中信证券内部培训资料.ppt

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1、石油石化行业研究方法石油石化行业研究方法中信证券研究部中信证券研究部殷孝东殷孝东2010.08对证券价格影响的几个因素对证券价格影响的几个因素1 1、宏观经济运行、宏观经济运行股市是国家经济运行的晴雨表，而且是先导性的指标。股市是国家经济运行的晴雨表，而且是先导性的指标。2 2、公司经营效益、公司经营效益 无无论论从从长长远远还还是是近近期期看看，宏宏观观经经济济环环境境是是影影响响公公司司生生存存、发发展展的的最最基基本本因因素素。公公司司的的经经营营效效益益会会随随着着宏宏观观经经济济运运行行周周期期、市市场场环环境境、宏宏观观经经济济政政策策、利利率率水水平平和和物物价价水水平平等等宏宏

2、观观经经济济因因素素而而变变动动。如如当当公公司司经经营营随随宏宏观观经经济济的的趋趋好好而而改改善善，盈盈利利水水平平提提高高，其其股股价价自自然然上上涨涨；当当采采取取强强有有力力的的宏宏观观调调控控政政策策，紧紧缩缩银银根根，公公司司的的投投资资和和经经营受到影响，盈利下降，证券市场也会遭受重创。营受到影响，盈利下降，证券市场也会遭受重创。3 3、居民收入水平、居民收入水平 在在经经济济周周期期处处于于上上升升阶阶段段或或在在提提高高居居民民收收入入政政策策的的情情况况下下，居居民民收收入入水水平平提提高高，将将不不仅仅促促进进消消费费，改改善善企企业业经经营营环环境境，而而且且直直接接

3、增增加加证证券券市市场场的的需需求求，促促使使证证券券价价格格上涨。上涨。2对证券价格影响的几个因素对证券价格影响的几个因素4 4、投资者对股价的预期、投资者对股价的预期 投投资资者者对对股股价价的的预预期期，也也就就是是投投资资者者的的信信心心，即即“人人气气指指标标”，是是宏宏观观经经济济影影响响证证券券市市场场走走势势的的重重要要途途径径。当当宏宏观观经经济济趋趋好好时时，投投资资者者预预期期公公司司效效益益和和自自身身的的收收入入水水平平会会上上升升，证证券券市市场场自自然然人人气气旺旺盛盛，从从而而推动证券价格上扬。推动证券价格上扬。5 5、资金成本、资金成本 利率水平利率水平当当国

4、国家家经经济济政政策策发发生生变变化化，如如采采取取调调整整利利率率水水平平、实实施施消消费费信信贷贷政政策策、征征收收利利息息税税等等政政策策，居居民民、单单位位的的资资金金持持有有成成本本随随之之变变化化，促促使使资资金金流向改变，影响证券市场的需求，从而影响证券市场的走向。流向改变，影响证券市场的需求，从而影响证券市场的走向。3财政政策和货币政策对证券市场的影响财政政策和货币政策对证券市场的影响 n财政政策财政政策是政府依据客观经济规律制定的指导财政工作和处理财政关系的一系列方针、准则是政府依据客观经济规律制定的指导财政工作和处理财政关系的一系列方针、准则和措施的总称。财政政策是当代市场

5、经济条件下国家干预经济、与货币政策并重的和措施的总称。财政政策是当代市场经济条件下国家干预经济、与货币政策并重的一项手段。一项手段。财政政策手段主要包括国家预算、税收、国债、财政补贴、财政管理体财政政策手段主要包括国家预算、税收、国债、财政补贴、财政管理体制、转移支付制度等。这些手段可以单独使用，也可以配合协调使用。制、转移支付制度等。这些手段可以单独使用，也可以配合协调使用。n货币政策货币政策所谓货币政策，是指政府为实现一定的宏观经济目标所制定的关于货币供应和货币所谓货币政策，是指政府为实现一定的宏观经济目标所制定的关于货币供应和货币流通组织管理的基本方针和基本准则。流通组织管理的基本方针和

6、基本准则。货币政策对宏观经济进行全方位的调控，调控作用突出表现在以下几点：货币政策对宏观经济进行全方位的调控，调控作用突出表现在以下几点：通过调控货币供应总量保持社会总供给与总需求的平衡通过调控货币供应总量保持社会总供给与总需求的平衡 通过调控利率和货币总量控制通货膨胀，保持物价总水平的稳定通过调控利率和货币总量控制通货膨胀，保持物价总水平的稳定 调节国民收入中消费与储蓄的比例调节国民收入中消费与储蓄的比例 引导储蓄向投资的转化并实现资源的合理配置引导储蓄向投资的转化并实现资源的合理配置 4上市公司的行业分析与区域分析上市公司的行业分析与区域分析 n行业分析和区域分析是介于经济分析与公司分析之

