内镜微创诊疗器械公司证券市场的治理_范文.docx

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1、泓域/内镜微创诊疗器械公司证券市场的治理内镜微创诊疗器械公司证券市场的治理目录一、 公司概况3公司合并资产负债表主要数据3公司合并利润表主要数据3二、 完善我国证券市场，促进公司治理4三、 证券市场的有效性5四、 公司融资结构与银企关系7五、 “距离”型银行的监督机制12六、 公司治理的意义13七、 公司内外部制度或机制的角度16八、 所有权和控制权分离17九、 股权结构分散化19十、 机构投资者概述21十一、 机构投资者的参与治理26十二、 项目简介34十三、 产业环境分析38十四、 消化内镜诊疗器械市场需求38十五、 必要性分析42十六、 法人治理43十七、 发展规划分析52十八、 项目风

2、险分析55十九、 项目风险对策57一、 公司概况（一）公司基本信息1、公司名称：xx有限责任公司2、法定代表人：赵xx3、注册资本：1340万元4、统一社会信用代码：xxxxxxxxxxxxx5、登记机关：xxx市场监督管理局6、成立日期：2016-3-267、营业期限：2016-3-26至无固定期限8、注册地址：xx市xx区xx（二）公司主要财务数据公司合并资产负债表主要数据项目2020年12月2019年12月2018年12月资产总额17395.2913916.2313046.47负债总额9882.127905.707411.59股东权益合计7513.176010.545634.88公司合并

3、利润表主要数据项目2020年度2019年度2018年度营业收入63931.9551145.5647948.96营业利润13002.6110402.099751.96利润总额12140.199712.159105.14净利润9105.147102.016555.70归属于母公司所有者的净利润9105.147102.016555.70二、 完善我国证券市场，促进公司治理在现代市场经济，仅仅依靠市场的自发调节作用（亚当斯密“看不见的手”）很难达到资源的最优配置，证券市场也不例外。因此，世界各国的通行做法是：让政府对市场运作进行干预（“看得见的手”），纠正市场缺陷，作为社会公共利益的代表，提供公共产品

4、为社会服务。对于证券市场而言，由于其影响面较广，因此政府的监管就更是不可或缺。在我国证券市场上，监管部门主要是中国证券监督委员会，它承担着证券市场的监管者和证券市场投资者（特别是中小投资者）的保护屏障两大功能。证券监管部门的监督作用，主要是中国证监会依据国家有关法律、法规、政策完善我国证券市场，主要包括信息披露制度、投资者利益保护制度、防止内部人控制制度、禁止内幕交易制度等基本制度。三、 证券市场的有效性（一）证券市场的有效性基本含义市场的有效性是指根据某组已知的信息做出的决策不可能给投资者带来经济利润。可见证券市场的有效性是指证券市场效率，包括证券市场的运行效率与证券市场的配置效率，前者指市

5、场本身的运作效率，包含了证券市场中股票交易的畅通程度及信息的完整性，股价能否反映股票存在的价值；后者指市场运行对社会经济资源重新优化组合的能力及对国民经济总体发展所产生的推动作用能力的大小。（二）证券市场的有效性的表现美国芝加哥大学教授法玛将市场效率划分为三种形式：弱式、半强式和强式。三种形式的划分在于假定了不同的相关信息被渗透到证券价格中。其中，弱式效率是指证券价格反映了过去的价格和交易信息，即仅仅使用历史价格进行图表和技术分析无助于发现那些价值被低估的股票。半强式效率是指证券价格不仅反映了历史价格所包含的信息，而且反映了所有其他公开的信息，即通过使用和处理这些信息进行投资决策无法找到被低估

6、的股票。强式效率是指证券价格反映了所有信息（包括公开信息和内幕信息），即任何投资者都不可能持续发现价值被低估的股票。有效市场理论意味着证券市场价格是合理的，股票价格反映了所有与公司价值有关的公开信息，它说明，我们可以通过在其他条件不变的情况下，通过测度每一决策对股价应有的影响来完成使股东财富最大化的目标。国外许多学者对股票价格与公司业绩的关系进行了研究。相关研究成果表明，股票价格总是很快地、且以一种公正的方式对各种事项（例如公司宣布进行股票分割、宣布发放股利，以及宣布中期或年度报表）做出反应，对公司公布收益信息的研究显示，股票价格甚至在公布日前的数月即已有所反应。尽管股票市场的涨跌和股价的高低

