2022年汽车行业分析及展望.docx

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1、2022年汽车行业分析及展望概览：低点已过，景气向上2022Q2 行业受影响显著，板块业绩普遍承压。2022H1 国内实现汽车批发销量 1205 万辆，同比-6.5%，相比去年有所下滑；其中第二季度销量为 555 万辆，同比-13.3%， 环比-14.7%，同环比下滑明显。我们统计了 A+H+美股汽车行业 233 家上市公司的经营情 况，剔除 2021 年以来存在单季大额亏损的公司（ST 众泰、北汽蓝谷等）之后，2022H1 板块合计实现营收 17866 亿元，同比-10.1%，实现归母净利润 677 亿元，同比-23.9%； 2022Q2 合计实现营收 6576 亿元，同比-12.9%；实现

2、归母净利润 237 亿元，同比-27.4%， 业绩承压，主要系 4/5 月国内影响，且部分汽车芯片仍存在短缺情况，汽车排产 处于较低水平。2022Q2 板块归母净利润上涨公司占比 37%，业绩同比增速中位数为-29.2%。2022 年第二季度，汽车行业 217 家上市公司中，84 家营收实现正增长，占比为 38.7%，增速 中位数为-6.0%；80 家归母净利润实现正增长，占比为 36.9%，增速中位数为-29.2%。报 告期内行业整体研发投入明显提升，145 家实现正增长，占比 66.8%，增速中位数为 9.0%； 受人民币汇率影响，153 家企业财务费用下降，占比 70.5%，增速中位数为

3、-75.1%。行业龙头抗风险能力强，行业加速出清。2016 至 2021 年，汽车行业上市公司营收 TOP 10 企业合计营收占板块比例基本维持在 56%60%；而 2022Q2，这一比例提升为 63.3%。从净利润维度看，2022 年上半年 TOP 10 企业合计净利润占板块比例为 71.2%； 其中 2022 年第二季度这一比例为 80.2%。可见，行业龙头企业抗风险能力明显高于行业 整体，后期集中度加速提升。乘用车&经销商：黎明破晓，迎来Q3高窗口期2022 年上半年乘用车产销呈 V 字形结构：4 月是至暗时刻，5 月持币待购，6 月供给 需求能力提升，叠加购置税减征等政策刺激，产销大幅

4、反弹。2022 年第二季度，我国实 现狭义乘用车批发销量 474.7 万辆（同比-1.3%，环比-12.9%），零售销量 408.9 万辆，批 发出口 49.3 万辆，零售+出口合计 458.2 万辆。乘用车销量同环比仍有小幅下降，主要原 因是 4 月东北、长三角区域内车企、供应链企业大范围停工，零部件的供给不足也进一步 引发了非封控区域车企的减产，当月狭义乘用车批发销量 95 万辆，同比将近减半，3、4 月份大概率成为全年汽车销售最差的时段。5 月起逐步缓解，供应链修复，供给和消 费能力都有所提升，5/6 月份销量分别为 160/220 万辆。在好转后需求集中释放、以 及普惠的购置税减征等政

5、策影响下，6 月狭义乘用车汽车销量环比+37.0%，同比+42.9%， 同比大幅增长，超市场预期。Q2 终端库存水平不断下降，2022H2 是汽车消费明确的高窗口。22Q1 由于包含春 节时段再叠加因素的影响，汽车库存有所囤积，库存系数走高，1/2/3 月经销商约有 1.46/1.85/1.75 个月的库存。据中国汽车流通业协会，2022 年 4/5/6 月经销商约有 1.91/1.72/1.36 个月的库存，去年同期为 1.57/1.51/1.48 个月。终端库存水平在 4 月达到 高位，随着的逐步缓解已经逐步回落，6 月已恢复到近两年的中值水平。我们认为在 经济企稳复苏的过程中，居民购买力

