2022年食品饮料行业中期策略报告.docx

《2022年食品饮料行业中期策略报告.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《2022年食品饮料行业中期策略报告.docx（14页珍藏版）》请在淘文阁 - 分享文档赚钱的网站上搜索。

1、2022年食品饮料行业中期策略报告1. 食品饮料行情回顾1.1 食品饮料指数：跑赢沪深 300 指数2022 年上半年（1 月 1 日-6 月 26 日），申万食品饮料指数下 跌 8.47%，沪深 300 指数下跌 11.04%，相差 2.57%，申万食品饮料 指数跑赢沪深 300 指数，在申万 31 个行业板块中，排名第 14 位。子行业来看，年初至今（1 月 1 日-6 月 26 日），各子板块均有 所回调。其中，肉制品（-4.43%）、啤酒（-6.39%）、白酒（-6.83%）、 乳品（-9.63%）跑赢沪深 300 指数，分别相差 6.61%、4.65%、4.21%、 1.41%，调味

2、发酵品（-11.06%）跑输沪深 300 指数，相差-0.02%， 预加工食品（-12.53%）跑输沪深 300 指数，相差-1.48%，零食（-7.18%）跑输沪深 300 指数，相差-6.13%，保健品（-18.41%）跑 输沪深 300 指数，相差-7.37%，其他酒类（-18.59%）跑输沪深 300 指数，相差-7.55%，烘培（-20.28%）跑输沪深 300 指数，相差9.24%，软饮料（-20.32%）跑输沪深 300 指数，相差-9.27%。1.2 食品饮料估值：高估值压力进一步释放年初至今（1 月 1 日-6 月 26 日），申万食品饮料指数 PE（TTM） 由 45X 回

3、调至 40X，高估值压力进一步释放。板块回调主要因素包 括今年以来，疫情散点爆发导致国内需求疲软，外加俄乌战争推高 国际大宗商品价格，食品饮料行业生产所需的上游原材料价格均有 所上涨或处于高位状态。1.3 机构持仓水平：机构持仓比例下调至 13.43%从机构重仓的比例来看，2020Q4 食品饮料板块机构持仓比例 达到最大值 18.34%，2022Q1 持仓比例下调至 13.43%，环比下降 4.89%。2022Q1,按照持股总市值排序，机构重仓的食品饮料个股排名 前五分别为贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒和伊利股份， 其中，贵州茅台、伊利股份基金重仓比例环比上升 0.13%、0.06%；

4、五粮液、泸州老窖、山西汾酒持仓比例环比小幅下降，比例分别为 -0.62%、-0.30%、-0.06%。2食品饮料行业投资主线分析2.1 白酒：短期疫情扰动影响有限，长期行业景气度延续 2.1.1 行业基本面：一季度如期开门红，二季度受疫情短期扰 动2022Q1 白酒行业上市公司表现较好，3-5 月疫情的负面影响 有限。一季度 19 家白酒上市公司营业收入 1136.87 亿元，同比增 长 19.42%，扣非后归母净利润 445.81 亿元，同比增长 25.74%，一 季度迎来开门红。3-5 月深圳、上海、北京等一线城市相继经历一 波疫情复发，5 月底情况好转，北京上海社会面新增病例连日下降 迎

5、来转折点，短期来看，封城提及管控等措施导致部分地区白酒消 费场景缺失，动销存在一定压力，但由于二季度销售收入占比相对 低于其他季度，加之 5 月底逐渐开始复工复产消费复苏。下半年伴 随着国家稳增长，促销费政策的不断发力，我们预计，疫情的短期 扰动对白酒企业 2022 年全年报表端的影响程度有限。2021 年度，全国白酒产量 715.60 万千升，同比下滑 3.39%， 当前白酒行业整体延续“量跌价升”的结构性景气发展态势。复盘 近二十年来我国白酒行业的发展，2003-2012 年，伴随着我国 GDP 的高速增长，商务消费、政务消费带动下，白酒迎来十年黄金发展 期。2012 年底，国家相继出台“

