十三章投资理论ppt课件.ppt

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1、十三章投资理论ppt课件 Still waters run deep.流静水深流静水深,人静心深人静心深 Where there is life,there is hope。有生命必有希望。有生命必有希望w 我们在前面已经讨论了一个最简单的投资函数；我们在前面已经讨论了一个最简单的投资函数；II(r)。这一函数表明，随着实际利率的上升，投资量是递减的。这这一函数表明，随着实际利率的上升，投资量是递减的。这一章将进一步考察这一投资函数背后微观基础，并且分析影一章将进一步考察这一投资函数背后微观基础，并且分析影响投资的其他因素响投资的其他因素w 投资支出可以分为三类；企业投资，是指企业购买的机投资

2、支出可以分为三类；企业投资，是指企业购买的机器、设备、厂房等固定资本，这类投资通常被称为固定商业器、设备、厂房等固定资本，这类投资通常被称为固定商业投资投资(Fixed business investment)，是总投资的主要部分。住，是总投资的主要部分。住房投资房投资(Residential investment)是指建造新的住房存货投是指建造新的住房存货投资资(Inventory investment)是指企业存货资本的增加，包括企是指企业存货资本的增加，包括企业的原材料、半成品和已生产尚未销售的产品。库存下降时，业的原材料、半成品和已生产尚未销售的产品。库存下降时，存货投资为负，库存增加

3、时，存货投资为正，存货投资具有存货投资为负，库存增加时，存货投资为正，存货投资具有特别的易变性。特别的易变性。w 在本章中，第一节介绍企业投资，第二节分析住房投资，在本章中，第一节介绍企业投资，第二节分析住房投资，第三节考察存货投资。第三节考察存货投资。2第一节第一节 企业投资企业投资固定商业投资固定商业投资w 一、意愿的资本存量一、意愿的资本存量w企业在进行投资决策时要考虑两个方面的问题；第一，企业企业在进行投资决策时要考虑两个方面的问题；第一，企业需要多少厂房和机器设备，也就是说，企业首先要确定意愿需要多少厂房和机器设备，也就是说，企业首先要确定意愿的资本存量的资本存量(Desired c

4、apital stock)，第二，企业以多快的速，第二，企业以多快的速度来建设厂房和购买所需的机器设备以达到意愿的资本存量，度来建设厂房和购买所需的机器设备以达到意愿的资本存量，这是一个确定投资流量的问题。下面就从企业的意愿资本存这是一个确定投资流量的问题。下面就从企业的意愿资本存量开始讨论，再导出投资的需求量开始讨论，再导出投资的需求w 企业进行投资的目的是为了使资本和劳动等其他生产要素企业进行投资的目的是为了使资本和劳动等其他生产要素相结合进行产品和服务的生产，并且使利润达到最大微观相结合进行产品和服务的生产，并且使利润达到最大微观经济学原理告诉我们，企业决定使用的资本数量时，一定会经济学

5、原理告诉我们，企业决定使用的资本数量时，一定会使资本的边际收益与边际成本相等使资本的边际收益与边际成本相等3w在生产过程中，资本和劳动在生产过程中，资本和劳动是两种重要的生产要素，两是两种重要的生产要素，两者是可以相互替代的随着者是可以相互替代的随着资本使用量的增加，资本所资本使用量的增加，资本所能替代的劳动数量将不断减能替代的劳动数量将不断减少资本的边际收益少资本的边际收益(MPK)是指每增加使用一单位资本是指每增加使用一单位资本而减少使用其他生产要素所而减少使用其他生产要素所节省的货币量节省的货币量(wL)，因，因此随着资本使用数量的上升，此随着资本使用数量的上升，边际收益递减，这一规律可

6、边际收益递减，这一规律可以用图以用图131表示。表示。MPK=wLOMPKK图图131 资本边际收益曲线资本边际收益曲线4w 资本边际收益曲线也就是企业资本边际收益曲线也就是企业对资本的需求曲线，随着资本使对资本的需求曲线，随着资本使用量的增加，其边际收益递减，用量的增加，其边际收益递减，要使企业对资本的需求增加，要使企业对资本的需求增加，使使用资本的边际成本用资本的边际成本必须下降。为必须下降。为了确定资本的需求量，只需找出了确定资本的需求量，只需找出使资本的边际收益和边际成本相使资本的边际收益和边际成本相等时的资本数量。资本的边际成等时的资本数量。资本的边际成本等于本等于资本的租用价格资本