6、将逐渐得到积累和修复，居民独立出行的刚需将持续 转化为终端的销量，汽车销量仍保持回暖的态势，预计下半年是汽车消费明确的高窗口， 10-12 月汽车产销将大概率保持同比双位数正增长，行业盈利能力也有望环比改善，持续 看好汽车板块下半年尤其是 Q4 的投资机会。乘用车板块：22Q2 行业销量下滑，重点车企利润承压但符合预期。我们统计了 A 股 10 家乘用车板块的上市公司的财务数据，2022 年上半年，乘用车板块实现营业收入总和 同比+1.5%，利润+17.3%；其中 2022Q2 方面，乘用车板块实现营业收入同比-8.9%，由 于成本刚性，有工厂和设备的折旧和人工成本等固定的成本和费用，利润同比

7、-19.6%，表 现弱于收入。其中一汽轿车和上汽集团受 4 月长春、上海影响最为严重，Q2 归母净 利润同比分别-119%/-78.4%。分车企方面： 符合预期： （1）长城汽车：可比口径 Q2 净利润同比+3.2%，单车收入和毛利上升。2022 年上 半年实现归母净利润 56.0 亿元，其中 Q2 实现归母净利润 39.7 亿元，扣非后归母净利润 为 7.6 亿元（非经常损益主要为卢布汇兑损益 30.9 亿元）。考虑到单季度股权激励费用为 5.8 亿元，加回股权激励的可比口径扣非归母净利润 13.4 亿元，同比+3.2%，环比-28.3%， 表现符合预期。公司 Q2 单车收入达 12.13

8、万元，同比+10%；单车毛利润 2.4 万元，同比 +25%。单车收入和毛利润均有上涨，体现出车型结构的持续优化。但费用端来看，销售、 管理、研发费用率分别为 4.1%、3.6%、6.5%，研发投入占比增高，同/环比提升 3.4/2.6pcts， 因此总体利润水平基本持平。（2）长安汽车：倒算自主 8.61 亿元，连续两个季度盈利。2022 年上半年实现归母 净利润 58.6 亿元，其中 Q2 实归母净利润 13.2 亿元，同比+50.8%；扣非归母净利润 8.3 亿元（21Q2：0.2 亿元；22Q1：22.7 亿元）；符合预期。长安自主 22Q2 实现销量 28.06 万辆，净利润推算约为

9、 8.61 亿元（21Q2：0.50 亿元，22Q1：21.60 亿元），盈利能力持 续增强，带来经营利润的提升。（3）吉利汽车：加回股权激励和极氪的净利润符合预期。2022 年上半年实现归母净 利润 15.5 亿元。如果加回股权激励的 8.5 亿元支出，则实现归母净利润 24.1 亿元，同比 -20.4%，环比-20.9%。此外上半年极氪汽车亏损 7.6 亿元，考虑到公司持股比例等因素， 我们估计其在报表层面对于公司盈利的影响约 4 亿元，将股权激励和极氪汽车亏损的影响 都考虑在内，则公司 2022H1 实际归母净利润约 28 亿元，符合预期。超预期： （1）广汽集团：丰田贡献投资收益超预期

10、。2022 年上半年实现归母净利润 57.5 亿 元，其中 Q2 实归母净利润 27.4 亿元，超出市场预期。上半年广汽丰田实现销量 50 万辆， 同比+20%，实现净利润 118 亿元，同比+68%，单车净利润达 2.37 万元，同比+40%；丰 田利润大超市场预期，主要由于赛那、新汉兰达等新车型具有较强的盈利能力。 （2）比亚迪：单车利润达到 6200 元。2022 年上半年实现归母净利润 36.0 亿元，其 中 Q2 实归母净利润 27.9 亿元，Q2 单车利润约 6200 元（Q1 单车利润约 1400 元），超出 市场预期。新势力车企：2022 年 6 月蔚来、理想、小鹏销量分别为

