财务报表分析与证券估值.ppt

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1、财务报表分析与证券财务报表分析与证券估值估值主要内容n如何看财务报表？n如何从财务报表信息中找到适合长期投资的公司？n什么时候交易？n从上市公司找出1家你认为具有长期投资价值的公司，并从财务报表数据中分析为什么这家公司值得长期投资。n要求：n分组进行，3-4人一组，尽量不要重复选同一家上市公司n完成时间：本部分讲授完的2周内准备，2周后进行课堂汇报课程作业资产负债表资产负债表（续1）资产负债表（续2）资产负债表（续3）利润表利润表（续1）现金流量表现金流量表（续1）现金流量表（续2）所有者权益变动表所有者权益变动表（续1）所有者权益变动表（续2）如何看报表？n可以先从损益表看n再看资产负债表n

2、再看现金流量表n最后看股东权益表利润表分析n三个基本要素n营业收入n营业成本n利润不同利润的含义n营业利润：指企业一定期间从事生产经营活动所获得的利润n营业利润营业利润=营业总收入营业总收入-营业总成本营业总成本n利润总额：指企业一定期间内所实现的全部利润（税前利润）n利润总额利润总额=营业利润营业利润+营业外收入营业外收入-营业外支出营业外支出n净利润：指利润总额减去所得税后的剩余部分，又称税后利润n净利润净利润=利润总额利润总额-所得税所得税对利润的分析n企业能否盈利仅仅是一方面，还应该分析企业获得利润的方式，它是否需要靠大量研发以保持竞争力，是否需要通过财务杠杆以获取利润。n我们要找到企

3、业的经济增长原动力。收入是资金来源的渠道n一家企业的营业收入高，并不一定意味着他的利润高n利润高低还取决于他是否能有效控制营业成本n茅台2008年的营业总收入82.41亿元n营业总成本28.52亿元n所以营业利润是53.89亿元毛利润或毛利率是寻求长期盈利的关键指标n毛利润=营业收入-营业成本n毛利率=毛利润/营业收入n茅台：毛利润74.42亿 毛利率90.29%对毛利率的理解n公司的可持续竞争优势能够创造高毛利率，因为这种竞争优势可以让企业对其产品或服务进行自由定价，让售价远远高于产品成本。n如果缺乏这种持续竞争优势，公司只能通过降低产品及服务价格来保持竞争力。毛利率自然会下降。通用规则（也

4、会有例外）n毛利率在40%以上的公司，一般都具有某种可持续性竞争优势n毛利率低于40%的公司，则一般都处于高度竞争的行业n毛利率低于20%，存在过度竞争。n要注重毛利率的持续性毛利率高的企业也可能丧失长久优势n原因：n过高的研究费用n过高的销售和管理费用n过高的债务利息支出（财务费用）n上述三项费用也叫营业费用研发费用n如果公司的竞争优势是研发带来的，比如专利，那么随着一定期限后专利到期，公司的优势就会消失。n由于需要不断地研发新产品，还需要不断地为这些新产品投入销售和管理费用，这会吞噬公司的利润。n但如果不研发，未来就会没有竞争优势。销售和管理费用n包括管理人员的薪酬、广告费用、差旅费、诉讼

5、费、佣金、应付薪酬等。n茅台：销售费用5.32亿 管理费用9.41亿销售和管理费用越低越好n如果一家公司能将此项费用比例保持在30%以下，就非常不错了。n如果此项费用太高，说明公司的管理能力还有待提高。n可口可乐销售和管理费用占毛利润的比率约为59%，宝洁约为61%。n茅台：20%销售和管理费用低的公司也不一定是可持续的好公司n比如英特尔n该公司在销售费用及一般管理费用上的开支占毛利率的比例较低，但因为过高的研发费用，其长期经营业绩被削弱到平均水平。利息支出n财务成本，不是运营成本n单独列出，因为与公司的生产和销售过程没有任何直接联系n利息支出占营业利润的比重较高，公司可能属于下列类型：n处于

