投中观点：互联网投资步入高估值时代 谨防泡沫风 险9120.docx

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1、互联网投资步入入高估值时代代 谨防泡沫风险中国的互联网行行业已步入十十几年来估值值最高的时段段，资金面的的宽裕、IPPO高回报的的诱惑、企业业收入和市场场规模的高预预期，共同催催化出市场的的乐观情绪，但但投资泡沫似乎乎已潜伏其中。资金面充裕与IIPO示范效效应 推高企业估值ChinaVeenturee 投中集团团针对多位互互联网风险投投资人的调研研显示：资金面的充充裕、IPOO数量的增多多和回报率的的上升，成为为主导互联网网投资升温的的决定性因素素；境外PEE基金、新募募人民币基金金对项目的争争夺，也令公公司估值水涨涨船高。目前，互联联网公司融资资时的估值市销率（P/S）已已接近20倍，较投资

2、人人普遍预期的的10-122倍有明显差差距。ChinaVeenturee投中集团旗旗下数据产品品CVSouurce的统统计显示：22010年，国国内共募集VVC/PE基基金235支支，总计规模模达304.18亿美元元，其中明确确将互联网列列入投资范围围的基金共计计33支，总计计规模达400.5亿美元元；2009年年募集完成、将将投资互联网网的基金则有46支，总总计规模377.4亿美元元。以相关基金在在互联网行业业上普遍配置置20-40%的比例估算算，过去两年年可投资于互互联网行业的的新增资金总总和，已达到15-30亿美元元。2007年阿里里巴巴、巨人人网络、完美美时空等公司司的成功上市市，直接

3、推动动了20088年互联网平平均投资金额额的上升；而而2009年年盛大游戏、畅畅游、中国房房产信息、焦焦点科技等公公司的IPOO，也使次年年的互联网投投资继续升温温；可以预见见的是，20010年100家中国互联联网公司在创创业板、纽交交所及纳斯达达克受到的热热捧，将使22011年的的行业估值迈迈上更高水平平（见图1、2）。图1 20000-20100年中国互联联网行业IPPO融资规模模图2 19988-20100年中国互联联网行业平均均单笔投资规规模与此同时，互联联网公司的IIPO账面回回报率也在22010年升升至12倍，大大幅超出9.34倍的整整体平均水平平；而在20008-20009年，互

4、互联网行业回回报率尚低于于整体（见图图3）。图3 20000-20100年中国互联联网行业平均均IPO账面回回报率目前国内互联网网行业融资规规模排名前220的企业中中，目前有66家已完成上上市，1家倒倒闭，剩余的的13家企业业目前大部分分均具有明确确的上市预期期，其中电子子商务公司44家，网络视视频、网络游游戏和网络广广告公司各22家（见表22）。麦考林、优优酷、当当网网等公司境外上市时遇遇到的热捧，大量公司排队等待上市的现实，无疑令投资人愿意对同行业的项目支付更高的价格；美元基金境外LP对此的关注，也将对投资人的投资策略产生间接影响。表1 中国互联联网行业私募募融资20大大规模企业交易规模日

5、益提提高 大金额额交易占四成成根据单笔交易披披露的规模，CChinaVVenturre投中集团团对国内互联联网行业历史史上的8000多起投资案案例进行统计计分析，结果果发现：截至至2011年年2月，超过过50%的大大金额交易为为最近一年内内完成（前二二十大交易中中占据11起起、前十大交交易中占据77起、前五大大交易中占据据3起）；440%的大金金额交易为最最近半年内完完成（前二十十大交易中占占据8起、前前十大交易中中占据4起、前前五大交易中中占据2起）。最最近一年内完完成的大金额额交易中，绝绝大多数为公公司的第四、五五轮融资，且且规模均不低低于50000万美元（见见表2）。表2 中国互联联网行

6、业私募募融资规模220大案例受美国网络概念念股泡沫破裂裂和次债危机机引发的金融融风暴影响，国国内互联网行行业投资曾在在2001年年和20099年出现两次次明显下滑。22001年网网络泡沫破裂裂的冲击，使使投资规模经经过四年才超超越此前的最最高水平；但但2009年年的次债阴云云尚未完全消消散，互联网网投资就已迅迅速复苏。CChinaVVenturre投中集团团旗下数据库库产品CVSSourcee掌握的数据据显示，20010年，国国内互联网投投资规模创下下新高，共完完成投资1224起，交易易规模总计220.91亿亿美元，案例例数量较20009年同期期增长29%，交易规模模增长1388%（见图44）

7、。20111年的前一一个多月，互互联网行业已已完成投资114起，交易易规模总计44.7亿美元元。图4 19988-20100年中国互联联网行业投资资规模与此同时，互联联网企业的单单笔投资金额额也在20110年出现明明显提高。根根据ChinnaVentture投中中集团旗下数数据产品CVVSourcce 统计显显示，20110年，国内内互联网行业业披露投资规规模的74笔笔交易的平均均规模为23317.4万万美元，超过过2009年年同期水平的的一倍以上，较较2008年年也有近500%的增长；而此前在22000-22007年，国国内互联网的的平均单笔投投资规模曾持持续稳定在6600-11100万美元

