实物期权方法在房地产项目投资决策中的应用.pdf

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1、实物期权方法在房地产项目投资决策中的应用一引言房地产投资是指投资者将资金投入到房地产行业以获取一定收益的经济行为。D C F 法，也就是净现值贴现方法，是传统的房地产项目价值的评估方法。其思想是将项目预期的现金流通过一定的贴现率贴现，将得到的现值与项目成本相比较。当净现值N P V 值为正时，执行项目；当净现值N P V 值为负时，放弃项目。D C F 方法认定投资者只能立即投资或者放弃。这个假设是不符合现实房地产市场的。现实中的房地产市场是一个风险大、不确定性强的市场，投资者能够选择是立即开发或是等待以后开发。由于D C F 方法不能估计出这种灵活性，没有考虑到项目投资的不确定性带来的益处，

2、往往导致对项目投资价值的低估，使投资者错过投资机会。房地产投资具有明显的期权性质，运用实物期权方法，能够更精确地评估项目投资价值。从期权角度看，投资项目价值=N P V+期权价值。=实物期杈的类塑实物期权(r e a lo p t i o n s)的概念最初是F h S t e w a r tM y e r s(1 9 7 7)提出的，是指企业有权利在未来某个时刻以一定价格取得或出售一项实物资产，所以实物秦婷向开理I 鼻薯：房地产业是我国国民经济的支柱产业，传统的D C F 方法已不再适合于评估房地产项目的价值。为了适应当前经济发展的需要，本文采用实物期权方法，通过对案例分析计算，说明了实物期

3、权方法对于房地产投资决策具有指导性作用。关键调：实物期权房地产投资金融期权定价资产的投资价值可以应用类似评估一般金融期权的方式来进行评估。同时又因为其标的物为实物资产，故将此性质的期权称为实物期权。实物期权是金融期权的延伸，它的标的资产为非金融资产。房地产开发具有明显的期权性质：投资者可以选择是否立即开发，可以选择最优开发时机与最优开发密度等。在房地产投资项目中，主要有以下几种实物期权：1 延迟投资期权。延迟投资期权是指投资者可以选择先不投资而等到以后某一时间投资的权利。由于房地产市场受很多风险因素的影响，具有很大的不确定性，如果立即投资可能会产生负的收益。投资者可以选择等待一段时间有利好消息

4、再进行投资。这时，能获得一个正的收益。2 分阶段投资期权。房地产市场风险和投资金额都很大，不适合一次性投入所有资金，投资者可以进行分阶段投资，根据市场需求变化，随时调整资金投入。当市场情况好时，加大投资金额，当市场情况糟糕时，缩减投资金额。3 扩张投资期权。房地产投资项目允许投资者根据前期投资情况，选择改变投资规模。如果比预期好，就适当扩张项目的投资规模，追加投资，获取更大的利润。4 转换期权。投资者可以根据市场的需要，在各种不同的房屋用途之间灵活转换。比如可以选择在商业用房、工业用房及居民住宅房之间进行转换，以便获取利益。5 放弃期权。投资者可以根据项目实际的运行情况，当投资项目收益为正时，

5、继续投资项目；当投资收益为负时，放弃投资项目，将资金投向其他更有价值的项目。6 收缩期权。当房地产投资项目因为各种市场因素影响，利润不符合预期时，开发商可以通过缩小投资项目规模，减少损失。三，实物期权的基本定价方法按照实物期权的思想，项目投资价值被认为是N P V 值加上一项灵活性期权价值，即项目价值=净现值(N P V)+期权价值，因此如何估计实物期权价值是非常关键的。但是值得注意的是，金融期权的定价目的是对各种衍生证券定价，而实物期权定价的目的是为了使投资者做出正确的投资决策。实物期权定价方法是从金融期权定价理论的基础上发展而来的。1 9 7 3 年，B l a c k 和S c h o

6、l e s 提出了经典的B l a c k 一总第3 4 3 期一4 1万方数据S c h o l e s 方程，形式如下：等+心鲁；+j 1。2 s 2 暑；一矿其中，f 为期权价值，s 为当前股票价格，r 为无风险利率，通过求解这个微分方程，我们得到不支付红利的欧式看涨期权定价公式，(s。t)一i s()一h 一(r”，()其中一一虫量=(二尘：!三二：三。a r t其中，x 是期权执行价格，T-t 是距期权到期日的时间。实物期权定价以B-S 方程为基础，因此实物期权的定价公式为：c(s，f)=P N“)一V e-r(r-t)似)其中d：塑：尘监：1g d r t吃=d I p 打j其中，

