上市公司股票投资价值分析42992.docx

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1、本科毕业论文题目：太阳能光伏产业业上市公司投投资价值分析析以天合光光能为例学 院:管理学院专 业:学 号:学生姓名:指导教师:日 期:二一一年六月月武汉科技大学本科毕业论文摘 要太阳能是地球上上最为充足与与清洁的能源源，太阳能发发电长久以来都是是一个热门的的话题。常州州天合光能有有限公司(以以下简称“天合光能”)，作为一家专专业从事晶体体硅太阳能组组件生产的制制造商，自19997年成立以以来，一直是是中国光伏发发电行业的领领军企业，其其产品远销欧欧美多个国家家，近年来销售增增长迅猛。22006 年年 12 月月，天合光能能在纽约证券券交易所 （NNYSE） 上市（代码码：TSL），并于 200

2、7 年 6 月增发股票。然而，面对其21.98美元的每股市价，天合光能是否具有进一步的投资价值呢？本文试图利用投资价值分析的方法，来回答这个问题。本文分为理论与与案例分析两两大部分，在在第一部分中中，对当今投投资价值分析析的方法尤其其是现金流量量折现模型进进行了介绍。在第二部分的案案例分析中，本本文首先对天合光能所所处的宏观经经济环境进行了分析，认为光伏产业业在宏观经济济持续向好及及政策扶持的的双重作用下下具有大好前前景；其次，对天合合光能所处的的行业进行了了分析，发现除除了规模和产产能快速扩张张，上网电价价过高，受地地域限制及政政策影响大以以外，光伏发发电产业还面面临着产业结结构的调整；第三

3、，对天天合光能公司司进行了经营和财务分分析，本文认为公司司具备良好的的经营战略和和盈利增长能能力，有发展展潜力；最后，用FCFFF模型对天合公司价值进行行评估。并得出估值值结论：目前前天合光能的的价值依旧是是被低估状态态，仍然具备备相当的投资资价值。关键词：价值评评估；公司自自由现金流；折现现金流流估值；天合合光能AbstracctSolar eenergyy is cconcerrned aas thee cleaanest and moost abbundannt eneergy oon thee plannet, and it haas lonng beeen a hhot toopic

4、. “Changgzhou Triina Soolar EEnergyy Co., Ltd.”(hereiinafteer refferredd to aas Triina Soolar,) is aa proffessioonal ccrystaallinee siliicon ssolar modulle mannufactturer, and iit hass beenn actiing ass a leeader in Chiinas PV Indusstry ssince its incepption in 19997. Its pproduccts arre expportedd

5、to EEuropeean annd Ameericann counntriess, andd receent yeears ssaw itts rappid saales ggrowthh. Triina Soolar ggot liisted in thhe Neww Yorkk Stocck Excchangee (NYSSE) in Deccemberr 20066（Symbool: TSSL）, andd issuued stockk in JJune 22007. Howevver, ccurrenntly qquotedd as $21.988 per sharee, doees

6、 Triina Soolar hhave ffurtheer invvestmeent vaalue? This thesiis atttemptss to aanswerr thiss quesstion usingg busiiness valuaation methoods.This thhesis is diividedd intoo two partss: theoory inntroduuctionn and case studyy. In thee firsst parrt, the curreently used analyysis mmethodds of businness

7、 iinvesttment valuee, esppeciallly diiscounnted ccash fflow mmodelss, aree elabborateed.In the case studyy partt, thiis theesis ddeveloops thhe maccroecoonomicc anallysis at fiirst, and cconcerrns thhat wiith thhe prospperouss macrooeconoomic andd the suppoort of polliciess, PV indusstry wwill ccont

8、innue too deveelop; Seconddly, PPV inddustryy situuationns aree anallyzed to fiind thhat inn addiition to thhe rappid exxpansiion off the size and ccapaciity, hhigh eelectrricityy pricce, eaasily subjeect too poliicies and geeograpphicall consstrainnts, PV iindusttry iss faciing reestruccturinng; Th