6、八项规定”、“六项禁令”等一系列 “三公禁令”，政商消费场景受限，白酒企业调整策略，推出中低 价位大众消费品，使白酒产量维持稳定增长，行业进入深度调整期。 2017 年底，高端白酒茅台、五粮液提价，价格带上移为次高端白酒 预留出提价空间，行业内纷纷跟随提价，白酒行业开始“量跌价升” 复苏回暖。当前，健康饮酒理念深入人心，大家更愿意“少喝酒、喝好酒”，消费观念的转变推动消费需求向高端化发展，白酒行业 进入消费升级的中高端结构性繁荣期。2022Q1 高端白酒基本稳健，次高端和区域龙头弹性较大。一 季度 19 家白酒上市公司业绩增速分化，分价格带来看，营业收入 增速次高端（50.35%）区域龙头（2

7、5.00%）高端（16.94%） 地产酒（-5.83%）；扣非后净利润增速次高端（67.05%）区域龙 头（29.79%）高端（21.81%）地产酒（9.23%）。高端白酒茅/ 五/泸拥有强大的品牌护城河，表现出较强的抗风险性，延续稳健 增长；次高端受益于全国化进程的加速推进和产品逐渐高端化布局， 表现最为亮眼，酒鬼酒和舍得酒业收入增速均超过 80%，酒鬼酒扣 非后净利润增速达到 94.84%；受安徽省、江苏省经济增速较快，疫 情防控较好，宴席聚餐等部分场景恢复，区域龙头酒保持较高速的 增长；地产酒体量较小，竞争优势不明显，表现相对较弱。白酒行业毛利率同比小幅提升，盈利能力增强。近年来，白酒

8、消费升级，产品结构优化，高端次高端价格带上移，整体带动白酒 行业毛利率提升，盈利能力增强。2021 年白酒上市公司整体毛利 率为 78.90%，2022Q1 毛利率为 80.29%，同比上升 2.97%。一季度 高端/次高端/区域龙头/地产酒毛利率分别为 86.07% /76.96%/7 6.71%/45.17%，同比变动 1.59%/1.54%/1.45%/16.87 %，各价格带 白酒上市公司毛利率均有一定幅度的上行，其中地产酒基数低，同 比变动幅度最大。2.1.2 供需情况：需求端消费升级，供给端分化加剧消费需求方面，我国人均可支配收入稳步增长，消费者对“少 喝酒，喝好酒”的需求不断提升

9、，是白酒消费升级结构性繁荣的主 要驱动力。根据国家统计局数据，2021 年我国居民人均可支配收 入已达 3.51 万元，同比增长 9.13%，较 2013 年增长 91.84%，其中 最具消费潜力的中等收入群体约为 4 亿人次，约占我国总人口的 30%以上；居民人均食品烟酒支出 7178 元，同比增长 12.21%,较 2013 年增长 73.94%。2022Q1 我国居民人均可支配收入 1.03 万元， 同比增长6.32%，居民人均食品烟酒支出2084元，同比增长4.93%， 增速较上年同期（13.65%/16.28%）有一定程度放缓，但显著高于 疫情第一年 2020 年一季度水平（0.80

10、%/2.09%）。消费结构方面，商务宴请和个人消费升级是本轮高端、次高端 白酒增长的底层逻辑。2012 年，高端白酒公务消费占比高达 40%， 随着“八项规定”、“禁酒令”等一系列政府招待用酒的限制出台， 政务消费急剧下降，目前占比不到白酒消费量的 5%。商务宴请和 个人消费升级需求与宏观经济发展密切相关，上半年，国内经济增 速放缓，局部地区受疫情复发扰动，经济形势复杂严峻，国际形势 方面，地缘冲突不断，逆全球化加剧，不稳定性、不确定性增大，在此背景下，促进我国经济发展重心从外循环转移到内循环。发展内循环，就一定要促进国内消费，面对当前国内稳增长、稳就业、 稳物价等一系列新挑战，近期已有深圳、

