《投资组合分析》PPT课件.ppt

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1、李李洋洋公公司司理理财财学学2第一讲第一讲 财务管理导论财务管理导论第二讲第二讲 现金流量现金流量第三讲第三讲 资金时间价值资金时间价值第五讲第五讲 利息率利息率第四讲第四讲 投资风险价值投资风险价值公司理财学公司理财学1 第一讲第一讲 投资组合分析投资组合分析第二讲第二讲 长期筹资管理长期筹资管理第三讲第三讲 长期投资管理长期投资管理第五讲第五讲 利润分配管理利润分配管理第四讲第四讲 营运资金管理营运资金管理公司理财学公司理财学2 资产负债表模式资产负债表模式流动资产流动资产长期投资长期投资固定资产固定资产无形资产及无形资产及其他资产其他资产流动负债流动负债长期负债长期负债股东权益股东权益债

2、务资债务资本融资本融资权益资权益资本融资本融资营运资金管理营运资金管理利润分配管理利润分配管理股利分配政策股利分配政策资产资产负债与股东权益负债与股东权益对外长对外长期投资期投资发行发行债券债券发行发行股票股票左边为资产形成方式，左边为资产形成方式，即资产总价值，即资产总价值，反映资本的用途反映资本的用途长长期期投投资资管管理理长长期期筹筹资资管管理理内部长内部长期投资期投资右边为融资方式，右边为融资方式，即资本总价值，即资本总价值，反映资本的来源反映资本的来源公司理财框架公司理财框架 从公司的资产负债表模式中可见，公司理财研究的从公司的资产负债表模式中可见，公司理财研究的主要是以主要是以下下

3、4个问个问题：题：公司应该投资于什么样的长期资产？这一问题涉及到资产负公司应该投资于什么样的长期资产？这一问题涉及到资产负债表的左边，其资产类型视业务性质而定，用债表的左边，其资产类型视业务性质而定，用长期投资管理长期投资管理（资本预算）（资本预算）描述固定资产和无形资产的投资过程；描述固定资产和无形资产的投资过程；公司如何筹集资本性支出所需要的资金？这一问题涉及到资公司如何筹集资本性支出所需要的资金？这一问题涉及到资产负债表的右边，用产负债表的右边，用长期筹资管理（资本结构决策）长期筹资管理（资本结构决策）来表示来表示公司长期负债与股东权益的比例；公司长期负债与股东权益的比例；公司应该如何管

4、理其在经营中所需的现金流量？这一问题涉公司应该如何管理其在经营中所需的现金流量？这一问题涉及到资产负债表的上方，用及到资产负债表的上方，用营运资金管理（营运资金政策）营运资金管理（营运资金政策）（流动资产与流动负债之差）来反映短期营运资金的规模；（流动资产与流动负债之差）来反映短期营运资金的规模；公司如何确定利润留存与分配的比例来获取内部融资？这一公司如何确定利润留存与分配的比例来获取内部融资？这一问题涉及到资产负债表的股东权益部分，用问题涉及到资产负债表的股东权益部分，用利润分配管理利润分配管理（股利政策）（股利政策）来解决公司内部融资和收益分配的问题。来解决公司内部融资和收益分配的问题。第

5、一讲第一讲 投资组合分析投资组合分析一、金融市场与公司理财一、金融市场与公司理财企业投资的企业投资的资产（资产（B）流动资产流动资产长期投资长期投资固定资产固定资产无形资产无形资产金融市场金融市场 短期负债短期负债 长期负债长期负债 权益资本权益资本 企业银行借款、发行证券（企业银行借款、发行证券（A）来自企业的现来自企业的现 股利和债务股利和债务 金流量（金流量（C）支付（支付（F）税税收收 留存收益（留存收益（E）政府（政府（D）资产总价值资产总价值资本总价值：资本总价值：在金融市场上在金融市场上的企业总价值的企业总价值企业和金融市场之企业和金融市场之间的现金流量互换间的现金流量互换F A

