2022年互联网传媒行业中期投资策略.docx

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1、2022年互联网传媒行业中期投资策略1.本地生活：“现金流安全”&“盈利性增长”&“系统性降本餐饮外卖及美团外卖的空间再测算（收入口径）：如果外卖部分替代外出就餐，美团外卖2025年GTV预计为1.17万亿元餐饮外卖空间测算（一）核心假设：1）2022-2025年的全国餐饮业收入增速与2018-2021的CAGR增速相同。2）餐饮的外卖化率的发展趋势与商品的线上化率（电商）的发展趋势类似，占比增长约每年2%左右。3）根据产业链调查，美团外卖在华南地区市场的统治力强，收入口径下的市占率高达75%左右。我们看好美团外卖在全国外卖市场的可持续发展，因此我们假设2025年美团外卖在全国的市场率达75%

2、。餐饮外卖空间测算（二）核心假设：1）每人每天排除早饭，吃两顿正餐。2）美团外卖订单量的口径市占率持续保持在65%。3）2022-2025年餐饮外卖的渗透率增速为2018-2021的平均渗透率增速。对于用户及商家结构的判断：2022年我们预计美团将重点发展中频客户对于用户结构的判断：根据我们的产业链调研，美团外卖的用户短期仍然将聚焦精英客户，30%的客户贡献70%的订单，且这个趋势还将保持稳定。高频用户（每月7-8单）的提频弹性空间有限，而待开发用户的拉新成本极高，所以我们预计美团将重点发力中频客户（每月3-5单），给予精准的补贴，使用户和订单实现下一个台阶式跨越。对于商家结构的判断：根据我们

3、的产业链调研，美团外卖的商家结构虽然在数量上分布较为均匀，但在订单量占比的角度看，KA和大KA的订单量占比高达6成。同时，由于两者的订单客单价远超腰部和尾部，从GMV的角度看预计占比将更高。对于头部客户来说，来自美团渠道订单占比逐年提升，头部商家对于美团的依赖性变高，使得美团在双方博弈中的议价权提升，所以我们预计广告及营销费用还有较大的提升空间。中性情况下美团的单均盈利为1.17元，符合长期1元/每单的盈利目标中性情况下美团UE模型的核心结论：1）1P模型下单均盈利0.83元，3P模型下单均盈利1.85元，合计单均盈利1.17元。2）2025年在线营销的货币化率提升至2.25%，美团外卖配送相

4、关成本每年每单多从用户端收取0.1元/单。用户激励相较于2021年降低0.2%。3）美团1P、3P下的、于2021年的情况保持一致。悲观/乐观情况下美团的单均盈利为0.89元/1.44元，弹性多来自于成本端配送相关成本的优化乐观/悲观情况下美团UE模型的核心结论：1）1P模型下单均盈利0.50元（悲观）/1.15元（乐观），3P模型下单均盈利1.67元（悲观）/2.02元（乐观），合计单均盈利0.89元（悲观）/1.44元（乐观）。2）2025年在线营销的货币化率提升至2.00%（悲观）/2.50%（乐观），美团外卖配送相关成本每年每单多从用户端收取0.05元/单（悲观）/0.15元/单（乐观

5、）。用户激励相较于2021年降低0.1%（悲观）/0.3%（乐观）。3）美团1P、3P下的、于2021年的情况保持一致。2.游戏：出海寻突破院线：触底待复苏游戏观点总结与前瞻：上半年总结：国内部分，受制于疫情与版号的影响，新增上线游戏数量减少，研发周期拉长，上半年行业整体增速放缓，海外出海部分，考虑到2021年后疫情的逐步放松，加之海外高通胀的影响消费、地域冲突升级等因素，使得2022上半年重点国家的游戏支出增长亦受到不同程度影响，除中国外，游戏规模排名2、3的美国与日本2022Q1的游戏规模增速均出现同比下滑。下半年前瞻：国内部分，我们预计版号的发放进入常态化，新品上线节奏加快，加上各个游戏

6、公司收缩开支，预计下半年的费用率会得到更好的控制，利润率水平有望提升，再结合行业VRAR等新设备的不断更新迭代，预计下半年市场将逐步回暖。海外部分，预计增速将区域平稳，高增阶段过去，后续需要更多优质内容推动规模提升。院线观点总结：2022年上半年国内电影票房为156.9亿，同比下降37.3%。2022年H1观影人次达4.0亿，同比下降41.6%。平均票价受春节档影响稍有提升至39元，同比上升5.4%。TOP3院线、影投排名稳定，市占率小幅提升。2022年3-5月上海及北京等一线城市疫情反复，致使三至五线城市票房占比同比上升，但全国院线票房受疫情持续性影响，影院受控致使线下院线票房、上座率低于行