11、四川、浙江等十余个省市、 地区通过直接发放消费券的方式，提振居民消费复苏，激活市场需 求，2022 年 5 月 31 日，国务院印发扎实稳住经济一揽子政策措 施的通知，积极部署，保持经济运行在合理区间，预计下半年， 各省市地区会继续出台和落实各项政策措施惠企利民，促进宏观经 济向稳向好发展。供给方面，分化明显，高端白酒毛利率明显优于其他价格带上 市公司，盈利能力较强，龙头集中度较高。2021 年我国规模以上酒 企销售收入 6033 亿元，19 家白酒上市公司销售收入合计 3056 亿 元，占比 51%，其中，高端白酒茅/五/泸销售收入合计 1930 亿元， 占比达到 32%。这主要得益于高端白

12、酒凭借其多年的品牌积累，消 费者认可度高，同时，不断通过股权激励等方式，提升管理效率， 加强渠道话语权，引导行业良性发展。2.2 乳品：乳品消费持续刚性增长 2.2.1 行业基本面：报表端表现稳健，降本控费是乳企共识2022Q1 乳品行业上市公司表现稳健，乳品作为必选消费品， 受疫情影响较小。一季度乳品板块整体增长稳健，18 家乳品上市 公司营业收入合计 436.03 亿元，同比增长 12.30%，扣非后归母净 利润 30.55 亿元，同比增长 20.65%。在疫情背景下，人们对健康 和提高免疫力的重视程度更高，对乳品的需求增加，乳品板块营业 收入、扣非后归母净利润总体保持刚性增长。2020

13、年 2 月，我国 发布中国居民奶及奶制品消费指导中指出，奶及奶制品是优质 蛋白质来源之一，还可提供维生素 B2、维生素 A、钙等多种人体必 需的营养素，多摄入奶及奶制品对于蛋白质不足的人群，特别是面 对新型冠状病毒急需提高抵抗力的人群是非常有利的。乳品行业毛利率有所下滑，控本降费是当前乳品企业的普遍 共识。2022Q1，18 家乳品上市公司毛利率为 30.52%，同比降低 3.04%,2021 年度毛利率为 27.88%，同比下降 4.84%，这主要是因 为当前上游原奶价格涨幅虽有一定程度的回落，但仍处于近五年来 的高位水平，此外，包材、运费等成本均有大幅上涨。费用端，以 前年度由于产品同质化

14、，竞争激烈，各乳品企业均加大费用投放和 产品促销力度，提高或维持市场占有率，2020 年以来，原奶成本不 断上涨，涨幅超过 20%，“控成本，降费用”成为乳企的统一共识， 在此背景下，行业竞争趋缓，2022Q1，18 家上市乳企的销售费用为 83.43 亿元，同比下降 3.97%，管理费用为 18.01 亿元，同比下降 4.75%，2021 年度销售费用、管理费用分别为 291.25 亿元、74.08 亿元，同比下降 7.34%、2.42%。我国乳品行业呈双寡头垄断的竞争格局，细分品类包含液态 乳、奶粉和奶酪。液态乳市场规模较大，伊利、蒙牛是全国化的主 要液态乳企业，位列第一梯队，体量大，市占

15、率高，其次，光明乳 业、三元乳业、新乳业等区域龙头，位列第二梯队。奶粉板块，当 前中国飞鹤市占率排名第一，去年 10 月底，伊利完成对澳优乳业 的收购，澳优乳业旗下拥有全球知名的多个奶粉品牌，例如佳贝艾 特、能力多等，伊利正在加速布局奶粉板块。奶酪产品属于西方舶 来品，营养价值高，但我国人均消费量较低，未来潜力巨大，妙可 蓝多较早发力奶酪棒细分赛道，推出了儿童零食奶酪棒大单品，兼 具了健康营养和休闲趣味。2.2.2 供需情况：原奶价格涨幅趋缓，消费者需求持续攀升供给端，乳品加工企业生产所需的核心原料为原奶，我国原奶 供应总体不足，依赖进口大包粉补足缺口。根据中国奶业协会数据， 我国大包粉进口数