6、：企业价值实现增值企业价值实现增值金融市场是进行资金融通的场所，是由资金供给者和资金融市场是进行资金融通的场所，是由资金供给者和资金需求者形成的交易场所。复杂多变的金融市场对企业金需求者形成的交易场所。复杂多变的金融市场对企业的生产经营和财务活动产生重大影响，使公司理财从企的生产经营和财务活动产生重大影响，使公司理财从企业内部扩展到企业外部整个金融市场体系中。业内部扩展到企业外部整个金融市场体系中。公司理财的公司理财的4项基本活动项基本活动（长期筹资活动、长期投资活动、（长期筹资活动、长期投资活动、营运资金活动、利润分配活动）营运资金活动、利润分配活动）与金融市场密切相关：与金融市场密切相关：

7、金融市场是企业投资和融资的场所；金融市场是企业投资和融资的场所；金融市场的交易价格确定了金融资产的收益率，为投、融金融市场的交易价格确定了金融资产的收益率，为投、融资决策提供了基本依据；资决策提供了基本依据；金融市场提供了企业长、短期资金相互转化的流动性；金融市场提供了企业长、短期资金相互转化的流动性；金融市场为公司理财提供了积极信息，减少了企业搜寻信金融市场为公司理财提供了积极信息，减少了企业搜寻信息的成本。息的成本。二、风二、风险与报酬险与报酬国库券可以视为无风险证券，而公司债券、普通股等为有风国库券可以视为无风险证券，而公司债券、普通股等为有风险证券。证券预期报酬的不确定性越大，其风险就

8、越大。险证券。证券预期报酬的不确定性越大，其风险就越大。资金时间价值是在无风险和通货膨胀条件下的社会平均的、资金时间价值是在无风险和通货膨胀条件下的社会平均的、最低的投资报酬率。但风险客观存在，正确揭示风险与报酬最低的投资报酬率。但风险客观存在，正确揭示风险与报酬的关系，是财务决策的基本依据；风险管理贯穿于公司理财的关系，是财务决策的基本依据；风险管理贯穿于公司理财的全过程，投资风险价值的衡量是财务管理的基本原理。的全过程，投资风险价值的衡量是财务管理的基本原理。风险可能给投资人带来超出预期的报酬，也可能带来超出预风险可能给投资人带来超出预期的报酬，也可能带来超出预期的损失。公司理财中的风险主

9、要指无法达到预期报酬的可期的损失。公司理财中的风险主要指无法达到预期报酬的可能性。能性。风险风险 风险是指在一定条件下和一定时期内可能发生的风险是指在一定条件下和一定时期内可能发生的各种结果的变动程度，即预期报酬的不确定性。各种结果的变动程度，即预期报酬的不确定性。风险与报酬的关系：风险与报酬同增同减规律风险与报酬的关系：风险与报酬同增同减规律ORFiKi无风险报酬率无风险报酬率风险报酬率风险报酬率（风险溢价）（风险溢价）报酬报酬风险风险通常用国库通常用国库券利率代替券利率代替投资者因承受风险而获得的投资者因承受风险而获得的超过无风险报酬的额外报酬超过无风险报酬的额外报酬人们对待风险的态度：人

10、们对待风险的态度：报酬相同时，选择风报酬相同时，选择风险险低的投资项目；低的投资项目；风险相同时，选择报酬风险相同时，选择报酬高的投资项目。高的投资项目。通过增加投资项目（多角化投资）可以分散与减少投资风险，通过增加投资项目（多角化投资）可以分散与减少投资风险，但所能消除的只是非系统性风险，并不能消除系统性风险。但所能消除的只是非系统性风险，并不能消除系统性风险。因此，投资组合要求补偿的风险只是系统性风险，而不能要因此，投资组合要求补偿的风险只是系统性风险，而不能要求对非系统性风险进行补偿。求对非系统性风险进行补偿。投资组投资组合的合的风险报酬率风险报酬率是投资者因承担是投资者因承担系统性风险

11、系统性风险而要求的，而要求的，超过超过无风险报酬率无风险报酬率的那部分的那部分额外报酬额外报酬。即：。即：RP投资组合的风险报酬率投资组合的风险报酬率p投资组合的投资组合的系数系数 Km所有证券平均的市场投资报酬率所有证券平均的市场投资报酬率 RF无风险报酬率，通常为国库券利率无风险报酬率，通常为国库券利率系数反映了个别证券或投资组合收益的变化与市场上全部证券平均系数反映了个别证券或投资组合收益的变化与市场上全部证券平均收益变化的关联程度，也就是相对于市场上所有证券的平均风险水平收益变化的关联程度，也就是相对于市场上所有证券的平均风险水平来说，个别证券或投资组合所含的来说，个别证券或投资组合所

