论国际金融危机背景下的中国货币政策egkf.docx

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1、国际金融融危机背背景下的的中国货货币政策策一 国际金融融危机1 发展此次全球球金融危危机是以以美国次次贷危机机的爆发发为导火火索，20007年8月，美美国第五五大投资资银行贝贝尔斯登登所属的的两支对对冲基金金破产，标标志着次次贷危机机的爆发发。次贷贷危机是是在新的的形势下下住房产产品的超超前消费费、金融融监管同同金融创创新之间间的巨大大差距造造成的恶恶果。次贷危机机的产生生，有商商业银行行的责任任，它们们为把次次级债务务推销出出去，向向不足以以有债信信的人提提供借款款；更有有投资银银行在其中中兴风作作浪，它它们为了了业务的的扩张，千千方百计计地进行行所谓的的金融创创新。美美国政府府和美联联储更

2、是是负有不不可推卸卸的责任任。随着房地地产价格格的不断断上升，在在资本证证券化不不断提高高的过程程中，美美国的虚虚拟资产产确实在在飞速地地膨胀。20077年出现现了房屋屋价格的的拐点，一一旦房屋屋价格下下跌就标标志着以以次级债债务支撑撑的金融融泡沫开开始破裂裂。到20007年8月份，贝贝尔斯登登所属的的两个巨巨大的对对冲基金金由于做做了过多多的次级级债务出出现资不不抵债，进进而破产产，导致致全球金金融危机机的次贷贷危机爆爆发了。到20008年3月中旬旬，次贷贷危机发发展到一一个特别别值得我我们关注注的阶段段，就是是美国的的贝尔斯斯登银行自身身遇到了了巨大的的财务危危机。7月144日，美美国的房

3、房利美公公司和房房地美公公司暴露露出巨大大的财务务风险。美美国政府府向这两两家公司司各注入入10000亿美元元，政府府对两房房在20009年12月31日前发发行的所所有债券券承担还还款责任任。两房房危机爆爆发，代代表着危危机性质质发生了了变化，不不仅是次次贷危机机了，已已经开始始具有金金融危机机的明显显特征。20088年9月15日，美美国的金金融危机机全面爆爆发，标标志就是是美国的的第四大大投资银银行雷曼曼兄弟的的破产和和美国第第一大金金融保险险公司美美国国际际集团（AIG）面临临巨大的的财务危危机。雷曼破产产之后，美美国金融融危机蔓蔓延的速速度超出出了所有有人的预预期。即即使美国最老练练的金

4、融融家在当当时的情情况下也也无法判判断和没没想到雷雷曼兄弟弟的破产产导致全全球金融融危机的的爆发，更更没想到到的是10月6日那一一周全球球股票市市场6万亿美美元资产产瞬间消消失，更更为可怕怕的是，那那一周国国际金融融市场流流动性基基本为零零，各大大银行严严重互不不信任，隔隔夜拆借借都不提提供。经经济全球球化之下下，全球球经济紧紧密相连连，而金金融是经经济的血血液，实实际上那那一周就就是血液液凝固了了。2 蔓延美国金融融危机迅迅速向欧欧洲、日日本、新新兴市场场国家蔓蔓延10月初初，欧洲洲股票市市场急剧剧下跌，下下跌程度度前所未未有10月中中旬，日日本大和和人寿保保险的破破产，这这标志着着日本也也

5、卷入这这场危机机之中。日日本受到到的更直直接的损失失是日元元汇率的的急剧升升值，这这对日本本是沉重重的打击击。同时，金金融危机机开始冲冲击新兴兴市场国国家。新新兴市场场国家原原本处于于这场危危机的外外围，但但是随着着危机的的深化，随随着危机机影响程程度的剧剧烈扩大大，新兴兴市场的的情况变变得非常常严重。3 影响全球金融融危机开开始对实实体经济济产生影影响，出出现经济济危机的的迹象首首先，发发达国家家经济增增长的大大幅下跌跌。主要要经济体体的主要要工业行行业，如如美国、日日本的汽汽车行业业都受到到了严重重的负面面影响。新新兴市场场国家面面临的问问题是资资本的外外流和汇汇率的急急剧下跌跌。发展展中

