要条件。一、中小板上市公司治理结构与财务绩效的关系研究问题的提出（一）中小板上市公司治理结构与财务绩效的关系研究背景从19世纪开始，美国的州公司法为了使公司管理方法更有效率，当股东没有一致同意交换法定权益的时候，提高了公司董事会权力去治理。从那时起，美国公司个体和机构的拥有者和股东变得越来越多样化，而股东在股票管理支付上的阶段性损失导致了对公司治理改革有更加频繁的请求。到了20世纪后半期，由于经济全球化和资本市场的一体化，使得企业之间商业活动的竞争日益激烈，公司治理的提出也越来越明显。当所有权和经营权分离后，管理层作为代理人，股东作为委托人，公司则作为股东委托管理者进行营利活动

13、的一种工具，股东把公司实现利润的全部资源，希望其最大限度地给予使用并为股东创造最大的利润。公司管理者作为自利行为的个体，其行为与委托即股东追求的目标可能不完全一致，也不可能完全一致。当公司管理者受公司股东的委托获得了能够自由支配公司的各种资源的权利后，使得其具有更大的权利与空间去追求与股东不同的利益。而当股东与管理层之间追逐的利益逐渐不一致后，股东如何能在坚持所有权和经营权分离的情况下，尽量采取有效措施来促使管理层为其利益服务，并为这些措施付出应有的代价。公司治理机制就是在这样的条件和环境下产生和发展的。随着我国经济的市场化，无论从生产规模、组织结构还是管理方面都有了很大的提高，这也就对我国的

14、公司治理提出了新要求。长期以来，我国许多的学者就上海证券交易所和深圳证券交易所的上市公司的公司治理结构与财务绩效的问题做了大量的研究，由此也得出了许多不同的结论。本论文对中小板上市公司治理结构与财务绩效的关系做实证研究，用实际数据对具体情况作分析，以期为完善我国的公司治理结构、深化企业改革、促使我国企业顺利转轨、提高企业财务绩效与企业价值提供一定的参考，具有非常重要的理论和现实意义。（二）中小板上市公司治理结构与财务绩效的关系研究意义1、 理论意义我国中小板设立的时间不长，而对上市公司的治理结构研究还处于初级阶段，发展还不成熟。通过对中小板上市公司的实证研究，可能推出中小板上市公司治理结构与财

15、务绩效的关系，从而对我国中小板上市公司的治理结构做出检验，发现其中存在的问题，提出相应的措施，为我国更好地研究公司治理提供一定的理论依据。2、 现实意义通过对公司治理结构与财务绩效的关系研究，能够更进一步地了解公司治理结构对财务绩效的影响，有助于企业在未来对公司治理结构的发展明确方向与目标，从而去提高自身的经营业绩。而研究中小板公司治理结构，是由于中小板的设立为中小企业直接融资搭建了平台，还有利于更大范围地发挥资本市场的资源配置问题并促进我国金融市场整体结构的发展，为投资者了解公司治理结构与财务绩效的关系提供更为优秀的途径和舞台。3、 个人意义作为财务管理专业的学生，通过对中小板的研究，使我对

16、中小板企业的现状和发展有了一定的了解，从另一个方面了解了我国经济发展的状况。同时，阅读国内外对于公司治理结构与企业绩效的相关文献，让我回顾并巩固了大学里所学的财务知识，还使我对公司治理结构有了更深入的认识。二、公司治理结构与财务绩效的关系的相关文献回顾（一）公司治理结构与财务绩效的概念公司治理结构最早是由美国的一位学者于20世纪60年代末提出的，但这个概念到现在为止还没有一个统一的表述，它是一个多角度多层次的概念，所以，很多学者从不同角度对它进行了不同的解释。外国学者Shleifer和Vishny（1997）在一篇关于公司治理结构的文章中提出，公司治理结构是融资供给方或是投资者保证自身投资收益

17、的方式。但是由于代理问题，外部投资者担心自己的利益在不完美的世界中会由于经理的败德行为而受到侵占。经理如何能够采用一种机制得到外部投资者的融资？或者说，如何能够保证给予外部投资者应有的投资收益？这就需要给予外部投资者一些权利：一种是给予外部投资者强有力的法律保护；另一种是集中所有权，也就是形成大投资者或是大股东。这就是公司治理结构的两种主要的治理模式17。吴敬琏（1994）认为公司治理结构是指由所有者、董事会和高级经理人员三者组成的一种组织结构。要完善公司治理结构，就要明确划分股东、董事会、经理人员各自权力、责任和利益，从而形成三者之间的关系。通过这一结构，所有者将自己的资产交由公司董事会托管

