云南限电蕴含了怎样的投资机会.docx

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1、目录从广东到云南，限电原因几何？ 5云南：来水偏枯而电煤受阻，发电能力弱化5广东：生产复苏而供给不畅，催生旺盛输入需求 7供需偏紧有效传导，电价应声上涨 10云南限电利好铝、黄磷、水泥等11电解铝：短期或压制3%产能，中期约束供给弹性11化工：云南限电风起，磷化工、工业硅双双跳涨 11水泥：限电约束供给，淡季跌幅趋弱，利好华新水泥13云南未来还会限电吗？ 15短期关注汛期来水和电煤供应情况15中长期关注新增装机及高耗能产业投产节奏16投资建议20图表目录图1： 2021年云南省用电量维持高增（图为云南省用电量当月同比）5图2： 2021年云南省火电利用小时提升幅度显著（单位：小时）5图3：云南

2、省水电装机容量占全省比重为73% （单位：万千瓦）6图4：云南省水电发电量占全省比重为81% （单位：亿千瓦时）6图5： 2021年以来云南省水电利用小时较低（单位：小时）6图6：近期生产企业动力煤库存处于近年来低位（单位：万吨）7图7： 2021年以来广东省用电需求维持高增（图为广东省用电量当月同比数据）8图8：广东省自发电量仍是主要电力来源（单位：亿千瓦时）8图9： 2020年广东省发电量结构8图10： 2021年二季度煤价淡季不淡，创近年新高（图为CCI5500动力煤价格，单位为元/吨）9图11：广东省统调负荷持续居于高位（单位：万千瓦）10图12：广东省发电侧加权平均电价持续攀升（单位

3、：元/千瓦时）10图13：广东电力交易中心月度竞价价差（单位：厘/千瓦时）10图14：昆明电力交易中心月度交易价格（单位：元/千瓦时）10图15：黄磷生产本钱分析12图16：中国黄磷生产分区域分布 12图17：黄磷价格不断上涨 12图18：草甘麟价格快速上行 12图19：工业硅生产本钱分析 13图20：工业硅产能分区域分布 13图21：工业硅库存量快速下行13图15 :黄磷生产本钱分析图16 :中国黄磷生产分区域分布电焦炭磷矿石其他管理费用n石墨电极硅石云南四川湖北贵州其他资料来源：百川盈孚,资料来源：百川盈孚，图17:黄磷价格不断上涨资料来源：百川盈孚，图18:草甘麟价格快速上行资料来源：百

4、川盈孚，工业硅：电耗本钱较高，云南限电加剧工业硅价格延续高景气。2021年受到光伏设备 集中放量影响，多晶硅快速放量，拉开工业硅需求迅速提升，行业库存快速下行，工业 硅价格跳涨，截至2021年5月23日，工业硅市场价为14300元/吨，较2020年低谷 上涨36.2%。工业硅生产过程同样需要消耗较多电量，单吨工业硅生产至少需要消耗1.2 万度电，电耗本钱占比拟高。云南地区是我国主要工业硅生产省份之一，产能占比到达 22.2% ,此次云南限电有望加剧工业硅供给紧缺状态，延续工业硅价格高景气度。图19 :工业硅生产本钱分析图20 :工业硅产能分区域分布电价其它石油焦硅石硅煤石墨电极新疆云南四川福建

5、内蒙古重庆 其他资料来源：百川盈孚，资料来源：百川盈孚，图21 :工业硅库存量快速下行工业硅库存（黄埔港，万吨）工业硅库存（天津港，万吨）资料来源：百川盈孚，图22 :工业硅市场价格维持高位震荡资料来源：百川盈孚，长期视角：高耗能行业扩产受限制，利好黄磷、工业硅龙头。长期看，在碳中和背景下， 高耗能行业如黄磷、工业硅行业扩产将受到限制，行业未来新增产能较少，而需求稳步 增长情况下，行业有望维持较高景气度。存量市场空间内，小型企业电力单耗不具备优 势，未来征收碳税将增加局部企业生产本钱，小型企业有望逐步退出市场，龙头企业有 望布局进行整合，扩张市占率，获得长期成长动力。水泥：限电约束供给，淡季跌

