2022年久立特材研究报告.docx

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1、2022年久立特材研究报告1.公司为工业不锈钢管行业龙头1.1.发展历程浙江久立特材科技股份有限公司前身为创建于 1987 年的湖州金属型材厂，于 2009 年 12 月 11 日上市；公司专业致力于工业用不锈钢及特种合金管材、棒材、线材、双金属 复合管材、管配件等管道系列产品研发与生产，目前总产能为 13.5 万吨，位居国内工业 用不锈钢管产能第一。1.2.公司股权结构公司股权结构简明清晰。根据已披露 2022 年半年报，公司股本为 9.77 亿股，其中久立 集团持有公司股份总数的 34.4%，为公司控股股东，公司董事周志江先生持有久立集团 41.36%的股份，并直接持有公司 1.7%股份，

2、为公司实际控制人；股东户数方面，2017 年以来股东户数持续回落，截止 2022 年上半年，股东总户数降至 23122 户，公司股权集中度进一步上升；1.3.公司产品结构与经营情况公司主要产品为工业用不锈钢管，与民用不锈钢管相比，工业用不锈钢管生产技术要求 较高、难度较大，两者在执行技术标准、产品试验、工艺等方面存在较大区别；按生产 工艺的不同，工业用不锈钢管分为无缝管和焊接管，。1.3.1.总产量、营收、毛利率与净利率视角公司目前具备年产 13.5 万吨工业用不锈钢管的生产能力（截至 2022 年上半年），公司 市场占有率多年位居国内同行业第一；公司产销规模持续稳定增长，根据年报数据，公司

3、2021 年不锈钢管产量为 11.64 万吨， 同比增长2.6%，其中包括无缝管5.49万吨以及焊接管6.15万吨，同比变动幅度为+7.5%、 -1.4%；实现不锈钢管销量 11.84 万吨，比去年增长 8.7%，其中包括无缝管 5.56 万吨 以及焊接管 6.28 万吨，同比变动幅度为+12.3%、+5.9%。产销量差值背后是库存规模 的显著下降，2021 年公司无缝管与焊接管库存分别为 0.52 万吨与 0.66 万吨，同比变动 幅度为-11.8%与-16.1%；近十年公司产销复合增速分别为 8.7%、8.9%，产销规模逐年 稳步上升，2022 年公司经营目标为实现不锈钢管销量 13.34

4、 万吨，同比变动幅度为 +12.7%；公司主营产品收入与利润规模在销量大增的驱动下快速增长，毛利率处于较高水平： 公司 2016 年-2021 年，总营收规模从 27 亿元增至 59.7 亿元，五年复合增速 17.2%； 2022 年上半年总营收 29.85 亿，同比增长 0.8%；2016 年-2021 年，钢管营收规模 从 24 亿元增至 48.6 亿元，五年复合增速 15.1%；分品种来看，2021 年无缝管营 收占总营收的比重为 51.9%，焊接管为 29.4%； 公司 2016 年-2021 年，总毛利规模从 6.2 亿元增至 14.9 亿元，五年复合增速 19%； 2022 年上半

5、年总毛利 3.1 亿，同比回落 2.4%；2016 年-2021 年钢管毛利规模从 5.9 亿元增至 13.5 亿元，五年复合增速 18%；分品种来看，2021 年无缝管毛利占总毛 利的比重为 66%，焊接管为 24.3%； 公司 2016 年-2020 年整体毛利率从 23.09%增至 29.21%，2021 年整体毛利率为 24.93%；2022 年上半年整体销售毛利率为 24.43%；2016 年-2020 年，钢管销售 毛利率从 24.5%增至 31.3%，2021 年受出口退税政策以及销售结构变动冲击，钢 管毛利率回落至 27.7%；分品种来看，公司 2016 年-2021 年无缝管

6、销售毛利率基本维持在 25%上方，焊接 管毛利率基本维持在 20%上方，管件毛利率与焊接管持平，其他业务毛利率偏低。分区域来看，国内市场仍是公司产品的主要销售区域，由于 2021 年 5 月起的出口 退税政策取消，公司出口业务规模及盈利受到短时冲击，公司外销占比下降（2019 年为 37%，2021 年仅 20%），这一变动驱动公司加速中高端转型进程，2021 年公 司国内营收占比为 79.7%，毛利占比为 79%，国内外毛利率基本持平；分下游来看，油气市场营收占比与毛利水平均显著高于电力、机械及其他行业，毛 利率也显著高于其他下游；2021 年油气、电力、机械下游营收占比分别为 56.7%、

