电力行业2021年报&2022Q1财报总结.docx

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1、1.1、行情回顾：跑赢大盘2021年上证指数涨幅为4.8%,电力板块整体涨跌幅为58.27%,跑赢大盘，位 居A股各板块第四。2022年前四个月A股各板块普遍下跌，上证指数跌幅为 16.28%,电力板块涨跌幅为-15.79%,跑赢大盘，位居A股各板块第十七。%0080604020100806040201心与富 案第唱冬MS 妙麟新橱MS 隼1ms 以用小MS 醉堀医祜MS 憾餐极水荔 某球太MS 噂稻圉荔 剪事H堀MS 舞董 卷四用以MS 案太流MS H料整园MS MN裒收MS 41 tb*MS4率军垦S was 0*s 噫心冠代MS 4率&堀MS辎 MS图1 ： 2021年电力板块涨跌幅58

2、.27，位居A股各板块第四（申万行业分类，20211231收盘）(15.79)(15.79)H料回MS tbtfMS 事林太需 4小鎏呈S 4率为堀MS 举董 出鬟 剪摹H舜MS 盘期塔MSS 醯堀二帆MS 音撇MS 案刑霜圉荔 W晨K委荔 仪*舞 案卷唱*MS 噫超帕MS 案案需叙荔 眼金械*MS 41 舞W期乐MS 会羹 队冢穴窈位- 单403020100-10-20-30图2 ： 2022年前四个月电力板块涨跌幅15.79，位居A股各板块第十七（申万行业分类，20220429收盘）归母净利润（考虑减值桢失） 归母净利润（不考虑减值桢失） 亿元222222OOOOOO-xkJO67890O

3、SS 3RS SR0Z SA0Z OROZ 30ZS 80ZS zgzs oaoz 名 6OZ EO6OZ ZO6OZ O6OZ 38OZ S8OZ zsoz O8OZ 名 zoz szoz zsoz ozoz燃煤本钱大涨+大额减值损失拖累火电板块2021年全年业绩，2022Q1已环比转亏为盈。2021年，在燃煤本钱大涨背景下，火电板块全年亏损416亿元，2020 年行业盈利451亿元。2021年国电电力、华电国际等公司由于火电/热电机组关 停等原因计提了大额减值损失，假设不考虑资产+信用减值损失，那么2021年火电 行业亏损292亿元。2022Q1火电板块实现归母净利润11.3亿元，2021

4、04为 437亿元（不考虑减值损失），环比转正为盈，一是因为燃煤本钱在煤价监管趋 严背景下边际回落，二是燃煤上网电价涨幅放开至20%,进一步理顺了燃煤成 本的传导机制。图19 ：2021年火电板块亏损292亿元（不考虑减值图20 2022Q1火电板块归母净利润环比转正至11.3损失）损失）亿元（不考虑减值损失）受燃煤本钱大涨影响，2021年火电板块毛利率大幅下滑至1.4%,其中，2021Q4 毛利率下降至-15.6%,但2022Q1已回升至6.4%。一毛利率25% 122. 6%20% -18. 6%15.9%13. 3%15% -.6%6%OSS 15.6WR0Z 7SRS S&S O&S

5、S8S 38S S88 O8S 36OZ 86OZ S6OZ O6OZ 38OZ 38OZ ZSOZ 58OZ 3a 3ZOZ ZSOZ JOZOZ图21 : 2021年火电板块毛利率下降至1.4%,（注：华润电力和中国电力使用EBIT利润率）图21 : 2021年火电板块毛利率下降至1.4%,（注：华润电力和中国电力使用EBIT利润率）图22 : 2022Q1火电板块毛利率恢复至6.4%受业绩大幅亏损以及存货同比大增126% （增加电煤库存）影响，2021年火电 板块经营性净现金流大幅下降至418亿元，经营性净现金流/收入仅4%,远低 于2020年的23.3%；资产负债率同比提升6.5pct