6、幅趋弱，利好华新水泥近日云南曲靖发文，提出“先避峰、后错峰、再限电、最后拉闸”进行用电调度。推测 原因：1、区域及周边如广东需求持续旺盛；2、煤价高企令火电供给受限。进一步，不 排除云南其他地方和周边如贵州、广州也出台用电管控措施。我们认为，随着枯水期到丰水期（一般是6月）过渡，水电供应增加将一定程度缓和当 前矛盾，预计供需缺口/限电持续时间不超过1个月。根据安排，工业企业用电管控优先 级分别为电解铝（一级X黄磷（二级水泥（二级钢铁（二级铅锌（三级）；从 限产比例来看，水泥最高，基本在30%+ ;钢铁、铅锌在2%-18%o曲靖共有16条熟料产线，合计熟料产能1262万吨，占比云南全省13%o假

7、设停产1个 月，那么压缩供给122万吨（如假设云南全省限电，那么供给收缩范围更大卜不过考虑到淡季到来企业自发停窑，实际供给受限程度低于此。微观跟踪来看，目前区域局部产线已 经出现一周以上停产，区域价格已经出现一定提升。我们认为，此次限电至少会延缓淡 季价格跌幅，为下半年涨价做好铺垫。华新水泥产能约20%分布在云南，但是在曲靖并 无产线布局，本次限产利好区域价格修复，利好华新水泥。同时，对于新增产能的点火投产也有阶段性遏制作用，目前云南地区有5条产线在建, 2021年投产，此次电耗管控或适当延迟新增产能投产进度，利好区域价格稳定性。表2 :华新水泥产能分布于所处市场份额情况（tpd ,万吨）省份

8、产线数熟料产能（tpd ）熟料产能（万吨）占比公司该省产能（tpd ）该省产能（万吨）公司占比该省贵州237001152%28150087271%四川380002484%327700101592%西南西藏6138004287%2680083151%云南1337500116320%299500928513%重庆4155004818%16890052369%广东150001553%33130102702%河南155001713%29440091262%中南 湖北1966100204935%201600625033%湖南52150066712%24390075619%海外3102003165%合计5

9、71868005791100%资料来源：数字水泥网，表3:目前云南地区在建、拟建熟料线情况（单位：（tpd）市企业集团地址产能点火日期昆明华新水泥（嵩明）华新云南省昆明市嵩明县40002025/3/31昆明昆明海螺水泥海螺云南省昆明市5500红河弥勒红狮水泥红狮云南省红河哈尼族彝族州弥勒市46282023/12/31丽江丽江巨龙交通能源投资云南省丽江市宁浪县25002021/6/30曲靖云南富源西南水泥中国建材集团云南省曲靖市富源县工业园区胜境片区70002021/12/31曲靖曲靖市宣威宇恒水泥中国建材集团玄南省曲靖市宣威市热水镇60002021/12/31玉溪云南典集水泥中瑞云南省玉溪市易

10、门县六街街道办事处平山顶50002023/12/31昭通彝良晨狮建材云南省昭通市彝良县钟鸣镇麻窝村25002021/5/31大理祥云建云水泥红狮云南省大理州祥云县刘厂镇大波那社区洪水塘30002021/6/30大理华润水泥（鹤庆）华润云南省大理白族自治州鹤庆县40002024/12/31西双版纳云南尖峰大展水泥尖峰云南省西双版纳州勘腊县关累镇40002022/5/31资料来源：卓创资讯，备注：标记红色为计划2021年投产产线云南未来还会限电吗？短期关注汛期来水和电煤供应情况为了考察6月云南电力供需是否会呈现边际改善，我们对6月云南电力供应情况进行乐 观、中性和悲观三种情形的假设。乐观假设：6月