18、；公司董事会是公司的最高决策机构，拥有对高级经理人员的聘用、奖励和解雇权；高级经理人员受雇于董事会，组成在董事会领导下的执行机构，在董事会的授权范围内经营企业2。而李维安（2000）认为公司治理结构有广义和狭义之分。他认为狭义的公司治理结构是指所有者（主要是股东）对经营者的一种监督与制衡机制。其主要特点是通过股东大会、董事会、监事会及管理层所构成地公司治理结构的内部治理；广义的公司治理结构则通过一套正式或非正式的内部或外部的制度或机制来协调公司与所有利益相关者（股东、债权人、供应者、雇员、政府、社区）之间的利益关系1。而对于财务绩效的定义，国内外也不尽相同。Marilyn T. Lucas 和

19、Matthew A. Wilson（2008）对财务绩效的定义是：通过市场价值，资产报酬率，净资产收益率，税前利润，托宾Q值等指标来表现公司的盈利状况18。国内的国务院国有资产监督管理委员会在2006年5月14日颁布的中央企业总会计师工作职责管理暂行办法中提出，财务绩效是指将按照不同行业、不同规模及指标类别，对企业一定期间的盈利能力、资产质量、债务风险和经营增长四个方面进行定量对比分析和评判，分别测算出优秀值、良好值、平均值、较低值和较差值五个档次。（二）国外对于公司治理结构和财务绩效的关系的研究成果国外对于公司治理结构与财务绩效的关系的研究较早，也较多，但得出的结论却各不相同。1、 股权结构

20、与公司财务绩效Berle和Means（1932）指出，当股权过于分散而且经营者持股太少时，再加上由于信息的不对称，经营者作为具有自利行为的个体，会依据其个人效用极大化原则，来对公司的资源进行配置，其结果可能使得股东的权益受损，此类经营无法使更公司的绩效达到最大化19。而Fama和Jensen(1983)认为，当经营者持有大量公司股权时，由于拥有对公司的有效控制权时，市场约束可以迫使经营者趋于实现公司价值最大化目标；当公司被那些决策权不受控制的经营管理时，公司的价值将下降。他们认为公司股权结构式竞争选择的结果，股权结构和公司财务绩效之间不存在相关关系26。Pound(1988)指出，在很多情况下

21、，公司大股东并不是“积极的监督者”，他们经常与经理人员相勾结剥夺小股东的利益，被称为“侵占效应”。在缺乏外部监督，或者外部股东类型多元化的情况下，控股股东可能以其他股东的利益为代价来追求自身利益。Bhren和degaard（2001）分析了在奥斯陆证券交易所上市的公司在1989到1997年的托宾Q值和代表公司治理的几个变量之间的关系（到1997年底的217家公司）。 Maekek Gruszczynski*（2006）他们的研究结果表明，股权集中度对性能产生负面影响，而内部人持股的影响是积极的。提高董事会规模能减少股份使用性能，直接所有权在性能上的影响要远远大于对机构或国家所有制的影响21。2

22、、 董事会与公司财务绩效Fama和Jensen（1983）认为董事会监督公司经营有效性是外部董事与内部董事组成比例的函数。他们指出，一个最好的董事会应同时包括外部董事与内部董事，外部董事具有独立性，可发挥起监督才能；内部董事对公司的运作与其竞争环境比较了解，可发挥其管理专长25。Lipton和Lorsch（1992）的实证结果指出了应限制董事会规模。他们认为虽然董事会的监督能力会随着董事会的规模而增强，但是沟通和协调问题也将增大，董事会控制管理层的能力将下降，从而导致代理成本增加。他们还认为，董事会规模应该在10人以内，7到9人是最理想的规模。当董事会的规模超过10人时，因协调和沟通所带来的损

