今年美国通胀上行的动力可能来自哪.docx

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1、目录一、今年美国通胀上行的动力可能来自哪？ 4二、如何理解2月PCE指数和核心PCE指数同比走势的背离？ 7三、2月PCE数据点评8（一）商品和服务价格同比走势继续分化8（-）1月份现金发放带来的高基数效应使得个人总收入环比大幅下降 11（三）收入下降带动个人消费支出下降12图表17 2月PCE及核心PCE指数环比涨幅继续放缓 图表18商品价格环比涨幅有所收窄资料来源：Bloomberg,图表19汽油及其他能源品是商品价格环比上涨的主要贡献力量图表20交通和娱乐服务价格环比由负转正，不再对服 务价格环比走势造成拖累动车及具和家乐商品他耐用品及饮装和鞋油及其 零部件用设备及交通品 料他能源工具品

2、对PCE环比的拉动2月环比（右）冢OOOOOOOO.O.O Z65.4.3.ZL0.-1-242o86kl2K)2kl 1a 1a 1X 【5 LII5 115 e 00000000-0-0住及家疗保健通服务乐服务品服务融服务他服务庭公用和住宿和保险事业对PCE环比的拉动月环比（右）货料来源：Bloomberg，贯料来源：Bloomberg,（二）1月份现金发放带来的高基数效应使得个人总收入环比大幅下降2月，美国个人总收入（季调折年数，下同）约为19.95万亿，环比下降7.1%,同比增 长4.3%。个人可支配收入约为17.68万亿，环比下降8%,同比增长5%。2月个人总收 入和可支配收入环比大

3、幅下降的主要原因是1月份的高基数效应：9000亿刺激法案的现 金福利主要集中在1月份发放，使得当月个人总收入和可支配收入大幅增长。2月份， 现金福利基本发放完毕，对个人总收入和可支配收入的提振效果大幅减弱。但从同比来 看，受益于财政救济（表达为转移支付收入高增），相比正常时期，个人总收入和可支 配收入同比仍然维持着较高速的增长。环比来看，雇员报酬与上月持平；转移支付收入减少27.4%,拖累总收入环比7.4个百分 点;经营性收入增长2.3%,拉动个人总收入环比0.18个百分点。个人租金收入增长1.3%, 拉动个人总收入环比0.05个百分点。资产性收入增长0.5%,拉动个人总收入环比01个 百分点

4、。同比来看，雇员报酬增长0.2%,拉动总收入同比0.1个百分点;转移支付收入增长30.6%, 拉动总收入同比5.1个百分点；个人租金收入增长2.5%,拉动个人总收入同比0.1个百 分点。经营者收入和个人资产收入分别下降4.8%、3.1%,拖累个人总收入同比0.4和0.5 个百分点。图表21个人当期转移支付收入环比下降27.4%，拖累个人总收入环比7.4个百分点雇员报酬经营者收入个人租金收入个人资产收入个人当期转移支付收入社保缴费（负）个人总收入环比增速资料来源：Bloomberg,图表22个人当期转移支付收入同比增长30.6%，拉动个人总收入同比54个百分点25.0% 120.0% -15.0

5、% -10.0% -5.0% -0.0%-5.0% -10.0%雇员报酬t=个人资产收入一个人总收入同比增速雇员报酬t=个人资产收入一个人总收入同比增速经营者收入个人租金收入个人当期转移支付收入社保缴费（负）资料来源：Bloomberg,（三）收入下降带动个人消费支出下降2月美国个人消费支出（季调折年数）14.79万亿，环比下降1%,同比下降0.6%。收入 影响支出，个人总收入和可支配收入环比下降带动个人消费支出环比下降，尤其表达 为商品消费支出的大幅缩减。此外，2月份美国严寒天气对消费场景的制约，或也是导 致个人消费支出下降的一个因素。环比来看，商品消费支出下降3% （前值8.4%）,拖累个

