2022年上海艾录（301062）研究报告.docx

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1、2022年上海艾录（301062）研究报告一、上海艾录：深耕包装行业，成长为细分领域龙头公司深耕包装领域，打造核心竞争力。上海艾录成立于2006年，主要从事工业用纸包装、塑料包装及智能包装系统的研发、设计、生产、销售及服务，是国内领先的工业用纸包装公司，为客户提供工业与消费包装产品的软体包装一体化解决方案。截至2021年，公司营收规模达到11.2亿元，同比增长44.55%，归母净利润达到1.45亿元，同比增长30.18%。公司业务涵盖工业用纸包装、塑料包装及智能包装系统三大产品线。工业用纸包装产品主要用于工业企业粉体和颗粒类产品包装，被广泛应用于食品、化工、建材及医药中间体等行业领域。按照形态

2、和工艺的不同，主要分为阀口袋、方底袋、热封口袋和缝底袋四类。塑料包装产品被用于乳制品及日化产品领域，主要包括复合塑料包装和注塑包装及其他。其中，公司的复合塑料包装主要应用于乳制品领域，妙可蓝多为主要客户，2021年占公司复合塑料包装产品销售比例为85.54%；公司的注塑包装及其他业务主要由子公司艾鲲新材料开展，提供软管、片材、注塑、面膜袋、标签及相关产品及服务。公司通过收购锐派包装开展智能包装系统业务，包括粉体和颗粒智能化包装生产线的研发、设计、生产和销售，与公司主营业务互补，是公司一体化包装解决方案的重要组成部分。锐派拥有物料处理、称重计量、机器人包装、码垛、套膜等整线解决方案，不仅拥有包装

3、机制造能力，更实现了整条包装线集成。公司股权结构明晰，创始人为实际控制人。公司创始人陈安康为第一大股东兼实际控制人，持股33.64%，是公司的董事长及总经理，深耕相关领域近40年，在包装及上游原材料领域均有丰富经验，曾就职于上海石油化工总厂、上海利顿建设有限公司、上海丽顿包装材料有限公司、上海久辰化工有限公司。陈曙为公司董事，持股4.86%；张勤为公司创始人之一，目前任公司董事及副总经理，持股2.48%。而文振宇、高慧红及其他机构皆出于投资目的持有股份，共计持股59.02%。塑料包装快速成长，成为公司未来成长核心驱动力。公司塑料包装业务自2017年起步，成立以来快速发展，2018-2021年4

4、年CAGR为227.48%，2021年营收规模达到3.48亿元。从结构来看，复合塑料包装贡献主要成长，2018年2021年，营收规模自0.12亿元增长至2.77亿元，3年CAGR为185.81%，占比快速提升后稳定在80%左右，2021年为79.67%；而注塑包装及其他业务同样快速成长，2017年-2021年，营收规模自0.03亿元成长至0.71亿元，4年CAGR为119.9%，2021年占比为20.33%。整体毛利率呈现一定波动性，前期主要受工业用纸包装毛利率影响。2017年以来，公司毛利率维持在30%左右，同工业用纸包装毛利率同向变动。前期，公司工业用纸包装业务营收占比处于较高水平，是影响

5、整体毛利率的主要因素。伴随塑料包装占比快速提升，工业用纸包装影响逐渐减弱，公司整体毛利率变动同工业用纸包装毛利率变动的相关性逐渐降低。工业用纸包装毛利率主要受原材料价格影响，同纸浆价格相关。公司工业用纸包装成本中，原纸成本占比60.89%（2020年，工业用纸包装成本中原材料成本占比78.43%，原材料成本中原纸占比77.63%），为成本变动核心影响因素。公司工业用纸包装所使用的原纸主要为牛皮纸，以漂针木浆、漂阔木浆及本色浆等为核心原材料，成本受浆价影响。公司工业用纸包装毛利率同木浆价格整体趋势呈现反向变动特征，2019年在纸浆价格下降前提下，工业用纸包装毛利率下降，主要是因为：公司当时对原纸

6、提前3-4个月进行备货，原材料结转存存在一定滞后性。二、上海艾录同优质客户共成长，工业用纸包装业务稳健发展（一）工业细分赛道产品附加值高，公司盈利能力优于可比公司下游行业以化工行业、建材行业和食品及食品添加剂行业为主。从公司工业用纸包装下游行业来看，2020年，化工行业收入占比达到43.88%，为工业用纸包装主要下游行业，但收入占比呈现小幅下滑趋势；建材行业收入占比达到26.1%，呈现小幅波动趋势，整体维持稳定；食品及食品添加剂行业占比不断提升，2020年达到28.32%。下游工业行业对包装要求较高，具备更强技术壁垒。公司工业用纸包装业务对应下游客户主要为化工、建筑材料、奶粉及医药等行业，包装