7、的租用价格(Rental price of capital)简写简写RK它是指它是指企业在生产过程中多使用一单位企业在生产过程中多使用一单位资本而增加的成本如图资本而增加的成本如图13.2所示所示,企业通过使资本边际收益等于资企业通过使资本边际收益等于资本租用价格来确定资本存量，在本租用价格来确定资本存量，在计划产量和工资率一定的情况下，计划产量和工资率一定的情况下，如果租用价格下降，企业会增加如果租用价格下降，企业会增加资本的使用量。资本的使用量。MPK1OMPKK图图131 选择资本存量选择资本存量MPK2RKK前面我们的分析都是在计划产前面我们的分析都是在计划产出给定的情况下进行的，如果

8、出给定的情况下进行的，如果现在企业决定增加产量，选择现在企业决定增加产量，选择的资本存量也会相应的发生变的资本存量也会相应的发生变化。以相同的资本生产更多的化。以相同的资本生产更多的产量，必须增加劳动，这会提产量，必须增加劳动，这会提高资本的边际收益，如图高资本的边际收益，如图132所示，当计划产量提高时，企所示，当计划产量提高时，企业资本边际收益曲线由业资本边际收益曲线由MPK2向向右移动到右移动到MPK2，为了使边际收，为了使边际收益和原有的资本租用价格相等，益和原有的资本租用价格相等，企业所需的资本存量由企业所需的资本存量由K增加增加到到K。K5w 因因此此，企企业业的的意意愿愿资资本本

9、存存量量取取决决于于两两个个因因素素；资资本本的的租租用用价价格格Rk和和计计划划的的产产出水平出水平Y，这一关系可以由下面的函数来表示：，这一关系可以由下面的函数来表示：K*=g(Rk,Y)(131)w其其中中K*表表示示意意愿愿的的资资本本存存量量，资资本本的的租租用用价价格格越越低低，意意愿愿的的资资本本存存量量越越大大，而计划产量水平的降低，将使意愿资本存量减少。而计划产量水平的降低，将使意愿资本存量减少。w 我们可以利用特殊的生产函数来考虑上述问题。由于柯布一道格拉斯函数我们可以利用特殊的生产函数来考虑上述问题。由于柯布一道格拉斯函数w较较好好地地反反应应了了现现实实经经济济中中使使

10、用用资资本本和和劳劳动动两两种种生生产产要要素素进进行行生生产产的的情情况况，我我们把企业的生产函数设定为：们把企业的生产函数设定为：YAKL1-（13 2）w其中其中Y是产出，是产出，K是资本，是资本，L表示劳动力，表示劳动力，A是反映技术水平的参数是反映技术水平的参数,是介于是介于w零到零到1之间的参数资本的边际产出为：之间的参数资本的边际产出为：w MPKAK-1L1-Y/K (133)w企企业业为为了了使使利利润润最最大大化化，会会调调整整资资本本存存量量，使使MPK与与租租用用价价格格相相等等；如如果果选选择择的的资资本本存存量量太太高高，资资本本的的边边际际收收益益会会小小于于租租

11、用用成成本本，企企业业就就会会减减少少资资本本存存量量：反反之之，大大低低的的资资本本存存量量使使增增加加投投资资有有利利可可图图，因因为为资资本本的的边边际际收收益益大大于于租租用用成成本本。企企业业最最终终选选择择意意愿愿的的资资本本存存量量K*，使使资资本本的的边边际际产产出出恰恰好好等等于于租租用用价价格：格：Rk=Y/K*(134)w由此可以得到企业意愿资本存量的表达式：由此可以得到企业意愿资本存量的表达式：K*=Y/Rk (135)从从这这一一关关系系式式中中可可以以发发现现，计计划划产产出出水水平平的的增增加加使使资资本本需需求求量量增增加加，而而资资本本租租用用价格价格Rk的提