9、irdlyy, this thesiis connductss the aanalyssis off busiiness strattegy aand fiinanciial sttatemeents, and iinsistts thaat witth exccellennt bussinesss straategy and pprofitt growwth abbilityy, Triina Soolar hhas deeveloppment potenntialiities; At llast, usingg FCFFF methhod too valuuate TTrina Solar

10、r, thiis theesis dderivees thaat thee comppany iis stiill unndervaalued and iit stiill haas conssideraable iinvesttment valuee.Key worrds: BBusineess Vaaluatiion; FFree CCash FFlow oof Firrm; DCF valuaation; Trinna Sollar Liimitedd目 录1 绪论111.1 研究究背景与公司司简介11.2 国内内外文献综述述11.2.1 国外文献综综述11.2.2 国内文献综综述31.

11、3 研究究目的41.4 研究究意义42 投资价值值分析概述62.1 公司司投资价值分分析方法及估估值理论概述述62.2 价值值评估的方法法体系62.3 现金金流量折现模模型（DCFF）72.3.1 基本含义72.3.2 自由现金流流量的概念72.3.3 公司自由现现金流折现模模型82.3.4 股利折现模模型82.3.5 股权自由现现金流定价模模型92.3.6 现金流量折折现模型的特特殊形式93 宏观经济济环境分析113.1 国民民经济分析113.2 国家家政策对太阳阳能光伏行业业发展的影响响124 行业分析析144.1 行业业界定144.2 我国国太阳能光伏伏行业特点144.2.1 产业规模不

12、不断扩大, 产能增速快快144.2.2 国内光伏产产业与市场倒倒挂，原料和和市场“两头在外”154.2.3 市场需求高高度依赖国家家产业政策154.2.4 受地域限制制明显164.2.5 产业结构的的调整势在必必行165 公司分析析185.1 公司司经营与战略略分析185.1.1 公司行业地地位分析185.1.2 公司经济区区位分析185.1.3 公司产品分分析195.1.4 公司经营战战略205.2 公司司财务分析215.2.1 盈利能力分分析215.2.2 偿债能力分分析215.2.3 资产管理能能力分析215.2.4 成长性分析析226 天合光能能公司自由现现金流折现模模型估值236.1

13、 20006-20010年公司司自由现金流流量的计算236.2 20011-20025年公司司财务预测256.2.1 历史财务比比率256.2.2 公司财务比比率预测256.3 20011-20025公司自由现金流量量计算286.4 折现现率的计算286.4.1 股权资本成成本的计算286.4.2 债权资本成成本的计算296.4.3 WACC的计计算306.5 天合合光能公司实实体价值306.6 天合合光能公司权权益价值（股股票价值）307 研究结论论与不足317.1 研究究结论317.2 研究究不足31参考文献322致 谢335601 绪论1.1 研究究背景与公司简简介太阳能被认为是是21世

14、纪最重重要的新能源源，太阳能发发电无污染、安安全、寿命长长、维护简单单、资源永不不枯竭。20世纪90年代中后后期以来，在在以美、日、德德为代表的发发达国家先后后发起的大规规模国家光伏伏发展计划和和太阳能屋顶顶计划的推动动下，光伏研研究取得了重重大技术进步步，光伏产业业以惊人的速速度发展。世世界光伏发电电产业发展迅迅速，最近110年太阳能电池及组件件生产的年平平均增长率为为33%，最近近5年的年平均均增长率为443%，这一一产业已成为为当今发展最最迅速的高新新技术产业之之一。在我国，随着一一大批光伏企企业在江浙一一带开花结果果，光伏产业业迅速成为当当地一个新兴兴的支柱产业业。这个产业业兴起的速度

