2022年志特新材研究报告.docx

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1、2022年志特新材研究报告1、志特新材：铝模租赁龙头，业绩高速增长1.1 铝模行业龙头，股权结构稳固深耕建筑铝模市场，成立以来高速发展。公司前身志特有限成立于 2011 年 12 月，2015 年整体变更为志特新材料股份有限公司，并于 2016 年 8 月在新三板挂牌，2021 年 4 月公 司在深交所创业板上市。公司成立以来深耕建筑铝模市场，并于 2019 年开展附着式脚手架 （爬架）和装配式 PC 构建产品，先后在广东、江西、湖北、山东等地设立生产基地； 公司 产品涵盖铝合金标准层模板、地下室模板、爬架、爬模等全系列模架产品，应用范围涵盖民 建、公建等领域，为国内铝模行业领军者。公司股权结

2、构稳固，高渭泉、刘莉琴夫妇为实控人。截至 2021 年底，公司实控人高渭 泉、刘莉琴夫妇通过珠海凯越、珠海志成、珠海志壹、珠海志同间接持有公司 5662 万股， 占公司总股本的 48.4%，高渭泉先生任公司董事长。珠海志成、珠海志壹、珠海志同等为公 司员工持股平台，众多公司高管、核心技术员工通过平台持有公司股份。公司主要产品为建筑施工中使用的铝模板。建筑模板是一种临时性的支撑保护结构，按 照所需建筑设计图纸制成，在混凝土施工地点进行拼装后应用于混凝土浇筑，当混凝土浇筑 完成后拆除。国内建筑模板按照材料不同分为木模板、竹模板、钢模板、塑料模板和铝模板， 公司主要生产铝模板。目前，我国装配式建筑蓬

3、勃发展，在预制构建环节中应用较广、成本 较低和环保性较高的铝模板被广泛于装配式建筑中，以实现建筑行业的健康发展。1.2 营收高速增长，铝模租赁业务占比稳步提升收入维持高速增长，原材料价格波动。公司 2011 年成立以来业绩持续保持高速增长， 2017-2021营业总收入由3.01亿元增长至14.81亿元，CAGR48.9%，其中2021年yoy32.3%； 归母净利由 2017 年的 4233 万元增长至 2021 年的 1.64 亿元，CAGR40.3%，其中 2021 年 受铝材、钢材和辅材等原材料价格大幅度上升影响，业绩下滑 2.4%。整体而言，近年来得 益于铝模块行业的需求爆发，公司收

4、入和业绩均保持较高速增长。铝模租赁业务占比稳步提升，毛利率基本平稳。公司铝模板业务包括销售、租赁、翻新、 废料销售等模式，其中租赁模式占比逐渐提升，由 2017 年的 51%提升至 2021H1 的 75%。 公司近年来毛利率基本趋于稳定，2017 年至 2021H1 总毛利率基本维持在 40%左右。公司于 2022 年 5 月出台股权激励计划。2022 年 5 月激励计划拟向 9 名公司高管及 79 名核心骨干员工实现激励，其中首次授予数量为 153.7 万股，约占草案公告日公司股本总额 的 1.3%，授予价格为 16.8 元。本次激励业绩考核目标，触发值为 2022-24 年营业收入累计

5、分别 17.18 亿元、41.23 亿元、73.94 亿元，以最低值估算，即三年营业收入目标增速分别 为 16%、40%、36%；激励计划目标值为 2022-24 年营业收入累计分别 21.47 亿元、51.54 亿元、92.43 亿元，三年营业收入目标增速分别为 45%、40%、36%。公司对高管及核心员 工出台本次激励，有助于公司整体营收实现高速增长。2、作为新型建筑模板，铝模板被志特新材广泛采用2.1 铝模板经济效益显著，“以铝代木”趋势持续深化铝模板当前市场占比 20%左右。木模板仍处于我国建筑板材市场的主流地位，铝模板 现阶段的占比较低，据华经产业院数据，2020 年木模板以 60%

6、的市占率位居第一，铝模板 以 20%的市占率位居第二，钢模板（15%）和塑料模板（5%）紧随其后。作为新型建筑模板，铝模板被建筑公司广泛采用。按照材料构成不同划分，建筑模板可 分为木板材、钢木板材、钢模板、胶合板、塑料模板和铝模板。其中，铝模板是铝合金制作 而成的新型建筑模板，也是更为环保的绿色施工模版。2000 年后，得益于清水混凝土施工 技术和快速拆模施工技术逐渐推广，以及铝模板自身出色的性能和经济性，铝模系统在我国 使用率逐渐提高，被建筑公司广泛采用。铝模板具有高质量、高效、环保等特点。相较于 1）质量水平、施工效率以及重用率较 低的胶合板；2）附加成本过高以及存有安全隐患的钢模板；3）

