XXXX年巴菲特致股东信(伯克希尔公司年报节选)idx.docx

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1、伯克希尔业绩表现与标普500指数对比表年份伯克希尔每每股账面面价值百百分比变变动（11）标普5000指数百百分比变变动（22）相对变动（11）-（22）1965 23.810.013.81966 20.3(11.77)32.01967 11.030.9(19.99)1968 19.011.08.01969 16.2(8.4)24.61970 12.03.98.11971 16.414.61.81972 21.718.92.81973 4.7(14.88)19.51974 5.5(26.44)31.91975 21.937.2(15.33)1976 59.323.635.71977 31.9(7

2、.4)39.31978 24.06.417.61979 35.718.217.51980 19.332.3(13.00)1981 31.4(5.0)36.41982 40.021.418.61983 32.322.49.91984 13.66.17.51985 48.231.616.61986 26.118.67.51987 19.55.114.41988 20.116.63.51989 44.431.712.71990 7.4(3.1)10.51991 39.630.59.11992 20.37.612.7年份伯克希尔每每股账面面价值百百分比变变动（11）标普5000指数百百分比变变动（22

3、）相对变动（11）-（22）1993 14.310.14.21994 13.91.312.61995 43.137.65.51996 31.823.08.81997 34.133.40.71998 48.328.619.71999 0.521.0(20.55)2000 6.5(9.1)15.62001 (6.2)(11.99)5.72002 10.0(22.11)32.12003 21.028.7(7.7)2004 10.510.9(0.4)2005 6.44.91.52006 18.415.82.62007 11.05.55.52008 (9.6)(37.00)27.42009 19.826

4、.5(6.7)2010 13.015.1(2.1)2011 4.62.12.52012 14.416.0(1.6)复合增长率率（19965-20112） 19.7%9.4%10.3%总回报（119644-20012） 5868117%7433%说明：1965和1966年的财年截止日期为9月30日，1967年有15个月，截止至12月31日，其他年份财年与日历年截止日相同。1979年开始，会计准则要求保险公司以市值计算所持有的权益类证券账面价值，而此前准则要求以市价和历史成本价孰低计量。上表中，伯克希尔1978年前的数据已经追溯调整以符合准则的要求。除此之外，所有结果依据原始数据进行计算。标普50

5、0指数的变动是税前收益，而伯克希尔的数据是税后收益。如果一个类似伯克希尔的公司拥有标普500指数的业绩，并缴纳相应税收，在标普500回报为正的年份，其业绩会落后于标普500，在标普500指数为负的年份，其回报会超过标普500指数。多年下来，税收负担将导致总体回报显著落后于指数的变动。 巴菲特20012年年致股东东信伯克希尔哈哈撒韦有有限公司司的股东东们： 220122年，伯伯克希尔尔为股东东实现了了2411亿美元元的回报报。我们们花了113亿美美元回购购股票，因因此今年年公司净净值增长长了2228亿。AA级和BB级股票票的每股股账面价价值增长长了144.4%。过去去的488年（即即从现任任的管

6、理理层接管管以来），每每股账面面价值从从19美美元增长长到了1114,2144美元，复复合增长长率199.7%。 去年伯克希希尔有一一些好消消息，但但我们还还是先从从坏消息息说起吧吧。一、逆境前前行，顺顺境懈怠怠 从从未想过过，19965年年我运作作的合伙伙公司接接手伯克克希尔以以来，一一个回报报2411亿美元元的年份份相对业业绩居然然是低于于平均水水平的。但是去年的业绩的确低于平均水平，这是48年来第9次伯克希尔的业绩落后于标普500指数的回报（计算包括的分红和股价上升）。需要强调的是，另外的8次落后中，标普500指数增长都超过15%。因此我们在逆境里干的要好一些。 迄迄今为止止，我们们从来

7、没没有在按按5年衡衡量的业业绩上落落后于标标普，已已经实现现了433连胜（记记录参见见1033页）。但但是标普普指数过过去4年年连续取取得正回回报，并并且超过过了我们们。如果果20113年市市场继续续实现超超越，我我们的55年期连连胜记录录就要终终结了。 不过有一件件事情可可以确信信：无论论伯克希希尔最终终业绩如如何，我我的合伙伙人查理理芒格格（公司的的副董事事长）和我都都不会改改变业绩绩标准。我我们的工工作就是是以一个个比标普普指数更更快的速速度增加加公司的的内在价价值我们使使用账面面价值作作为其近近似值。如如果我们们成功了了，即使使各年份份的波动动难以预预测，伯伯克希尔尔的股价价长期来来看

