2022年冠盛股份研究报告.docx

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1、2022年冠盛股份研究报告1.全球布局汽车后市场业务，跨入 OEM 领域后 发展进一步加速1.1.传统业务稳健发展，OEM 新业务快速放量公司创立于 1999 年，主要产品已对全球主流车型实现基本覆盖。2004 年，公司在万向节产品基础上，新增传动轴总成业务。2006 年，公司开始 轮毂单元业务，同时公司变更为中外合资企业。2008 年，公司变更为外商 投资股份有限公司。截至 2015 年，公司拥有 100 余项专利、2 项国家火炬 计划和 6 项国家重点新产品。2020 年 8 月 17 日，公司上市。公司的产品主 要为底盘系统零部件，具体来看是等速万向节、 传动轴总成、轮毂轴承单 元、橡胶

2、减震系列、悬架转向系列和减震器系列。等速万向节、传动轴总 成和轮毂单元已经对全球大多数车型实现基本覆盖，包括日韩车系，欧洲 车系，美国车系及中国自主品牌。公司的细分产品种类超过 8000 种，产品 线完整，能够为不同客户、不同车型提供适配零部件。股权结构稳定，管理层经验丰富。公司第一大股东为周家儒先生，持 股占比约为31.45%。公司第二大股东为公司ALPHA HOLDING VENTURES LIMITED，持股占比约为 11.58%。前五大股东持股占比合计约 56.26%。主 要高管在公司的工作时间较长。公司主要高管均有 15 年以上的公司内部工 作经验，管理层人员一线工作经验丰富，周家儒

3、先生从公司成立之初到现 在，一直担任公司董事长、总经理。秉持“全球销售网络+中国制造资源”理念，业务遍布全球。后市场业 务主要采取经销模式，销售渠道已经覆盖海外 120 多个国家和地区，在海 外有多个子公司。2021 年国内营业收入占比约为 8%，海外营业收入占比约 为 92%，其中欧洲市场占比约为 38%。国内毛利占比为 6%，2021 年国外 毛利占比为 94%，其中欧洲市场占比约为 43%。公司业务集中在海外市场。 公司后市场的销售方式主要为直销，销售模式为 ODM（公司将产品打上客 户的商标后销售给客户）和 OBM（公司将产品打上自己的品牌或其他自有 品牌后销售给客户）两种。2021

4、年后市场营业收入相对 2020 年增加 33.83%。发力 OEM 市场，“后市场+OEM 整车配套”双轮驱动发展。客户方 面，公司目前与赛力斯的问界 M5 车型、威马汽车有业务合作关系。产品上， 公司主要聚焦于底盘系统零部件。公司的等速万向节有 3530 种左右型号， 传动轴总成有 4680 种左右型号，轮毂单元有 2730 种型号左右，公司的发 力产品型号丰富，对主流车型实现基本覆盖。2021 年 OEM 市场的营业收 入占比约为 2%。OEM 业务 2021 年营业收入比上年增加 139.40%，毛利率 比上年提升了 1.36pct。1.2.经营效率不断优化，成本回落后公司盈利能力开始

5、回升成本不断回落，公司毛利率水平触底回升。公司上游原材料主要为钢 材，近年国际国内钢材价格均有较大幅度的波动。2021 年 1 月至 10 月，钢 铁类 CCPI 指数（中国大宗商品价格指数）从 130.2 上升至 164.4，其中 5 月钢铁类 CCPI 指数为 165.0，为十年内最高水平。原材料钢材价格于去年 年末开始逐步回落，公司毛利率水平于 2021Q4 至 2022Q1 有显著改善，盈 利空间逐步释放。从公司发布的 2022 年一季报数据来看，2022Q1 公司毛 利率水平同比去年上升 5.1pct，从 16.5%上升至 21.6%。国际国内钢价呈现 持续回调态势，公司毛利率水平于

6、 1-3 年内或存较大提升空间。同时，公司 于 2021 年引入专业的套期保值团队，进一步提升公司对原材料价格波动方 面的风险管理能力。渠道建设导致期间费用率短期上升，后续有望支撑公司盈利能力进一 步上升。公司近年持续推进全球智慧供应链体系建设，落地全球营销网络 战略布局。2021 年公司持续扩充全球仓储网络架构，在海外新增多项网络 节点：新增墨西哥仓储中心并在当地设立运营团队，为后续渗透拉美市场 做好铺垫；在欧洲新设立流通加工中心，巩固公司当地市场地位。同时， 公司于宁波设立中国供应链中心，完善自身仓储基础设施体系。全球化、 多层次仓储基础设施建设要求企业配套数智化、精益化的公司生产管理能

