2022年家电行业专题研究.docx

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1、2022年家电行业专题研究外销景气度持续回落，幅度可控22Q2 西欧、东欧以及美国核心家电品类1的出货增速分别为-8%、-15%及-6%，增速环 比分别+2、-15 及-3pct，景气都一般，东欧恶化尤为明显。从我国出口角度看， 21Q122Q2 这六个季度，海关总署统计的家电出口量同比分别+56%/+14%/-4%/-4%/- 8%/-8%，家电美元出口额同比+76%/+28%/+8%/+4%/-5%/-9%，家电人民币出口额同 比+63%/+18%/-1%/-1%/-7%/-9%，跟外需走势基本一致。Q2 我国家电出口虽仍比较弱， 但跟 Q1 比起来，并没有显著恶化，这与之前预判基本一致，

2、且期内有一定影响。后续来看，外销不利因素很明显，通胀、加息、地缘冲突等会拖累需求，尤其是欧洲， 不过这一切在数据和预期上其实都已经有充分反应；我们认为，如果是个位数级别的同 环比增速变化，或许不足以构成边际冲击，也不需要去过多担忧，反倒是盈利、价格、 汇率、关税及海运等方面有积极变化需要重点关注。海外龙头 Q2北美有韧性，欧洲压力大22Q2 海外消费电器及 HVACR 公司经营延续了 Q1 的分化趋势，且幅度进一步加大： 一方面，HVACR 公司经营显著好于消费电器公司；另一方面，北美区域显著好于欧洲 区域，亚太区域因为中国二季度影响，不少公司区内业务出现负增长；此外，全年 指引上，HVACR

3、 公司基本维持或上修全年预期，消费电器公司基本都下修了全年预期。重点跟踪企业中（由于土耳其出现恶性通胀，暂未包括 arcelik 数据），目前披露 Q2 财报的 15 家，没有出现主营增长环比显著提速的公司，主营环比明显降速主要是 iRobot（扫地机） 和 Delonghi（咖啡机），其余公司增速波动相对比较正常。分区域来看，剔除基数及业务整合等因素影响，北美主要公司 Q2 主营增速环比平 稳或提速，Whirlpool 及 Electrolux 等消费电器公司经营虽有压力，但北美业务降 幅还有一定收窄；欧洲与之形成鲜明对比的，所有公司增速都有在持续放缓。盈利方面，海外自 21 年下半年进入盈

4、利压力区间，与国内外销提价互为镜像， 22Q2 主要公司毛利率同比仍明显下滑，后续随着基数转低，盈利有望逐步改善。全年指引方面，上调全年主营预期的有 3 家，维持的有 3 家，下调的有 5 家，主 要是 Whirlpool、AOS、Electrolux、SEB、及 Delonghi，欧洲占多数。 总体来看，欧洲压力较大，北美有韧性，原材料及供应链持续影响海外公司盈利能力。家电外销展望主营平稳，盈利改善22H1 龙头公司外销增速多在 0%+10%之间，跟 21H2 的情况差不多，部分欧洲业务 占比较高或规模相对较小的企业出口回落比较明显。从经济整体 PMI 新出口订单指数 来看，仍为“大型企业中

5、型企业小型企业”，季度环比来看接单甚至有所好转，美的 情况即是如此，本土经营的海尔，Q2 增速环比还有所提速。总之，若综合考虑价格和 份额的贡献，以及订单执行过程中本身的平滑效应，我们认为领先公司外销收入端保持 平稳的确定性依然较高，无须担忧，尤其是度过最后一个高基数季度后。盈利修复是今年外销更大的看点，如果说外销收入还因为企业能力、业务分部的不同， 增速上有分化，那么盈利在提价和汇率的驱动下，主要公司的表现已趋于一致基本 都有改善。结合原材料成本、汇率、海运、关税等走势，我们认为外销的盈利能力提升 还会延续。维持之前判断：看外销收入增速，2022 年大概率不如 2021 年；但若看外销 业绩

6、增速，2022 年大概率会好于 2021 年；所以，我们认为 2022 年外销预期并不应该 过度悲观，整体经营会更有质量。附：海外龙头经营情况汇总Whirlpool：预计 22 年收入同比-6%，H2 跟 H1 差不多Whirlpool Q2 收入 51 亿美元，同比-2.3%，降幅环比收窄；北美同比-2.3%，EMEA 同 比-10.3%，拉美同比-0.5%。北美产业 Q2 同比-6%，降幅略大于 Q1 的-4%，但 Whirlpool Q2 北美收入降幅小于 Q1；EMEA 区域降幅较大，一方面是地缘冲突影响区域需求，另 一方面是公司就俄罗斯业务出售事宜与 Arcelik 达成了协议，预计

