白酒行业研究简报.pdf

《白酒行业研究简报.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《白酒行业研究简报.pdf（11页珍藏版）》请在淘文阁 - 分享文档赚钱的网站上搜索。

1、 敬请参阅最后一页之特别声明 1 行业研究简报行业研究简报 未来春季将成为行业最困难时期 投资要点投资要点?分析白酒行业近几年各项指标来，均创出历史最好水平，我们判断市场向老名酒和地产优势名酒倾斜的趋势不会变，未来这一两年将会随着经济减速，白酒以及高档酒增速也将趋缓，特别是历史数据显示白酒产量增速与财政收入增速相关性较大，但我们认为优势企业将继续领跑行业。?从目前行业各项指标来分析，白酒行业及企业并未受到经济减速的影响，但目前白酒渠道以及价格体系各种现状，使得我们得出结论白酒行业正越来越受到经济减速的影响，明年春节前后将是企业相对最困难时期。?对于白酒行业发展而言，我们认为所有企业都得益行业高

2、速增长的时候已经过去，本次经济减速的影响对优势企业是挑战与机遇并存的好时机，前几年这些白酒企业在品牌打造以及利润上都做了储备，大家也分享了蛋糕增大的快乐时光，但从现在开始大家就开始进行争抢蛋糕的阶段，我们判断优势企业的盈利能力会下降，但优势企业仍将在竞争中保持较好领先优势，不同企业抵御严寒的方式也不一样，如茅台将依靠较为刚性的公款消费，1573 则依靠较有力的渠道推进能力力争将负面影响降到最低限度，而五粮液则依靠多年的品牌影响力来力争销量增涨。但明年的业绩增长将在今年的高基数的基础上，无疑对所有白酒企业均是一种挑战。?从目前我们对白酒企业跟踪情况来分析，还很难对春季前后各公司销量负面影响作出精

3、准判断，如果我们判断春节前后出现较市场更为悲观的销售困难，资本市场将会又出现一次情绪渲泄过程。如果考虑到白酒企业估值已达到动态 2008 年 18 倍市盈率、2009 年 15 倍市盈率以及平均可达到3%的分红收益率的话，我们判断白酒企业长期投资价值开始出现，维持对白酒行业的增持评级。持有增持增持 减持白酒行业白酒行业白酒行业研究简报白酒行业研究简报 2008 年 11 月 11 日 331953197319931911319071112080204080506080728081024国金行业沪深300 陈钢陈钢(8621)61038215 联系人：赵莉(8621)61038257 中国上海黄

4、浦区中山南路 969 号谷泰滨江大厦 15A 层（200011）市场数据市场数据 行业优化平均市盈率 49.00市场优化平均市盈率 20.60国金白酒指数 4265.06沪深 300 指数 1801.67上证指数 1874.80深证成指 6127.12中小板指数 2160.54相关报告相关报告 1 品牌打造仍然是影响白酒 企 业的核心要 素，2008.9.25 此文档仅供南方基金管理有限公司使用维持增持评级白酒行业研究简报 敬请参阅最后一页之特别声明 2白酒行业增速预计将减缓白酒行业增速预计将减缓?分析白酒行业近几年各项指标来，均创出历史最好水平，我们判断市场向老名酒和地产优势名酒倾斜的趋势不

5、会变，未来这一两年将会随着经济减速，白酒以及高档酒增速也将趋缓，特别是历史数据显示白酒产量增速与财政收入增速相关性较大，但我们认为优势企业将继续领跑行业。?从目前行业各项指标来分析，白酒行业及企业并未受到经济减速的影响，但目前白酒渠道以及价格体系各种现状，使得我们得出结论白酒行业正越来越受到经济减速的影响，明年春节前后将是企业相对最困难时期。图表图表1：近几年白酒产量增速逐年增加：近几年白酒产量增速逐年增加 图表图表2：白酒月度产量累计数据：白酒月度产量累计数据 01002003004005006007008009001978年1980年1982年1984年1986年1988年1990年199