7、内容物通常具备独特的物理及化学特性，对包装的积密度、流动性能、防潮性、包装速度、耐温性、防滑性、运输便宜性等方面要求较高。因而，工业用纸包装生产难度更大，较普通包装具备更强技术壁垒。深耕工业用纸包装领域，研发、实践深厚积累实现高产品力。公司以工业用纸包装业务起家，自成立以来持续重视产品研发及工艺创新，在长期研发和实践过程中，技术不断优化更新，为公司维持行业内领先地位提供有力支撑。据招股说明书披露信息显示，公司工业用纸包装核心技术共形成发明专利16项，实用新型专利46项。工业用纸包装产品附加值高，毛利率优于同业可比公司。2018年至2021年，公司工业用纸包装业务毛利率表现整体优于相似业务可比公

8、司的毛利率水平，处于较高水平。具体来看，2018-2019年，公司同裕同科技、美盈森相似业务毛利率相近，而合兴包装、新通联及大胜达毛利率明显低于前三家企业；2020-2021年，毛利率表现开始分化，公司毛利率表现明显优于裕同科技和美盈森，表现出较强的产品竞争力。细分来看，建材行业盈利能力最高，食品及食品添加剂行业次之，化工行业最低：2020年，公司工业用纸包装业务中，建材行业毛利率为39.7%；食品及食品添加剂行业毛利率为31.24%；化工行业毛利率为29.41%；医药行业毛利率为45.84%，但占比不到2%，对整体业务毛利率影响较低。（二）持续巩固开发优质客户资源，跟随下游头部客户共同发展深

9、耕工业用纸包装领域，积累优质客户资源。公司同国内外知名工业及消费类企业客户建立牢固的合作关系，客户均为下游行业头部企业。其中，工业客户包括埃克森、陶氏、巴斯夫、万华化学、立邦、东方雨虹等；食品行业客户包括美国嘉吉、雀巢、三元等。业务拓展顺利，客户数量快速增长。公司持续加大研发投入，丰富技术储备，扩充产品矩阵，不断开拓工业用纸包装下游应用领域，满足客户新需求，成功切入食品及药品领域。同时，公司基于现有产品实力，叠加大客户服务经验，不断开拓客户资源，挖掘原有行业内需求。2020年，公司工业用纸包装客户数量达到612家，同比增加76家。三、上海艾录乘奶酪行业东风，塑料包装业务将快速成长（一）妙可蓝多

10、引领奶酪行业快速发展我国奶酪行业零售市场快速成长，奶酪棒产品贡献市场增量。历史来看，我国奶酪行业经历两个阶段：1）2007年-2018年，我国奶酪行业逐渐起步，此阶段行业发展迅速，产品丰富度逐渐提升，从零售市场规模来看，奶酪行业市场规模自5.6亿元成长至58.11亿元，11年CAGR达到23.71%；2）2018年至今，奶酪棒市场迅速崛起，带动我国加工奶酪市场快速发展，新市场得以开拓，贡献奶酪行业新增量，2021年，奶酪行业零售市场规模达到122.73亿元，同比增长22.95%，3年CAGR达到28.3%，预计未来5年将以14.65%的CAGR继续成长，并于2026年达到243.14亿元我国奶

11、酪行业零售市场以加工奶酪为主，其中奶酪棒为重要产品。细分来看，2021年，我国奶酪行业中，加工奶酪市场规模为79.91亿元，占比65.11%；涂抹奶酪市场规模为22.34亿元，占比18.2%；软奶酪、硬奶酪市场规模分别为17.02、3.46亿元，占比分别为13.87%、2.82%。未来5年，加工奶酪市场规模仍将快速成长，以16.79%的CAGR继续成长，将于2026年达到173.62亿元，占比提升至71.41%。乳制品市场结构来看，我国奶酪行业占比处于较低水平。整体来看，美、法、英三国乳制品消费结构中以奶酪为主，奶酪市场占比分别达到37.76%、48.62%、30.1%；而亚洲国家目前则以饮用

12、奶产品及酸奶为主，奶酪市场占比处于较低水平，未来伴随消费持续升级，奶酪产品具备高营养价值特性，占比仍将持续提升。我国奶酪行业渗透率不断提升，人均消费对标海外发展前景广阔。受饮食习惯及消费水平影响，我国奶酪行业起步较晚，在全国范围内并未普及，前期局限于高端消费群体和少数民族聚居地，目前行业仍处于深化发展阶段。我国各级城市奶酪渗透率持续提升，2021年，北上广深、省会城市、地级市、县级市与县城奶酪渗透率分别达到38%、30.6%、28.3%、26.3%，分别较2019年提升8.7PCT、9.2PCT、12.3PCT、13.1PCT，下沉市场渗透率提升速度更快。人均消费来看，2021年，我国奶酪人均