12、含的系统性风险系统性风险的大小。的大小。整个投资市场的整个投资市场的风险报酬率风险报酬率非系统性风险非系统性风险系统性风险系统性风险可以分散可以分散不能补偿不能补偿不能分散不能分散要求补偿要求补偿构造构造投资组合投资组合目的目的三、风险衡量指标三、风险衡量指标方差方差标准离差率标准离差率标准差标准差协方差协方差期望报酬率期望报酬率相关系数相关系数概率概率/概率分布概率分布单个证券风险的衡量单个证券风险的衡量投资组合风险的衡量投资组合风险的衡量概率概率/概率分布概率分布概率概率：是指随机事件发生的可能性。：是指随机事件发生的可能性。概率分布概率分布：是把随机事件所有可能的结果及其发生的概率都列：

13、是把随机事件所有可能的结果及其发生的概率都列示出来所形成的分布。示出来所形成的分布。概率分布符合两个条件：概率分布符合两个条件：0Pi1 Pi=1（Probability Distribution）案例案例假定财务人员坚信宏观经济将出现假定财务人员坚信宏观经济将出现4种状况：萧条、衰种状况：萧条、衰退、正常、繁荣，每种状态出现的可能性相同。退、正常、繁荣，每种状态出现的可能性相同。A、B公司股票的期望报酬率及其概率分布见下表：公司股票的期望报酬率及其概率分布见下表：经济经济状况状况 发生发生概率概率各种情况下的各种情况下的期望报酬率期望报酬率 A公司股票公司股票 B公司股票公司股票 萧条萧条衰

14、退衰退正常正常繁荣繁荣25%25%25%25%-20%10%30%50%5%20%-12%9%期望报酬率期望报酬率（Expected Return）各种可能的报酬率按其各自发生概率进行加权平均所得到的报各种可能的报酬率按其各自发生概率进行加权平均所得到的报酬率，是反映集中趋势的一种量度。计算公式为：酬率，是反映集中趋势的一种量度。计算公式为：在该案例中，在该案例中，A、B公司股票收益的期望报酬率分别为：公司股票收益的期望报酬率分别为：方差方差（Variation）在该案例中，在该案例中，A、B公司股票收益的方差、标准差分别为：公司股票收益的方差、标准差分别为：各种可能的报酬率偏离期望报酬率的平

15、均程度，是反映离散程度各种可能的报酬率偏离期望报酬率的平均程度，是反映离散程度的一种量度。计算公式为：的一种量度。计算公式为：标准差标准差（Standard Deviation）对于两个期望报酬率相等的项目，可直接根据方差或标准差来比较对于两个期望报酬率相等的项目，可直接根据方差或标准差来比较风险程度。二者是风险程度。二者是绝对值指标绝对值指标，值越大，说明离散程度越大，风险，值越大，说明离散程度越大，风险也就越大；反之，风险越小。也就越大；反之，风险越小。标准离差率标准离差率变化系数变化系数方差系数方差系数（Coefficient of Variation）标准差与期望报酬率之比。计算公式为

16、：标准差与期望报酬率之比。计算公式为：在该案例中，在该案例中，A、B公司股票收益的标准离差率分别为：公司股票收益的标准离差率分别为：对于两个期望报酬率不同的项目，不能用方差或标准差直接对于两个期望报酬率不同的项目，不能用方差或标准差直接比较风险程度，其风险大小要用标准离差率来衡量。比较风险程度，其风险大小要用标准离差率来衡量。标准离差率是衡量风险衡量风险最常用的一个指标，说明了标准离差率是衡量风险衡量风险最常用的一个指标，说明了“每单位期望报酬率所含风险的大小每单位期望报酬率所含风险的大小”。它是。它是相对值指标相对值指标，值越，值越大，风险越大；反之，风险越小。大，风险越大；反之，风险越小。

