投资主体类摘要及点评-投资主体类（B类）9457.docx

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1、深圳证券交易所所第六届会员单位位与基金公司司优秀研究成果果摘要和点评评投资主体类一等奖开放条件下中国国券商盈利模模式研究国信证券有限责责任公司 何诚颖 陈东胜从2001年下下半年开始，我我国证券市场场行情持续低低迷。20002年，整个个证券市场发发行速度放缓缓，券商承销销收入减少；自营业务在在持续低迷不不振的市场行行情中，赢利利能力大打折折扣；券商最最大的利润来来源交易佣金金的大幅度下下调，更是雪雪上加霜。由由于缺乏有效效的避险和赢赢利手段，券券商的经营和和资产状况急急剧恶化，22002年证证券行业出现现了前所未有有的全行业大大面积亏损，全全行业亏损额额为37亿元元，而20003年前三季季度全

2、行业累累计亏损额已已达到34亿亿元，券商的的发展面临严严重的生死考考验。于是，面对新兴兴加转轨的市市场形势，以以及加入WTTO后国外证证券公司的竞竞争，我国券券商如何因应应市场需要，摆摆脱对经纪业业务的过度依依赖，积极学学习国外券商商的优秀经营营模式，全面面重构新盈利利模式是全行行业共同关注注的问题。论论文从实证分分析的角度为为券商盈利模模式的选择提提供一个思路路。首先，作者研究究了国外知名名券商盈利模模式选择的背背景因素和特特点，了解了了他们在佣金金制度改革后后的盈利模式式变化趋势，为为我国券商盈盈利模式的选选择提供参考考。然后，作作者分析了我我国券商盈利利模式发展的的历程，探讨讨了当前券商

3、商盈利结构与与国际券商的的不同，通过过中外券商业业务结构和盈盈利模式的对对比分析，得得出当前券商商的盈利模式式特点，并以以管理学模型型进行归类。同同时，以实证证分析将目前前我国券商盈盈利模式基本本分为三类：以中国国际际金融公司为为代表的优势势业务模式、以以中信证券有有限公司为代代表业务创新新模式和中小小券商普遍采采用的传统业业务模式。文文中以数据详详细论述了这这些模式的主主要优缺点、发发展趋势和理理论模型意义义，为下一步步论述打下基基础。在第四部分，作作者探讨了我我国券商盈利利模式的发展展方向和目标标。先是分析析了我国券商商盈利模式选选择的制度背背景和经营环环境，其次对对当前我国券券商盈利模式

4、式进行总结分分析，再次推推论出我国券券商利润模式式的发展趋势势，然后从制制度变迁、理理论模型、业业务拓展等角角度分析券商商盈利模式的的发展方向。最最后以大量的的券商业务结结构数据，利利用数学模型型推导出券商商盈利结构的的最优模型，可可用于券商盈盈利模式的构构建。第五部分是全文文的结论。作作者认为，目目前券商盈利利模式的特点点：一是基本本还依靠经纪纪业务佣金和和保证金利息息收入；二是是全力发展专专项特色业务务也能成为盈盈利大户；三三是原先盈利利的主要来源源主动投资资成为经营风风险的主要来来源；四是以以提供专业咨咨询服务的其其他业务成为为券商新的利利润增长点。原原先以量为主主的旧盈利模模式已经不能

5、能适应新时期期的要求，市市场已经过粗粗放式的发展展阶段，进入入技术创新和和质量取胜的的新时期。券券商必须与时时俱进，积极极发展以服务务为核心的新新盈利模式。在在当前的经营营环境中，券券商应尽量使使自身业务结结构满足x-4.64+6.9*aa +4.44*b，其中中，x为得分取0.2265，a为手续费所所占比重，bb为自营收入入所占比重。二等奖中国股票市场机机构投资者羊羊群行为的实实证研究海通证券股份有有限公司 袁克 陈陈浩现代金融理论是是建立在市场场参与者完全全理性和有效效市场假说基基础之上的。但但近几十年来来的世界金融融实践发现，各各国金融市场场经常表现出出基本经济变变量无法解释释的过渡波动