11、12,961/13,024/15,295 辆， 环比+85%/+13%/+51%，顺利完成 22Q2 指引。6 月蔚来、理想、小鹏分别销售 12,961/13,024/15,295 辆 ， 环比分别 +85%/+13%/+51% ，分别实现同比增长 +60%/+69%/+133%。蔚来、小鹏 22Q2 实际销量分别为 25,059、34,422 辆，落在指 引区间的上线附近。而理想的季度销量指引为 2.1-2.4 万辆，最终实现 28,687 辆，高 于指引上限 19.5%，较超市场预期。如果剔除 4 月的极端影响，5、6 月份蔚来、 理想、小鹏分别销售 19,985/24,520/25,42

12、0 辆，同比+35%/+104%/+107%。理想和小鹏汽车业绩符合预期，但 Q3 销量指引略低于预期。理想汽车 2022Q2 实现 营收 87.3 亿元，同比+73%，环比-8.7%，超过市场 80 亿元的一致预期，增长动力主要来 源于汽车销量的提升；实现 GAAP 净利润-6.41 亿元，实现 Non-GAAP 净利润-1.83 亿元。 公司 Q3 销量指引为 2.7-2.9 万辆，略低于市场预期，主要原因是理想 One 受 L9 及后期 L8 产品发布计划的影响。小鹏汽车 2022Q2 实现营收 74.4 亿元，同比+98%，环比-0.2%； Q2 的 GAAP 归母净利润为-27.0

13、亿元（22Q1：-17.0 亿元），Non-GAAP 净利润-24.6 亿 元（22Q1：-15.3 亿元），亏损环比扩大主要系计提 9.38 亿元汇兑损益。公司 Q3 交付量 指引为 2.9-3.1 万辆，考虑到 7 月份销量为 10,422 辆，预计 8-9 月平均销量为 8,738-9,738 辆/月。经销商：上半年板块利润同比下滑，22Q4 有望量利修复。2022 年上半年经销商板块 实现归母净利润 52 亿元，同比-23.8%；其中 Q2 实现归母净利润约 4 亿元，同比-62.6%， 盈利情况同比下滑较大，主要原因为：1）2021 年前三季度批发零售+出口，存在供给缺 口，新车销售

14、毛利较高，因此 2021 年基数较高；2）对于汽车需求产生了较大的影响， 且库存水平提升新车毛利率降低。但随着汽车销量的回暖，库存水平的稳中有降，经销商 板块盈利能力也有望环比改善，看好 Q4 经销商板块的量利修复。商用车：销量承压，静待行业回暖多因素致商用车销量承压，静待行业回暖。我们统计了 21 家 A 股上市的商用车公司， 行业 2022Q2 总计收入约 990 亿元，同比-32.4%，环比+3.0%；合计贡献归母利润 7 亿元， 同比-82%，环比-30%。Q2 行业企业利润下滑幅度较大，其原因主要包括：1、卡车行业 经历了 2020 的周期高点，当前车辆保有量已相对较高，在当前宏观经

15、济承压的背景下， 终端运价不佳，车主购车需求低。2、2021 年的国五车辆抢装一定程度上透支了 21H2 的 购车需求，并积累了较多的国五车辆库存，仍有部分库存通过二手车的形式流入市场。3、 多地的散发对物流运输行业及基建开工形成了较为严重的冲击。分拆来看，重卡板块销量下滑最大，Q2 销量约 14.8 万辆，同比-71.1%，行业销量下 滑一方面由于去年行业同期的较高基数（21Q2 行业销量为历史最高），另一方面也由于上 文所述的多重原因。在行业销量下滑、产能利用率降低、叠加原材料价格快速提升等多重 影响因素下，卡车板块企业的盈利能力在 22H1 均出现了较为明显的下滑。我们预计随着 后续影响

16、的逐步消退以及国家逆周期调控政策的逐步实施和落地，国内物流需求有望 恢复，基建需求有望释放，带动重卡市场需求逐步回暖。轻卡 Q2 实现销量 38.0 万辆，同比-38.1%，跌幅小于货车行业整体跌幅。虽然轻卡行 业面临和重卡类似的各项压力，但蓝牌轻卡新规在 22 年 3 月正式实施，实施前各地亦出 现了大排量轻卡的提前抢装，一定程度上推升了轻卡销量。此外，轻卡运输场景主要为市 内、市郊等场景，运营范围较小，受散发的影响相对较小。叠加快递、生鲜电商的增 长，轻卡行业面临的冲击相对较低。客车行业 22Q2 实现销量 8.8 万辆，同比-39.3%，环 比-3%。行业产能利用率仍处在相对较低水平。格