17、协方差协方差（Covariance）表示两种证券收益相关程度的表示两种证券收益相关程度的绝对值指标绝对值指标，计算公式为：，计算公式为：方差方差和和标准差标准差度量单个证券收益的变动性，即单个证券的风险大小；度量单个证券收益的变动性，即单个证券的风险大小；协方差协方差和和相关系数相关系数度量两种证券收益之间的相互关系。度量两种证券收益之间的相互关系。在该案例中，在该案例中，A、B公司股票收益的协方差为：公司股票收益的协方差为：协方差协方差的的正负号正负号反映了两种证券收益之间的相互关系：反映了两种证券收益之间的相互关系：如果两种证券收益呈同步变动态势（如果两种证券收益呈同步变动态势（正相关正相

18、关），即在任何一），即在任何一种经济情况下同时上升或同时下降，协方差为种经济情况下同时上升或同时下降，协方差为正值正值；如果两种证券收益呈非同步变动态势（如果两种证券收益呈非同步变动态势（负相关负相关），即在任何），即在任何一种经济情况下一升一降或一降一升，协方差为一种经济情况下一升一降或一降一升，协方差为负值负值；如果两种证券收益没有关系（如果两种证券收益没有关系（不相关不相关），协方差等于），协方差等于零零。结论结论相关系数相关系数表示两种证券收益相关程度的表示两种证券收益相关程度的相对值指标相对值指标，计算公式为：，计算公式为：（Correlation）在该案例中，在该案例中，A、B公司

19、股票收益的相关系数为：公司股票收益的相关系数为：协方差协方差的另一计算公式：的另一计算公式：相关系数相关系数的另一计算公式：的另一计算公式：某一时期两种证券收益之间的相互关系某一时期两种证券收益之间的相互关系AB=1完全正相关完全正相关AB=-1完全完全负负相关相关AB=0零零相相关关/不相关不相关结论结论AB=-，各种证券收益之间，各种证券收益之间完全负相关完全负相关，投资分散化能消，投资分散化能消除所有非系统风险除所有非系统风险（理论最优，实务无意义）（理论最优，实务无意义）；AB，各种证券收益之间，各种证券收益之间完全正相关完全正相关，投资分散化不能消，投资分散化不能消除投资组合的风险除

20、投资组合的风险（理论最差，实务不可行）（理论最差，实务不可行）；大部分股票都是正相关，但不是完全正相关，通常为大部分股票都是正相关，但不是完全正相关，通常为+0.5 AB I4 I3 I2 I1经济景气，经济景气，可以找到左可以找到左边曲线上的边曲线上的投资机会投资机会经济萧条，经济萧条，只能找到右只能找到右边曲线上的边曲线上的投资机会投资机会无差异曲线反映了投资者对于风险的态度，不同的投资者具有不无差异曲线反映了投资者对于风险的态度，不同的投资者具有不同的风险偏好程度，也具有不同的无差异曲线族。同的风险偏好程度，也具有不同的无差异曲线族。对于相同的对于相同的标准差标准差，风险规避型投资者较风

21、险偏好型投资者要求，风险规避型投资者较风险偏好型投资者要求更高的期望报酬率；更高的期望报酬率；对于相同的对于相同的标准差增加值标准差增加值，风险规避型投资者较风险偏好型投资，风险规避型投资者较风险偏好型投资者同样要求更高的期望报酬率作为补偿。者同样要求更高的期望报酬率作为补偿。OKP的增加值的增加值实线为风险偏好型投实线为风险偏好型投资者的无差异曲线，资者的无差异曲线，相对较为平缓相对较为平缓虚线为风险规避型虚线为风险规避型投资者的无差异曲投资者的无差异曲线，线，相对较为陡峭相对较为陡峭P的增加值的增加值最优投资组合的选择最优投资组合的选择风险性证券组合的有效边界风险性证券组合的有效边界引入无

22、风险借贷的有效边界引入无风险借贷的有效边界有效投资组合集合有效投资组合集合无差异曲线无差异曲线投资者对于风险的态度投资者对于风险的态度最最优优投投资资组组合合可能投资组合集可能投资组合集合左上方的边缘合左上方的边缘从无风险利率出发、与马从无风险利率出发、与马科维兹边界相切的射线科维兹边界相切的射线1、风险性证券的最优投资组合、风险性证券的最优投资组合OI5I4I3I2I1ABCDFGHEF组合在有效边界上可组合在有效边界上可获得最高预期效用获得最高预期效用F组组合合是最优是最优投资组投资组合合风险性证券最优投资组合位于无差异曲线和有效边界的风险性证券最优投资组合位于无差异曲线和有效边界的切点处