6、动和脆弱性、股股票收益分布布的厚尾特性性等特点。为为此，国外许许多经济学家家转而从金融融市场的微观观结构的角度度运用羊群行行为理论来解解释上述问题题。在我国，羊群行行为一直对证证券市场产生生着重大影响响。但是对于于那些相对理理性和成熟的的机构投资者者而言，其是是否存在羊群群行为，程度度如何，这些些问题一直没没有一个清晰晰准确的答案案。为此，论论文采用了LLakoniishok et all.在1992年提提出的LSVV检验方法，羊羊群行为程度度衡量指标为为，作者在此此基础上，还还采用了Weermerss（1999）提提出了另外两两个指标：买买方羊群行为为指标和卖方方羊群行为指指标。检验采用的原

7、始始数据均来自自上海和深圳圳证券交易所所网站公布的的所有证券投投资基金的季季度投资组合合报告，数据据采样期间为为1999年1季度到20003年2季度。论文文按照在季度度参与股票买买卖的基金数数目多少将所所有股票-季度样本分分为三类：积积极程度较低低（参与交易易的基金数目目少于10家）、积积极程度中等等（参与交易易的基金数目目大于等于110家，少于于20家）、积积极程度较高高（参与交易易的基金数目目大于等于220家），然然后分别检验验每一类别的的基金间羊群群行为程度。应应用经典的LLSV方法，作作者对中国证证券市场投资资基金之间的的羊群行为进进行了全面系系统的检验。论文首先回顾了了羊群行为理理论

8、的发展经经历，并对经经典的检验方方法LSSV方法进行行了理论说明明，在此基础础上，论文对对中国证券投投资基金的羊羊群行为进行行了实证检验验。并对中国国与美国机构构投资者的羊羊群行为进行行了对比。根根据实证研究究以及国际比比较研究，作作者认为，我我国的证券投投资基金确实实存在一定程程度的羊群行行为，并具有有自身的一些些特点。随后后，论文分析析了我国证券券投资基金产产生羊群行为为的原因，并并尝试性的提提出了一些前前瞻性的建议议。论文的主要结论论为：（1）从整体检检验来看，投投资基金间存存在显著的羊羊群行为，并并且投资基金金在卖出股票票时的羊群行行为要强于买买入股票时的的羊群行为。（2）从股票历历史

9、收益分类类检验来看，相相比交易历史史收益率一般般的股票，投投资基金在买买卖历史收益益率极端的股股票时羊群行行为要更显著著，并且基金金在交易历史史收益率好的的股票时，其其羊群行为程程度要重于交交易历史收益益率差的股票票。这说明投投资基金存在在追涨杀跌的的倾向，且追追涨倾向要强强于杀跌。此此外，投资基基金更倾向于于羊群买入（byu in herd）历史收益率好的股票和羊群卖出（sale in herd）历史收益率差的股票。（3）从股票流流通股规模检检验来看，投投资基金在交交易所有规模模的股票时均均表现出较显显著的羊群行行为，而且随随着股票流通通股规模的变变小，基金间间的羊群行为为程度呈上升升趋势。

10、这表表明，以基金金为代表的机机构投资者同同样表现出对对小盘股的青青睐。我们认认为，原因有有两方面：第第一，市场投投机和机构投投资者的不完完全理性造成成小规模股票票更容易受到到追捧；第二二，相对于大大规模股票，关关于小规模股股票的市场信信息通常较少少，因此机构构投资者在决决定买入或卖卖出小规模股股票时，往往往不是基于自自身信息和分分析，而更容容易倾向于模模仿其他投资资者行为。（4）从基金参参与程度检验验来看，基金金间的羊群行行为程度与基基金参与的积积极程度之间间没有显著的的规律性。除除了基金在交交易积极时表表现出显著的的卖方羊群行行为外，其他他均找不到变变化规律。（5）中国股市市机构投资者者之间