7、 Q3 完成。盈利方面， Q2 公司毛利率同比-2.9pct，降幅收窄；持续经营 EBIT 率同比-2.4pct，也收窄；其中， 价格和产品结构对+6.75pct，原材料成本-7.5pct。此外，公司 8 月份公告收购厨余处理 器公司 InSinkErator，预计 2022 年收入 6.5 亿美元，家用厨余处理器占美国份额超 70%。公司将全年收入指引由+2%+3%下调至-6%，将北美产业增长预期由 0%下调至7-5%，其他区域不变。不过这一下调象征意义比较明显，因为上半年公司表观收 入同比-6%，产业同比约-5%，上述预期意味着下半年公司主营表现跟上半年接近。公司将全年持续经营 EBIT

8、率从 9.5%下调至 9.0%，主要是北美的 EBIT 率从之前 的 16%下调至 15%。分因素来看，主要是运营成本（运费/效率）项负面影响上调 了 0.5pct，原材料成本负面影响微调整，预计全年拖累 EBIT 率仍为 7.25pct。Carrier Global：维持全年收入+5%+10%，上调利润Carrier Q2 经营略超预期，公司保持全年收入指引不变，即同比+5%+10%，小幅上调 了 EPS。具体来看，公司 Q2 收入 52 亿美元，内生增速为+7%，Q1 为+10%，过去四 个季度主营保持稳健增长，上半年基数上还有点压力，总体看收入端比较强劲。区域（表 观）层面，北美继续保持

9、两位数以上增长，欧洲和亚太降幅均在 20%以上，除了资产整 合外，东欧地缘冲突和中国阶段性均有影响。订单上，Q2 接单同比持平，表现弱 于 Q1，制冷业务接单比较一般，暖通小个位数增长，安防消防保持两位数增长。盈利方面，由于资产整合影响，表观同比参考意义有限，分业务来看，暖通、制冷及安防消 防 Q2 的营业利润率分别同比-1.1、+2.1 及+4.6pct，除了暖通其他盈利都在变好。此外， 公司 7 月 31 日完成对东芝家用及轻商业务的收购，目标资产 2021 年收入 20 亿美元。JCI：预计财年收入+8%+9%，维持预期JCI 22Q22收入 66 亿美元，同比+8%，Q1 增速为+9%

10、；单季经调 EPS 为 0.85 美元， 同比+3%，EBITA 率同比-1.0pct；整体经营复合预期。单季价格贡献+8%，销量基本 持平；北美建筑解决方案同比+10%，环比提速，欧洲等区域平稳增长，亚太略有下滑， 其中中国受封控影响，同比-7%；产品业务保持较好增长。盈利方面，北美和 EMEA 的 EBITA 率同比分别-4.0 及-2.8pct，降幅环比扩大，主要是原材料成本、供应链和生 产效率问题。公司接单仍比较强劲，北美方案接单+15%，近 4 个季度最快，欧洲等区 域也延续了之前的较好增长。公司预计财年最后一季即 22Q3 收入同比+9%+10%，调 整后 EBITA 率同比+0.

11、4+0.6pct；预计全年收入同比+8%+9%，调整后 EBITA 率同 比-0.2-0.1pct；调整后 EPS 2.98 3.02 美元，同比+12%14%，预期维持。Trane：上调 22 年收入预期至+12%Trane（原英格索兰）22Q2 收入 42 亿美元，同比+11%，单季经调整 EPS 同比+13%， 收入和业绩均延续了双位数增长趋势，表现位居美系三大暖通之首。分区域来看，Q2 美 洲同比+13%，跟 Q1 差不多，EMEA 区域双位数增长，表现好于 Q1，亚太地区下滑较 为明显，主要是受中国阶段性封控影响。量价方面，22Q2 公司整体均价+10.4%，销量 +0.3%。22Q

12、2 订单同比+7%，略快于 Q1，美洲及亚太订单同比都超过两位数，且增速 环比有提升，EMEA 订单下滑明显，不难看出亚太主要是阶段性交付问题，欧洲这是需 求问题。其中，美洲商用空调订单同比+35%，民用空调订单中个位数增长。盈利方面， 公司营业利润率同比基本持平，净利润率微升，提价基本能覆盖原材料成本上涨，生产 及供应链效率对盈利略有拖累。基于上半年的强劲增长，公司将 22 年收入预期由+10% 上调至+12%，经调整 EPS 上调为 7.057.15 美元，同比+16%+18%，盈利持续改善。Lennox：上调 22 年收入增长预期至+10%+15%Lennox Q2 收入 13.7 亿美