7、间的中观层次的分行业分析和区域分析是介于经济分析与公司分析之间的中观层次的分析。析。n行业分析主要分析产业所属的不同市场类型、所处不同生命周期以及行业分析主要分析产业所属的不同市场类型、所处不同生命周期以及产业的业绩对证券价格的影响；产业的业绩对证券价格的影响；n区域分析主要分析区域经济因素对证券价格的影响。一方面，产业的区域分析主要分析区域经济因素对证券价格的影响。一方面，产业的发展状况对该产业上市公司的影响是巨大的，从某种意义上说，投资发展状况对该产业上市公司的影响是巨大的，从某种意义上说，投资于某个上市公司，实际上就是以某个产业为投资对象；另一方面，上于某个上市公司，实际上就是以某个产业

8、为投资对象；另一方面，上市公司在一定程度上又受到区域经济的影响，尤其在我国，各地区经市公司在一定程度上又受到区域经济的影响，尤其在我国，各地区经济发展极不平衡，从而造成了我国证券市场所特有的济发展极不平衡，从而造成了我国证券市场所特有的“板块效应板块效应”。5判断经济周期对公司所处行业的影响判断经济周期对公司所处行业的影响n增长性行业：增长性行业的运动状态与经济活动总水平的周期及其振增长性行业：增长性行业的运动状态与经济活动总水平的周期及其振幅无关。幅无关。n周期性行业：周期性行业的运动状态直接与经济周期相关。当经济处周期性行业：周期性行业的运动状态直接与经济周期相关。当经济处于上升时期，这些

9、行业会紧随其扩张；当经济衰退时，这些行业也相于上升时期，这些行业会紧随其扩张；当经济衰退时，这些行业也相应跌落。应跌落。n防御性行业：还有一些行业被称之为防御性行业。这些行业运动形态防御性行业：还有一些行业被称之为防御性行业。这些行业运动形态的存在是因为其行业的产品需求相对稳定，并不受经济周期性衰退的的存在是因为其行业的产品需求相对稳定，并不受经济周期性衰退的影响。例如，食品业和公用事业属于防御性行业，因为需求对其产品影响。例如，食品业和公用事业属于防御性行业，因为需求对其产品的收弹性较小，所以这些公司的收入相对稳定。的收弹性较小，所以这些公司的收入相对稳定。n增长增长/周期性行业：在行业的运

10、动形态中还有另一种可能，这些行业周期性行业：在行业的运动形态中还有另一种可能，这些行业既有增长的运动形态，又有周期性的运动形态。这些行业被称增长既有增长的运动形态，又有周期性的运动形态。这些行业被称增长/周期性行业。增长周期性行业。增长/周期性行业有时稳定地增长，有时又会随经济的周期性行业有时稳定地增长，有时又会随经济的起伏而变动。起伏而变动。6上市公司分析上市公司分析n上市公司分析是基本分析的重点，无论什么样的分析报告，最终都要上市公司分析是基本分析的重点，无论什么样的分析报告，最终都要落实在对这一公司证券价格的走势上。对发行证券的公司状况进行全落实在对这一公司证券价格的走势上。对发行证券的

11、公司状况进行全面分析，进而预测其价格走势。面分析，进而预测其价格走势。n公司分析侧重对公司的竞争能力、盈利能力、经营管理能力、发展潜公司分析侧重对公司的竞争能力、盈利能力、经营管理能力、发展潜力、财务状况、经营业绩以及潜在风险等进行分析，籍此评估和预测力、财务状况、经营业绩以及潜在风险等进行分析，籍此评估和预测证券的投资价值、价格极其未来的变化趋势。证券的投资价值、价格极其未来的变化趋势。7公司分析的要点公司分析的要点n阅读上市公司业务和财务报告，注意公司的盈利情况和获利能力。阅读上市公司业务和财务报告，注意公司的盈利情况和获利能力。n要关注上市公司是否有成长性。要关注上市公司是否有成长性。n

12、上市公司已建成项目或再建项目将在何时产生利润和盈利能力。上市公司已建成项目或再建项目将在何时产生利润和盈利能力。n投资者可以从会计师审计报告中评估上市公司的财务状况及业绩的真投资者可以从会计师审计报告中评估上市公司的财务状况及业绩的真实表现。实表现。n建立自己的信息来源渠道，多交流建立自己的信息来源渠道，多交流n关注公司的公告及报告，密切关注公司的变化关注公司的公告及报告，密切关注公司的变化8可能产生投资机会的信息可能产生投资机会的信息 n可能会引发投资机会的一些特征：产品的价格变动（如涨价或成本原可能会引发投资机会的一些特征：产品的价格变动（如涨价或成本原材料的大幅降低）、产能的释放、国家政

13、策的扶持或行业政策的变化、材料的大幅降低）、产能的释放、国家政策的扶持或行业政策的变化、由于行业供给变化而带来对公司产品需求的突然放大（如部分产能搬由于行业供给变化而带来对公司产品需求的突然放大（如部分产能搬迁、关停等）、突发事件迁、关停等）、突发事件.n跟踪这些变化，选择投资标的，反复论证。在选择过程中，不一定公跟踪这些变化，选择投资标的，反复论证。在选择过程中，不一定公司和所表现的特征完全相符，测算其影响力，匡算其受益或受损的程司和所表现的特征完全相符，测算其影响力，匡算其受益或受损的程度。度。n有的放矢，选择标的。有的放矢，选择标的。9石油石化产业分析石油石化产业分析10油价的影响路径油

