第六章投资者的认知偏差和行为偏差二优秀课件.ppt

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1、第六章投资者的认知偏差和行为偏差二2022/10/71第1页，本讲稿共48页第六章第六章 投资者的认知偏差与行为偏差二投资者的认知偏差与行为偏差二l1过度自信与频繁交易过度自信与频繁交易l2后悔厌恶与处置效应后悔厌恶与处置效应l3投资经历、记忆与行为偏差投资经历、记忆与行为偏差l4心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响l5代表性思维与熟识性思维对投资组合的影响代表性思维与熟识性思维对投资组合的影响l6投资投资者群体行为和投资者情绪者群体行为和投资者情绪第2页，本讲稿共48页一、经历影响决策一、经历影响决策l过去的经历或结果通常会影响人们以后的风险决策。过去的经历或结果通常会影响人们以

2、后的风险决策。初生牛犊不怕虎一朝被蛇咬，十年怕井绳3 3 投资经历、记忆与行为偏差投资经历、记忆与行为偏差第3页，本讲稿共48页一、经历影响决策一、经历影响决策l不同投资经历对投资风格的影响不同投资经历对投资风格的影响u在赚了钱之后在赚了钱之后感觉是在玩赌场的钱感觉是在玩赌场的钱感觉是在玩赌场的钱感觉是在玩赌场的钱，同时进，同时进一步加重一步加重一步加重一步加重其过度自信其过度自信其过度自信其过度自信的程度，就愿意冒更大的风险的程度，就愿意冒更大的风险“赌场赌场的钱效应的钱效应”。u失败者并不总是回避风险，人们通常会抓住机会弥补失败者并不总是回避风险，人们通常会抓住机会弥补损失损失“尽量返本效

3、应尽量返本效应”。u在经历了亏损之后感觉受了伤害，人们会变得不愿冒在经历了亏损之后感觉受了伤害，人们会变得不愿冒风险风险“蛇咬效应蛇咬效应”。3 3 投资经历、记忆与行为偏差投资经历、记忆与行为偏差第4页，本讲稿共48页 在经过长期的牛市行情后人们会产生在经过长期的牛市行情后人们会产生“赌场的钱效应赌场的钱效应”，而在经历下跌行情，而在经历下跌行情后，投资者会产生后，投资者会产生“尽量返本效应尽量返本效应”，因此继续投资的冲动不会立即消除。即，因此继续投资的冲动不会立即消除。即虽然股价已脱离价值或者趋势也已明显转变，在股市的一波大回调之后总会有虽然股价已脱离价值或者趋势也已明显转变，在股市的一

4、波大回调之后总会有一波有规模的反弹，几乎每次的股市逆转的形态总是以一波有规模的反弹，几乎每次的股市逆转的形态总是以M M头出现。头出现。3 3 投资经历、记忆与行为偏差投资经历、记忆与行为偏差第5页，本讲稿共48页l总结：总结：“赌场的钱赌场的钱”效应使投资者在赚钱之后更愿意买入风险大的股票；效应使投资者在赚钱之后更愿意买入风险大的股票；“尽量返本效应尽量返本效应”使很多交易最终都是赔钱的交易；使很多交易最终都是赔钱的交易；“蛇咬效应蛇咬效应”会使投资者害怕再次进入市场。会使投资者害怕再次进入市场。l对于一个新股民来说，很容易产生这种现象：对于一个新股民来说，很容易产生这种现象：“赌场效应赌场

5、效应”“尽量返本效尽量返本效应应”“蛇咬效应蛇咬效应”。3 3 投资经历、记忆与行为偏差投资经历、记忆与行为偏差第6页，本讲稿共48页二、记忆的适应性与投资行为二、记忆的适应性与投资行为为避免认知失调，我们会产生记忆的适应性（一致性）。为避免认知失调，我们会产生记忆的适应性（一致性）。我们大多数人对于不喜欢的事实都视而不见。虽然事实就摆在我们大多数人对于不喜欢的事实都视而不见。虽然事实就摆在我们眼前，置于我们鼻子底下，堵在我们喉咙里我们眼前，置于我们鼻子底下，堵在我们喉咙里但我们还是不但我们还是不承认它。承认它。美国美国哲学家哲学家EricHoffer投资者总是希望相信他们的投资决策是正确的。

