以史为鉴纵观战后粮食危机.docx

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1、-、全球粮价分析框架粮食供给和需求决定了全球粮食市场的均衡价格，粮食供求状况又受到气候变化、国 际政治和经济形势的综合影响，粮食危机总是多因素共同驱动的结果。一是气候变化直接影响粮食产量的丰歉程度，改变粮食供给以影响粮价。二是国际间政治博弈行为构成粮价变动的重要因素。一方面地区冲突和战争导致粮 食减产，另一方面保护主义阻断石油、粮食大宗贸易，粮食供给趋紧导致价格上涨。三是经济因素也深刻影响全球粮食的供需。全球人口增加和生物燃料快速开展加大 了粮食需求，同时经济周期波动，货币因素也会对粮价产生扰动。综合来看，气候、政治和经济三大因素分别作用于粮食供需，深刻影响了全球粮价的 走势。图1粮食价格波动

2、因素分析框架经济周期转换，货币因素 对粮食大宗价格的扰动资料来源：本研究以CRB食品指数为直接指标反映自二战以来全球历次粮食价格异常走高（粮食危机）的过程，通过对不同历史阶段（冷战期间、冷战后）粮食危机梳理和比拟，清晰历 次粮食危机发生背景的主导、助推、催化因素，对分析当前和未来全球粮食供需风险做参 考。经济开展也带动了非口粮需求的趋势性提升。一是工业用粮需求增加。石油价格高涨 使得生物燃料性价比显现,20年间全球燃料乙醇年产量大幅增加，年均复合增长率为9% , 2017年开始燃料乙醇年产量已超过1000亿升，玉米、大豆等粮食的工业消耗量持续走 高。二是饲料用粮需求上升。经济水平提高使得居民消

3、费结构持续升级，肉、蛋、奶和畜 禽类等食品消费增加，提升了饲料用粮的需求。图12全球经济增长带动人均粮食消费提升；石油价格带动燃料乙醇产量趋势走高耕耕耕耕耕耕耕耕耕耕费右油价格指数燃料乙酉早年产量（十亿升）资料来源:经济周期更迭、美元币值变动对国际粮食价格形成重要影响。但从长周期视角观察货 币因素对粮食和食品价格的影响，并不起到决定性作用，货币对粮价的影响主要还是短期 扰动为主。当前美联储加息周期启动，短期对全球粮价有所抑制，但主要品种依然高位运行，加 息缩表对粮价的压制作用相对有限，而俄乌争端和贸易保护等非货币因素对粮价形成了 强力支撑，未来加息预期走弱有可能进一步催化全球粮食价格。图13从

4、长周期看，货币因素并不决定粮食和食品价格走势降息周期 起始当年食品价格 涨跌幅加息周期 起始当年食品价格 涨跌幅1960 年6.0%1968 年5.7 %1970 年-2. 8%1972 年17.5 %1974 年29. 4%1977 年9. 3 %1981 年T6. 1%1987 年3. 5 %1989 年-9.31994 年-2.42001 年10. 8、2004 年%2.32007 年21.7*2016 年%1. 1资料来源：，33政治博弈因素或将加强纵观历次粮食危机，政治博弈与粮食危机如影随形，屡次成为大幅抬升粮价的核心诱 因。从生产端看，政治博弈形成的局部武装冲突不仅中断和摧毁了农业

5、生产进程，减少了 粮食的供给。还直接引发了石油危机，导致以石油为原料的农资产品价格上涨，种植本钱 高涨进一步抬高了粮食的价格。从贸易端看，区域战争干扰甚至阻断了国际粮食的贸易系 统，局部国家粮食出口的限制、战争地带供应链断裂停滞都加大了粮食进口国缺粮风险， 国家之间的粮食供需不匹配推动了粮食危机的演绎。图14政治因素屡次主导了粮食危机ir xix 小 时间事件主导因素助推因素催化因素涨幅1972-1974第一次石油危机中东战争爆发厄尔尼诺-拉尼 娜交替出现布雷顿森林体系崩 溃后美元持续贬值166%1977-1980第二次石油危机伊朗政变、两伊战争欧洲气候异常和 美国干旱美国实行积极货币 政策，