7、不时受到诸多主、客观因素的影响，但随着投资者的日益成熟和股票市场的日益理性化，个股股价的高低最终将取决于其内在投资价值，即公司的盈利水平和风险状况。如上所述，大量研究表明，股票价格最终将取决于公司的盈利水，平和风险状况。但是，从某一时期来看，股票价格可能会背离其内在价值而大起大落。因此，公司应进行股票价值评估，并将评估价值与公司股票的市场价值进行比较。如果股票市场价值低于所估算的价值，管理层就需要改进与市场的沟通，以便提高市场价值。如果情况相反，那么认识上的相反差距可能意味着公司是一个潜在的被收购目标，需要通过改进对资产的管理来缩小差距。缩小认识上的相反差距，途径之一是进行内部改进，即通过利用

8、战略上和经营上的机会，实现其资产的潜在价值；途径之二是确定增值有无可能来自外部机会，即通过资产剥离缩小公司规模或者通过并购扩大公司规模。或者同时采取以上两种措施。四、 公司融资结构与银企关系（一）公司融资结构的含义公司的发展离不开融资，如何筹集资金是现代公司经营决策的一项重要内容。公司究竟是以内部资金为主（内部融资）还是以外部筹资为主（外部融资），在很大程度上决定公司的发展和治理模式。一般而言，给定投资机会，现代公司的融资渠道主要有以下三种途径：一是内部自由积累；二是对外发行公司债券；三是对外发行股票。现代公司资金的来源往往不是单一的，而是多种渠道的混合，而所有这些融资渠道所筹集到的资金总和就

9、构成了公司的总资本。由于债券和股票在发行成本、净收益、税收以及债权人对企业所有权的认可程度的差异，在给定投资机会时，公司的筹资决策就是根据自己的目标函数和收益成本约束，选择适当的融资结构。所谓融资结构就是指公司各项资金来源的组成状况，如债务在资本中的比例状况。给定公司资本总额和内部人的股本投入，公司负债比例越高，对外部股本的需求就越低，从而内部股本占总股本的比例就越高，反之内部股本占总股本的比例就越低。就微观层面的经济运行而言，公司融资结构之所以重要，一是因为公司融资结构影响着公司的融资成本和公司的市场价值；二是融资结构影响企业的治理结构，即经理、股东和债务持有者之间的契约关系。给定投资决策，

10、公司经营者的目标函数是寻找最佳的融资结构使其市场价值极大化，亦即使自己的融资结构对投资者有最大的吸引力。从投资者的角度看，各种公司证券代表对未来收益的不同认可，且所有权的程度不一样。债券持有者对未来收益有优先认可权，股票持有者则与公司经营者共担风险。当公司经营不善而破产时，也就是当公司资产小于负债时，债权人有优先权获取企业的一切财产，而股票持有者的收益为零。当公司经营良好且其股票市场价值增大时，公司全部市场价值的增加表现为股票持有者的收益增加。此时作为获取给定比率收益的公司债权人，其收益增量为零。因此，债权收益具有优先权且比较稳定，相对股票而言的风险也较小，股票收益在理论上可以是无限的，但没有

11、优先认可权，相对风险也较大。在这里，公司经营者欲使公司价值最大的结果是一致的。因此公司市场价值就是债权人（债券持有者和股票持有者）的资产价值。如何吸引投资者购买公司的债券或股票，或者公司经营者如何组合公司的融资结构，此时显得异常重要。（二）银企关系从公司融资结构可见，融资方式的选择决定融资结构，从而影响公司的治理结构和治理效率的高低。根据融资方式选择的种类不同，出资方与公司之间的紧密关系也不同，由此形成了银企关系的诸多模式。一般而言，公司融资方式主要有关系型融资和“距离”型融资两种。关系型融资是指出资者在一系列事先明确的情况下，为了将来不断获取租金而增加融资的一种融资方式。在关系型融资中，投资

12、者通过自己监督企业投资决策来减少代理成本问题。这种融资方式在日本表现得最为突出。与此相对应的是，一般非关系型融资就是“距离”型融资。在此种融资方式中，投资者并不直接干预经营战略决策，只要他们得到了合同规定的给付。当然保持距离型融资并不排斥干预，只是最初的投资者通过诸如资本市场或公司控制权市场之类的外部机制实现其干预。这种形式的融资在英美最为典型。作为市场融资的两种基本手段，关系型融资和“距离”型融资反映了公司与融资者（银行）关系的密切程度，由此也就形成了当今世界上最为典型的两种银企关系模式一英美模式和日德模式。1、英美模式在英美模式中，以美国为例。美国银企关系模式以自由市场为运行基础，银企间产