6、在相反的事实面前，投资者总是希望相信他们的投资决策是正确的。在相反的事实面前，大脑的防护机制会大脑的防护机制会过滤掉反面的信息过滤掉反面的信息，并，并改变对过去决策的回忆改变对过去决策的回忆，导致投资者导致投资者很难客观评价他们的投资是否符合既定的投资目标很难客观评价他们的投资是否符合既定的投资目标。3 3 投资经历、记忆与行为偏差投资经历、记忆与行为偏差第7页，本讲稿共48页l人们的记忆通常具有适应性，即记忆是对事物和情感的感知，而并不能做到对人们的记忆通常具有适应性，即记忆是对事物和情感的感知，而并不能做到对事情进行客观记录。事情进行客观记录。u痛苦的经历越久远，记忆中该经历的痛苦程度会越

7、低痛苦的经历越久远，记忆中该经历的痛苦程度会越低A A公司股票至今经历了一个缓慢的下跌过程；公司股票至今经历了一个缓慢的下跌过程；B B公司的股票公司的股票最近短时间内突然急速下跌。投资者可能会对最近短时间内突然急速下跌。投资者可能会对B B公司的股票公司的股票过分悲观一些。过分悲观一些。快乐的投资经历也类似：那些有着很高的快乐峰值和快乐快乐的投资经历也类似：那些有着很高的快乐峰值和快乐结尾的投资经历给人的感觉更好一些。结尾的投资经历给人的感觉更好一些。u为了避免认知失调带来的心理痛苦，投资者的大脑将会过滤掉或为了避免认知失调带来的心理痛苦，投资者的大脑将会过滤掉或减少负面信息。减少负面信息。

8、3 3 投资经历、记忆与行为偏差投资经历、记忆与行为偏差第8页，本讲稿共48页GoetzmannandPeles(1997)对投资者的记忆信息进行了研究：询问对投资者的记忆信息进行了研究：询问两组投资者（两组投资者（建筑师组建筑师组和受过良好教育的和受过良好教育的投资专业人士组投资专业人士组）两个问题）两个问题：（1）你去年的收益率是多少？）你去年的收益率是多少？（2）你跑赢市场多少？）你跑赢市场多少？3 3 投资经历、记忆与行为偏差投资经历、记忆与行为偏差专业投资者专业投资者建筑师建筑师收益率高估值收益率高估值超常收益高估值超常收益高估值3.4%5.11%4.62%6.22%高估（高估（%）

9、第9页，本讲稿共48页一、心理账户（一、心理账户（mentalaccounting）l企业甚至政府部门都会通过企业甚至政府部门都会通过经济意义上的会计账户经济意义上的会计账户经济意义上的会计账户经济意义上的会计账户来来进行资金的核算。进行资金的核算。l个人通常使用个人通常使用心理会计账户心理会计账户心理会计账户心理会计账户来处理事情，即在我们的头脑来处理事情，即在我们的头脑里，会里，会分别为不同用途的资金（或资产）建立不同的账分别为不同用途的资金（或资产）建立不同的账分别为不同用途的资金（或资产）建立不同的账分别为不同用途的资金（或资产）建立不同的账户户户户，并，并通过心理预算来使每个心理帐户

10、的成本与收益通过心理预算来使每个心理帐户的成本与收益通过心理预算来使每个心理帐户的成本与收益通过心理预算来使每个心理帐户的成本与收益相匹配相匹配相匹配相匹配，这种账户被称之为心理账户。这种账户被称之为心理账户。4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第10页，本讲稿共48页举例举例今天晚上你打算去看一部电影，票价是今天晚上你打算去看一部电影，票价是200200元，在你马元，在你马上要出发的时候，发现把上要出发的时候，发现把价值价值价值价值200200200200元的饭卡弄丢了元的饭卡弄丢了元的饭卡弄丢了元的饭卡弄丢了。你。你是否还会去看这场电影呢？是否还会去看这场电影呢？假设你

11、昨天花假设你昨天花200200200200元元元元钱买了一张今天晚上的电影票，在钱买了一张今天晚上的电影票，在你马上要出发的时候，突然发现把你马上要出发的时候，突然发现把电影票弄丢了电影票弄丢了电影票弄丢了电影票弄丢了。如果。如果想去看电影，就必须再花想去看电影，就必须再花200200元钱买张票，你是否还会元钱买张票，你是否还会去看这场电影呢？去看这场电影呢？4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第11页，本讲稿共48页l心理账户的特点：心理账户的特点：（1）每一项资金（资产）都被放入一个心理账户，该账）每一项资金（资产）都被放入一个心理账户，该账户包含着进行相应决策的成本和