6、2年1994年1996年1998年2000年2002年2004年2006年2008年9月-30-20-1001020304050白酒产量（万吨）同比%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.002月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月0.005.0010.0015.0020.0025.002006年白酒产量累计（万千升）2007年白酒产量累计（万千升）2008年白酒产量累计（万千升）2006年白酒产量累计同比%2007年白酒产量累计同比%2008年白酒产量累计同比%来源：国金证券研究所 图表图表3：白酒制造企业个数也在增加：白酒制造企业个数也在增加

7、 图表图表4：全国亏损企业个数保持平稳：全国亏损企业个数保持平稳 02004006008001000120014002003-2-12003-7-12003-12-12004-5-12004-10-12005-3-12005-8-12006-1-12006-6-12006-11-12007-4-12007-9-12008-2-12008-7-1全国白酒制造企业个数 0501001502002503003502003-2-12003-5-12003-8-12003-11-12004-2-12004-5-12004-8-12004-11-12005-2-12005-5-12005-8-12005-

8、11-12006-2-12006-5-12006-8-12006-11-12007-2-12007-5-12007-8-12007-11-12008-2-12008-5-12008-8-1全国白酒制造亏损企业个数来源：国金证券研究所 图表图表5：白酒销售收入保持增长：白酒销售收入保持增长 图表图表6：白酒销售费用逐年增加：白酒销售费用逐年增加 白酒制造产品销售收入(百万元)0200004000060000800001000001200002002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年8月0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0

9、0销售收入（百万元）销售收入累计同比增长%白酒制造产品销售费用(百万元)0200040006000800010000120002002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年8月0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.00白酒制造产品销售费用(百万元)白酒制造产品销售费用累计同比增长%来源：国金证券研究所 维持增持评级白酒行业研究简报 敬请参阅最后一页之特别声明 3图表图表7：利润总额增长很快：利润总额增长很快 图表图表8：白酒行业管理费用增长也很快：白酒行业管理费用增长也很快 白酒制造利润总额(百万元)0200040006000

10、8000100001200014000160002002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年8月0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.00白酒制造利润总额(百万元)白酒制造利润总额累计同比增长%白酒制造管理费用(百万元)010002000300040005000600070002002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年8月0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.00白酒制造管理费用(百万元)白酒制造管理费用累计同比增长%来源：国金证券研究所 图表图表9：白酒产成品

11、增长较快：白酒产成品增长较快 图表图表10：白酒是酒精饮料中提价最多的：白酒是酒精饮料中提价最多的 白酒制造产成品(百万元)0200040006000800010000120002002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年8月-5.000.005.0010.0015.0020.0025.00白酒制造产成品(百万元)白酒制造产成品累计同比增长%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0001999200020012002200320042005200620072008年1-8月05001,0001,5002,0002,5003,00

12、03,5004,000白酒葡萄酒黄酒啤酒来源：国金证券研究所 图表图表11：酒精饮料行业前三名企业占行业收入的比例：酒精饮料行业前三名企业占行业收入的比例 图表图表12：白酒前三名企业利润占比：白酒前三名企业利润占比 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%白酒黄酒啤酒葡萄酒前三位企业其他企业 57%43%前三位企业其他企业来源：国金证券研究所 维持增持评级白酒行业研究简报 敬请参阅最后一页之特别声明 4图表图表13：白酒产量增速与财政收入相关较高：白酒产量增速与财政收入相关较高-20.00%-10.0

13、0%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%2002200320042005200620072008年9月白酒产量增速财政收入增速来源：国金证券研究所 白酒类上市公司认为自身能解决所面临着的困难白酒类上市公司认为自身能解决所面临着的困难?在 2008 年秋季糖酒会上，上市公司各方面人员特别是高管已经提到经济减速对白酒行业的影响，这比我们九月份组织白酒企业联合调研时的口气发生了变化。当然，职位越低其认为销售所受到影响就越小，这与其接触面和所关注问题的视角有很大关系。?我们分析白酒主要上市公司三季度报的数据，我们可以发现各主要上市公司各项指标的增长已经开始受到影响，但增长速度仍然