13、消费量仅0.37kg，与海外差距较大，对标有相似饮食习惯的日本仍有超过4倍的提升空间。我国奶酪行业呈现双足鼎立局面，妙可蓝多市占率表现亮眼。据Euromonitor统计数据显示，2021年我国奶酪行业CR2达到52.1%，市场集中度处于较高水平。其中，妙可蓝多为第一名，市占率自2018年以来快速提升，2021年达到27.7%，3年提升23.8PCT；百吉福为第二名，2021年市占率为24.4%；其他企业市占率皆低于5%。业务拓展+资源整合，妙可蓝多未来成长性依然显著。推出常温奶酪新产品，突破低温限制。2021年9月，妙可蓝多凭借自身优异的研发实力，在业内率先推出具备较高研发壁垒的常温奶酪棒，将

14、得到快速发展：常温奶酪棒保存环境不再受到严格限制，打破了冷链运输局限性，实现渠道下沉，覆盖更广的消费群体，同时，满足多元化消费场景需求，实现了市场增量。参照牛奶及酸奶市场，常温奶酪棒市场空间巨大。牛奶市场以常温牛奶为主，近年来低温牛奶虽然占比持续上升，但仍明显低于常温牛奶，2021年，常温牛奶同低温牛奶销量比为4.71:1，市场规模比为2.63:1；酸奶市场以低温酸奶产品起步，常温酸奶产品推出后，占比稳步提升，2019年占比已达到50.1%，预计未来占比仍将持续提升。蒙牛入股实现赋能，资源整合将迎新发展。蒙牛自2020年初开始对妙可蓝多布局，于2021年下半年成为其控股股东，将赋能妙可蓝多，助

15、力其快速发展。蒙牛拥有优质奶源，将保障妙可蓝多原材料供应及质量，且更高效的合作效率有利于降低成本。同时，妙可蓝多有望借助蒙牛优质渠道资源，实现奶酪渠道布局，更快铺开全国网络，抢占市场份额，培育品牌知名度。（二）深度绑定妙可蓝多，业绩成长确定性较高承接妙可蓝多需求，实现奶酪棒包装膜。2018年4月，妙可蓝多对公司提出采购需求，希望对奶酪棒包装膜实现，在保证产品质量的前提下，实现更快的交货时间及更低的成本。公司给予高度重视，成立专项研发小组进行研发，并于2018年10月初步达到质量要求。公司成功实现奶酪棒包装膜，同妙可蓝多建立牢固的合作关系，共同分享奶酪行业成长红利。公司为妙可蓝多包装首供，妙可蓝

16、多为公司第一大客户。2021年，妙可蓝多向第一大包材供应商采购金额为2.29亿元。据上海艾录披露信息显示，公司独家供应妙可蓝多常温奶酪棒复合塑料包装片材产品，同时是其低温奶酪棒复合塑料包装片材产品第一大主要包材供应商。公司向第一大客户销售2.37亿元，同妙可蓝多采购数据基本一致。因此，公司为妙可蓝多包材首供，同时是妙可蓝多整体第3大供应商，占比妙可蓝多2021年度采购总比重为7.92%。同时，妙可蓝多为公司第一大客户，2021年占年度销售总额比例达到21.19%，占复合塑料包装业务收入比例为85.54%。妙可蓝多业绩贡献确定性高，公司积极进行客户拓展。公司同妙可蓝多全资子公司芝然乳品签署奶酪棒

17、彩膜战略采购合同，已续签至2022年10月31日，年度预计采购量为6,500万延米。同时，公司积极进行客户拓展，目前已为伊利股份、蒙牛乳业、奶酪博士、光明乳业等十余家知名乳制品品牌供应奶酪棒包装产品，2021年，其他品牌在复合塑料包装业务营收占比达到14.46%，同比提升12.98%，客户结构持续多元化发展。（三）技术、资金壁垒叠加先发优势，公司奶酪棒包装地位稳固公司掌握奶酪棒包装核心技术，研发实力突出。公司奶酪棒包装使用复合片材产品制造技术，主要源于生产实践及自主研发，少部分配方由公司和供应商合作开发。奶酪棒包装复合片材由面层膜、PS膜及EVOH膜三层结构复合构成，三层结构材料在GMP生产环

18、境下，通过高精度印刷、无溶剂复合、智能熟化、全自动输送和分切包装等先进技术工艺，实现无接触、无菌化、规模化生产成品。奶酪棒包装要求高，具备较强技术壁垒。相较于其他类型产品，奶酪棒对包装提出了更高要求：一方面，包装需保证热合强度，防止奶酪漏气变质，确保食品安全，又可以确保儿童轻松剥开包装以便使用等条件；另一方面，包装需具有高标准的阻水和阻氧性能，在抑制微生物增长和外界污染的同时，避免被包装物的水分流失，以充分保证奶酪口感、延长奶酪保鲜周期。因此，奶酪棒的独特需求带来了更多技术难点。PS膜将成主流中间层材质，目前仅少数几家有量产能力。奶酪棒包装中间层主要使用PS材质及PVC材质两大路线，预计未来P