6、激烈竞争行业的公司，必须承担高额的资本开支n具有良好的经济发展前景，但在杠杆式收购中承担了大量债务的公司利息支出n箭牌利息支出占营业利润的7%n可口可乐利息支出占营业利润的8%n固特异利息支出占营业利润的49%n茅台 0投资银行的利息支出n利息支出可以反映一家公司的经济危机水平n2006年贝尔斯登的利息支出占营业利润的70%。到2007年最后一个季度，利息支出占营业利润的比例达到230%。n一年前股价高达170美元的贝尔斯登被J.P.摩根以10美元的价格收购资产减值损失n茅台的资产减值损失主要是坏账损失。n这类金额不大的话不需要额外关注。净利润n要看几年的数据n要看是否能保持增长态势n一个收入

7、100亿、净利润20亿的公司和一个收入1000亿、净利润50亿的公司你选择哪个？净利润率n净利润/营业收入n可口可乐 21%n西南航空 7%n通用 3%n茅台48.53%n如果一家公司的净利润一直保持在总收入的20%以上，很有可能该公司具有某种长期的相对竞争优势n如果持续低于10%，很可能处于高度竞争的行业，该行业没有一家公司能维持竞争优势每股收益n连续10年每股收益都上升的公司是一家什么样的公司呢？每股收益为什么会波动n处于一个竞争激烈的行业的公司，时而进入繁荣期，时而进入衰退期。n繁荣期需求大于供给，公司扩大生产，造成供给过剩，供给过剩后价格下跌，公司将面临亏损。n当股票价格像翅膀一样忽上

8、忽下，投资者误以为找到了买入时机，却不知买进的是一艘冗长而缓慢、没有明确行驶方向的船只。资产负债表n你会发现一件很有意思，但未引起人们足够重视的事情，对于大多数公司和大多数个人来说，命运往往在你最脆弱的环节捉弄你。以我的经验来看，最大的两个弱点是酗酒和杠杆。因为我看到太多人因为酗酒而失败，也看到太多企业由于杠杆式借债而衰落。沃伦.巴菲特资产负债表怎么看n资产=负债+股东权益n茅台：n总资产：157亿n负债：42亿n股东权益：115亿流动资产n货币资金 80亿n交易性金融资产（短期投资）0n应收票据 1.7亿n应收账款 0.34亿n预付账款 7.41亿n应收利息 0.02亿n其他应收款 0.82

9、亿n存货 31.14亿n流动资产合计 122.4亿39流动资产周转n现金存货应收账款现金n存货比例一般占50%左右40现金和现金等价物n高额的现金意味着n公司可能具有某种竞争优势，并能不断地产生大量现金，这是好消息n公司刚出售了一部分业务或大量公司债券，这不是好消息n低额现金意味着公司可能经营变得困难41现金的产生途径n向公众发行债券或股票n出售部分业务或资产n运营收入带来的现金流入大于运营成本导致的现金流出n哪一类会引起投资者的兴趣？42现金的处理方式n扩大生产规模n回购公司股票n派发红利n投资其他公司n存储以备不时之需43什么样的困境公司会有投资价值n持有大量现金和有价证券，并且几乎没有什

10、么债务的公司能顺利渡过黑暗时期！44如何识别现金的来源n查看过去几年的资产负债表，看现金是否因为偶然因素而增加，比如是否是发行股票或债券产生的，或是否是出售公司的业务或资产产生的。n如果发现一家公司现金持续充裕，而且没有什么债务，我们可能找到了一家具有持续竞争优势的好公司，这家公司能帮我们长期致富！45存货n需要采购的原料n待出售的产品n关注存货和净利润是否相应增长 如果存货在某些年份迅速增加，而其后又迅速减少的公司，很可能是处于高度竞争、时而繁荣时而衰退行业的公司46应收账款n应收账款与营业收入的比例如果持续低于同行业竞争对手，那么这家公司就可能具有某种相对竞争优势47预付账款和其他流动资产