16、量持续攀升，仅 2022 年一季度，我国进口大包 粉 45.81 万吨，进口金额达 18.24 亿美元。大包粉是生鲜乳的替代 物，由生鲜乳经消毒、脱水、喷雾干燥后制成，使用时按重量比 1： 8，容量比 1：4 还原为鲜奶，保存期限可达 2 年左右，便于储存和 长途运输。原奶价格呈周期性波动，一般 3-4 年为一个周期。2021 年，原奶价格持续上涨，最高达到 4.38 元/公斤，是近十年 以来的最高价，乳企采购成本大幅提升，2021Q4 原奶价格小 幅回落，价格增幅出现负值，乳企成本端压力有所缓解，预 计短期需求稳步增长的情况下，原奶价格涨跌幅趋稳，不会 出现大涨大跌的行情。我国乳制品产量稳步

17、提升，规模以上企业数量小幅上升。根 据国家统计局数据，2020 年，我国牛奶产量 3683 万吨，同比增 长 7.06%，规模以上乳品企业数量 572 家，同比上升 1.24%。需求端，我国居民乳品消费需求持续攀升。2020 年，我 国液态乳及乳制品销售收入达4195.58亿元，同比增长6.30%。 根据 USDA 供需报告，2021 年我国液态奶消费量达到 1450 万 吨，同比增长 11.55%。2.3.1 行业基本面：营业收入净利润稳步增长，增速有所回落啤酒行业上市公司营业收入和扣非后归母净利润逐年稳步抬 升，2021 年以来增速有所回落。2022Q1，啤酒板块上市公司营业收 入 173

18、.25 亿元，同比变动 7.82%；扣非后归母净利润 13.87 亿元， 同比变动 22.56%，增速有所回落。主要是因为疫情反复的情况下， 消费尚未完全恢复，叠加大麦、包材等成本上涨带来双重压力，伴 随夏季旺季来临，疫情得以有效控制，预计线下消费场景得以修复， 即饮部分场景如餐饮、夜场复苏有望带来业绩弹性。毛利率方面，2022Q1 啤酒行业上市公司毛利率 39.29%，同比 下降 1.17%,净利率 11.18%，同比上升 0.31%。2021 年行业毛利率 40.45%，同比下降 2.07%，净利率 10.87%，同比上升 1.86%。2021 年以来，毛利率下降主要是因为大麦、玻璃、瓦楞

19、纸等原材料成本 上行所致，目前主要的啤酒企业均通过锁价，直接提价，产品高端化升级等方式应对成本上涨压力。净利率上升主要是因为疫情背景 下，啤酒企业降低费用投放，缩减渠道费用，提升生产运营效率， 降低运营成本所致， 2021 年度和 2022Q1，啤酒行业销售费用率分 别为 14.19%、13.66%，同比下降 4.87%、5.40%；管理费用率分别 为 6.72%、5.74%,同比下降 0.68%、0.31%。我国啤酒行业已进入平稳发展阶段，五大龙头华润啤酒 （00291.HK）、百威亚太(01876.HK)、青岛啤酒(600600.SH)、重庆 啤酒(600132.SH)、燕京啤酒(0007

20、29.SZ)市占率超过 80%。2021 年 以来，受疫情多点爆发和国内消费疲软的影响，啤酒市场的复苏面 临较大挑战，从 2022Q1 的数据来看，青岛啤酒和重庆啤酒扣非后 归母净利润均保持两位数的增长，其中，青岛啤酒体量大，扣非后 归母净利润为 10.22 亿元，是重庆啤酒（3.35 亿元）的三倍左右， 重庆啤酒增速（15.47%）大于青岛啤酒（12.24%），相差 3.23%。2.3.2 供需情况：产品结构升级高端化趋势延续，成本端压力 仍存我国啤酒总产量下降，主流啤酒企业高端品类产量上升。2021 年，啤酒总产量为 3562 万吨，自 2013 年达到最大值 4982.79 万吨 后呈逐