6、人消费支出环比1个百分点。 耐用品消费支出大幅下降4.7% （上月11.9%）,机动车及其零部件、家具和家用设备、 娱乐商品和交通工具、其他耐用品（珠宝手表等）消费支出分别下降4.6%、4.6%、3.9%、 3.5%o非耐用品消费支出下降2% （上月6.5%）,食品饮料、服装和鞋、其他非耐用品 消费支出分别下降L5%、5.5%. 3.2%,汽油及其他能源品消费支出增长7%0服务消费出 增长0.1% （前值0.7%）,拉动个人消费支出环比0.05个百分点。其中,居住和家庭公 用事业、医疗、娱乐、金融服务消费支出分别增长0.7%、0.4%. 0.6%, 0.5%,交通服务、食品和住宿服务消费支出分

7、别下降0.6%、1.6%。同比来看，商品消费支出增长9.9% （前值12.7%）,拉动个人消费支出同比3个百分点。 商品中，耐用品消费支出增长17.2%,所有细分耐用品的消费支出均同比高增，但涨幅 较上月略有回落。非耐用品消费支出增长6.1%,食品饮料、其他非耐用品消费支出同分 别增长13.6%, 6.8%,服装和鞋、汽油及其他能源品消费支出同比分别下降2.8%、9.4%o 服务消费支出同比下降5.2%（前值-5.1%）,拖累个人消费支出同比-3.6个百分点。其中, 居住和家庭公用事业、金融服务消费支出同比分别增长3.7%、4.3%,医疗服务、交通服 务、娱乐服务、食品服务和住宿消费支出分别下

8、降2%、27.1%, 29.4%、19%。服务非耐用品耐用品个人消费支出:环比资料来源：Bloomberg,图表24商品消费支出同比增长9.9%，服务消费支出同比下降5.2%服务 非耐用品耐用品 个人消费支出:同比资料来源：Bloomberg，图表目录图表1去年价格受损严重的商品或服务4图表2去年价格受损的商品或服务4图表3去年价格受影响不大的商品或服务5图表4去年价格受益的商品或服务 5图表5中性情景下，各类商品和服务对今年PCE同比的拉动6图表6乐观情景下，各类商品和服务对今年PCE同比的拉动7图表7非耐用品价格上行，主要表达在汽油及其他能源品价格上 8图表8动车及其零部件、娱乐商品和交通

9、工具、服装和鞋拖累核心PCE同比走弱.8图表9 PCE和核心PCE物价指数同比长期走势 9图表10核心PCE物价指数同比小幅回落0.1个百分点9图表11商品和服务价格同比走势继续分化9图表12非耐用品价格同比大幅上涨9图表13汽油及其他能源品价格不再拖累PCE同比10图表14医疗保健和居住价格对PCE同比拉动较大 10图表15能源品价格同比跌幅持续收窄10图表16居住、医疗和金融服务价格同比涨幅扩大10图表17 2月PCE及核心PCE指数环比涨幅继续放缓 11图表18商品价格环比涨幅有所收窄11图表19汽油及其他能源品是商品价格环比上涨的主要贡献力量11图表20交通和娱乐服务价格环比由负转正，

10、不再对服务价格环比走势造成拖累.11 图表21个人当期转移支付收入环比下降27.4%,拖累个人总收入环比7.4个百分点12图表22个人当期转移支付收入同比增长30.6%,拉动个人总收入同比5.1个百分点12图表23商品消费支出环比下降3%,服务消费支出环比增长0.1% 13图表24商品消费支出同比增长9.9%,服务消费支出同比下降5.2%13-、今年美国通胀上行的动力可能来自哪？今年美国通胀上行是大概率事件，但是通胀上行的动力在哪？低基数效应下的油价同比 高增会确定性地带动通胀上行，但是能源品及服务在PCE中的占比不到4%,仅靠能源 价格上涨，可能缺乏以支撑通胀的上行。除此之外，还有哪些商品和

