中触媒研究报告：分子筛催化剂国内领先_新品打开成长空间.docx

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1、中触媒研究报告：分子筛催化剂国内领先_新品打开成长空间1. 催化剂市场全球 2500 亿，分子筛是组成核心催化剂作为影响化学反应的重要媒介，在尾气处理、石化炼化及化学合成等领域广泛使用，分子筛是催化剂的主要核心组成。除传统的石 油化工产品制造领域以外，已在清洁能源的开发与利用、环境保护以 及人类的生存环境的治理与保护等多个新兴领域起到了关键作用。催 化剂的种类繁多，可分为金属催化剂、分子筛催化剂、金属氧化物催 化剂、固体酸催化剂等。分子筛是一类具有规则而均匀孔道结构的无机晶体材料，具有“筛分 分子”和“择形催化”的作用。分子筛具有大的比表面积以及可调控 的功能基元，能有效分离和选择活化尺寸不同

2、、极性不同、沸点不同 及饱和程度不同的有机烃类分子。作为催化材料、吸附分离材料以及 离子交换材料在石油化工、煤化工、天然气化工、精细化工、环境保 护、土壤修复与治理等领域有着广泛的应用。其中，催化性能为分子 筛的重要性能之一。分子筛的结构较多，根据型体可主要分为 A 型、X、 Y 型、ZSM-5 型、方钠石型等。根据 IHS，2021年全球分子筛消费量超170万吨，高价值消费领域主要 在催化剂及吸附/干燥剂。其中分子筛洗涤剂消费量为159.8万吨，占 据市场的大头；分子筛催化剂的消费量为 34.1 万吨，分子筛吸附和干 燥剂消费量为 31 万吨。中国是分子筛催化剂最大的市场。分子筛作为催化剂在

3、北美和中国的 消费量分别为 12.4 万吨和 10.2 万吨，共占据全球总消费量的 66.8%。 由于不同的分子筛催化剂价格差异较大，从 2 万到 100 万以上不等，因 此全球分子筛催化剂市场规模可参考催化剂市场规模。1.1. 环保政策严格，尾气处理催化剂市场广阔亚太区域的脱硝分子筛市场需求较大。日本、韩国、印度均已实行严 格的尾气排放政策，其中日本和韩国尾气脱硝政策已实行较长时间， 每年均有较大的市场需求；印度 2020 年上半年推行严格的尾气脱硝政 策，市场增量空间较大。据 IHS，2019 年全球移动源催化剂市场规模为 124 亿美元，全球固定源催化剂市场为 12.37 亿美元，合计

4、136.37亿美 元。1.1.1. 移动源催化剂市场主要被外资垄断随着移动源脱硝的标准逐渐严格，预计24年中国移动源催化剂市场达 37.7 亿美元。根据 IHS 我国移动源催化剂市场的规模处于逐年递增的 状态，2019 年 31.5 亿美元，预计在 2024 年增长至 37.7 亿美元，2019 年至 2024 年的复合增长率预计达到 2%。国六标准实施后，柴油车 SCR 脱硝将由钒基催化剂转为分子筛催化 剂，带来分子筛需求的纯增量。分子筛凭借规整孔道结构、大的比表 面积、可调的表面酸性和高的水热稳定性，加之骨架结构丰富、种类 齐全、来源广泛，成为柴油车 SCR 尾气脱硝的最优选择，其中 CH

5、A 型分子筛催化剂显现出较好的尾气处理效果而备受关注。移动源脱硝催化剂市场主要被外资占据。2020年全球重卡产量约440万 辆，根据行业调研，乐观假设每辆车移动源脱硝催化剂用量为 4kg，全 球移动源脱硝催化剂消费量达 1.76 万吨，保守估计移动源脱硝催化剂 均价为 18 万元/吨，则全球市场规模为 32 亿元，其中 2020 年中国的重 卡产量约为 298 万辆，对应的消费量约 1.2 万吨，对应市场规模为21.6 亿元。1.1.2. 固定源催化剂市场国内发展成熟固定源催化剂主要用于煤电发电中，2019年中国固定源催化剂市场达 52 亿元。根据中国电力企业联合会，2019 年我国煤电装机量