6、至69.3%。但值得注意的是，行业资产负债率大幅上涨背景下，财务费用率仍相对平稳，2021Q3-2022Q1行业财务费用率保持在4.3%44%。我们认为可能与疫情背景 下相对宽松的融资环境有关。以华润电力为例，其2021年资金本钱为3.25%, 同比下降0.39pcto图23 2021年火电板块经营性净现金流/收入大幅下列图24 : 2021年火电板块存货同比大增125.9%降至4%一存货（亿元）Y0Y一存货（亿元）Y0Y上下图25 ：2021年火电板块资产负债率同比提升6.5pct 图26 ：火电板块财务费用率近三个季度保持在4.4%至 69.3%69 3%T一财务费用率3% -T-资产负债

7、率68.4%67. 9%20222 20212 2。21 20218 20201 -2。2。04 202。 2020S 20202 229S 20198 ,229S ,20192 ,22804 228S 228Q2 20182 201704 ,227Q3 227S-20QS 然1%0%62.创2.2、个股：全国性以及沿海火电企业盈利能力更强收入端，2021年，在全社会用电量增速达10.3%的背景下，火电行业23个标的中，22个实现了正增长，收入增速中位数为25.6%。2022Q1火电行业22个 标的实现了正增长，收入增速中位数为26.7%。一2021年收入（亿元）一同比增速0025002000

8、150010005000-堀瞭新 孤黛鉴艳 为堀费率 -,殳堀舞南 ，堀嘱*堀嘿翳 堀盥帐 ，令盥赛备 SS ，心堀区务 公堀蜂 公堀会发 公堀黑小 ，堀婀嘤* ，股国W需 *殳堀堀囱00O令/嘿* 附型 令盟刁力 夬袈鎏M 丑堀噤小 为堀爽必 /整会艳 为堀划雨 W袈阴线 史密袈雪 SS 令盥黎* 殳堀瑞依 堀堂川 虫城提案 里回堀新 堀婀邂* 堀堀回 苣回袈造图27 : 2021年火电行业标的收入同比增速图28 ： 2022Q1火电行业标的收入同比增速利润端，受燃煤本钱大幅上涨影响，火电行业标的基本出现了亏损，其中，全国 性大型火电企业亏损面最大。从度电净利来看，全国性大型火电企业以及沿海

9、地 方性火电企业度电净利高于内陆地方性火电企业。我们认为原因或有二，一是沿 海地区燃煤上网电价普遍高于内陆，二是沿海地区经济兴旺，市场化程度更高, 2021年10月国家发改委出台将燃煤发电市场交易价格涨跌幅放开至20%的政 策时，沿海地区的落地执行或更快。从具体标的来看，除拥有充足自产煤的内蒙华电，申能股份、江苏国信、浙江电 力等拥有煤炭销售业务/新能源业务有效对冲了火电业务亏损。国电电力火电分 部2021年度电净利为0011元/千瓦时，在火电标的中盈利能力较强，这可能 是因为国电电力与中国神华同属国家能源集团，有利于保障国电电力煤炭供应 （中国神华拥有国电电力旗下火电业务核心子公司北京国电4

10、2.5%股权）。SS 期洱KK 照型槃 长堀划朱塔挈 SS 冬孤架繁 长“袈麦 共和尚7 欠堀袈鬻 s si 盥划瑞他 (卸X)殳堀回* SS 堀啜需 长堀袈恨(堀X)欠糊堀回 (制*)殳堀震斜 和锲嘤乂 在回袈注为堀婚洱 盥舞赛他 父堀瑞依(堀乂) 为堀屋於 欠堀赛松 冬童姿女(堀X)欠堀回甘 堀架檄* 后和仲 生国袈需 堀堂7(堀X)小堀堀回 定回堀需 为堀会赛 SS 冬盟要备,各公司公告，（注：火电分部公司度电净利二火电业务净利润/火电发电量）2022Q1受益于煤价边际改善以及燃煤电价上涨，火电行业标的亏损面环比大幅 改善。火电行业23个标的中，14个标的已实现盈利（局部原因是因为其他业

11、务 盈利覆盖了火电业务亏损）。展望二季度，在煤炭增产增供叠加煤价强监管约束下，我们看好后续煤价下行+煤炭长协覆盖率提高，火电企业业绩有望进一步改 善。 202104旧母净利涧（亿元，不考虑喊值撷失）15 -2021Q4归母净利润（亿元,考虑减值损失） 2022Q1也母净利润（亿元，不考虑减值损失）-45为堀堀回 为堀盥案 在回以新 以新H-E: 0S 为堀袈依 令姿瑞徐 为堀盥雪 为堀卷7 父堀於平 大袈曲线 为堀划瓯 於袈掂M 令盥袈* 阐里曜 我堀瞭造 理案快* 曹用赛艇 令盟必也5 0-53S 应必噬 冬孤盥 冬盟会也 a 欠堀噤瞪 於瑞常金 SS 欠堀整帐 (堀费7 (堀堀回 总堀衰案