11、服务的价格变动可 能会推动今年通胀上行呢？要推测今年哪些商品和服务价格会明显回升并推升通胀，首先要知道去年哪些商品和服 务的价格受疫情的影响较大。根据疫情发生后的价格走势，我们把各类商品和服务按照 “从受损到受益的排序”，分为以下四类：D价格受损严重的（在PCE中占比约为10% ）:该类商品和服务的价格同比跌幅较大, 主要有其他耐用品（主要是珠宝手表、医疗设备和教育书籍）、服装和鞋、交通服务、 能源品及服务。2）价格受损的（在PCE中占比约为37%）：该类商品和服务的价格同比涨幅回落，主 要有居住、金融服务和保险、教育、住宿服务、非营利性机构服务消费支出（家庭从非 盈利组织获取的免费服务）。3

12、）价格受疫情影响不大的（在PCE中占比约为10% ）:家具和家用设备、娱乐品和交 通工具以及除通信和教育服务以外的其他服务（个人护理、社会服务和专业服务等）。4价格受益的（在PCE中占比约为42%）:相比正常年份，该类商品和服务的价格同 比涨幅扩大或跌幅有所收窄，主要有机动车及其零部件、食品饮料、医疗服务、其他非 耐用品（药品、玩具、日化用品等）、娱乐服务和通信服务。图表1去年价格受损严重的商品或服务10.0 -8.0 -6.0 -4.0 -2.0 -0.0 - 2.0 - 4.0 - 6.0 - 8.0 -10.0 - 2017201820192020202120.0 15.010.0 5.

13、00.0 -5.0- -10.0-15.0 -20.0图表2去年价格受损的商品或服务资储而做:居住金融服务和保险蕊%学务食品服务和住宿 NPISHs服务消费其他耐用品- 交通服务资料来源：Bloomberg，服装和鞋，能源品及服务（右）图表3去年价格受影响不大的商品或服务图表4去年价格受益的商品或服务20202021 机动车及零部件 其他非耐用品娱乐服务食品及饮料 医疗保健通信家具和家用设备娱乐商品及交通工具资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg去年因为疫情而价格受损的商品和服务，是今年经济反弹后价格最有可能恢复的商品和 服务，今年通胀上行的重

14、要边际推力或许来自于第一类和第二类商品及服务价格的修复， 所以我们主要关注第一类和第二类商品和服务。先做两个基本的假设条件：1）今年能源品及服务的价格因油价反弹而同比上涨15%,该 预测值根据布油价格和能源品及服务的价格走势拟合得出。2）第三类和第四类商品和服 务的价格走势维持2020年的同比涨幅。在基本假设条件下，中性情景是：在经济反弹、社会重新开放、房市热度延续以及财政 刺激的背景下，第一类和第二类商品和服务（不包括能源品及服务）的价格同比恢复至 2019年的水平。乐观情景是：疫苗普及和经济反弹超预期，第一类和第二类商品和服务 （不包括能源品及服务）的价格2020-2021年复合增速到达2

15、019年的水平，这意味着今 年可能出现报复性消费，使得第一类和第二类商品和服务的价格“反弹”，在今年把因 疫情而受损的局部“找补”回来。在中性情景下，大致估算今年PCE指数同比约为2.5%,在估算时去掉食品饮料以及能 源品及服务，可以大概估算出今年核心PCE指数同比约为1.7%。边际贡献最大的分项 是能源品及服务价格（去年拖累0.33个百分点，今年拉动0.53个百分点），金融服务和 保险（去年拉动0.11个百分点，今年拉动0.25个百分点），居住价格（去年拉动0.47 个百分点，今年拉动0.59个百分点）,服装和鞋（去年拖累0.14个百分点，今年拖累 0.03个百分点），交通服务（去年拖累0.