21、年下降趋势。主流 A 股啤酒上市公司中高端啤酒产量和销量 呈上升趋势，2021 年，重庆啤酒高档品类乌苏、嘉士伯和 1664 产 量为 65 万吨，同比增长 38.47%；销量为 66 万吨，同比增长 40.48%； 青岛啤酒高档以上产品实现销量 52 万吨，同比增长 14.2%。产品结构升级高端化是啤酒行业增长的主要驱动因素，国内 啤酒市场呈现出多元化、高端化、个性化趋势，听装啤酒、精酿啤 酒、生鲜啤酒等高端产品发展势头良好。价格方面，2021Q3，华润 啤酒、青岛啤酒和重庆啤酒对部分系列产品提价，幅度在 10%左右， 在啤酒企业积极推进产品高端化的趋势下，近五年来啤酒吨价稳步 抬升。201

22、7-2021 年，青岛啤酒吨价从 3296 元/吨提升至 3804 元/ 吨，复合增长率为 2.90%；重庆啤酒吨价从 3578 元/吨提升至 4703 元/吨，复合增长率为 5.62%。2021 年，啤酒行业运输成本、原材料成本、人工成本等增加， 国内啤酒行业面临较大的增长压力。大部分龙头企业在产业链具备 强势地位，通过签订长期订单等方式锁定采购价格，转嫁一部分上 涨的采购成本，这将进一步凸显龙头企业在市场竞争中的优势地位， 加剧份额向龙头集中。根据青岛啤酒 2021 年年报，公司采购成本 中，酿酒原材料、包装材料、能源占比分别为 30.53%、68.82%、 0.65%，其中酿酒原材料主要

23、系进口的大麦，包装材料主要有玻璃 瓶、瓦楞纸、铝合金等。自 2021 年 1 月以来，我国大麦进口吨价 震荡上浮，涨幅已超过 30%，玻璃和瓦楞纸价格自 2021Q4 以来有 所回落，但仍处于近五年的较高位置。2.4调味品：短期成本端消费端双重承压，中长期向好趋势不 变 2.4.1 行业基本面：营业收入净利润正增长，增速放缓调味品板块营业收入正增长，增速放缓。2022Q1，调味品上市 公司营业收入221.01亿元，同比增长10.05%，环比增速下降11.31%。 2021 年，受消费疲软、原材料物料价格上涨、社区团购恶性竞争等因素影响，调味品行业整体承压。调味品的消费主要以餐饮端为主， 上半年

24、主要城市上海、北京、深圳等地受疫情影响，严格限制堂食， 对餐饮板块负面影响较大，下半年，伴随着疫情防控转好，餐饮端 恢复性改善，调味品板块需求端有望迎来拐点。一季度调味品板块扣非后归母净利润增速有所回升。2022Q1， 调味品扣非后归母净利润 38.16 亿元，同比增长 12.52%，较 2021 年度增速 2.93%有较大改善，但较疫情前仍存在一定差距。2.4.2 供需情况：下半年需求端有望边际改善需求端，调味品行业主要产品酱油、食醋、耗油、料酒等是老 百姓“衣食住行”的刚性需求，根据中国调味品协会统计，我国调 味品需求主要分为餐饮端、家庭端、食品加工工业端，分别占比达 到 50%、30%、

25、20%，餐饮端消费占比最大。短期来段，餐饮端消费 场景受疫情扰动，出现一定的下滑，今年 4 月、5 月，我国餐饮收 入为 2608.90 亿元、3012.30 亿元，同比下滑 22.70%、21.10% ， 中长期来看，疫情的影响因素正在减弱，我国餐饮市场尚未恢复至 疫情以前的规模，未来消费复苏背景下，叠加年轻人生活节奏加快， 生活习惯变化，更倾向于线上外卖消费，我们认为，我国的餐饮市 场仍然存在很大空间。供给端，原材料价格不断上涨。根据海天味业的年报数据，公 司生产调味品所需的直接材料占比达到 80%以上，主要原材料有黄 豆、盐、白砂糖等。2022 年 5 月底，黄豆价格为 6224 元/吨，较 2019 年底涨幅超过 50%，调味品企业原材料端承压，2021Q4 主要 调味品企业均完成了新一轮的产品提价工作，传导顺利，基本可以 覆盖成本上涨带来的压力。