6、达到 10.8 亿千瓦，预计 19-24 每年新增装机在 0.3 亿千瓦。目前新增的火电装机 都需要安装 SCR 脱硝催化剂，参考国外平均值 0.8m 3 /MW 计算，平均每 年新增脱硝催化剂需求在 2.4 万立方。根据 IHS，2019 年中国市场为 52 亿元并且预计在 2024 年增长至 63 亿元，19-24 年复合增速为 4%。1.2. 化学合成催化剂领域市场空间较大分子筛可用于催化多种合成反应，在化学合成领域市场空间较大。据 IHS，2019 年全球化学合成催化剂市场为 159.60 亿美元。化学合成催 化剂市场中，有机合成的市场规模达到了 11.82 亿美元，氧化、氨氧化、 氧

7、氯化占据了 34.99 亿美元的市场份额，2019-2024 的平均增长达到了 2.4%。钛硅分子筛能够应用于石油化工行业的众多温和氧化有机合成反应。以钛为活性中心的分子筛具有优异的催化氧化性能，在以过氧 化氢或烷基过氧化氢为氧化剂时，能够参与烯烃的环氧化、芳烃羟基 化、醛酮氨肟化、烷烃氧化等许多重要的反应。1.2.1. 煤制烯烃催化剂中国甲醇制烯烃市场规模较大，2019 年对应催化剂市场约为 29 亿。 2019 年底，中国 MTO 产能达 1463 万吨，根据 IHS，2019 年中国甲醇制 烯烃催化剂消费量达 1.13 万吨，市场规模达 4.42 亿美金，单位价值量 为 3.91 万美元

8、/吨，预计 2024 年该消费量达 1.52 万吨，2019-2024 年 规模复合增速为 6.0%，基本上与我国 MTO 产能增速相匹配。1.2.2. 环氧丙烷 HPPO 催化剂PO 集中投产拉动 HPPO 催化剂需求，2022-2026年平均市场规模达5.5 亿元。2025 年前，有 300 万吨 HPPO 产能投产，根据调研，平均每 1 万 吨环氧丙烷装置需要 5.5-6 吨催化剂，则对应新增 HPPO 催化剂乐观为 1800 吨，假设 HPPO 装置催化剂每 2 年更换一次，则平均每年 HPPO 催化 剂更换需求达 735 吨，假设 HPPO 催化剂均价为 50 万元/吨，则中国 20

9、22-2026 年 HPPO 催化剂消费约 5.48 亿元。环氧丙烷可用于生产聚醚、阻燃剂、表面活性剂、DMC等多种重要化工 品，是重要的化工中间体。随着我国消费升级的逐步推进，环氧丙烷 将逐步扩大在建筑、涂料、服装等领域的应用范围。根据百川盈孚， 2021 年底中国环氧丙烷产能达 404.7 万吨，产量为 346万吨，实际消费 量达 387 万吨，同比+24.23%。根据 IHS 预计，中国 PO 的消费量在 2025 年将达到 430.4 万吨，2020-2025 复合增速为 4.8%。HPPO直接氧化法凭借环境友好以及高生成率成为未来新增主流工艺 路线。中国目前环氧丙烷制备工艺主要为氯醇