8、会超超越标普普指数。如如果我们们失败了了，我们们没有给给投资者者带来任任何价值值，因为为直接买买一只低低费率的的指数基基金也可可以获得得同样的的回报。 查理和我相相信，伯伯克希尔尔的内在在价值会会持续以以略高于于标普指指数的水水平增长长。我们们的信心心来源于于公司优优秀的业业务，能能干的经经理人团团队，以以及以股股东利益益为导向向的公司司文化。我我们的相相对业绩绩在市场场向下或或者表现现平平的的时候要要好一些些，而在市市场上涨涨强劲的的年份，我我们将会暂时时落后。 二、受限于于严格的的投资甄甄选标准准，合适适的收购购机会仍仍需等待待 220122年第二二件令人人失望的的事情是是我没有有能进行行

9、一笔大大收购。我我瞄准了了一些大大象，但但最终空空手而回回。不过过20113年年年初我们们运气不不错。22月，我我们达成成协议购购买一家家全资拥拥有H.J.HHeinnz公司司的控股股公司550%股股份。另另外一半半将会由由以Joorgee Paauloo Leemannn为首首的少数数投资者者持有，他他是巴西西著名的的商人和和慈善家家。我们们买不到到比这更更好的公公司了。JJorgge PPaullo长期期以来都都是我的的好朋友友，并且且是一位位卓越的的经理人人。他为为首的投投资人团团队和伯伯克希尔尔将会各各自出资资约400亿美元元购买持持股公司司的普通通股。伯伯克希尔尔还会另另外投资资80

10、亿亿美元购购买分红红率9%的优先先股。优优先股两两个优势势大大增增加了它它的价值值：首先先它将会会在特定定时刻以以显著的的溢价被被回购，其其次这些些优先股股还允许许我们以以象征性性的价格格购买持持股公司司5%的的普通股股。1220亿美美元的总总投资占占用了伯伯克希尔尔去年利利润的一一大块。但但我们依依然拥有有大量的的现金，并并在不断断地累积积。所以以，我们们得继续续干活；查理和和我再次次穿上远远征服，继继续猎象象。 接下来是220122年的一一些好消消息：一、五大非非保险业业务公司司成为弱弱市中的的持续增增长黑马马 去去年我告告诉大家家，BNNSF、Iscar、Lubrizol、Marmon

11、Group和MidAmerican Energy我们盈利最好的5家非保险公司2012年税前利润将会达到100亿美元，它们确实做到了。尽管美国经济增长微弱，全球多数经济体都很疲软，我们的“五驾马车”总利润101亿美元，比2011年增加了约60亿。 5家公司里里，只有有MiddAmeericcan是是伯克希希尔8年年前就拥拥有的，其其税前利利润3.93亿亿。后来来，我们们以现金金购买了了另外55家中的的3家。在在收购第第5家，也也就是BBNSFF的时候候，我们们支付了了70%的现金金，剩下下的部分分增发股股票，使使得发行行在外的的股份增增加了66.1%。最终终结果是是，5家家公司为为伯克希希尔贡献

12、献了977亿美元元但只产产生了一一点点摊摊薄。这这与我们们的目标标一致，即即不仅仅仅是实现现增长，而而是要实实现每股股价值的的增长。除除非美国国经济出出现危机机（我们预预期不太太可能），我们们的“五五驾马车车”20013年年将会贡贡献更高高的利润润，5位优优秀的CCEO们们将会印印证这个个事实。二、实现现现有业务务领域的的“补强型型“收购购尽管我去年年一笔大大额收购购都没做做成，但但是我们们各个分分支的经经理人比比干的比比我好多多了。去去年是我我们“补补强型”收收购创纪纪录的一一年，我我们花了了23亿亿美元，收收购了226家融融入我们们现有业业务的公公司。这这些交易易没有让让伯克希希尔增发发任