7、P 是投资项目未来现金流的净现值，V 是项目开发的成本。r 是无风险利率。四实证分析本例将通过对一个具体的房地产投资项目进行分析，说明实物期权方法如何指导投资者做出正确的投资决策。某房地产公司于2 0 0 4 年开发一座住宅楼，建设期为3 生g。从2 0 0 4 年到2 0 0 6年为房地产的建设期，各年初分别投资2 2 3 0，1 4 4 0，1 7 6 0。预计2 0 0 5 和2 0 0 6 年末产生收益，净现金流为2 1 6 0，4 1 8 5。假定市场波动率为3 5，无风险利率为5，判断这个项目是否值得投资。根据D C F 方法求得该项目净现值。现金折现率公式如下：删2 萋南一南其中

8、：n=2，i=1 0。I t 表示在t 时刻的现金流入量，o。表示在t 时刻的现金流出量。对于一期项目来说，它的折现净现金流入量为：胛K=(等+等)-(2：，。+等+百1 7 6 0)=-6 4 2 6 0净现金流入量小于零，说明此项目结束时，项目收益小于成本，表示该公司不应该投资该项目。若由于环境变化，可以延迟到两年后投资此项目。2 0 0 6 年到2 0 0 8 年，为该项目的建设期。各年度初分别投资3 0 3 0，2 4 6 0，3 3 9 0。预计2 0 0 7 和2 0 0 8 年末收益为5 0 2 0，5 9 8 0。假定资金折现率为1 0。那么2 0 0 6 年开始投资的二期项目

9、的净现金流为：胛=(詈+晋)一(等+等枷s。=-2 6 3 9 0计算结果表示，从长远利益看，应该投资这个项目。通过这个例子，可以看出，如果因为N P V 为负而放弃投资项目，就会失去了一次获利的机会。因此通过实物期权方法可以更好、更准确地计算出房地产项目的投资价值。-参考文献：1 姜礼尚：期权定价的数学模型和方法，高等教育出版社2 0 0 2 年版2 陈林、潘蜀健：房地产项目投资，中国建筑工业出版社2 0 0 3 年版3 唐建立陆龙坤：实物期权方法在房地产投资项目评估中的运用，重庆工学院学报2 0 0 2 年第1 6 期4 杨春鹏：实物期权及其应用，复旦大学出版社2 0 0 3 年版5 B1

10、a ckF SCh01esM ThePr iCe0 f0 P t i0 1 1 _ s8 n dC 0rP 0 f a teL ia b i l i t ies J o u r n a lo fP o l i t ic a lE c o n o m y，1 9 7 3，8 1 伽a y T u n e)mm-_-作者单位：西南财经大学所在地：成都市邮编：6 1 0 0 7 4责任编辑：成玉4 2 2 0 1 0 年第2 期万方数据实物期权方法在房地产项目投资决策中的应用实物期权方法在房地产项目投资决策中的应用作者：秦婷，向开理作者单位：西南财经大学,成都市,610074刊名：西南金融英文刊名：

11、SOUTHWEST FINANCE年，卷(期)：2010，(2)被引用次数：0次 参考文献(5条)参考文献(5条)1.姜礼尚:期权定价的数学模型和方法,高等教育出版社2002年版.2.陈林、潘蜀健:房地产项目投资,中国建筑工业出版社2003年版.3.唐建立、陆龙坤:实物期权方法在房地产投资项目评估中的运用,重庆工学院学报2002年第16期.4.杨春鹏:实物期权及其应用,复旦大学出版社2003年版.5.Black F,Scholes M.The Price of Options and CorPorate Li abilities.Journal of PoliticalEconomy,1973

12、,81(May-Tune).相似文献(10条)相似文献(10条)1.学位论文 李翠珍 实物期权思维方法在房地产投资中的应用 2006 实物期权作为一种新的思维方法，在逐步广泛地应用于投资决策、财务管理、价值评估等领域。与传统的投资决策方法和风险分析方法相比，实物期权思维方法能够改变不确定性的影响程度，增加投资决策的方案选择，充分地利用不确定性创造价值。它不仅是一种处理投资灵活性的技术方法，还是一种改变传统投资思维的有价值的工具，在房地产投资领域应用有很大的必要性和很好的应用前景。正是基于实物期权方法的合理性与先进性，本文建立了房地产投资中应用实物期权的方法体系，探讨了实物期权思维方法在政府地产