17、局改善、龙头企业份额提升、卡车的低碳化智能化仍是行业长期的投资机遇。根据 我们的产业链跟踪，在散发等因素影响下，商用车行业 Q3 仍面临压力。但随着 的逐步有效控制、国家稳增长政策发力，行业销量有望逐步回暖。此外，在“碳达峰、碳 中和”的大背景下，新能源重卡（换电、燃料电池）的渗透率有望从大型企业、港口、园 区等特定场景开始逐步渗透。随着国六产品的逐步上量，产业链规模效应有望显现，毛利 率或将逐步恢复，叠加国六产品单价的提升，单车（或单台发动机）净利润有望比国五时 代更高。国六排放技术难度大，对车辆和发动机的可靠性、稳定性、寿命、售后要求更高， 头部企业技术积累深厚、服务布局完善，有望在国六时

18、代获得更高的市场份额，竞争格局 有望进一步优化。零部件：Q2承压，拐点已至，H2值得期待收入小幅提升，成本端依旧承压。2022 年上半年和 2022 年第二季度，汽车零部件板 块 180 家公司营业收入同比增长 2.7%/-2.8%，同期国内乘用车产量同比增速+6.0%/+1.0%。 其中 2022 年第二季度合计实现营业收入 1878 亿元，同比-2.8%；实现归母净利润 99 亿 元，同比-20.5%；毛利率中位数 19.8%，同比-2.9pcts。2022 年一季度，受益于下游国内 汽车销量小幅上涨，零部件收入端同比有所上升，但由于运费和大宗原材料成本上涨问题 仍未得到有效缓解，汽车零部

19、件板块利润端下滑显著。进入第二季度，4/5 月份国内局部 导致上汽大众等下游主机厂产量严重下滑，板块供应商产能利用率有所下降，因此成 本端依旧承压。原材料价格及运价高位回落，四季度有望继续下行。今年以来，随着国际地缘政治局 势持续恶化，全球大宗商品价格屡创新高，海运费维持高位，其中二季度达到高点。据中 国钢铁工业协会，截止 2022 年 4 月，国内钢材价格指数比年初上涨 6.32%，同比上涨 44.33%。原材料价格的上涨导致下游整车厂面临成本压力，通过价格传导机制，对上游汽 车零部件行业利润空间有一定程度挤压。进入三季度以来，随着逐步控制以及带来的 产业环境、原材料供应环境不断向好，加之车

20、企内部降本增效以及国家有效的宏观调控， 价格不断下行，逐步回归正常水平。根据最新数据，当前 LME 铝期货价较年内高点回调 42%，长江有色市场铝价较年内高点回调 24%。另外，俄乌冲突对运费影响不断减小，集 装箱运费维持震荡下行趋势，给予零部件厂商毛利率一定空间，随着转好和运输企业 的调控，我们预计四季度运价持续下行。芯片交货周期有所延长，三季度开始企稳，四季度有望缓解。2022 年第二季度，汽 车芯片整体交货周期有所延长，以 MCU 为例，NXP 及 ST 供应持续维持紧缺状态，瑞萨 交期延长约 7-12 周。缺芯主要影响：1）整车厂商：所有汽车芯片中，MCU 缺货最为严 重，导致 ESP

21、（车身电子稳定程序系统）和 ECU（电子控制单元）两大模块无法生产， 主要影响中高端车型，大众、福特、通用、丰田、本田等全球车厂面临减产停产。2）零 部件厂商：部分产品中需要采购 ESP、ECU 等部件的零部件厂商也受到不同程度的影响； 同时，芯片涨价导致主机厂成本压力增加，部分成本将向上游零部件厂商传导。目前全球 车企紧急调配资源恢复生产，同时主流芯片制造商积极扩产、提高汽车芯片优先级，三季 度已开始企稳，预计四季度有望缓解。新能源渗透率持续提升，新势力、比亚迪等交付不断恢复。2022 年二季度，受上游 原材料价格、运费上涨及下游芯片短缺影响，叠加 3 月份长春及二季度上海影响主机 厂排产及