11、的羊群群行为程度要要比美国股市市更为严重。我我国证券市场场发展时间短短，存在着诸诸多不完善的的地方。随着着市场的不断断成熟，监管管水平的不断断提高，以及及投资者投资资理念的不断断变化，机构构投资者的羊羊群行为也必必将逐渐减轻轻。证券投资基金投投资行为对市市场影响研究究申银万国证券股股份有限公司司 徐徐妍 林捷捷 裘孝锋锋论文从定性分析析和实证检验验两方面的角角度，对证券券投资基金投投资行为对市市场所产生的的影响问题进进行研究。在在与市场发展展的密切关联联下，我国基基金对于市场场的影响力正正在不断显现现，特别在22003年基基金投资行为为与市场变动动之间形成明明显的共振效效应。分析结结果表明，基

12、基金的行为特特征体现出较较强的一致性性，其投资指指向将越来越越影响到市场场的变动方向向；整体而言言，基金投资资行为对市场场的影响是正正面的，包括括推动市场的的价值投资方方向，促进市市场波动性下下降，以及维维护流通股股股东利益等。但但同时也必须须认识到基金金巨大的资金金进出对股价价进而对市场场可能产生的的非正面影响响。管理层对对于基金投资资行为的监控控和引导，应应该更多的从从自下而上市市场的角度考考虑，在加强强法律法规建建设予以规范范的同时，加加强市场制度度建设鼓励基基金市场化创创新行为的发发挥。论文从四部分对对证券投资基基金投资行为为对市场影响响进行详细阐阐述。第一部分，论述述证券投资基基金对

13、市场产产生影响的基基础，作者认认为基金在组组织结构，投投资管理，以以及制度规范范等方面严格格统一的制度度构成，以及及不断壮大的的资产规模，是是基金对市场场产生强大影影响力的重要要基础。第二部分，具体体分析证券投投资基金行为为对市场影响响力的表现，首首先从基金投投资行为的历历史表现来看看，其与市场场状况密切关关联；其次随随着基金的发发展壮大，对对市场的影响响力也不断体体现，这在我我国20033年的市场中中得到比较明明显的反映，基基金成为市场场中最受关注注的机构投资资人。第三部分，采用用实证检验的的方法，对基基金投资行为为对市场的影影响作用进行行定量化的分分析，作者发发现在操作策策略上，基金金整体

14、呈现正正反馈的效应应，但倾向于于买入过去表表现好的股票票，不倾向于于卖出过去表表现差的股票票，即采取高高买高卖的策策略。基金呈呈现出比较显显著的羊群效效应，其中对对于规模较小小股票的羊群群效应表现的的更为显著。基基金持有比例例的变化与股股票波动性之之间存在显著著的联系，在在2002年年前两者呈现现正向关系，而而在20022年后两者呈呈现负向关系系，即20002年后基金金持有比例的的增加降低了了股票的波动动。在强势市市场中，基金金持有比例变变动与股票波波动性之间可可能存在某种种正向联系；而在弱势市市场中，两者者之间可能存存在某种负向向联系。实证证检验的结果果，通过作者者对基金经理理所进行了一一项

15、问卷调查查中，也得到到比较一致的的反映。第四部分，对上上述分析结果果进行总结，作作者提出了一一些建议。从从理论解释，实实践表现以及及实证研究各各个方面，都都说明基金群群体的投资指指向将越来越越影响到市场场的变动方向向，对市场的的分析必须考考虑到对基金金投资行为的的分析。基于于基金对市场场整体所产生生的正面影响响，作者认为为大规模发展展基金，对于于完善市场投投资人结构，提提升资源利用用效率，促进进市场发展和和成熟都是很很有意义的；但同时有必必要监控基金金投资行为对对于市场可能能产生的非正正面影响，在在开放式基金金日益成为基基金主流的情情况下，可以以考虑给予基基金短期性的的融资帮助，以以抵消由于申