13、何股股票。查查理和我我喜欢这这样的收收购：通通常它们们是低风风险的，不不让总部部承受任任何负担担，并且且扩展了了我们的的经理人人施展拳拳脚的空空间。 三、保险业业务经营营业绩持持续增长长我们的保险险业务去去年业绩绩喜人。不不但为伯伯克希尔尔贡献了了7300亿美元元的浮存存金用于于投资，还还贡献了了16亿亿美元的的承保利利润，这这是连续续实现承承保利润润的第110个年年头。这这简直就就是一个个怎么都都吃不完完的蛋糕糕。 GGEICCO是保保险业务务里的领领头羊，它它继续扩扩张其市市场份额额而没有有牺牲其其保单质质量。从从19995年我我们收购购GEIICO以以来，它它在个人人车险的的市场份份额从

14、22.5%增长到到了9.7%。保保费收入入从288亿增长长到了1167亿亿。未来来还有巨巨大的增增长空间间等着它它。 GEICOO的卓越越表现应应归功于于Tonny NNiceely和和他手下下的277,0000名员员工。另另外，我我们还要要感谢我我们的GGeckko。我我们的“小小蜥蜴”一直直坚守在在岗位上上，告诉诉大家如如何到GGEICCO.ccom买买更便宜宜的保险险，风雨雨无阻。当当我为大大家祈福福的时候候，我为为GEIICO祈祈祷两次次。 四、投资新新晋表现现卓然事实证明，TToddd Coombss和Teed WWescchleer，我我们的新新投资经经理，非非常聪明明，而且且正直

15、诚诚信，除除了作为为组合管管理人外外，在许许多方面面都有益益于伯克克希尔，并并且他们们与公司司文化相相融。我我们和两两位一起起赚到了了大奖。220122年，他他们都以以两位数数的优势势超过了了标普5500，这让我我相形见见绌。我我们已经经将他们们各自管管理的资资金增加加到了约约50亿亿（部分分来自我我们子公公司的养养老金）。TToddd和Teed非常常年轻，他他们将会会在查理理和我离离开后掌掌管伯克克希尔巨巨额的投投资组合合。他们们接手以以后大家家可以安安心睡觉觉。 五、员工人人数再创创新高，同同时总部部人员管管理效率率持续提提升伯克希尔年年末的雇雇员总数数创记录录地达到到了2888,4462

16、名名（参加加1066页的详详细信息息），比比上年增增加177,6004名。我我们总部部的员工工人数，依依然维持持在244名，暂时还还没有任任何疯狂狂的迹象象。六、四大持持股公司司业绩与与持股比比例双双双走高伯克希尔的的四大投投资美美国运通通、可口口可乐、IIBM和和富国银银行，都经历历了一个个好年景景。我们们在4家家公司的的持股比比例都有有所增加加。我们们增持了了富国银银行（现现在的持持股比例例达8.7%，220111年末未未7.66%），和和IBMM（6.0%，之之前为55.5%）。同同时，可可口可乐乐和美国国运通的的股票回回购增加加了我们们的持股股比例。我我们在可可口可乐乐的持股股比例从从

17、8.88%增加加到8.9%， 在美国国运通的的持股比比例从113.00%增加加到133.7%。伯克克希尔在在这四家家公司的的持股比比例未来来还会增增加。MMae Wesst说说的对：“好东东西越多多越精彩彩。” 这四家家公司经经营业绩绩斐然，并并且由聪聪明、为为股东利利益考虑虑的经理理人掌舵舵。在伯伯克希尔尔，我们们更愿意意拥有一一家收益益颇丰的的优秀公公司非控控制权，而不不愿意拥拥有一家家业绩平平平公司司1000%的控控制权。我我们在资资本配置置上的灵灵活性，凸显出我们的一个巨大优势，那就是可以限制下属公司，保证它们只收购那些它们能够运营好的业务。 以我们年末末的份额额计算，220122年我

18、们们在“四四大”上上获得的的利润是是39亿亿。但在在我们报报告给你你的财报报上，我我们只计计算了我我们获得得的分红红大约约11亿亿。但是是请不用用怀疑：没有记记入财报报的288亿利润润和财报报上记录录的具有有同样价价值。 四家公公司留存存下的利利润经常常用于回回购，一一方面这这增加了了我们未未来所占占的盈利利比例，另另一方面面用于支支撑具有有良好前前景的投投资机会会。 去年在做资资本配置置的投资资决策时时，受困困于经济济环境“不不确定性性”的CCEO们们一定非非常纠结结（虽然然他们中中的不少少人所管管理的公公司盈利利和现金金都创下下良好的的历史纪纪录）。在在伯克希希尔，我我们完全全没有他他们的