12、高使资本需求量减少，这与前面的分析结果是完全一致的的提高使资本需求量减少，这与前面的分析结果是完全一致的6w 二、资本成本二、资本成本w 在分析了意愿资本存量的主要决定因素后，我们进一步讨论市场是如何在分析了意愿资本存量的主要决定因素后，我们进一步讨论市场是如何决定资本租用价格的。为了考虑问题方便，我们可以设想存在一个资本决定资本租用价格的。为了考虑问题方便，我们可以设想存在一个资本品的租赁市场，有一些企业专门从事资本品的出租业务，他们的收益就品的租赁市场，有一些企业专门从事资本品的出租业务，他们的收益就是资本的租用价格。如果出租者在租赁市场没有形成垄断，市场租用价是资本的租用价格。如果出租者

13、在租赁市场没有形成垄断，市场租用价格将正好等于资本成本如果租用价格高于资本成本，就有新的企业进格将正好等于资本成本如果租用价格高于资本成本，就有新的企业进入租赁业，从而压低出租价格：如果租用价格低于资本成本，一些租赁入租赁业，从而压低出租价格：如果租用价格低于资本成本，一些租赁企业会退出该行业，从而提高租用价格。企业会退出该行业，从而提高租用价格。w 资本使用成本的形成比较复杂，主要包括以下三个方面的成本：资本使用成本的形成比较复杂，主要包括以下三个方面的成本：w (1)企业购买资本品，就损失了把这部分钱存入银行得到的利息收入。企业购买资本品，就损失了把这部分钱存入银行得到的利息收入。如果企业

14、是向银行借钱购买资本品的话，它必须支付贷款的利息我们如果企业是向银行借钱购买资本品的话，它必须支付贷款的利息我们用用Pk表示资本价格，表示资本价格，i表示名义利率，那么表示名义利率，那么iPK就是利息成本。就是利息成本。w (2)资本品在使用期间，会发生磨损和折旧我们设想一台新机器使用资本品在使用期间，会发生磨损和折旧我们设想一台新机器使用一年后出售，卖得的价格低于新机器价格，这一差额就是资本的折旧损一年后出售，卖得的价格低于新机器价格，这一差额就是资本的折旧损失，我们用折旧率失，我们用折旧率乘以机器的购置价格乘以机器的购置价格Pk来提取机器的折旧费。来提取机器的折旧费。w (3)资本品价格资

15、本品价格Pk有可能发生变化，资本品价格的变化也会影响资本使有可能发生变化，资本品价格的变化也会影响资本使用成本。当资本品价格下降时，企业面临损失，意味着资本使用成本的用成本。当资本品价格下降时，企业面临损失，意味着资本使用成本的提高；当资本品价格上升时，企业处于盈利地位，资本使用成本下降。提高；当资本品价格上升时，企业处于盈利地位，资本使用成本下降。资本使用成本上升的数量等于资本品价格下降的数量资本使用成本上升的数量等于资本品价格下降的数量Pk。7w总的资本使用成本就等于：总的资本使用成本就等于：(136)w从式从式(136)可以看出资本成本取决于资本品可以看出资本成本取决于资本品的价格、利率

16、、折旧率以及资本品的价格变动的价格、利率、折旧率以及资本品的价格变动w 市场的租用价格与资本使用成本相等，因市场的租用价格与资本使用成本相等，因此所有影响资本使用成本的因素，包括银行利此所有影响资本使用成本的因素，包括银行利率的变动、折旧事的变动以及资本价格的变动率的变动、折旧事的变动以及资本价格的变动都会影响市场租用价格和资本的需求数量。都会影响市场租用价格和资本的需求数量。8三、投资的决定因素三、投资的决定因素w 企业的投资是指在一定的计划产量水平和资本租用价格水平企业的投资是指在一定的计划产量水平和资本租用价格水平上，企业将购买的资本设备。在此简单地假定企业的全部资上，企业将购买的资本设

