杨安华-融资约束、现金持有政策与公司投资行为研究(90页DOC).docx
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1、最新资料推荐融资约束、现金持有政策与公司投资行为研究杨安华四川大学工商管理学院会计金融系Email:yanganhua Tel:15982199128最新精品资料整理推荐,更新于二二年十二月二十七日2020年12月27日星期日19:16:06摘要在完全市场中,公司内部资金和外部资金可以实现完全替代,不存在融资约束问题。在非完全市场下,金融资源的稀缺性和信息不对称问题使得有限的资源难以实现有效配置,从而导致市场上大量公司无法获得足够的外部资金支持,以满足净现值为正项目的资金需要,此时,公司即受到了融资约束的限制。在现实世界中,融资约束普遍存在,并显著影响着公司的现金持有政策和投资行为,进而对公司
2、的价值产生影响。因此,对公司融资约束问题的研究具有重要的现实意义,已成为现代公司金融领域的研究主流之一。但是,本文发现,现有关于融资约束相关问题的研究存在以下主要问题:第一,基于内外部融资成本的差异来研究融资约束,难以有效度量公司的融资约束程度,且与现实差距甚远;第二,融资约束的度量标准缺乏严格的理论论证;第三,单纯采用比较研究方法来比较不同融资约束程度下公司现金持有政策和投资行为存在的差异,而忽视了这种差异在统计上的显著性,得出的结论缺乏严谨性,其结论的可信性值得怀疑;第四,模型设定偏误导致结论的不准确。上述因素以及基于不同时间段和不同市场的样本选择差异,是现有关于融资约束与投资现金流敏感度
3、的研究结论存在差异的原因所在。本文尝试着从信贷配给的视角,对融资约束、现金持有与公司投资行为之间的关系进行系统深入的研究,以期能够在一定程度上弥补了上述缺陷,并为公司投融资决策的制定以及政府部门公司融资政策的制定提供一些有益的参考。本文基于信息不对称理论、代理成本理论和信贷配给理论,以融资约束为主线,从理论和实证个两方面研究了融资约束及其影响下的现金持有政策和公司投资行为。首先,本文构建了融资约束理论模型、融资约束下的公司投资决策模型和现金持有量模型,分析了融资约束对公司现金持有政策和投资行为的影响。其次,基于融资约束理论模型,本文进一步构建了融资约束指数,并以此作为公司融资约束程度的度量标准
4、,对我国上市公司融资约束下的现金持有政策与投资行为进行了实证检验,最后得出以下研究结论:(1)融资约束程度越高,公司的现金持有量越大;高融资约束公司表现出更高的现金持有量。(2)融资约束与公司的现金现金流敏感度正相关,融资约束程度越高,公司的现金现金流敏感度越高。(3)融资约束程度越高,公司的投资水平越低,投资不足现象越严重。(4)公司的投资现金流敏感度为正,这种正相关关系是由于信贷市场和资本市场的系统性缺陷所导致的系统性融资约束引起的。对于处在同一市场环境中的公司来说,融资约束对公司最大的影响是基于外部融资的障碍而导致投资水平的降低,融资约束与投资现金流敏感度之间不存在显著的关系,投资现金流
5、量敏感度不能作为融资约束的代理变量。(5)随着信贷市场和资本市场环境的逐渐完善,投资现金流敏感度呈现出下降的趋势。关键词:融资约束,现金持有政策,现金现金流敏感度,投资现金流敏感度,投资行为AbstractIn the perfect and complete market,external funds are complete substitute for internal funds,then there is no corporate constraints.Howewer,in the real world,which is incomplete,the scarcity of fin
6、ancial resources and the problem of information asymmetry makes it difficult to allocate limited financial resources effectively,which makes a lot of firms fail to obtain sufficient funds to support the investment project,even if it has a positive NPV.If this case happens,the firm is financially con
7、strained.Actually,financial constraints is widespread existence in the real word,and significantly influences corporate cash holdings policy and investment behavior,and further influences the value of the corporation. Therefore, it is very important to conduct research on the corporate financial con
8、straints, which has been become one of the mainstream of research in the field of modern corporate finance.However,I find that some factors cast serious doubt on some existing literatures: firstly, using the wedge between the internal and the external costs of funds as the measure of financial const
9、raints has a big gap to the reality,and can not measure the financial constraints validly;secondly, there is no detailed theoretical argument on the metrics of financial constraints;thirdly,the comparative study on the difference of corporate cash holdings policy and investment behavior under the in
10、fluence of diffenent financial constraints can not ensure the difference significant;fourthly,model specification essors may cause the conclusions based on the model inaccurately.Moreover,I find that the above factors as well as the sample selection based on different time periods and different mark
11、ets cause the different conclusions about the relationship between the financial constraints and investment-cashflow sensitivity.This thesis attempts to study the relationship between the financial constraints, corporate cash holdings policy and investment behavior from the credit rationing perspect
12、ive, expecting to make up for the above defects in some degree and provide some insights on the making of relevant policy of both the corporation and government.Based on the theory of information asymmetry, agency cost and credit rationing, using the financial constraints as the main line, this thes