13、投资、房地产投资风险管理以及房地产项目开发中的应用。全文共分为五章。第一章，引言部分，首先论述了房地产业高风险、高投资收益率的投资特点，传统的投资决策方法以及传统的风险分析方法应用有其局限性，从而提出实物期权思维方法在房地产投资中的应用研究具有重要的现实意义，并对国内外实物期权在房地产投资领域中的发展做出综述，最后介绍了本文的研究内容及框架，第二章，首先介绍了实物期权的基本概念，特性及其定价模型，然后具体论述了房地产投资的分类和特点，并从多个角度阐述了房地产投资中的不确定性，接着详细分析论证了房地产投资具有期权的特征，并对实物期权在这个领域中应用的优势及范围做出归纳。第三章，首先论述了实物期权

14、的核心思想和房地产投资中存在的七种基本期权类型，然后为了在房地产投资中应用实物期权对投资项目进行了重新分类，最后建立了房地产投资中的实物期权方法体系，以期将实物期权和传统的投资决策方法更深入地结合起来，使实物期权“房地产化”。第四章，本章主要从不同的角度论证了房地产投资中实物期权的应用，首先是实物期权在政府地产投资中的应用，由于其投资主体身份和职能的双重性，所以从建立土地期权制度和设计创造期权两个方面来阐述实物期权的应用；接着，由于实物期权对传统风险管理思维方式提出变革，所以论述了实物期权角度的风险管理措施；最后，以保定市某一房地产开发项目作为案例，将建立的实物期权方法体系应用到其决策过程中。

15、最后，对本论文所做的主要研究工作进行总结，并指出了我国房地产投资决策者今后应用实物期权方法要注意的一些问题。2.期刊论文 曹容宁 基于实物期权的房地产投资决策分析-全国商情经济理论研究2006,(4)实物期权理论是金融期权理论在实物资产领域的延伸,它克服了传统决策理论中的一些缺陷,其中的二项式模型与连续型期权模型能较好地解决房地产投资决策中的延迟决策问题,为提高房地产投资决策科学性提供了理论基础.3.学位论文 张国生 实物期权在房地产投资中的应用研究 2004 实物期权分析方法是运用金融期权理论评价实物投资，项目管理以及战略决策的一种模式，它的潜力在于它能够捕捉弹性价值，并借助更多的信息来修改

16、和校正现实中的管理决策。房地产投资恰恰具有某些实物期权特征，投资规模大、开发经营期长，而且易受到政策性因素的影响，使房地产投资具有更大的不确定性，增加了决策的难度。现有的传统房地产投资决策方法(以NPV法为代表的DCF法)已暴露出难以避免的许多缺陷，重要的是，它无法解决不确定性环境下的房地产投资决策问题。将实物期权应用于房地产投资中，能够弥补传统评价方法的不足，充分考虑到项目实施过程中的不确定性因素，尽量避免决策失误。第一章，简要介绍了实物期权理论，包括定义、种类以及实物期权的定价方法，并重点介绍了布莱克-舒尔斯定价模型和二叉树定价模型，分析了期权发展到实物期权，各理论参数的重新识别和转化。第

17、二章，探讨了房地产投资中存在的不确定性，以及在不确定性条件下，传统评价方法的局限性：同时根据房地产投资中所具有的实物期权特征，提出了在房地产投资决策中引用实物期权的思维方式，并建立了实物期权方法的应用框架和计算思路。第三章，将实物期权理论应用到房地产投资中，对布莱克-舒尔斯定价模型进行修正；描述了现实房地产开发中存在的四种实物期权，从定性和定量的角度挖掘其中潜在的实物期权的价值，并为决策者提供了易操作的实物期权价值具体分析工具。第四章通过房地产开发的案例分析，以传统评价方法为基础，在不同的约束条件下，应用二叉树定价模型，重新计算项目价值和实物期权价值，并对不同评价方法得到结果进行比较，进而发现