10、法和共氧化法，氯醇法 由于对环境的污染较大，容易受到环保政策的影响，后期新建的项目 都不再使用氯醇法工艺，近几年新上的大炼化项目则是以 PO/SM 为主。 最新的共氧化法工艺是未来主要的新增工艺，主要是陶氏/巴斯夫以及 赢创/德国伍德的双氧水直接氧化法路线，全球占比为 19%，中国HPPO 工艺产能为 50 万吨，占比在 12%。1.2.3. 己内酰胺催化剂己内酰胺作为生产尼龙-6 的重要化工原料需求稳定，支撑对应催化剂需求。近年来己内酰胺的国内产能增长较快，我国已成为世界最大的 己内酰胺生产国。我国己内酰胺主要的制备方法为氨肟化法，该方法 使用钛硅分子筛作为催化剂。根据百川资讯数据，截至 2

11、021 年 12 月底， 我国己内酰胺的有效产能为 539 万吨，2022-2023 年预计新增产能分别 为 38 和 140 万吨。根据一种降低己内酰胺加氢催化剂用量的方法， 目前合成一吨工业优级品的己内酰胺，所消耗的催化剂的质量平均为 0.08kg，假设己内酰胺催化剂为 20 万元/吨，则 2025 年对应的市场规 模约为 0.8-0.9 亿元。1.2.4. 草甘膦 HDC 催化剂HDC催化剂能够用于草甘膦 IDA 工艺路线。草甘膦是世界上用量增长 最快的农药之一，也是世界上生产量最大的农药之一。根据百川盈孚， 2021年中国草甘膦产能为76万吨，其中IDNA路线工艺产能为19万吨， 产量

12、为 16.28 万吨，由于 IDA 法路线更加绿色环保，后期草甘膦 IDA 路 线占比将会逐步提高，带动 HDC 催化剂需求。根据公司招股说明书，公 司自 2018-2020 年持续给扬农集团子公司优士化学供应 HDC 催化剂约 1400 万元，扬农化工 IDA 产能为 4 万吨，则保守估计中国 IDA 法 HDC 催 化剂市场约 0.7 亿元。1.3. 分子筛催化剂可应用于石化行业石油化工行业对催化剂的需求量高，分子筛可以作为石化反应催化剂。石化反应中超过 90%的反应均需要催化剂参与，其对催化剂的需求占整 个工业催化剂需求的比例接近 70%。石油化工催化剂品类繁多，主要有 氧化、加氢、脱氢

13、、羰基合成、水合、脱水、烷基化、异构化、歧化、 聚合等过程需使用催化剂。据 IHS，2019 年全球石化催化剂市场规模为 55.64 亿美元。石化催化剂市场中加氢处理和催化裂化占据了大部分份 额，分别高达 23.03 亿美元和 22.22 亿美元。2019-2024 年全球石化催 化剂市场的平均增长率为 1.1%，处于增长的趋势。其中重整和加氢裂 化的增速较高。1.3.1. 、Y 分子筛用于催化裂化与加氢裂化中中国催化裂化和加氢裂化催化剂有近 46亿市场规模，、Y分子筛用 于其中。分子筛在石油化工与精细化工领域应用广泛，具有很高的 加氢裂化、加氢异构化催化活性和对直链烷烃的吸附能力，并有良好的

14、抗硫、氮中毒能力，将其运用在石化反应中的催化裂化和加氢裂化 的反应中有很好的效果。根据 IHS，中国催化裂化催化剂消费量 20.4 万吨，价格约为 3000 美元/ 吨，中国催化裂化的市场规模为 6.12亿美元，预期 2019-2024年的年化 复合增速为 2.0%。中国加氢裂化催化剂消费数量 3200 吨，价格为 29688 美元/吨，中国加氢裂化的市场规模为 0.95 亿美元，预期 2019- 2024 年的年化复合增速为 4.2%。我国石油化工产业正处于产业变革的历史交汇点，面对资源环境约束加剧、要素成本上升、结构性矛盾日益突出的挑战，亟需加快产业升 级转型和产品创新步伐，推动产业布局向

