XXXX年度股票市场投资策略报告.docx
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1、2010年度股票市场投资策略报告2010-01-10本次年度策略报告分为两个部分，除了传统意义上的“宏观策略行业”的视角之外，我们还首次发布“主题投资策略报告”，今年的主题投资报告分为4个部分，分别是金融创新（融资融券与股指期货）、区域经济（上海世博会、新疆、海南国际旅游岛等）、低碳经济与战略性新兴产业、以及大消费板块。在这篇传统意义的策略报告中，我们要回答的问题是：我们当前正处在经济周期的哪个阶段？在这个阶段中，政府最可能实行怎样的经济政策？历史上类似的经济阶段股市的表现如何？哪些行业和板块的表现将相对突出？对上述问题，我们的回答是：2010年实体经济将加速复苏，但股市的估值水平受到经济刺激
2、政策将逐渐退出等的限制将停止扩张，总体上股市将是震荡格局，投资机会将主要是结构性的，并可直接接轨实体经济中的“调结构”的大趋势，应当更多的“自下而上”地把握个股的投资机会。即告别宏观策略时代，迎来行业个股时代。如果说2008年股市的主题词是“危机”、2009年的主题词是“刺激”的话，那么2010年的主题词将是“正常化”，即经济刺激政策逐渐退出，经济走上3复苏之路。请务必参阅正文之后的免责条款部分1投资及研究部2010年的宏观经济的主要驱动力仍然是投资和消费，出口由于外围经济的好转也将对GDP实现正向贡献。2010年实际GDP增速将在10%左右，上市公司净利润增速在25-30%。依此计算，当前上
3、证指数基本对应20倍的动态市盈率水平。无论是国际间的横向比较还是历史上的纵向比较，都处于估值的中值位置附近。但另一方面，市场上仍然存在结构性的高估值情况，这主要由于小盘股（主要是创业板和中小板股票）的高溢价所致。由于经济刺激政策的退出，将导致当前市场上存在的超额流动性逐渐萎缩，从而在边际上造成估值水平的收缩。这个情况非中国所独有，典型的如美联储的种种回收流动性的举措已使美元指数再度走上了震荡上行的通道。宏观经济的不确定性主要表现在资产价格和通货膨胀方面。房地产市场的疯狂上涨已经引发了管理部门的打压举措，通过扩大供给的方法来抑制房价和保持投资增长的政策意图能否落实仍属未知。CPI从2009年11
4、月起明显加速上涨，通胀压力超出当前市场预期的可能性极大。参考历史上美欧等国在经济复苏期的股市表现，以及中国A股在2003-2004年间的表现来看，中国股市在2010年难有整体性行情。要配合中国经济“调结构”的大背景来把握结构性机会，除了主题投资所指向的消费热点、服务业热点、地区热点、新兴产业热点等之外，应关注CPI、房地产、出口等指标超预期变动时相关行业的投资时点。请务必参阅正文之后的免责条款部分2投资及研究部一、盈利是驱动股指向上的核心力量1、上市公司盈利高速增长盈利与估值是影响股票价格变动的两个关键因素。在过去的三个宏观经济变动剧烈的年度中，估值充当了股指巨幅波动的核心力量，但在经济已经企
5、稳复苏的2010年，企业盈利的快速增长将对股指震荡向上的走势起到至关重要的作用。在GDP和工业增加值等经济增长指标继续保持高位，CPI和PPI等通货膨胀指标维持温和状态的条件下，金融和非金融企业的盈利增速将较2009年有进一步的提高，全部A股上市公司的净利润增速将在25-30%。图 1：非金融企业的利润增长更加显著数据来源：Wind，中邮基金图 2：工业企业利润的增长与工业增加值增长保持一致数据来源：Wind，中邮基金请务必参阅正文之后的免责条款部分3投资及研究部2、2010年的经济增长微观企业的盈利增长直接映射的是宏观经济的增长情况。以同比增速来衡量，2010年的GDP增速将呈现前高后低的走