16、04个百分点，今年拉动0.05个百分点）。上述 五个分项对今年PCE指数同比的拉动合计要比去年高约1.33个百分点。在乐观情景下，大致估算今年PCE指数的同比约为3.1%,核心PCE指数同比约为2.3%。 边际贡献最大的分项能源品及服务价格（去年拖累0.33个百分点，今年拉动0.53个百分 点），金融服务和保险（去年拉动0.11个百分点，今年拉动0.38个百分点），居住价格 （去年拉动0.47个百分点，今年拉动0.68个百分点），服装和鞋（去年拖累0.14个百 分点，今年拉动0.06个百分点）,交通服务（去年拖累0.04个百分点，今年拉动0.14 个百分点）。上述五个分项对今年PCE指数同比的

17、拉动合计要比去年高约1.74个百分点。结合两种情景，我们可以大概估算一个通胀区间，即今年PCE指数同比在25%31%之 间，核心PCE指数同比在17%23%之间。添举米箭：其他耐用品轴服装和鞋I法能源品及服务交通服务居住金融服务和保险舟II 教育服务 淋食品服务和住宿NPISHs服务消费渊家具和家用设备 HI淋娱乐品及交通工具机动车及零部件食品饮料泄医疗保健服务s法娱乐服务通信服务其他非耐用品0.80 - 0.60 .0.40 0.20 .0.S . ,0.20 . 6.40 .洋2020卡PCE豆三商部 2。21卡回谖建邑(L 2赛与东豆bcv爵沁出2019卡卡其他耐用品相服装和鞋I殊能源品

18、及服务交通服务居住金融服务和保险渊II 教育服务 洪食品服务和住宿NPISHs服务消费渊家具和家用设备HI法娱乐品及交通工具机动车及零部件食品饮料渊医疗保健服务s殊娱乐服务通信服务其他非耐用品国, 期1 ii2O5O5O5o一一一一一一一,00000c)05 2。20牛闻3 2。21条回三：送逑(厂2壮与族回女爵沁W2019朱兴书)20.0 -15.0 -10.0 -5.0 -0.0 -5.0 -10.0 -雨群醺shSIJN 想出品收蜜唱那 鱼踏吴侬密愚制 世幽麻宗阳博 它旺建胆邸咻H阳原?出暇类三 媒兴旺帐吴咻怅 第旺苣,LLLE军林晚贵e晚贵出骏 类四收费迪联以题 第0.80 0.60

19、-0.40 -0.20 -0.00 -0.20 -0.40 -第一类第二类对2020年PCE同比拉动后2021车PCE同比拉动:预测（1、2类价格202021年复合增速到达2019年水平）晚累熟唱货器 类 -理吴摒蜜 第 呢旺痘望而褰依鹭HSIJN 理出品依霎0g祁类-第 鱼聒吴依愚鹿制世幽咻H阳原ROS出暇类- 燎冬旺怅吴怅 第旺修转更收蜜e收蜜出喉 类四 依更幽睹以题 第 灵越都图表6乐观情景下各类商品和服务对今年PCE同比的拉动2020年同比 2021年同比:预测（1、2类价格202021年复合增速到达2019年水平）资料来源：阴。泌g,预测二 如何理解2月PCE指数和核心PCE指数同比

20、走势的背离?2月份，细分商品价格的同比走势分化，带来PCE指数和核心PCE指数同比的小背离。 服务价格既没有推动2月PCE同比上行，也没有拖累2月核心PCE同比小幅走弱。PCE指数同比上行的力量来自哪？国际原油价格上涨，带动美国国内汽油等能源品价格 上涨，仍然是2月份PCE物价指数同比上行的关键因素。2月PCE指数同比1.6%,较 1月上行0.1个百分点。从逐渐细化的贡献拆分看：首先，2月PCE同比上行的动力来自商品。2月份，服务价格对PCE同比的拉动为L32 个百分点，1月份的拉动为L29个百分点，二者基本相当。而商品价格对2月PCE同比 的拉动为0.24个百分点，1月份那么为0.13个百分

21、点。其次，从商品内部看，主要是非耐用品价格同比上行幅度较大。2月，耐用品同比%, 较上月收窄0.3个百分点，对PCE同比的拉动弱于1月。非耐用品价格同比上涨0.8%, 1月为0%,对PCE同比的拉动从0提高至0.16个百分点。最后，非耐用品价格上行，主要表达在汽油及其他能源品价格上。食品饮料价格同比涨 幅较1月收窄，服装和鞋价格同比跌幅较1月扩大，其他非耐用品价格同比变化不大。而汽油及其他能源品价格同比上涨0.4%, 1月同比为-8.8%,相比1月，2月汽油和其他 能源品价格对PCE同比的拖累减少了 0.21个百分点。图表7非耐用品价格上行，主要表达在汽油及其他能源品价格上服装和鞋 T-食品及

