过渡阶段的汇率动态模型25608.docx

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1、过渡阶段的汇率动态模型摘要 基于均衡和无套利原则建立起来的汇率理论难于解释货币危机爆发和汇率调整过渡阶段的货币价格行为。为此本文建立汇率的线性动态模型和非线性的尖点突变模型，并对1997-1998年亚洲货币危机受害国汇率进行实证分析。结果表明在过渡阶段，各国汇率系统的平衡点均是渐近稳定的；对汇率数据进行归一化处理，总结汇率动态系统在有外界输入作用的情况下系统响应的两组不同模式；非线性模型相当好地拟合了实际观测值；除泰国以外，菲律宾、马来西亚、韩国和印度尼西等四国在过渡阶段均存在货币价格突变的现象。关键词 货币危机 汇率动态模型 尖点突变1 引言20世纪90年年代新兴市场场国家货币价价格遭受的剧

2、剧烈冲击引人人关注，许多多新兴市场国国家在冲击事事件过后转向向了更加灵活活的汇制安排排，货币危机机实证研究也也因此再度成成为学术热点点。Bergg和Pattiillo（1998）1总结近近年来颇具代代表性的货币币危机实证研研究2,33,4，通通过比较说明明大部分模型型对19977年亚洲金融融危机的预测测效果并不理理想。以研究究汇率决定因因素和影响因因素为主要内内容的汇率理理论在长期的的发展过程中中形成了一套套包括短、中中、长期汇率率理论在内的的体系5，但是这些些基于均衡和和无套利原则则建立起来的的汇率理论在在解释新兴市市场中原有固固定汇制崩溃溃之后汇率剧剧烈动荡的行行为时却难以以令人满意。新兴

3、市场货币危危机的发展过过程基本上可可以划分出三三个阶段。第第一阶段是货货币危机发生生前的阶段，即即原有固定汇汇率制度得以以维持的阶段段。此间的汇汇率决定制度度化和规范化化。第二阶段是货币币危机爆发和和汇率运动的的调整过渡阶阶段，在这一一阶段往往出出现汇率制度度的转变，由由原有固定汇汇制过渡到浮浮动汇制，汇汇率处于异常常波动的状态态，尤其表现现在市场参与与者对市场消消息的极端敏敏感和过度反反应。此时，市市场参与者往往往不会象在在市场较为平平稳时期那样样根据宏观经经济基础面因因素来判断汇汇率的走势，而而更多地参照照了市场中其其他参与者的的反应（羊群群效应），并并且更多地受受到市场中突突发事件（或或

4、新闻）和关关联市场波动动的影响。因因此在这一阶阶段中汇率波波动难于由宏宏观经济基础础面因素来解解释，而与突突发事件和市市场参与者主主观心理因素素等密切联系系。已有汇率率理论难于对对这一阶段中中的汇率变动动作出合理解解释。第三阶段为危机机的恢复期，汇汇率波动已经经趋缓，市场场全面恐慌已已然消褪。在在实行浮动汇汇制情况下，汇汇率涨跌由市市场供需关系系决定，宏观观经济基础面面因素是汇率率决定的主要要因素。对于第一和第三三阶段，可由由已有的汇率率理论进行分分析，而本文文着重于建立立动态模型分分析第二阶段段，也就是调调整过渡阶段段汇率的动态态行为。以下下第二部分在在线性假设情情况下，将此此间的汇率系系统

5、看作一个个有输入作用用（即消息或或突发事件）的的线性定常离离散系统，建建立一个单输输入单输出的的二阶模型进进行描述。第第三部分将模模型应用于11997-11998年亚亚洲金融危机机的实证分析析，通过系统统辨识的方法法对模型参数数进行辨识，分分析过渡阶段段中系统的稳稳定性，努力力归纳过渡阶阶段汇率运动动中具有共性性的规律。人们注意到，比比较第一阶段段和第二阶段段，汇率的运运动往往呈现现出跳跃性的的变化，换言言之，汇率经经过第一阶段段缓慢而连续续的变化之后后，在一定的的外界条件下下，产生了不不连续的变化化，这种突变变现象在线性性模型的框架架体系内是难难以解释的现现象。线性模模型的分析只只能获得收敛