19、担担心，相相反20012年年我们在在工厂和和设备上上投资了了98亿亿美元，其其中约888%投投资在美美国，这比220111年增加加了199%，而而20111年是是我们之之前投资资的历史史高点。不不管智者者怎么说说，查理理和我喜喜欢在值值得的项项目上大大笔投资资。我们们注意到到Garry AAllaan的新新歌里唱唱到，“风风暴过后后，又是是一场大大雨”。我我们依然然脚踏实实地，而而且基本本确定220133年又会会是资本本支出达达到波峰峰的一年年，因为为在美国国，机会会遍地都是是。在这里，给给我的CCEO伙伙伴们的的一点想想法：毫毫无疑问问，未来来永远是是充满不不确定性性的，美美国从117766

20、年开始始就一直直面对各各种不确确定性。只只不过在经经济形势势趋缓的的时候，人们非常在意这些表象，即无以计数的、一直存在的各种不确定性，而在经济环境太平无事的时候，他们却忽视隐性的不确定性。 美国公司前前景光明明。股票票也一定定会表现现良好，因因为它们们的命运运是和公公司的业业绩联系系在一起起的。周周期性的的困难在在所难免免，但是是投资者者和经理理人却处在一一个由他他们的喜喜好所影影响的游游戏中。（道琼斯工业指数在20世纪里从66涨到了11,497，期间经历了四次损失惨重的战争，一次大萧条和多次的衰退，最终依然蹒跚上升了17,320%。而且不要忘了，投资者还收到了不少的分红。） 鉴于这个个游戏是

21、是如此的的诱人，查查理和我我认为尝尝试依据据塔罗牌牌的排列列、“专家家”的预预测、或是商业周周期而在在股票市市场中进进进出出出是一个个巨大的的错误，因因此错过过这个游游戏的风风险比呆呆在里面面要大得得多。 我自己的故故事就是是一个戏戏剧性的的例子：19442年春春天，美美国当时时痛苦地地经历着着太平洋洋战争带带来的损损失，而而我购买买了我的的第一支支股票。每每天的新新闻头条条都在诉诉说更多多的困难难。尽管管如此，没没有人谈谈论不确确定性；每个美美国人都都坚信我我们会挺挺过来。我我们的国国家从那那段痛苦苦到现在在的成功功让人吃吃惊：通通胀调整整后，人人均GDDP从119411年到220122年间

22、翻翻了4倍倍。在这这期间，每每个明天天都充满满不确定定性。然然而，美美国的命命运一直直都非常常清晰：长盛不不衰。 如果你是一一个CEEO，因因为短期期因素的的担忧，搁搁置了一一个巨大大但利润润丰厚的的投资项项目，请请打电话话给伯克克希尔，让我们们来缓解解你的担担忧！总结来说，查查理和我我希望通通过以下下方式来来增加我我们的每每股内在在价值：（1）增增强我们们分支业业务的盈盈利能力力；（22）通过过“补强强型”的的收购进进一步增增强盈利利能力；（3）参参与到我我们投资资对象的的增长中中去；（44）当伯伯克希尔尔的股价价明显低低于内在在价值时时，回购购股票；（5）进进行大额额收购。极极少情况况下，

23、我我们也会会通过增增发伯克克希尔的的股票来来最大化化最终业业绩。 一个世纪以以后，我我坚信BBNSFF和MiidAmmeriicann Ennerggy依然然会在美美国经济济中扮演演重要角角色。保保险业务务就更不不用说，依依然对机机构和个个人具有有重要意意义而且没没有公司司比伯克克希尔给给这个领领域投资资带来更更多资源源。当我我们看到到这些以以及更多多的优势势时，查查理和我我就会非非常看好好你们公公司的前前景。 内在价值 虽然查理和和我不停停谈论内内在价值值，但我我们无法法告诉你你伯克希希尔的股股票精确确的内在在价值（其其他一些些股票也也很难）。在在20110年的的年报里里，我们们提出了了三个

24、要要素，其中一一个是定定性的，我们认认为这是是衡量伯伯克希尔尔内在价价值的关关键，相关分分析完整整复制在在了1004-1105页页。 这这里有两两个关键键量化要要素的最最新数据据：20012年年，我们们的每股股投资增增长了115.77%，达达到1113,7786，我我们除保保险和投投资外的的每股税税前利润润也增长长15.7%，达达到8,0855。 从从19770年开开始，我我们的每每股投资资以每年年19.4%的的复合速速度增长长，我们们的每股股盈利增增速则是是20.8%。伯伯克希尔尔的估计计过去442年的的增速和和我们两两个主要要价值衡衡量指标标的增速速非常接接近，这这并非巧巧合。查查理和我我