12、 任回堀泄 *整搬火 20 -0 -20-800020T T T从经营性净现金流来看，虽然火电行业标的均因燃煤本钱大涨增加存货，导致经 营性净现金流普遍出现较大幅度下降,但全国性大型火电企业以及煤炭资源丰富的地方性火电企业现金流管控能力较强，其经营性净现金流2021年降幅绝对额/2020年经营性净现金流均普遍小于行业中位数。图33 ： 2021年火电砸射胸绻善隆厚琬漆流亿元）堀需殳堀堀回 冬盥瑞在 冬盥潞* 费袈宪M 堀锲堡* 及堀烫7 曲回瑞造 冬盥T也 (堀瑞帧 及堀瑞案 费瑞 盥裳瑞陋 把画照H 近回堀嘱 父堀瞭需堀需殳堀堀回 冬盥瑞在 冬盥潞* 费袈宪M 堀锲堡* 及堀烫7 曲回瑞造

13、冬盥T也 (堀瑞帧 及堀瑞案 费瑞 盥裳瑞陋 把画照H 近回堀嘱 父堀瞭需WIND, （2021年经营性净现金流降幅绝对额=2020年经营性净现金流2021年经营性净现金流）图35 ：2021年火电行业标的存货同比增速中位数为图34 : 2021年火电行业标的存货存货/总资产19 16 14 口，2大6%5%4%3%2%1%32021年存货（亿元）432530 v附里黎 ，我却骡案 甘解欠 ，长却会恨 ，欠却坦曲 SS ，我却堪理 我却创减 伞梃赛装 毫区会当 驳回我时 ，央闻会盘 a r依解横7 SS 欠磔黑挈7362 61604020008060402001111SS 堀新 为制袈理 (堀

14、於率 SS 闸隼 公堀婚环 令盥架在 公制横耳 8 为以翌帐 为制总和 SS 0以堀回 SS99%3、绿电：集中式电站运营商表现强劲，Q1风况同比下降影响业绩3.1、 行业：全年净利润同比+42%装机量快速增长拉动绿电板块业绩快速增长。2021年，绿电板块主要标的合计装机量为89.4GW（不含分布式光伏标的），同比增长23.0%,其中，风电64.9GW, 光伏24.5GW。在装机量快速增长的拉动下,2021年绿电板块行业实现收入1142 亿元,同比增长30.6%,实现归母净利润196亿元，同比增长41.7%； 2022Q1 实现收入265亿元，同比增长22.1%,实现归母净利润67亿元，同比增

15、长23.1 %。图36 ： 2021年绿电行业主要标的装机量风电(GW)光伏(GW)合计(GW) -龙源电力23.71.224.87.8%三峡能源14.38.422.739.9%大唐新能源12.01.113.17.0%吉电股份2.94.37.222.6%太阳能6.16.152.3%节能风电5.25.243.9%中广核新能源3.81.15.023.1%金开新能0.92.33.162.8%江苏新能1.30.11.432.2%中闽能源0.90.00.913.3%合计64.924.589.423.0%各公司公告,收入（亿元）YOY300 -250 -200 -150 -100 -50 -0 -图37

16、： 2021年绿电板块收入同比增长30.6%图38 ： 2022Q1绿电板块收入同比增长22.1%，（注：季度数据未包含港股公司大唐新能源和中广核新能源，下同）% % , 50403020100%2022Q1 2020420218 2021820221 2020Q4 202003 2028220281 204 9Q4204 9Q3归母净利润（亿元） YOY6780 -70 -60 50 -40 -30 20 -10 -0 -图39 ：2021年绿电板块归母净利润同比增长41.7%图40 2022Q1绿电板块归母净利润同比增长23.1%， ，光伏组件价格上涨+业务结构因素拖累绿电板块毛利率。20