13、元，同比+10.3%，表现较超预期，过去四个季度公司主营增 速逐季提升。分量价来看，Q2 公司总合均价同比+11%，销量微降，主营由价格驱动。 分业务来看，公司家用 HVAC、商用 HVAC、制冷业务分别同比+16.6%、-13.1%、+14.2%， 家用 HVAC 和制冷业务都保持了较好增长，美国家用 HVAC 同比+18%，其中销量贡献 约为 5%。盈利方面，公司营业利润率和净利润率同比均-0.8pct，主要是受原材料、零 部件价格上涨，以及供应链效率影响。在上半年良好的经营成果基础上，公司将 22 年 的收入指引由+7%+11%上调至+10%+15%，年内连续上调收入增长指引。A.O.S

14、mith：下调 22 年收入增长预期至+12%+14%A.O.Smith 22Q2 收入 9.7 亿美元，同比+12%，Q1 为+27%；净利润 1.3 亿美元，同比 +7%，盈利持续承压。公司将全年收入增长预期由 14%16%下调至+12%+14%，对 应下半年主营增速为+6%+9%，上半年为+19%；中国主营增速由 5%下调至持平，对 应下半年主营增速在+1%+2%之间，反推北美下半年主营增速约为+6%+11%。价格是主要增长来源：跟之前几个季度比起来，A.O.Smith 收入降速比较明显，主 要是中国业务受管控影响较大，预计下半年能有所恢复；北美仍增长 23%，不过 价格贡献的增速达 2

15、1%，其余是并购影响，销量下滑了 3%。公司预计北美家用热 水器行业 22 年销量同比-4%-6%，商用热水器行业销量-7%-9%，均有所下调。盈利主要受成本拖累：过去几个季度公司毛利率降幅都超过 2pct，主要是成本影 响，绝对额上看，北美提价带来了 1.09 亿美元利润增量，但成本上升带来 0.85 亿 美元负面影响，利润率角度考虑，同比仍有下滑，不过公司维持全面业绩指引。Daikin Industries：预计 2022Q3 收入增长 11%Daikin Industries 22Q2 收入 9678 亿日元（约 483 亿人民币），同比+21.1%,；归母净 利润 706 亿日元（约

16、35 亿人民币），同比-10.3%；主营强劲，业绩受原材料成本及中国阶段性封控影响明显。公司上调 22 财年3经营指引，预计 22 财年收入 3.48 万亿日元 （约 1737 亿人民币），同比+12%，其中空调 3.15 万亿日元（约 1570 亿人民币），同 比+11%，二者营业利润分别为 3500 亿（约 175 亿人民币）及 3110 亿日元（约 155 亿 人民币），分别同比+11%及+10%，也就是说财年后续收入会降速，业绩会提速。主营增长强劲。Daikin Industries 过去三个季度主营增速都在 20%以上，且 Q1 末 公司对 22 财年上半年的主营预期是 10%；分区

17、域来看，除了中国（受影响） 和日本小幅下滑之外，空调收入占比约 30%的美洲地区同比+47%（剔除汇率及收 购同比+26%），欧洲增速超过 10%，其中欧洲热泵销量同比+50%；公司决定在波 兰兴建热泵产能，2024 年达产后，整个欧洲的热泵供应量将从 20 万台上升到 60 万台，此外还将对既有的基地进行改造升级，Daikin Industries 认为到 2025 年 欧洲热泵将保持 30%的产业扩张，之后回落至 10%左右，公司业务则会更快。盈利能力承压明显。Daikin Industries Q2 毛利率下降 1.8pct，费用率上升 0.7pct， 净利润率下降 2.6pct。以营业

18、利润为基数拆分来看，价格提升、收入扩张、降本增 效以及汇率分别带来了 450、190、105 以及 80 亿日元的营业利润增量，但原材 料及物流成本上升带来了 515 亿日元的负面影响，上海封控带来了 180 亿日元的 负面影响，余下还有一些固定开支增加。整体来看，公司的提价和降本基本能够覆 盖成本端的上行，额外的拖累主要是上海封控，北美价格提升更明显。考虑到上海 封控是一次性影响，加上成本在回落，公司对后续也做出了盈利改善的指引。iRobot：与 Amazon 达成收购协议iRobot Q2 收入 2.55 亿美元，同比-30.2%，单季净亏损 0.43 亿美元，是上市以来表现 最差的季度。

