酒店行业分析：放眼海外_勤修内功.docx

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1、酒店行业分析：放眼海外_勤修内功对比海内外，探究修复路径国内酒店行业，修复之路受疫情反复扰动，振幅宽；海外酒店行业，感染者人数众多， 需求修复缓慢。疫情以来，国内酒店行业修复之路一波三折，并未呈现预期中的 V 形反 转，但每当疫情缓解、防控措施降级，需求亦会快速反弹，经营爬坡期较短。反观欧美 市场，疫情感染人数众多，2020 年，初代新冠病毒流行期间，行业经营数据长期低位徘 徊，恢复节奏缓慢，后续，由于防控严格程度不同，美国和欧洲主要国家的修复之路又 不尽相同。美国酒店行业修复之路走得更加漫长，整体修复节奏缓慢，并未出现短期快 速大幅反弹的现象，但一直处在向上通道，后续德尔塔和奥米克戎变异，均

2、并未导致经 营数据大幅回落，截至 2022 年 3 月，美国酒店行业 RevPAR 已经超过疫前水平。欧洲 德、法市场，在初代病毒时期，行业修复节奏和美国相似，低水平缓慢复苏，但是由于 在德尔塔、奥米克戎袭来之时，采取了严格的防控措施，经营数据大幅下滑，复苏之路 更为波折，尤其是德国。截至 2022 年 3 月法德入住率分别恢复至疫前的 92%和 63%。国内：上半年有序复苏，下半年一波三折酒店行业经营数据主要涉及 RevPAR/OCC/ADR 等三个指标，其中 RevPAR 可以拆解 为 OCC 和 ADR 的乘积，而 OCC 的弹性相对 ADR 更为显著。疫情以来，OCC 主要与 疫情挂钩

3、，反映需求波动，振幅区间较大；而 ADR 则作为反映产品定位的锚和满足消 费者刚需的经营策略的着力点，波动幅度较小。回顾 2021 年，酒店行业的复苏并未如预期般线性向上，反而更为波折。RevPAR 的修 复自 Q1 末启动，Q2 迎来高光时刻，在下半年因疫低水平波动，年末恢复水平定格为 疫前 74%。具体到月度来看，1-2 月受疫情多点散发、春节原地过年政策制约，3 月快 速修复，4-5 月延续高水平复苏，但 6 月广州、7 月南京（禄口机场）疫情扩散，打乱 行业复苏节奏，接下来的 2021 年整个下半年，酒店行业都未能再现上半年的高光时刻。上市司层面，公司股价基本与疫情同步波动。此间的传导

4、路径为疫情影响出行需求，OCC 波动，带动 RevPAR 变化，改变投资者业绩预期，进而影响股价表现。2021 年下半年， 涉疫省份环比上半年显著增加，Q3 首旅、锦江、华住等公司股价均有明显回撤，但是 Q4 由于投资者对 2022 年行业需求修复有相对乐观的预期，叠加年底迎接春 季躁动行情等，锦江、首旅的股价走势对疫情数据相对脱敏，华住因海外业务业绩拖累 及在海外资本市场上市的特殊性，公司股价继续回调。海外：整体稳步复苏，年底遭遇奥米克戎出于对华住、锦江海外业务恢复进度的关注，以及对标海外，观察疫后修复路径，映射 国内市场的考虑，本文对海外酒店行业恢复节奏进行了复盘。疫前，锦江收购卢浮酒店

5、（注册地法国）、华住收购 DH 集团（德国）布局海外业务（以欧洲市场为主）；疫情以 来，海外酒店业由于感染人数众多，入住率复苏缓慢，对华住、锦江的业绩拖累明显。 值得关注的是，海外尽管恢复节奏慢，但向上趋势明朗，疫情扰动造成的回调幅度小， 整体基调稳健。2021 年底奥米克戎病毒出现，其传染性强，海外确诊病例大幅增加，酒 店行业复苏势头被压制，入住率掉头向下，在 2022 年 1 月触底，回调幅度大约 10-15pct。具体看全球主要旅游目的地市场，首先，以华住和锦江重点布局的德、法为例，两国在 2020 年初遭遇初代新冠病毒和 2020 年底德尔塔病毒之时，入住率均大幅下滑，尤其是 德国市场

6、，其下探程度最深，一度仅为疫前 10-20%的水平；相对而言，法国下探幅度 较小，但在疫情最严重时，入住率也仅为疫前的 20-30%。2021 年初，尽管疫情感染人 数逐步减少，但德法两国坚持较严格的防疫措施，入住率低位徘徊直至 4-5 月份，6 月 起，欧洲各国互认“健康码”，重新放开国境，德法入住率快速爬坡，8 月份达到疫前 80% 左右。但奥米克戎的出现依然让两国措手不及，入住率回落，又由于防疫措施严格度不 同，德法入住率回落幅度差别较大。德法之外，再看美国市场，其特点有二：1.德尔塔、奥米克戎造成的入住率回落幅度小； 2.入住率回落之后恢复速度快。疫情以来，除了初代新冠病毒时期，美国酒