17、21年，绿电板块毛利率39.2%,同比下降2.1 pct,主要是因为晶科科技分布式光伏业务组件价格上 涨、中广核新能源气电业务亏损、太阳能低毛利的电池片业务收入同比增速超100%（2021年毛利率仅1.76%）,假设剔除上述公司 那么绿电板块毛利率为40.7%，同比下降1.0pct，相对平稳。2022Q1绿电板块毛利率34.0%,同比下降7.9pct,主要是因为风电业务可利用 小时数下降等。分子板块来看，2021年光伏和风电板块涨幅分别为79.7%、107%,高于电力板 块整体；2022年前四个月，水电板块跌幅为3.4%,低于电力板块，防御属性明 显。2022Q1 20204 20203 20

18、218 2021Q1 214 20283 20282 2020al图41 : 2021年绿电板块毛利率同比下降2.1pct图42 : 2022Q1绿电板块毛利率同比下降,（注：大唐新能源和中广 核新能源使用EBIT利润率）T-资产负债率图43 ：2021年绿电板块资产负债率同比下降0.7pctT一财务费用率图44 :2021年绿电板块财务费用率同比下降1.0pct,（注：季度数据未包含港股公司大唐新能源和中广核新能源，下同）2021年，绿电板块财务费用率11.4%,同比下降1.0pct,主要是因为资产负债 率同比下降0.7pct,以及融资本钱下降。由于新能源电站持续建设需要大额资本开 支，以及

19、电站投产后可持续稳定的贡献现金流，绿电板块资产负债率保持在60%以 上。3.2、 个股2021年和2022Q1业绩总结2021年：集中式电站运营商收入增速均高于20%收入端，2021年，绿电板块15个标的均实现了收入正增长，其中，除分布式光 伏企业晶科科技、芯能科技收入增速处于0-10%外，主营集中式风电/光伏电站运营的绿电标的收入增速均高于20%（银星能源电力运营业务收入增速21.4%,风机设备制造业务负增长拖累公司整体增速）。图46 ： 2021年绿电板块标的收入同比增速图45 ： 2021年绿电板块标的收入%20婴案案唱郸索栽物赛裾辕以费翟度安，黑袈袭虫* 殳堀於於 伞孤以柳袈星*3孱辜

20、* H ,瑞军氏鼻 ，奏潞密帮、外 2021年收入（亿元）132116ho400350300250200150100500於翌剜瞭 於嘤S* 羽掂辕a 袈裾*阚 髭席凡麦羽史*裳翌本苹1G 於袈幄便依 令离堀杷 焚瑞挈N利润端，2021年，绿电板块15个标的中，13个标的实现了归母净利润的正增 长；7个标的实现了毛利率的同比提升。其中，晶科科技受光伏组件价格大幅上 涨导致利润率下滑。 2021年归母净利润（亿元）64 56晶科科技 吉电股份 中广核新能源 太陌能 节能风电 龙源电力 中网能源 芯能科技 三峡能源 浙江新能 江苏新能 银星能源 嘉法新能 O%-51 於要喝啜 1 邺市瑞青2 -3

21、4袈本帏乂 4-邺*唱 4(要送卡电 5 -冬鼓期桐5q翌指a麦7 .於赛里如 8JU盥指嗷 8 国要希 12工要* 18w翌掂次 依费望承N706050403020100图48 ： 2021年绿电板块标的归母净利润同比增速图47 : 2021年绿电板块标的归母净利润图50 ： 2021年绿电板块标的毛利率同比变化图49 ： 2021年绿电板块标的毛利率t-2021年毛利率同比变化% %O 81%64702468 - - - 2021年毛利率60% 58% 56% 55% 55%llllh泊太阳能中广核新能源 大唐新能源 晶科科技 中闽能源 龙源电力 吉电股份 金开新能 三峡能源 假设汀即能

22、节能风电 银星能源 芯能科技 嘉泽斯能 江苏新能令盥堀桐 爽瑞那么堪 费提装耋* SS 哭夸荡 密W会将 赛裾H赛 爽翌承川 娱旄出律 赛裾木超 费瑞星曾322、2022Q1 ：风况同比下降影响风电运营商业绩2022Q1绿电板块13个标的中，8个标的实现了收入和归母净利润正增长，5个 标的实现了毛利率的提升。其中，受风资源同比变差等影响，龙源电力、江苏新 能、银星能源风电机组利用小时数下降，导致利润率下降。三峡能源和浙江新能业绩最为亮眼，其中，浙江新能主要是因为2021年收购了较多风电、光伏和水 电资产，2022Q1发电量受益低基数导致大幅增长。120 n104 2022Q1收入（亿元）140