11、n提供给我们有关公司经营状况方面的信息很少，也不能帮助我们判断公司是否获益于某种持续性竞争优势48流动资产合计和流动比率n流动比率：流动资产/流动负债n流动比率经验值：2n从投资的角度来看，具有持续竞争优势的公司流动比率更可能小于2n强劲的盈利能力n强劲的短期融资能力49非流动资产n长期投资n固定资产n商誉n无形资产50长期投资n股票、债券、房地产投资等以及对附属公司和分支机构的投资n按成本法核算n所以一些公司有些价值不菲的资产，但入账价值远远低于市场价格51微软和巴菲特n微软应该将钱投向哪里？n伯克希尔.哈撒韦以前是在高度竞争的纺织行业中一家平庸的企业，巴菲特买入控股权后，暂停了分红并累积现

12、金，然后将公司的运营资本投资买入了一家保险公司。40多年时间他用这家保险公司的资产不停地疯狂购买诸多具有持续性竞争优势的公司52固定资产n以初始购置成本减去累计折旧后的价值来记录的n具有持续竞争优势的公司一般在固定资产报废时才更新，而且完全有能力使用内部资金去购买n而那些不具备持续竞争优势的公司为了在竞争中不至于落后，不得不经常更新厂房和设备，而且可能被迫举债53箭牌与通用n箭牌：厂房和设备总价值14亿美元，负担的债务10亿美元，但每年能赚取的利润是5亿美元n通用：厂房和设备价值560亿美元，负担的债务400亿美元，近2年处于亏损状态54箭牌和通用n1990年投资10万美元在箭牌，2008年价

13、值达到54.7万美元n1990年投资通用，2008年价值达到9.7万美元n持续性产品是指无需为保持竞争力而耗费巨额资金去更新厂房和设备的产品。55商誉nA公司收购B公司，支付的购买价格是1100万，而B公司的账面价值是1000万，那么在A公司的资产负债表里就会有100万的商誉。n商誉增加说明公司在进行并购行为n但有时候商誉增加表明公司并购中支付的价格过高56无形资产n一项秘密n土地使用权n专利权n版权n商标权n专营权n品牌（价值巨大，但无法在资产负债表中体现)572011品牌价值排名来源：interbrand咨询公司去年去年排名排名品牌品牌国家国家/地地区区行业行业品牌价值（百万美元）品牌价值

14、（百万美元）品牌价值变动幅品牌价值变动幅度度11可口可可口可乐乐美国美国饮料饮料71,8612%22IBM美国美国商业服务商业服务69,9058%33微软微软美国美国计算机软计算机软件件59,087-3%44Google美国美国网络服务网络服务55,31727%55通用电通用电气气美国美国多种经营多种经营42,8080%66麦当劳麦当劳美国美国餐馆餐馆35,5936%77英特尔英特尔美国美国电子电子35,21710%817苹果苹果美国美国电子电子33,49258%99迪斯尼迪斯尼美国美国媒体媒体29,0181%1010惠普惠普美国美国电子电子28,4796%2011中国品牌价值排名n来源：来源

15、：interbrand咨询公司咨询公司总资产和总资产回报n资产回报：净利润/总资产n可口可乐总资产430亿美元，资产回报率12%n宝洁总资产1430亿美元，资产回报率7%n穆迪总资产17亿美元，资产回报率43%n过高的资产回报率可能暗示着这个公司的竞争优势在持续性方面是脆弱的60流动负债n短期借款n应付账款n预收账款n应付职工薪酬n应交税费n其他应付款61短期借款n商业票据和银行短期贷款n短期贷款利率通常低于长期贷款利率n以短期利率（比如5%）借入资金，然后以长期利率(比如7%)贷出去如何？62贝尔斯登n借入短期资金并以此购买住房抵押贷款证券，然后将这些住房抵押贷款证券作为抵押品，继续借入短期