18、实物期权价值的存在，为新的决策思维方式提供了量化的依据。第五章，综合阐明本文观点，同时指出实物期权方法在房地产投资应用中的一些制约因素。4.期刊论文 杨若晶.赵红梅.YANG Ruo-jing.ZHAO Hong-mei 房地产投资决策的实物期权方法-郑州航空工业管理学院学报2005,23(3)与传统房地产投资决策方法相比,实物期权方法考虑了房地产投资中的时间价值和管理柔性价值,是一种更为科学合理的评价方法.文章在对实物期权价值形成和房地产投资决策期权特性分析的基础上,用实物期权理论计算房地产投资中的等待期权价值,并通过案例分析说明其在实际决策中的应用.5.学位论文 潘长风 实物期权视角下的房

19、地产投资理论与应用研究 2006 自我国八十年代房地产业起步以来，房地产产业伴随城市的成长与发展、城市数量和规模的急剧增长，形成了现代房地产经济活动的客观条件，为房地产业提供了发展空间。近年来，房地产已经成为我国经济增长的引擎和支柱产业，我国房地产业蓬勃兴起，出现高速增长态势。然而我国房地产投资的研究历史较短，还处于比较初级阶段，大部分研究房地产都只从传统的投资分析方法出发，研究房地产投资主体的投资成本、收益、风险等，以及对房地产投资周期和一些宏观模型进行研究，然而房地产行业是一个涉及到各行各业的产业，其国家政策、环境变化、地区经济和文化影响大，存在很大的不确定性；另外随着我国市场经济的不断深

20、入推进，市场的竞争也将日趋激烈；如何利用现代投资理论、不确定性理论、期权博弈理论以及战略管理理论综合研究房地产投资决策和房地产企业战略管理是推进房地产投资决策理论和房地产企业战略管理研究一个很有意义的课题。它将指导和增强房地产企业的项目投资和战略投资的决策管理能力和企业竞争能力，以实现企业在市场竞争的环境中得以生存和发展，保障企业可持续稳定地增长。本文结合房地产业投资和经营的实践，回顾和研究了传统房地产投资决策理论，指出了传统房地产投资决策理论和方法的缺陷，并详细阐述了实物期权理论，探讨了在实物期权视角下的房地产投资决策架构和决策分析方法；本文还引入了期权博弈理论，探讨研究了房地产开发企业在竞

21、争环境下如何有效竞争，达到企业发展壮大的目的。最后探讨研究了房地产开发企业如何利用实物期权的战略思维观进行决策思考和战略投资，保障企业可持续发展。本文的主要创新点主要体现以下几个方面：首先，研究的角度新。以往大多数文献(尤其国内文献)，主要偏重于房地产项目的投资决策研究。本文从实物期权的角度和战略管理的角度开展房地产投资决策研究。不仅研究了具体项目的投资决策，而且从战略高度探讨研究房地产企业的战略投资决策。其次，研究范围宽。本文的房地产投资理论研究不仅阐述了传统的方法在房地产投资的应用，而且阐述了现代投资组合方法、实物期权决策方法、不确定性投资理论方法，竞争环境下房地产投资期权博弈决策方法；研

22、究探讨了实物期权视角下房地产企业的战略投资决策方法。再者，系统性强。本文不仅全面介绍了房地产投资的概念、框架和现状，而且系统介绍了现代投资理论工具和方法。不仅从理论上进行了重点的探讨，而且在应用中给出了解决问题的案例。不仅搭建了简单的项目决策架构，而且给出了系统性的复合投资决策架构。本文的研究对房地产投资企业进行投资决策和战略管理具有较好的指导意义。6.会议论文 谢俊明.陈世权 基于模糊实物期权的房地产投资决策 2008 分析了房地产投资的特性及实物期权模型的缺陷。实物期权模型认为未来现金流现值和投资成本是确定的。这是不符合实际的。因此，引入三角模糊数来表示这两个变量，结合实物期权理论构建模糊

23、实物期权决策模型，并通过实例验证该模型是有效的。7.学位论文 徐燕 基于“模糊实物期权”的房地产投资决策支持系统的研究与实现 2008 随着中国当前国民经济持续健康发展、城市化进程加快，房地产已成为我国经济增长的引擎和支柱产业。然而，房地产投资面临着极大的不确定性，蕴含着巨大的风险，需要合理适用的决策方法及决策支持系统。实物期权方法能量化不确定性带来的价值，找到项目本身蕴涵的战略机会价值，已取得丰硕的理论成果。但现有的定价模型采用精确值描述不确定情况下的决策者预估，违背了专家知识模糊性，与实际不符。以不确定环境下的房地产投资决策支持系统为研究对象，以模糊数学理论、实物期权理论为主要理论基础，针