11、云南旱情解除，来水大幅转丰，根据历史经验，假设6月水电利用小时 环比增长100小时；6月电煤价格有所回落，火电厂买煤问题得以解决，火电利用小时 环比增长80小时；考虑到风光出力的季节性，假设6月风电利用小时环比减少10小 时，6月光伏利用小时环比提升20小时。中性假设：6月进入主汛期后，旱情有所缓解，水电利用小时环比提升50小时;电煤问 题略有缓解，火电出力有所提升，利用小时环比提升60小时；风电利用小时环比减少 20小时；光伏利用小时环比持平。悲观假设：6月旱情延续，汛期未出现来水改善现象，水电利用小时环比持平；煤价仍 高位运行且火电厂电煤供应仍有所不畅，6月火电利用小时环比提升40小时；6

12、月风 电、光伏利用小时分别环比减少30和20小时。据此计算，在乐观、中性和悲观三种不同假设下，6月发电量环比变动分别为87.55、 45.08和2.62亿千瓦时。根据历史经验，进入迎峰度夏阶段，省内用电量和广东用电量 增幅明显，预计西电东送量也有所回升，三种情况下6月电力供需缺口的边际变化分别 为40.55、10.08、-20.39亿千瓦时，因此我们认为，假设乐观和中性假设得以实现，6月 电力供需形势或将好转，限电现象有望得到局部缓解，但整体并非十分宽裕。表4 : 2021年6月云南省电力供给边际变动假设11计算过程中，各电源装机容量按2020年底全口径数据计算乐观中性悲观水电装机容量（万千瓦

13、）755675567556水电利用小时（小时）100500水电发电量（亿千瓦时）75.5637.780火电装机容量（万千瓦）151115111511火电利用小时（小时）806040火电发电量（亿千瓦时）12.099.076.04风电装机容量（万千瓦）881881881风电利用小时（小时）-10-20-30风电发电量（亿千瓦时）-0.88-1.76-2.64光伏发电装机容量（万千瓦）393393393光伏发电利用小时（小时）200-20光伏发电发电量（亿千瓦时）0.790.00-0.79总发电量（亿千瓦时）87.5545.082.62省内用电量（亿千瓦时）753西电东送电量（亿千瓦时）40302

14、0供需缺口（亿千瓦时）40.5510.08-20.39资料来源：Wind ,中长期关注新增装机及高耗能产业投产节奏中长期来看，云南省电力供需情况取决于新增电力产能及高耗能产业投产节奏。我们根 据云南省十四五规划及主要电站进度，对各类机组装机于2023年、2026年及2030年 新增装机做出如下假设： 水电：根据中国能源报披露的国家能源局综合司关于白鹤滩电站消纳有关意见的复函（国能综函电力2020 65号，乌东德及白鹤滩电站建成后枯水期在云 南、四川各留存100亿千瓦时电量，而乌白电站预计到2022年全部投产，即到 2023年云南省依靠乌白水电站的留存电量可新增水电发电量100亿千瓦时。根据 云

15、南省十四五规划及2035年远景目标纲要，托巴电站（140万千瓦）有望在2024 年实现投产，其多年平均发电量为62.3亿千瓦时，因此预计到2026年云南省新 增水电电量将主要由托巴电站新增供给及乌白电站留存电量构成，共162.3亿千 瓦时。到2030年，预计金沙江上游旭龙电站（240万千瓦奔子栏电站（220万 千瓦）,澜沧江上游古水电站（180万千瓦）将陆续投产。由于旭龙、奔子栏电站 为滇川界河电站，云南装机按一半计算，那么到2030年云南省还将新增水电装机共 410万千瓦。 火电：根据云南省十四五规划及2035年远景目标纲要，十四五期间云南省将规划建设小龙潭片区、弥勒新哨和雨汪电厂煤电一体化

16、工程、镇雄煤砰石发电480万 千瓦工程等。因此假设2025年该工程完全投产,那么云南省将新增装机480万千 瓦。此外，按全国平均约30%占比来算，那么云南省目前约有30万千瓦以下机组 453.3万千瓦，假设到2023年共100万千瓦火电机组退役，2026年火电总装机 的20%退役到2030年30万千瓦以下机组全部退役。 风电光伏：根据云南省十四五规划及2035年远景目标纲要，十四五期间云南省将规划建设31个新能源基地，装机规模1090万千瓦；建设金沙江下游、澜沧江中 下游、红河流域风光水储一体化”基地，以及“风光火储一体化”示范工程新能 源装机共1500万千瓦。因此预计到十四五末云南省将新增新