7、店入住率低 靡，后续德尔塔、奥米克戎病毒的出现，尽管造成了感染人数剧增，但是美国酒店入住 率并未大幅回落，且均在小幅回调后快速修复。截止 2022 年 3 月，RevPAR 已经恢复 至疫前 103%，其中入住率恢复至 94%，ADR 恢复至 110.52%。着眼报表端，研判降本空间国内收入恢复节奏相似，海外因区域而异总体来看，2021 年三大酒店集团收入恢复程度同比均有所回升，其中华住恢复至疫前 114%，首旅、锦江恢复至疫前 75%左右。综合考虑华住 2020 年 1 月收购 DH，三大酒 店集团疫情以来加速开店带来的额外增量；按照国内国外及量价拆分来研判三大酒店恢 复水平更具可比性。三大

8、酒店集团，国内业务恢复趋势节奏相似，海外业务因聚焦区域不同而节奏有别。锦 江海外布局集中在法国，恢复节奏领先于聚焦在德国的华住海外。海外业务恢复节奏差 异或因德法两国面临疫情采取的防范措施严格程度有别。奥米克戎袭来，德国防疫趋严。从恢复程度来看，国内业务，华住和锦江领先。2021 年华住、锦江、首旅国内收入分别 恢复至疫前的 101%、82%和 74%。OCC 提高带动 RevPAR 修复及加盟门店增多是驱 动收入恢复的两大动力。其中，锦江由于直营店闭店较多，收入恢复程度低于 RevPAR。海外业务，因华住于 2020 年初收购 DH 集团，暂无疫前经营数据对比，且以锦江为例。 锦江海外主要布

9、局在欧洲，尤其是法国，疫情以来，由于感染人数较多，2021 年 6 月 之前，防疫措施严格，入住率、RevPAR 和收入恢复节奏缓慢。2021 年海外业务收入仅 恢复至疫前 56%。直营成本压力有所缓解，加盟因结构而异集团整体角度，三大酒店 2021 年盈利能力环比均有所改善，但相对疫前仍有较大差距。 对比成本费用结构可知，各家收入结构、资源禀赋不同：锦江直营收入占比已经不足一 半，叠加承租物业多来自股东等国资企业，租金成本具备显著优势；华住经营管理效率 领先，人工成本低于同业，但租金成本居高不下；首旅租金、人工成本结构相对均衡。具体到酒店业务层面，本文特别将各家的直营和加盟业务的成本结构进行

10、了拆分，以进 行更细颗粒度的对比。直营业务，锦江得益于租金成本优势，毛利率领先同业；加盟业 务，锦江的人工成本占比高，或与加盟店的类型结构及单店效益有关。华住加盟业务， 人工成本占比低，主要因加盟店单店收入高，人工成本被动降低；首旅加盟业务，人工 成本低，或与门店中不需要外派管理团队的轻加盟店占比提升有关。疫情期间，企业经营困难，处置旗下资产、获取政府补助等成为渡过难关的重要方式。 对比下来，三大酒店中，锦江、华住疫期获取的非经损益较高，主要来自处置资产和政 府补助。2021 年华住获取政府补助 10.7 亿元，系三大酒店集团疫期以来最高水平。综合收入端恢复节奏，成本端控制调整，政府补助等非经

11、损益助力，三大酒店集团 2021 年业绩环比表现稳健。现金流充裕，多元融资方式支持逆势扩张三大酒店集团，直营业务占比仍高，经营杠杆高，疫期现金流承压；但各公司通过利用 上市公司平台增发股份或可转债，以及向银行贷款等方式，保证较为充裕的现金流，维 持正常经营的同时，支持逆势扩张，强化优势。关注成长性，跟踪战略落地存量时代，长尾出清，格局优化2020 年，我国住宿业设施的家数和房间数分别同比下滑 26.5%和 14.3%，大幅下滑主 要系疫情影响下，需求端萎缩，供给端人工、租金等成本开支刚性，经营杠杆高，抗风 险能力较弱的从业者被迫退出经营；房间数下滑幅度小于家数，即退出的多为规模较小 的单体酒店

12、。按照中国饭店业协会和盈蝶咨询的统计口径，中国住宿业设施按照房间量规模是否大于 15 家（含 15 家）分为酒店业住宿设施和非酒店业住宿设施，2020 年底，酒店业住宿 设施在家数和房间数口径的占比分别为 62%和 95%，亦即本文的主要研究对象。酒店类设施继续细分，分为星级和非星级酒店，星级酒店是由国家旅游局（现更改为文 旅部）评定的向客人提供服务的住宿设施，2020 年底星级酒店分别占酒店业住宿设施 家数和房间数口径的 3%和 8%，非星级酒店即现代酒店占比分为 97%（家数口径）和 92%（房间数口径），是本文研究对象中的核心。静态结构基础之上看动态变化，2017 年以来，酒店类住宿业设