6、敛和发散两种种运动类型，况况且汇率运动动受到多种复复杂因素的综综合作用，线线性假设在现现实中也是难难以成立的。近近年来人们努努力探索并运运用不同方法法研究过渡阶阶段的汇率行行为，突变理理论的兴起，为为研究过渡阶阶段汇率运动动特征开辟了了新的空间。本本文第四部分分建立了一个个汇率的非线线性动力学模模型，通过数数学变换转为为尖点突变模模式，以此分分析过渡阶段段汇率运动的的突变现象。第第五部分是非非线性模型的的实证分析，运运用非线性回回归的技术，辨辨识模型参数数，分析亚洲洲金融危机五五个受害国是是否存在尖点点突变现象。第第六部分是全全文小结。2 过渡阶段汇汇率运动的线线性动态模型型设定系统的阶次次为

7、=2，则系统统的差分方程程描述为：式（1）以下分析上述二二阶动态系统统的稳定性，与与式（1）相应的二二阶齐次系统统为，式（2）设，则，写写成矩阵形式式有，记参数估计值值向量。系统矩阵=的特特征方程式（3）特征根=，=根据线性定常离离散系统的稳稳定性理论，由由式（2）描述的系系统的平衡点点是渐近稳定定的充要条件件为矩阵的所所有特征根均均位于复平面面的单位圆内内（即模小于于1），如果至至少有一个特特征根位于单单位圆外，则则平衡点是不不稳定的。如如果矩阵存在在特征根位于于单位圆上，且且为单根，而而其它特征根根均位于单位位圆内，则称称矩阵临界稳稳定或称系统统平衡点为临临界稳定。3 线性动态态模型的实证

8、证分析3.1 线性模模型的阶跃输输入在市场情绪较为为悲观的环境境下，市场参参与者比较容容易受到突发发事件的影响响，以泰铢为为例，19997年7月2日，泰国银行行宣布泰铢有有控制地浮动动，并呼吁国国际贷币基金金组织（IMMF）对泰国国提供技术性性援助，当天天泰铢跌到11美元兑换288.8泰铢，掀掀开了泰铢汇汇率剧烈波动动的序幕，东东南亚各国货货币不一而同同地受到牵连连。类似地，1997年7月11日，菲律宾中央银行宣布允许比索对美元的汇率在更大的范围内浮动。1997年8月14日，印尼放弃了以规定幅度控制汇率浮动的制度。1997年11月19日，韩国政府宣布将放宽韩元汇率的浮动限度。这些消息都直接影响

9、市场参与者对汇率走势的判断，从而影响汇率的短期波动。设定在19977年7月2日、7月11日、11月19日和8月14日分别对泰铢铢、菲律宾比比索、韩圆和和印尼盾汇率率有一阶跃输输入。马来西西亚的情况比比较特殊，从从表面上看，马马来西亚在亚亚洲金融危机机期间并没有有象前述四个个国家那样由由原有汇制调调整为更加灵灵活的汇制，而而是反其道而而行之，马来来西亚政府于于1998年9月2日宣布对资本本市场实行严严格管制，林林吉特兑美元元汇率一直保保持在1美元兑3.88单位林吉特特。但是在其其它危机受害害国经历两种种汇制的切换换和调整过渡渡阶段时，马马来西亚林吉吉特也受到了了较大的影响响，林吉特汇汇率同样表现

10、现出剧烈的波波动，从而引引起市场的全全面恐慌。本本文将亚洲金金融危机最先先遭难的两个个国家泰国和和菲律宾的汇汇率作为系统统输入，分析析林吉特汇率率的响应。3.2 线性性模型的拟合合结果表1给出通过最最小二乘辨识识方法估计的的模型参数（辨辨识样本个数数为70）和模型型预测误差。根根据表1，输入项均为为正数，这表表明泰国银行行宣布泰铢有有控制地浮动动、菲律宾中中央银行宣布布允许比索对对美元的汇率率在更大的范范围内浮动、印印尼放弃以规规定幅度控制制汇率浮动的的制度、韩国国政府宣布将将放宽韩元汇汇率的浮动限限度对各国汇汇率，以及泰泰铢汇率和菲菲律宾比索汇汇率的波动对对印尼盾均有有贬值影响，即即在输入的

11、作作用下，货币币的美元价值值呈现下降趋趋势。由表11还可看出模模型估计值与与实际观测值值的走势相当当吻合，基本本上能够准确确地跟踪汇率率变动的趋势势。由模型误误差独立性检检验法确定系系统阶次66，结果表表明系统阶次次的确定基本本正确。表1 汇率二二阶动态系统统辨识参数和和预测误差IDRKRWMYRMYRPHPTHB-1.15933-1.13166-1.00488-1.15444-0.79177-0.642880.20830.25440.0714770.2336-0.15855-0.24988167.14443194.105510.00604420.00758841.66403.7036最大误差