6、美元贬值45%2000-2004伊拉克战争伊拉克战争爆发， 中东航线基本停运美联储宽松货币 政策74%2006-2008多因素共振保护主义抬升，大 宗商品涨价，生物 燃料激增欧美亚洲极端天 气频发次贷危机宽松政策90%2010-2012极端天气粮食大国旱灾严重多个粮食主产国 出口禁令后金融危机货币宽 松、石油走高%472020-今全球疫情-俄乌疫情和俄乌危机影 响生产和供应链美联储宽松货币 政策印度等国气候异常% 122/ET7b当前，人类在历经了三次全球化浪潮后，“逆全球化”趋势初步显现，全球粮食市场 中的大国博弈成分或持续增加，粮食危机边际风险不断增大。百余年的全球化浪潮加深了 国际合作，

7、一定程度上改善了粮食供需的区域不平衡，但近年逆全球化思潮和贸易保护主 义兴起打破了原有的国际粮食贸易秩序。产粮国出口限制和进口国战略储藏，都将加剧全 球粮食的供需缺口，或逐步支撑粮食价格中枢的上移。图15近代三波全球化浪潮资料来源：World Bank 、粮食危机对资本市场影响粮食危机对海外市场相关板块的影响1）粮食危机直接推动了海外资本市场相关标的的股价快速抬升。2006年-2008年粮食食 品价格快速上涨的阶段，种植、农化等板块上市公司股价也创造了阶段性高点。以2002 年为基，种植板块，ADM股价当轮最高涨237. 4% ,邦吉股价当轮最高涨516T ；农 化板块，先正达股价当轮最高涨4

8、20.2% ；巴斯夫股价当轮最高涨339. % ；2）种植、农化板块的预期高点在粮食和食品价格高点前，但粮价高点后，种植、农化等 相关板块仍有较好表现。种植板块，ADM和邦吉股价分别在2008年4月21日、2008 年1月14日创下阶段性高点；农化板块，先正达和巴斯夫股价分别在2008年4月 21日、2008年4月21日创下高点。均提前于2008年7月的食品价格阶段高点。20n 年8月CRB食品价格创下新高后，种植产业景气，种植和农化板块仍延续较好的走 势，并保持较为明显的相对收益。3）农化板块相较于种植板块景气延后。种植板块是粮食食品价格涨价的直接受益板块， 而农化具备一定后周期属性，板块表

9、现在粮食价格创造高点后仍能在较长时间内表现 强势。CRB食品价格在2011年8月创下当轮粮食危机高点，海外种植板块标的ADM、邦吉股价在2015年6月到达高点后趋势性下行，而农化板块强势延续至2018年年 初。图16全球粮食危机和海外种植板块公司股价波动，以及相对道琼斯指数的相对走势600%600%600500400300200100-200%ADM相对涨跌邦吉相对涨跌CRB现货指数:食品（右轴）700资料来源：，图17全球粮食危机和海外农化板块公司股价波动，以及相对道琼斯指数的相对走势700120股价：美元6005004003002001000先正达巴斯夫CRB现货指数:食品（右轴）资料耒源

10、：，4.1 粮食危机对国内市场相关板块的影响1）国内与海外资本市场一样，粮食危机直接推动了相关标的的股价快速抬升。2006年-2008年粮食食品价格快速上涨，种植、农化等板块上市公司股价也创造阶段高点。以2002年3月29 0 （北大荒上市当日）为基，种植板块，北大荒股价当轮在2008年5月13日最图涨204. 8%、隆平局科当轮在2008年5月13日最图涨87.罂。隆平高科 涨幅相对不明显是因为定基日（2002年3月29日）股价处于相对高位，高点较前期 低点涨524. 4% o化肥农药指数当轮在2008年2月20日最高涨313.% 。2）国内资本市场种植板块总体震荡趋势，这是国情决定。全球粮

11、食价格高企会抬升国内 种植企业的盈利预期，但我国主粮库存高，政策影响力大，有效控制了国际市场行情 的传导。板块阶段高点也先于全球食品价格高点。种植板块，北大荒和隆平高科股价 都在2008年5月13日创下阶段高位，提前于2008年7月的食品价格阶段高点。3）国内资本市场农化板块与国外种植行情联动较明显，总体趋势向上。我国农化企业有 较大比例的海外业务，与全球种植行情关联较大，板块的周期涨幅也较为明显，化肥 农药指数当轮最高涨313. 1% （以2000年为基）。粮食价格到达高点后，仍能保持一 定相对收益（相较上证，以2000年为基，保持约100%的相对收益），并且行业总体 呈现趋势向上。图18全