14、价的影响路径11原油原油煤煤天然气天然气甲醇甲醇合成氨合成氨焦炭焦炭尿素尿素烧碱烧碱纯碱纯碱原盐原盐硝酸硝酸硝酸铵硝酸铵电石电石PVC乙炔乙炔氯乙烯（氯乙烯（VCM）乙烯乙烯二甲胺二甲胺甲苯二异氰酸甲苯二异氰酸酯（酯（TDI）甲苯甲苯甲苯二胺甲苯二胺二苯甲烷二异二苯甲烷二异氰酸酯氰酸酯（MDI）甲醛甲醛苯苯苯胺苯胺液氨液氨二甲基甲酰二甲基甲酰胺（胺（DMF）14丁二醇丁二醇（BDO）聚四氢呋喃聚四氢呋喃（PTMEG）氨纶氨纶己内酰胺己内酰胺锦纶锦纶二甲苯二甲苯对苯二甲酸（对苯二甲酸（PTA）涤纶涤纶聚乙二醇（聚乙二醇（MEG）石油石油脑脑12石油行业的周期性弱化石油行业的周期性弱化n1975年

15、年以以来来中中国国石石油油工工业业经经历历了了三三个个大大的的周周期期，各各周周期期的的高高峰峰期期分分别别为为1979年年、1988年和年和1995年，低谷期分别为年，低谷期分别为1983-1985年、年、1993年和年和2000-2001年年n2003年后，中国石油工业逐步复苏，目前已经持续了四年，周期性特征弱化年后，中国石油工业逐步复苏，目前已经持续了四年，周期性特征弱化国际市场聚烯烃与石脑油价差走势图国际市场聚烯烃与石脑油价差走势图资料来源：中国石化集团公司经济技术研究院市场分析数据20072007年国内聚烯烃树脂消费将继续保持高速增长年国内聚烯烃树脂消费将继续保持高速增长13如何判断

16、行业的景气度如何判断行业的景气度先行指标先行指标判断石化行业的景气度主要有以下几个指标判断石化行业的景气度主要有以下几个指标：n1、装装置置的的开开工工率率，按按照照历历史史经经验验，炼炼油油装装置置的的开开工工率率达达到到80以以上上，景景气气度度比比较较好好，能能够够达达到到90附附近近，景景气气度度最最高高，化化工工乙乙烯烯装装置置的的开开工率可以开到满负荷（工率可以开到满负荷（100），景气度最高。），景气度最高。n2、产产品品的的价价差差，俗俗称称“剪剪刀刀差差”，比比如如炼炼油油毛毛利利，就就是是成成品品油油和和原原油油的的价价差差，化化工工产产品品价价差差主主要要是是石石脑脑油油

17、和和PE、PP等等大大宗宗石石化化产产品品的的价价差，如果价差持续扩大，说明化工行业的景气持续上升。差，如果价差持续扩大，说明化工行业的景气持续上升。n3、行业内未来的产能投放以及需求的变化情况。、行业内未来的产能投放以及需求的变化情况。14世界石油石化行业面临的挑战和机遇世界石油石化行业面临的挑战和机遇 资资源源的的利利用用得得到到重重视视油油砂砂、煤煤、天天然然气气、煤煤层层气气作作为为石石油油的的接接替替资源。资源。高高新新技技术术的的应应用用更更加加广广泛泛和和深深入入计计算算机机、生生物物、纳纳米米、催催化化、新新能源、新材料等新的技术支撑。能源、新材料等新的技术支撑。市市场场调调整

18、整后后周周期期性性的的上上升升20062008年年本本周周期期顶顶峰峰将将远远高高于于以以往往任何时期。任何时期。机机遇遇 全球化竞争加剧全球化竞争加剧大公司重组规模和技术的优势突出。大公司重组规模和技术的优势突出。石石油油资资源源配配置置总总量量不不足足，需需求求上上升升，预预计计2020 年年全全球球石石油油需需求求从从42亿吨增加到亿吨增加到55 亿吨。亿吨。供供需需格格局局将将发发生生变变化化发发达达国国家家生生产产效效率率提提高高，需需求求量量下下降降；发发展展中中国国家产量增长缓慢，但消费猛增。家产量增长缓慢，但消费猛增。盈利空间减少盈利空间减少石油和化工行业逐渐走向成熟竞争加剧而