16、申购赎回导致致基金资金大大幅波动对市市场的不良影影响。此外基基金作为市场场化的主体，其其投资行为也也是最终体现现市场化利益益的行为，管管理层对于其其投资行为的的监控和引导导，应该更多多的从自下而而上市场的角角度考虑，加加强市场制度度建设的同时时鼓励基金市市场化创新行行为的发挥。三等奖基于资本充足性性的证券公司司风险监管东方证券有限责责任公司 冯玉明明 施红梅梅 梁宇峰峰对证券公司的资资本充足性要要求是各国证证券监管部门门在证券公司司风险监管实实践中普遍采采用的基本制制度。中国证证监会主席尚尚福林在20003年8月月12日举行行的证券公司司规范发展座座谈会上强调调，在对国内内证券公司进进行监管时

17、也也要“建立以净资资本为核心的的风险监管和和评价体系”。但从既有的制制度来看，尽尽管中国证监监会自20000年9月以以来也陆续制制定了相应的的制度，但相相关规定在风风险调整方法法、不同类别别资产的折扣扣比率设定和和风险综合管管理等方面还还存在一些可可以改进之处处。论文首先介绍了了国际证监会会组织和美国国、日本、英英国等国家的的证券管理当当局对证券公公司资本充足足性规定的基基本框架以及及它们在计算算证券头寸风风险的资本计计提量时所采采用的综合法法、积木法和和简单投资组组合法等各种种方法，并把把中国证监会会的相关规定定与之进行了了比较分析。可可以发现，在在对证券公司司资本充足要要求的总体框框架方面

18、，中中国证监会的的规定与美国国证监会的原原始方案有相相似性，但二二者又有一定定差异，这主主要表现在对对用来计算最最低净资本要要求的对外负负债认定范围围的不同，论论文认为，在在这一点上，美美国的规定更更科学一些；而在净资本本的具体计算算方面，国内内的规定则与与纯粹的综合合法最相近，在在对国内市场场的风险特征征进行分析后后，论文认为为，现行的规规定是基本符符合国内市场场的实际情况况的；但现行行规定中，对对证券公司所所持有的证券券是按照成本本来计算其价价值的作法并并不科学，论论文的实证研研究也证明了了这一点。随后，论文利用用压力测试方方法，对净资资本计算过程程中最关键的的部分对证券公公司所持有价价证

19、券的资本本计提比例的的规定是否合合理进行了研研究。结果表表明，现行规定中对对股票、基金金证券的资本本计提比例不不足以保证绝绝大多数券商商能防范市场场出现极端不不利局面时的的风险。而且且，现行规定定也没有考虑虑证券公司会会集中持有某某一证券，特特别是持有单单一证券的价价值占到其净净资本的相当当比例时的资资本计提比例例做出特别规规定。在国际比较与实实证研究的基基础上，论文文进而对完善善我国证券公公司资本充足足性的相关规规定提出了一一些建议。这这包括在按对对外负债比率率计算对证券券公司的最低低净资本要求求时，可以允允许将那些有有足够抵押物物做担保的债债务全部从总总负债中扣减减；在计算净净资本时，应应

20、要求证券公公司按照市价价而不是成本本价计算其所所持有的有价价证券应以反反映证券的真真实价值；降降低对股票、基基金证券的折折扣比例，同同时，要根据据不同股票的的流动性和风风险特征而给给与不同的折折扣比例；对对债券特别是是企业债券应应进行更详细细的分类并赋赋予不同的折折扣比例以反反映其不同的的风险特征；降低对证券券公司集中持持有同一公司司发行的证券券的折扣比例例，特别是要要关注其中当当证券公司持持有同一公司司发行的证券券的价值超过过该证券公司司净资本一定定比例的情形形。最后，论论文还结合22003年以以来个别证券券公司出现的的经营风险，就就如何规范这这些公司的行行为，保证其其净资本和对对外负债等数