13、权制约较弱。美国的金融机构有严格的分工，商业银行和投资银行各自为营，业务交叉少。美国的商业银行被禁止直接持有非金融公司的股份，它们同企业的联系主要体现在贷款等债务关系和作为信托财产的个人股份管理这两个方面，银行信托部是根据合同为了委托者的利益优先运用股份，持有股份的买卖周转率较高，与以控制公司管理权为目的持股行为有本质的区别。在这种模式下，银行对企业的监督是间断性的，即只有当企业违约时才进行，目的也只不过为了保证其贷款本金的安全性。银行从企业得到的信息只是外部公开的信息，由于企业风险不易被评估，所以银行贷款往往要求抵押和担保。然而，作为经济发展的客观要求，美国商业银行通过银行信托部和银行持股公

14、司间接地向企业投资，并持有公司股份的趋势加强。尤其是90年代以来，金融管制的改革及金融法规的修改与调整使商业银行出现经营业务综合化，银行与企业的关系日趋密切与复杂。总之，美国银企关系是一种非常独特的模式，和美国崇尚自由竞争市场经济有关。在这种模式下，银行与企业的关系处于松散状态之中，银行不能持有企业股份，当然也就无法控制股份公司，只有在企业破产时银行才会临时接受股票以交换其贷款。银行对企业资金业务以短期为主，一般不对企业作长期贷款。这样一来，尽管债权银行可以对企业施加一定的影响，但企业对自己的经营管理都能保有较大的自由权。所以可以把这种银企关系称之为“距离”型银企关系。2、日德模式日德银企关系

15、模式以“社团”和“社会”市场经济为运行基础，银企间产权制约较强，企业以间接融资为主，银行在经济和企业经营中发挥重要作用，而资本市场作用较小。日德两国都允许公司之间相互持股，商业银行可以直接持有企业股份。日本的银行在企业的财务中扮演着双重角色，既是主要的股东，又是长期和短期的放款人。日本的公司通过相互持股形成企业集团，一个典型的公司既持有其他公司的股份，又被其他公司持有股份。这种松散的企业集团一般都至少包括一家银行，集团内的相互持股也不能完全或大部分由某成员公司包揽，而是涉及很多成员公司。每个公司都拥有少量股份。企业集团内部的银行与非金融公司通过相互持股而形成了一种比较稳定的所有权关系，因此银行

16、与企业之间的债务关系也比较稳定。在这种模式下，银行和企业之间常常保持密切而持续的联系与沟通。企业与主力银行或主银行保持稳定的交易关系，银行与客户相互持股，银行通过贷款契约、持股占有、人事结合及代理小股东的表决权等方式对企业经营决策产生影响。银行可以获得企业内部信息，随时监督和干预企业的经营与管理行为。银行注重企业的长远发展，当企业出现财务问题时，只要银行综合判断企业的困境是暂时的，则银行会通过与其他债权人的协调，延续、减免债务或紧急融资或派专家协助经营等来支持和帮助企业。总之，在日德模式下，银行与企业的关系处于紧密状态之中，很多企业内部，一家大银行往往既充当主要的债权人，同时又是主要的股东。由

17、于银行提供了巨额的资金，又同时拥有大量的股票，人事方面的交流也就成了必然趋势。这样一来，实际上银行已经部分地控制了企业的经营管理权，并对企业保持着密切的总体监督角色。我们把这种关系称为关系型银企模式。五、 “距离”型银行的监督机制如前所述，英美等国的商业银行作为公司最初的投资者之一，是通过完善的资本市场来加强对公司的监督和控制，而不是对公司的经营决策直接干预，所以说英美等国商业银行对工商企业的融资是一种保持距离融资。可见，“距离”型银行的最重要的特征就是通过市场和法律而不是通过人事参与等直接干预来实现银行对公司的控制。因为英美等国实行以资本市场为基础的体制，公司对证券市场的依赖较深，商业银行与

18、工商企业保持“距离”，正是通过股权市场对公司的监督是一种外部监督机制，通过对外部股权市场中公司控制权市场的争夺达到对公司的控制，推动公司的效率，并由此实现外部投资者对企业的监控。六、 公司治理的意义公司治理源自于西方发达国家，尤其是源自于美国公司制的发展进程。西方发达国家几乎一致认为，良好的公司治理机构是公司竞争力的源泉和经济长期增长的基本条件。自1911年泰勒出版科学管理原理一书以来，围绕着管理的基本理论，逐步形成了财务管理学、生产管理学、营销管理学、人力资源管理学等专业管理学科。公司治理学作为近年来形成的新兴学科，在管理学科中处于什么样的地位，是一个需要明确的问题。从得到国际社会普遍认可的

19、具有权威性的OECD公司治理准则中不难看出公司治理的重要性。前任世界银行行长沃尔芬森指出：“对世界经济而言，完善的公司治理和健全的国家治理一样重要。”公司治理问题之所以如此重要，根本原因在于良好的公司治理是现代市场经济和证券市场健康运作的微观基础。具体包括以下几个方面：1、良好的公司治理有利于改善公司绩效公司治理与公司绩效之间的关系一直是公司治理研究中的一个备受争议的课题，实证研究并未得出一致的结论。通常，公司绩效与公司治理是紧密相关的，对上市公司来说更是如此。首先，良好的公司治理能够刺激权益资本和债务资本流向那些以最有效的方式进行投资，提供市场最需要的产品和服务，同时又能提供最高回报率的企业