15、度之快，影响响范围之广，对对当地产业结结构变革的拉拉动之大，前前所未有。以以江浙一带的的光伏企业为为核心，我国国的光伏产业业正式形成，中中国一跃成为为“世界第一大大太阳能电池池生产国。” 中国的太阳阳能资源丰富富，分布范围围较广，太阳阳能光伏发电电的发展潜力力巨大。天合光能有限公公司（TSLL），位于江苏苏省常州市。公公司成立于19997年，是一家美美资跨国企业业，总投资33.075亿亿美元，注册册资本1.55亿美元。公司司于2006 年12月在纽约约证券交易所所（NYSEE）成功上市。天合光光能作为世界上目目前为数不多多的拥有从生生产单晶硅棒棒、硅片、电电池到高质量量组件和系统统安装垂直一一

16、体化产业链链的太阳能光光伏产品制造造商之一，其产品链位位于整个光伏伏产业价值链链的中下游，核心产品为电池组件。天合光能集团生产的太阳能电池板，主要出口到欧洲国家以及世界各地，2009年度销售额达8.451亿美元，2010年实现销售额100亿人民币。天合光能产品链 上游 原材料 中游 生产、制造 下游 集成、应用 TSL核心产品图1.1 光伏伏产业价值链链及天合光能能产品链1.2 国内内外文献综述述1.2.1 国外文献综综述国外的企业价值值评估思想起起源于20世纪初的的艾文费雪(Irvving FFisherr)的资本价价值理论。他他在19066年发表的资资本与收入的的性质中系系统的阐述了了企业

17、的收入入与资本的关关系以及价值值的源泉问题题1。他的的理论不仅为为现代企业价价值评估理论论奠定了基石石，也为后来来的学者指明明了方向。11907年，费雪在其另一一部著作利利息率中，分分析了利息率率的本质与决决定因素，更更深入地研究究了资本价值值与资本收入入之间的关系系，系统的资资本价值评估估框架初步形形成2。费雪在其19930年发表表的利息理理论指出，在在确定性情况况下，一个投投资项目的价价值就是未来来预期现金流流量按照一定定风险利率折折现后的现值值；投资者所所期望获得的的未来收益的的现值就是现现在所投资的的价值，只有有当项目未来来收益的现值值(价值)大于它的投投资(成本)时投资者才才会进行投

18、资资3。随后，威廉姆姆斯(Johhn Burr Williiams)发发表了投资资价值理论，开开创了内在价价值论的先河河。他有两点点主要贡献：一是给出了了现金流量的的价值评估模模型；二是把把股利看作是是现金流量4。由于费雪的的理论研究与与实践脱节，导致价值评评估理论研究究发展缓慢。直到1958年年诺贝尔获奖奖者莫迪里安安尼（FMModiglliani）和和米勒（HMilleer）（简称称MM）发表了了资本成本本、公司融资资和投资理论论，对投资资决策、融资资决策与企业业价值之间的的相关性进行行了深入研究究，他们的观观点是：均衡衡状态下，企企业的市场价价值等于按与与其风险程度度相对应的折折现率对预

19、期期收益进行折折现的资本化化价值。该文文第一次系统统地把不确定定性引入到企企业价值评估估体系之中，对对企业价值和和企业资本结结构之间的关关系作了精辟辟论述，逐渐渐建立了现代代企业价值评评估理论。11961年，莫莫迪里安尼和和米勒发表的的股利政策策、增长和股股票价格对对股利政策的的性质及其影影响进行了全全面分析，提提出了MM股利无关关论5。该理论的的假设为完全全市场假设，他他们认为：企企业的价值独独立于它的资资本结构，与与股利政策无无关；企业的的价值等于期期望收益按照照企业资本成成本折现的现现值。虽然莫莫迪里安尼和和米勒的理论论解决了费雪雪资本价值理理论面临的实实践挑战，但但他们的MMM无关论也