21、数据的真实性性，从而使以以净资本为核核心的风险监监管体系能有有效发挥其作作用提出了建建议，如规范范大股东的行行为以避免证证券公司通过过各种关联交交易行为等向向大股东及其其关联企业进进行利益输送送，从而损害害证券公司及及其债权人的的利益等。中国开放式基金金业绩基准选选择评价研究究鹏华基金管理公公司 王王维钢 谭谭晓雨代表性和可投资资性是指数评评价的核心，是是判断指数是是否为合格市市场基准的重重要标准。指指数从功能上上可分为基准准指数和交易易指数。基准准指数主要是是作为表征市市场表现和绩绩效评估基准准，而交易指指数则主要考考虑样本股票票的流动性和和市值规模，基基于其可投资资性用作产品品标的。指数数

22、好坏的评价价标准关键是是要得到认同同、使用，这这一标准使得得流行的或影影响较大的指指数既是基准准指数，也是是交易指数，因因此基准指数数和交易指数数在很多情况况下是统一的的。基于前人和国际际指数服务机机构的成果和和作者长期的的研究，论文文提出一套符符合中国实际际的指数体系系评价方法，来来指导投资者者选择指数服服务商提供的的指数体系服服务，包括统统一指数、指指数期货标的的、基金基准准的选择。指数体系应具备备代表性、可可投资性和服服务性三项功功能目标。代代表性分为市市场代表性和和行业代表性性。保证市场场代表性的主主要选样指标标是市值覆盖盖率和市值测测算口径的本本土适应度，考考察反映市场场全貌的功能能

23、。保证市场场代表性的主主要选样指标标市值覆盖率率将在论文的的系列论文中中国股票指数数体系评价方方法中充分分讨论。保证证行业代表性性的主要选样样指标是行业业覆盖率和行行业分类标准准的本土适应应度，考察反反映市值行业业分布和指导导行业配置的的功能。保证证可投资性的的主要选样指指标包括样本本家数比例、流流动性和波动动性指标、人人均持股比例例、样本调整整率，样本调调整周期等。保保证服务性的的主要评价标标准一般是定定性评价标准准，主要考察察指数服务商商服务性功能能的完善程度度。论文选择能公开开获取历史数数据的7个主主要指数作为为基金业绩基基准的选择对对象，观测期期间为19997年12月月31日到2003

24、年年03月311日，研究其其收益与风险险特征，并对对6个观测指指数与作为AA股市场基准准的国泰君安指数数做了相关性性与跟踪误差差分析。研究究表明，表征征两市全部流流通市值的国国泰君安指数数在19999-20011年收益率均均领先于交易易所各指数，而而2002年年以后收益率率均落后于两两市综合及成成份指数。表表明流通比例例总体偏小的的大盘股在22002年后后逐渐表现超超越了流通比比例总体相对对较大的中小小盘股。977年以后两市市综合指数收收益率大致相相当，随着22000年110月深圳停停发新股，两两市指数比值值略有下降，表表明新股对上上证综指收益益率领先深证证综指有重要要贡献，这种种下降趋势在在

25、2002年年愈加明显。而而两市成份指指数的收益率率也基本相当当，表现为比比值在1.11左右波动。997年中-22001年中中两市成份指指数显著落后后于综合指数数，表明由大大盘股为主构构成的成份指指数并未起到到表征市场的的作用，投资资者对大盘股股的认同要低低于中小盘股股。20033年2 -55月，两市成成份指数几乎乎首次显著地地领先于综合合指数，深圳圳成份指数比比上证1800指数尤为明明显，表明大大盘股的整体体走强是本次次行情与以往往行情的不同同之处。论文还对17家家开放式基金金公布的业绩绩基准分析了了收益与风险险特征，研究究其与全市场场业绩基准的的相关性与跟跟踪误差。由由于各家基金金业绩基准的