25、乐于看看到这两两个方面面都增长长，但是是我们的的重点依依然将是是构筑坚坚实的盈盈利能力力。 现在，让我我们了解解公司四四个主要要业务板板块的运运营情况况。它们们具有差差别巨大大的资产产负债结结构，以以及全然然不同的的营收情情形。因因此把它它们合并并到一起起将会影影响分析析。我们们将分别别讨论各各个业务务，这也也是查理理和我看看待它们们的方式式。 保险业务 保保险业务务，伯克克希尔的的核心业业务，是是多年来来驱动我我们不断断扩展的的引擎。财财产保险险公司先先收取保保险金，事事后进行行理赔支支付。在在一些极极端情况况下，比比如某些些工伤保保险，赔赔付可能能发生在在几十年年之后。这种现在收钱，将来赔

26、付的模式让我们持有大量的现金（我们把它称作“浮存金”），但最终它会支付到别人手中。而我们可以使用这些浮存金为伯克希尔投资。虽然单笔的保单和索赔有进有出，但是我们持有的浮存金总额和保费收入维持一个稳定关系。所以，当我们的业务扩张时，我们的浮存金规模也扩张。我们增长的速度详见下面的表格： 年份浮存金（百百万美元元）197039 1980237 19901,6322 200027,8771 201065,8332 201273,1225 去年我告诉诉大家，我我们的浮浮存金可可能保持持平稳，甚甚至有可可能会在在将来有有所下降降，但我们们的保险险公司CCEO们们最终证证明我是是错的。他们去去年帮我我们增

27、加加了255亿浮存金，我现在在预期220133年还会会有所增增加，但是更更多的增增长会越越发困难难。好消消息是，GGEICCO的浮浮存金基基本上会会保持增增长。但但是在NNatiionaallyy Inndemmnitty的再再保险部部门，我我们有一一些流失失的保单单，它们们的浮存存金会下下降。如如果我们们未来确确实出现现了浮存存金的下下降，那那它会是是非常温温和的，预预计每年年不会超超过2%。如果果我们的的保费收收入超过过了总成成本和最最终的赔赔付支出出，我们们会在利利用浮存金投投资获得得的投资资收益之之外录得得一个承承保利润润。赚到到这种利利润的时时候，一一方面我我们在享享受持有有这些免免

28、费资金金的好处处，同时时我们还还因为持持有资金金而赚到到钱。这这就好像像你去银银行贷款款，银行行还倒贴贴给你利利息。 不幸的是，保保险公司司实现这这个美好好结果的的强烈愿愿望导致致了激烈烈的竞争争，竞争争如此激激烈以至至于大多多数年份份，财产产保险行行业整体体都在严严重承保保亏损中中运行。这这笔亏损损，实质质上就是是整个行行业为了了获得浮浮存金而而支付的的成本。举举个例子子，Sttatee Faarm，当当前美国国最大且且管理良良好的保保险公司司，截止止到20011年年前的111年里里有8年年都录得得承保亏亏损（220122年的财财务数据据还没有有公布）。保保险行业业有很多多种亏钱钱的方式式，

29、而且且这个行行业从来来不曾停停止寻找找新的亏亏钱方式式。正如如前一部部分提到到的，我我们已经经连续110年录录得承保保利润，我我们的这这一时期期内的税税前利润润累计1186亿亿美元。预预计未来来大部分分年份中中，我们们依然会会保持录录得承保保利润。如如果确实实如此，那那我们的的浮存金金就比免免费的资资金更诱诱人。那那我们诱诱人的浮浮存金将将会如何何影响内内在价值值的计算算？当伯伯克希尔尔的计算算账面价价值的时时候，所所有的浮浮存金都都作为负负债被扣扣除了，就就好像我我们明天天就要兑兑现债务务，并且且再也无无法补充充回来。但但是这是是一种看看待浮存金的的错误观观念，它它实际上上应该被被看作一笔笔