12、收益（效用）核算。户包含着进行相应决策的成本和收益（效用）核算。（2）各个心理账户通常是独立的、被分割的。）各个心理账户通常是独立的、被分割的。（3）人们通过心理预算来使每一个心理帐户的成本与收益相匹）人们通过心理预算来使每一个心理帐户的成本与收益相匹配。配。l在进行决策时，个体通常在进行决策时，个体通常并不权衡全局并不权衡全局进行考虑，而是在心里无进行考虑，而是在心里无意识地意识地把一项决策分成几个把一项决策分成几个“心理账户心理账户”，对于每个心理账户人们，对于每个心理账户人们会有不同的决策。会有不同的决策。4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第12页，本讲稿共48页l

13、心理账户说明人在金钱面前是非理性的，是很主观的，并不具有其心理账户说明人在金钱面前是非理性的，是很主观的，并不具有其所宣称的理性。所宣称的理性。比如同样是比如同样是100元，是工资挣来的，还是彩票赢来的，或者元，是工资挣来的，还是彩票赢来的，或者路上捡来的，对于消费来说，应该是一样的，可是事实却路上捡来的，对于消费来说，应该是一样的，可是事实却不然。不然。在人们心里，会把辛苦赚来的钱，和意外获得的钱放入不在人们心里，会把辛苦赚来的钱，和意外获得的钱放入不同的帐户内。人们会将辛苦赚来的项目报酬有严谨的储蓄同的帐户内。人们会将辛苦赚来的项目报酬有严谨的储蓄和投资计划，但是对意外获得的钱却有不同的态

14、度。和投资计划，但是对意外获得的钱却有不同的态度。其实，一个人名下的钱，并不依据它的来源有了性质上的其实，一个人名下的钱，并不依据它的来源有了性质上的区别区别。4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第13页，本讲稿共48页l因此，心理帐户的存在使个体在做因此，心理帐户的存在使个体在做决策时往往会违背一些简单决策时往往会违背一些简单的经济运算法则的经济运算法则，做出许多，做出许多非理性的消费或投资非理性的消费或投资行为。行为。极端案例：彩民的大奖心理账户极端案例：彩民的大奖心理账户大奖心理账户大奖心理账户大奖心理账户大奖心理账户是彩民购买彩票时有意或无意中形成虚拟的、非现是彩民

15、购买彩票时有意或无意中形成虚拟的、非现实的大额金钱账户。实的大额金钱账户。由于大奖心理账户的存在，有些彩民由于大奖心理账户的存在，有些彩民错误地认为购买彩票错误地认为购买彩票是一种投资是一种投资。当当大奖心理账户突然消失时大奖心理账户突然消失时就会产生极大的心理落差，由就会产生极大的心理落差，由此引发彩民此引发彩民心理焦虑心理焦虑。4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第14页，本讲稿共48页l20072007年年1212月，重庆一男性彩民因受月，重庆一男性彩民因受亿元巨奖消息亿元巨奖消息的刺激，幻想自己的刺激，幻想自己中得亿元大奖而兴奋过度，精神失常。在殴打妻子后将中得亿元

16、大奖而兴奋过度，精神失常。在殴打妻子后将2 2岁和岁和1212岁的儿岁的儿子从子从8 8楼抛下，造成小儿身亡，大儿重伤，其本人随后也跳楼身亡。楼抛下，造成小儿身亡，大儿重伤，其本人随后也跳楼身亡。第15页，本讲稿共48页二、二、心理账户对个体决策的影响机制心理账户对个体决策的影响机制心理帐户对个体决策行为的影响机制表现为以下几个心理效应：非替代性心理帐户对个体决策行为的影响机制表现为以下几个心理效应：非替代性效应、沉没成本效应、交易效用效应。效应、沉没成本效应、交易效用效应。（1）非替代性）非替代性(non-fungibility)效应效应所谓非替代性效应，是指个体会把资金划分到不同心理账户，