20、；其次，良好的公司治理能够有效地约束企业经营者，激励经营者对稀缺资源进行最有效的配置，从而有利于实现公司和股东的目标；最后，良好的公司治理能够提升公司经营层应对变化和危机的能力。2、良好的公司治理有利于提高投资者信赖度由于资本市场的国际化，本国企业可以到国外去融资，但是一国能否吸引长期的有“耐心”的国际投资者，在很大程度上取决于该国的公司治理是否能够让投资者信赖和接受。即使该国的公司并不是依赖于外国资本，坚守良好的公司治理准则，也能够增强国内投资者对投资该公司的信心，从而降低融资成本，最终能够获得更多、更稳定的资金来源。投资者对公司治理的关注，以及良好的公司治理的重视，可以从麦肯锡公司的一项问

21、卷调查结果中体现出来。2000年，麦肯锡发布了一份投资者调查报告，其主题是股东怎样评价和衡量一个公司的治理结构的价值。这项调查是麦肯锡与世界银行及机构投资者协会合作进行的。调查表明，3/4的投资者认为他们在选择投资对象时，公司的治理结构（特别是董事会的结构）和绩效与该公司的财务绩效和指标至少一样重要。大多数投资者反映在他们作投资决策时，公司的治理情况是他们考虑的重要因素。可见，良好的公司治理结构能够吸引投资者，企业治理越好，投资回报越高，企业的融资能力越强。3、良好的公司治理是机构投资者的投资要求近年来，机构投资者发展迅速。相应的，机构投资者对股票市场的影响也不断加强。近期的调查研究表明，世界

22、上20个流动性最好的股票市场，由不到100家的大型非银行金融机构（主要是养老基金和保险公司）控制了其中的20%，机构投资的迅速增长，使得公司治理中来自机构投资者的压力逐渐增强。4、良好的公司治理是发展中国家和新兴市场国家经济改革的要求从1980年起，国际资本流动大幅度增长，并且这些资本流动越来越多地采取股权的形式。研究表明，1998年的金融危机使得人们开始认识到日本、东南亚、俄罗斯和其他新兴市场国家的公司治理正处于危险境地。股权过于集中、缺乏对投资者的保护，以及缺乏对资本市场的有效监管，加之原有的“裙带资本主义”，导致了投资者对于这些国家金融体系信息的崩溃。很多企业赢利能力低下，财务信息不透明

23、，企业的负债水平往往超过财务报告的披露信息。那些公司治理标准最低的国家一尤其是在对小股东的保护方面货币贬值和股市衰落也最为严重。经历了金融危机后，西方银行开始要求发展中国家政府、当地交易所和职业机构加强对企业的控制和监管，要想获得贷款，就必须对公司治理进行实质性改革。这些对公司治理改革的要求主要集中在以下三个方面：一是通过更加严厉的法律和政策监管，以及彻底的调查来减少欺诈和腐败；二是给予西方会计准则的更为详细的财务信息披露；三是建立规模更小的同时更为独立的董事会来保护股东和其他利益相关者的权益，同时发挥审计委员会和独立审计师的作用。七、 公司内外部制度或机制的角度公司治理是一门涉及众多学科领域

24、的综合性学科。它涵盖了企业制度、公司管理和政府管制等众多研究领域，跨越管理学、经济学、金融学、法学和社会学等多个学科。本书主要从公司内部和外部制度或机制两个角度去阐述公司治理所研究的范围。（一）公司外部制度或机制的角度公司治理主要研究公司外部制度及机制的相关问题。外部的制度或机制是指，由证券市场、经理市场、公司控制权市场、股东诉讼、机构投资者、银行、公司法、证券法、信息披露、会计准则、社会审计和社会舆论等构成的外部监控机制。比如公司信息披露对公司治理的意义，银行在公司治理中起到的作用等。（二）公司内部制度或机制的角度根据对公司治理的定义，我们可以得出公司治理是通过一整套包括正式或非正式的制度或