19、获利减少。石油和化工行业逐渐走向成熟竞争加剧而获利减少。挑挑战战 15全球石油化学工业发展的四个新特点全球石油化学工业发展的四个新特点 目目前前，发发展展中中国国家家的的炼炼油油能能力力约约占占世世界界总总能能力力的的42%42%，乙乙烯烯能能力力约约占占世世界界总总能能力力的的1/31/3。中中东东产产油油国国以以廉廉价价资资源源优优势势为为后后盾盾，石石化化工工业业正正在在迅迅速速上上升升之之中中，今今后后将将在在世世界界大大宗宗石石化化产产品品市市场场中中占占据据重重要要地地位位。据据CMAICMAI预预测测，中中东东乙乙烯烯生生产产能能力力20082008年年将将较较20022002年

20、年再再翻翻一一番番以以上上，达达到到20052005万万吨吨/年年。中中东东的的大大石石化化企企业业在在政政府府的的支支持持下下，也也进进下下加加快快了了对对外外扩扩张张和和跨跨国国经经营营的步伐。的步伐。发发展展中中国国家家的的石石化化工工业业崛崛起起 目目前前亚亚太太地地区区已已拥拥有有全全球球24%24%的的炼炼油油能能力力、26%26%的的乙乙烯烯生生产产能能力力，该该地地区区五五大大合合成成树树脂脂、合合成成纤纤维维和和合合成成橡橡胶胶的的产产量量已已经经超超过过北北美美洲洲，居居世世界界第第一一位位。在在新新世世纪纪，亚亚太太将将是是石石化化产产能能增增加加最最快快的的地地区区，世

21、世界界石石化化工工业业半半数数以以上上的的新新投投资资将将用用于于该该地地区区。随随着着石石化化工工业业的的发发展展，亚太在世界石化工业中的地位将进一步提升。亚太在世界石化工业中的地位将进一步提升。美美亚亚欧欧三三足足鼎鼎立立格格局局 美美欧欧大大石石油油石石化化公公司司在在世世纪纪之之交交进进行行的的几几次次重重要要兼兼并并联联合合和和内内部部重重组组，改改变变了了全全球球石石油油石石化化业业界界保保持持了了半半个个世世纪纪的的埃埃克克森森和和英英荷荷壳壳牌牌集集团团遥遥遥遥领领先先，BPBP、美美孚孚、雪雪佛佛龙龙、德德士士古古等等公公司司跟跟随随其其后后的的格格局局，形形成成了了由由埃埃

22、克克森森美美孚孚、壳壳牌牌和和BPBP三三个个超超大大规规模模的的一一体体化化石石油油公公司司以以及及道道达达尔尔菲菲纳纳埃埃尔尔夫夫、雪雪佛佛龙龙德德士士古古和和大大陆陆菲菲利利普普斯斯三三个个大大型型一一体体化化石石油油公公司司共共同同引引领领世世界石化业界的新格局。界石化业界的新格局。兼兼并并联联合合改改变变全全球球石石油油石石化化格格局局 大大型型化化、专专业业化化，基基地地化化及及炼炼化化一一体体化化的的趋趋势势正正在在逐逐步步显显露露。世世界界炼炼厂厂的的集集中中度度在在不不断断提提高高。世世界界炼炼厂厂的的平平均均规规模模已已从从20022002年年的的567567万万吨吨/年年

23、提提升升至至20072007年年的的700700万万吨吨/年年。20062006年年，世世界界最最大大2525家家炼炼油油公公司司占占世世界界总总能能力力的的55.1%55.1%。20062006年年全全球球最最大大的的1010座座乙乙烯烯厂厂的的能能力力占占全全球球乙烯总能力的乙烯总能力的17%17%以上。以上。世世界界石石化化产产业业的的集集中中度度更更高高 16中国石油石化行业之石油开采业的情况分析中国石油石化行业之石油开采业的情况分析 n石油开采石油开采我国原油供给缺口继续扩大，石油安全问题日益突出我国原油供给缺口继续扩大，石油安全问题日益突出 原油供需缺口持续加大原油供需缺口持续加大

24、我国原油需求量每年增长我国原油需求量每年增长5%5%左右，原左右，原油产量增长油产量增长1.2%1.2%左右，导致我国原油左右，导致我国原油供给缺口不断扩大。供给缺口不断扩大。20062006年我国原油年我国原油产量产量1.81.8亿吨，进口量约为亿吨，进口量约为1.61.6亿吨，亿吨，进口依存度高达进口依存度高达44%44%，并且从中东地区，并且从中东地区进口原油占总进口量进口原油占总进口量60%60%以上，按照目以上，按照目前的储量增长潜力，前的储量增长潜力，20102010年年-2015-2015年可年可望达到储量和产量的高峰，中国国内望达到储量和产量的高峰，中国国内石油产量估计能达到石

25、油产量估计能达到1.9-2.01.9-2.0亿吨，此亿吨，此后，国内产量的增长速度将放缓。按后，国内产量的增长速度将放缓。按照目前的估计，到照目前的估计，到20102010年中国石油需年中国石油需求量将达到求量将达到3.8-4.03.8-4.0亿吨左右，因此，亿吨左右，因此，我国对石油进口的依存度还将不断增我国对石油进口的依存度还将不断增加，石油战略安全问题成为日益突出加，石油战略安全问题成为日益突出的问题。的问题。开采成本劣势逐渐加大开采成本劣势逐渐加大原油开采行业盈利主要来自原油收入原油开采行业盈利主要来自原油收入与原油开采完全成本之差。目前我国与原油开采完全成本之差。目前我国原油开采企业