20、遭遭到了广泛的的批评。于是是在19633年，莫迪里里安尼和米勒勒在公司所所得税和资本本成本：一个个更正中做做出了相应扩扩展，考虑公公司所得税，提提出了存在公公司所得税状状态下的估值值模型，他们们指出，如果果考虑公司所所得税影响，那那么公司负债债越多，其加加权平均资本本成本越低，企企业价值就越越高。米勒和和莫迪里安尼尼的研究使价价值评估理论论和技术真正正步入了应用用的阶段66。布莱克（Blaack）和斯斯科尔斯（SScholees）于19733年提出了布布莱克斯科尔斯期期权定价模型型，该模型被被广泛应用于于资本市场发发达的美国7。此外，他他们还提出了了布莱克斯科尔斯微微分方程。从从上世纪500年

21、代开始，马马柯维茨、夏夏普（W. Sharpp）等人开始始从风险角度度对公司价值值进行评估，其其最大的成就就是建立了资资本资产定价价模型(CAAPM)。他他们主要考虑虑风险对收益益率的影响，将将风险作为确确定股票价值值的唯一变量量，认为只有有通过确定风风险才能确定定相应的收益益，进而确定定股票的市场场价值8。1974年，乔乔尔斯特恩开始始发表关于经经济增加值(Econoomic VValue Addedd，EVA)的学学术文章；11991年思思特(Steewart)提出了EVAA指标，并由由Sternn Stewwart咨询询公司将该方方法引入价值值评估领域9。1980年Miiles和Ezze

22、lll在The weighhted aaveragge cosst of capittal, pperfecct cappital markeet andd projject llife: a claarificcationn首先提出出了计算加权权资本成本的的计算方法，并并列示了计算算过程中需要要考虑的指标标调整100。20世纪80年年代末，汤姆姆科普兰(Toom Coppelandd)和蒂姆科勒(Timm Kolller)的价价值评估具具有企业价值值评估研究的的里程碑意义义，书中提出出企业价值源源于它产生的的现金流量和和基于现金流流量的投资回回报能力的观观点，并明确确提出企业的的市场价值是是

23、基于企业未未来的预期绩绩效而不是企企业的历史绩绩效11。而另外一些学者者在相关问题题的理论观点点，如Jammes Toobin的Q理论，Rosss的套利定定价理论（AATP），Alfrred Raappapoort的创创造股东价值值：企业业绩绩新标准等等均对现代公公司价值理论论的形成具有有不同程度的的影响。1.2.2 国内文献综述我国公司价值评评估理论开展展的比较晚，从从上世纪800年代末开始始，才陆续有有部分学者、机机构开始翻译译并引进国外外经典的公司司价值理论方方面的文献。近近年来，我国国一些专家学学者对公司价价值评估相关关领域的研究究也日益深入入。朱武祥、宋勇最最早应用公司司价值理论对对

24、国内某一特特定行业进行行了研究,他们从资本本结构的角度度对中国家电电类上市公司司的公司价值值进行了实证证研究12。张先治详详细地介绍了了以现金流量量为基础的价价值估价的意意义和方式，价价值估价的程程序与方法，并并指出了估价价中的参数现现金流量、折折现率、评估估期间的确定定方法13。兰海侠等等认为我国应应建立一个完完善的资产评评估市场体系系和证券市场场体系，建立立健全行业的的信息系统，并并对实践中如如何预测收益益值和确定折折现率提出了了参考依据并并进行了实证证分析14。王少豪等等指出将期权权定价理论作作为一种新的的资产估价方方法应用于企企业价值评估估，以估价那那些目前不盈盈利以后却看看好，甚至是

25、是目前亏损以以后有可能盈盈利的企业中中存在的机会会的价值，并并提出了应用用的实例115。孙岷在其其收益法评评估企业价值值的理论和方方法的研究中中为估计企业业价值提供了了清晰的分析析框架和思路路，完善了贴贴现现金流方方法的分析技技术和方法16。赵强等在在企业价值值评估中的折折现率的估算算方法中参参照国际通行行的折现率的的估算方法给给出了一种适适合我国的折折现率的估算算方法17。胡玄能在在谈企业价价值的估价方方法中更深深入地讲解了了DCF方法中中最为典型的的自由现金流流贴现法的计计算18。颜志刚的的企业价值值评估中的自自由现金流分分析一文从从企业价值评评估的角度出出发，对自由由现金流进行行了分析和