25、机制来协调公司董事会、股东与经理层等之间的利益关系，以保证公司决策的科学化，从而最终维护公司各方面利益的一种制度安排。其内部制度或机制是指由股东大会、董事会、监事会和经理层构成的内部权力机构的权力分配及其相互制衡机制。这也是从微观层面来考虑和研究公司治理的。比如，公司董事会研究怎样去激励和约束经理层，使之沿着董事会的想法去工作；怎样通过公司的业绩留住股东，从而吸引更多的资金。除了从上述公司内部和外部制度或机制两个角度来研究公司治理外，还可以从其他的角度来研究公司治理。公司治理受到传统文化和政治法律等因素的影响，在不同的经济体制之下有着不同的模式。所有的公司治理制度或机制最终还是要符合当地的文化

26、传统、所在国家的相关法律，适应当地环境，一味地模仿和照搬都不可能起到真正的效果。正是基于上述考虑，我们才说公司治理学是一门探索公司治理实践中具有共性的基本原理、运作规范和方法的科学。八、 所有权和控制权分离在一个典型的英美公众公司中拥有众多的小股东。与小型私人控制的企业不同，公众公司存在以下两个问题：第一，股东虽然还是拥有剩余控制权（即投票权），但分散的小股东无法执行日常的公司管理。因此，现实的情况是，董事会作为股东的代表来选择经理。第二，分散的小股东缺乏监督管理者的内在动力，即不愿意监督管理者。原因是，监督是一个公共物品。如果某一个股东的监督导致公司业绩改善，那么所有的股东都将受益。在监督是

27、有成本的情况下，每一个股东都有搭便车的愿望，即希望别的股东而不是自己来行使监督权。当然，最终的结果是可想而知的，如果所有的股东都这样想，结果是监督将无法出现。所有权和控制权的分离是现代公司的第二特征。1932年，美国的法学家伯利和经济学家米恩斯出版现代公司与私有产权一书，确立了美国现代公司法研究的基本范式与传统。此书提出公司所有权与经营权出现了分离，现代公司已由受所有者控制转变为受经营者控制，并直言，管理者权力的增大有损害资本所有者利益的危险。正是20世纪30年代开始出现的公司所有权和控制权的分离，引起了人们对公司治理问题的注意。在股权分散的情况下，公司治理首先要解决所有者和经营者之间的委托代

28、理问题。由于公司经营者与公司所有者利益的不一致，导致委托一代理关系的产生。所有者希望通过扩大公司规模，在公司的利润实现最大化的同时实现公司所有股东利益的最大化。而经理人则希望能够实现最低利润约束下的销售收入最大化，经理人的报酬结构与公司规模的相关度远远大于与公司利润的关联度。因此，经营者需要通过设计一系列的关于经理人的控制和激励措施，以确保经理人的行为符合股东的利益，进而缓解股东和经理人之间在委托和代理过程中所出现的信息不对称等因素。所有权和控制权的分离对公司行为产生了一系列重要影响，任何人都很难利用股权控制公司的运行，这样将使得公司的所有权和控制权更加分离，董事长通过董事会授予管理权限，经理

29、人通过董事长授予企业经营管理的权限，而个人股东则完全处于“用脚投票”的状态。进而，股东、经理人、债权人和其他利益相关者之间在利益上产生了矛盾，如何在一个大型的公司里平衡股东、经理人、债权人和员工各个企业要素的提供者之间的关系和利益呢？唯一的途径就是需要建立一套完整的治理规则。九、 股权结构分散化在公司制企业发展初期，公司规模相对较小，公司股东的数量也不多，公司的股权结构相对集中。后来，由于现代企业制度的不断加速发展和公司经营范围、规模的不断扩大，公司需要通过发行股票和债券来筹措大量的资金，这样公司的持股人将会从原来的少数人变为多数人，他们可能是社会中的个人，甚至是企事业单位、政府部门等组织机构

30、，公司的股权结构逐步分散化、多元化。因此，股权结构的分散化是现代公司的第一个特征。公司的股权结构，经历了由少数人持股到社会公众持股再到机构投资者持股的历史演进过程。公司股权结构的分散化对公司经济运行产生了有利和不利两个方面的影响。从有利的方面来看：第一，明确、清晰的财产权利关系为资本市场的有效运转奠定了牢固的制度基础。不管公司是以个人持股为主，还是以机构持股为主，公司的终极所有权或所有者始终是清晰可见的，所有者均有明确的产权份额以及追求相应权益的权利与承担一定风险的责任。第二，高度分散化的个人产权制度是现代公司赖以生存和资本市场得以维持和发展的润滑剂，因为高度分散化的股权结构意味着作为公司所有

31、权的供给者和需求者都很多，当股票的买卖者数量越多，股票的交投就越活跃，股票的转让就越容易，规模发展就越快，公司通过资本市场投融资也就越便捷。但是，公司股权分散化也对公司经营造成了不利影响：首先股权分散化的最直接的影响是公司的股东们无法在集体行动上达成一致，从而造成治理成本的提高；其次是对公司的经营者的监督弱化，特别是大量存在的小股东，他们不仅缺乏参与公司决策和对公司高层管理人员进行监督的积极性，而且也不具备这种能力；最后是分散的股权结构，使得股东和公司其他利益相关者处于被机会主义行为损害、掠夺的风险之下。十、 机构投资者概述（一）机构投资者的定义机构投资者，是指用自有资金或者从分散的公众手中筹