7、力。公司将“冠盛智慧工厂”建设置于战略地位，通过打造 CNAS 国家级 实验室、与国内外第三方科研机构合作、高端人才引进等多种手段持续提 升自身研发、质控等生产管理能力。渠道网络及数智化基础设施建设使公 司期间费用率短暂上升。公司公告显示 2022 年 Q1 公司各项费用率环比已 出现回落，2022Q1 公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用 率分别为 4.95%、5.48%、3.65%、1.10%，相较于 2021Q4 分别回落 1.64pct、 0.16pct、0.51pct、0.75pct。随着数智化赋能进程推进以及公司流程优化， 公司运营效率预期将显著提高，后续公司的费用压力

8、或将进一步减小。公 司未来将于战略层面推进海内外多层次的仓储基础设施建设，稳定多产品 线供应，为客户提供一站式且多元化的供应链解决方案。前期渠道建设中 较高的费用投入未来或将有力支撑公司盈利能力成长。优化经营效率，人均创收创益能力不断提升。以数智化能力建设为核 心，公司持续推进多板块运营效率优化，采取多种方式提升集团整体经营 能力。营销方面，完善数字化营销系统打造，实现业务流程端到端的打通。 制造方面，进一步优化 MES 生产管理系统，结合 APS 智能排产模型，奠 定未来智能制造基础。内部运营方面，全集团实现 SAP 系统覆盖，全面打 通公司数据信息。同时公司于 2021 年与京东开展战略合

9、作，通过京东成熟 的大数据处理与 AI 智能手段全方位提升公司核心能力。客户运营方面，海 内外运营团队、全球仓网基础设施建设全面推进，逐步实现多个重点国家 本土分销，向客户提供终极供应链解决方案。薪酬政策方面，综合考虑岗 位价值、目标达成等维度，规划不同薪酬模块，整体多层面进行薪酬管理。 公司绩效层面数据显示，公司全方位、多板块运营效率的优化措施成效良 好，公司人均创收创益能力得到显著提升。2021 年公司人均创收水平和人 均创利水平分别达 108.28 万元、5.1 万元，同比 2020 年增幅达 27.31 万元、 1.04 万元，同比增长分别为 33.7%、25.6%，增长态势良好。2.

10、保有量以及平均车龄共振，国内汽车后市场规模不断扩大2.1.汽车后市场受车辆保有量以及车龄影响，目前市场 主要集中于欧美市场汽车售后维修服务刚性需求催生汽车后市场。“汽车后市场”主要是 指汽车销售之后，消费者围绕汽车使用、维修过程中需要更换的零部件市 场。其主要服务是对车身、底盘、发动机、电气系统等方面进行全面系统 的维修。随着全球汽车行业的稳步发展，汽车保有量不断增长，汽车车龄 增大，汽车售后维修服务需求增大，推动汽车后市场零部件产业的迅速发 展。受汽车工业发展历史影响，当前汽车后市场主要集中于欧美市场。汽 车后市场的需求与汽车保有量及车龄紧密相关，汽车保有量决定市场规模， 车龄决定爆发节点。

11、数据显示 2020 年美国每千人汽车保有量为 831.71 辆， 高于其他国家水平；同时，美国乘用车平均车龄为 11.9 年，欧盟成员国平 均为 11.7 年，明显高于中国（5.6 年）。因此，欧美地区受益于较高的汽车 保有量以及较长的平均车龄，其汽车维修市场规模较大。2.2.中国汽车行业逐步成熟，汽车后市场逐步迎来爆发 点中国汽车保有量快速上升，汽车后市场规模可观。2020 年中国汽车保 有量超过美国成为世界第一，2021 年汽车保有量继续增长至 3.02 亿辆，同 比增速为 7.47%。据世界银行披露，中国人均汽车拥有量为 173 辆/千人， 与排名前十的美国、澳大利亚、日本、德国等国家存

12、在一定差距，暂未处 于领先地位。随着汽车保有量和人均汽车拥有量的继续提升，未来汽车后 市场规模可观。当前国内汽车平均车龄相对较低，汽车后市场逐步迎来爆发点。2020 年中国的汽车平均车龄为 5.6 年，相对低于美国的 11.9 年和欧盟成员国的 11.7 年。根据前瞻产业研究院，车龄超过 5 年的汽车维修保养将迎来高峰 期，2025 年国内汽车平均车龄预计增长至 7.6 年，2030 年车龄 4-10 年、10 年以上的汽车占比预计将分别达到 41%、38%，车龄的增长与车龄较长的 汽车占比提升将推动汽车后市场逐步迎来爆发点。当前行业市场规模为 1.47 万亿元，有望在 2025 年达到 1.