23、失会超过因人数增加所带来的收益，董事会就会因而变得缺乏效率，并且更容易被公司管理者所控制。而董事会人数少于7人时，董事会就不易于发挥其应有的作用，并易受到CEO的控制22。Friday和Sirmans（1998）通过研究独立董事和REIT（Real Estate Investment Trust，房地产投资）的股东财富之间的关系发现，随着独立董事在董事会中的比例增加时，REIT的股东财富是增加的，该情况当独立董事的比例达到50%左右的时候最为显著。但是随着独立董事在董事会的比例超过了50%之后继续增加，股东财富的增加就开始下降。一个可能的解释是监督过度，另一个可能的解释是内部董事和外部董事一样

24、，对公司来说同样很重要。内部董事掌握比外部董事更多的公司内部信息。因此，在很多情况下，内部董事的过分减少反而有损于公司的经营管理。Gpge Payne，Benson和David Finegold（2009）指出，从机构或是控制的角度，提供了一个有效的董事会高层管理人员提供监督和必要地检查搭售行政奖励与业绩。一般而言，董事会预计公司和经营者业绩评价，在必要时采取行动，以保障股东利益。因此，董事会的角色，包括协作和控制机制，广泛的成效，应与公司业绩相联系23。3、 管理层与公司财务绩效Ddmsetz（1983）提出，管理层持股是内生变量，它依赖于公司外部环境和内部特征，例如行业、投资机会、成长性、

25、经营风险和信息的不对称等，是一种反映市场影响的长期演化结果，对公司财务绩效不存在影响24。Gork，Shleifer和Vishny（1988）通过对1980年财富500家公司中的371家公司进行的分段线性回归分析，并以托宾Q值来衡量企业的价值，研究管理者股权结构与市场价值之间的关系。其研究结果表明，管理层股权与公司财务绩效之间不是单调的线性关系，而是呈现区间效应。当董事会持股比例在0%-5%之间时，托宾Q值与持股比例呈正向相关；董事会持股比例在5%-25%之间时，托宾Q值与持股比例呈反向相关；而当董事会持股比例超过25%时，托宾Q值会随董事会持股比例的提高而呈缓慢上升的趋势25。Jensen和

26、Murphy（1990）的实证研究结果认为，企业绩效或是经理的动力与经理的报酬之间缺乏必然的联系，虽然他们也认为经理人员在最大化股东财富的过程中应该得到奖励，但是持有较少公司股份的CEO的报酬对股东财富变化的敏感性就平均而言是非常小的。他们表明，对应于股东财富每变化1000美元，CEO财富变化仅仅为3.25美元。基于CEO财富变化对股东财富变化敏感性，他们对公司进行了分类，结果发现了在1970到1988年间，25家具有高敏感性的公司比25家最低敏感性的公司具有相对高的平均股票收益27。（三）国内对于公司治理结构与财务绩效的关系的研究成果虽然国内对于公司治理结构的研究时间并不长，但是各个学者也根

27、据各自的观点得出了不尽相同的结论。1、 股权结构与公司财务绩效张红军（2000）以1998年为研究年份，应用中国385家上市公司的截面数据，以托宾Q值作为度量公司财务绩效的指标，分析股权结构与公司财务绩效之间的关系，结果发现了股权集中度与企业绩效之间存在显著地正相关关系3。朱武祥、宋勇（2001）则以1994-1996年在上海和深圳证券交易所上市的217家A股公司为样本，比较了上市前1年到上市后4年总资产利息税前收益率等业绩指标中位数的变化趋势，并分析了与业绩指标变化相关的因素。其结果显示，在竞争比较激烈的家电行业，股权结构与企业价值并无显著相关性4。白重恩（2005）选择第一大股东的持股量为

28、股权集中度的代理变量，托宾Q值和第一大股东持股量为市场价值的代理变量，其结果显示了企业的市场价值托宾Q值和公司的第一大股东持股量之间存在非线性关系，具体来讲，他们之间的关系是呈U形的关系5。而张兆国（2006）认为资产主营业务利润率、经营费用率和资产利用率三个指标比股票价值能更好地解释公司绩效的变化15。2、 董事会与公司财务绩效孙永祥和章融（2000）以1988年上海证券交易所与深圳证券交易所517家A股上市公司作为研究样本，分析结果显示我国上市公司的董事会规模与公司绩效呈负相关14。吴淑琨、刘忠明、范建强（2001）对我国1999年476家上市公司的数据进行了分析，研究结果表明，独立董事的