26、定定义，他还给给出了自由现现金流计算的的两种方法19。杜江、赵昌文、谢谢志超(20005)对相相对估价法在在中国上市公公司价值评估估中的实用性性与局限性进进行了研究20。而早在20022年，李延喜喜的博士论文文基于动态态现金流量的的企业价值评评估模型研究究，针对企企业价值评估估中被人们经经常使用但又又常常忽视的的瓶颈问题：现金流量的的定义、现金金流量计算与与预测，折现现率的含义、折折现率的计算算，评估期间间的确定等进进行研究，提提出了基于动动态现金流量量的企业价值值评估模型21。汪平发表了折折现现金流量量模型简介、论论折现现金流流量估价法等等论文。关于于用现金流量量折现模型评评估企业价值值，汪

27、平进行行了大量研究究。他认为折折现率和未来来现金流是该该模型的核心心要素222。他在财财务估价论一一现金流量与与企业价值研研究中将财财务估价分为为两类：一是是指为了企业业价值最大化化，提高管理理层的决策质质量，而做出出的价值评估估；二是在企企业并购活动动中，并购方方对目标企业业价值的估价价23。赵文、林建东(2007)在关于自自由现金流量量的思考一一文中指出，现现金流量决定定企业的价值值创造能力，企企业只有拥有有足够的现金金才能从市场场上获取各种种生产要素，为为价值创造提提供必要的前前提，而衡量量企业的价值值创造能力正正是进行价值值投资的基础础。现金流量量指标日益取取代利润指标标成为评价上上市

28、公司股票票价值的一个个重要标准24。1.3 研究究目的投资价值分析方方法的内容主主要包括宏观观经济分析、行行业分析以及及公司分析三三大内容。企企业价值分析析的目的受价价值分析主体体和价值分析析所服务的对对象的制约。一一般而言，价价值分析的基基本目的是为为投资决策、管管理决策和监监督评价提供供依据。价值投资是资本本市场的核心心问题,本文文以天合光能能有限公司为为例，分析其其投资价值，旨旨在为中小投投资者提供一一个有效剖析析公司投资价价值的参考模模式，同时为为天合光能的的广大股东和和潜在投资者者提供客观合合理的信息和和投资理财的的分析参考资资料。再者,科学合理地地评价太阳能能光伏产业上上市公司的价

29、价值，将有利利于光伏产业业上市公司更更好更快地发发展。1.4 研究究意义研究光伏产业业上市公司投投资价值分析析的意义有很很多，总的来来说，有四方方面的现实意意义：（1）股东财富富最大化是财财务管理的目目标 ，通过研究究太阳能光伏伏产业上市公公司价值评估估，可以强化化价值的管理理，更好地服服务于股东财财富最大化的的目标；（2）企业兼并并、收购等都都离不开价值值评估，通过过对光伏产业业上市公司的的投资价值分分析的研究，可可以为企业并并购行为提供供高质量的信信息支持，从从而做出正确确的决策；（3）有利于为为太阳能光伏伏产业的风险险投资提供咨咨询服务，更更好地引导风风险投资；（4）目前，太太阳能光伏产

30、产业的上市公公司发展迅猛猛，对其进行行投资价值分分析，有利于于促进国内乃乃至全球光伏伏市场既好又又快地发展。2 投资价值值分析概述2.1 公司司投资价值分分析方法及估估值理论概述述在实务中，公司司的投资价值值分析方法通通常分为基本本面分析法(Fundaamentaal Anaalysiss)和技术分分析方法(TTechniical AAnalyssis)两种种。(1)技术分析析法技术分析法是利利用图表等分分析方法研究究证券的市场场行为，分析析和预测证券券将来的价格格走势。它着着重于根据过过去的价格、成成交量等分析析市场价格的的运动规律。技术分析的假设设前提为：证证券的价格包包含了供求关关系及其