6、国家家，特别别是中国国，本来来有着比比较好的的全球市市场占有有率，由由于发达达国家市市场的萎萎缩，对对外出口口也面临着着新的挑挑战。4 区别发生在资资本主义义的核心心地带美国的的华尔街街，突出出的标志志是美国国五大投投资银行行全军覆覆没。危危机以房房地产价价格的急急剧下跌跌为基本本特征，又又涵盖整整个金融融业，整整个金融融系统受受到巨大大冲击。房房地产的的危机和和金融机机构危机机交织并并发使这这次危机机的严重重性、时时间的持持续性和和影响的的深度、广广度都是是前所未未有的。这次危机机是全球球性的。危危机迅速速从美国国蔓延到到欧洲，在在整个工工业化国国家被覆覆盖后，新新兴市场场国家也也受到冲冲击

7、。而而且全球球的实体体经济也也受到影影响，出出现经济济危机的的迹象。这次危机机发生的的过程中中，金融融创新、金金融衍生生工具到到了无以以复加的的地步，让让人眼花花缭乱，即使使最为谨谨慎的亚亚洲金融融机构也也出现了了问题。明明显的例例子就是是中信泰泰富在澳澳元掉期期业务上上的巨额额亏损。二 中国经历历面临的的挑战现行适度度宽松的的货币政政策出现现了两难难境地：信贷的大大量投放放，一方方面造成成市场流流动性充充足，股股市、楼楼市过热热，泡沫沫出现，金金融风险险显现。而而另一方方面中小小企业和和农业生生产资金金仍然不不足。在这种情情况下，如如果收紧紧货币，必必然直接接收紧到到缺资金金的中小小企业和和

8、农业上上，使其其雪上加加霜。如如果继续续实行过过度宽松松的货币币政策，这这必然造造成股市市楼市资资产价格格膨胀，最最终酿成成金融风风险。中国货币币政策进进入了一一个非常常艰难的的抉择、把把控时期期。国际金融融危机爆发以来来，适度度宽松的的货币政政策为拉拉动我国国经济回回升提供供了有力力的金融融支持，同同时也给给通货膨膨胀预期期提供了了货币基基础。国家统计计局公布布的4月份CPII(居民消消费价格格指数)同比增增长2.88%，距离离今年的的通胀管管理目标标3%仅一一步之遥遥。这个个数字让让当局者者踌躇：货币政政策如何何在管理理通胀预预期的情情况下兼兼顾经济济增长。大幅度投投放基础础货币和和天量贷

9、贷款所产产生的流流动性对对物价的的影响，不不仅表现现在被CPI和PPI所覆盖盖的普通通商品价价格上，也也表现在在以股票票价格和和房地产产价格为为主的资资产价格格飙升上上。中国的房房地产市市场已经经带有泡泡沫成份份，经济济学家没没有太大大争议。中国的房房地产市市场尽管管有泡沫沫风险，但但泡沫还还处于相相对可控控阶段。针针对资产产泡沫问问题，中中国政府府已经意意识到并并采取了了适当的的措施。很多经济济危机都都是从资资产泡沫沫引起的的，这正正是需要要我们居居安思危危的。三发展展机遇1加快快经济发展方式转转变加快经济济发展方方式转变变的机遇遇。长期期以来,我国经经济持续续快速增增长主要要靠投资资和出口

10、口的高速速增长来来拉动的的,而国内内消费比比例呈下下降趋势势。在目目前国外外需求疲疲软和国国内投资资周期步步入下行行阶段的的形势下下,这种增增长模式式已难以以为继,迫使我我国必须须转变经经济增长长方式,要从主主要靠出出口和投投资拉动动转变到到投资、消消费、出出口三者者共同拉拉动,特别是是要重点点促进国国内消费费增长,从而有有利于促促进我国国经济发发展方式式的转变变。2促进进产业结结构调整整、产业业升级促进产业业结构调调整、产产业升级级的机遇遇。随着着国内经经济环境境的日趋趋严峻,我国产产业总体体上处于于国际分分工链条条的低端端,竞争力力弱的问题更加加突出,一批产产品科技技含量低低、服务务水平弱

11、弱和管理理水平差差的企业业难以立立足。在在市场的的倒逼机机制下,政府和和企业不不得不加加大产业业结构调调整,加快技技术创新新和改造造,加快淘淘汰落后后产能,提升产产业层次次。同时时,金融危危机全面面爆发后后,发达国国家经济济整体面面临衰退退或衰退退的边缘缘,迫于利利润与生生存的压压力,一些产产业将势势必向发发展中国国加速转转移以对对冲本土土经济的的不景气气所带来来的不利利影响,从而为为中国相相关产业业的成长长和升级级带来机机遇。3促进进企业购购并、做做大做强强国际金融融危机使使得海外外许多股股市大幅幅缩水,资产价价格大幅幅下降,一些公公司股票票估值已已居历史史低位。为为了渡过过目前的的难关,一