29、比例与公司财务绩效之间存在正相关关系6。向朝进（2003）的研究结果表明，虽然独立董事制度在我国还没有得到大范围的推广，但从统计数据也可以发现，独立董事对企业业绩有一定的正相关作用7。谭劲松、李敏仪（2003）对我国上市公司进行分析得出，独立董事人数与公司业绩存在粗略的正相关关系，但董事会中独立董事比例与公司业绩之间看不出相关性8。同时，高明华、马守莉（2002）研究发现，独立董事与企业绩效之间不存在显著关系9。3、 管理层与公司财务绩效胡婉丽、汤书昆、肖向兵（2004）运用我国生物医药上市公司的经验数据研究高管薪酬与企业业绩的关系问题，其研究的结果表明，高管团队内的薪酬差距也与企业业绩呈显著

30、正相关，高管薪酬水平与企业业绩呈显著正相关，而高管持股则与企业业绩负相关，在统计上不显著10。耿明斋（2004）通过对200多家上市公司业绩与公司高级管理人员的薪酬水平之间关系的深入分析与客观描述认为，目前我国国内上市公司业绩水平和上市公司高管薪酬水平没有显著地因果关系，其根本原因在于上市公司没有真正建立起于市场经济规则相对应的经营机制11。刘剑、谈传生（2005）通过研究，认为公司财务绩效与管理层持股之间存在三次曲线关系：管理层持股在0%-0.1376%之间时，公司财务绩效随管理层持股比例的增加而下降；管理层持股在0.1376%-0.7462%之间时，公司财务绩效随管理层持股比例的增加而上升

31、；管理层持股比例超过0.7462%时，公司财务绩效再次随着管理层持股比例的增加而下降12。吴文华、康平（2007）以深圳市证券交易所中小板上市公司作为样本，对其经营者持股比例与公司财务绩效的相关性以及经营者持股“一股独大”等现象进行了统计以及验证分析。研究结果表明，经营者持股对提高企业绩效的作用越来越明显，且现阶段不存在经营者利用职权增加持股比例以谋取私利的现象13。三、中小板上市公司治理结构与财务绩效的关系研究设计假设1：第一大股东持股比例与公司财务绩效呈显著负相关。在中小板上市公司中，家族企业占多数，那么第一大股东持股比例高是自然的事，只是由于股权过于集中使得其对公司绩效呈现一定的反作用。

32、故提出第一个假设，即第一大股东持股比例与公司财务绩效呈负相关。假设2：第二至第十大股东持股比例与公司财务绩效呈显著正相关。第二至第十大股东持股比例在公司中也相对较高，但是由于较第一大股东持股比例少，所以控股地位相对低点，无法联合，这样，他们的监督作用将更大。因此，提出第二个假设，第二至第十大股东持股比例与公司财务绩效呈正相关。假设3：董事会规模与公司财务绩效呈负相关。在中小板上市公司中，由于家族企业居多，故随着董事会规模的增大，家族成员可能会越来越多，决策可能会以家族利益为重，使得考虑不周全，影响公司绩效。所以，本文认为，董事会规模与公司财务绩效很可能呈负相关关系。假设4：独立董事人数与公司财

33、务绩效呈显著负相关。独立董事是其利益独立于公司之外的董事。他的设立，有利于提高董事会和委员会的客观性和独立性，能够加强对公司的外部监督，使决策更加利于公司的发展。但是，它也会有负面作用，一定程度地影响公司内部董事的决策，也难免会影响公司财务绩效。因此，提出假设4，即独立董事人数与公司财务绩效呈负相关。假设5：高管薪酬与公司财务绩效呈显著正相关。对高管人员进行货币激励能够提高他们谋求公司发展的积极性，这样，促进了公司运行的效率，提高公司财务绩效。假设6：管理层持股比例与公司财务绩效呈显著正相关。对高管人员进行股权激励可使其利益与公司财务绩效直接联系起来，增强了其为提高公司财务绩效努力的决心，从而

34、加大公司经营的效率，提高公司财务绩效。四、中小板上市公司治理结构与财务绩效的关系实证研究过程本文在分析前人理论的基础上，以中小板上市公司为样本，利用SPSS13.0软件对数据进行相关性分析和回归性分析，找出对公司财务绩效有显著影响的公司治理结构。（一）样本选择与数据来源本文选取截止至2010年10月在深圳证券交易所上市的490家中小板上市公司中的60家为研究样本，对他们的公司治理与公司绩效的关系进行分析，发现影响中小板上市公司财务绩效的公司治理因素。本文样本数据根据中小板上市公司2010年年报手工采集，来源于巨潮资讯网站（），通过深交所收集到的60家中小板上市公司的2010年报数据，将其中涉及