7、耐久性弱、硬度低以及受温 度影响较大的塑料模板；铝模板具有高质量、高效和环保等优点。用材上乘的铝模板质量高、 使用年限长，周转率高达 150-300 次，成为复用率最高的建筑板材之一；其次，相较于钢模 板和木模板，铝模板质量轻，对辅助机械的依赖程度低，施工难度大幅降低，工作效率大幅 提升；此外，据公司招股说明书，铝具有回收价值，报废后残余价值在 30%以上，铝材回收 在经济性和环保两方面都有较大意义。模板在高层建筑中经济效益明显，优于其他板材。与木模板相比，铝模板系统造价较 高，但由于其重复使用率高，一套铝模板能够尽可能多地循环使用于多栋建筑的标准化作业 中，且施工周期短，平均成本由此被拉低，

8、在高层建筑作业中成本低于其他建筑板材；铝模板质量较高、使用效果好，粉刷等费用可免除，进一步减少使用成本。 据中模传媒数据，两栋户型完全相同的 18 层建筑，按 15 个标准层计算，铝模板、木 模板和钢模板三者造价基本相同；然而，对于三栋户型相同的建筑，铝模板成本更低，具有 极强的经济效益。此外，铝模板标准化程度较高，约 50%的构件可应用于不同的开发商建筑 项目中，实际经济效益更突出。2.2 供给需求双向发力，“以租代售”成行业主流以志特新材为代表，租赁已成为铝模板行业的主要经营模式。据公司招股说明书，以志 特新材为例，2018 年后公司以销售模式完成的产量和收入基本保持稳定，主要增长的产量

9、和收入均来自于租赁模式，租赁模式的收入占比由 2018 年的 69%提升至 2020 年的 82%， 2021 年报起公司不再拆分租赁模式与销售模式收入占比，租赁模式收入占比超过 90%已成 为主要经营模式。供给端+需求端齐发力，推动租赁成为行业主流。供给端：租赁模式的产品营利性更高、 业务稳定性更强。1）租赁模式具有资本投入要求较高、投入周期较长等特点，同时由于租 赁模式下产业链长，后续服务多，所以整体业务毛利率较高，盈利能力也有所提升；2）租 赁模式使公司在租赁期间可获得稳定的租金收入，业务的稳定性和可持续性较强。需求端： 租赁模式资金占用少、配套服务完善。1）相比于铝模板较高的销售价格，

10、以租赁的方式可 以减少建筑企业资金的占用；2）下游企业不必应对铝模板使用过程中的维护、保养等多重 管理需求，企业直接得到细化、完善的服务，包括现场技术指导、安装培训、改板及补板等。 生产租赁一体化企业蓬勃发展，21 年占比近一半。据中国基建物资租赁承包协会数据，从建筑铝模板企业经营模式看来，生产、租赁企业以 48.7%的市占率位居第一，在行业中位 于绝对的主导地位；纯租赁企业以 26.4%的占有率位居第二；其次为生产、租赁、铝模劳务 施工一体化企业（17.1%）、生产企业（3.9%）和租赁、铝模劳务施工企业（3.9%）。租赁模式下，产业链更长，更考验企业综合竞争能力。相较于只进行生产销售的业务

11、模 式和完全不涉及生产的纯租赁模式，生产租赁模式的产业链条更长，涵盖研发设计、采 购、生产、销售、售后服务等多个环节，需要提供拼装、服务指导、翻新清洗等复杂流程， 对服务的要求质量更上一层楼，管理能力强的公司才可以把握产业链，通过服务更好地满足 客户的服务需求，同时获取更高盈利。2.3 铝模行业集中度提升空间巨大铝模板行业竞争格局极为分散，行业集中度提升空间巨大。据华经产业研究院数据， 2020 年，在我国铝模租赁约 127 亿市场中，志特新材和中国旺忠分别以 6.5%和 6.4%的市 占率位居第一第二，竞争格局极为分散。同时，行业中企业数量显著减少。据中国基建物资 租赁承包协会数据显示，20

12、20 年中国铝模板企业数量为 800 家，2021 年减少至 700 家， 同比下降 12.5%。我们认为，随着铝模板行业尾部产能的出清，行业集中度将迎来较大幅度 的提升，志特新材作为行业龙头，凭借自身技术及管理优势，望显著提升市场份额。3、规模效应+品类拓展，助力志特新材深化竞争优势3.1 持续投建产能，业务布局趋于完善志特新材产能分布广阔，服务响应及时。公司在江西、山东、广东、上海、湖北、甘肃 及海外马来西亚、新加坡、柬埔寨等地建立生产基地，面对国内华东、华南、华中区域的客 户，公司在 2021 年起开拓西南及西北市场，力争对全国范围内的客户需求均能实现快速响 应。持续提升产能，强化规模效