23、%,一 118%100-A-2022Q1收入同比增速晶科科技 根星能源 A泽新能 太阳能 江苏新能 龙源电力 吉电股份 节能风电 芯能科技 中闵能源 三峡能源 金开新能 浙江新能图51 ： 2022Q1绿电板块标的收入图52 : 2022Q1绿电板块标的收入同比增速120%753%100% -80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% T-2022Q1归母净利泗同七增速100%72% 67%41%13%晶科科技 芯能科技 银星能源 金开新能 江苏新能 嘉泽新能 浙江新能 太阳能 中闵能源 吉电股份 节能风电 龙源电力 三块能源银星能源 晶科科技 江苏新死 龙源业力 太阳能 吉电股

24、份 芯能科技 金开好能 节能风电 中闽能源 三峡能源 嘉洋新能 J浙江新能 0%-8图53 ： 2022Q1绿电板块标的归母净利润（亿元）图53 ： 2022Q1绿电板块标的归母净利润（亿元）图54 : 2022Q1绿电板块标的归母净利润同比增速图56 ： 2022Q1绿电板块标的毛利率同比变化图56 ： 2022Q1绿电板块标的毛利率同比变化吉电股份 银星能源 晶科科技 龙源电力 芯能科技 太阳能 江苏新能 浙江新能 金开新能 嘉泽新能 节能风电 三块能源 中阅能源银星能源 江苏新能 龙源电力 金开新能 w电股份 节能风电 嘉泽新能 芯能科技 三块能源 中闽能源 晶科科技 太阳能-浙江新能

25、% %2025- -水电：行业盈利稳定，来水转丰拉动营收4J、行业：2021年来水偏枯削弱业绩，2022Q1来水转丰拉动营收回暖2021年来水偏枯削弱业绩，2022Q1来水转丰拉动营收回暖。2021年水电板块（可比公司口径，后同）营业收入1539亿元，同比增加5.36%,净利润415.60 亿元，同比下降7.45%； 2022年Q1重点流域来水普遍偏丰，叠加水电电价持 续上行，板块实现营收349.74亿元，同比大幅增加18.38%,净利润68.74亿图57 :水电行业营业收入元，同比增长629%。一营业收入（亿元）一营业收入同比增长率（）WIND、图58 ：水电行业归母净利润 净利润（亿元）一

26、净利润同比增长率（%） 净利润（亿元）一净利润同比增长率（%）WIND、毛利方面，2021年水电板块毛利率43.48%, 2022年Q1,水电板块毛利率37.77%,环比季节性下滑5.72个百分点。图59 :水电行业毛利率3636605550454035ETZZ0Z 6TLz 0ZETLZ0Z 6T88 ETOZa6T6SZET6OZ 6TB5ZETBOZ 6 Tz5ZETZOZ 6T9SZET9OZ 6 工5ZETgoz 30WIND、4.2、个股：2021年和2022Q1业绩总结421、2021年：来水偏枯影响业绩营收层面，2021全年，受来水偏枯导致发电量下滑影响，在水电板块7个可比 标

27、的中有4个标的实现营收正增长，同比增长率中位数为4.93%,其中湖北能 源营收增速最高，到达32.87%；利润层面，仅有华能水电1个标的实现净利润正增长，原因是2021年公司综合 电价显著提升抵消电量下滑影响，水电板块净利润同比增长率中位数为-4.81%。景江电力0T&电力潮北能舞季给水电超UK电力 A通电力川垓他也WIND、WIND、毛利率层面，水电板块毛利率中值为41.91%,毛利率同比变动中值为-4.61%, 其中黔源电力、华能水电2个公司实现毛利率同比正增长。图62 :水电个股2021年毛利率图63 ：水电个股2021年毛利同比变化WIND、WIND、与WIND 一致预测数据相比，6个