31、变化化趋势等一切切信息，价格格会遵循一定定的趋势移动动。技术分析析关注证券价价格的波动，侧侧重投资的短短期收益，很很少对单个证证券进行投资资价值分析。技技术分析在股股票投资中确确有其实用价价值，但根本本缺陷是缺乏乏理论依据和和科学基础。(2)基本面分分析法基本面分析法即即是对基本层层面的分析，它它通过对影响响证券的经济济因素、政治治因素、行业业发展情况、上上市公司的经经营业绩、财财务状况等各各种因素进行行综合分析，了了解公司的盈盈利前景，估估算证券的内内在价值。基本面分析的前前提假设是：股票都有其其“内在价值”，这个价值值的高低主要要取决予公司司的获利能力力等基本因素素。市场上的的股价经常与与

32、其内在价值值不符，但迟迟早会向内在在价值调整。基基本面分析法法偏重于长期期分析，是目目前国内外股股票分析的主主流方法。2.2 价值值评估的方法法体系价值评估模型现金流量折现法(DCF)相对比较法或有要求权法权益价值评估公司价值评估股权自由现金流量折现模型(FCFE)公司自由现金流量折现模型(FCFF)股利折现模型(DDM)市盈率法市净率收益乘数期权定价法图2.1 价值值评估方法体体系25企业估值是现代代金融学的重重要组成部分分。企业估值值方法分为绝绝对估值法和和相对估值法法。绝对价值值法，也称内内在估值法或或折现方法，主主张企业的价价值等于未来来股利或现金金流的净现值值。绝对价值值法主要采用用

33、折现方法，操操作较为复杂杂，如现金流流量折现方法法、期权定价价方法等。相相对估值法则则是根据某一一变量考察可可比企业的价价值，来确定定被评估企业业的价值。特特点是主要采采用乘数方法法，较为简便便，如PE估值法、PEEG(市盈率率盈利增长长率)估值法、EVVEBITDDA等。2.3 现金金流量折现模模型（DCFF）2.3.1 基本含义现金流量折现模模型被广泛应用于于金融资产或或项目价值评评估与企业价价值评估，是是使用最广泛泛、理论最健健全的模型。该该模型的基本本思想是增量量现金流量原原则和时间价价值原则，即即任何企业的的价值是其未未来产生的所有现金流量量的现值。因因此确定资产产价值需要的的变量主

34、要是是未来现金流流量、所估计计现金流的风风险的贴现率率和未来增长长率。现金流流量折现法有有两种做法：第一种是权益价价值评估，即即用权益成本本折现预期的的权益现金流流量。它又分分为股权自由由现金流量折折现模型(FFCFE)和和股利折现模模型(DDMM)。第二种是公司实实体价值评估估，即对公司司的全部资产产进行价值评评估，用公司司资本的加权权平均成本折折现公司的预预期现金流量量，主要模型型为公司自由由现金流量折折现模型（FFCFF）。2.3.2 自由现金流流量的概念美国拉巴波特(1986)提出了自由由现金流量的概念：所所有资本提供供者(包括债权人人与债券持有有人)现有的运营营现金流量扣扣除用于支付

35、付企业生产已已消耗能力的的置换成本与与支撑未来的的创收活动所所必需的资本本开支，是流流向公司各种种利益要求人人(包括普通股股股东、债权权人和优先股股股东)的现金流量量总和26。自由现金流的定定义衍生出了了两种主要的的自由现金流流：公司自由由现金流（FFCFF）和和股权自由现现金流（FCCFE）。（1）FCFEE的计算公司每年不仅需需要偿还一定定的利息或本本金，同时还还要为其今后后的发展而维维护现有的资资产、购置新新的资产。当当我们把所有有这些费用从从现金流入中中扣除之后，余余下的现金流流就是股权自自由现金流（FCFE）。公式如下：FCFE 净收益 折旧 资本性支出 营运资本追加额 债务本金偿还