17、能源装机共2590万 千瓦，考虑到云南省未来新增新能源装机主要集中于“风光水储”一体化工程，丰 富的水面资源或使得水面光伏建设装机大于风电装机，因此假设未来风电及光伏 在新能源新增装机中的占比分别为40%和60%。此外我们还对利用小时及敏感性分析浮动指标进行假设：表5:利用小时机敏感性分析浮动指标假设2假设指标单位乐观中性悲观水电利用小时小时430042004100火电利用小时小时420040003800风电利用小时小时2800光伏利用小时小时13002此处风光新增装机并非是到相应年末累计新增装机容量，而是为计算简便，考虑到投产节奏将截止时点 的当年的新增装机折半计算资料来源：Wind ,20

18、26新增风电装机万千瓦114010369322026新增光伏装机万千瓦1709155413992030新增风电装机万千瓦110010009002030新增光伏装机万千瓦165015001350需求方面，根据目前在建产能推进进度，预计到2023年云南省将新增电解铝产能280 万吨，随后假设电解铝产能将不再增长；预计到2023年将新增水电硅产能120万吨， 2026年将累计新增产能200万吨，到2030年将新增产能250万吨。根据相关资料， 假设电解铝及硅产业单吨耗电量分别为13500千瓦时/吨3和10659千瓦时/吨气假设剔除铝硅产业后，云南省全省自然用电量增速在2023年之前为2% ,2023

19、-2026年 自然用电增速将进一步提升至2.5% ,2026-2030年自然用电增速进一步提升至4%o基 于以上假设，我们分别得出乐观情形、中性情形及悲观情形下的云南省未来电力供需格 局预测：整体来看我们预计2023年云南省电力供需偏紧，2026年基本平衡 2030 年有所过剩。表6:乐观假设下云南省新增电力供需测算乐观指标单位2023E2026E2030E累计新增装机万千瓦/140550水电利用小时小时/4300累计新增发电量亿千瓦时100162.3339累计新增装机万千瓦-100177.826.7火电利用小时小时420042004200累计新增发电量亿千瓦时178294231累计新增装机万

20、千瓦57011402240风电利用小时小时280028002800累计新增发电量亿千瓦时160319627累计新增装机万千瓦854.517093359光伏利用小时小时130013001300累计新增发电量亿千瓦时111222437合计新增发电量亿千瓦时5489981633水电铝新增产能万吨280280280水电铝新增用电量亿千瓦时378378378用电侧水电硅新增产能万吨120200250水电硅新增用电量亿千瓦时128213266用电量自然增量亿千瓦时124289683合计新增用电量亿千瓦时63088113273杜纪福，杨翠红.中国电解铝行业产能过剩现状、成因及化解对策研究J.科技促进展,20

21、18,14(05):331-337O文中介绍：“中国电解铝行业吨铝耗电约13500kWh4基于中国能源统计年鉴2018给予的0.1229千克标准煤/千瓦时的换算比例得出供给需求亿千瓦时-82117306资料来源：Wind ,表7:中性假设下玄南省新增电力供需测算中性指标单位2023E2026E2030E累计新增装机万千瓦/140550水电利用小时小时/4200累计新增发电量亿千瓦时100162.3335累计新增装机万千瓦-100177.826.7火电利用小时小时400040004000累计新增发电量亿千瓦时149261200累计新增装机力千瓦51810362036风电利用小时小时2800280

22、02800累计新增发电量亿千瓦时145290570累计新增装机力千瓦77715543054光伏利用小时小时130013001300累计新增发电量亿千瓦时101202397合计新增发电量亿千瓦时4959151502水电铝新增产能万吨280280280水电铝新增用电量亿千瓦时378378378用电侧水电硅新增产能万吨120200250水电硅新增用电量亿千瓦时128213266用电量自然增量亿千瓦时124289683合计新增用电量亿千瓦时6308811327供给需求亿千瓦时-13434175资料来源：Wind ,表8:悲观假设下有南省新增电力供需测算悲观指标单位2023E2026E2030E累计新增