17、备。在此简单地假定企业的全部资本品都是自己购买的。如果该企业已经经营了本品都是自己购买的。如果该企业已经经营了段时间，那段时间，那么它在投资的期初已有了一定的资本存量（么它在投资的期初已有了一定的资本存量（K1）。根据计）。根据计划产量水平和资本租用价格，企业分析边际收益和边际成本，划产量水平和资本租用价格，企业分析边际收益和边际成本，确定自己意愿的资本存量确定自己意愿的资本存量(K*)。企业的投资就是为了弥补这。企业的投资就是为了弥补这两者之间的差额，因此投资就等于资本存量的变化：两者之间的差额，因此投资就等于资本存量的变化：w K=K*K1 (139)w 式式(139)实际上就是企业的投资

18、函数，把愿意资本存量的实际上就是企业的投资函数，把愿意资本存量的确定方程确定方程(131)式代人式代人(139)式，就得到：式，就得到：w K=g(Rk，Y)K1 (1310)w 很明显，式很明显，式(1310)表明，投资反向地取决于资本租用价表明，投资反向地取决于资本租用价格正向地取决于产量水平。由于资本的租用价格由格正向地取决于产量水平。由于资本的租用价格由(138)式决定，我们可以进一步把投资函数写成如下的形式决定，我们可以进一步把投资函数写成如下的形式：式：w K=gRk(Pk，r，)，YK1 (1311)9 目目前前为为止止讨讨论论的的投投资资是是一一种种净净投投资资(Net inv

19、estment)，即即投投资资均均用用于于新新资资本本的的形形成成，面面实实际际上上由由于于资资本本在在使使用用过过程程中中的的折折旧旧，每每一一期期总总投投资资中中有有一一部部分分是是为为补补偿偿旧旧资资本本的的消消耗耗，因因此此总总投投资资(Gross investment)就就等等于于净净投投资资加上折旧，加上折旧，总总投投资资函数由下式函数由下式给给出：出：w I=K=gRk(Pk，r，)，Y+(1)K1 (1312)企企业业总总投投资资取取决决于于资资本本品品的的价价格格、实实际际利利率率、计计划划产产量量和和折折旧旧率率。总总投投资资是是资资本本品品价价格格和和实实际际利利率率的的

20、减减函函数数，是是计计划划产产量量水水平平的的增增函函数数。当当资资本本品品价价格格，产产量量水水平平和和折折旧旧率率都都一一定定的的情情况况下下，我我们们就就可可以以得得到到筒筒单单的的投投费费函函数数I=I（r）它它表表达达了了投投资资与与实实际际利利率率之之间间的的反反向向变变动动关关系系，如如图图133当当计计划划产产量量提提高高时时，企企业业的的意意愿愿资资本本存存量量提提高高因因此此投投资资额额也也提提高高，使使得得投投资资曲曲线线向向外外移移动动，在在图图133中中表表现现为为投投资资曲曲线线由由I1移移到到I2在任意在任意给给定的利率水平上，定的利率水平上，计计划划产产量提高使

21、企量提高使企业业的投的投资资增加增加I1OrI图图13.3投资函数及其移动投资函数及其移动I210四、投资的滞后四、投资的滞后 w 在在前前面面的的推推导导中中，我我们们认认为为投投资资等等于于企企业业的的意意愿愿资资本本存存量量与与期期初初资资本本存存量量的的差差额额这这一一投投资资函函数数实实际际上上暗暗含含这这样样一一个个假假定定，即即企企业业一一旦旦知知道道了了产产量量和和由由资资本本租租用用价价格格确确定定的的意意愿愿资资本本存存量量，通通过过当当期期投投资资，资资本本存存量量马马上上能能调调整整到到理理想想的的水水平平。事事实实上上上上述述假假定定是是不不切切实实际际的的，对对于于

22、大大多多数数投投资资项项目目来来说说，在在企企业业意意识识到到需需要要新新资资本本和和新新资资本本设设备备竣竣工工投投入入使使用用之之间间会有若干年的滞后。会有若干年的滞后。w 如如果果假假定定企企业业是是逐逐步步调调整整其其资资本本存存量量的的，就就能能反反映映投投资资过过程程存存在在滞滞后后性性。如如果果设设定定企企业业在在每每一一期期选选择择意意愿愿资资本本存存量量和和期期初初资资本本存存量量之之差差的的一一个个比比例例，意意愿愿资资本本存存量量和和期期初初资资本本存存量量分分别别为为K*和和K1，两两者者之之间间差差额额为为K*K1，那那么么企企业业的的期期末末资资本本存存量量K就就等