15、产业链高端发展。催化剂作 为石油化工行业不可替代的关键环节，是实现行业高质量发展的重要 保证。随着石油化工行业的不断发展，我国石油化工催化剂的市场规 模将继续提升。1.3.2. 烯烃异构化是生产 MTBE原料的重要来源全球异构化催化剂约 0.9 亿元。在通常的流化催化裂化（FCC）装置的 C4、C5 馏分中，正构烯烃占 40%-60%，而作为生产 MTBE 的异构烯烃的 产量占比较少，因此正构烯烃异构化可解决原材料的生产，其中必不 可少的就是异构化催化剂。甲醇和醚类之后异丁烯能够根据纯度的不 同从而生产不同的产品，是重要的化工原料。ZSM-35 分子筛可以应用 于烯烃异构化反应，作制备异丁烯的

16、催化剂。据 IHS 统计，2019 年全 球异构化催化剂市场为 0.9 亿元，消费量达 600 吨，2019-2024 年复合 增速为 1%。2. 公司分子筛催化剂技术高超，处于行业领先地位2.1. 自主研发与合作研发，技术根源有保障公司结合自主研发与合作研发，开发新产品，开拓新的应用市场。公司是辽宁省、国家技术知识产权优势企业，并被认定为辽宁省省级企 业技术中心、国家“专精特新小巨人”企业、大连市绿色催化与分离 工程重点实验室和大连市尾气净化吸附分离工程实验室。公司与中国 科学院大连化学物理研究所、大连理工大学等国内众多科研机构建立 了密切的合作关系。公司与巴斯夫签署了技术合作协议，合作进行

17、下 一代脱硝分子筛的研发工作。对外联合，引进外部技术力量为公司服 务，能够不断优化现有产品的生产技术，提高产品质量，形成完善的 迭代研发机制，确保每一代产品的技术水平始终处于领先地位。公司凭借技术优势成为 BASF 亚洲独供。2014年公司进入BASF供应商 遴选程序中，经过 3 年多轮的考核，在众多竞争对手中脱颖而出，2017 年与 BASF 签订为期 10 年的移动源脱硝分子筛采购合同，总金额为5.58 亿美元，平均每年约 3.77 亿元采购额。2021 年 6 月公司与 BASF 签订 第二次联合开发协议，约定了公司拥有独家供应巴斯夫及其附属公 司亚洲市场移动源脱硝分子筛的权利，并拥有供

18、应巴斯夫及其附属公 司移动源脱硝分子筛模板剂及铝源 70%全球市场份额的权利。公司拥有完善的研发体系和行业领先的技术带头人。公司具有完善的 研发体系，建立了严格的 研发管理内部控制制度，确保研发从立项到 完成的全过程管控。公司研发以技术委员会为核心，研发部为执行机 构，质监部、销售中心、生产部等其他部门进行协同支持，能够根据客户需求作出快速反应。公司聘请了首席科学家 Gabriele Centi 教授 （意大利 Messina 大学工程化学系终身教授、现任国际催化协会主席、 ChemSusChem 主编）等定期与研发部技术人员开展学术交流，全面推 进实验室研发工作，提高实验室科技创新水平。公司

19、拥有配套工艺综合技术服务优势。公司在多年的技术开发研究过 程中掌握了多种化工产品的成熟工艺技术，能够为客户设计相适应的 工艺技术路线并提供工艺技术服务。公司能够根据不同需求，采用小 试验证实验数据、中试放大介入、工业化生产运营数据共享、完整技 术路线适配导入等可定制服务流程，为客户提供全面的技术与工艺服 务。公司具有多种工艺包产品的核心技术，包括HPPO法环氧丙烷生产工 艺包、丁酮肟生产工艺包、甲氧基丙酮生产工艺包等，工艺包技术成熟， 在市场上具备较强竞争力。2.2. 产品种类众多，产业链配套完善公司拥有种类丰富的催化剂产品。公司产品主要有CHA分子筛系列、钛 硅分子筛系列、ZSM-35 分子