19、期内公司欧美零售商订单大幅减少，各区域都出现非常明显的下滑，亏损 幅度也进一步扩大，预计跟公司被收购有关。2022 年 8 月 5 日，公司与亚马逊签订协 议，亚马逊拟以每股 61 美元的价格，收购 iRobot，预计交易总额约为 17 亿美元。LG Electronics：22Q2 收入同比+18%LG Electronics 家电暖通（H&A）22Q2 收入 8.1 万亿韩元（约 420 亿人民币），同比 +18.4%，延续较好增长。主要是海外市场增长较快，尤其是北美，韩国只占 LG 家电暖 通业务收入的三分一，中国仅约为 5%，北美、东南亚、西欧占比较高。盈利方面，家 电暖通业务营业利润

20、率为 5.4%，同比下降 4.2pct，压力明显，主因在于原材料和物流 成本；公司后续将集中精力，通过推新及高端产品达到提价目的，进而保证盈利能力。Samsung：22Q2 家电收入同比+17%22Q1 Samsung Electronics CE 业务营收 14.83 万亿韩元（约 756 亿人民币），同比 +10.7%，其中家电业务收入 7.29 万亿韩元（约 372 亿人民币），同比+17.2%，电视业 务增速约为 5%；CE 业务营业利润率 2.4%，同比-5.5pct。三星家电业务延续较高增长， 主要是高端品牌 Bespoke 表现较好，同时空调也实现较快增长。后续公司将继续推动 高

21、端产品销售，强化 B2B 及线上渠道，内部降本增效。Electrolux：预计 22 年销量将下滑Electrolux 22Q2 收入 337 亿瑞典克朗（约 216 亿人民币），同比+0.3%，净利润 2.6 亿 瑞典克朗（约 1.7 亿人民币），同比-81%。公司 22Q1 收入同比-3.4%，考虑到欧洲消费 环境总体比较一般，Q2 收入表现尚可，不过盈利能力受成本上行拖累明显。期末，公 将北美产业销量增速由欧洲“Neutral”“Negative”，其余区域保持不变；预计全年 产品结构/销量对公司收入的贡献由“正”“负”，价格贡献及外部因素影响维持不变。收入表现尚可，欧洲较弱。Q2 欧洲

22、占公司收入 34%，同比-7.7%，产业出货同比 -10%，其中东欧-15%，西欧-8%，东欧受地缘冲突影响需求下滑明显，西欧过去 四个季度产业增速变化不大；Q2 北美占公司收入 35%，同比+0.7%，跟 Q1 差不 多，产业出货-6%。总体来看，欧美需求都有大个位数下降，北美价格传导或更加 顺畅，整体表现要好于欧洲；目前来看，尽管需求环境仍比较一般，从结合产业和 公司基数来看，下半年收入进一步恶化的概率并不大，南美和亚太区均有一定增长。毛利率大幅回落，盈利承压。Q2 公司毛利率同比-6.2pct，欧洲和北美的营业利润 率分别下降超过 7pct，其中北美出现亏损。除了原材料和物流成本外，欧洲

23、盈利 下降的主要原因是收入规模回落较多，北美则受到供应链扰动及零部件短缺拖累。SEB：预计全年收入同比基本持平SEB 集团 22Q2 收入 17.5 亿欧元（约 120 亿人民币），同比-5.1%；消费者业务收入 15.8 亿欧元（约 108 亿人民币），同比-5.9%。上半年，公司收入 36.7 亿欧元（约 251亿人民币），同比-2.3%，归母净利润 0.7 亿欧元（约 5 亿人民币）。公司预计，22 年全 年收入同比基本持平，经营利润率在 8%8.5%之间，同比-1.5-1.0pct；据此推算，SEB 下半年主营同比微降，经营利润同比将出现小个位数下滑。欧洲承压明显。Q2 公司欧洲下滑超

24、过两位数，北美环比改善，亚太增速进一步回 落。具体来看，俄乌冲突、同期 loyalty programs 以及中国阶段性封控对公司主营 增速的拖累分别为-2、-0.6 及-2.2pct，剔除这些因素，Q2 收入基本能做到同比持 平，若将俄乌冲突和中国封控影响还原回各自市场，Q2 EMEA 及中国主营分别同 比-8%及+10%。也就是说，剔除中国市场的阶段性影响，基本可以认为美洲 和中国经营保持相对平稳，欧洲区域在加速恶化。盈利能力下滑。上半年公司经营利润为 2 亿欧元，较同期下降了 1.2 亿欧元，其中 销量下滑、成本上升、费用增加、汇率分别拖累 1.5、1.9、0.5 及 0.4 亿欧元，价