13、应。铝模板行业销售模式为直销，客户粘性较高，持续扩产 有助于降低边际获客成本。公司铝模板产能由 2018 年的 120 万平增加至 2020 年的 220 万 平，产量也由 2018 年的 118 万平上升至 2020 年的 210 万平，截至 2021 年底可供出租铝 模板数量达 232.78 万平方米；公司当前生产规模 220 万方，江门志特、湖北志特等多个新 增生产项目合计 150 万方有望陆续投产，产能规模进一步扩大至 370 万平左右，规模优势 更加显著。3.2 租赁模式下，精细化管理能力价值凸显租赁模式下流程复杂，对管理能力提出挑战。租赁模式下公司长期拥有产品的使用权， 需要对产品

14、在使用过程的问题及时响应解决，同时在项目完成后需要对所有产品进行回收并 清点，进行一定程度的翻新。为提升租赁模式下管理效率，公司自主开发软件系统。由于租赁模式管理链条长、流程 复杂，公司为提升管理效率，自主开发：1）全业务流程管理系统，各部门数据互通，提升各 部门信息共享效率；2）二维码管理系统，实现一码一物，每块铝模板均在供应链体系内可查 询，显著提高供应链管理质量效率；3）基于 BIM 技术自主研发的智能配模软件，节约配模 时间，实现零误差；4）智能拼装 VR 验收系统，让无法现场验收的客户得以完成验收。资产周转率维持较高水平。公司管理效率的提升，叠加公司主要商业模式为租赁，使得 公司的资

15、产周转效率在同行中处于较高水平。2016 年-2021 年公司总资产周转率基本维持 在 0.6 以上，优于可比公司华铁应急和中国忠旺；公司存货周转次数由 2018 年的 3.25 次提 升至 2021 年的 5.00 次，呈稳定上升趋势，验证公司出色的管理能力。项目使用层数及人均产出稳定提升。公司租赁铝模板业务中，项目使用层数可以反映公 司在施工现场的管理能力和经营效率，项目层数自 2016 年以来逐渐上升，由 2016 年的 15.2 层提升至 2020 年的 25.5 层，同时公司人均创收和人均创利也稳步提升。公司人均创收由 2016 年的 25.18 万元增至 2021 年的 50.9

16、万元，人均创利也由 2016 年的 2.63 万元增至 2021 年的 5.65 万元。3.3 重视研发，技术领先公司重视研发，投入显著高于同行。公司研发中心包括四大方向：材料力学、产品维护、 BIM 开发、重点项目。公司历年研发投入较高，研发费用率在 5%左右，高于竞争对手，2021 年研发投入加大，有望在行业转型期持续保持国内技术领先地位。从专利数量看，公司专利 数量高于国内同行，但与海外行业龙头相比仍有差距。3.4 拓展爬架业务，打开远期空间爬架产品优势显著。公司所生产的爬架产品，又称附着式升降平台，是设置于一定高度 附着工程结构上，依靠升降装备在工程间完成升降，具有安全防护、防倾、防坠

17、和同步升降 功能的施工作业平台。爬架相较于传统脚手架，具有安全、施工管理简单、进度快、高层施工经济性高等优势。公司自 2019 年布局爬架业务，与铝模块业务协同性较强。公司自 2019 年起作为铝模 块业务的协同，开始布局爬架业务。据招股说明书，2020 年公司主要大客户在采用公司铝模 块租赁服务同时，也成为公司爬架业务客户，两者在高层建筑施工过程中都具有较高性价比， 在提高施工安全性的同时，提升施工效率。公司爬架业务主要以租赁为主，2021 年年度实现 营业收入 1.31 亿元，占营业收入比重为 8.9%，未来有望配合主业铝模板进一步打开远期成 长空间。3.5 紧跟“一带一路”，积极布局海外

18、市场2018 年以来积极开拓海外市场。公司紧跟国家“一带一路”的战略步伐，自 2018 年以 来，加快建立海外营销网络，已在马来西亚、新加坡、柬埔寨设立子公司进行产品推广和技 术服务，已在印度孟买等地区拓展境外代理商，并于当地深耕细作，深挖当地市场并辐射周 边地区，开发新客户。公司出口数据高速增长，未来空间广阔。公司出口报关金额由 2018 年的接近 4000 万 元提升至 2020 年的 1.54 亿元，2 年之内几乎增长 4 倍，出口报关重量同样增长 4 倍左右。 2021 年公司海外收入 1.39 亿元，占总收入 9.4%，未来随着一带一路政策推动，公司对重 点国家或地区考察完毕后将设立更多分公司或办事处，公司海外收入望保持增长。