13、施的家数增速放缓，2020 年疫情加速出清节奏；而房间量小于 15 间的非住宿设施则波动较大，2019 年增速高达 95%，主要系 OTA 等互联网平台、创业型企业（OYO）及传统酒店龙头纷纷推出软品 牌加盟业务所致，而 2020 年该类住宿设施家数同比下滑 38%，房间数下滑 32%。2019 年非酒店住宿设施家数同比大幅增长，但是房间总数同比基本持平，主要系内 部结构变化，大量非标住宿进入市场，同时伴随存量退出，导致平均房间量走低。平均客房量变化亦可验证住宿业行业尾部出清趋势。2016 年以来，住宿业设施平均房 间量仅在 2019 年有所回落，2020 年环比改善；分类别看，星级酒店住宿设

14、施的平均房 间量呈现下降趋势；非星级酒店住宿设施平均房间量稳中有升，体现结构升级趋势；15 间房以下的非酒店类住宿设施则在经历 2019 年快速扩张及 2020 年疫情后，平均房间 量仅为 5 间。从单体和连锁角度，看酒店行业出清趋势，2020 年底我国连锁酒店在家数和房间数口 径的占比分别为 20%和 31%，均同比提升 5 个 pct，同年，在酒店类住宿设施家数和房 间数分别同比下滑 17.5%和 13%的前提下，连锁化率显著提升，彰显连锁酒店更强大的 抗风险能力以及单体酒店的加速出清。单体酒店的出清亦集中在长尾。鉴于中国饭店协会对酒店类住宿设施的定义较为严格， 即 15 间房以上，连锁酒

15、店需要同一品牌都酒店数量超过 3 家（含），对应严格（狭义） 定义，我们把非连锁酒店和非酒店类住宿设施定义为广义的单体酒店。广义的单体酒店 在疫情期间关停的数量高达 16 万家，正常营业的广义单体酒店的平均房间数在 2020 年 底达到 29 家，同增 12%，而出清的单体酒店的平均房间数仅为 18 间。携程统计口径数据亦证实了单体酒店的抗风险能力较弱，被疫情加速出清的事实。2020 年携程统计口径下，被出清关停的酒店中，98%是单体酒店。连锁化率：抓住时机，提升加速疫情为连锁化率提升提供机遇。酒店行业前期建设及装修资金投入大，平日运营中租金、 人工成本占比高且逐年增长，呈现开支刚性，疫情期间

16、，单体酒店资金实力和成本控制 能力较弱，被加速出清；而大型连锁酒店集团，有望凭借较强的资金实力、丰富的品牌 矩阵、优秀的管理输出能力，跑马圈地，加速开店，促使我国酒店连锁化率加速提升。参考海外以及我国历史经验，在经济下行周期或遭遇疫情影响的时期，酒店行业的连锁 化率均有加速提升的趋势。美国 20 世纪 90 年代处于经济下行周期，酒店的连锁化率从 46%逐步提升到接近 70%的水平，2021 年达到 72%；我国历史上，2003 年非典后、 2008 年金融危机后、2018 年经济去杠杆后，酒店行业的连锁化率都迎来显著提升。三大酒店集团，疫前、疫期均提出加速扩张战略，以加盟方式为主，增开新店，

17、受疫情 影响，战略完成期限或将迟滞；但大型酒店集团市占率提升、格局优化的行业逻辑不变。 疫情期间，加盟商承担租金、人工等刚性成本，资金压力较大，叠加疫情反复，需求修 复的不确定性加强，加盟意愿或有迟疑，导致酒店集团拓店压力增加。根据现有数据， 首旅、锦江若想实现原战略规划，需要 2022-2023 年每年新开 2000-2500 家新店，高 于此前年度实际新开数量；华住千城万店计划亦预计延期。立足长远，协力抗疫，与加盟商同舟共济，增强加盟商信心，加速开店战略落地。疫情 以来，三大酒店集团纷纷出台扶持措施，通过信贷服务，加盟费减免等方式，减轻加盟 商负担，与加盟商一起抗击疫情，共度难关。产品结构：升级/下沉，各有侧重三大集团，略有分化，锦江聚焦中高端，华住下沉三四线，首旅发力轻加盟。从新开店 结构来看，锦江新开店中，90%以上是中高端酒店，华住践行千城万店计划，经济型和 中高端平分秋色，首旅另辟蹊径，以轻管理模式，抢占三四五线市场。渠道方面：扩大会员，增加直销渠道方面，升级会员体系，提高直销比例。三大酒店集团会员数量稳步提升，完善的会 员体系保障下，首旅酒店直销比例一直位于高位，华住直销比例环比改善，且对一二线 和低线级城市具备水平相当的赋能能力。