13、is studies the corporate cash holdings policy and investment behavior under the influence of financial constraints.Firstly,this thesis builds a financial constraints model,investment decisision model and corporate cash holdings model,and then analyzes the impact of financial constraints on corporate
14、 cash holdings policy and investment behavior.Then,based on the financial constraints model,this thesis constructs a financial constraints index to measure the degree of financial caonstraints.Finaly, using the sample of Chinese listed manufacturing firms over the 2001 to 2008 period,this thesis con
15、ducts an empirical test on the corporate cash holdings policy and investment behavior under the influence of financial constraints.The conclusions are as following:(1)The corporate cash reserves are positive to the degree of financial constaints; firms with higher level of financial constraints actu
16、ally have biger cash reserves.(2)There is a positive relationship between the financial constraints and the cash folw sensitivity of cash, firms with higher level of financial constraints propensity to save more cash out of cashflows.(3)Firms with higher level of financial constraints actually have
17、lower level of investment and the underinvestment problem is more serious.(4)For both of the constrained and unconstrained firms, the investment-cashflow sensitivity is positive, and this relationship is caused by the systemic incompleteness exists in the credit and capital market.For firms under th
18、e same market environment, the reduction of investment is probably the only obvious impact caused by financial constraints, there is no significant relationship between the financial constraints and the investment-cashflow sensitivity.(5)With the improvement of the credit and capital market environm
19、ent, the investment-cashflow sensitivity declined.Kewords: Financial Constraints,Cash Holdings Policy,The Cashflow Sensitivity of Cash,Investment-Cashflow Sensitivity,Investment Behavior目录1导论11.1研究背景及问题提出11.2研究意义21.3研究思路、内容与基本框架31.4研究方法61.5本文创新点62文献综述72.1理论基础72.1.1信息不对称理论82.1.2代理成本理论112.1.3信贷配给理论122
20、.2国内外实证研究现状132.2.1国外实证研究现状132.2.2国内实证研究现状162.3文献评析203融资约束、现金持有政策与公司投资行为的理论分析223.1融资约束基本模型223.2融资约束下的投资决策模型和现金持有量模型253.3融资约束对公司现金持有政策和投资行为的影响分析273.3.1融资约束对公司现金持有政策的影响分析273.3.2融资约束、现金持有政策对公司投资行为的影响分析283.4本章小结314融资约束指数构建324.1文献回顾324.2融资约束指数构建364.2.1样本选择和数据来源364.2.2预分组方法和变量选择374.2.3新融资约束指数404.2.4稳健性检验45
21、4.3融资约束年度分布特征474.4本章小结485融资约束下的公司现金持有政策与投资行为实证研究495.1实证假设495.2研究设计515.2.1样本及数据来源515.2.2实证模型及其变量515.3实证结果及分析575.3.1融资约束对公司现金持有政策的影响575.3.2融资约束、现金持有政策对公司投资行为的影响645.4本章小结736研究结论及进一步研究方向756.1研究结论756.2政策建议766.3研究局限性及进一步研究方向77参考文献79作者在读期间科研成果简介87致谢89 1导论1.1研究背景及问题提出金融资源的稀缺性决定了并非所有公司的资金需求都能够通过外部融资方式来满足,非完全
22、市场下的信息不对称问题进一步使得有限的金融资源难以实现有效配置,从而导致市场上大量公司无法获得足够的外部资金支持,以满足净现值为正项目的资金需要。中小企业融资难一直困扰着学术界和实务界的难题,2008年爆发的金融危机及由此引起的信贷紧缩使得大量公司面临着融资困境,2011年温州大量中小企业资金链断裂,由此引发的民间借贷危机引起了从政府部门到学术界的高度关注。可见,公司融资问题关系到企业的发展和整个经济、金融市场的稳定;对公司融资困境的研究更是具有重要的理论和现实意义,一直以来,公司融资困境问题都是公司财务领域关注的焦点。学术界用融资约束这一术语来刻画公司面临的融资困境。当公司面临融资约束时,如
23、果无法及时获得资金支持,轻者会丧失投资机会,从而影响公司的盈利能力和可持续发展;重者将会导致公司的破产倒闭。在受到融资约束的情况下,营业现金流就成为了公司投资资金的主要来源。大量公司因为资金链断裂而倒闭,就是在受到融资约束时内部资金不足,外部资金无法跟上造成的后果。因此,“现金为王”一直是财务领域的黄金法则。在信贷紧缩,融资困境蔓延时,持有大量现金的公司无疑会获得更多的投资机会,从而赢得发展的先机。但是否可以认为,公司持有的现金越多越好?由于持有现金在获得流动性的同时,却丧失了大量的投资收益,因此,大量持有现金是低效率的。特别是对于那些能够顺利的获得外部融资的公司,它们往往选择尽可能少的持有现
24、金以实现现金价值的最大化。对于那些可能受到融资约束的公司来说,它们往往会持有一部分现金以备不时之需,这便是Keynes(1936)指出的现金持有的预防性动机。因此,当公司面临融资约束时,如何选择合适的现金持有量,以兼顾未来投资的现金需求和现金价值最大化,对于实现公司价值最大化有着重要的意义。可见,融资约束直接影响到公司的现金持有政策和投资行为,进而影响到公司价值。对这些问题的研究,已成为现代公司财务领域研究的主流之一。自Fazzari,Hubbard & Petersen(1988)开启融资约束问题的研究以来,众多学者参与到了这一领域的研究。现有的关于这方面的研究主要集中在两个方面,一是融资约
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