32、集的资金专门进行有价证券投资活动的法人机构，包括证券投资基金、社会保障基金、商业保险公司和各种投资公司，等等。与机构投资者所对应的是个人投资者，一般来说，机构投资者投入的资金数量很大，而个人投资者投入的资金数量较小。（二）机构投资者的分类机构投资者又有广义和狭义之分。狭义的机构投资者主要有各种证券中介机构、证券投资基金、养老基金、社会保险基金及保险公司。广义的机构投资者不仅包括这些，而且还包括各种私人捐款的基金会、社会慈善机构甚至教堂宗教组织等。以美国为例，机构投资者主要包括如下机构：商业银行、保险公司、共同基金与投资公司、养老基金等。目前中国资本市场中的机构投资者主要有：基金公司、证券公司、

33、信托投资公司、财务公司、社保基金、保险公司、合格的外国机构投资者（QFII）等。其中在目前可以直接进入证券市场的机构投资者主要有证券投资基金、证券公司、三类企业（国有企业、国有控股企业、上市公司）、合格的外国机构投资者等，其中证券投资基金的发展最为引人注目。以下简要介绍一下各类机构投资者。1、养老基金养老基金被认为是四类金融机构中受限制最少的一种机构投资者，养老基金自身的特点使得它与其他的机构投资者有所区别。首先，养老基金具有预知性的进入和退出的措施，对于它们来说，资产的流动性比其他金融机构显得更为重要。历史上，许多养老基金的受托管理者都曾以努力增加回报为目的，将其资产的一部分交给那些在实际中

34、买进和卖出股票的基金经理们；但越来越多的迹象表明，当所有的交易费用都是正常的情况下，这种投资战略难以始终如一地抓住市场的均衡。结果，一些大型养老基金便会采取了“定向投资”的策略，这样，便迅速降低了其资产投资的分散程度并延长了它们持有股票的平均周期。公共的养老基金一般执行长期的投资策略（平均周期是12年），因而他们对公司的长期经营管理比一般的投资者更感兴趣。其次，养老基金已经变得非常庞大，所持有的股份在市场变化中举足轻重。养老基金比其他类型的机构投资者持有更多的公司股票即养老基金可以持有股票份额是全部上市公司的股票总额的25%以上。并且即使他们对所持的股票进行调整，实际上也只是在极小的范围里做些

35、边际上的调整。因此，从资金量和证券占有量上看，他们是机构投资者的主体同时也是机构投资者中最沉默、持仓时间最长的部分。此类机构投资者受资金来源主体的限制，投资目的以获取长期稳定的收益为主，由此决定了此类机构投资者参与公司治理的积极性。2、商业银行早在1863年美国颁布的国民银行法赋予了国民银行有限的权力，却没有包含让其持有股票的权利，特别是1933年通过的格拉斯一斯蒂格尔法强制性地将商业银行的活动与投资银行的活动分开，从而使商业银行不能从事证券业务。后来美国对银行的管制逐步放松，才使一些大的银行获得了证券交易商的资格或开始从事证券中介经纪业务。银行可以通过它们持有股票的公司来规避格拉斯一斯蒂格尔

36、法的一些限制，后者被准许购买一家非银行企业超过5%的有表决权的股票，但要求这些股票的持有者必须是被动的投资者。另外，多年来银行一直是大公司借贷周转资金的主要来源，20世纪70年代后，由于商业票据市场获得了进一步的发展和完善，从而使大多数公司可以通过公开证券市场发行和销售短期CP来筹措周转资金。当银行变成这些公司的主要借贷者时，银行面临着次公平的麻烦，这个麻烦限制了银行通过贷款的作用来试图控制公司经营管理的程度。例如：当一家公司不能履行还贷协议并申请破产保护时，任何一个被认为曾对该公司经营决策产生过有效影响的债权人将会发现，它在该公司的破产清算中对该公司拥有的债务索取权是“次要的”。如果此案处理

37、过程中有事实表明银行为了自己的利益而操纵了该公司，那么，银行也将对其他债权人负有赔偿损害的责任。可见，美国对持有股票的法律限定与债务索取权潜在的次要性的结合，削弱了银行在公司治理中所能发挥的作用。3、投资公司（共同基金）投资公司是一种由众多个人投资者投资，由职业投资经理管理投资者资产的组织。投资公司是个人投资者的重要投资方式，其吸引投资者的地方在于：第一，投资公司的资产由职业经理管理，其投资决策通常优于个人投资者；第二，投资公司的规模巨大，可以充分实现分散投资的收益，减低投资风险；第三，投资公司与其他信托不同之处在于投资公司是为了流动性而设计，及投资公司的投资者原则上可以在任何时候购买或赎回在