16、贷款n银行业最安全的赚钱方式是借长贷长n最好回避那些短期贷款比长期贷款多的公司63一年内到期的非流动负债n通常来说，那些具有持续性竞争优势的公司不怎么需要，甚至完全不需要长期贷款去维持其运营，因此，他们基本上很少有到期的非流动负债n如果我们打算买入一家具有持续性竞争优势，但因偶然事件陷入困境的公司时，我们最好查看一下公司到底有多少长期贷款在明年即将到期。如果仅仅是单独一年的过多到期债务可能会令众多投资者感到不安，这样就会留给我们一个绝佳的购买时机。64长期贷款n那些具有持续性竞争优势的公司通常负担很少的长期贷款或根本没有长期贷款n需要查看过去几年来公司的长期负债情况n在任何一年，公司都应该有充

17、足的盈余在3-4年间偿还所有长期债务65可口可乐、箭牌与通用、福特n可口可乐一年内的盈利能偿还所有的长期贷款n箭牌 2年n通用和福特10年以上n但现金充裕的公司经常成为杠杆式收购的目标66递延所得税、少数股东权益n递延所得税：已到期但未支付的税款n少数股东权益：A公司收购B公司90%的股份，可以把B公司的资产负债合并到A公司中，还可以把B公司100%的利润合并到A公司的利润中。B公司另外10%的股份的股东权益就是少数股东权益。n上述指标对判断公司是否有持续优势没什么帮助67债务股权比率n总负债/股东权益n可以判断是以哪种融资方式为主n比率越低，越可能具有持续竞争优势？68回购也可以提高债务股权

18、比率n回购会形成库存股票n计算债务股权比率可以对库存股票进行调整n可口可乐 0.51n宝洁 0.71n箭牌 0.68n福特 38（72亿美元的股东权益负担2750亿美元的债务）n一般标准0.869股东权益n股东权益=资产-负债n净资产n账面价值70优先股、普通股和资本公积n普通股n优先股n资本公积：溢价发行71优先股n具有持续性竞争优势的公司一般都没有多少优先股n相当于支付红利的负债n由于不能享受抵扣税收的优势，所以成本较高，好的公司一般不会选择此方式72所有者权益所有者权益 资本金（实收资本、股本）资本金（实收资本、股本）（股东权益）（股东权益）资本公积资本公积 （净资产）（净资产）盈余公积

19、盈余公积 留存收益留存收益 未分配利润未分配利润实收资本n是指企业实际收到投资者投入的资本。一般应与企业在工商行政管理部门登记的注册资本一致。n在股份公司称为股本，我国每股面值为一元。n公司法规定，开办公司必须达到最低注册资本要求。投资者可以以现金、实物、无形资产作为出资形式，一般按出资比例分享利润和承担责任。资本公积n是指由投资者或其他人（或单位）投入，所有权归属于投资者，但不构成实收资本的那部分资本或者资产。n主要来源有：资本（或股本）溢价、接受捐赠资产、拨款转入、外币资本折算差额等。资本（或股本）溢价接受捐赠资产拨款转入外币资本折算差额资本公积资本公积盈余公积n从税后利润中提取的积累资金

20、。一般盈余公积法定盈余公积任意盈余公积按税后利润的10%提取按股东大会决议提取未分配利润n留待以后年度进行分配的结存利润或待分配的利润。n未分配利润=期初未分配利润+本期实现的净利润-提取的各种盈余公积-分配利润n企业对未分配利润的使用分配有较大的自主权。留存收益：非常重要n净利润既可以用来分红，又可以用来回购，还可以留下来继续维持公司运营n伯克希尔100%留存，股价从1965年的19美元上升到2007年的每股78000美元n留存收益：税后净利润减去派发红利，减去公司回购78可口可乐、箭牌、伯克希尔n可口可乐：过去5年留存收益年增长7.9%n箭牌：一直保持10.9%的留存收益增长率n伯克希尔：