17、而每所谓非替代性效应，是指个体会把资金划分到不同心理账户，而每个心理账户中的资金都具有不同的功能和用途，彼此之间不能替代。个心理账户中的资金都具有不同的功能和用途，彼此之间不能替代。（2）沉没成本）沉没成本(sunkcost)效应效应沉没成本效应则是指人们在做某项决定的时候，不仅要分析各沉没成本效应则是指人们在做某项决定的时候，不仅要分析各种因素的利弊，而且还要考虑过去在这件事情上的投入程度种因素的利弊，而且还要考虑过去在这件事情上的投入程度。4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第16页，本讲稿共48页假设假设1：公司发给员工：公司发给员工200元音乐会的门票元音乐会的门票

18、假设假设2：自己花：自己花200元购买了一张音乐会门票元购买了一张音乐会门票开音乐会的当天突然下起了暴风雨，所有交开音乐会的当天突然下起了暴风雨，所有交通工具都暂停运营，你只能冒着寒风暴雨步行通工具都暂停运营，你只能冒着寒风暴雨步行30分分钟去听音乐会。请问你会不会去听这场音乐？钟去听音乐会。请问你会不会去听这场音乐？4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第17页，本讲稿共48页研究结果表明，第一种情况下大部分人不会去听研究结果表明，第一种情况下大部分人不会去听音乐会，而在第二种情况下大多数人仍会坚持去听音乐会，而在第二种情况下大多数人仍会坚持去听音乐会。音乐会。公司发下来的

19、票是公司发下来的票是“意外收获意外收获”，自己掏钱买的，自己掏钱买的票是票是“沉没成本沉没成本”。当遇见暴风雨而交通不便的时。当遇见暴风雨而交通不便的时候，不愿意忍受来回候，不愿意忍受来回1个小时的寒风暴雨去个小时的寒风暴雨去享受这个享受这个意外的收获意外的收获。相反，如果票是自己花钱买的，自己。相反，如果票是自己花钱买的，自己付出了成本，应该有所收益，人们就宁愿忍受来回付出了成本，应该有所收益，人们就宁愿忍受来回1个小时的寒风暴雨去听音乐会，只有这样才能个小时的寒风暴雨去听音乐会，只有这样才能挽回挽回沉没成本沉没成本，从而达到心理平衡。，从而达到心理平衡。4 4 心理账户对投资行为的影响心理

20、账户对投资行为的影响第18页，本讲稿共48页l（3）交易效用（）交易效用（transactionutility）效应）效应交易效用交易效用交易效用交易效用是指个体由于交易的成本或收益与心理价位不一致是指个体由于交易的成本或收益与心理价位不一致所引起的愉悦与不愉悦所引起的愉悦与不愉悦。心理账户的存在使人们对各种商品有一个心理账户的存在使人们对各种商品有一个“心理价位心理价位”。购买商品时，若心理价位大于商品的实际价格，购买商品时，若心理价位大于商品的实际价格，交易效用为正，交易效用为正，人们就感觉占了便宜。人们就感觉占了便宜。若心理价位小于商品的实际价格若心理价位小于商品的实际价格，交易效，交易

21、效用为负，人们就感觉吃了亏。用为负，人们就感觉吃了亏。4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第19页，本讲稿共48页三、心理账户的核算三、心理账户的核算l人们在决策时，通常进行成本人们在决策时，通常进行成本效用核算，目标是在成本一定的效用核算，目标是在成本一定的情况下实现效用最大化。情况下实现效用最大化。l要实现该目标，在金融经济学研究中通常给出效用函数的具体要实现该目标，在金融经济学研究中通常给出效用函数的具体形式。形式。l但心理学经济学家的研究表明，个体由于受心理因素的影响，风但心理学经济学家的研究表明，个体由于受心理因素的影响，风险态度并不是一成不变的，从而提出新的效用

22、函数形式。险态度并不是一成不变的，从而提出新的效用函数形式。4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第20页，本讲稿共48页（一）行为效用函数（价值函数（一）行为效用函数（价值函数(valuefunction)）我们从三种心理效应入手来理解行为效用函数我们从三种心理效应入手来理解行为效用函数(价值函数价值函数)：l反射效应反射效应(reflectioneffect)反射效应：反射效应：反射效应：反射效应：指行为人通常在面对盈利选择的时候是一个风险规避者指行为人通常在面对盈利选择的时候是一个风险规避者（其效用函数是上凸的），而在面对亏损选择的时候是一个风险偏（其效用函数是上凸的）

