中概互联历史大底.docx

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1、中概互联历史大底作者|程度 来源|巨潮商业评论(ID：tide-biz)中概互联与白酒股，两类看起来八杆子打不着的上市公司，隐隐走进了共同的命运河流。两个板块里有数量最多的中国“核心资产”，自2018年开始受到了资本市场的追捧，却又在2021年里表现得一塌糊涂。观察2021年全球资本市场的表现，会发现一个隐藏着的事实：凡是中国企业，特别是被海外资本定价的中国企业，股价表现普遍不好。其中典型的就是A股的白酒企业和港股、美股上市的中概互联网。这两类上市公司在此之前多年都有辉煌的市场表现，但在2021年却都成了被集中嫌弃与抛弃的对象。在A股市场，“天字一号核心资产”贵州茅台整个2021年累计跌幅超过

2、10%，如果从2021年春节后开始计算的话，其累计下跌幅度超过31%；在港股市场，“天字二号核心资产”腾讯控股2021年累计跌幅超过12%，如果从2021年春节后开始计算的话，累计跌幅已经到了35%左右；腾讯控股股价表现（2021年1月至今）在美股市场，“天字三号核心资产”、中概股的头羊阿里巴巴(NYSE:BABA)跌幅更大，2021年累计跌幅近30%，自2020年10月开始计算，最高跌幅超过了53%。其中以阿里巴巴为代表的、在美上市的中概股，是外资定价最为充分的市场。自2021年下半年起，陆续有各路资金开始增持在美上市的中概股在经过了惨痛的大幅度下跌之后。A股市场里的白酒仍在挣扎，港股也饱受

3、流动性问题的影响。相比之下，在美上市的中概股所处市场环境稳定、流动性充沛，成了核心资产群体中更有可能率先见底的一类。01清算等式的一边，是投资者对中概股未来预期的下降。开始于2021年春节前后的这一轮全球中国公司股价暴跌，给原本高歌猛进的中国公司泼了一头冷水。实际上在此之前（2018年-2021年初），港股、美股“中概互联”，市值都有非常好的表现。全球投资者也对中国互联网公司展示出了认可与看好。其中有代表性的就是2018年这一年赴美的企业中，包括了蔚来汽车、 腾讯音乐、爱奇艺、哔哩哔哩、拼多多、蘑菇街等企业。通过观察可以发现，这些企业不少都有个共同的特点：创立时间有限且商业模式尚未完全跑通，属

4、于二级市场中非常偏向于早期阶段的上市公司。即便是这类“次级资产”，全球的投资者仍然给予了相当的宽容与热情。不仅募集资金顺利，在上市后成长顺利的，也会被进一步追捧。具有典型代表意义就是2019-2021年初涨到3000亿美元市值的拼多多，和2020年腾讯音乐的翻倍上涨。拼多多股价表现（2019年1月至今）2021年的大跌，是对近年来中概互联网企业连续上涨的一次清算。有分析人士将这些上市公司陷入颓势，归因于监管层密集的动作从2021年1月对电子烟的限制，到3月以来对K12教育持续加码的监管政策，以及对阿里、腾讯和美团的反垄断处罚，和对滴滴、BOSS直聘、满帮的审查等等，都强烈地打击了资本市场对这些

5、公司的预期与信心。这个逻辑清晰明确。构成企业市值的是净利润与市盈率，分别代表企业的盈利能力和资本市场对其的态度。投资者对企业、行业预期的变化，最终会带垮整个市值等式。中概互联网公司在被资本降低预期的情况下，很难获得很好的市场表现。但同时，过度的悲观也会让投资者忽视一些东西。02买入市值等式的另一边，是大量中概股真实的盈利能力与成长力。在全球资本市场中，有越来越多的成长型企业在能够获得稳定盈利之前，就已经步入二级市场，这给了二级市场投资者以一种新的挑战：如何调整自己的投资逻辑，以适应越来越早期化的二级市场。包括收入增长情况、毛利的增长情况、毛利率等关键的成长性指标，对于二级市场的投资者来说变得更

6、加关键。而在中概互联上市公司中，有大量仍然处于发展早期阶段。能够给投资者带来回报的中概互联公司，必然在盈利能力和成长性方面都要足够强。这些优质公司如果在2021年中概互联的行情中受到打击，对于投资者来说就意味着机会。良好的盈利能力或成长性必然会再次推高股价，特别是那些受到资本市场喜爱的高成长型企业。以受到网络安全审查的BOSS直聘(NASDAQ:BZ)来举例，这家公司在2021年6月上市，当时正值拼多多等中概股被投资者抛售，因此并未引起太多市场关注。但上市之后，BOSS直聘于9月份交出了漂亮的半年报活跃用户数量增加44.8%，收入增长175.95%，毛利增长176.60%，且毛利率保持在87%

7、以上。BOSS直聘股价表现（2021年6月至今）反映在股价上，BOSS并未因为其他中概股下跌和监管事宜而出现大幅度下跌，股价维持强势震荡的局面。良好的增长情况吸引了黑石、瑞银、摩根大通、富达资产、景林资产、高瓴资本等机构的投资，其中高瓴、景林还在此后持续加仓。和BOSS类似的，还有阿里巴巴、京东、拼多多都展示出了良好的增长数据，也因此被各路知名国际投资者买入或出手增持。如索罗斯大笔买入了拼多多，芒格旗下的Daily journal、桥水基金在三季度大笔增持了阿里巴巴，知名投资人段永平也在港股增持了腾讯。03命运商业模式决定了投资价值。二级市场的颓势，掩盖了中概互联在经营上的良好表现即便是它们在

8、不同程度上遭遇了监管的限制。从1990年代开始，从网景公司上市开始，投资者、分析师们就开始意识到了互联网公司的一些独特性：包括其特有的高增长，相比实业要低得多的边际成本，以及独特的以用户为中心的业务展开等等。在过去二十多年的发展历程中，这些特点都还没有根本性的变化。以至于，互联网公司成为了对消费者触达最高效的方式，并接管了消费者的各类需求，人们的生活与商家的生产开始互联网化。阿里巴巴股价表现（2020年10月至今）看似恐怖的行政监管，也没有真正削弱互联网公司强势的位置：消费者通过互联网产生的消费需求越来越多，而不是越来越少；互联网化了的企业不是越来越少，而是越来越多。互联网仍然有最优秀的商业模

9、式。像互联网公司一样，能够用更少的投入获得更高的收入，甚至是用更少的投入换来倍数级的收入增长，是所有行业中创业者和投资人梦寐以求的。作为比较，白酒也是同样有机会、有能力以非常低的成本去获得超额收益的行业。正如开篇所说的那样，白酒+互联网贡献出了中国数量最多的“核心资产”，这绝非偶然。商业模式的对比上，这两个行业战胜（甚至可以说碾压）了其他大部分行业，也因此能够为投资者创造出更多的资本回报。过去几十年里，两个行业相互佐证。那么在可预见的未来，中概互联和它们的投资者，将会面对怎样的命运？对价值规律更为笃定、对企业商业模式认知更加清楚的那些投资者，会对中概互联的未来保持有更加坚定的信心，而不会被眼前的困境所迷惑。编者按：本文转载自微信公众号：巨潮商业评论(ID：tide-biz)，作者：程度