22、饮料 T-其他非耐用品汽油及其他能源品（右） 资料来源：Bloomberg,核心PCE指数同比为何小幅走弱？主要来自机动车及其零部件、娱乐商品和交通工具、 服装和鞋的拖累。2月核心PCE指数同比1.4%,较1月下行0.1个百分点。因为数据只 公布小数点后1位，实际上是下行了 0.07个百分点。核心PCE在PCE中的占比约为89%, 去掉能源品及服务、食品分项后，可找出核心PCE同比下行的影响因素。1）机动车及其零部件价格同比3.2%,涨幅较1月缩小0.5个百分点，对核心PCE同比 的拉动较1月减少0.02个百分点。2）娱乐商品和交通工具价格同比-0.8%,跌幅较1月扩大0.2个百分点，对核心P

23、CE同 比的拖累较1月增加0.01个百分点。3）服装和鞋价格同比-4.6%,跌幅较1月扩大1.1个百分点，对核心PCE同比的拖累较 1月增加004个百分点。图表8动车及其零部件、娱乐商品和交通工具、服装和鞋拖累核心PCE同比走弱2昌忠 二昌W iNW Go/oew 80/ONW dw 9。言忠 doe 10 No昌忘 一。言忘 2a3e 二主w oww 6H 8H m 956 一忘 SW6 - W 1-0 Ewsw 7。交官 3/63N2昌忠 二昌W iNW Go/oew 80/ONW dw 9。言忠 doe 10 No昌忘 一。言忘 2a3e 二主w oww 6H 8H m 956 一忘 S

24、W6 - W 1-0 Ewsw 7。交官 3/63Nooooooooooo O.&4.ZO.246-8.O.T机动车及零部件X 娱乐商品及交通工具 服装和鞋资料来源：Bloomberg,三、2月PCE数据点评（-）商品和服务价格同比走势继续分化同比来看，2月美国PCE价格指数同比1.6%,前值1.5%,上升0.1个百分点；核心PCE指数同比1.4%,前值1.5%,回落0.1个百分点。服务价格上涨乏力拖累核心PCE 同比的上行。图表9 PCE和核心PCE物价指数同比长期走势图表10核心PCE物价指数同比小幅回落0.1个百分点1W 名OC-W SN一 W S9W 80G 一 W 60.0,S2W

25、二，二 W Z.O-W 0-0 1 W 8.8W SOC0W 3gW wow n S.3W 80.SW s.sw 一 0,一ow1W 名OC-W SN一 W S9W 80G 一 W 60.0,S2W 二，二 W Z.O-W 0-0 1 W 8.8W SOC0W 3gW wow n S.3W 80.SW s.sw 一 0,一ow3.00 n2.50 -2.001.501.000.500.00产产产才产产才才才产才才0美国PCE物价指数:季调:当月同比美国:核心PCE物价指数:季调:当月同比美国PCE物价指数:季调:当月同比美国:核心PCE物价指数:季调:当月同比美国:PCE物价指数:季调:当月同

26、比美国:核心PCE物价指数:季调:当月同比负料来源：Bloomberg,资料来源：Bloomberg,商品价格同比上涨0.8%，前值0.4%，较上月回升0.4个百分点，拉动PCE同比约0.24 个百分点。商品价格同比大幅上升最大的贡献项仍然是非耐用品价格。与上月相比，耐 用品价格涨幅回落。.3个百分点；受汽油和能源品价格同比由负转正以及其他耐用品价 格同比涨幅扩大的影响，非耐用品价格同比上涨。.8%,较上月扩大0.8个百分点。1月拖 累PCE同比0.2个百分点，2月拉动0.01个百分点。耐用品中，机动车及其零部件（3.2%）、家具及家用设备（2.2%）价格同比涨幅较上月 分别回落0.5和0.2