19、S膜将成为主流：PVC作为一种硬塑料，加工通常需添加大量增塑剂，而增塑剂难溶于水，易溶于油，在接触食品时可能迁移到食品中，同时，PVC塑料制品在较高温度下将产生氯化氢气体，对人体造成危害，因此PVC材质不宜作为食品包装容器。目前，国内能实现PS材质稳定大批量供应的仅安姆科、上海艾录及海顺新材，竞争格局较好。研发费用近千万，未来仍将持续投入。公司针对奶酪棒包装产品进行专项研发，主要包括4个方面：印刷精度微小变量控制和可拉伸油墨试验、内层EVOH易剥离PE膜研制、特种面层材料应用改良、特种中间层吸塑PS材料改良。产品研发周期大概为6个月，且后续改进研发仍在持续进行，以不断优化产品质量，巩固技术积累

20、，满足下游快速变化的需求，截至2020年末，公司在奶酪棒包装累计投入研发980.98万元。生产设备价值高，公司大力投入实现较高生产效率。在奶酪棒包装生产上，公司利用先进设备，以实现柔性化生产，提升对客户不同复合塑料包装产品的生产需求响应速度。目前，公司主要拥有德国W&H三层共挤复合薄膜生产设备（根据公司招股说明书，设备账面原值为1,068.04万元）一套，德国W&H七层共挤复合薄膜生产设备（根据公司招股说明书，设备账面原值为1,379.14万元）一套，欧洲片材挤出设备（根据公司招股说明书，设备账面原值为677.83万元）一套，欧洲复合设备两套，自主研发和制造的智能熟化、分切、包装、多机器人协同

21、运作的流水线一条。公司业务持续壮大，规模效应逐渐显现。公司奶酪棒包装业务自2018年起步，伴随妙可蓝多奶酪业务成长，业务规模实现快速增长，2021年营业收入达到2.77亿元，同比增长93.22%。同时，公司复合塑料包装产能利用率快速上升，自2019年的52.24%上升至2020年的67.94%。因此，公司规模效应凸显，平均生产成本稳中有降，2021年，公司复合塑料包装生产成本下降4.85%，降至2.31元/延米。（四）日化包装持续孕育，客户拓展未来可期日化需求稳健成长，市场空间巨大。据Euromonitor统计及预测，我国日化需求持续成长，市场规模日益壮大，其中，美容及个人护理市场稳健成长，2

22、021年市场规模达到5,726.14亿元，同比增长9.81%，预计未来将以8.08%的CAGR继续成长，并于2026年达到8,443.39亿元；家庭护理市场缓慢扩张，2021年市场规模达到1,204.99亿元，同比增长1.9%，预计未来将以5.08%的CAGR继续成长，并于2026年达到1,543.95亿元。日化包装子公司业务处于起步阶段，盈利料将持续改善。公司基于对化妆品、医用、食品、日化等行业的良好预期，于2017年设立艾鲲新材料进行业务拓展。发展初期，艾鲲新材料营收快速成长，2021年，艾鲲新材料营收达到6,718.28万元，同比增长62.79%。但因长期资产折旧摊销较大，研发、宣传等前

23、期投入费用较高，同时相关业务规模仍有待扩张，艾鲲新材料暂时处于亏损状态，2021年净利润亏损611.21万元，亏损金额同比降低42.13%。艾鲲新材料注重技术积累，实现丰富产品线覆盖。艾鲲新材料研发投入持续扩大，研发团队稳定项目逐步增多，截至招股说明书签署日，共拥有已获得授权并尚在有效期内的专利24项，其中有2项发明专利、12项实用新型专利、10项外观设计专利。基于扎实的技术积累及资本支持，艾鲲新材料已完成复合软管、多排软管、双组分结构安瓶、食品用注塑件等研发项目，目前具备软管、片材、注塑三大产品系列，及裸眼3D面膜袋、标签和自动装箱机三大单项品类，并相比传统企业实现更优的产品性能。积极拓展客户资源，结构持续优化。艾鲲新材料凭借技术积累及产品优势，不断加大市场开拓力度，知名品牌客户数量不断增加，目前已对屈臣氏、科丝美诗、安娜苏、贝亲、妙可蓝多等下游知名品牌提供外包装产品。基于现有优质客户资源，未来艾鲲新材料将继续加大力度，积极拓展下游客户群，在拓展新客户的基础上，不断加大在原有客户的业务占比，实现快速成长。