35、到公司治理与财务绩效的指标挑选出来，进行汇总计算。（二）研究变量的设定中小板上市公司的治理结构和财务绩效是关键性变量，其中，公司治理结构是解释变量，财务绩效是被解释变量，为了更好地研究课题，还加入了影响公司财务绩效的控制变量。本文选用了经济增加值（EVA）作为财务绩效的代理指标。经济增加值是衡量业绩最准确的尺度，对无论出于何种时段的公司业绩，都可以作出最准确恰当的评价。它考虑了权益投资的机会成本，反映了企业主营业务突出状况及持续经营能力。EVA计算公式如下16：EVA=税后净营业利润-加权平均资本成本（WACC）资本总额。其中：税后净营业利润=税后净利润+利息费用+少数股东权益+本年商誉摊销+

36、递延税项贷方余额+其他准备金余额的增加+资本化研究发展费用-资本化研究发展费用在本年的摊销。资本总额=股东权益+少数股东权益+递延税项贷方余额+累计商誉摊销+坏账准备+存货跌价准备+资本化研究发展费用+短期借款+长期借款+长期借款中短期内到期的部分。WACC=KD(1-T)D/(D+E)+KEE/(D+E)T为企业所得税税率；D/(D+E)为债务资本比例；E/(D+E)为股权资本比例。KD税前债务资本成本，本文采用中国人民银行公布的一年期流动资本贷款利率作为成本；KE为股权资本成本，本文根据资本资产定价模型确定。KE=R=Rf+(Rm-Rf)Rf为无风险收益率，本文选用中国人民银行的三个月居民

37、整存整取的存款利率代替；Rm-Rf为市场风险补贴，即股票市场整体预期回报率高出无风险收益率，本文选用深成指2009年12月30日至31日的收盘价格的比率的对数，再减去Rf。为市场风险测度，本文选用公司12个月的股票月收益率对同期股票市场指数的月收益率回归计算得来。公司治理结构解释变量的选择，根据前文的假设，选择了第一大股东持股比例、第二至第十大股东持股比例、董事会规模、独立董事人数、高管薪酬和管理层持股比例。本文中高管是指董事长、总经理、董事长秘书、副总经理以及财务总监。一般认为，公司规模越大，公司绩效就越高，但如果盲目夸大，则不利于公司绩效的提高。而公司的资产负债率也应该适中，过高或是过低都

38、会严重影响公司的财务绩效。因此，选择公司规模和资产负债率作为控制变量。具体的变量定义和说明如下表1：表1：中小板上市公司治理结构与财务绩效的关系研究相关变量表变量变量符号变量定义被解释变量经济增加值EVA税后净营业利润-资本总额加权平均资本成本率解释变量1、股权结构变量第一大股东持股比例CG1第一大股东持股数/总股本第二至第十大股东持股比例CG2-10第二至第十大股东持股数/总股本2、董事会变量董事会规模DGM董事会人数的自然对数独立董事人数DDRS独立董事人数的自然对数3、管理层变量高管薪酬GGXC所有高管当年货币报酬之和的自然对数管理层持股比例GLCG管理层人员持股数量之和/总股本控制变量

39、公司规模GSGM总资产的自然对数资产负债率ZFLV总负债/总资产（三）中小板上市公司与财务绩效的回归分析表2：回归方差分析与总体回归效果RR2Adj. R2FSig.EVA0.5678 0.3224 0.2312 3.5353 0.0035 为了检验中小板上市公司治理结构与财务绩效的相关性与回归性，清楚地表达被解释变量与多个解释变量之间的关系，本文建立如下回归模型：EVA=0+1CG1+2 CG2-10+3 DGM +4 DDRS +5 GGXC +6 GLCG +7 GSGM +8 ZFLV +本文将全部变量进入该回归模型，SPSS输出结果如表2和表3。表2显示了该模型的总体回归效果。该模型