36、 新发行债务 （2.1）（2）FCFFF的计算有两种方法计算算公司自由现现金流：一种方法是把公公司所有权利利要求者的现现金流加总：FCFF FCFE 利息费用 （1税率） 本金归还 优先股红利 新发行债务 （2.2）另一种方法是用用利息税前净净收益（EBBIT）为出出发点进行计计算：FCFF EBIT （1税率） 折旧及摊销 营运资本增加额 资本性支出 （2.3） 两种方法计算的的结果应是相相同的。（3）FCFFF与FCFE的区区别FCFF和FCCFE的差别别主要来自与与债务有关的的现金流利息支出、本本金偿还、新新债发行以及及其他非普通通股权益现金金流（如优先先股股利）。处处于最优债务务水平下

37、的企企业使用债务务和股权组合合对资本性支支出和追加的的资本进行融融资，通过发发行新债来归归还旧债本金金的企业，其其FCFF将大大于FCFEE。2.3.3 公司自由现现金流折现模模型公司自由现金流流量（FCFFF）是指流流向公司的普普通股东、债债权人和优先先股股东等各各种利益要求求人的现金流流量的综合。公公司自由现金金流折现模型型就是将未来来公司自由现现金流按照加加权平均资本本成本（WAACC）进行行折现作为公公司价值的估估算方法。该该模型下的公公司价值公式式为： V0=t=1FCFFt(1+WACC)t （22.4）其中：V0为公公司当前价值值；FCFFFt为第t年的公司自自由现金流量量；WA

38、CCC为公司的加加权平均资本本成本。WACC(WWeightted Avveragee Costt of CCapitaal加权平均均资本成本)是根据股东东权益及负债占资本本结构的百分分比，再根据据股东权益及及负债的成本本予以加权计计算所得出的综合数字字，即：WACC=股东权益成本率权益价值资本总额+债务成本率债务价值资本总额 （22.5）公司自由现金流流量折现模型型是对整个企企业实体进行估价价，而不是股股权进行估价价。这个模型型适用于财务务杠杆比率比比较高或财务务杠杆比率正正在发生变化化的公司。2.3.4 股利折现模模型股利折现模型是是评估股权价价值的基础模模型股票的价价值就是它的的预期股利

39、的的现值。该模模型的公式如如下： 股票每股价值=t=1DPSt(1+r)t （2.66）其中：DPStt为每股预期期红利；r为股票的要要求收益率。模型有两个基本本输入变量：预期红利和和投资者要求求的股权资本本收益率。为为得到预期红红利，我们可可以对预期未未来增长率和和红利支付率率做某些假设设。而投资者者要求的股权权资本收益率率是由现金流流的风险所决决定的，不同同模型度量风风险的指标各各有不同在资本资产产定价模型中中是市场的值，而在套套利定价模型型和多因素模模型中各个因因素的值27。2.3.5 股权自由现现金流定价模模型股权自由现金流流定价模型是是将公司股权权自由现金流流按照权益资资本成本折现现

40、的价值评估估方法。该模模型的公式如如下： P0=t=1FCFEt(1+Re)t (2.7)其中：P0为股股票当前的价价值；FCFEt为公司第t年的股权自自由现金；RRe是指权益益资本成本。2.3.6 现金流量折折现模型的特特殊形式实务中，为了避避免预测无限限期的现金流流量，大部分分估计将预测测的时间分为为两个阶段：一个是有限限的、明确的的预测期，称称为“预测期”，在此期间需需要对现金流流进行详细的的预测；另一一个是预测期期以后的无限限时期，称为为“后续期”，在此期间间假设企业进进入稳定状态态，每年的现现金流量是常常数，或按照照一定比例增增长。根据预预测期的不同同，DCF模型可可分为几种类类型。