23、，而在面对亏损选择的时候是一个风险偏好者（其效用函数是下凸的）。好者（其效用函数是下凸的）。A（确定性）（确定性）B（不确定性）（不确定性）事件事件11000(100%)2000(50%)+0(50%)事件事件2-1000(100%)-2000(50%)+0(50%)风险回避风险回避风险偏好风险偏好4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第21页，本讲稿共48页l敏感性递减（敏感性递减（diminishingsensitivity）在在参考点附近参考点附近参考点附近参考点附近（比如财富为（比如财富为0时），人们对时），人们对财富的边际变化财富的边际变化财富的边际变化财富的边际变

24、化比较敏感；而在距离参考点远时，人们对比较敏感；而在距离参考点远时，人们对财富边际变化财富边际变化财富边际变化财富边际变化的敏感程度的敏感程度要低。要低。假设你刚参加工作假设你刚参加工作1）月）月收入收入从从100元升到元升到200元元；2）后来，月收入从）后来，月收入从1100元升到元升到1200元。元。敏感性递减意味着：人们敏感性递减意味着：人们边际边际财富财富变化变化的效用函数在的效用函数在参考点附参考点附近比较陡峭，而在远离其参考点后会逐渐变得平坦。近比较陡峭，而在远离其参考点后会逐渐变得平坦。4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第22页，本讲稿共48页l损失厌恶（

25、损失厌恶（lossaversion）损失厌恶：人们对财富的减少（损失）比对财富的损失厌恶：人们对财富的减少（损失）比对财富的增加（收益）更为敏感，而且等量损失所带来的痛增加（收益）更为敏感，而且等量损失所带来的痛苦要远远大于获得的快乐。苦要远远大于获得的快乐。损失厌恶意味着：损失带来的负效用的绝对值大于损失厌恶意味着：损失带来的负效用的绝对值大于等量收益带来的正效用。等量收益带来的正效用。4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第23页，本讲稿共48页行为行为效用函数效用函数（价值函数价值函数valuefunction)：综合综合人们的人们的“反射效应反射效应”、“敏感性递减敏

26、感性递减”和和“损失厌恶损失厌恶”三种心三种心理效用理效用，行为金融学行为金融学将财富将财富变化（损益）变化（损益）的效用的效用价值价值函数函数画画成成如下如下图所示图所示的情形的情形 ：-10-40收益收益损失损失效用（价值）效用（价值）10204 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第24页，本讲稿共48页（二）心理账户的核算规则：享乐编辑（二）心理账户的核算规则：享乐编辑(hedonicediting)假说假说u享乐编辑假说享乐编辑假说（Thaler，1990）：情感体验情感体验情感体验情感体验在人们的心理核算中在人们的心理核算中起着重要起着重要起着重要起着重要作用。作用

27、。作用。作用。人们并不追求人们并不追求理性认知上的理性认知上的理性认知上的理性认知上的效用最大化，而是追求效用最大化，而是追求情感满意上的情感满意上的情感满意上的情感满意上的效用最大化。这种心理账户核算规则被称之为效用最大化。这种心理账户核算规则被称之为“享乐编辑享乐编辑”（hedonicediting）。）。卡尼曼（卡尼曼（2002）在做诺贝尔演讲时，特地谈到了一位华人学者的研）在做诺贝尔演讲时，特地谈到了一位华人学者的研究成果，他就是芝加哥大学商学院终身教授究成果，他就是芝加哥大学商学院终身教授奚恺元奚恺元教授（教授（ChristopherK.Hsee）。奚教授用心理学来研究经济学、市场学

28、、决策学等学科的问题，是这）。奚教授用心理学来研究经济学、市场学、决策学等学科的问题，是这个领域的主要学者之一。个领域的主要学者之一。“人们最终追求的是满意和幸福，而不是金钱人们最终追求的是满意和幸福，而不是金钱。我们需要有一个严格的我们需要有一个严格的理论来研究如何最大化人们的幸福理论来研究如何最大化人们的幸福。”奚恺元奚恺元4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第25页，本讲稿共48页（三）享乐编辑假说与心理账户分合（三）享乐编辑假说与心理账户分合一般原理：对于两个事件一般原理：对于两个事件x x和和y:y:当将两个事件合并起来进行考虑带来的效用（情感满意）高当将两个事件