14、保持较高增长，同时各家企业所表现出来的影响也是不一样的。图表图表14：水井坊主营业务收入及净利润同比增长：水井坊主营业务收入及净利润同比增长?图表图表15：五粮液主营业务收入及净利润同比增长：五粮液主营业务收入及净利润同比增长 0200400600800100012002004Q320042005Q320052006Q320062007Q320072008Q3-200.00%-150.00%-100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%主营业务收入(百万元)营业利润(百万元)净利润(百万元)主营业务收入同比营业利润同比净利润同比 010002000300040

15、0050006000700080002003Q3 2003 2004Q3 2004 2005Q3 2005 2006Q3 2006 2007Q3 2007 2008Q3-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%主营业务收入(百万元)营业利润(百万元)净利润(百万元)主营业务收入同比营业利润同比净利润同比来源：国金证券研究所 维持增持评级白酒行业研究简报 敬请参阅最后一页之特别声明 5图表图表16：山西汾酒主营业务收入及净利润同比增长：山西汾酒主营业务收入及净利润同比增长 图表图表17：泸州老窖主营业务收入及净利润同比增长：泸州老窖主营业务收

16、入及净利润同比增长 02004006008001000120014001600180020002003Q3 2003 2004Q3 2004 2005Q3 2005 2006Q3 2006 2007Q3 2007 2008Q3-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%主营业务收入(百万元)营业利润(百万元)净利润(百万元)主营业务收入同比营业利润同比净利润同比 05001000150020002500300035002003Q3 2003 2004Q3 2004 2005Q32005 2006Q3 2006 2007Q3 2007 2008Q3-100.00

17、%0.00%100.00%200.00%300.00%400.00%500.00%600.00%700.00%主营业务收入(百万元)营业利润(百万元)净利润(百万元)主营业务收入同比营业利润同比净利润同比来源：国金证券研究所 图表图表18：贵州茅台主营业务收入及净利润同比增长：贵州茅台主营业务收入及净利润同比增长 0100020003000400050006000700080002003Q320032004Q320042005Q320052006Q320062007Q320072008Q30.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%主营业务收入(百万元

18、)营业利润(百万元)净利润(百万元)主营业务收入同比营业利润同比净利润同比来源：国金证券研究所 五粮液五粮液?公司目前的策略非常明确，在保持一定的“五粮液”销量的前提下，维持并提高“五粮液”产品的销售价格，以进一步提升品牌的高档形象，我们判断公司控量保价策略在近一两年仍将延续。因此，目前公司也提出来，特别是针对经销商要求其珍惜有限的“五粮液”酒及其品牌，不要仅满足于卖掉酒，更是要做到从“卖掉酒”向“卖好酒”的转变。?公司也提出来了要力保产品质量，这次三鹿奶粉事件也给优势企业带来了机会，公司要着力打造一批代表公司形象的专卖店，同时要加强团购力度，寻求在党政军群体的销量的突破。?同时，公司领导仍然

19、看重中、低价酒的销售，利用“五粮液”的销售渠道，加大“9+8”的发展，但这一块，公司一直没有拿出行之有效地办法来推动此事。?公司也在多种场合表达了逐步减少与进出口公司关联交易的意愿，这一举措对提升公司业绩有着积极的影响。?从我们与经销商交流以及了解商超、百货等渠道时我们可以发现，目前五粮液量控制的比较紧，这将使得五粮液销量较去年有 15%左右的下降，五粮液的前期提价有些仓促，而且许多经销商钱已付但货未发，这就使得公司价格体系管理面临着极大挑战。我们判断公司目前将遇到自 2003 年以来又一次巨大的挑战。贵州茅台贵州茅台 维持增持评级白酒行业研究简报 敬请参阅最后一页之特别声明 6?目前 53