30、循环基基金。如如果浮存金是是无成本本并且是是长期存存在的，我我相信对对伯克希希尔来说说，那这这笔债务务的真实实价值就就远比账账面上的的负债小小得多。 我们资产账账面上记记录的，对对应保险险公司的的1555亿“商商誉”部部分地抵抵消了负负债账面面价值的的高估。实实际上，这这些商誉誉代表着着我们为为保险公公司产生生浮存金的的能力所所支付的的价格。然然而商誉誉的账面面成本，和和它的真真实价值值毫无对对应关系系。比如如说一家家产生持持续大额额承保亏亏损的保保险公司司，其商商誉应该该为零，无无论其历历史成本本是多少少。 幸运的是，伯伯克希尔尔的情况况不是那那样。查查理和我我相信，我我们保险险公司的的是真

31、实商商誉，因因为我们们愿意为为购买一一家能产产生类似似质量的的浮存金金的保险险公司所所支付的的价格远远超过账账面上记记录的历历史成本本。浮存金的的价值是是我们认认为伯克克希尔的的内在价价值明显显超过账账面价值值的一个个重要原因因。必须须再强调调一下，无无成本的的浮存金金不应该该成为对对整个产产险行业业平均预预期的结结果，因因为在保保险行业业里像伯伯克希尔尔获得的的优质浮浮存金非非常之少少。在20111年之之前的445年中中，有337年整整个保险险行业的的保费收收入不能能覆盖赔赔付支出出和成本本费用。因因此，整整个行业业的有形形资产回回报水平平几十年年来一直直低于美美国其他他行业的的平均水水平，

32、而而这也将将是一个个会持续续上演的的悲剧。另外一个让让行业的的暗淡前前景更加加不利的的事实：保险公公司的当当前利润润受益于于之前“遗遗留”下下的高收收益债券券，当资资金未来来年份重重新进行行投资时时，就不能再再获得如如此高的的收益率率（也有可可能还要要过好些些年）。而目前的债债券市场场收益跑跑不过CCPI，那那么这个个市场实实际上是是在损耗耗资产的，因因此保险险公司的的盈利在在债券到到期并重重新配置置时将会会遭受重重创。 伯伯克希尔尔优越性性之所以以存在，是是因为我我们有卓卓越的经经理人在在运营着着我们这个个不同凡凡响的保保险公司司。让我我将给大大家介绍绍一些主主要的公公司。 首首先，浮浮存金

33、规规模排在在第一的的是伯克克希尔哈哈撒韦再再保险集集团，由由Ajiit JJainn领导。Ajit对其他人都不愿意承保，或者没有足够资本进行承保的风险进行承保。他的公司集能力、速度、果断，以及最重要的，保险专业智慧于一身。他从未让伯克希尔暴露于与我们的资源不相称的风险之下。实际上，我们比多数大保险公司在规避风险方面都更加谨慎。举例来说，如果保险行业因某项巨灾遭遇了2500亿美元的亏损（这是历史上所发生过最大规模亏损的3倍），伯克希尔当年整体上依然能够实现盈利，因为它有如此多的利润来源。其他的大保险公司和再保险公司则会出现大额的亏损，有些甚至将面临破产。 从19985年年开始，Ajit已经创立了

34、一个浮存金350亿美元，实现巨额累计承保利润的再保险公司，这是一项任何其他保险公司的CEO都难以望其项背的成就。他也为伯克希尔贡献了千百亿的利润。如果你在年会上遇到Ajit，请深深鞠躬表示敬意。 我们还有另另外一驾驾再保险险马车，它它属于GGeneerall Ree，由TTad Monntrooss掌掌管。最最起码的的，一家家优秀的的保险公公司必须须遵守四四项原则则：（1）掌掌握所有有可能导导致保单单形成损损失的风风险敞口口；（22）保守守地衡量量风险敞敞口实际际形成损损失的概概率以及及可能的的损失规规模；（33）设定定合理的的保费，平平均来看看，要能能在覆盖盖潜在的的损失成成本和运运营成本本

35、后实现现承保利利润；（44）愿意意在收取取不了合合意的保保费时放放弃保单单。 很多保险公公司顺利利通过前前三条，但但在第四四条上不不及格。它它们无法法在它们们的竞争争对手也也争抢的的业务上上回头。古古话说，“别别人这么么干，我我也得这这么干”，这这在很多多行业都都造成了了麻烦，但但这在保保险行业业造成的的麻烦尤尤其多。 Tadd非常明明了保险险行业的的四条军军规，他他的业绩绩证明了了这一点点。在他他的领导导下，GGeneerall Ree的巨额额浮存金比比无成本本的资金金还要诱诱人，并并且我们们预计这这种情况况依然会会继续。我我们尤其其对Geenerral Re的的国际人人寿再保保险业务务充满