23、装机万千瓦/140550水电利用小时小时/4100累计新增发电量亿千瓦时100162.3330累计新增装机万千瓦-100177.826.7火电利用小时小时380038003800累计新增发电量亿千瓦时121227169风电累计新增装机万千瓦4669321832利用小时小时280028002800累计新增发电量亿千瓦时130261513累计新增装机万千瓦70013992749光伏利用小时小时130013001300累计新增发电量亿千瓦时91182357合计新增发电量亿千瓦时4438321370水电铝新增产能万吨280280280水电铝新增用电量亿千瓦时378378378用电侧水电硅新增产能万吨1

24、20200250水电硅新增用电量亿千瓦时128213266用电量自然增量亿千瓦时124289683合计新增用电量亿千瓦时6308811327供给需求亿千瓦时-187-4943资料来源：Wind ,投资建议近期，云南省各地州用电企业开始应急错峰限电，省内高耗能产业被要求进行不同程度 的减产，广州、佛山、东莞、惠州、珠海、中山、潮州等地陆续有用户被要求错峰用电， 限电现象再次引发市场关注。从云南本省来看，受，十四五”开局生产旺盛及去年低基数影响，云南省今年以来用电 需求持续快速增长，尤其是近年来大规模引进的硅、铝产业给省内带来的新增用电需求 显著。蓄水缺乏、枯水期恰逢干旱气候，云南省水电巧妇难为无

25、米之炊；省内需求强 势，电厂日耗较高、库存消耗较快，恰逢近年来新高煤价，电厂库存降至近年地位，火 电有心无力”，需求旺盛而供给受限为云南限电主因。云南省限电与西电东送落地省份广东出现电力供需缺口也紧密相关。4月下旬以后， 尤其是5月以来，广东省持续高温，高温催生旺盛制冷需求，目前全省统调最高负荷需 求已超过去年全年最高负荷。受拉尼娜事件的显著影响，广东省枯水期蓄水缺乏，而5 月正值枯汛交替期主力水电发电能力有限5月广东省机组检修和工程停电相对集中， 故电力供应较为紧张。4-5月煤炭需求持续较强,而供给释放受阻使得今年二季度动力 煤价整体呈现淡季不淡态势，煤炭供需缺口难以获得有效补充，成为限制广

26、东省火 电出力的主因。近年来云南省硅铝产业的拉动使得省内电力供需持续改善，市场电价同比提升的趋势十 清楚显。在高市场电占比的背景下，电力供需的变化在一定程度上将传导至电价端。随 着未来云南省铝硅产业用电需求持续提升，省内电力供需预计将得到明显改善，亦将对 发电企业上网电价形成一定的支撑，看好华能水电的电价提升带来的业绩弹性释放。电解铝：云南电力供应紧张，一方面，通过短期限产，压制了电解铝运行产能约3%, 迟滞了约3%供给投建进度，另一方面，中期而言，进一步夯实了行业产能天花板限制 政策。基于此，电解铝行业将有望获得盈利与估值双升局面。化工：受云南限电影响，市场黄磷供给趋紧，价格纷纷跳涨，磷化工

27、产业链价格上行， 此外本次限电有望加剧工业硅供给紧缺状态，延续工业硅价格高景气度。高耗能行业扩 产受限制，利好黄磷、工业硅龙头。水泥：此次限电至少会延缓水泥淡季价格跌幅，为下半年涨价做好铺垫。华新水泥产能 约20%分布在云南，但是在实行用电调度的曲靖并无产线布局，本次限产利好区域价格 修复，利好华新水泥。为考察未来云南省是否还会出现限电，我们对短期及中长期电力供需进行预测：假设乐观 和中性假设得以实现6月电力供需形势或将好转,限电现象有望得到局部缓解,但整 体并非十分宽裕。2023年云南省电力供需偏紧，2026年基本平衡，2030年有所过剩。图22：工业硅市场价格维持高位震荡 13表1：云南省