12、些国国家大幅幅降低外外资进入入门槛,一些公公司贱卖卖公司资资产或控控股权,这些都都为我国国相关企企业、机机构进行行海外投投资和收收购国外外优良资资产创造造了机会会。同样样,在国内,经济下行行和实体体经济“消肿”的过程程中,很多行行业会出出现一大大批资产产质量尚尚好,但由于于种种原原因经营营困难,难以生生存的企企业,从而为为优势企企业通过过并购重重组、做做大做强强提供了了历史性性机遇。4加快快体制、机机制改革革在金融危危机的冲冲击下,我国经经济生活活中尚未未解决的的深层次次矛盾和和问题更更加突出出,解决好好这些矛矛盾和问问题对于于经济的的健康发发展更加加迫切。由由于金融融危机促促使全球球经济衰衰

13、退,许多重重要资源源的国际际价格大大幅度回回落,大大缓缓解了全全球及我我国的通通胀压力力,这为我我国加快快和完善善资源要要素价格格形成机机制提供供了契机机。中央央出台一一系列扩扩内需、保保增长的的政策措措施,将会直直接推动动和深化化公共财财税体制制、社会会保障体体系、投投资体制制、国有有企业等等领域的的改革。四政策策概括中国目前前实施宽宽松的货货币政策策是正确确的，但但也存在在货币供供应过度度宽松、信信贷过度度膨胀、资资产价格格上涨等等问题。今今后还需需要控制制货币供供应量过过度增长长并加强强对银行行的审慎慎监管。20088年9月，为为了应对对国际金金融危机机的严重重冲击，中中国货币币政策转转

14、为适度度宽松。20009年年初初，国务务院提出出全年M2增长17%左右、新新增贷款款5万亿元以上上，相对对于预期期8%的GDP增长率率和4%的CPI指标，仍仍是一个个适度宽宽松的货货币政策策。中国国货币政政策这一一转向是是正确的的，有力力配合了了政府的的积极财财政政策策，对经经济企稳稳和回升升的作用用明显，但但在实施施中也存存在一些些问题，值值得深入入讨论。国际经验验讨论应对对金融危危机货币币政策的的国际经经验时，绝绝不能忽忽略诺贝贝尔经济济学奖得得主、美美国经济济学家保保罗克鲁格格曼。克克鲁格曼曼不仅是是新国际际贸易理理论的开开创者，也也是国际际金融危危机理论论家，更更是一位位有良知知的经济

15、济学者。他他是现代代国际金金融危机机第一代代理论的的始创人人，也是是二代、三三代理论论代表人人物，还还是眼光光尖厉的的评论家家。我们们见识过过他对东亚经经济模式式弊病的的深刻论论点，对对日本经经济泡沫沫的独到到分析，他他对金融融投机和和对冲基基金的严严厉抨击击，以及及对美国国政策的的无情批批判。限限于本文文论题，我我在此只只讨论他他对货币币政策的的评论。克鲁格曼曼认为，在在应对本本次国际际金融危危机中，美美国的货货币政策策陷入日日本式陷陷阱，货货币政策策对实体体经济的的刺激作作用完全全丧失。美联储传传统的调调控机制制主要包包括两个个方面：一是调调控目标标利率，主主要采取取（与商商业银行行）买卖

16、卖美国短短期国库库券的方方式；二二是向银银行直接接放贷。但但在此次次金融危危机应对对中，传传统货币币调控机机制失灵灵。首先，金金融危机机前夕，20007年9月21日，联联邦基金金利率从从5.225大幅幅下调至至4.775，此此后又经经过10次降息息，于20008年12月19日下调调至0.225，目目前仍一一直保持持在这一一水平上上。乍看看之下，好好像美国国是实行行零利率率政策，实实际上克克鲁格曼曼指出，那那些没有有得到最最高信用用评级的的企业所所支付的的实际短短期贷款款利率，要要比危机机前还要要高。如如评级为为BAA级的公公司债券券利率超超过9，而而危机前前只有6.5。依依此类推推，虽然然美联

17、储储尽力降降低利率率，但那那些影响响消费与与投资决决策的利利率都上上升了，或或至少没没有降低低。其原原因在于于美联储储调整的的是联邦邦基金利利率，该该利率调调控的是是银行间间市场的的隔夜拆拆借利率率，而不不是金融融机构对对客户的的存贷款款利率。其次，在在此次金金融危机机前，存存款机构构从美联联储获得得的总借借款额接接近于零零；金融融危机后后，美联联储向金金融机构构直接贷贷款，数数量已很很可观，但但所起的的作用不不大。其其原因主主要有两两方面：一是替替代效应应，私人人金融机机构减少少信贷，抵抵消了政政府的注注资，同同时居民民储蓄增增加；二二是规模模效应，相相对于基基础货币币，信贷贷市场规规模要大