28、分析师覆盖的标的中，有2个标的营收超预 期，其他标的小幅低于一致预测值但偏差不大；净利润方面那么均略低于预期，其 中国投电力与预测值偏差较大的原因在于煤价上行拖累业绩。区间涨跌幅（总市值加权平均）63.2 -SW风力发电 437.SW光伏发电 -SW水力发电SW火力发电 J-40单位：% 区间涨跌幅（总市值加权平均）107.0120SW风力发电SW光伏发电SW水力发电SW火力发电图3 : 2021年电力子板块全年行情比照图4 : 2022年前四个月电力子板块全年行情比照、2021年报&2022年一季报总结根据申万行业分类，我们选取了电力行业45个标的进行分析，其中包括火电标 的23个、绿电标的

29、15个、水电标的7个。-图-5-:-电力板块主要标的十单位一:一亿元一）火电2021年收入绿电2021年收入水电2021年收入华能国际2046龙源电力372长江电力556国电电力1682三峡能源j155国投电力437华电国际1044吉电股份J1321湖北能源226大唐发电1034大唐新能源116华能水电202华润电力891中广核新能源110桂冠电力84浙能电力711太阳能j70黔源电力20粤电力A442晶科科技37川投能源13中国电力347节能风电J35上海电力306浙江新能129江苏国信280金开新能J19申能股份253江苏新能J19京能电力222中闽能源15皖能电力r 2io嘉泽新能14内

30、蒙华电r 189银星能源14晋控电力1153芯能科技14建投能源150长源电力122豫能控股r no华银电力96宝新能源94金山股份66穗恒运A39赣能股份27 2021实际*利源C亿元）覆调值（亿元）700 -i加1实除*收（亿元） 覆调但（隹元）激江电力 国技电力 甥北鱼豫 华皓*电械意力 ih（力300餐江电力WIND、WIND、注：WIND预测数据截至2021年12月31日。、2022Q1 ：来水同比偏丰，业绩普遍回暖营收层面2022年Q1,来水同比偏丰带动营收回暖，在水电板块7个可比标的 中有6个标的实现营收同比正增长，同比增长率中位数为20.10%,川投能源营 收同比下降系2021

31、年底仁宗海大坝渗漏治理未蓄水导致；利润层面，4个标的实现净利润增长，净利润增长率中位数为9.34%；毛利方面；2个标的实现毛利率同比正增长，毛利率变动中位数为301 %。图66 ：水电个股2022年Q1营收图67 :水电个股2022年Q1营收增速T-2022D1看收同比增速（T-2022D1看收同比增速（WIND、WIND、WIND、WIND、图70 ：水电个股2022年Q1毛利率图71 :水电个股2022年Q1毛利同比变化WIND、WIND、5、投资建议行业方面，在煤炭增产增供叠加煤价强监管约束下，火电企业二季度业绩有望改电股份、金开新能、节能风电、太阳能、中闽能源、中广核新能源；核电运营龙

32、善，维持行业“推荐”评级。 国际、国电电力、华电国际、 股份、大唐发电、中国电力;个股方面，建议关注有望盈利改善的火电标的华能上海电力、福能股份、华润电力、粤电力A、中能绿电优质标的三峡能源、龙源电力、广宇开展、吉头中国核电；水电优质标的长江电力、国投电力、川投能源、华能水电。魂国海证券SFAl AND SFCIIRITIFP重点关注公司及盈利预测重点公司代码股票名称2022-04-29EPS2022E2023EPE投资评级股价202120212022E2023E600011.SH华能国际7.30-0.790.520.63-9.2414.0411.59买入600795.SH国电电力3.02-0

33、.110.310.42-27.719.907.23买入600021 .SH上海电力8.92-0.770.881.23-11.5410.117.23未评级001289.SZ龙源电力20.740.770.931.1127.1022.2818.69未评级600027.SH华电国际3.75-0.610.400.47-6.159.387.98买入600905.SH三峡能源5.820.230.280.3425.5420.5717.12买入000875.SZ吉电股份6.310.170.360.4837.1217.6913.02未评级000537.SZ广宇开展11.05-0.730.991.24-15.141