28、电解铝限产弹性测算11表2：华新水泥产能分布于所处市场份额情况（tpd,万吨）14表3：目前云南地区在建、拟建熟料线情况（单位：（tpd）14表4： 2021年6月云南省电力供给边际变动假设15表5：利用小时机敏感性分析浮动指标假设16表6：乐观假设下云南省新增电力供需测算17表7：中性假设下云南省新增电力供需测算18表8：悲观假设下云南省新增电力供需测算18从广东到云南，限电原因几何?近期，云南省各地州用电企业开始应急错峰限电，省内高耗能产业被要求进行不同程度 的减产，广州、佛山、东莞、惠州、珠海、中山、潮州等地陆续有用户被要求错峰用电， 限电现象再次引发市场关注，我们对云南、广东出现限电的

29、原因进行了详细分析。云南：来水偏枯而电煤受阻，发电能力弱化根据云南省发改委发布的信息，受十四五”开局生产旺盛及去年低基数影响，云南省 今年以来用电需求持续快速增长，尤其是近年来大规模引进的硅、铝产业给省内带来的 新增用电需求显著：一季度绿色铝硅新增工程累计用电量为83亿千瓦时，占总用电量 的15.3%。根据昆明电力交易中心数据，2021年4月，云南省内用电量达175亿千瓦 时，同比增长19.62% ;省内重点用电行业开工率为63.23%，同比上升7.14个百分点， 其中电石、电解铝、钢铁、铁合金行业开工率同比上升16.32、6.22、5.71、1.48个百 分点。省内用电量旺盛从云南省内火电利

30、用小时得的显著提升就可见一斑：2021年一 季度火电利用小时同比提升282小时。图1 :2021年云南省用电量维持高增（图为云南省用电量当月同比）2017 2018 42019 12020 2021图2 : 2021年云南省火电利用小时提升幅度显著（单位：小时）2017 20182019 2020 2021资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,当然，火电发电量在云南省总发电量中占比并不高，云南省发电形势仍由水电主导。从 2010年到2019年“，十二五和十三五的大多数时间中云南省装机容量增长了 5909 万千瓦，其中水电贡献了 4322万千瓦。截至2020年底，云南省水电装机容量占全省

31、装机容量的比重为73% ; 2020年云南省水电发电量占全省发电量的比重为81%o图3 :云南省水电装机容量占全省比重为73% （单位：万千瓦）图3 :云南省水电装机容量占全省比重为73% （单位：万千瓦）水电 火电风电光伏图4 :云南省水电发电量占全省比重为81% （单位：亿千瓦时）水电 火电风电光伏资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,去年冬季以来，我国南方多地便遭遇持续旱情。据今年3月16日监测，云南省有105 个站点出现气象干旱，主要出现在滇中以西以北及滇东北地区，局部地区有重特旱。蓄 水缺乏叠加枯水期来水偏枯，云南年初以来水电发电表现偏弱，云南省3月水电利用小 时为216小时，

32、较近4年3月水电利用小时均值低50小时。应急管理部预计5月云南 旱情或将进一步开展，降水偏少2-5成，我们预计近期水电发电量仍显颓势，这也是云 南电力供给缺乏的主因之一。图5 : 2021年以来云南省水电利用小时较低（单位：小时）60050040030020010012月 03月 04月 05月 06月 07月 08月 09月 10月 11月 12月 20172018 20192020 20210资料来源：Wind ,火电方面，云南省火电厂目前也面临存煤缺乏导致的发电能力受限。截至3月31日， 全省统调燃煤电厂电煤库存为122.3万吨，火电厂存煤平均可用天数为13天，但昆明 电厂、雨汪电厂、镇

33、雄电厂、威信电厂存煤可用天数仍在7天警戒线上下徘徊。进入二 季度以来，高涨的用电需求和持续上涨的煤价对电力企业煤炭库存构成一定挑战，一方 面，电厂存煤消耗较快；另一方面，煤炭供给释放不畅及煤价过高使得电厂补库存在难 度，对火电厂维持较高发电能力形成较大压力。图6:近期生产企业动力煤库存处于近年来低位（单位：万吨）22002000180016001400120010001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月10月11月12月20162017 20182019 2020 2021资料来源：煤炭资源网，整体来看，云南省发电格局可以总结为：蓄水缺乏、枯水期恰逢干旱气候，云南省水电 巧妇难