7、 12.2%、14.8%，毛利占比分别为 63.8%、12.2%、12.6%，三行业毛利率分别为 28.1%、24.9%、21.3%；在营收规模扩张的同时，公司费用端控制能力同步增强，2016 年-2021 年四项费用占营 业收入的比重从 15.2%降至 12.3%；得益于公司强大的技术创新实力，公司销售净利率持续回升，2016 年-2022 年上半年公 司综合销售净利率从 5.9%提升至 17.0%，展现出强大的定价能力；1.3.2.吨钢售价、毛利视角从吨钢口径来看，公司整体售价与毛利保持持续回升的状态： 2016 年-2021 年，公司无缝管吨售价从 3.8 万元涨至 5.6 万元，累计涨

8、幅为 45.9%， 焊接管售价则从 2.6 万元一度涨至 3 万元，2021 年售价为 2.8 万元，累计涨幅为 9.2%； 2016 年-2021 年，公司无缝管吨成本从 2.9 万元涨至 3.8 万元，累计涨幅为 30.4%， 焊接管售价则从 1.9 万元涨至 2.2 万元，累计涨幅为 17%； 2016 年-2021 年，公司无缝管吨毛利从 9014 元涨至 17674 元，累计涨幅为 96.1%， 焊接管吨毛利则从 6644 元降至 5767 元，累计降幅为 13.2%； 从吨钢数据可以看出，驱动公司盈利提升的主要部分为无缝管业务，不仅占据营收与毛 利的主要部分，吨数据表现也较为亮眼，

9、从底层逻辑来看，挤压工艺带来的技术优势是 无缝管业务能够持续做大做强的主要原因；1.3.3.净资产收益率、投入回报率视角根据公司财报已披露数据，自 2016 年以来，公司 ROE（摊薄）与 ROIC 快速回升，截至 2022H1，公司 ROE（摊薄）为 9.70%，ROIC 为 8.91%，均创出历史同期较高水平；2.核心科技增强企业壁垒2.1.公司为工业用不锈钢管行业龙一，竞争优势显著不锈钢管制造行业处于不锈钢加工行业的中游，上游为不锈钢冶炼及轧制锻造环节，下 游为油气、化工、电力、航空等环节，上游产能产量较为充足，盈利更多地依赖于下游 周期景气波动的影响；不锈钢管制造行业属于技术密集行业，

10、行业壁垒及公司优势主要集中在以下两方面: 技术与工艺壁垒：不锈钢管行业技术替代速度快，从 1955 年鞍钢生产出 18-8 铬镍 不锈钢无缝管至今行业加速发展，近年来超级双相不锈钢、镍基合金、耐蚀耐高温 合金等新型材料相继问世，制造与探测的工艺不断迭代，技术研发与装备配套的要 求日益提升：我国工业用不锈钢管的生产技术和生产装备表现为先进与落后并存， 除少数几家企业拥有完整的不锈钢管加工成套设备和先进的技术外，大多数制造企 业装备和技术还比较落后；公司是国内少数几家能同时采用国际先进的挤压工艺和 穿孔工艺进行生产的企业，先进的装备和工艺提高了原材料成材率和产品品质；市场准入与认证壁垒：目前我国对

11、石油天然气工业用焊接钢管、锅炉及压力容器用 钢管、民用核安全设备用钢管实行特种设备制造许可证制度，对钛及钛合金管、换 热器及冷凝器用钛及钛合金管的加工生产实行生产许可证制度；同时高腐蚀、高温、 高压环境下的高端工业用不锈钢管存在各自行业的认证，国内外知名的能源、电力企业为保障自身供应体系的稳定性与品质，大多建立了自身独立、系统且严苛的供 应商评审或认证机制；公司为行业产能规模龙头第一，根据 2021 年报，公司是国内规模最大的工业用不锈钢 管的专业生产企业，国内工业用不锈钢管市场较为分散，最新的公开数据为公司在 2017 年发行可转债时主导的调查，数据显示，2014-2016 年公司市场占有率

12、均居国内同行业 第一位，行业龙头地位和规模优势明显；公司是国家高新技术企业、国家火炬计划重点高新技术企业，同时拥有国家认定企业技 术中心，截至 2021 年底，公司研究院拥有研发人员 388 人，其中享受国务院政府特殊 津贴专家 3 人，工程师 159 人，高级工程师 30 人；公司在 2021 年 4 月聘任刘正东院 士，并签约共建久立金属材料研究院，刘正东院士是我国超超临界火电站、核电站等工 程用钢及其冶金制造领域的主要学术带头人之一，入职久立后，公司在核电、火电、油 气、海洋、航空、氢能源等行业的特种合金产品研发实力有望得到进一步提升； 公司研发支出在营收中占比显著高于可比不锈钢管制造公