29、合并起来进行考虑带来的效用（情感满意）高于分开考虑的效用时，即于分开考虑的效用时，即人们就会合并事件。人们就会合并事件。否则，当否则，当人们就会选择将事件分开进行考虑。人们就会选择将事件分开进行考虑。4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第26页，本讲稿共48页1.1.分离多个获得：分离多个获得：当两个当两个以上的事件都是获得时，以上的事件都是获得时，人们会倾向将获得分开人们会倾向将获得分开计算，使自己比较快乐。计算，使自己比较快乐。2.2.整合多个损失：整合多个损失：当两个当两个以上的事件都是损失时，以上的事件都是损失时，人们会倾向将损失合并人们会倾向将损失合并计算，使自己

30、少难过一计算，使自己少难过一些。些。收益收益损失损失效效用用账户分开核算账户分开核算账户合并核算账户合并核算 “我们不要让痛苦分阶段，既然痛我们不要让痛苦分阶段，既然痛苦不可避免，就应让痛苦一次到位，苦不可避免，就应让痛苦一次到位，剩下的就都是好的了。剩下的就都是好的了。”第27页，本讲稿共48页l1.分离多个获得分离多个获得(segregatemultiplegains)：当两个以上的事：当两个以上的事件都是获得时，人们会倾向将获得分开计算，使自己比较快乐。件都是获得时，人们会倾向将获得分开计算，使自己比较快乐。例如：当你早上捡到例如：当你早上捡到1000元下午又捡到元下午又捡到500元，会

31、比你一次捡到元，会比你一次捡到1500元更快乐。元更快乐。l2.整合多个损失整合多个损失(integratemultipleloss)：当两个以上的事件都：当两个以上的事件都是损失时，人们会倾向将损失合并计算，使自己比较好过些。例如：是损失时，人们会倾向将损失合并计算，使自己比较好过些。例如：当你早上掉了当你早上掉了1000元下午又掉了元下午又掉了500元，还不如一次遗失元，还不如一次遗失1500元元还比较好过些还比较好过些(倒霉的事一次就好了倒霉的事一次就好了)。l跟团旅游同样如此。先付掉旅行所有的费用，和先付一部分钱然跟团旅游同样如此。先付掉旅行所有的费用，和先付一部分钱然后每次门票费再另

32、付可能路线、费用都一样，但舒服度是完全不后每次门票费再另付可能路线、费用都一样，但舒服度是完全不同的。前一种是怎么玩乐怎么高兴，因为钱已付了；后一种情绪同的。前一种是怎么玩乐怎么高兴，因为钱已付了；后一种情绪变化会比较大，因为总在掏钱。因此，我们千万不要让痛苦分阶变化会比较大，因为总在掏钱。因此，我们千万不要让痛苦分阶段，既然痛苦不可避免，就应让让痛苦一次到位，剩下的全都是段，既然痛苦不可避免，就应让让痛苦一次到位，剩下的全都是好的。好的。第28页，本讲稿共48页Sim（2004）的）的研究支持了这种观点：投资者更可能在意识研究支持了这种观点：投资者更可能在意识到损失时同时卖掉多只亏损的股票使

33、痛苦最小化，而更愿意在到损失时同时卖掉多只亏损的股票使痛苦最小化，而更愿意在不同时期将盈利的股票卖出以获得持续不断的满足感。不同时期将盈利的股票卖出以获得持续不断的满足感。3.3.整合混合获得整合混合获得当两个以上的事件有获得也有损失，但当两个以上的事件有获得也有损失，但获得大于损失时获得大于损失时获得大于损失时获得大于损失时，人们较喜欢人们较喜欢将损失并入获得将损失并入获得将损失并入获得将损失并入获得来计算，而不愿单独去面对损失。来计算，而不愿单独去面对损失。假如：你早上炒股赚了假如：你早上炒股赚了10001000元，下午赔了元，下午赔了500500元，你会怎么想比较元，你会怎么想比较舒服？

34、舒服？“嘿嘿，今天净赚嘿嘿，今天净赚500500元，还是很开心的！元，还是很开心的！”4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第29页，本讲稿共48页4.4.分离混合损失分离混合损失当两个以上的事件有获得也有损失，但损失大于获得时，当两个以上的事件有获得也有损失，但损失大于获得时，人们则喜欢人们则喜欢将较小的获得与损失分开将较小的获得与损失分开将较小的获得与损失分开将较小的获得与损失分开计算。计算。假如：你早上炒股赚了假如：你早上炒股赚了500500元，下午赔了元，下午赔了10001000元，你会怎么想元，你会怎么想比较舒服？比较舒服？“虽然下午赔了虽然下午赔了10001000