36、热热情，从从19998年我我们收购购公司以以来，这这项业务务持续增增长并不不断盈利利。 最后，是GGEICCO，662年前前我开始始入行时时投资的的保险公公司。GGEICCO由TTonyy Niicelly掌管管，他118岁就就加入了了公司，到到20112年，已已经服役役51年年。Toony的的成就让让我无法法相信自自己的眼眼睛。必必须说明明的是，他他的业绩绩远不是是去年GGEICCO按美美国会计计准则报报告的66.8亿亿美元承承保利润润所能说说明的。因因为年初初的会计计准则调调整，我我们在GGEICCO的承承保利润润中计入入了4.1亿的的费用，这和GGEICCO 220122年的运运营没有有

37、任何关关系，不不改变现现金、收收入、成成本和税税收项目目。实际际上，这这项减记记只是进进一步加加大了GGEICCO的内内在价值值和其账账面价值值之间的的差距。尽尽管公司司遭遇了了历史上上最大的的单笔损损失，GGEICCO依然然实现了了承保利利润。亏亏损的原原因是飓飓风桑迪迪，它给给GEIICO造造成了三三倍于卡卡特里娜娜的损失失，后者者是之前前的记录录保持者者。风暴暴中损毁毁的车辆辆中466,9006辆是是由GEEICOO承保的的，这个个巨大的的数字，这这也反映映了GEEICOO在纽约约地区市市场份额额的领先先地位。去去年，GGEICCO在已已有投保保客户的的复单率率（“粘粘度”）和和询价转转

38、化为保保单的比比例（“转转化率”）上上都有显显著的提提升，这两项项数据意意味着一一大笔利利润：可可持续地地将客户户粘度提提高一个个百分点点，意味味着内在在价值增增加超过过10亿亿美元。220122年GEEICOO实现的的增长证明明，人们们查询公公司的保保单价格格的话，通通常可以以发现购购买GEEICOO的保险险可以省省下不少少钱。（打打个电话话到1-8000-8447-775366或者到到网站GGEICCO.ccom试试一下。记记得申明明你是伯伯克希尔尔的股东东，这通通常能让让你享受受优惠价价。）除了我们的的三家主主要保险险公司外外，我们们还有一一些小保保险公司司，它们们的大部部分专注注于保险

39、险行业的的一些细细分领域域。整体体上，这这些公司司一直为为我们贡贡献承保保利润。另另外，正正如表格格数据显显示的那那样，它它们也提提供了大大量浮存金。查查理和我我感谢这这些公司司和它们们的经理理人们。 220122下半年年，我们们收购GGuarrd IInsuurannce扩扩大了这这个大家家庭。它它是一家家威尔克克斯-巴巴里的工工伤保险险公司，主主要做一一些小额额的保单单。Guuardd的年保保费规模模大约33亿美元元。这家家公司在在它的传传统业务务和它即即将提供供的新业业务上都都有很大大的发展展潜力。 （百万万美元） 承承保利润润 年末浮浮存金 保险公司 2012 2011 2012 20

40、11 伯克希尔哈哈撒韦再再保险 304 -714 34,8221 33,7228 通用再保险险 355 144 20,1228 19,7114 政府员工保保险公司司 680* 576 11,5778 11,1669 其他保险公公司 286 242 6,5988 5,9600 合计 1625248 73,1225 70,5771 *备注：由由于行业业会计准准则调整整，减少少了4.1亿美美元承保保利润。 在所有大型型保险公公司中，我我认为伯伯克希尔尔的保险险公司是是全球最最好的。我我们非常常有幸在在19667年33月以8860万万美元收收购了JJackk Riingwwaltt卖给我我们的两两家财

41、产产保险公公司。 受管制的、资资本密集集型业务务 这个板块主主要有两两家公司司，BNNSF（伯伯灵顿北北方圣特特菲铁路路公司）和MMidAAmerricaan EEnerrgy（中中美洲能能源），它它们有一一些重要要共同特特点区别别于我们们其他的的公司。所所以，我我们在这这里把它它们单独独归为一一类进行行讨论，并并在美国国会计报报表中单单独列示示它们的的合并资资产负债债表和营营收表。 它们的的一个重重要特征征是，两两家公司司都有巨巨额的长长期受管管制的资资产投资资，这些些资产部部分由大大额长期期账务支支持，伯伯克希尔尔并不承承担相关关的债务务责任。它它们实际际上并不不需要我我们的信信用支持持，