7、业预期，线下娱乐生态受到较大影响。我们认为影院市场具有独特的存在价值，且内容行业的逻辑为优质内容带动消费需求，因此在疫情趋于可控的情况下，我们认为优质影片仍将带动大家的观影需求。各公司收入增速放缓，支出缩减，利润率有望逐步提升游戏板块各公司1Q22收入增速放缓亦较为明显。受政策监管、用户红利消退等因素影响，我们统计的15家上市游戏公司中，1Q22收入同比下滑的公司共计8家，占比超过50%，连续两年同比下滑的公司3家，1Q22增速低于1Q21的公司有9家。缩减销售开支，人员成本继续提升。我们统计15家公司中，1Q22销售费用同比下降的公司有8家，占比同样超过50%，但管理费用端同比下降仅为3家，

8、说明短期内人员成本下降较为困难，游戏公司普遍通过降低推广费用的方式来抵御行业端整体增速下滑的压力。我们预计人员端成本将会在后续几个季度逐步下降，相较于销售开支会有一定滞后，缩减开支后预计利润率水平将会有所回升。大趋势：版号收缩，出海寻突破版号审批收缩明显，行业不确定性加大。2022年至今游戏行业总计发放版号1次，合计45款游戏，以休闲向游戏为主，行业进入2018年以来，每年发放版号的游戏数量处于持续下降状态。以目前的发放节奏，大量中小公司由于依靠12款产品维系现金流，若新游戏版号持续无法接续，则现金流压力预计将不断提升，逐渐被出清，而头部公司虽然现金流情况较中小公司相对健康，但同样由于储备产品

9、上线时间的不确定性，导致业绩兑现的不确定性增大，预计会对国内行业增长造成一定冲击。VR/AR设备高增长成亮点VR头显设备2022年出货量预计增长43.6%，未来5年复合增速35.1%。根据IDC全球AR/VR头显市场季度跟踪报告披露数据，2021年全年全球AR/VR头显出货量1123万台，同比增长92.1%，其中VR头显出货量达1095万台，占总量的97.5%，当前市场仍以VR设备为主，其中Oculus份额达到80%。IDC预计在2022年，全球VR/AR头显出货量将达到1650万台，同比增长46.9%，其中VR头显出货量1573万台，同比增长43.6%。预计到2026年，全球VR/AR头显出

10、货量将达到5046万台，5年间复合增长率为35.1%，对比全球主机游戏年出货量情况，2026年VR/AR设备的出货量5000万已经超过了2010年来所有主机设备的年出货量的最高值（NS2020出货量2828万台）。3.电商：从“流量”到“留量”的时代切换2021年，让经历了约20年增长的电商行业按下了暂停键。去年11月，线上零售总额首次出现了同比负增长（下降了4%），意味着线上零售&线下零售进入了博弈阶段，换言之，电商行业进入了周期性的拐点。直播电商的强监管从头部主播蔓延至全行业，亚马逊的封店事件给跨境电商蒙上一层阴影，传统电商的增速大幅度放缓，互联网电商整体赛道正由先前高速增长的抓增量阶段步

11、入平稳匀速增长的盘存量阶段。展望2022年，我们认为投资电商板块有三条逻辑变化：电商行业步入拐点右侧，用户数驱动增长的模式已经过去，该指标对于股价的影响力也将被削弱。未来电商的发展围绕着如何能提升现有用户粘性与ARPU值的问题，解决的重点将集中于供应链上行和企业的精细化运营能力：对于阿里来说，淘宝和天猫已经服务了中国最大规模和相对高质量的消费群体，中国10亿年活跃用户中有1.24亿消费者的ARPU值超过人民币1万元，服务分层消费者的需求，在发生消费行为之前就激发消费者兴趣并成功在平台内拔草，同时更好地提升履约及售后，从而获得更多消费者的钱包份额；对于京东而言，精细化运营体现在更加关注用户质量的

12、提升，做线上线下全渠道、多场景的生态建设，及不断发掘、影响和满足用户的多元化需求，从而提升长期价值；对于拼多多而言，策略则从通过营销转而通过研发去精准把握基于消费者不断变化的用户行为，理解用户的需求和偏好。优化投资与成本结构，追求盈利性增长，“降本增效”成为电商行业2022年的主题，利润为投资公司回报率的重要驱动力：阿里全方面优化整体成本结构，控制成本，提高各业务回报。我们预计阿里将控制包括淘特、淘菜菜和本地生活业务饿了么的销售和市场费用，进一步缩窄运营亏损，同时关停投入产出比不清晰的业务，尤其是全面收拢和优化营销IP；京东将主要优化创新业务和调整投入结构，如区域化聚焦京喜业务，集中资源到重点