23、切点处。2、引入无风险借贷后的最优投资组合、引入无风险借贷后的最优投资组合OCFD贷款区贷款区借款区借款区RFEIA1IA2IA3IB2IB3IB1A投资者（风投资者（风险规避型）的险规避型）的无差异曲线无差异曲线B投资者（风投资者（风险偏好型）的险偏好型）的无差异曲线无差异曲线D组合是组合是A投资者的最投资者的最优投资组合优投资组合E组组合是合是B投资者的最投资者的最优投资组合优投资组合D组合为组合为A投资者含投资者含有部分无风险证券与有部分无风险证券与风险性证券的投资组风险性证券的投资组合合E组合为组合为B投资者按投资者按无风险利率借入资本，无风险利率借入资本，并与期初资本合在一并与期初资

24、本合在一起投资于风险性证券起投资于风险性证券引入无风险借贷后的最优投资组合仍然位于无差异曲线引入无风险借贷后的最优投资组合仍然位于无差异曲线和有效边界的和有效边界的切点处切点处。不同投资者选择的最优投资组合中，无风险证券的不同投资者选择的最优投资组合中，无风险证券的比例比例或或符号符号是不同的。其中，风险规避型投资者投向无风险是不同的。其中，风险规避型投资者投向无风险证券的比例或符号为正值；风险偏好型投资者投向无风证券的比例或符号为正值；风险偏好型投资者投向无风险证券的比例或符号为负值。险证券的比例或符号为负值。无论投资者的风险偏好程度如何，引入无风险借贷后，无论投资者的风险偏好程度如何，引入

25、无风险借贷后，投资者的预期效用均有所提高。投资者的预期效用均有所提高。七、资本资产定价模型七、资本资产定价模型资本资产定价模型的基本假设：资本资产定价模型的基本假设：（1）所有投资者均为理性投资者，均愿意持有有效投资组合，）所有投资者均为理性投资者，均愿意持有有效投资组合，即在相同的期望报酬率下选择标准差最小的投资组合；在相同即在相同的期望报酬率下选择标准差最小的投资组合；在相同的标准差下选择期望报酬率最大的投资组合。的标准差下选择期望报酬率最大的投资组合。（2）所有投资者对每一种证券的期望报酬率、标准差，两两证）所有投资者对每一种证券的期望报酬率、标准差，两两证券之间的协方差、相关系数等都有

26、相同的预期，即所有投资者券之间的协方差、相关系数等都有相同的预期，即所有投资者都有相同的无差异曲线。都有相同的无差异曲线。（3）所有投资者都能以相同的无风险利率借入或贷出资金。）所有投资者都能以相同的无风险利率借入或贷出资金。（4）对投资者所获取的股利、资本利得、利息收入无需征税，）对投资者所获取的股利、资本利得、利息收入无需征税，投资者进行证券买卖也不负担交易费用。投资者进行证券买卖也不负担交易费用。（5）投资者可以按照任意比例购买某种证券。）投资者可以按照任意比例购买某种证券。O借款区借款区RF贷款区贷款区1、资本市场线、资本市场线CMLMCML市场投资组合市场投资组合M:风险性证券的最风

27、险性证券的最优投资组合优投资组合,期期初资本全部投资初资本全部投资于风险性证券于风险性证券无风险组合：无风险组合：期初资本全部期初资本全部投资于无风险投资于无风险证券，即按照证券，即按照无风险利率无风险利率RF贷出全部资金贷出全部资金借出组合：借出组合：按照无风险按照无风险利率利率RF贷出贷出部分资金，部分资金，将剩余资金将剩余资金投资于市场投资于市场投资组合投资组合M借入组合借入组合/杠杆投资杠杆投资组合：组合：按照无风险按照无风险利率利率RF借入资金，借入资金，连同期初资本投资连同期初资本投资于市场投资组合于市场投资组合MCML实质是允实质是允许无风险借贷许无风险借贷条件下的有效条件下的有