38、投资公司的股份，享有很高的流动性。4、保险公司保险公司通常分为两大类：人寿保险公司与财产保险公司，但只有具有储蓄的功能的人寿保险保单才可以用于投资，并且有见于保险公司经营对于财务稳健的特别要求，各国法律都对保险公司投资于公司股票的额度进行限定，并且，通常只能将其中的一小部分（例如纽约州规定其总资产的2%）投资于一家单个公司的股票。因此，保险公司与银行很相似，在公司中基本上是完全被动的投资者。5、教育和慈善基金教育和慈善基金由捐赠而形成，基金产生的收益用于捐赠人指定的慈善公益或教育用途。此类基金投资广泛，也包括普通股。（三）机构投资者的特点机构投资者与个人投资者相比，具有以下几个特点：（1）投资

39、管理专业化。机构投资者一般具有较为雄厚的资金实力，在投资决策运作、信息搜集分析、上市公司研究、投资理财方式等方面都配备有专门部门，由证券投资专家进行管理。因此，从理论上讲，机构投资者的投资行为相对理性化，投资规模相对较大，投资周期相对较长，从而有利于证券市场的健康稳定发展。（2）投资结构组合化。证券市场是一个风险较高的市场，机构投资者入市资金越多，承受的风险就越大。为了尽可能降低风险，机构投资者在投资过程中会进行合理投资组合。机构投资者庞大的资金、专业化的管理和多方位的市场研究，也为建立有效的投资组合提供了可能。（3）投资行为规范化。机构投资者是一个具有独立法人地位的经济实体，投资行为受到多方

40、面的监管，相对来说，也就较为规范。一方面，为了保证证券交易的“公开、公正、公平”原则，维护社会稳定，保障资金安全，国家和政府制定了一系列的法律、法规来规范和监督机构投资者的投资行为；另一方面，机构投资进本身通过自律管理，从各个方面规范自己的投资行为，保护客户的利益，维护自己在社会上的信誉。十一、 机构投资者的参与治理资本市场是公司治理的重要外部条件之一。从资本市场中投资者资金的多寡来分，资本市场的投资者可以分为机构投资者和个人投资者。一般个人股东不会直接去监督企业家，而是让企业家提供详尽的财务数据，并且要求证券市场管理者制订规则确保信息通畅、信息及时发布和公平交易。更多的时候，个人股东是“用脚

41、投票”（即卖出股票），卖掉其不满意的公司股票。对于机构投资者来说，当其所持股票占上市公司全部流通股票的比例较小时，它们可以在该上市公司经营管理不善时采用“用脚投票”（即卖出股票）方式，但是当其所持有的该公司股票数量庞大时，要想顺利出售该股票而又不影响该股票的价格，从而不影响自身的市场表现，几乎是不可能的，即“用脚投票”的成本会变得很大，这时，对机构投资者来说是一种困境。但是，由于机构投资者资产规模巨大，持股量多，因而其监督成本与监督收益的匹配程度较好，因此，机构投资者较之个人股东更有积极性去监督企业家，介入公司的经营管理。这样，机构投资者就开始改变其被动接受上市公司经营不善的现实情况，转而采取

42、主动策略，积极参与公司治理，帮助完善上市公司的治理结构，积极寻求改善上市公司经营状况的方式和方法。逐渐地，机构投资者在公司治理结构的舞台上真正从幕后走到台前，从而成为公司外部治理的一个重要因素。（一）机构投资者参与治理的途径机构投资者主要可以通过以下两种途径参与公司治理、改善上市公司治理结构1、行为干预这里所说的行为干预其实就是机构投资者作为投资人有参与到被投资公司的管理的权利。发现价值被低估的公司就增持该公司的股票，然后对董事会加以改组、发放红利，从而使机构投资者持有人获利。因为上市公司首先是由于价值的低估而导致交易清淡，不被市场所认可，从而形成公司长远发展融投资渠道的闭塞，对公司长远的价值

43、提升造成障碍。机构投资者有可能通过干预公司实行积极的红利政策调整，从而调动市场的积极反应，达到疏通公司与市场沟通渠道的效果。另一方面，作为上市公司的合作伙伴，机构投资者一般遵循长期投资的理念，公司运作的成功需要机构投资者更积极地参与。2、外界干预机构投资者还可以直接对公司董事会或经理层施加影响，使其意见受到重视。例如，机构投资者可以通过其代表的代言人会对公司重大决策如业务扩张多元化、购并、合资、开设分支机构、雇佣审计管理事务所表明意见；机构投资者可以通过向经理层信息披露的完全性、可靠性提出自己的要求或意见，从而使经理阶层面临市场的压力。同时公司业绩的变化也迫使经理层能够及时对股东等利益相关者的