12、球粮食危机和A股种植板块公司股价波动，以及相对上证指数的相对走势00750股价：人民币454035302520151050北大荒Z0&9II0Z ZO4OOIOZ ZO6,6OOZ zo&oooooz Nodoooz Z0E900Z Z0d9S00Z Z060600Z zo&onbooz zo，b9zooz隆平高科00400 600 500 3002001CGVU1CCUC Z049IZ0Z Z0406Z0Z N0&96L0Z N0498L0Z ZO&ONIOZ Z0699I0N Z049T0Z zo,bo,寸IOZ Z0小9T0N Z069ZI0Z150%100%50%0%-50%-100%

13、-150%-200%-250%-300%-350%304。600ZCRB现货指数:食品（右轴）北大荒相对上证涨跌CRB现货指数:食品（右轴）7001 J 6002001000隆平高科相对上证涨跌资料来源：， 图19全球粮食危机和A股农化板块公司股价波动，以及相对上证指数的相对走势资料来源：，五、投资建议总体上，我们认为本次全球粮食行情强势仍可能持续受到俄乌危机气候异常下保护主 义抬升的支撑。大国博弈、气候因素是重要的观察点，货币因素也可能催化。国际政治上， 大国博弈加剧、保护主义抬升、“逆全球化”的趋势显现，全球粮食战略重要性不断提升， 价格中枢有望得到支撑。气候因素上，拉尼娜现象一般持续2-

14、3年，22年极端天气的风险仍 存，印度高温等事件仍需持续观察。货币因素上，美联储加息预期落地，加息预期走弱可能 催化粮价行情。对于资本市场影响，1）国内外资本市场一样，粮食危机直接推动了相关标的的股价快速 抬升；2）种植、农化板块的预期高点在粮食和食品价格高点前。但粮价高点后，预期回归, 种植、农化等相关板块仍有较好表现。3）农化板块相较于种植板块景气延后。种植板块是粮 食食品价格涨价的直接受益板块，而农化具备一定后周期属性，板块表现在粮食价格创造高 点后仍表现强势。4）国外种植板块标的较国内相关上市公司总体更强，这由国情决定。全球 粮食价格高企会抬升国内种植企业的盈利预期，但我国主粮库存高，

15、政策影响力大，有效控 制了国际市场行情的传导。交易上，建议关注三个板块：1）种植板块：苏垦农发、北大荒；2）种子板块：隆平高科、 大北农、登海种业；3 ）化肥农药：云天化 安道麦、扬农化工等。六、风险提示1俄乌局势和地缘政治博弈缓和，农产品、石油、化工品大宗流通贸易恢复。2疫后全球供应链恢复，经济复苏，美联储超预期加息扰动农产品为代表的大宗商品价格。3气候对全球粮食生产影响不及预期，全球粮食在技术和基建支撑下超预期增产。图2历次全球粮食危机一览CRB现货指数：食品700新冠疫情,08。Z寸99ZZZZ8OZ 寸 98OZ 寸 98OZ 寸 98OZ Z 8888866666 0 0 0c）。

16、1T00 。 f T Z C666 6666666666666 c）。（ 11rHi 1Tli 11Tli TJiJzzzri rMriri rM rirMZ,:Wind 二、历次全球粮食危机2.1 1972-1974年：石油危机+气候扰动石油危机和天气扰动外表上主导了本轮粮食危机，此外美国粮食援助体系存在的结 构化矛盾。气候：厄尔尼诺-拉尼娜现象交替，美苏等产粮国均受影响，1972年全球小麦库销比 下降至21. 2耳，跌破10年最低点。政治：1973年10月，第四次中东战争爆发，OPEC石油禁运导致油价从2. 7美元/桶 上涨至13美元/桶，推动运费和化肥等农资价格飙升，粮食危机愈演愈烈。经

17、济：1) 1970年布雷顿森林体系崩溃后美元持续贬值，西方国家经济滞胀使大宗商 品价格攀高。2)贸易方面，苏联1973年向美国采购小麦1900万吨，占全美小麦总产量 的1/4,几乎掏空美国余量库存，美国粮食援助体系难以为继，推动粮价上升。1975年美国实施粮食禁运降低屯粮需求，粮价应声下跌。同时美苏达成粮食协议， 规定苏联向美购粮超过800万吨须美国政府批准，粮食供需格局改善。此外油价小幅回 落至10美元/桶也降低了粮食本钱，本轮粮价步入回落行情。图3厄尔尼诺-拉尼娜交替出现，美元贬值和油价暴涨30302010南方涛动指数1970. 6T97L 12强拉尼娜1973. 6-1974. 5强拉尼