28、效投资组合线投资组合线，由无风险利率由无风险利率RF和市场投资和市场投资组合组合M决定决定P资本市场线资本市场线CML是由无风险证券和风险性证券所构成的投资组是由无风险证券和风险性证券所构成的投资组合的有效边界，说明了线上合的有效边界，说明了线上有效投资组合有效投资组合的期望报酬率与其所的期望报酬率与其所承担风险之间存在的一种承担风险之间存在的一种线性关系线性关系，可以测算某一有效投资组，可以测算某一有效投资组合的必要报酬率。合的必要报酬率。纵截距纵截距RF是无风险利率；是无风险利率；斜率斜率为风险价格，即每一单位风险的额外报酬。为风险价格，即每一单位风险的额外报酬。资本市场线资本市场线CML

29、可以用公式表示为：可以用公式表示为：必要报酬率：人们愿意投资所必须获得的最低报酬率必要报酬率：人们愿意投资所必须获得的最低报酬率CML说明有效投资组说明有效投资组合的风险与其必要报酬合的风险与其必要报酬率之间的均衡关系率之间的均衡关系ORFMSML11KM2、证券市场线、证券市场线SML证券市场线证券市场线SML实质是资本资产定价模型实质是资本资产定价模型CAMP的图形表示，用的图形表示，用来描述来描述单个证券或投资组合单个证券或投资组合的期望报酬率与风险之间的的期望报酬率与风险之间的线性关系线性关系，这也是这也是CAPM的的核心内容核心内容，可以测算某单个证券或投资组合的必，可以测算某单个证

30、券或投资组合的必要报酬率。要报酬率。M:市场投资组合市场投资组合系数反映了个别证券收系数反映了个别证券收益变化与证券市场上全部益变化与证券市场上全部证券平均收益变化的关联证券平均收益变化的关联程度，即相对于市场上所程度，即相对于市场上所有证券的平均风险水平来有证券的平均风险水平来说，一种证券所含说，一种证券所含系统风系统风险险的大小。的大小。无风险利率无风险利率风险报酬率风险报酬率风险溢价风险溢价证券市场线证券市场线SML的纵截距的纵截距RF是无风险利率；是无风险利率；其斜率为整个投资市场的风险报酬率，即其斜率为整个投资市场的风险报酬率，即 证券市场线证券市场线SML的计算公式为：的计算公式为

31、：证券市场线证券市场线SML的计算公式演的计算公式演变为资本资产定价模型变为资本资产定价模型CAPM：系数实际上反系数实际上反映了系统风险的映了系统风险的大小，即大小，即相对于相对于市场上所有证券市场上所有证券的平均风险水平的平均风险水平来说，每单位市来说，每单位市场风险所包含的场风险所包含的个别证券收益变个别证券收益变化与全部证券平化与全部证券平均收益变化的关均收益变化的关联程度，用于衡联程度，用于衡量单个证券或投量单个证券或投资组合对于市场资组合对于市场投资组合收益变投资组合收益变动的敏感性。动的敏感性。由于从长期来看，市场的平均收益高于平均的无风险收益，由于从长期来看，市场的平均收益高于

32、平均的无风险收益，斜率（斜率（KM-RF）应该大于）应该大于0，所以某种证券或投资组合的必要，所以某种证券或投资组合的必要报酬率与该种证券的报酬率与该种证券的系数是系数是线性正相关线性正相关。若若iM=0，即，即=0，则，则ki=RF。因为。因为为为0的证券就是无风险证的证券就是无风险证券，所以它的必要报酬率等于无风险利率。此时投资组合券，所以它的必要报酬率等于无风险利率。此时投资组合全部为无风险证券，风险性证券比重为全部为无风险证券，风险性证券比重为0；若若iM=M2，即，即=1，则，则ki=KM。因为。因为系数系数 为为1时表明该证时表明该证券或投资组合的风险等于市场投资组合的风险，所以其