13、74 万亿元。 根据德勤咨询发布的2020 中国汽车后市场白皮书，我国 2020 年汽车后 市场行业规模为 1.47 万亿元，2014-2020 年的年均复合增长率为 12.09%， 2025 年市场规模预计将达到 1.74 万亿元。根据前瞻产业研究院，中国的汽 车服务市场利润率为 12%，远低于成熟市场 33%的利润率，中国配件市场 利润率略低于成熟市场。汽车服务与配件是汽车后市场的重要组成部分， 未来的利润增长空间广阔。当前市场集中度较低，具有渠道优势以及柔性生产能力的企业或将加 速成长。当前中国汽车后市场主要划分为三个竞争层次，分别是 4S 店、大 型连锁汽修企业和非连锁小型汽修企业。4

14、S 店渠道在汽车后市场终端渠道 结构中占比为 60%，是主要的终端渠道。根据中国连锁经营协会发布的 2021 中国特许连锁百强，汽车后市场行业的前十企业的市场份额合计 占比为 7.63%，中国汽车维修行业的企业数量连年增加，据企查猫显示截至 2021 年目前存续的企业有 20.26 万家，市场集中度较低。汽车后市场的经 销制决定了渠道网络铺的比较好的企业更有优势，产品型号需求较为多元 化则决定了具有小批量柔性生产能力的企业更有优势。3.新能源汽车超预期发展，供应链迎来发展新机遇政策鼓励下新能源汽车渗透率快速上升。自双碳目标提出以来，国家 和地方均出台政策大力支持新能源汽车发展，通过汽车减排助力

15、“2030 年 前达到峰值，2060 年前实现碳中和”。根据2030 年前碳达峰行动方案 的要求，到 2030 年新能源汽车渗透率要达到 40%。在政策指引及能源价格 高企的双重作用下，新能源汽车渗透率快速提升，截至 6 月底，新能源乘 用车渗透率达 27.3%，较去年同期增长了 12.7pct。在未来一段时间，新能 源汽车依然有较大的上升空间。新能源汽车产销快速增长，相关供应链企业需求快速上升。在政策鼓 励及市场接受程度不断提高等因素的共同作用下，新能源汽车市场规模不 断扩大，产销规模迅速提升。根据乘联会数据，今年上半年新能源汽车累 计生产 251.5 万辆，同比增长 128.4%，累计零售

16、 224.7 万辆，同比增长 122.4%，占乘用车总销量达到了 27.34%。新能源汽车产销的快速放量，带动汽车产 业链的进一步发展，上游供应链企业需求也有较大的提升空间。新能源汽车底盘技术升级，供应链格局或将重塑。在新能源汽车快速 占领汽车市场的同时，汽车的“电动化、网联化、智能化、共享化”要求 大幅提高，开发周期则逐渐缩短。其中，底盘作为融合新能源汽车三电系 统的重要零部件，在满足新能源汽车“新四化”的过程中也有了显著的升级趋势。目前，CTC 及滑板底盘等智能底盘的概念正在逐步落地，汽车开 发也正在从“整车一体式开发”转变为“上下分体式开发”。由此，汽车 底盘的供应链体系也正在发生变革：

17、诸多互联网公司入局造车，蔚小理等 造车新势力的不断壮大，智能底盘有望成为“产业新物种”，作为单独的 部件加入到汽车产业链当中。现在，智能底盘仍然处于发展初期，尚未形 成成熟的供应链体系，因此新的汽车零部件企业有较大的进入机会。同时， 智能底盘集中了新能源汽车 56.20%的 BOM 成本，在合作方式上主机厂更 倾向于通过长期合作孵化独有的底盘供应商，这也给行业带来了新的发展 机遇。4.后市场+OEM 协同发展，公司发展前景广阔4.1.后市场稳扎稳打，业务遍布全球协同国内优秀零部件制造商，打造全球汽车零部件供应生态。针对后 市场，公司主要采用的销售模式为经销模式，可进一步细分为 ODM（贴牌）