26、的差异性，论论文提出评价价同类型基金金除了使用其其业绩基准外外还应以全市市场业绩基准准为行业统一一评价基准。中中国规定股票票型基金一般般都要求有220%的资金金持有债券头头寸，而债券券和股票有显显然的收益风风险特征差异异，忽略债券券头寸而只以以股票指数为为基金业绩基基准会产生内内在的跟踪误误差，因此构构造全市场业业绩基准应与与常态基金资资产配置匹配配。作者建议议在新的股票票和债券指数数确立权威地地位前，应选选择国泰君安指数数和中信国债债指数按800%对20%的比例作为为全市场业绩绩基准，用以以全面表征基基金的资产组组合，以统一一标准来评价价不同基金。基于隐含期权的的我国封闭式式基金投资策策略的

27、设计与与实证研究广发证券股份有有限公司 顾娟对封闭式基金投投资策略的研研究不仅对投投资者进行实实际投资组合合管理大有裨裨益，而且也也是一种对证证券市场效率率的有效检验验。论文的研研究不仅弥补补了国内在这这一领域研究究的空白而且且有所创新。另另外通过实证证研究还比较较了我国封闭闭式基金市场场与国外市场场的某些异同同处。论文在研究内容容和研究方法法上做了如下下拓展：第一一、构造了对对我国封闭式式基金折价率率特性进行检检验的模型和和方法。通常常对某种投资资策略的研究究往往要基于于市场存在的的某种现象或或异象，对封封闭式基金投投资策略研究究中最主要的的一种就是利利用封闭式基基金折价率的的均值回复特特性

28、，验证投投资者能否利利用封闭式基基金折价现象象获得市场调调整的额外收收益，或者能能否利用投资资者非理性情情绪造成的行行为偏差对折折价的影响而而获得市场超超额的收益。论论文使用检验验均值回复过过程的最常用用的检验方法法-Cocchranee(19888)的方差比比检验，利用用Lo和MaacKinllay(19989)的经经过异方差调调整的统计量量的近似分布布进行方差比比检验，对我我国封闭式基基金折价率的的特性和我国国封闭式基金金投资策略的的效果进行了了实证研究。由由于折价率触触发点策略只只依据折价率率这一个指标标构建投资组组合，而在我我国证券市场场发展初期折折价率本身随随着市场认识识的变化有着着

29、显著的变化化，因此只根根据折价率指指标设计的投投资策略很难难对未来的投投资组合策略略提供借鉴。第第二、论文首首次从期权的的角度对持有有封闭式基金金进行了定价价研究。对封封闭式基金来来说，由于购购买封闭式基基金时是根据据其市场价格格购买的，而而经过一段特特定的契约规规定的持有期期后却可以按按基金的资产产净值赎回或或卖出。由于于基金的市场场价格往往与与其资产净值值不一致，这这里就存在一一个对封闭式式基金来说特特殊的权利-也就是按按市场价格持持有封闭式基基金等于持有有一种到期按按资产净值赎赎回基金的权权利。这样持持有封闭式基基金除了持有有对基金单位位收益的要求求权之外，还还具有一种转转换权，因此此这

30、种转换权权是具有一定定的价值。由由于这种转换换权具有某些些期权的特性性，因此论文文通过期权的的价格理论来来研究封闭式式基金的持有有价值。作者者利用对持有有封闭式基金金到期损益的的一种特殊分分解把持有封封闭式基金的的权利分解为为两个连带期期权的组合方方式，并得到到了持有价值值的显示解，得得到持有封闭闭式基金未来来收益的理性性预期的定价价结果。在此此基础上作者者设计了投资资基金的静态态投资价值这这一新的基金金评价指标。第第三、根据设设计的新指标标作者又提出出了一种新的的“触发点”投资策略，并并对该策略在在我国市场的的实际效果进进行了实证研研究。论文研究得到的的主要结论包包括：1、和国外封闭闭式基金