22、产业链供应，汽车行业景气度持续走低。但另一方面来看，新能源汽车渗透率持 续提升。2022 年 6 月新能源汽车产销分别完成 59 万辆和 59.6 万辆，同比均增长 1.3 倍。 其中新能源乘用车 6 月产销实现 56.3 万辆和 56.9 万辆，同比分别增加 1.4 倍/1.3 倍，新 能源乘用车渗透率为 25.6%。具体来看，以特斯拉、比亚迪及造车新势力为代表的车企销 量快速增长，头部自主市占率持续提升。自主品牌加速向高端价格带渗透，智能化配置“军备竞赛”愈演愈烈。年初至今，主流 自主品牌向高端价格带加速渗透，通过大幅提升智能化配置，聚焦打造驾乘差异化体验。 在自动驾驶方面，蔚来、小鹏、理

23、想和北汽极狐等新发车型普遍搭载了高算力计算平台， AI 芯片方案以英伟达和华为为主，算力均在 300TOPS 以上，其中蔚来 ET7/ET5 单车算 力甚至高达 1016TOPS。上述车型搭载的传感器总数均为 30 个左右，其中北汽极狐 Arcfox S 搭载了 34 个传感器。绝大部分车型均计划搭载激光雷达（单车 1-3 颗），已确定的供 应商有大疆揽沃（Livox）、速腾聚创、图达通（Innovusion）、禾赛科技和华为等。智能座 舱方面，蔚来、小鹏和理想新发车型均搭载了基于骁龙 8155 的高性能座舱平台解决方案。 此外，部分品牌已经开始搭载华为、地平线等自主芯片。智能底盘方面，蔚来

24、ET7、小鹏 G9、理想 L9 已搭载空气悬架，以提升驾乘舒适性。整车厂在智能化配置领域的“军备竞赛” 愈演愈烈，智能化供应链有望迎来量价齐升的历史性机会。汽车智能化渗透加速，智驾、座舱和底盘不断升级。自动驾驶方面， L2/L2+级自动 驾驶渗透率由 2017 年的 5.9%逐步提升至 2022Q2 的 37.9%，而 L0 级自动驾驶渗透率下 降至 60%以下。中控屏不断向大屏化发展，2022Q2，搭载 12.3 英寸以上中控屏的车型销 量占比已超过 30%。HUD、空气悬架等智能化配置也不断向低价格带渗透。其中，HUD 在 10-15 万车型中的渗透率提升至 2022Q2 的 3.2%，在

25、 20-25 万元车型中的渗透率提升 至接近 15%。2022Q2，空气悬架在 25-35 万元车型中的渗透率达 0.4%，在 35 万元车型 中的渗透率已超过 9%。智能内外饰方面，全景玻璃车顶日益受到主机厂青睐，在天窗中 的渗透率已达到 2022Q2 的 7.8%；LED 在车灯领域得到广泛应用，在远光灯产品中的渗 透率由 2017 年的 17.3%提升至 2022Q1 的 76.8%。电子电气架构由分布式向集中式过渡，域控制器成为未来重要发展方向。随着汽车行 业智能化、网联化的深入，汽车电子电气架构正在向集中式架构转变，借助域控制器（DCU） 集成多个不同功能的 ECU 产品，实现特点域