12、23.05%18.32%8.72%8.61%9.15%12.32%平均误差3.79%2.76%1.25%1.06%1.23%1.80%以泰铢汇率为为输入以菲律宾比索索汇率为输入入，以下同。3.3 汇率率动态系统的的稳定性从表2看来，由由模型参数估估计值计算的的系统矩阵特特征根均位于于单位圆内，系系统平衡点均均是渐近稳定定的。这表明明在亚洲货币币危机全面爆爆发的阶段，汇汇率虽然表现现出异常的剧剧烈波动，但但系统仍然能能够随着时间间的推移趋于于平衡点，各各国汇率经过过调整和过渡渡可以稳定在在一个平衡点点上，不会出出现逐渐远离离平衡点的发发散状态。表2 汇率二二阶动态系统统特征根IDRKRWMYRM

13、YRPHPTHB0.93696660.82219920.92777710.89273310.95730030.91563340.22228850.30942250.07703320.2616669-0.165559-0.2728873.4 归一一化处理后的的汇率动态模模型为了消除不同国国家汇率值大大小对辨识参参数的影响，将将汇率数据进进行归一化处处理，即系统统的初始值标标准化为1，并假设所所有国家汇率率最终都将调调整在同一均均衡点上，重重新对模型进进行参数辨识识（见表3）。根据表3，印尼尼盾、韩圆和和马来西亚林林吉特汇率具具有比较相似似的模型参数数，表现在，和的符号一致致，并且绝对对值也较为相

14、相近，同样泰泰铢和菲律宾宾比索也具有有比较相似的的模型参数。这这表明汇率动动态系统在有有外界输入作作用的情况，汇汇率暂态响应应呈现出两组组不同的模式式，第一种模模式中汇率的的一阶滞后项项参数的符号号为正，二阶阶滞后项参数数的符号为负负，说明汇率率在过渡阶段段其自身的调调节作用是综综合的，既包包括使币值进进一步贬值的的正向增强作作用，又包括括使币值回升升的反向抑制制作用，印尼尼盾、韩圆和和马来西亚林林吉特属于这这种模式，第第二种模式中中汇率的一阶阶滞后项参数数和二阶滞后后项参数的符符号均为负，表表明汇率在过过渡阶段具有有自我回调的的作用，泰铢铢和菲律宾比比索属于第二二种模式。表3 归一化化处理后

15、的汇汇率二阶动态态系统辨识参参数IDRKRWMYRMYRPHPTHB-1.159225-1.131662-1.004880-1.154336-0.791771-0.6427770.2082770.2544110.0714770.233555-0.158552-0.2498850.0850330.2129990.1156440.1373880.0863330.1862774 过渡阶段段汇率运动的的尖点突变模模型非线性形形式在上述线性模型型中，线性的的假设往往难难以成立，而而且在这种假假设下，无法法解释汇率运运动中的许多多现象，尤其其是19977-19988年亚洲货币币危机的突发发性或汇率运运动的

16、突变现现象，即参数数的连续变化化引起状态变变量的不连续续变化，为此此需要修正模模型中的线性性假设。假设汇率运动由由下列微分方方程决定，=式（4）记=，若存在一一个势函数，使使得下式成立立=式（5）那么由决定的非非线性系统可可根据突变理理论进行突变变分析。由式式（5）有，=式（6）记=，=，=，=，=，设，其中，经经过适当的初初等变换，有有，=式（7）其中，=，=，=，=。根据勒内托姆姆的初等突变变论，由式（7）决定的系统，以和为控制变量，为状态变量，可由尖点突变模型进行分析。的突变流形（或或称为平衡曲曲面）（见图图1）为，=0式（8）歧点集（或称为为分叉集）为为突变流形的的子集，它同同时满足式

17、（8）和式（9），=0式（9）联立求解式（88）和式（9），可得歧歧点集（见图图2），即式（10）在平衡曲面中，当当0，的变化只引引起状态变量量的光滑变化化，所以称为为正则控制因因子，当0时上出现褶皱皱，的变化不不再连续，所所以称为剖分分控制因子。图2 尖点突变的歧点集图1 尖点突变的突变流形记=，可将用模模型参数表示示为，=+式（11）则突变流形的解解存在三种情情况，（1）0（即即0）时，突突变流形有一一个实根，位位于尖角区域域（图2中的阴影部部分）之外，表表明和的平稳变化化总是引起状状态变量的平平稳变化，汇汇率为稳定平平衡。（2）=0（即即=0）时，则则表示尖角点点，汇率为临临界平衡。（3