13、区域市场，同时与核心零售业务协同互补，从而改善规模和运营效率。同时，我们预计京东将采取新的成本管控措施，进一步优化，尤其是新业务的UE模型，释放利润与现金流；拼多多的盈利释放则源于公司由营销向研发的战略转变，拼多多2022年Q1的营销及销售费用为47.2%，横向对比阿里巴巴的13.4%和京东的3.6%，优化的空间极大。我们仍然看好直播电商在电商行业的高速发展，竞争力将回归电商本质，商品、供应链和服务：直播电商自从诞生之日起，就作为一种媒介与技术改变了人与物，人与人，人与信息之间的关系。从人的渗透率看，截止2021年6月，我国直播电商的用户规模达3.84亿人，同比增长7524万人，占网民规模38

14、%，离传统电商行业的高渗透率还有较大的空间。而从直播电商交易规模的角度，直播电商的行业渗透率在2021年达10.2%。我们看好直播电商成为品牌商的主流玩法，带来增长，同时认为在2022年直播电商的核心将回归商品本身，主播的依赖度降低，行业将从流量至上转为发展基础设施等核心竞争力。4.视频在数字及互联网技术的不断革新与业态持续演进的背景下，视频内容的生产难度和传播成本降低，促进了视频制作全民化，再叠加疫情影响，人们逐渐习惯以直播、短视频作为信息交流的媒介，推动视频产业供需繁荣。本篇中期策略分析了视频产业的短视频、在线视频、直播及电视收视行业的发展现状，并对视频行业投资机会进行展望。抖音、快手两大

15、短视频平台头部优势明显，直播电商业务快速发展，对传统电商平台淘宝、京东等造成威胁；“内容为王”的“爱优腾”等在线视频平台展开差异化竞争形成平台特色，随着用户付费习惯逐渐成熟、平台优质内容不断增多以及会员增速放缓，平台不断上调会员订阅价格；直播行业以电商直播、娱乐直播、电竞直播和体育直播为主，以直播为代表的KOL带货模式给消费者带来更直观、生动的购物体验，已成为电商平台、内容平台新的增长动力；用户对教育、知识分享、旅游等垂直品类直播认可度不断提升，潜力无限。2019年6月6日，工信部发放5G商用牌照，标志着中国进入5G时代电视信号传输升级阶段，家庭宽带提速降费，对电视行业带来了巨大改变。2020

16、年，Wi-Fi6加速普及，助推4K、8K智能电视发展，显著提升智能家居和物联网终端设备的连接数量和通信能力。传统领域、智能通讯领域厂商纷纷利用自身生态优势加速布局，智能电视产业互利共生的生态格局正在逐步形成。短视频商业前景驱动的关键因素是什么？抖音、快手两大短视频平台沉淀庞大流量，目前短视频行业竞争格局是如何？短视频商业前景广阔，广告和直播电商是驱动关键。疫情爆发使得短视频的发展潜力进一步挖掘，2020-2022年短视频行业市场规模将以较快的速度增长，年复合增长率在44%左右，2023-2025年市场规模增速仍保持16%的年复合增长率增长，2026年短视频行业市场规模将有望达7000亿元，同时

17、短视频全球化趋势明显，海外拓展空间广阔2）短视频广告的流量优势、多样化营销、卓越算法效率满足商家品效合一需求，使得短视频广告占据互联网广告市场首位，成数字营销重要渠道，广告收入规模持续增长。3）短视频平台是直播电商转化路径的重要枢纽，加速品效转化，2023年直播电商市场规模有望接近5万亿，增长空间广阔。短视频平台行业双寡头竞争格局已经确立且还将持续。短视频碎片化、去中心化的传播特点，满足了用户对内容娱乐和社交的多样化需求，尤其是抖音、快手占据了绝大多数短视频用户的流量，由于内容视频化的趋势加深，微信、微博、小红书等社交平台也加入了短视频功能，进一步增强了短视频的渗透率和用户依赖。行业竞争派系：短视频第一梯队市场份额56.7%，平台为“短视频两强”抖音与快手，2022年3月抖音、快手的月活跃用户规模分别为6.71亿、4.02亿。第二梯队市场份额24.9%，主要平台有西瓜视频、好看视频、微视等；第三梯队市场份额为12.4%，主要平台有爱奇艺随刻、土豆视频等。短视频平台同时具有社交和内容属性，头部效应强于长视频、游戏等其他内容形态，因此我们认为双寡头格局还将持续。报告节选：