13、司武进不锈，也显著高于镀锌 钢管制造公司金洲管道，2021 年公司研发费用为 2.62 亿元，同比增长 33.2%；公司在市场上具有显著竞争优势，武进不锈与公司在产品分类、下游需求方以及销售模 式上有诸多相似之处，从吨钢数据来看，公司具有更高的产品售价与吨钢毛利： 2021 年公司无缝管与焊接管的平均售价分别为 5.5 万元/吨与 2.8 万元/吨，而武进 不锈同期无缝管与焊接管的平均售价分别为 3.5 万元/吨与 2.4 万元/吨； 2021 年公司无缝管与焊接管的平均毛利分别为 1.8 万元/吨与 0.6 万元/吨，而武进 不锈同期无缝管与焊接管的平均毛利分别为 0.5 万元/吨与 0.4

14、 万元/吨；继续纳入生产镀锌钢管、焊接钢管的公司金洲管道进行对比，我们发现公司在营收增速、 毛利率、期间费用率与净利率方面均处于领先地位；2.2.持续布局高端产品公司现有成品管材产能 13.5 万吨，在建新增产能 2 万吨左右（含管件），工业不锈钢管总产能有望达到 15 万吨左右，行业龙头地位进一步巩固；截至 2022 年中，公司用于高端装备制造及新材料领域的高附加值、高技术含量的产品收入占营业 收入的比重约为 20%。公司现有及规划高端产品主要包含核电用材（核三代及四代用管等）、油气高端用材（镍 基合金油井管）、航空航天用材及高温合金四大类。2.3.战略参股永兴材料，充分受益锂盐价格大涨为确

15、保公司原料供应相对平稳，公司自 2019 年起战略性参股永兴材料，永兴材料 2022 年中报披露久立特材持有永兴材料的比例为8.87%，排名仅次于永兴材料实控人高兴江， 位居第二；2021 年报中公司披露永兴材料为公司第一大原料供应商，采购金额为 4.65 亿，占比 9.63%，自永兴材料采购货物、加工费、公辅设施分摊共计 4.66 亿元，占同类 交易的比例为 9.64%；在电池级碳酸锂价格持续上涨的背景下，永兴材料对公司净利润的贡献比例逐步提升， 公司充分受益于此次战略参股，2022 年上半年，公司对联营企业和合资企业的投资收益 为 1.98 亿元，占利润总额的 35.7%，显著高于 202

16、1 年报的 8.8%；3. 需求进入景气周期3.1.油气行业石油、化工与天然气行业是公司产品主要消费下游，2021 年油气行业营收占比 56.7%， 毛利占比 63.8%，在能源紧张与通胀并存的背景下，油价有望长期偏强运行； 与油价同步，国内三桶油资本支出在 2021 年显著复苏，根据已披露的 2021 年报，三桶 油合计资本支出（含勘探开发及炼化）为 4238 亿元，同比增长 7.8%，其中炼化环节合 计 989 亿元，同比增长 35.9%；3.2.核电行业我国核电投资有望进入快车道，2019 年我国重启核电项目批复，到 2021 年已经陆续核 准漳州和太平岭核电项目、海南昌江核电二期、浙江

17、三澳核电一期、江苏田湾核电及辽 宁红沿河核电共 11 台机组建设；2022 年 4 月 20 日与 9 月 13 日国常会分别核准浙江三门二期、山东海阳二期、陆丰核电 5、6 号机组、福建漳州二期、广东廉江一期等多个项 目，今年以来已核准 5 个核电项目（对应 10 台核电机组），批复速度显著加快； 根据中国核能行业协会，截至 2021 年底我国共运行核电机组 53 台，装机容量约 5465 万千瓦，中国核能发展报告（2021）蓝皮书显示，预计到 2025 年，我国核电在运装 机 7000 万千瓦左右，在建约 5000 万千瓦；到 2030 年，核电在运装机容量达到 1.2 亿 千瓦，核电发电

18、量约占全国发电量的 8%。3.3.高温合金及航空航天行业国内民用航空市场发展迅速，具有广阔市场空间，根据民用飞机中国市场预测年报 （20212040 年）和通用航空中国市场预测年报（20212040），内地航线客运周 转量在 2021 年 3 月已经恢复至 2019 年同期水平，长周期来看，我国航空客运周转量仍 将保持较快增长，预计 20212040 年间，中国需要补充民用客机 7646 架，其中 69.1% 用于满足运量增长、30.9%用于替换退役飞机。 随着国产大飞机 C919 完成取证试飞，国产大飞机产业链将驶入商业化快车道，根据中 国商飞官网，目前 C919 客机累计获得 28 家客户包含确认订单和意向订单在内的 815 架 订单，预计随着 C919 的批量交付以及后续机型的加速推出，国内航天材料供应商将迎 来景气周期；根据公司公告，年产 1000 吨航空航天材料及制品项目建成后吨售价有望 达到 37.95 万元/吨，结合合金公司二期项目建成后产能的持续释放，公司后续营收有望 持续增长。