18、）0（即即0）时，突突变流形有三三个不同的实实根，位于尖尖角区域之内内，表明汇率率由曲面回折折而形成的中中叶跳到了另另一叶上，引引起了汇率的的突变。因此回折曲面是是不稳定的，这这就是汇率为为什么会出现现大幅波动的的原因。根据据突变理论，汇汇率发生突变变的条件为0。5 尖点突变变模型的实证证分析将式（4）表示示的微分方程程离散化，得得到=式（12）通过Levennberg-Marquuardt迭迭代估计运算算获得模型式式（12）的参数数、和。对亚洲金融危机机五个受害国国泰国、菲律律宾、马来西西亚、韩国和和印度尼西亚亚的模型进行行估计，样本本数据为19997年1月1日至1998年12月31日的日度

19、汇率率。表4列出参数估估计值、由式式（11）计算的的值和非线性性回归结果的的统计量。由由表4的结果可知知，除了泰铢铢的值大于零零外，其它四四个国家的值值均小于零，这这表明19997年至19988年间，菲律律宾比索、马马来西亚林吉吉特、韩圆和和印尼盾的汇汇率均发生了了突变，币值值出现了大幅幅下跌，而泰泰铢则是个例例外，在此期期间泰铢币值值只是平稳变变化。结论表表明，在过渡渡阶段，泰国国货币虽然与与其它四国的的货币一样都都表现出价格格的剧烈动荡荡，但泰国货货币危机是整整个亚洲金融融危机的始作作俑者，是其其国内经济矛矛盾演化的结结果，而其余余四国汇率的的动荡虽然不不能完全排斥斥国内经济基基础面因素的

20、的解释，但更更多地可归结结于国际金融融市场多种形形式的传播作作用，当中许许多作用因素素是在危机前前难以预料得得到的，具有有突变性。两两者的汇率动动荡蕴含有不不同的本质特特征。表4 尖点突突变模型参数数估计值和值值以及非线性性回归统计量量泰国菲律宾马来西亚韩国印度尼西亚2.2874551157-0.21811987-0.2785523755.271155-78.0866193-0.20011640644-0.030550490.18825561-1.942887770.043200160.00585535760.002644807-0.03188690.001622179-3.60E-06-0.

21、00000564122-4.329EE-050.00051175-4.40E-073.19E-111=8.82E+006-4.76E+08-1.57E+07-6.01E+15-5.94E+27R squarred=1-Residdual SSS/Corrrecteed SS0.9926330.9948550.9933440.9850000.992166由于是非线性回回归，不能用用方差分析方方法来进行检检验说明模型型回归效果，但但仍然可能通通过回归平方方和比残差平平方和的数值值大得多来说说明回归效果果较好，由值值度量残差平平方和在总平平方和中所占占比例的大小小，因此值越越大表明模型型回归效果越越

22、好。表4中的数据显显示了模型相相当好的拟合合效果。6 小结本文的目的在于于分析过渡阶阶段汇率的动动态行为，主主要内容可分分为两部分。第第一部分在线线性假设的前前提下，建立立二阶线性模模型对汇率运运动进行描述述，通过对模模型参数进行行辨识，分析析过渡阶段中中系统对外界界输入的响应应过程和暂态态特性。在对对1997-1998年年亚洲金融危危机五个危机机受害国的分分析中，模型型估计值能够够较好地拟合合实际观测值值，并且系统统平衡点均是是渐近稳定的的。这表明在在亚洲货币危危机全面爆发发的阶段，汇汇率虽然表现现出异常的剧剧烈波动，但但系统仍然能能够随着时间间的推移趋于于平衡点，各各国汇率经过过调整和过渡渡可以稳定在在一个平衡点点上，不会出出现逐渐远离离平衡点的发发散状态。在在对不同国家家汇率数据进进行归一化处处理后，总结结汇率动态系系统在有外界界输入作用的的情况，系统统响应的两组组不同模式。为了更好地解释释过渡阶段货货币价格的不不连续变化，第第二部分修正正汇率动态模模型中的线性性假设，建立立了非线性的的尖点突变模模型。相应的的实证分析结结果显示，非非线性模型相相当好地拟合合了实际观测测值。除泰国国以外，菲律律宾、马来西西亚、韩国和和印度尼西等等四国在过渡渡阶段均存在在货币价格突突变的现象。