18、大得多，前前者只有有80000亿美元元，而后后者超过过50万亿美美元，政政府向银银行注资资能够撬撬动的信信贷作用用有限。尽管此次次金融危危机中，美美国的货货币政策策也出现现了新的的转变，即即向企业业直接注注资，如如三大汽汽车公司司，但囿囿于美国国的政治治和经济济模式，作作用也很很有限。从克鲁格格曼的评评论中，我我还能感感到，在在不同的的政治和和经济模模式中，货货币政策策的调控控机制和和作用都都有重大大差别。但但总的说说来，尽尽管货币币政策对对实体经经济有重重要刺激激作用，更更要紧的的还是在在于为经经济增长长和发展展提供一一个稳定定的货币币环境。克鲁格曼曼认为，萧萧条经济济学的回回归在应应对国际

19、际金融危危机中有有更重要要作用。他他指出，在在所有经经济危机机中，关关键的问问题都是是如何创创造充足足的需求求。这当当然主要要依靠财财政政策策了，但但不在本本文的讨讨论范围围。应对政策策（1）利利率调节节与美美联储调调控目标标利率（联联邦基金金利率）不不同，中中国人民民银行直直接调控控的是金金融机构构对客户户的法定定存贷款款利率，这这也是中中国不能能实行零零利率的主主要原因因。上一一个经济济周期以以来的利利率调控控见表1。（2）存存款准备备金率与利利率调整整相比，中中国货币币当局调调控存款款准备金金率的动动作更为为频繁。历历次的存存款准备备金率调调整见表表2。中国国人民银银行调整整存款准准备金

20、率率的频率率为什么么这么高高，是一一个十分分有趣和和值得研研究的课课题。从从直觉来来说，可可能与中中国流动动性过度度宽裕有有关。（3）央央行对冲冲操作（公公开市场场交易） 220033年4月22日，中中国人民民银行正正式通过过公开市市场操作作发行了了金额50亿元、期期限为6个月的的中央银银行票据据，央票票逐步成成为货币币政策日日常操作作的重要要工具。从从现有的的季度数数据来看看，2008年中期期至年底底，央行行明显加加大央票票的持有有量。但但随着金金融机构构货币创创造的能能力急剧剧加强、存存贷款超超速增长长和流动动性的过过度充裕裕，央行行的票据据持有量量明显回回落，央央行收缩缩流动性性的意图图

21、显露无无遗。（4）金金融机构构的信贷贷机制与发达国国家相比比，我国国金融机机构的信信贷机制制还不成成熟，主主要表现现为：金金融机构构风险意意识差、风风险管理理能力不不强；由由于存在在“利率软软约束”，利率率在资源源配置中中的作用用受到很很大限制制，对投投资和消消费影响响明显偏偏弱；政政府、特特别是地地方政府府的行政政干预很很强，对对金融机机构的信信贷创造造有重要要影响。在在这样的的大环境境下，当当流动性性充足乃乃至过度度时，金金融机构构的贷款冲动动很强，容容易导致致信贷的的过度膨膨胀。重要措施施经济方面面：大规规模增加加政府支支出，启启动四万万亿投资资计划，保保持国民民经济平平稳较快快增长；大

22、幅度度降息，改改革金融融体系；实施十十大产业业振兴规规划；防防止经济济严重下下滑，确确保经济济增长8%以上，在在保增长长中进行行结构调调整。改善民生生方面：用于民民生工程程40000亿，加加大对“三农、就就业、社社会保障障、教育育、医疗疗”投入，让让人民群群众共享享改革发发展的成成果。国际合作作方面：积极参参与应对对金融危危机的各各种国际际会议，国国际社会会共商应应对之策策。评价（1）政政策取向向合理综观观近一个个经济周周期的货货币政策策表现，其其政策取取向是合合理的，调整整是积极极的，有有一定的的前瞻性性。20008年下半半年的货货币政策策转向是是正确的的。（2）有有力地保保障了经经济增长长

23、和调整整2003320008年货币币政策反反通货膨膨胀的基基调是对对的，避避免了经经济过热热。20008年下半半年货币币政策的的转向对对于应对对此次危危机的影影响是有有力的，配配合了积积极的财财政政策策，对经经济的企企稳和回回升所起起的作用用明显。五政策策建议针对20008年由美美国次贷贷危机引引发的国国际金融融危机对对我国的的不利影影响，党党中央和和国务院院及时调调整宏观观经济政政策，实实行积极极的财政政政策和和适度宽宽松的货货币政策策，并迅迅速出台台4万亿投投资计划划等经济济刺激措措施，各各省市区区也分别别制定了刺刺激经济济的投资资计划和和措施。国家自然然科学基基金委员员会响应应党中央和国