26、的完全生产成本在原油开采企业的完全生产成本在12121717美元桶左右，平均在美元桶左右，平均在1313美元桶美元桶左右，国际上的原油开采成本一般左右，国际上的原油开采成本一般1212美元桶以下，中东地区则仅为美元桶以下，中东地区则仅为3 35 5美元桶左右。并且，我国的各大主美元桶左右。并且，我国的各大主力油田基本上处于中后期开采阶段，力油田基本上处于中后期开采阶段，开采成本有逐渐上升趋势。面对同样开采成本有逐渐上升趋势。面对同样的产品市场价格，而开采成本比国外的产品市场价格，而开采成本比国外竞争者要高，我国原油开采业的劣势竞争者要高，我国原油开采业的劣势一目了然一目了然能源消费中原油比例不

27、断提高能源消费中原油比例不断提高我国能源消费主要是煤炭，其次是原我国能源消费主要是煤炭，其次是原油、水电和天然气，这与我国能源储油、水电和天然气，这与我国能源储备结构有关。据备结构有关。据BPBP公司能源年度报告，公司能源年度报告，截至截至20052005年底，我国原油可采储量为年底，我国原油可采储量为183183亿桶，占全球原油可采储量亿桶，占全球原油可采储量1.75%1.75%，同期煤炭可采储量为，同期煤炭可采储量为11451145亿吨，占亿吨，占全球煤炭可采储量全球煤炭可采储量11.63%11.63%。近年随着。近年随着汽车工业以及工业结构调整，我国原汽车工业以及工业结构调整，我国原油消

28、费量在能源消费中所占比重不断油消费量在能源消费中所占比重不断提高，估计这一趋势在未来较长时间提高，估计这一趋势在未来较长时间内将继续内将继续在原油勘探没有突破性进展情况下，开拓海外原油勘探市场、拓宽原油进口渠道、建立石油战在原油勘探没有突破性进展情况下，开拓海外原油勘探市场、拓宽原油进口渠道、建立石油战略储备，就成为我国原油开采业战略发展的必然选择。略储备，就成为我国原油开采业战略发展的必然选择。17我国石油石化行业与国外的差距我国石油石化行业与国外的差距 体体制制尚尚处处于于改改革革中中，机机制制转转换换速速度度慢慢，国国有有企企业业人人员员多多，生生产产效效率低，缺乏对市场作出快速反应的运

29、行机制。率低，缺乏对市场作出快速反应的运行机制。体体制制与与机机制制问问题题 目目前前我我国国石石化化行行业业研研发发投投入入仅仅为为0.7%1.5%国国外外为为3%10%。国国内内石石化化行行业业缺缺乏乏核核心心技技术术，精精细细化化工工行行业业仿仿制制略略多多，创创新新产产品品少少。目目前前的的结结果果是是产产品品缺缺口口大大，高高新新技技术术产产品品不不足足，不不能能满满足足相相关关产产业业发发展展要要求求。由由于于产产品品进进口口量量较较大大，贸贸易易逆逆差差接接近近500亿亿美美元元。由由于于引引进进比比例例高高、投资大，影响了产品的竞争力投资大，影响了产品的竞争力 研研发发能能力力

30、不不足足 规规模模结结构构：主主要要集集中中在在炼炼油油、乙乙烯烯、化化肥肥、PVC、烧烧碱碱、轮轮胎胎等等行行业业，平均规模偏小仍然是制约竞争力提升的因素。平均规模偏小仍然是制约竞争力提升的因素。产产品品品品种种：主主要要集集中中在在合合成成树树脂脂、合合成成橡橡胶胶、化化肥肥、精精细细化化工工、烧烧碱碱、纯碱等行业。产品品种与市场需求有差异。纯碱等行业。产品品种与市场需求有差异。结结构构性性矛矛盾盾 18中国石油石化行业之炼油业的情况分析中国石油石化行业之炼油业的情况分析 n炼油行业炼油行业炼油毛利和开工率趋升，炼油行业效益稳中有升炼油毛利和开工率趋升，炼油行业效益稳中有升 开工率上升、毛

31、利率上升开工率上升、毛利率上升炼油企业盈利主要取决于炼油毛炼油企业盈利主要取决于炼油毛利和装置开工率。预计未来两年利和装置开工率。预计未来两年全球炼油装置开工率呈上升趋势，全球炼油装置开工率呈上升趋势，炼油毛利也基本上是稳中有升。炼油毛利也基本上是稳中有升。需求增加、成本降低需求增加、成本降低我国经济持续高速增长推动我国我国经济持续高速增长推动我国成品油需求快速增长成品油需求快速增长 ，炼油产，炼油产品需求增长较快。炼油装置开工品需求增长较快。炼油装置开工率不断提高，成本和费用不断降率不断提高，成本和费用不断降低，我国炼油装置效率正在改善。低，我国炼油装置效率正在改善。规模小能耗高的局面在改善