31、市场场情况类似，在在我国证券市市场使用折价价率投资策略略也可以获得得超出市场平平均水平的超超额回报。这这说明在我国国证券市场对对封闭式基金金折价率认识识存在非理性性因素，由于于可以利用已已有的市场交交易数据中的的信息获得市市场超额收益益，那么可以以拒绝我国封封闭式基金市市场的弱有效效性。2、折价率投资资策略的实证证结果与国外外市场又存在在显著的不同同之处。也就就是说并不是是那些折价率率较深的投资资策略其投资资效果就较好好，这与折价价率策略设计计本身的意图图有些不符。作作者认为其原原因在于我国国封闭式基金金折价率本身身存在与国外外市场不同的的一些特性，比比如早期折价价率和基金规规模密切相关关，小

32、盘基金金折价率存在在非理性溢价价阶段等。这这样只依赖折折价率这一个个指标设计的的折价率触发发点策略存在在时间上的不不稳定性，实实证结果很难难对投资实践践提供指导意意义。3、使用作者的的新投资策略略，在我国证证券市场也可可以获得超出出市场平均水水平的超额回回报。也就是是投资人并没没有充分认识识到封闭式基基金所隐含期期权价值所带带来的投资价价值，从而造造成某些基金金折价过深。这这样也说明我我国封闭式基基金市场的效效率不高，存存在无风险的的套利空间。同同时根据对新新策略的实证证结果，对不不同风险偏好好的投资者作作者建议其采采用不同风险险溢价水平预预期下的投资资策略。因此此作者根据隐隐含期权定义义的封

33、闭式基基金静态投资资价值这个指指标可以作为为一种投资封封闭式基金的的筛选指标，在在具体的封闭闭式基金投资资组合管理中中有实际应用用的巨大前景景。4、对两种投资资策略进行对对比分析可以以看出：从理理论上说作者者设计的静态态投资价值新新策略是对折折价率触发点点投资策略的的一种改进策策略；从实证证结果来看，作作者的新策略略与折价率触触发点投资效效果相当，而而且可以为不不同风险偏好好的投资者提提供具有借鉴鉴意义的投资资策略建议。评审专家代表点点评中国证监会基金金监管部副主主任 祁祁斌参加深圳证券交交易所第六届届会员单位与与基金公司研研究成果评选选的投资主体体类的论文有有60篇，初初选入围155篇，专家

34、们们评阅的任务务很重，付出出了很多精力力。总体来看看，这次报送送的论文大部部分质量较高高，作者的工工作量都很大大，他们代表表了目前相关关领域研究的的一个较高水水平的截面。对于投资主体类类获得一等奖奖的论文，给给我一个非常常突出的印象象是时效性非非常好，角度度新，作者从从价值链的角角度而不是传传统的数量分分析方法来研研究券商的赢赢利模式，在在这两年券商商因经营环境境变化而陷入入困境的大背背景下，这一一研究有非常常重要的现实实意义。从研研究方法来看看，论文以定定性分析为主主，接近于管管理咨询公司司如麦肯锡、波波士顿等经常常采用的方法法。但是，我我对该论文也也有几点建议议。第一、研研究券商的赢赢利模

35、式的拓拓展要考虑我我国整个体制制环境的变化化，特别是国国有资产管理理体制的改革革；第二、我我认为作者在在分析中，国国际比较可以以更加严谨些些。比如，美美国券商的赢赢利模式变化化与市场背景景有很大关系系，行情好的的时候，他们们自营和资产产管理的收入入相对就好一一些。同时也也并不是每一一个国外的券券商都采取一一样的模式，根根据各自不同同的风格和核核心竞争力，其其赢利模式有有很大的不同同。投资主体类终评评入围的6篇篇论文中，44篇与基金有有关，2篇涉涉及券商经营营管理问题。对对这次终评结结果，我谈以以下几点体会会和建议：第一、从论文选选题的角度看看，获奖论文文的一个突出出特点就是选选题具有针对对性、