33、必券或投资组合的风险等于市场投资组合的风险，所以其必要报酬率等于市场的平均收益率。要报酬率等于市场的平均收益率。为什么无风险证券的为什么无风险证券的系数系数=0=0？市场投资组？市场投资组合的合的系数系数=1=1？必要报酬率：投资者愿意投资所必须赚得的最低报酬率。必要报酬率：投资者愿意投资所必须赚得的最低报酬率。投资组合的期望报酬率投资组合的期望报酬率必要报酬率，投资项目可行；必要报酬率，投资项目可行；投资组合的期望报酬率投资组合的期望报酬率必要报酬率，投资项目不可行。必要报酬率，投资项目不可行。SML或或CAPM表示证券价格的均衡水平。表示证券价格的均衡水平。达到均衡状态时，所有证券的期望报

34、酬率都应在达到均衡状态时，所有证券的期望报酬率都应在SML线上。线上。投资者通过购投资者通过购买一个由买一个由20%的无风险证券的无风险证券和和80%的的为为1的风险性证券的风险性证券构成的构成的投资组投资组合，从而获得合，从而获得与与S完全相同完全相同的的，该投资，该投资组合位于组合位于SML上上ORFMSML1KMST投资者以无风险利率借投资者以无风险利率借入入20%的资金，与期初的资金，与期初资本共同投资于资本共同投资于为为1的的风险性证券构成风险性证券构成投资组投资组合，从而获得与合，从而获得与T完全完全相同的相同的，该投资组合，该投资组合位于位于SML上上没有投资者愿意持有没有投资者

35、愿意持有S与与T，导致其价格下，导致其价格下降，期望报酬率上升降，期望报酬率上升现在假设有两种股票现在假设有两种股票X和和Y未能正确定价，未能正确定价，X股价偏低，股价偏低，Y股价偏股价偏高，如图所示：高，如图所示：上图表现的是证券市场上股价从非均衡状态向均衡状态的转上图表现的是证券市场上股价从非均衡状态向均衡状态的转化。经验表明股价的非均衡状态不会很持久，只要市场是有化。经验表明股价的非均衡状态不会很持久，只要市场是有效率的，所有证券的期望报酬率都应位于效率的，所有证券的期望报酬率都应位于SML线上。线上。位于位于SML下下方的证券定方的证券定价偏高，其价偏高，其价格必定下价格必定下降，期望

36、报降，期望报酬率必定上酬率必定上升，直至位升，直至位于于SML上上位于位于SML上上方的证券定方的证券定价偏低，其价偏低，其价格必定上价格必定上升，期望报升，期望报酬率必定下酬率必定下降，直至位降，直至位于于SML上上影响影响SML变动的因素变动的因素1）通货膨胀）通货膨胀无风险利率无风险利率=纯利率纯利率+通货膨胀补偿通货膨胀补偿资金时间价值资金时间价值K0通货膨胀溢价通货膨胀溢价IPSML平行上移平行上移2）投资者对风险的规避程度）投资者对风险的规避程度投资者越规避风险，投资者越规避风险，SML的斜率越大，的斜率越大，SML越陡峭；越陡峭；投资者越轻视风险，投资者越轻视风险，SML的斜率越

37、小，的斜率越小，SML越平缓。越平缓。CML与与SML的比较的比较CML是可能投资组合的有效边界，是由无风险证券和风险性是可能投资组合的有效边界，是由无风险证券和风险性证券所构成的有效投资组合，反映证券所构成的有效投资组合，反映有效投资组合有效投资组合的期望报酬率的期望报酬率与标准差之间的线性关系，只适用于有效投资组合，并不适用与标准差之间的线性关系，只适用于有效投资组合，并不适用于个别证券和非有效投资组合的情况，只能用来测算某一有效于个别证券和非有效投资组合的情况，只能用来测算某一有效投资组合的必要报酬率投资组合的必要报酬率；（横轴是标准差）；（横轴是标准差）SML是资本资产定价模型的图形表示，反映是资本资产定价模型的图形表示，反映单个证券或投资组单个证券或投资组合合的期望报酬率与的期望报酬率与系数之间的线性关系，并表示证券价格的系数之间的线性关系，并表示证券价格的均衡水平，对单个证券或投资组合都适用，可以用来测算任何均衡水平，对单个证券或投资组合都适用，可以用来测算任何单个证券或投资组合的必要报酬率。（横轴是单个证券或投资组合的必要报酬率。（横轴是系数）系数）