6、势，全年实际增速将在10%上下。但从环比折年率的角度来看，季度之间的经济增速的波动并不显著。图 3：2010年的 GDP同比走势前高后低数据来源：Wind，中邮基金与2009年投资和消费超预期增长但出口“熄火”的格局不同的是，2010年的经济增长将更加均衡，出现投资、消费、出口三驾马车一齐发力的情况。其中，出口对GDP增速的贡献将由2009年的-3%提高到+0.5%。图 4：2010年出口和消费对 GDP的贡献度提升数据来源：Wind，中邮基金请务必参阅正文之后的免责条款部分4投资及研究部那么，2010年的宏观经济在哪些领域可能存在着超预期的可能呢？我们认为主要是通胀、房地产投资和出口这三个方
7、面。（1）由于包括中国在内的全球经济体为应对金融危机而采取了释放超级流动性的政策措施，致使通胀预期伴随着各大类资产价格的攀升也在一路走高，这种情况在产能缺口较小的新兴市场地区更加突出，如印度和越南已经宣布出现了严重的通货膨胀情况，俄罗斯和巴西的通胀预期也相当强烈。从中国商务部和农业部公布的2009年12月份食品价格指数看，CPI上涨超过4%的风险不容小觑，而一旦超出此阀值，将对非金融企业的利润率造成打击。图 5：粮食价格近期上涨明显数据来源：农业部，中邮基金图 6：CPI一旦超过 4-5%，则对企业利润造成损害数据来源：CEIC，中邮基金请务必参阅正文之后的免责条款部分5投资及研究部（2）在有
8、效控制房地产价格的同时继续推升房地产开发投资，这是中央政府的良好意愿，具体方法就是推进中小城镇化进程和保障性住房的建设，但地方政府在财政状况偏紧的情况下能否切实推进上述计划还是一个未知数。对房地产开发商来说，中央政府的态度逐渐强硬，未来土地、信贷（开发和按揭）、税收（物业税）等政策都可能进一步收紧，这种情况下让他们加大开工量显得并不现实。图 7：2009年房地产市场井喷，平均涨幅超过 20%，引发全社会关注数据来源：国家统计局，中邮基金图 8：2009年上半年的房地产投资仍将保持快速增长，但下半年的前景仍旧不明数据来源：国家统计局，中邮基金请务必参阅正文之后的免责条款部分6投资及研究部（3）发
9、达国家在2009年经历了经济从低谷缓慢爬升的过程，2010年如果发达国家经济超预期复苏，则对中国出口是个重大的促进。另外特别值得关注的是，新兴市场国家对中国出口的贡献度提升显著，实际出口增速可能由此远远高于10%的当前一致预期。图 9：美国经济基本走出衰退数据来源：CEIC，中邮基金3、经济刺激政策考虑逐步退出随着经济复苏的趋势更加确定，各国的经济政策都将从2009年的全面刺激计划中退出，否则将面临严重的资产泡沫和通货膨胀形势。但另一方面，过早的退出也有可能导致经济复苏的进程夭折。因此，退出的节奏和步伐非常关键。图 10：20世纪 90年代，日本经济刺激政策退出过早造成复苏夭折和资产价格下跌数
10、据来源：CEIC，中邮基金请务必参阅正文之后的免责条款部分7投资及研究部图 11：美国 1937年的“莽撞”退出也扼杀了经济复苏并造成资产价格大跌数据来源：CEIC，中邮基金无论是中国还是美国的货币当局看，都将采取一种渐进式的退出方案。首先是数量化措施，如公开市场操作等，然后是存款准备金率的上调，最后是加息，其间中国政府还可能采取比较严厉的“窗口指导”措施来控制新增信贷量的投放。就中国政府的货币政策而言，加息除了关注自身经济体的因素之外，还需盯住美联储的动作。因为在人民币汇率实质上盯住美元的情况下，率先加息可能导致热钱流入。那么美联储何时加息非常关键。从历史上看，美联储加息一般在失业率等指标见
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