36、前瞻性性，有现实意意义，也与监监管部门的思思路相符。基基金的行为受受到越来越多多的关注，44篇有关基金金的获奖论文文中，两篇是是关于基金行行为的研究。一一篇研究了基基金行为对市市场的影响，这这是一篇涉及及面较宽的实实证性论文。另另一篇论文是是针对我国机机构投资者羊羊群行为进行行的实证研究究，选题很有有新意。市场场存在着羊群群行为不可能能避免，这并并不一定就是是坏事，作者者采用了经典典的LSV方方法，这是LLakoniishok 、Shleiifer 和和Vishnny在上个世世纪九十年代代作为行为金金融学的主要要倡导者，在在研究机构投投资者交易对对市场价格冲冲击的问题时时率先使用的的方法。能够

37、够把一些国际际上新的先进进的研究方法法引入国内问问题的研究，我我认为是很有有意义的。但但是，我希望望作者能够将将问题研究更更加深入一步步，羊群效应应是证券市场场上一种普遍遍现象，作者者通过LSVV方法在中国国市场的实证证研究发现，中中国的证券市市场和美国相相比，羊群效效应更加明显显一些，但我我们关心的不不仅是我国市市场是否存在在羊群效应的的问题，而是是羊群效应到到什么程度上上会对市场构构成危害？这这个问题如何何量化？这个个“度”如何把握？显然，在不不同的证券市市场上，这个个尺度是不一一样的。我希希望对羊群行行为研究最终终要落实到研研究它对市场场的影响上来来，为市场整整体风险控制制提出理论支支持

38、。第二、从大部分分研究者的作作风上看，获获奖论文的选选题、研究方方法以及得出出的结论，都都非常严谨，表表现了他们良良好的研究态态度，这与社社会上一些浮浮躁的风气不不同。社会科科学研究是一一件非常严肃肃的工作，得得出的结论应应该实事求是是，研究方法法要严密。一一篇论文，有有没有价值并并不在于研究究题目的大小小，而在于是是否真正研究究清楚一个问问题，哪怕是是小问题。我我始终认为，只只有真实的进进步才是真正正的进步。在在评阅过程中中，我也注意意到，有些论论文选题和方方法都不错，就就是个别结论论比较草率，特特别是有些指指标，没有经经过数量分析析就得出来了了，不仅缺乏乏说服力，而而且影响了文文章的总体质

39、质量。第三、从获奖论论文的研究方方法上看，量量化分析比重重较大，这是是金融学研究究中非常重要要的手段，虽虽然量化分析析不是万能的的，但一定的的数量分析能能帮助我们客客观地分析、认认识很多问题题，并依据这这些分析和认认识来进行决决策，避免拍拍脑袋的情况况发生。这些些尝试值得鼓鼓励。一方面面，我国金融融研究在方法法论上正在与与国际规范的的模式接轨，正正如前面所举举的例子，一一些诸如行为为金融学等新新的研究方法法也能够很快快运用于对中中国市场的分分析。另一方方面，我们国国家目前所处处的政治经济济环境也正逐逐步进入国际际社会经济问问题研究主流流学界的视野野。蒙代尔每每年会几次来来华访问，在在我国农村中中的基层选举举问题也引起起了很多西方方学者的关注注。可以说，我我国不仅是经经济意义上的的新兴市场，同同样也是学术术研究领域的的“新兴市场”。很多国际际知名学者包包括很多诺贝贝尔奖获得者者都转向研究究中国问题，因因为我国的资资本市场在某某种意义上是是世界上正在在发展中的最最激动人心的的市场，中国国的经济改革革和金融改革革中出现的现现象正在成为为当今经济学学界最前沿的的问题之一，能能够置身其中中，亲历中国国市场的变化化，对于所有有的经济问题题和社会问题题的研究者而而言，都是非非常宝贵的机机会。希望我我们在共同建建设这个市场场的同时，也也能够创造出出世界第一流流的研究成果果。16