24、务务院号召召，迅速速启动了了应急研研究项目目“国际金金融危机机对中国国经济增增长与就就业影响响及对策策研究”。8个应急急研究项项目金融危机机背景下下大规模模投资对对中国经经济增长长与就业业影响测测算、中中国当前前应对国国际金融融危机、扩扩大内需需的政策策组合效效应评估估、国际际金融危危机影响响我国经经济增长长和就业业的机制制、趋势势及应对对策略、国国际金融融危机背背景下大大规模投投资计划划潜在效效益分析析方法研研究、国国际金融融危机影影响中国国经济增增长的路路径、机机制及对对策等方方面展开开了研究究。然应急研研究政策策效果显显著，产产生了良良好的政政策效果果，实现现了本期期应急研研究项目目为国

25、家家应对国国际金融融危机背背景下中中国经济济增长和和就业提提供及时时有效的的决策依依据。但但是新形形势下的的政策建建议是很很有必要要的。1推出出新的经经济刺激激计划由于我国国经济增增长的内内生动力力不足，以以及世界界经济复复苏将是是一个较较为缓慢慢的过程程，外贸贸和就业业形势仍仍然严峻峻， 20009年保持持经济的的平稳快快速增长长仍然面面临很大大压力，因因此，政政府原定定的经济济刺激计计划在20110年不宜宜过早退退出，但但应根据据新形势势变化有有所调整整。中国国科学院院预测科科学研究究中心专专家经过过测算和和分析认认为，要要实现20009年GDP增速达达到8的目目标，亟亟需推出出进一步步的

26、经济济刺激计计划，建建议将“促消费费、调结结构、扩扩就业、保保稳定”列为2010年我国国的主要要经济发发展目标标，并实实施“略为宽宽松的货货币政策策和较为为积极的的财政政政策”。2加强强与改进进金融监监管的建建议一是政府府监管要要探索出出控制金金融创新新的程度度。既不不能因风风险不允允许金融融创新，也也不能没没有监管管与限制制。二要形成成金融监监管机构构间的高高度协调调性，或或形成高高效协调调机制，或或形成一一体化的的统一监监管体系系。舍此此，无法法行使有有效的监监管。3借全全球金融融危机之之力，打打破外资资主导中中国外向向型经济济的发展格局局在全球金金融危机机形势下下，外资资企业投投资减少少

27、，这不不仅反映映在制造造业中，也也反映在在零售业业、地产产业甚至至金融业业中。外外资企业业出现关关闭、裁裁员或降降薪现象象，外资资企业在在进出口口贸易中中的比重重也有下下降。事事实证明明，金融融危机对对外资企企业的冲冲击程度度明显大大于内资资企业。这这种发展展趋势，意意味着有有可能打打破中国国外资主主导外向向型经济济的发展展格局。我我们可以以继续坚坚持对外外资的政政策，但但也应不不失时机机地实施施“外退内内进”新战略略。我们们不能把把扩大出出口的期期望落到到扩大引引进外资资上。中中国要通通过各种种制度创创新和安安排，着着重解决决政策导导向、融融资难和和品牌打打造问题题，把握握好财税税扶持的的环

28、节，增增加内资资企业尤尤其是民民营企业业在外贸贸出口中中的比重重，帮助助内资企企业尤其其是民营营企业在在国际上上的竞争争力。4一套套有效监监管地方方政府融融资平台台的措施施建议中央央和国务务院就此此专门形形成一套套管理办办法，如如严格控控制新建建融资平平台公司司，地方方政府一一把手要要亲自负负责监督督各部门门在资金金借、用用、还上上的情况况，地方方融资平平台公司司要公开开招聘有有业绩与与资历的的CEO管理，信信息必须须透明，公公司要准准备在债债务状况况允许时时适时退退出市场场等。5优化化投资结结构、促促进节能能减排金融危机机为引导导投资趋趋向低能能耗产业业发展方方向提供供了机遇遇。全球球经济低低迷拉住住了资源源和能源源的大幅幅度涨价价，迫使使高耗能能行业发发展减速。在在中国，能能源、资资源、土土地、环环境已成成为经济济发展的的重要制制约因素素。反过过来，也也刺激了了投资结结构向低低能耗的的方向发发展。