34、为无米之炊；省内需求强势,电厂日耗较高、库存消耗较快，恰逢近年来新高 煤价，电厂库存降至近年地位，火电有心无力。我们认为，云南省出现限电与广东省出现电力供需缺口也紧密相关。其实，早在今年3月18日，广东电网有限责任公司就预计二季度广东省内电力将出现 最大约760万千瓦的负荷缺口相当于2020年广东最高统调负荷1.27亿千瓦的近6%。广州市工业和信息化局在5月10日批复的2021年广州市有序用电方案显示，2021 年广东省电力供应整体偏紧，其中枯汛交替和迎峰度夏高峰期省内电力供需形势严峻, 有较大错峰限电风险，届时广州电网或将出现电力供应紧张甚至短缺局面。广东：生产复苏而供给不畅，催生旺盛输入需

35、求根据广东省能源局通报，今年以来广东省经济不断复苏，省内电力需求保持高速增长， 尤其是第二产业和第三产业用电需求持续旺盛。14月二产和三产用电量同比去年分别 增长32.2%和40.2%o 4月下旬以后，尤其是5月以来，广东省持续高温，高温催生旺 盛制冷需求，目前全省统调最高负荷需求已超过去年全年最高负荷。 2017 年2018 年 2019 年 2020年 2021年图8:广东省自发电量仍是主要电力来源（单位：亿千瓦时）资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,中山市发改委在4月发布的中山市2021年有序用电实施方案中提出：预计2021 年广东省全省电力供应紧张。受广东主网短路电流超标问题影

36、响，系统被迫采取线路热 备、出串等削弱主网结构的措施后，广东西部电源送出受阻严重，大局部新投产装机出 力无法有效释放，导致有效电源增长低于负荷增长。受拉尼娜事件的显著影响，华南于4月26日才开始进入降水集中期，较常年偏晚20 天，为2000年以来第三晚年份。受此影响，广东省枯水期蓄水缺乏，而5月正值枯汛 交替期，主力水电发电能力有限。广东省发电量结构中，火电和核电是占据绝比照重的。 考虑到5月广东省机组检修和工程停电相对集中，故5月本身就是广东全年电力供应富 余程度最小的月份，电力供应较为紧张。图9 : 2020年广东省发电量结构资料来源：Wind ,4-5月本为传统煤炭的消费淡季，但下游需求

37、持续较强，而供给释放受阻使得今年二季 度动力煤价整体呈现淡季不淡态势，安监趋严、内外需旺盛为价格走强主因。需求 方面，国内疫情稳定、生产活动复苏、出口表现强势，内外需共同推动我国制造业需求 旺盛，电厂日耗持续高于往年同期、库存那么低于往年同期。供给方面，受安监趋严影响， 内蒙、山东、山西等地产量难以释放，叠加澳煤进口持续受限，煤炭供需缺口难以获得 有效补充，成为限制广东火电出力的主因。图10 : 2021年二季度煤价淡季不淡，创近年新高（图为CCI5500动力煤价格，单位为元/吨）oooooooo oooooooo 10987654 1 4cc c r 二&L & 二 LTLL &0L CXJ

38、LOL &6。 eT6。 8CUCO。 COLCO。 6年z。 寸工。 639。 寸T9。 0COLO。 gLln。 0.3 gLG。 00。 9TCO。 8.8 9L&。 0,0 9TO 302017 2018 2019 2020 2021资料来源：Wind ,供需偏紧有效传导，电价应声上涨供需偏紧拉动广东现货电价持续攀升。5月份以来，受内外贸需求旺盛影响，广东统调 负荷持续攀升，截至5月21日，广东省统调最高电力负荷达1.24亿千瓦，已经接近去 年最高统调负荷127亿千瓦的峰值，并且从5月4日起，广东省已经连续18日最高负 荷超1亿千瓦，电力需求持续居于高位。受电力市场供需持续偏紧影响，广