24、对专家知识项目投资成本和项目价值预期估计值的模糊性，引入梯形模糊数建立了房地产单个和复合模糊实物期权定价模型(即决策模型)，由此定量分析与识别了项目中蕴含的机会价值与管理柔性价值，并进行了实证分析。同时，利用SQL Server Analysis Service做为数据平台、VisualStudioNET做为开发平台，以数据仓库的概念理论为指导，探讨了基于模糊实物期权定价模型并采用数据仓库技术的房地产投资决策支持系统的项目需求分析、系统设计、数据库概念模型设计等相关实施步骤，构建了房地产投资数据仓库，并进行了OLAP数据分析。最后，以分析结果为基础，实现了房地产模糊实物期权定价模型，并向决策者

25、提供多方位信息支持。概括来说，做了以下工作：引入梯形模糊数描述投资项目预期价值与成本的专家知识预估，推导建立了房地产单个和复合模糊实物期权定价模型，形成决策模型。采用Microsoft SQL Server 2000 Analysis Services，以VisualStudioNET为开发平台，构建房地产投资数据仓库，进行了OLAP数据分析，实现了基于模糊实物期权的房地产投资决策支持系统。8.学位论文 孙芳亮 基于实物期权方法的房地产投资评价研究 2007 房地产开发项目评价是房地产开发投资中的重要环节，评价结果是影响项目可行性的关键因素。由于房地产开发的特点及我国房地产行业的现状，传统房地

26、产开发投资评价方法并不能对房地产开发项目价值做出合理的评价。它忽视了房地产开发项目包含的柔性价值、延迟价值和战略价值，然而实物期权理论有效地克服了这些障碍，为合理评价房地产开发项目提供了可靠依据及方法。本文从传统评价方法的假设不符合实际情况出发，介绍了实物期权理论的发展，分析了实物期权方法与传统评价方法对比的优势，确定了房地产开发投资三阶段的实物期权类型及定价方法，提出了适用于房地产开发项目的实物期权应用框架，最后着重对延迟开发期权和增长期权进行了案例分析，验证了实物期权方法在实际房地产开发项目中应用的有效性。总结本文研究内容，研究成果概括如下：（1）运用分类对比法，将实物期权方法与各种传统评

27、价方法进行了全面比较，提出实物期权方法不是对传统评价方法的简单否定，而是在对房地产开发项目进行传统评价的基础上考察项目所包含的实物期权价值。（2）构造出房地产开发投资的实物期权应用框架，制定了与各种实物期权相对应的决策规则，运用该决策规则将为房地产开发企业提供更加合理的指导。（3）采用模型分析法建立了延迟开发期权的三叉树模型和增长期权定价模型。通过将这些模型应用于具体的案例分析中，讨论了三叉树模型较二叉树模型更加准确及由此带来的项目增值。9.期刊论文 宗江.Zong Jiang 实物期权在房地产投资估价中的应用-价值工程2007,26(11)与传统的投资决策方法相比,实物期权方法不仅考虑到房地

28、产投资的不确定性带来的风险,还体现了其柔性管理和战略投资的价值.介绍了实物期权理论的概念与分类,将实物期权理论引入房地产投资估价中,并通过等待期权实例分析说明了其在实际中的应用.10.学位论文 崔晏 实物期权博弈模型及其在房地产投资中的应用 2005 本论文的目的在于应用实物期权博弈理论方法分析了存在竞争条件下的不确定性投资决策的问题,建立一个适合房地产业投资分析的实物期权博弈模型.基于此目的,本论文的结构作如下安排:第一部分为绪论;第二部分为介绍传统的投资分析理论.第三部分为实物期权博弈理论框架,对目前已知的实物期权博弈理论评价模型和方法进行简单的归纳和总结,并提出实物期权博弈理论存在潜在影响的重要方面以及对这几个方面进行完善的方法,也是本文的创新点之一;第四部分为竞争环境下房地产投资的实物期权博弈模型的建立,确定用于实证分析部分的模型、方式及方法;第五部分为竞争环境下房地产投资的实物期权博弈实例分析,也是本文的重点,对于一个房地产投资项目两个阶段投资的模拟分析,得出两个不同的有竞争性的投资者在可能出现的不同情况,所应采取的不同最优策略;第六部分是本文的结论和建议部分.本文链接：http:/