32、规模小能耗高的局面在改善我国炼油企业平均规模远低于世我国炼油企业平均规模远低于世界平均水平，与韩国、新加坡等界平均水平，与韩国、新加坡等相比差距更大。炼油规模效益差相比差距更大。炼油规模效益差直接导致我国炼油企业能耗偏高。直接导致我国炼油企业能耗偏高。经过调整炼厂布局和装置结构、经过调整炼厂布局和装置结构、关停小炼油厂，以及炼油装置规关停小炼油厂，以及炼油装置规模的不断扩大和大型炼油装置加模的不断扩大和大型炼油装置加工负荷的提高，能耗在逐步降低。工负荷的提高，能耗在逐步降低。总体来讲，过去总体来讲，过去3年中国炼油毛利在不断提高，而现金操作成本则在不断下降，显示出较好的年中国炼油毛利在不断提高

33、，而现金操作成本则在不断下降，显示出较好的发展势头。发展势头。19中国石油石化行业之成品油销售业的情况分析中国石油石化行业之成品油销售业的情况分析 n成品油销售成品油销售加油站等销售渠道具有排他性加油站等销售渠道具有排他性 利润贡献大并有提升潜力利润贡献大并有提升潜力中国石油油品销售目前已成为中国石油最具有内中国石油油品销售目前已成为中国石油最具有内生性增长特征的业务。公司炼油与销售板块占公生性增长特征的业务。公司炼油与销售板块占公司经营收入比重变化不大，约占司经营收入比重变化不大，约占50%50%左右。受国家左右。受国家成品油定价体制影响，盈利能力没有体现，但未成品油定价体制影响，盈利能力没

34、有体现，但未来随着加工能力的上升和体制的变化，上升空间来随着加工能力的上升和体制的变化，上升空间巨大。巨大。油站资源形成天然壁垒油站资源形成天然壁垒油品销售环节最具竞争力。油品销售环节最具竞争力。20062006年中国石化在全年中国石化在全国拥有国拥有2800028000个加油站，中国石油有个加油站，中国石油有1800018000个加油个加油站。由于加油站等油品销售渠道具有一定的独占站。由于加油站等油品销售渠道具有一定的独占性，自然形成进入壁垒，因而是未来油品市场竞性，自然形成进入壁垒，因而是未来油品市场竞争最为关键的资源。中国石油和中国石油在外资争最为关键的资源。中国石油和中国石油在外资石油

35、公司进入前，纷纷大力收购国内加油站，完石油公司进入前，纷纷大力收购国内加油站，完善成品油销售网络，获得了未来与外资石油公司善成品油销售网络，获得了未来与外资石油公司竞争的关键性的优势，是我国石油化工公司最具竞争的关键性的优势，是我国石油化工公司最具竞争力的一环。竞争力的一环。随着销售效率的提高，成品油销售行业也成为我国大型石化公司如中国石油和中国石油业绩提随着销售效率的提高，成品油销售行业也成为我国大型石化公司如中国石油和中国石油业绩提升重要来源。升重要来源。20中国石油石化工业存在的问题中国石油石化工业存在的问题 我国石化工业整体上处在逐步替代进口的发展阶段我国石化工业整体上处在逐步替代进口

36、的发展阶段n产产品品结结构构不不合合理理，竞竞争争力力低低。产产品品质质量量低低、品品种种单单一一、低低档档产产品品过过多多。精精细细化化工工产产品品是是石石油油和和化化学学工工业业中中技技术术含含量量高高、附附加加值值高高的的产产品品，也也是是当当今今世世界界化化学学工工业业激激烈烈竞竞争的焦点。精细化工率比较见附表。争的焦点。精细化工率比较见附表。n技技术术水水平平与与国国外外发发达达国国家家相相比比存存在在较较大大差差距距。反反映映在在技技术术开开发发能能力力、资资源源加加工工深深度度和和能能源源消消耗耗等等几几个个方方面面。原原油油深深度度加加工工水水平平较较低低，重重油油产产率率比比

37、较较请请见见附附表表。下下游游加加工工深深度度不不够够，目目前前我我国国许许多多大大型型石石化化企企业业，也也以以下下和和裂裂解解汽汽油油得得到到了了利利用用，5以以上上的的高高碳碳裂裂解解物物大大部部分分作作了了燃燃料料。能能源源消消耗差距很大，乙烯的综合能耗比较见附表。耗差距很大，乙烯的综合能耗比较见附表。n规规模模经经济济水水平平低低。炼炼厂厂规规模模、乙乙烯烯装装置置规规模比较见附表模比较见附表。石化行业竞争力指标国内外对比石化行业竞争力指标国内外对比数据来源：中信证券研究部（：美国1994年水平；美国1990年水平）国外国外国内国内化工产品精细化率化工产品精细化率60%33%重油产率