20、度贵州茅台酒，仍处于热销之中，使得公司一直在加大对系列酒以及低度茅台酒的推广力度。回顾公司发展历史，在 1989 年前后受到当时政治环境的影响，1998 年时受到东南亚金融危机的影响，对公司销售带来较大负面影响。?公司方面表示本次金融风暴对公司的影响还看不太清楚，但影响是肯定存的，但公司认为自身存在的优势如供给量以及目前市场缺货的情况，会使得公司在本次危机影响最小。?但从我们所了解的情况，目前茅台的销量也由去年同期的供不应求转变为有消费需求就能满足且一批价格在往下掉，目前许多地方的一批在 570-600 元左右，我们判断经济减速会使得公司因为资产大幅升值所带来的消费增量大幅缩水。?对于提价以及

21、明年的销量判断，公司方面对于这两个方面并没有明确说法，但我们判断从目前的态势来分析，公司不提价反更有利于经销商得益巩固、稳定价格体系以及品牌形象塑造，我们判断公司未来将通过团购等手段将实际出厂价提高至略高于五粮液和 1573 的可能性较大。泸州老窖泸州老窖?公司方面认为，白酒消费将会受到经济减速的影响，但是没有大家所想象这么严重，目前国内中产阶级已经开始壮大，本次影响要较 1989 年那次小的多。本次村土地改革，农村土地流转后会增加农民收入，低档白酒的销量可能会有所增长。?公司明确表示目前白酒行业已经过了 2005 年以后的量价齐升、市场不断扩大的时期，目前已经进入彼此争抢蛋糕的时期，公司可以

22、通过增加市场份额来保证公司未来业绩增长。?公司认为国窖 1573 在整个高档白酒的占比还非常小，品牌还处于成长期，国窖 1573 在达到 3000 吨之后就要依靠产品结构调整提升盈利能力，公司可通过加大 60 度 1573 的推广力度，并加大推广定制酒等特殊渠道的高档酒，这些高档酒销量的增长会减少普通国窖 1573 的销售压力，提高产品的提价空间，有利于整体 1573 产品价格的上升。?近一两年公司加大了对特曲的销售宣传力度，公司的最终目标是做到销量2 万吨出厂价 200 元/瓶，公司判断明年将实现量、价齐升。公司目前仍在对特曲进行提价。?低档酒销量增加，明年头曲有望快速增长，公司在中西部地区

23、的销量会上升，公司也专门组建了博大销售公司，主要目的是为了销售中低端产品。?目前白酒在各地区之间发展不平衡，可挖潜空间较大。四川仍然是公司的重点市场，灾区进入重建后，四川的投资增加，将有利于国窖 1573 的销售；北京市场也是公司一增长点，销售收入约为 2 亿，国窖 1573 在北京上升势头很猛，还处于提升期，销量有望继续增加，而且北京是公司定制酒的主要市场；东北市场因正处于发展期，公司特曲、头曲在东西销售还不错。湖南、湖北、云南、贵州市场仍然有较大提升空间。?泸州市国资方面也表示未来 2 年可能没有减持计划，未来五年减持不超过5%，并有希望公司承诺高分红的想法。山西汾酒山西汾酒?公司三季度报

24、较好，7 月份销售收入同比增加了 5000 万，8 月份增长了6000 万，9 月份增长 1 亿，三季度单季的收入利润都高于预期，前三季度利润同比增长 20.21%。汾酒集团前三季度销售收入已经完成了 25 亿元，完成了全年计划 34.5 亿的 72%。?公司方面表示将继续压缩产品数量，梳理产品价格体系，目前产品品种已压缩至 90 多种。维持增持评级白酒行业研究简报 敬请参阅最后一页之特别声明 7?公司目前也正在完善以地级市为单位的产品代理制度，公司设立了山西、东北以及竹叶青事业部等 9 大营销大区，并设立了省内外产品中心库 14 个，这有利于对经销商的管理和解决配送过程中的假酒事件。?对于公