39、东现货电力 价格持续攀升，截至5月24日，广东发电侧加权平均电价已经高达0.6254元/千瓦时， 较广东省燃煤基准上网电价高35.08%0图11 :广东省统调负荷持续居于高位（单位：万千瓦）图12 :广东省发电侧加权平均电价持续攀升（单位：元/千瓦时）T-c/lr/ i-cuc Oein/Roe 6179/Roe 8179/Roa ZLB/Roe 9 a Roe gnlnRoe 寸 179/Roe COL 垣 Roe cmlbrocm 二 B/Roe 0179/Roe Ng/Roe Roe 00/9、Roe eg/Roe LWCMoeYc/ u、TCCC &ln、Roe eeB二eoe 通 R

40、oe Oeid/Roe 8 l通 Roe ZLRROe 寸工g-Roe coLinRoe e 179、Roe 二运 Roe 。二9、Roe 6/9、Roe tg/Roe Roe Roa eg/Roe统调负荷西电东送发电侧加权平均电价燃煤基准价资料来源：广东电力交易中心，资料来源：广东电力交易中心，持续提升的市场电占比，使得电价对电力供需的反映程度也得到了提升。以广东和云南 电力交易情况来看，月度交易价格或竞价价差的波动就表达了当地电力供需关系的变化, 其中云南省近年来硅铝产业的拉动使得省内电力供需持续改善，市场电价同比提升的趋 势十清楚显，2021年15月，云南省月度交易电价均值0.24984

41、元/千瓦时，较2020 年同期提升1.03分/千瓦时，较2019年同期提升2.54分/千瓦时。图13 :广东电力交易中心月度竞价价差（单位：厘/千瓦时）4 2021年一一 2020年4 2019年图14 :昆明电力交易中心月度交易价格（单位：元/千瓦时）资料来源：昆明电力交易中心，资料来源：广东电力交易中心，在高市场电占比的背景下，电力供需的变化在一定程度上将传导至电价端。随着未来云 南省铝硅产业用电需求持续提升，省内电力供需预计将得到明显改善，亦将对发电企业 上网电价形成一定的支撑，看好华能水电的电价提升带来的业绩弹性释放。云南限电利好铝、黄磷、水泥等在电力供应紧张形势下，云南省内错峰限电再

42、起，电解铝、黄磷、水泥、铁合金、钢铁、 铅锌领域均受影响。电解铝：短期或压制3%产能，中期约束供给弹性根据SMM报道，南方电网通知5月23号前压低云南电解铝厂用电负荷30%以上，预 计持续至6月中旬，限产比例在此前约10%基础上大幅跃升。根据SMM统计，2021年4月末云南运行电解铝产能386万吨，约占全国10% ,按电 解铝运行规模30%计算限产比例，此次减产预计影响运行产能115.8万吨/年，占比全 国运行产能比重约2.9% ,单月产量减少近10万吨。值得注意的是，一方面，由于工艺限制，电解槽难以在较长时间内为降生产负荷而保持 低电流运行，如假设限产持续时间较长，或将导致电解槽停槽，考虑到

43、电解槽从停电到复 产额外需要较长时间，这会进一步增长电解铝产量受限时间；另一方面，云南今年在建 待投产产能约130万吨，省内电力供应紧张，也会迟滞其产能投放进度。中长期而言，云南水电资源供应相对紧张，也会对国内电解铝中长期供给弹性造成约束, 进一步降低了行业产能天花板被放开的可能性。综上所述，云南电力供应紧张，一方面,通过短期限产，压制了电解铝运行产能约3%， 迟滞了约3%供给投建进度，另一方面中期而言，进一步夯实了行业产能天花板限制 政策。基于此,我们认为电解铝行业将有望获得盈利与估值双升局面。表1 :云南省电解铝限产弹性测算资料来源：Wind ,云南电解铝运行产能（万吨）限产比例限产产能（万吨）全国电解铝运行产能（万吨）限产压制全国供给比重化工：云南限电风起，磷化工、工业硅双双跳涨磷化工：黄磷生产受限，磷化工品价