40、的总体回归效果尚且可以，模拟的拟合优度也良好。处理后的显示结果为：R2为0.3224，F值为3.5353。在进行回归分析的同时，对该回归模型的共线性进行了检验。从回归结果中看出，各变量的VIF值均小于10，故不存在多重共线性，亦如表4所示。表3：EVA的回归效果非标准回归系数标准系数T值Sig.VIFBStd. ErrorBetaCG1-716.5171 514.0251 -0.1947 -1.3939 0.1693 1.4968 CG2-10-581.7682 720.3137 -0.1137 -0.8077 0.4230 1.5208 DGM-213.2912 567.3093 -0.06

41、33 -0.3760 0.7085 1.8931 DDRS-81.7287 445.2082 -0.0288 -0.1836 0.8551 2.1743 GGXC343.8628 105.5628 0.4202 3.2574 0.0020 1.2772 GLCG12.7568 436.3902 0.0037 0.0292 0.9768 1.2414 SIZE348.4532 77.6970 0.45994.48480.00011.3213ZFLV1379.3133 421.0745 0.4185 3.2757 0.0019 1.2527 表4：各个变量之间的相关关系CG1CG2-10DGMDD

42、RSGGXCGLCGSIZEZFLVCG11.0000 -0.5419 -0.1043 -0.0347 -0.0200 0.1246 0.1996 0.1449 CG2-10-0.5419 1.0000 0.0240 0.0035 0.1354 0.0385 -0.1738 0.1435 DGM-0.1043 0.0240 1.0000 0.6552 0.1824 -0.3371 0.0201 0.3600 DDRS-0.0347 0.0035 0.6552 1.0000 0.3670 -0.3948 0.1564 0.2917 GGXC-0.0200 0.1354 0.1824 0.3670

43、 1.0000 -0.0834 0.0197 -0.0853 GLCG0.1246 0.0385 -0.3371 -0.3948 -0.0834 1.0000 -0.1220 -0.0953 SIZE0.1996 -0.1738 0.0201 0.1564 0.0197 -0.1220 1.0000 -0.0603 ZFLV0.1449 0.1435 0.3600 0.2917 -0.0853 -0.0953 -0.0603 1.0000 由表4可以看出，各个变量之间的相关系数大小、正负均不成线性关系，故，也可说明，各变量之间不存在多重共线性。五、实证研究结果分析（一）研究结果分析本论文通过对

44、深圳交易所中的60家中小板上市公司的财务绩效代理指标经济增加值（EVA）与公司治理结构的三个方面股权结构（第一大股东持股比例、第二至第十大股东持股比例）、董事会（董事会规模、独立董事人数）和管理层（高管薪酬、管理层持股比例）进行回归性分析，得出以下结论：股权结构方面：第一大股东持股比例与经济增加值的Beta系数为-0.1947，第一大股东比例与财务绩效呈负相关，而T检验值为-1.39391.56，表明第一大股东持股比例与财务绩效之间不存在显著的相关性，假设1得到了否定。说明中小板多为家族企业，为了保护家族的利益，使得股权都较为集中，一定程度上影响了公司的财务绩效，故股权的过度集中对公司财务绩效

45、有一定程度的负作用。第二至第十大股东持股比例与经济增加值的Beta系数为-0.1137，第二至第十大股东持股比例与财务绩效呈负相关，而T检验值为-0.80771.56，也说明第二至第十大股东持股比例与财务绩效之间不存在显著的相关性，这也就否定了假设2。表明股权的分散能够加强对第一股东的制衡和对经营者的监督，确实也能对公司的财务绩效有移动的提高，但是，由于中小板上市公司多为家族企业，第一大股东集权显著，持股比例高，而使得第二至第十大股东持股无法与控股股东抗衡，造成中小股东的“搭便车”的行为，而无法对公司产生实质性的影响，监督能力减弱，对提高公司的财务绩效反而不利。董事会方面：董事会规模与经济增加值的Beta系数为-0.0633，表明董事会规模与财务绩效呈负相关，T检验值为-0.37601.56，董事会与财务绩效之间也不存在显著的相关性，假设3同样得到了否定。这说明，中小板上市公司董事会成员家族成员较多，外部成员较少，没有发挥有效地监督作用，致使所有权和经营权部分，缺乏决策监督机制，对公司财务绩效有不利影响。独立董事人数与经济增加值的Beta系数为-0.0288，独立董事人数与财务绩效呈负相关，T检验值为-0.1836，一样说明独立董事人数与财