41、这里以以FCFF模型型为例来加以以说明。2.3.6.11 戈登增长模型型如果公司的增长长是持续稳定定的，就符合合戈登增长模型型。该模型适适用于处于稳稳定增长阶段段的公司，它它要求公司在在长时期内保保持稳定的增增长率。公式式如下： V0=FCFF1(WACC-gn) (2.88)其中：V0为公公司当前价值值；FCFFF1为下一年预预期的公司自自由现金流；WACC为加加权平均资本本成本；gn为FCFF的永永续增长率。2.3.6.22 两阶段模模型两阶段模型是建建立在两个不不相关的增长长阶段之上高增长阶阶段和稳定增增长阶段，因因此，该模型型适用于增长长呈现两阶段段的公司：初初始阶段增长长率较高，后后

42、续阶段增长长率相对稳定定，且维持时时间长久。对对于这样的公公司采用这种种模型最为有有效。公式如如下： V0=t=1t=nFCFFt(1+WACC)t+FCFFn+1WACC-gn(1+WACC)n (2.9)其中：V0为公公司当前价值值；FCFFFt为第t年的公司自自由现金流；FCFFn+1为第n+1年的公公司自由现金金流； WACC为高高速增长阶段段的加权平均均资本成本；gn为稳定增长长阶段的增长长率。2.3.6.33 三阶段段模型三阶段模型假设设公司经历三三个阶段：保保持高增长率率的初始阶段段、增长率下下降的过渡阶阶段和永续低低增长率的稳稳定阶段。三三阶段模型是是最普遍使用用的折现模型型，

43、它适用于于评估增长率率随时间改变变的公司，同同样也适用于于其他方面变变化的公司。而而该模型最适适合的公司是是：当前正以以超常的速度度增长，并预预计在初始阶阶段内将保持持这一增长率率，之后公司司拥有的竞争争优势的消失失导致增长率率逐渐降低，直直到稳定增长长阶段的水平平。该模型消消除了其他折折现模型的限限制，但它需需要输入较多多的变量。3 宏观经济济环境分析宏观经济环境对对于每个行业业与公司都有有极其重要的的影响，如果在良好好经济前景下下，大部分公司司及企业的销销售额与利润润都会增加，从从而提高上市市公司的内在在价值与市价价。因此进行行上市公司投投资价值分析析时，应首先先预测将来的的宏观经济前前景

44、。3.1 国民民经济分析太阳能光伏行业业是现代化产产业，它与国国民经济的发发展有着密切切的联系。能能源是保障经经济发展的物物质基础，经经济发展则是能源发展展的内在动力。经经济发展将带带动能源发展展，经济的波波动也会导致能源源行业的波动动。通常来说，新能源源行业与国民民经济增长趋趋势大体是一一致的。新能能源行业与国国民经济遵循循着各自不同同的发展规律律，但又相互互影响，两者者构成了一个个关系较为复杂的系系统。受世界金融危机机的影响，各各主要经济体体国家20009年纷纷出出台积极财政政政策和宽松松的货币政策策，新能源投投资成为拉动动经济成长的的一个重要力力量。在逆市市环境下，各各主要国家都都把发展

45、新能能源、可再生生能源和节能能产品货低碳碳经济作为下下一轮经济发发展的引擎。国国际范围内对对新能源行业业投资规模缩缩减，但亚洲洲的新能源产产业投资在中中国投资的带带动下倍增。另另外，金融危危机滤去了很很多竞争力薄薄弱个体的同同时，留下的的往往是拥有有完善垂直一一体化产业链链的企业。根据中国统计局局公报288显示,2010年国国内生产总值值3979883亿元，比比2009年增增长10.33%。分产业业看，第一产产业增加值440497亿亿元，增长44.3%；第第二产业增加加值1864481亿元，增增长12.22%；第三产产业增加值11710055亿元，增长长9.5%。第第一产业增加加值占国内生生产总值的比比重为10.2%，第二二产业增加值值比重为466.8%，第第三产业增加加值比重为443.0%。图3.1 20006-20010年