18、和 OBM（自有品牌），一般位于发达国家、具有较长经营时间的大客户会 选用公司的自有品牌。根据 2021 年年报，目前公司自有品牌产品贡献的营 收占比已达 43.99%。在国内，公司充分利用长三角地区汽车零配件生产基 地的产业规模效应，与各优秀零部件制造商形成战略合作，如玉环津力汽 车配件有限公司、浙江金波减震器制造有限公司等，通过公司成熟的供应 链和营销网络，对客户和供应商进行双向赋能。国外方面，在德国、美国、 墨西哥等地的海外子公司也使得公司能够更好地跟踪当地需求的变化，打 造全球汽车零部件供应生态。全球营销网络均衡分布，拥有稳定客户资源。目前公司客户群体分布 于六大洲 120 多个国家和

19、地区，营销网络均匀分布，实现了全球覆盖。公 司将海外市场分为欧洲、北美、南美、亚太、中东、非洲六个大区，各大 区主要销售团队成员均从事销售工作 5 年以上，平均拥有 10 年以上的销售 工作经验。根据公司 2021 年年报，2021 年公司新增墨西哥仓储中心，并设 立本土运营团队，在欧洲新增流通加工中心，在宁波设立了中国供应链中 心。随着全球仓储网络基础设施以及海外团队的进一步拓展，公司的全球 综合服务能力和整体客户满意度或将进一步提升。由于汽车底盘系统对产 品质量的稳定性有十分严苛的要求，客户一般不会轻易切换供应商，因此 公司的客户具有较高的忠诚度。加强布局国内市场，国内业务规模快速发展。国

20、内后市场方面，公司 在早期就已开始进行布局，目前已与康众汽配、途虎养车、快准车服、百 援精养等国内主流平台和企业形成合作，分销网点覆盖国内大部分省市区 域，宁波中国供应链中心也是为了应对国内机遇而建设。根据同花顺 iFinD 数据，2013 年至 2021 年，公司在国内的营业收入整体上持续增长，2021 年已达到 1.98 亿元。随着公司规模不断增长和持续向平台化转型，将在国 内拥有更广阔的发展空间，未来有望享受行业爆发红利。携手京东，公司经营效率再进一步。2021 年，公司与京东达成战略合 作，以利用京东京慧系统成熟的大数据处理和 AI 智能手段，结合公司多年 积累的数据和行业经验，全方位

21、提升各项核心能力，打造“精细化、集成 化、数字化、网联化、智能化”的企业信息综合平台。通过与京东的合作， 公司可以实现需求端的精准预测和生产端的智慧排产，构建更加安全、高 效的供应链网络。同时，公司在宁波的中国供应链中心未来也将由京东全 权运营管理，充分发挥京东在无人仓管理和仓库运营方面的经营积累，整 体提升供应链能力。4.2.OEM 业务保持精进，或将成为公司新的成长极聚焦底盘系统零部件研发、生产和销售，已与国内整车厂合作。公司 始创于 1985 年，专注汽车底盘系统零部件领域三十余年，积累了丰富的技 术、管理及生产经营经验。公司目前充分利用自身在底盘系统领域的研发 优势，加大在整车配套市场

22、的投入，已与金康赛力斯问界 M5 车型、威马汽 车等新能源整车厂建立合作关系。公司 2021 年整车配套业务增速高达 139.4%，在配套市场中实现弯道超车。未来有望凭借研发水平和自动化能 力的提升，在客户群体上进一步实现突破，切入更多主流整车车企供应链， 促进业绩高增长。携手国机精工，主动拥抱新趋势。公司于 2022 年 6 月与国机精工签署 战略合作协议，公司利用自身优秀的营销及项目管理能力，国机精工发挥 其在高精度轴承等零部件方面的技术优势，强强联合，优势互补，共同赋 能新能源汽车市场。国机精工在轴承的精密制造领域居国内领先地位，旗 下轴承研究所是我国轴承行业唯一国家级一类综合性研究所，技术领先。 此次合作方向主要为电机轴承，是轮毂电机的核心配件之一，对线控底盘 的整车稳定性和动力学控制能力的提升发挥重要作用。除此之外，针对 OEM 整车配套业务，公司未来还将进一步引入自动化生产线，提升 OEM 整车配 套的产能，打造样板车间，同时，公司紧跟政策、技术新趋势，利于后期 产品线的开发和业务的快速发展。