42、因为为它们具具备良好好的盈利利能力，即即使在恶恶劣的环环境下也也能覆盖盖它们的的债务利利息。比比如在去去年疲软软的经济济中，BBNSFF的利息息偿还倍数数是9.6倍。（我们对覆盖倍数的定义是税前利润/利息，而不是EBITDA(息税前利润)/利息，一项我们认为被普遍使用的错误指标。） 在中美洲能能源，有有两个额额外的因因素保证证它在各各种情形形下的偿偿债能力力：一是公司司抗周期期的盈利利特性，这这源于公公司垄断断性地提提供一项项必须服服务，二二是它多多元化的的盈利来来源，这这保护它它不会由由于某个个监管部部门的措措施而遭遭受致命命冲击。 每天，我们们的两家家公司都都在驱动动着美国国经济：BNSS

43、F承担担了全国国15%（以吨吨-英里里衡量）的的城际间间货运量量，包括括公路、铁铁路、水水路、航航空以及及管道运运输。BBNSFF的吨-英里运运量超过过其他任任何公司司，这个个事实意意味着BBNSFF是全国国经济循循环系统统最重要要的大动动脉。BBNSFF还以一一种非常常节约能能源和环环境友好好的方式式在运输输着货物物，它运运输一顿顿货物5500英英里只需需一加仑仑柴油，卡车实实现同样样的运力力大约要要使用44倍的能能源。中美洲能源源的电力力设施为为10个个州的零零售客户户服务，只有一一家公用用事业持持股公司司为多个个州服务务。另外外，我们们是再生生能源方方面的领领导者：第一，99年前就就开始

44、涉涉足新能能源行业业，到目目前为止止我们占占全国风风力发电电量的66%。第第二，在在建的三三个项目目完成后后，我们们将占有有全美太太阳能发发电量的的14%。 而这些类似似的项目目需要巨巨额的资资本投资资。到项项目建成成为止，我我们的再再生能源源项目将将耗资1130亿亿美元。我我们进行行这样的的投资是是因为我我们认为为它可以以提供匹匹配的回回报。在这方方面，我我们极大大信任未未来的监监管策略略，我们的的信心来来源于过过往的经经验，也也来源于于社会在在交通和和能源方方面会一一直需要要大量投投资的认认识。政政府为了了自己的的利益将将会合理理对待资资本提供供者，以以保证有有持续的的资金来来满足必必须的

45、公公共项目目。从我我们自身身的利益益出发，我我们愿意意去争取取监管者者和它们们所代表表的人民民的认可可和批准准。 我们的经理理人必须须在今天天就考虑虑我们的的国家明明天会需需要什么么。能源源和交通通项目需需要很多多年才能能见到效效益；但但一个增增长的经经济体不不能后知知后觉，我们需要要扮演好好自己的的角色以以防止不不利情况况发生。大大家可能能听到过过我们国国家阻碍碍基础设设施建设设的言论论，但对对BNSSF和多多数的铁铁路来说说都不是是这样。美美国的铁铁路系统统正处于于一个极极佳的状状态，这这是行业业巨大投投资的结结果，但但我们没没有满足足于现状状：BNNSF将将会在220133年支出出40亿

46、亿美元，大大约是其其折旧额额的2倍倍，并且且超过任任何铁路路公司历历史上的的单年投投资额。 BNSF的的Mattt RRosee，中美美洲能源源的Grreg Abeel，是是我们两两位优秀秀的CEEO。他他们是杰杰出的经经理人，创创立了为为客户提提供良好好服务，为为股东创创造良好好回报的的公司。我我非常感感谢他们们，他们们也应该该得到大大家的感感谢。下面是他们们公司的的主要业业务数据据： 净利润（百百万美元元） 中美洲能源源（持股股89.8%） 20122011UK公用 429 469 Iowa公公用 236 279 Westeern公公用 737 771 管道 383 388 住房服务公公司 82 39 其他（净额额） 91 36 息税前运营营利润 1,9588 1,9822 利息 314 336 所得税 172 315 净利润 1,4722 1,3311 归属于伯克克希尔的的净利润润 1,3233 1,2044 净利润（百百万美元元） BNSF 20122011收入 20,8335 19,5448 运营成本