44、要求作出反应，这样就促使经理层必须更加努力来为公司未来着想，以减少逆向选择和道德风险。而在潜在危机较为严重的情况下，机构投资者可能会同其他大股东一起，更换管理层或寻找适合的买家甚而进行破产清算以释放变现的风险。当然机构投资者也可以通过将公司业绩与管理层对公司所有权的分享相结合，从而使管理层勤勉敬业地在公司成长中获得自身利益的增值，公司其他利益相关者也获得利益的增加。【阅读】机构投资者不再沉默在以投资基金持股为主的美国，持有公司相对多数股票的投资基金的管理人虽然并不时时刻刻干预公司的经营，但是在公司遇到重大问题和作出重大决策时，他们就自然而然地扮演了最为重要的角色。如美国通用汽车公司在20世纪8

45、0年代曾经由罗哲执掌大权。由于公认的能力和出色的业绩，罗哲在通用汽车公司几乎是不可一世，但是当他的一项措施极大地损害了公司形象时，华尔街两个最大的投资集团就毫不留情地将罗哲赶下了总裁的宝座。可见，只要投资基金对公司的投资达到了一定比例，就不得不在监督公司的经营者方面发挥其作用，公司的治理效率也就必然因此而改进。（二）机构投资者参与公司治理的内外部条件限制机构投资者参与公司治理的条件很多，包括内部和外部两方面的条件。相对美国而言，新兴市场国家的机构投资者还不成熟，机构投资者对上市公司治理作用的发挥还需要一定的时间，更需要一定的条件。比如法律制度对机构投资者持股比例规定的放宽，投资者保护的增强，公

46、司治理结构和机制的进一步规范化等。1、股权结构股权结构是决定公司治理结构有效性的重要因素，由于不同的股权结构决定不同的公司控制权分布，从而决定着所有者与经营者之间委托代理关系的性质，进而影响公司整体的治理效率。研究认为机构投资者的股权集中度越高，越愿意对公司实施监督。机构投资者持股比例越高，其交易成本越高。随着持股时间的延长，交易成本会越来越高，监督成本会降低。持股比例高并进行长期投资的机构投资者将能够对公司实施监督和影响，并从中获利。2、法律制度法律制度是制约机构投资者参与公司治理的重要外部因素之一。在中国特殊的法律和现实背景下，机构股东积极主义受到多方面限制。所有权结构的高度集中，发行在外

47、的三分之二的股票非流通，并且由两到三个大股东持有；基金托管人股东与基金投资者之间的利益冲突；基金经理的联合行动问题；法律障碍，包括一只基金持有一家上市公司的股票，其市值不得超过基金净值的百分之十；同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司的证券，不得超过该证券的百分之十；内部交易规则和持股披露规则等。机构投资者在降低经理人的代理成本、提高代理效率，以及加强经理人激励方面具有一定的影响力。但是，如果机构投资者聘请了外部经理人来管理，那么外部经理人员在公司经营过程中的行为取向并不一定符合机构投资者股东的利益，机构的外部经理人员有可能与被投资公司合谋。研究发现共同基金经常支持被投资公司经理人薪酬计划，

48、并且阻止其他不赞同薪酬计划的股东，表明共同基金参与公司治理反而增强了股东与经理之间的利益冲突。3、以“股东至上主义”为核心的股权文化股权文化是指公司具有的尊重并回报股东的理念，是公司治理的最高境界。它包括公司重视听取并采纳股东的合理化意见和建议，努力做到不断提高公司经营业绩，真实地向股东汇报公司的财务及业务状况，注重向股东提供分红派现的回报等。这就要求加强对企业家的监督和约束、保障出资人的权益的客观需要。20世纪80年代后期发达国家资本市场上针对经营不善公司的敌意接管逐渐减少，但是公司治理依然问题重重，公司的企业家机会主义行为有增无减，客观上需要一个主体替补敌意收购留下的空白，加强对企业家的监督和约束，保障出资人的权益，而机构投资者正好可以填补这个空白。（三）积极引导机构投资者进行监督职能的探索其一，机构投资者在公司治理的作用犹如一把“双刃剑”，它可能会对管理层进行有效的监督，也可能与管理合谋而侵害其他股东利益；其二，机构投资者作为积极股东的效果在我国已经开始显现。基于研究结果，我们认为，推动机构投资者扮演有效监督者角色并防止其利