35、元，好在早上还赚了元，好在早上还赚了500500元元”。这样想会。这样想会觉得比较庆幸。觉得比较庆幸。作业：基于行为效用函数图分作业：基于行为效用函数图分别画出别画出“整合混合获得整合混合获得”和和“分分离混合损失离混合损失”两种情况。两种情况。4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第30页，本讲稿共48页四、心理账户对投资者投资组合的影响四、心理账户对投资者投资组合的影响（一）（一）马科维茨的资产组合理论马科维茨的资产组合理论马科维茨的资产组合理论马科维茨的资产组合理论：要进行合理化的分散投资，不要把：要进行合理化的分散投资，不要把鸡蛋都放在一个篮子里鸡蛋都放在一个篮子里要

36、遵循马科维茨的资产组合理论，必须考虑投资品种的要遵循马科维茨的资产组合理论，必须考虑投资品种的三个三个重要方重要方面：面：u每项资产的期望收益每项资产的期望收益u每项资产的风险水平（比如，收益的标准差）每项资产的风险水平（比如，收益的标准差）u不同投资品种之间的相关性不同投资品种之间的相关性4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第31页，本讲稿共48页 股票A的价格 股票B的价格 股票A、B组合的价格股股票票价价格格时间时间4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第32页，本讲稿共48页（二）投资者的（二）投资者的行为资产组合行为资产组合行为资产组合行为资产组

37、合u不同的人有不同的投资目标，一般情况如下：不同的人有不同的投资目标，一般情况如下：u投资者对每个投资目标都建立一个单独的心理账户；投资者对每个投资目标都建立一个单独的心理账户；u每一个投资品种的选择都要满足特定投资目标和心理每一个投资品种的选择都要满足特定投资目标和心理账户的要求。账户的要求。4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第33页，本讲稿共48页u投资者的行为资产组合投资者的行为资产组合表现为表现为一个由各种资产构成的金字塔一个由各种资产构成的金字塔一个由各种资产构成的金字塔一个由各种资产构成的金字塔，金字塔的金字塔的每一层代表着满足某个特定目标的资产。每一层代表着

38、满足某个特定目标的资产。保存财产保存财产定期存款、大额存单、货币定期存款、大额存单、货币市场基金、国债等投资品种市场基金、国债等投资品种获取低风险收益获取低风险收益金融债券、企金融债券、企业债券、高分红股票等业债券、高分红股票等高风险高收益高风险高收益外国股外国股票、新股等高风险投资票、新股等高风险投资暴富暴富购买彩票、赌博、购买彩票、赌博、赌球，等等赌球，等等 4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第34页，本讲稿共48页u投资者的投资者的风险分散来自于投资目标的分散风险分散来自于投资目标的分散，而不是马科维茨资产组，而不是马科维茨资产组合理论所要求的资产分散。合理论所要求

39、的资产分散。u所以，大多数投资者的所以，大多数投资者的投资组合是非有效的投资组合是非有效的，投资者在获得既定期望收，投资者在获得既定期望收益的时候，承担了太大的风险。益的时候，承担了太大的风险。投资者通常会将每个投资品种分别放入不同的心理账户，心理投资者通常会将每个投资品种分别放入不同的心理账户，心理会计导致他们忽略不同心理账户之间的相互关系。会计导致他们忽略不同心理账户之间的相互关系。4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第35页，本讲稿共48页Thaler和和Benartzi（2005）发现：）发现：美国企业的雇员通常倾向于为本公司股票建立单独的心理账户，与其他美国企业的

40、雇员通常倾向于为本公司股票建立单独的心理账户，与其他股票不发生联系；股票不发生联系；并且平均将并且平均将42%42%的资产投资在本公司股票上（对本企业过度自信），的资产投资在本公司股票上（对本企业过度自信），导致风险过于集中；导致风险过于集中；由于本身又受雇于本企业，一旦公司破产倒闭，公司雇员通常会损失惨重：由于本身又受雇于本企业，一旦公司破产倒闭，公司雇员通常会损失惨重：薪金和股票损失。薪金和股票损失。4 4 心理账户对投资行为的影响心理账户对投资行为的影响第36页，本讲稿共48页一、代表性思维（代表性启发）对投资组合的影响一、代表性思维（代表性启发）对投资组合的影响u代表性思维（代表性启发