38、重油产率20.30%7.2%（）（）裂解物利用水平裂解物利用水平C9C4乙烯综合能耗乙烯综合能耗580万大卡万大卡900万大卡万大卡最大炼厂规模最大炼厂规模3000万吨万吨1000万吨万吨最大单系列原油加工最大单系列原油加工规模规模1250万吨万吨500万吨万吨乙烯装置规模乙烯装置规模41.3万吨（）万吨（）20万吨万吨21全球主要国家的成品油定价策略全球主要国家的成品油定价策略22油田服务行业是服务油气开发的行业油田服务行业是服务油气开发的行业n油田服务行业是专门为石油和天然气勘探、开采服务的，从事物探、测井、钻井、完井、地油田服务行业是专门为石油和天然气勘探、开采服务的，从事物探、测井、钻

39、井、完井、地面工程建设等石油工程技术服务以及技术研发、装备制造、材料制造等企业的总称面工程建设等石油工程技术服务以及技术研发、装备制造、材料制造等企业的总称勘探勘探环节环节开开发环节发环节生生产环节产环节钻钻完井服完井服务务测录试测录试服服务务钻钻完井服完井服务务测录试测录试服服务务钻钻完井服完井服务务物探服物探服务务工程建工程建设设服服务务工程建工程建设设服服务务服服务务生生产产服服务务钻钻井承包井承包修井、修井、钻钻井、井、完井技完井技术术服服务务及装及装备备测测井井录录井及生井及生产产测试测试数据供据数据供据地震数据采集地震数据采集工程建工程建设设操作与操作与维护维护装置安装装置安装人工

40、人工举举升升浮浮动动生生产产，高，高压压注入及特种注入及特种化学品化学品供供给给船，直升船，直升机服机服务务23油气勘探投资重点向海上延伸油气勘探投资重点向海上延伸n世界海洋蕴藏的石油资源量约占世界石油资源总量的世界海洋蕴藏的石油资源量约占世界石油资源总量的34%34%。随着油气需求的增长及陆上油气资。随着油气需求的增长及陆上油气资源日渐减少，海洋油气资源开发具有越来越重要的意义源日渐减少，海洋油气资源开发具有越来越重要的意义n20062006年，全球海洋油气总投资达年，全球海洋油气总投资达19291929亿美元，比亿美元，比20052005年增长约年增长约19%19%，特别是深海投资快速增，

41、特别是深海投资快速增长长n长期来看，深海投资在西非深水区，南美的巴西海域，中国南海，澳大利亚的西北海域将呈长期来看，深海投资在西非深水区，南美的巴西海域，中国南海，澳大利亚的西北海域将呈增长势头，特别是亚太将迅速成为一个重要的深水区增长势头，特别是亚太将迅速成为一个重要的深水区世界主要地区海洋油气投资世界主要地区海洋油气投资单位：亿美元单位：亿美元资料来源：公司定期报告，中石化咨询公司多客户报告-石油石化工业现状与展望2007版地区地区20012001200220022003200320042004200520052006200620072007非洲与中东230.66256.97287.643

42、14.94384.13477.84543.69欧洲/前苏联344.88329.25334.44357.01424.33496.72508.11美洲375.33373.89390.64427.69497.44597.26594.42亚太210.50228.07236.67255.61321.54375.08366.93世界合计1161.371188.181249.391355.251627.441928.902013.152425大宗商品研究框架大宗商品研究框架大宗商品研究大宗商品研究n研究背景研究背景在经济全球化的背景下，工业原材料如石油、煤炭、钢铁及主要矿产品价格的在经济全球化的背景下，工业

43、原材料如石油、煤炭、钢铁及主要矿产品价格的走向成为影响经济运行的主要因素，跟踪和监测大宗商品的价格走向成为对行走向成为影响经济运行的主要因素，跟踪和监测大宗商品的价格走向成为对行业投资和经济判断的先行指标，为行业投资和研究提供帮助。业投资和经济判断的先行指标，为行业投资和研究提供帮助。在经济产业链中，大宗商品作为工业原材料处于产业链的顶端，其价格走势影在经济产业链中，大宗商品作为工业原材料处于产业链的顶端，其价格走势影响下游行业的原料成本和运营成本。而大宗商品的可贸易性及交易的金融特征响下游行业的原料成本和运营成本。而大宗商品的可贸易性及交易的金融特征使其成为众多资金炒做的对象。使其成为众多资

44、金炒做的对象。其价格走势不仅决定于其所处行业的供求关系和运行特征，同时国际经济其价格走势不仅决定于其所处行业的供求关系和运行特征，同时国际经济（GDPGDP、CPI)CPI)、国际金融市场（汇率、利率、流动性）及相关国家的经济政策、国际金融市场（汇率、利率、流动性）及相关国家的经济政策对其都有重要的影响作用，在宏观大背景下，大宗商品的联动特征明显，示范对其都有重要的影响作用，在宏观大背景下，大宗商品的联动特征明显，示范效应强。效应强。26研究框架（研究框架（1/31/3）n宏观环境研究宏观环境研究n参考指标：国际经济：经济周期及通涨周期参考指标：国际经济：经济周期及通涨周期 国际金融市场：利率