21、23%79库存股票n没有投票权，也不能分红n资产负债表上有库存股票意味着公司可能具有持续竞争优势n对股东权益回报率进行库存股票调整处理80股东权益回报率n净利润/股东权益回报率n可口可乐：30%n箭牌：24%n百事：34%n茅台：34.7%81杠杆和骗局n以6%的利息借入1000亿美元，然后以8%的利息贷给次级购房者，可以赚取20亿美元n当经济不景气，次级贷款者出现违约，停止支付贷款利息，投资银行出现亏损82巴菲特的名言靠大量资本才能成长的公司与几乎不需要资本就能成长的公司之间有天壤之别。沃伦.巴菲特83现金收付和权责发生的区别n权责发生制：产品一旦发货，不论是否收到货款，都产生收入记录。n现

22、金收付制：收到现金货款才记录。n一家公司可以通过发行股票或债券收到大量现金，但无盈利n一家公司也可以采用赊销获得盈利，但没有现金收入84现金流量表n经营活动产生的现金流n投资活动产生的现金流n融资活动产生的现金流85经营活动产生的现金流n销售商品、劳务收到的现金n收到其他与经营活动有关的现金n购买商品、劳务支付的现金n支付给职工和为职工支付的现金n支付的各项税费n支付其他与经营活动有关的现金86投资活动产生的现金流n收回投资收到的现金n取得投资收益收到的现金n处置固定资产、无形资产、长期资产收回的现金n购置固定资产、无形资产、长期资产支付的现金n投资支付的现金87筹资活动产生的现金流n吸收投资

23、n取得借款n发行债券n收到其他与筹资活动有关的现金n分配股利、利润或偿还利息支付n支付其他与筹资活动有关的现金88期末现金和现金等价物余额n=三大活动现金流净额+期初现金余额n与资产负债表有什么关联？89现金流量表中最重要的信息是什么？n购置固定资产、无形资产、和其他长期资产支付的现金n很多公司为了能保持行业龙头地位，必须大量投入资本开支。n比如通讯类公司就需要花费巨额资本开支用于建设室外通信网络，这严重阻碍其长期经济发展前景。90可口可乐与通用n可口可乐：过去10年每股总计赚取了20.21美元的利润，而同期只用了4.01美元用于资本开支，比例约为19%。n通用：过去10年每股收益31.64美

24、元，资本开支每股140.42美元，比例444%。n箭牌：49%，百事可乐36%91资本支出与净利润的比率n保持在50%以下，就可列入具有持续竞争优势公司的候选名单n25%以下，很有可能具有有利的持续性竞争优势n茅台：25.26%92回购股票n一家公司赚取了1000万元的利润并有100万流通股，那么公司每股收益为10元。n我们将流通股的数量增加到200万，每股收益将下降为5元。n如果减少到50万，每股收益将上涨为20元。93巴菲特名言 我寻找那些我能够预测其未来10-15年发展方向的公司。拿箭牌公司的口香糖来说，我认为互联网并不影响人们咀嚼口香糖的方式。94什么时候买？n一家公司的股价是65元，

25、每股收益4.6元，P/E是14，回报率是7%n这家公司的股价从65涨到112，每股收益仍然为4.6元，P/E是24，回报率是4%95什么时候卖？n当你需要资金投资一个更优秀的、价格更便宜的公司时n当目前的公司看起来将要失去持续性竞争优势时n牛市狂热期96参考书n1.霍华德.施利特博士著：超级财务骗术，吴谦立博士译，上海远东出版社。n2.马克.哈斯金斯著：财务报告的秘密语言，中信出版社。n3.卡伦.伯曼乔.奈特约翰.凯斯著：财务智慧如何理解数字的真正含义，刘璐译，商务印书馆出版社。n4.日山根节著：看不懂财报，做不好管理，中信出版社。n5.钟文庆著：财务是个真实的谎言，机械工业出版社。n6.吴建斌博士著：财务智慧，上海文艺出版社。