25、司产品的透明度低、工商联和开发产品较多等问题，公司将通过提高省内产品价格和产品省内外分开运作等手段来解决。?公司品牌战略将按如下计划进行：汾酒，将逐步减少简装汾酒，向上发展20、30、50 年陈汾酒；加大保健酒营销力度，特别是竹叶青的发展，价格分布在 200、100、50 元三个档次，并增加小容量产品；杏花村，主要面向中低档消费群体。?我们判断公司在前期如此大的整合力度下取得较优异成绩，实属不易，但我们认为公司核心问题包括治理结构以及体制等没有出现改变之前，在一两个人的强力推进下的改革，其成效地持续性是值得我们持续跟踪的。从非厂商因素来分析从非厂商因素来分析?从我们与经销商交流情况来分析，越是

26、南边的经销商感受到的经济对销量影响越大，高档酒受到影响要大于低档酒，对于经销商规模而言，越是大的经销商其感受到经济减速对其影响就越大。?从目前来看，经销商认为明年春节将会受到影响，但其悲观程度要弱于其下游商超百货渠道。这主要是因为经销商目前还存在着一定的价差，茅台目前价差仍然是最大的，同时五粮液和泸州老窖价差仍存在，但目前与消费者直接接触的商超和百货以及餐馆渠道也明显感觉到消费减速的负面影响，同时许多货实际上就压在这些渠道当中，因此，未来春节前后消费需求下降超出预期的话，这会使得许多各个环节为了加速资金周转而降价出货的可能性加大。?从目前我们所了解到情况是，主要白酒都已经出现增长速度变慢，包括

27、张裕等葡萄酒以及王朝葡萄酒也存在这一问题，红酒在许多地方 30-40 元/瓶销量要远好于 70-80 元/瓶的酒。?从目前我们所掌握的情况来分析，2008 年贵州茅台的销量增速应该是在5%左右，泸州老窖的销量如果算上对经销商的支持量，完成 3000 吨已成定局，五粮液一直在进行控量保价政策使得其销量应该较去年有 15%的下降，水井坊的销量我们预计有 10-20%的销量下降。白酒行业的净利润增速有可能低于 30%以下。图表图表19：五粮液渠道：五粮液渠道 图表图表20：泸州老窖渠道：泸州老窖渠道 15%45%40%团购餐饮商超 5%70%25%团购餐饮商超来源：国金证券研究所 维持增持评级白酒行

28、业研究简报 敬请参阅最后一页之特别声明 8图表图表21：茅台渠道分布图：茅台渠道分布图 图表图表22：贵州茅台销售主要区域分布：贵州茅台销售主要区域分布 15%30%20%35%专卖店党政军企业集团经销商 22%9%9%8%5%4%4%4%4%3%3%3%22%贵州河南北京山东广东江苏天津广西河北四川浙江上海其它来源：国金证券研究所 图表图表23：主要酒精饮料毛利率数据：主要酒精饮料毛利率数据 图表图表24：白酒吨酒价格上涨最快：白酒吨酒价格上涨最快 25.00%27.00%29.00%31.00%33.00%35.00%37.00%39.00%41.00%43.00%白酒啤酒黄酒葡萄酒200

29、3年2004年2005年2006年2007年2008-05-31 00.511.522.533.51999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年200620072008年 5月00.050.10.150.20.250.3白酒葡萄酒黄酒啤酒来源：国金证券研究所 图表图表25：茅台酒历年出厂价、提价幅度以及零售价：茅台酒历年出厂价、提价幅度以及零售价 提价时间 高度酒（元/瓶）提价幅度（元/瓶）零售价(元/瓶）价差（）低度酒（元/瓶）提价幅度（元/瓶）2001 年 8 月 10 日218 40 268 22.94%148 20 2003 年 10 月 1 日268 50 3

30、28 22.39%198 50 2006 年 10 月 308 40 458 48.70%228 30 2007 年 3 月 358 50 618 72.63%258 30 2008 年 1 月 439 81 698 59.00%298 40 来源：国金证券研究所 维持增持评级白酒行业研究简报 敬请参阅最后一页之特别声明 9图表图表26：茅台高度酒近年出厂价和零售价对比：茅台高度酒近年出厂价和零售价对比 图表图表27：茅台高低度提价图：茅台高低度提价图 010020030040050060070080020022003200420052006200720080.00%10.00%20.00%3