8、元的水平（见见图2）。电商游戏视频占占主流 收入入与市场预期期造成乐观除了宽裕的资金金面与IPOO的示范效应，对对企业收入和和市场规模的的乐观预期也也是互联网行行业投资持续续升温的重要要原因。ChinaaVentuure 投中中集团调研的的多位风险投资人均均指出：与20000年美国网络络泡沫破裂前前国内红火的的互联网投资资相比，近一一两年获得投投资的公司多多具备成型的的商业模式，其其用户数量、潜潜在市场规模模、现金流状状况均可通过过国外经验和和企业实际发发展状况进行行较准确的预预估，投资风风险得以明显显降低；而关关注互联网投投资的大型企企业与战略投投资者的增加加，也令并购购成为IPOO以外的重

9、要要退出方式，投投资回报将有有所保障。由于逐渐形成了了大量忠实用用户、成熟的的商业模式及及稳定增长的的流量和收入入，电子商务务、网络游戏戏、网络视频频及网络社区区近年来逐渐渐成为国内最最受青睐的互互联网细分行行业，四大行行业共占据互互联网投资案案例总数的65%、总交易金额额的70%。2004年以来来，四大行业业在互联网投投资案例数量量中的比例逐逐渐从50%上升至700%，其中电子商务务持续增长，而而网游、视频频和社区则呈呈整体下降趋趋势（见图5）。交易金金额方面，电电子商务的融资规模占占比在20110年达到665%的历史史高位，而网网游、视频与与社区作为阶阶段性热点，其其融资规模占占比在过去几

10、几年波动较大大，20100年的估值均均出现一定下下降（见图66）。图5 19988-20100年中国互联联网行业投资资案例数量分分布当当、麦考林上市图6 19988-20100年中国互联联网行业投资资金额分布ChinaVeenturee 投中集团团分析认为，目前网游和视频行业的市场竞争格局已较为稳定，市场空间或将在未来遭遇扩张瓶颈；以SNS为代表的网络社区虽在2008年出现爆发，但对商业模式的探索仍处于不确定阶段。而电子商务行业历经十余年进化，运营模式与上下游产业链均已日渐成熟，产品品类、业务内容、用户群及覆盖地域的可扩张性，无疑为企业发展提供了极大空间。未来一段时间内，电子商务行业将吸引更多

11、的资金关注，而网游、视频和社区行业则急需通过模式与技术创新，推动自身价值的提高。迅速扩张隐含风风险 乐观投资需需谨防泡沫IPO的美好前前景、与二级级市场接轨的的估值水平、逐逐年增加的案案例数量、不不断提升的投投资规模，所所有现象都表表明，中国的的互联网投资资正步入高估估值时代。但但2000年年美国网络泡泡沫在繁荣后后破灭、国内内互联网随即即陷入萧条的的教训，又令令人不得不对对当前的乐观观局势心怀警警惕。ChinaVeenturee 投中集团团调研的多位位风险投资人人均认为，目目前互联网中的泡沫因素素确实存在，资资金面宽裕与与IPO示范范效应是其主主要成因。但但与20000年前后对创创新概念和模

12、模式进行盲目目的炒作和追追捧不同，近近年获得融资资的互联网公公司多已具备备较成型的商商业模式，故故估值水平尚尚处于可接受受的范围。2010年底，国国内网络广告告价格出现普普遍上调，物物流业开始难难以负担庞大大的网购需求求，同行业竞竞争所带来的价格格战不断侵蚀蚀利润，这些均成为屡获获资本青睐的的电子商务行行业所面临的的新挑战；而而视频与网游游行业在融资和上市市的繁华过后后，同样面临临着版权和人人员、推广费费用的上升。基于对发展前前景的乐观判判断，互联网网公司得以获获得大笔资金金，随之而来来的将是团队队、产品和业业务的大范围转型与与扩张，如何在在新形势下做做好对发展战战略、资金利利用、运营效效率和

13、产品/服务质量的的管理，将成成为互联网公公司和风险投投资人在高估估值时代必须须认真探讨的问问题。研究垂询 李玮栋 Wessley LLi 电话：+866-10-5597996690-6119 传真真：+86-10-8558936550 Emaill：Weslley 媒体垂询 杨啸萌 Adaa Yangg TTel：+86-110-5977996900-694 Faax：+86-110-8588936500 EEmail：Ada关于CVSouurce CVSourcce是ChinaaVentuure投中集集团旗下一款款专注于中国国私募股权、战战略投资与并并购等股权投投资市场的在在线信息产品品，为

14、VC/PE投资机机构、有限合合伙人、战略略投资者，以以及投资银行行、律师事务务所、会计师师事务所、研研究及咨询公公司等客户提提供专业信息息与数据解决决方案，其内内容包括：非非上市企业分分析及行业研研究、私募股股权市场分析析、战略投资资及并购市场场分析、股权权投资基金分分析。关于ChinaaVentuure投中集集团ChinaVeenturee 投中集团团是一家专注注于中国投资资市场的领先先信息咨询机机构。ChiinaVennture致致力于中国市市场的投资机机构、投资银银行与企业等等客户提供专专业的第三方方信息产品及及研究咨询服服务。ChiinaVennture 同时运营中中国投资行业业媒体平台, 并举办多多种类型投资资会议。ChhinaVeenturee 成立于 20005 年, 在北京、上上海和深圳设设有办公室。