18、娜rw6T 0 T过 6T 喝N6T Z.0AZ.6T 60N6T 寸。TT0Z.6T o90Q6T1973年3月=100美元/桶1971-11-301972-09-301973-06-301974-03-311974-12-31 美元指数世界银行:商品价格:原油:均价（右轴）-201972. 4-1973. 2强厄尔尼诺资料来源：Wind，2.2 1977-1980年：石油危机+经济滞胀石油危机和经济滞胀引发了 70年代的第二次粮食危机。气候：70年代末欧洲气候异常，美国遭遇严重干旱，粮食产销差连续下滑，1980年 产需缺口达1082万吨，库销比回落至21%。政治：1978年伊朗政变、198

19、0年两伊战争引发第二次石油危机，油价从1978年初 的14. 5美元/桶涨到1979年H月最高40. 75美元/桶，带动农资价格攀升，同期肥料价 格指数上涨了 42%,油价暴涨是本次粮价上涨的主因。经济：美国采取积极货币政策应对滞胀，叠加油价高位，1980年3月CPI达14.8%, 美元贬值及金融资本过剩传导至粮食市场，推动粮食价格大幅上涨。1982年美国提高利率改善通胀，大宗商品价格回落，油价从1981年初39. 77美元/ 桶至最低9. 62美元/桶，粮价随之下跌，经济彻底走出滞胀是本轮粮价回落的重要原因。图4全球谷物产销差下降，美国油价及通胀高企-20000-20000700006000

20、050000400003000020000100000-10000库销比20%3020105352154540产销差（千吨）美国:CPI:当月同比世界银行:原油:均价（美元/桶）23 2000-2004年:货币宽松+战争影响美联储数次降息推高粮价后，伊拉克战争再度拉升粮价至本轮行情高点。经济：2000年互联网泡沫破灭，经济陷入衰退，美联储屡次降息后联邦基金利率从2000年的6. 4%下调至2003年中的1%,资本大量进入粮食市场导致CRB食品现货指数上涨了 41%。政治：伊拉克战争在2003年3月爆发，导致中东航线基本停运，绕道南非导致运输及保险费用上升，在降息尾声之际再度推高粮价到峰值。20

21、04年3月后，随着美联储降息结束，战争影响逐渐被消化以及主要产粮国粮食单产恢复，粮食价格逐渐回落。图5全球粮食价格两度上涨，美联储进入降息周期320300280260240220200180320300280260240220200180CRB现货指数：食品8%7%6%5%4%3%2%1%0%1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006美国:利率和价格指数:有效联邦基金利率 美国:GDP:现价:同比资料来源：Wind，2.4 2006-2008年：贸易保护+生物能源本轮粮食危机是突发性、周期性、结构性和货币性等诸多因素共振的结果，粮食价格 攀升至1970年以来

22、的最高水平。气候：2006-2008年全球气象灾害频发，美国持续高温，欧洲和北美惨遭风暴，亚洲 洪涝和寒潮等致使粮食产量下降。据FAO , 2008年全球谷物库存空前低下，库存量- 使用量比率为16% ,为过去45年最低水平。政治：1）伊拉克战争导致国际运输受阻，运费推动粮价上涨。2）贸易政策：据FA0 统计，超过40个国家和地区采取贸易干预政策，造成粮食供应短缺和价格上涨。3）间接 引致油价上涨：2008年石油价格较2006年初上涨了 110.6% ,据FA0统计，2008头两个 月化肥价格同比上涨160% ,进一步推高粮食价格。经济：1）经济危机：2008年美国次贷危机和量化宽松政策，流动

23、性释放后热钱大量 投向粮食，四大粮商肆意炒作后粮价出现非理性飙涨。2）工业争粮：美国2007年通过 “能源独立及平安法案”，规定2008年生物能源产量必须由54亿加仑增至90亿加仑， 据FA0估计，美国2008年玉米工业使用量增长了 30% ,生物燃料原料需求激增导致粮价 居高不下。高粮价和巨额补贴扩大了全球种植面积，同时各国贸易限制也缓解了粮价高涨，中储 粮密集投放粮食平抑价格，四大粮商无力继续推高粮价，炒粮受阻后价格回落。期货收盘价（美分/蒲式耳）17001: aA 1HOO/X 1/900 人/4As500300 2007-01-032008-01-032009-01-03玉米小麦大豆全