25、 格和产品结构带来 3.7 亿欧元正贡献。Panasonic：把握欧洲市场空气源热泵产业机会22Q2 Panasonic 家电业务（Lifestyle）收入 8365 亿日元（约 418 亿人民币），剔除 汇率影响，同比基本持平，营业利润为 383 亿日元（约 19 亿人民币），营业利润率 4.6%， 同比-1.2pct。公司预计，22 财年家电业务收入约 3.23 万亿日元（约 1616 亿人民币）， 同比+2%，营业利润率 3.8%，同比+0.4pct。家电业务停滞不前。近几年，松下家电业务规模持续小幅回落，由于其欧美收入占 比仅有四分之一，亚洲也多集中在日本本土和东南亚，并没有受益疫后需

26、求复苏。 近几个季度公司收入端比较平稳，亮点主要集中在欧洲区域热泵、日本/美国展示 柜以及印度电工业务，消费电器和东北亚下滑主要是受到中国阶段性封控影响。盈利压力较大。Q2 松下家电经营利润率同比-1.2pct，除了原材料成本以及上海封 控影响之外，汇率对期内的营利润率影响也较大。不过，由于去年下半年松下家电 营业利润率降幅在 3pct 以上，预计后续盈利有望开始逐步恢复。中期经营目标3.5 万亿日元收入/利润率 10%。22 年投资者交流日，松下电器 披露了各个板块的中期经营目标。其中，家电业务 25 年收入 3.5 万亿日元（约 1750 亿人民币），CAGR 为 3.4%；EBITDA

27、为 3500 亿日元（约 175 亿人民币）， CAGR 为 19.7%。细分板块方面，消费电器、暖通、冷链及电工规划 CAGR 分别 为+5%、+8%、+3%及+3%，EBITDA 率较 22 年分别+1.9、+3.4、+7.8 及+2.8pct。家电业务增长策略。公司将家电业务分为暖通系统、海外建筑电气材料、能源解决 方案、CO2 制冷系统、日本建筑电气材料、展示柜、日本家电 7 个业务，前四个 定义为成长性业务，合计到 2030 年 CAGR 为+8%。暖通系统主驱动是欧洲，规 划 CAGR 为+8%+10%，聚焦空气源热泵及空气净化；海外建筑电气材料主驱动 是印度、越南、土耳其等市场，

28、规划 CAGR 分别为+7%+8%、+6%+7%及 +3%+4%；能源解决方案主要驱动力来自日本，规划 CAGR 为+7%+8%，主产 品是燃料电池和能源控制技术；CO2 制冷系统目前仍在加速研发阶段，未来主要 聚焦日本和欧美市场，规划 CAGR 为+15%。De Longhi：预计 22 年收入/EBITDA 都将下滑De Longhi 是全球咖啡机龙头企业，22Q2 公司实现收入 7 亿欧元（约 45 亿人民币）， 内生同比-10.7%；实现净利润 0.2 亿欧元（约 1.3 亿人民币），同比-78%。公司认为下 半年行业需求依旧比较弱，预计 22 年全年收入和 EBITDA 都将出现同比

29、下滑。欧洲需求回落明显，北美烧好。Q2 欧洲收入同比-18%，Q1 同比基本持平，欧洲 区域需求下滑幅度较大；北美 Q2 仍保持增长，需求环境略好于欧洲。再细分来看， 北美、中国及澳新上半年实现双位数增长，德国、西班牙、葡萄牙及日本上半年个 位数增长，法国、英国、北欧大部分及东欧大部分均同比下滑。提价幅度较小，毛利率压力增大。Q2 公司毛利率同比-3.4pct，降幅进一步扩大， 从 EBITDA 同比拆分来看，上半年价格正贡献仅 1000 万欧元，而原材料及供应链 成本上升造成的负面影响近 9000 万欧元，另外销量下滑还带来了约 2000 万欧元 的 EBITDA 拖累，估计公司年内盈利压力都偏大。NIBE：受益清洁能源供暖，主营增长强劲NIBE 是欧洲热泵龙头，22Q2 收入 96 亿瑞典克朗（约 62 亿人民币），同比+24%，净 利润 12 亿瑞典克朗（约 8 亿人民币），同比+36%。公司各业务都取得了较快增长，核 心业务 Climate Solutions Q2 同比+22.5%；近几年，欧洲加快能源转型步伐，化石燃料 供暖成为重点减排对象，热泵作为主要替代路线受益明显，期内欧洲主要市场均迎来爆 发式增长。盈利方面，22Q2 公司毛利率同比-2.2pct，但费用率减少且其他营业收入增 加，净利率同比+1.1pct，整体来看，盈利还是受原材料价格和供应链影响。