34、1.218.93未评级600821 .SH金开新能5.710.290.480.7519.6911.967.62未评级601985.SH中国核电7.130.460.630.6815.5011.2410.56买入Wind资讯，（注：未评级企业盈利预测取自万得一致预期）6、风险提不用电需求下滑；装机量不及预期；来水偏枯；重点关注公司业绩改善不如预期;政策变动风险；电价大幅下滑；燃煤价格持续大幅上涨。2021年板块收入快速增长，2022Q1火电增速最快。2021年电力板块实现收入12895亿元，同比增加23.7%,较2019年复合增速为10.5%,其中，绿电板块 收入同比增速最快，达30.6%, CA

35、GR 2=19%o 2022Q1电力板块实现收入 3,311.2亿元，同比增加26.8%,其中，火电板块同比增速最快，达28%,我们 认为可能是因为燃煤电价上涨，以及社会用电量需求的稳健增长。OSOZ WHZS SW0Z OAOZ 380Z 30Z0Z zgzoz oaoz 36OZ EO6OZ图7 : 2022Q1电力板块收入同比增长26.8%钮020年 2019年 M2021Q1图9 ： 2022Q1电力子板块收入增速比照2021年燃煤本钱大涨拖累业绩，2022Q1已转亏为盈。2021电力板块年实现归母净利润195.9亿元，同比下降81.1%,主要是因为燃煤本钱大涨导致火电板块 亏损416

36、亿元。随着燃煤电价放开以及燃煤价格监管趋严，2022Q1火电板块归 母净利润环比转亏为盈，达11.3亿元（2021Q4为490亿元），拉动电力板块归 母净利润环比提升至147亿元。2021年燃煤本钱大涨拖累业绩，2022Q1已转亏为盈。2021电力板块年实现归母净利润195.9亿元，同比下降81.1%,主要是因为燃煤本钱大涨导致火电板块 亏损416亿元。随着燃煤电价放开以及燃煤价格监管趋严，2022Q1火电板块归 母净利润环比转亏为盈，达11.3亿元（2021Q4为490亿元），拉动电力板块归 母净利润环比提升至147亿元。1200 1000 -800 -600 -400 -200 -0 -归

37、母净利润（亿元） 一同比增速 40%如， 0%- -20%-40%- -60%- -80% TOO, 2017 2018 2019 2020 2021一归母净利润（亿元）一同比增速5ZZ0Z S&OZ S&02 SROZ OROZ图10 ：2021年电力板块归母净利润同比下降81.1%图11 ： 2022Q1电力板块归母净利润同比下降34% 2021年归母净利润 202。年归母净利润YOY-7.5%434400 -200 -200 -400 -426火电YOY+41.7%416 W196 138-600 M2021Q1火电绿电水电绿:电水电图12 : 2021年电力子板块归母净利润比照（亿元）

38、图13 ： 2022Q1电力子板块归母净利润增速比照图14 : 2022Q1电力板块整体毛利率环比提升至12%电力行业毛利率同比变化2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 202101 2021Q2 202103 2021Q4 2022Q1（注：港股标的用EBIT代替毛利统计）2、火电：煤价大涨拖累业绩，2022Q1环比转亏为2.1、行业：煤价大涨拖累业绩，2022Q1环比改善明显经济恢复+转型新能源电力运营商打造新增长极，收入快速增长。2021年，我国 经济全面恢复，火电板块实现收入10525亿元，同比增长26.0%,较2019年复 合增速为10.

39、7%。2022Q1火电行业实现收入2697亿元，同比增长28.5%,高 增速原因或有二，一是本期全社会用电量保持稳健，同比增速为5.0%；二是多 数火电企业正逐步转型新能源电力运营商，新能源板块贡献较高增速。图15 ： 2021年火电板块收入同比增长26.0%osa sAa sAa osa soza 380Z soza ooza 36OZ 36OZ S6OZ O6OZ 38OZ 38OZ ZO8OZ 58OZ szoz 3ZOZ Z2OZ ozoz图16 ： 2022Q1火电板块收入同比增长28.5%,（注：季度数据未包含港股公司华润电力和中国电力，下同）以17 : 2021年嫂赞施轴S能猫般收入占比2sx I22. 58%20% -15%图18 ： 2021年火电企业新能源业务保持较高增速10%10%5.50%5.94%20211231港元兑人民币汇率0.8176换算而来，下同）