24、球生物燃料产量（十亿升）2000so60f40y200 1 irOOJ 寸 98OZ 寸 98 。11TliOOOOOOOOOOZZZZZZZZZCN燃料乙醇生物柴油图6粮食期货价格大幅上升，生物燃料的粮食原料需求激增资料来源：Wind，2.5 2010-2012年：极端天气+量化宽松本轮粮价波动持续较短，极端天气减产是主导因素，贸易政策变化和美国两轮量化宽 松助推了粮价高涨。气候：厄尔尼诺指数持续1年低于-0.5,俄罗斯、美国、欧洲等百余国出现干旱，特 大洪灾席卷巴西和澳大利亚等产粮国，2010年全球谷物产量骤减2594万吨。政治：1）叙利亚内战减少中东粮食供给。2）国际贸易：多国限制粮食出

25、口加剧了供 需矛盾，2010年俄罗斯、乌克兰实行粮食出口禁令，20n年印度停止出口大局部食物产 品，阿根廷对玉米实行出口配额限制。经济：1）生物能源争粮：油价高位波动刺激了生物能源对粮食的需求，2010年全球 燃料乙醇达850亿升，同比增加了 16% o 2）金融危机影响持续：美国两轮QE致流动性过 剩，投机性炒粮依旧火热，粮食价格中枢上移。极端气候缓解后各国粮食种植恢复正常，贸易保护政策也逐渐取消，供需基本面改 善，全球粮食价格回落。图7拉尼娜严重影响粮食产量,量化宽松助推粮价上涨厄尔尼诺懒产量谷物全球（右轴）厄尔尼诺懒产量谷物全球（右轴）资料来源：Wind，2,580,060,0002,5

26、60,060,0002,540,060,0002,520,000,0002,500,000,0002,480,000,0002,460,00002,440,000,0002,420,000,0002,400,000,0002.6 2020年至今：疫情持续+俄乌冲突+气候异常疫情扰乱供应、俄乌局势恶化和气候影响下，全球或面临二战以来最大粮食危机。气候：2020年初西亚和东非爆发罕见蝗灾，2021年出现罕见双拉尼娜现象，2022年 初汤加火山爆发，小麦大国印度遭遇1901年有记录以来最高气温，异常天气频发导致全 球小麦产量下降，据USDA预测2022/23世界小麦产量将减少2150万吨，期末库存将

27、减 少5%至2. 67亿吨，为六年最低水平。经济：2020年初美国降息并实行量化宽松政策，货币宽松加剧了全球通胀，推升粮 食上涨。政治:俄乌冲突导致乌克兰春播面积已下降至700万公顷，同比减少一半。俄罗斯是 全球最大的化肥供应商，氮磷钾肥均为全球出口前三位，暂停化肥出口将影响全球粮食产 量和价格。止匕外，战争和疫情冲击全球供应链，油价暴涨超过100美元/桶，进出口贸易 管制趋严，3月以来已有多个产粮大国限制粮食出口，全球粮价在供需紧张、生产运输成 本激增背景下迭创新高。图8 2019年全球小麦库存下滑，粮食大国采取贸易限制）山、. I irr A 立E E HliS 贝4叶不成It,UDUM

28、旭I j氏J红 MJ到WJ红 30041%295g40%39%29012 (top)3.0%3000002500002000000TyTNOcn96ZS 81bz OCQ96ZS 999ZNZZ888666 0000LT 6666666666666 0 00。装备灌溉用地装备灌溉用地占比2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%资料来源：澳大利亚气象局，FAO， 图11全球农业技术和基建支撑主要粮食品种单产提升（单位：百克每公顷）7000060000100001000050000400003000020000& $ $ 琥孽 争 re *小麦单产小麦单产稻谷单产 玉米单产 大豆单产资料来源:FAO，经济货币因素持续催化经济开展不仅推升了人均粮食需求量的提升，还导致了用粮结构的变化，非口粮用途需求大幅提升，增加了粮食供需失衡的风险。进入21世纪之后，全球GDP基本保持3%以 上的增速，经济快速开展促进人均粮食消费量大幅提升，2021年人均粮食消费量为341 公斤，较本世纪初提升了 13%,使得粮食需求不断增加。