20、筛系列、Y 分子筛、分子筛系列、ZSM-5 分子筛系列等多个分子筛系列产品及 HDC 催化剂等非分子筛催化剂，广泛 应用于石油、化工、医药、农药、环保等领域，并已与多家客户达成 长期合作关系。公司在上述领域的产品技术较高，均为市场所需的技 术迭代产品，其中吡啶合成催化剂已于部分客户中实现了对国外进口 产品的替代，石油裂化分子筛已实现向巴斯夫等国际优质客户进行销 售。公司对现有产品进行不断改进升级的同时，也积极研究开发各类 新型产品，拓展产品应用领域，逐步扩大产品在能源化工及精细化工 领域的应用范围，提高公司的盈利能力。公司拥有完整的产业链及应用优势。公司拥有完整的催化剂生产链， 生产工艺涵盖从

21、模板剂的生产、分子筛的合成、改性到催化剂的制备 等多个方面，并拥有规模化生产线和完善的质量控制体系。目前，通过工艺流程和产品质量的不断改进，公司产品在成本、能耗、环保等 方面具有较好的优势，投资收益率更加突出，市场前景良好，具有较 强的市场竞争力，受到下游客户的广泛认可。3. 投资分析从业务布局上看，公司主攻方向为进口替代。公司的移动源脱硝催化 剂成本低，催化效果好，巴斯夫选择与公司合作，并建立联合实验室， 打开亚太地区的新兴市场，逐渐实现进口替代。公司的钛硅分子筛技 术先进，曾在 2013 年产生了示范效应，占据了中国市场。2020 年，公 司的移动源脱硝分子筛和钛硅分子筛的毛利率达到了 4

22、4.69%/43.42%， 处于行业领先。财务数据上，公司整体呈现出盈利能力稳中有升的趋势。营业收入于 2020 年达 4.06 亿元，与建龙微纳的 4.52亿元相近，虽低于蓝晓科技和 凯立新材的 9.23/10.52 亿元，但保持较高的增长速率；归母净利润于 2020 年达 0.92 亿元。销售毛利率维持在 40%-50%的区间，稳中有升， 远高于凯立新材，与建龙微纳和蓝晓科技相近。净利率从 2019 年起持基于以上分析，我们认为公司的主要盈利来源于催化剂，我们对公司 未来业绩预测基本假设如下：假设公司扩建项目能够按照工程建设进度完成；假设公司订单合同如期交付；假设公司催化剂新品不断推出，销

23、售价格和毛利率能够稳定。我们预计公司 2022-2023 年营业收入为 8.96/13.37 亿元，同比增长 60%/49%。预计公司 2022-2023 年归母净利分别为 2.49/3.56 亿元，同 比增长 90%/43%，对应PE为 29/20X；对应净资产为27.86/30.59亿元， 对应 PB 为 2.56/2.33X。我们选择了凯立新材、建龙微纳、蓝晓科技、万润股份、国瓷材料作 为估值样本。凯立新材主要从事贵金属催化剂的研发与生产、催化应 用技术的研究开发、废旧贵金属催化剂的回收及再加工等业务，开发 的多种贵金属催化剂产品实现了进口替代，与公司同处于催化剂行业；建龙微纳产品主要为分子筛吸附剂，后期也会推出分子筛催化剂产品， 与公司业务相似度高；蓝晓科技商业模式与公司相似，都是为化工企 业提供反应耗材，且树脂同样具备催化剂功能，产品和业务相似度高。 万润股份从事脱硝分子筛业务，分子筛产品供应庄信万丰，该业务与 公司脱硝分子筛业务高度相似；国瓷材料产品包含分子筛催化剂，与 公司同处于催化行业。综上，由于公司分子筛催化剂具有较强的研发能力，在行业中具有成 本低的优势，优势明显，我们按两种相对估值法的平均值， 估算中触媒合理估值为 117.26 亿元，对应 2022 年目标价为 66.63 元。