45、周期国际金融市场：利率周期 汇率变动汇率变动 n策略研究：国际资本市场流动性研究及其他指标策略研究：国际资本市场流动性研究及其他指标n行业特性研究。行业特性研究。n参考指标：供求结构变动（如库存、产能变化）参考指标：供求结构变动（如库存、产能变化）突发事件（地缘风险、气候因素）突发事件（地缘风险、气候因素）其他因素其他因素n 研究结论：宏观环境判断，主要品种的价格预期，可能的投资机会研究结论：宏观环境判断，主要品种的价格预期，可能的投资机会27研究框架（研究框架（2/32/3）宏观环境宏观环境大宗商品大宗商品n经济周期n通胀n利率n汇率n经济政策资本市场资本市场n全球流动性n各品种的投资特性n

46、资源国及消费国的资本市场n供求变化供求变化n行业运行行业运行n突发事件突发事件n其它因素其它因素趋势判断趋势判断 结论：价格走势结论：价格走势结论：价格走势结论：价格走势 和投资机会和投资机会和投资机会和投资机会28提供组提供组研究指标研究指标-一级一级研究指标研究指标-二级二级备注备注宏观宏观利率判断利率判断全球角度全球角度汇率判断汇率判断主要是美元主要是美元CPICPI、PPI判断判断全球角度全球角度GDPGDP判断判断全球角度全球角度or主要国家主要国家政策政策经济振兴政策、能源政策、相关行业政策经济振兴政策、能源政策、相关行业政策策略策略资金流动性资金流动性全球角度全球角度其他投资品市

47、场其他投资品市场全球角度如房地产、股票、债券等全球角度如房地产、股票、债券等结论评述结论评述点评总结（最后）点评总结（最后）例：石油例：石油根据商品特点选择关注指标根据商品特点选择关注指标供给基本面供给基本面供给供给主要产地的产能及产量主要产地的产能及产量需求需求OECDOECD国家及主要发展中国家需求国家及主要发展中国家需求投资投资上游及炼油投资计划（资金或项目，若有）上游及炼油投资计划（资金或项目，若有）库存库存/储备储备主要国家主要国家炼厂毛利炼厂毛利主要针对成品油主要针对成品油政策政策主要国家（能源）政策趋势主要国家（能源）政策趋势突发因素突发因素地缘地缘气候气候投机投机价格判断价格判

48、断短期短期1-31-3个月个月长期长期29世界经济复苏带动石油石化业景气回升世界经济复苏带动石油石化业景气回升未未来来两两年年石石化化行行业业（炼炼油油和和化化工工）景景气气程程度度，？可可以以关关注注哪哪些些领领先先指指标？（开工率标？（开工率&商品价差）商品价差）引引起起石石化化行行业业周周期期波波动动的的主主要要原原因因是是什什么么？以以后后经经验验性性的的景景气气周周期期是是否还适用？（宏观经济的走势）否还适用？（宏观经济的走势）供需前景：新产能的释放供需前景：新产能的释放石油企业历史盈利回顾及比较石油企业历史盈利回顾及比较国内石油石化公司与国际跨国公司竞争力对比国内石油石化公司与国际

49、跨国公司竞争力对比石油价格对石油、石化公司盈利敏感性分析（数值和定性描述）。石油价格对石油、石化公司盈利敏感性分析（数值和定性描述）。石油石化行业行业的研究分析石油石化行业行业的研究分析30世界经济复苏带动石油石化业景气回升世界经济复苏带动石油石化业景气回升盈利情况（盈利情况（EPS,ROE,EBIT,EBITDA,PE,PB)EPS,ROE,EBIT,EBITDA,PE,PB)产产品品方方面面（价价格格，产产量量，资资源源储储量量，开开工工率率，接接替替率率，商商品品化化率率，轻轻油收率）油收率）财务信息方面（现金流，融资需求，税率变化财务信息方面（现金流，融资需求，税率变化)行业信息（并购

50、信息，资产减值和整合，新产能计划）行业信息（并购信息，资产减值和整合，新产能计划）国家政策（产业政策，价格调整政策，财税政策国家政策（产业政策，价格调整政策，财税政策)对石油企业的关注指标对石油企业的关注指标3132公司研究与报告构思公司研究与报告构思基本流程基本流程1 1、对本行业的股票池进行仔细而紧密的跟踪。、对本行业的股票池进行仔细而紧密的跟踪。2 2、挖掘行业的投资机会、挖掘行业的投资机会3 3、找出具有投资潜质的上市公司、找出具有投资潜质的上市公司4 4、准备撰写报告、准备撰写报告33建立股票池建立股票池 n按照某一属性为上市公司分类。如业务类型、产品类型或盈利的模式。按照某一属性为