27、个百分点，主要受机动车、家具和家用电器价格涨幅趋缓的影响。音 视频播放设备、PC和软件等价格跌幅扩大，带动娱乐商品及交通工具（-0.8%）价格跌 幅扩大0.2个百分点。珠宝手表价格涨幅收窄，带动其他耐用品（-2.6%）跌幅扩大0.2 个百分点。非耐用品中，食品饮料价格上涨3.3%,服装和鞋价格下跌4.5%,汽油和其他 能源品价格上涨0.4%,同比由负转正。服务价格同比上涨1.9%，与上月持平，拉动PCE同比约1.32个百分点。医疗保健服务、 居住和家庭公用事业、金融服务价格是主要支撑项。居住和家庭公用事业价格同比上涨 2.2%,较上月扩大0.1个百分点，拉动PCE同比0.4个百分点；医疗保健价

28、格同比上涨 3.5%,较上月扩大0.5个百分点，拉动PCE同比0.59个百分点;金融服务价格同比1.4%, 较上月扩大0.3个百分点，拉动PCE同比0.11个百分点。止匕外，食品和住宿服务价格上 涨1.3%,较上月回落0.9个百分点；娱乐服务价格上涨2.2%,较上月扩大0.8个百分点。图表11商品和服务价格同比走势继续分化图表12非耐用品价格同比大幅上涨 用 品非用 品.0.5.0.5.0.5.03.2 2 L L S0.o o o o 3 2 10o o o 一 12 3 一 一 一3/NW =1 g扇 w g扇 w sAm 莒NW 一 osw 二空w g空 w g至 w 2立 W 5空 W

29、 三空W 二包W g/rn g/m 205一 w lw S2Wlz 右 IK 务 服Xu商资料来源：Bloomberg,倏料来源：Bloomberg，图表13汽油及其他能源品价格不再拖累PCE同比车及零部和家用设商品及交耐用品及饮料和鞋及其他能 件 备 通工具源品对PCE同比的拉动同比（右）图表14医疗保健和居住价格对PCE同比拉动较大及家庭公保健 服务 服务服务和住服务和保服务用事业宿 险对PCE同比的拉动同比（右）资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，图表16居住、医疗和金融服务价格同比涨幅扩大 医疗保健金融服务和保险 居住及家庭公用事业资料来源：Bloomberg,

30、资料来源：Bloomberg,环比来看，2月美国PCE价格指数上涨0.2%,前值0.3%；核心PCE价格指数上涨0.1%, 前值0.2%。商品价格环比上涨0.3%，前值0.6%，涨幅收窄03个百分点，拉动PCE环比上涨0.09 个百分点。耐用品价格环比下跌0.1%,较上月回落0.2个百分点，主要拖累项是其他耐方 （-1.5%,前值2%）、机动车及其零部件（-0.6%,前值-0.4%）。财政补贴空窗期， 居民的珠宝手表消费支出环比大幅下滑，价格从上涨5%转为下跌3.8%,使得其他耐用 品价格环比由正转负。非耐用品环比价格上涨0.5%,较上月收窄0.5个百分点，主要受服 装和鞋价格环比下跌的影响,

31、和珠宝手表一样，2月份居民在服装和鞋类方面的消费支 出环比大幅下降。止匕外，汽油和其他能源品价格上涨6.4%,较上月收窄0.7个百分点。服务价格环比上涨0.2%与上月持平，拉动PCE环比上涨0.14个百分点。居住和家庭 公用事业价格上涨0.3% （前值0.1%）,拉动PCE环比006个百分点；医疗服务价格上 涨0.6% （前值0.7%）,拉动PCE环比0.09个百分点。相比上月，交通和娱乐服务价格珑 由负转正，不再对服务价格造成拖累。交通服务价格上涨0.8%,前值-0.6%；娱乐服务 价格上涨0.5%,前值-0.3%。二者合计拉动PCE环比0.06个百分点，而1月那么是拖累 PCE环比0.03个百分点。