41、）：代表性思维（代表性启发）：人们在不确定的情况下，会关注人们在不确定的情况下，会关注一个事物与另一个事物的相似性，以推断第一个事物与第二个事一个事物与另一个事物的相似性，以推断第一个事物与第二个事物发生可能的类似之处。物发生可能的类似之处。有时，人们假定将来的模式会与过去有时，人们假定将来的模式会与过去相似，并寻求熟悉的模式来作判断，并不考虑这种模式产生的原因相似，并寻求熟悉的模式来作判断，并不考虑这种模式产生的原因或重复的概率。或重复的概率。5 5 代表性思维与熟识性思维对投资组合的影响代表性思维与熟识性思维对投资组合的影响第37页，本讲稿共48页u代表性思维在金融市场上的表现代表性思维在

42、金融市场上的表现在金融市场上投资者在金融市场上投资者通常错误地认为公司过去的经营业绩通常错误地认为公司过去的经营业绩能够代表未来的业绩能够代表未来的业绩，而忽视不支持这种观点的信息，而忽视不支持这种观点的信息好公司未来的业绩不一定会一直好下去好公司未来的业绩不一定会一直好下去。投资者投资者认为股票价格的走势能够在未来重演认为股票价格的走势能够在未来重演，从而喜欢追逐，从而喜欢追逐价格走势处于上升通道的股票价格走势处于上升通道的股票追涨。追涨。共同基金的投资者也会犯同样的错误共同基金的投资者也会犯同样的错误，“势头投资势头投资”。不幸的是，就长期而言，不幸的是，就长期而言，公司的经营状况和股价表

43、现将向均值回复。公司的经营状况和股价表现将向均值回复。高速成长高速成长的公司面临的竞争不断加剧，增长速度会逐渐放缓。的公司面临的竞争不断加剧，增长速度会逐渐放缓。5 5 代表性思维与熟识性思维对投资组合的影响代表性思维与熟识性思维对投资组合的影响第38页，本讲稿共48页5 5 代表性思维与熟识性思维对投资组合的影响代表性思维与熟识性思维对投资组合的影响第39页，本讲稿共48页l二、熟识性思二、熟识性思维对投资组合的影响维对投资组合的影响u人的防卫本能人的防卫本能 表现形式之一：偏爱熟悉而畏怯陌生等。表现形式之一：偏爱熟悉而畏怯陌生等。u易得性偏差易得性偏差人们只是简单的根据对有关信息掌握的难易

44、程度来确定对事物的关注程人们只是简单的根据对有关信息掌握的难易程度来确定对事物的关注程度，而不是去寻找其他相关的信息。度，而不是去寻找其他相关的信息。u防卫本能与易得性偏差导致投资者的熟识性思维防卫本能与易得性偏差导致投资者的熟识性思维即使获胜的概率低一些，投资者还是愿意选择自己了解即使获胜的概率低一些，投资者还是愿意选择自己了解的公司证券。的公司证券。投资组合的投资组合的“恋家情结恋家情结”与与“本地偏好本地偏好”使得投资组合难使得投资组合难以达到马科维茨资产组合理论所要求的分散化程度。以达到马科维茨资产组合理论所要求的分散化程度。5 5 代表性思维与熟识性思维对投资组合的影响代表性思维与熟

45、识性思维对投资组合的影响第40页，本讲稿共48页5 5 代表性思维与熟识性思维对投资组合的影响代表性思维与熟识性思维对投资组合的影响第41页，本讲稿共48页投资者试图理性决策投资者试图理性决策未来是否确定未来是否确定是是理性投资理性投资否，寻求心理依托否，寻求心理依托政策的影响政策的影响媒体的影响媒体的影响股评的影响股评的影响其他信息的影响其他信息的影响认认知知偏偏差差的的方方式式投资者投资者的非理的非理性投资性投资行为行为？第42页，本讲稿共48页风险厌恶者的效用函数风险厌恶者的效用函数财富财富效效用用第43页，本讲稿共48页风险偏好者的效用函数风险偏好者的效用函数财富财富效效用用第44页，本讲稿共48页风险中性者的效用函数风险中性者的效用函数财富财富效效用用第45页，本讲稿共48页收益收益损失损失效效用用第46页，本讲稿共48页收益收益损失损失效效用用第47页，本讲稿共48页收益收益损失损失效效用用-10-401020第48页，本讲稿共48页