31、0.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%出厂价零售价价格差%10015020025030035040045050020012003200620072008元/瓶高度酒低度酒 来源：国金证券研究所 图表图表28：1573价格及提价幅度价格及提价幅度 图表图表29：五粮液历年出厂价及幅度：五粮液历年出厂价及幅度 0501001502002503003504004505002002年2003年2004年2005年2006年2月2007年2月2008年初2008年800.020.040.060.080.10.120.140.16价格增速 05010015020025030

32、03504004505002001年底2003年9月2005年初2006年1月2006年7月2007年2月2007年10月2008年8月0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%出厂价格提价幅度来源：国金证券研究所 图表图表30：名酒历年来的价格名酒历年来的价格 图表图表31：目前全国主要城市白酒的终端价格：目前全国主要城市白酒的终端价格 010020030040050060070080019881989199519981999200020012002200320042005200620072008五粮液茅台剑南春 01002003004005

33、006007008002007年 5月2007年 6月2007年 7月2007年 8月2007年 9月2007年 10月2007年 11月2007年 12月2008年 1月2008年 2月2008年 3月2008年 4月2008年 5月2008年 6月2008年 7月2008年 8月2008年 9月52度五粮液53度茅台52度水井坊52度剑南春52度国窖1573泸特来源：国金证券研究所 我们的结论是什么我们的结论是什么?对于白酒行业发展而言，我们认为所有企业都得益行业高速增长的时候已经过去，本次经济减速的影响对优势企业是挑战与机遇并存的好时机，前几年这些白酒企业在品牌打造以及利润上都做了储备，

34、大家也分享了蛋糕维持增持评级白酒行业研究简报 敬请参阅最后一页之特别声明 10增大的快乐时光，但从现在开始大家就开始进行争抢蛋糕的阶段，我们判断优势企业的盈利能力会下降，但优势企业仍将在竞争中保持较好领先优势，不同企业抵御严寒的方式也不一样，如茅台将依靠较为刚性的公款消费，1573 则依靠较有力的渠道推进能力力争将负面影响降到最低限度，而五粮液则依靠多年的品牌影响力来力争销量增涨。但明年的业绩增长将在今年的高基数的基础上，无疑对所有白酒企业均是一种挑战。?从目前我们对白酒企业跟踪情况来分析，还很难对春季前后各公司销量负面影响作出精准判断，如果我们判断春节前后出现较市场更为悲观的销售困难，资本市

35、场将会又出现一次情绪渲泄过程。如果考虑到白酒企业估值已达今年 18 倍市盈率、2009 年 15 倍市盈率和可达到 3%的分红收益率的话，我们判断白酒企业长期投资价值开始出现，维持对白酒行业的增持评级。维持增持评级白酒行业研究简报 敬请参阅最后一页之特别声明 11 公司投资评级的说明：公司投资评级的说明：强买：预期未来 612 个月内上涨幅度在 20%以上；买入：预期未来 612 个月内上涨幅度在 10%20%；持有：预期未来 612 个月内变动幅度在-10%10%；减持：预期未来 612 个月内下跌幅度在 10%20%；卖出：预期未来 612 个月内下跌幅度在 20%以上。行业投资评级的说明

36、：行业投资评级的说明：增持：预期未来 36 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 5%以上；持有：预期未来 36 个月内该行业变动幅度相对大盘在-5%5%；减持：预期未来 36 个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。首页三类投资建议图标中反色表示为本次建议，箭头方向表示从上次的建议类型调整为本次的建议类型。优化市盈率计算的说明：优化市盈率计算的说明：行业优化平均市盈率中，在扣除行业内所有亏损股票后，过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年股票净利润总和相除，预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除。市场优化平均市盈率中，在扣除沪深市场所有亏损股票后，过往年度计算方法

37、为当年年末收盘总市值与当年股票净利润总和相除，预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除。特别声明：特别声明：本报告版权归“国金证券研究所”所有，未经事先书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“国金证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。本报告基于我公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但我公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。报告中的信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，我公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。在法律允许的情况下，我公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。