26、内整车层级软件的集中化，进而减少车辆线 束，提高内部信息流转效率。智能驾驶方面，大算力域控制器不断向量产车型渗透，理想 L9、小鹏 G9 的计算平台均搭载两颗英伟达 OrinX 芯片，实现总 508 TOPS 算力；蔚来 ET7/ET5/ES7 搭载的超算平台 Adam 更是配备四颗英伟达 OrinX 芯片，算力超过 1000TOPS。智能座舱方面，蔚来 ET7/ET5/ES7、小鹏 G9、理想 L9、智己 L7 等新发车 型均搭载高通 8155 高性能座舱芯片；蔚来 ES8/ES6/EC6、极氪 001 等现有车型也纷纷发 布换装高通 8155 芯片计划，以提升智能座舱流畅性。底盘域控制器、

27、车身域控制器也开 始搭载于量产车型。其中，蔚来 ET7 首次采用了蔚来自研的底盘域控制器，可以对悬架的 舒适性、操控性和调节进行软件设计和调校；理想 L9 的中央域控制器以恩智浦 S32G 为 主控芯片，主要融合了车身控制器和中央网关。两轮车：Q2业绩出色，电动两轮车有望继续超预期2022 年上半年，两轮车板块 11 家 A/H 股上市企业实现营收 533 亿，同比+13.4%； 归母净利润 38 亿，同比+33.9%。其中 2022Q2 实现营收 208 亿元，同比 6.8%；归母净 利润 17 亿，同比+27.2%。报告期内，板块营收和业绩均实现高速增长，主要由于电动两 轮车和大排量摩托车

28、赛道头部企业受益后的出行习惯改变，目标人群持续扩大以及自 身产品结构的升级。电动两轮车：Q2 业绩表现出色，旺季将至，行业有望进一步超预期。2022 年上半年， 雅迪、爱玛等行业头部企业纷纷实现业绩高速增长，主要由于产品结构升级，单车净利润 快速提升。其中雅迪控股 2022H1 单车净利润 147 元，同比+63.3%；爱玛科技 2022H1 单车净利润提升至 138 元，同比+66.3%。考虑当前行业进入格局出清下半场，头部企业 话语权和资金优势显现，以持续研发推广和性能迭代支撑单车价值量提升，我们认为单车 净利润仍有进一步上升空间。展望行业后续，Q3 作为电动两轮车旺季，根据行业经验， 销

29、量占全年 40%左右。考虑今年 7、8 月终端水平+去年 Q3、今年 Q2 低基数，我们认为 主要企业的 Q3 业绩同、环比增速将进一步超预期。当前行业头部企业估值处于相对低位 （雅迪控股和爱玛科技 2022 年对应 Wind 一致预期的估值分别为 20x、23x），考虑其下 半年业绩落地确定性强且有望进一步超预期，继续强烈推荐该板块投资机会。摩托车：行业销量持续破新高，自主品牌开始构筑护城河。2022 年 Q2 以来我国大排 量摩托车销量持续破新高，1-7 月合计实现销量 28.5 万辆，同比+54.7%，其中 7 月实现 销量 6.2 万辆，首次突破 6 万辆，同比+85.8%，景气度持续

30、走强。报告期内，QJMOTOR 闪 300s、春风 450SR 等自主品牌车型成为行业爆款，除性价比优势外，整车性能、车型 设计能力等的快速提升是支撑单品销量的核心驱动力。我们认为，不断提升的整车研发生 产能力、快速的市场响应能力和性价比&渠道优势正帮助自主品牌建立护城河，而伴随产品矩阵升级，自主品牌盈利能力亦能持续提升。后续行业投资机会将逐渐锚定新品、爆品 节奏。电踏车：行业业绩与估值双双承压，三季报或出现投资良机。上半年美国高通胀导致 终端需求不及预期，经销商库存承压。生产端上游零部件短缺问题仍未完全解决，海外产 能无法完全释放。行业内主要企业八方股份 2022 上半年实现归母净利润 3.50 亿元，同比 +13.2%，业绩增速承压。考虑到六月以来国内得到控制、港口运力有所改善且原材料 价格有所回落，叠加公司 2021 年三季度营收 6.67 亿元，归母净利润 1.25 亿元，基数较 低，我们认为三季报公司业绩增速有望回升至 30%的水平。考虑到赛道自主品牌估值处于 历史低位，我们预计交易三季报预期阶段会出现投资机会。