23、等于于期期初初资资本本存存量量K1加加上上资资本存量的本存量的调调整；整；w K=K1+(K*K1)(1313)w 企企业业的的净净投投资资IK*K1，由由此此可可以以得得到到考考虑虑投投资资过过程程中中的的滞滞后后因因素素后修正的投后修正的投资资函数函数为为：w I=K=(K*K1)(1314)w 将此式与式将此式与式(139)相比相比较较，如果，如果=1我我们们就得到就得到实际资实际资本本调调整与意愿整与意愿w资资本本调调整整一一致致的的假假定定。当当0l时时，实实际际资资本本的的调调整整速速度度是是缓缓慢慢的的，滞滞后后于于意意愿愿资资本本调调整整的的速速度度。数数值值越越小小，实实际际

24、资资本本的的调调整整速速度度就就越越慢慢，投投资资需求需求对对它的决定因素，如它的决定因素，如计计划划产产量和量和资资本租用价格的反本租用价格的反应应就越弱。就越弱。11w图图134反反映映了了企企业业的的资资本本存存量量由由期期初初的的K1向向意意厚厚资资本本存存量量K*的的逐逐步步调调整整过过程程，这这里里我我们们假假定定资资本本调调整整速速度度A0.5.5，从从K1出出发发，每每一一期期新新增增投投资资额额都都是是意意愿愿资资本本存存量量和和现现有有资资本本存存量量差差额额的的一一半半第第一一期期的的净净投投资资额额为为0.5(K*-K1)，第第二二期期的的净净投投资资额额只只有有第第一

25、一期期的的一一半半，因因为为差差额额减减少少了了一一半半投投资资过过程程一一直直持持续续到到实实际际资资本本存存量量到到达达意意愿愿的的水水平平，越越大大，这这一一过过程就越快程就越快K*K1K2OKt1 2 3 4 5 6 7 8 9 10图图134 资资本存量的逐本存量的逐渐调渐调整整12补充：补充：的确定的确定 企业投资时面临对两企业投资时面临对两种成本的权衡，企业资本种成本的权衡，企业资本不足时的利润损失不足时的利润损失C1(K*-K)2和资本品的建设安装成和资本品的建设安装成本本C2(K-K-1)。设资本产量比设资本产量比K/Y=为常数，常数，则，K=YI=(K*-K-1)=(Y*-

26、Y-1)=(Y*-Y-1)若生产函数为柯布若生产函数为柯布道格拉斯生产函数，道格拉斯生产函数，根据根据K=Y/Rk（13.5）式，）式，=/RK。则则有，有，I=/RK(Y*-Y-1)13五、税收和投资五、税收和投资w 为了简化理论分析，我们在前面的讨论中把企业的投资决为了简化理论分析，我们在前面的讨论中把企业的投资决策看作是不受税收影响的实际上，税收制度会从多方面影响策看作是不受税收影响的实际上，税收制度会从多方面影响投资，企业在决策过程中将充分考虑税收因素。公司所得税和投资，企业在决策过程中将充分考虑税收因素。公司所得税和投资税收信贷是两种主要的税收变量。投资税收信贷是两种主要的税收变量。

27、w 公司所得税是一种对利润征收的比例税，企业需要把其利公司所得税是一种对利润征收的比例税，企业需要把其利润的一定比例用于纳税，假定政府对企业征收的所得税税率为润的一定比例用于纳税，假定政府对企业征收的所得税税率为t。投资税收信贷是指企业在投资方面能够得到某些税收优惠，如投资税收信贷是指企业在投资方面能够得到某些税收优惠，如加速折旧使加速折旧率提高到快于实际消耗的水平，减少了税加速折旧使加速折旧率提高到快于实际消耗的水平，减少了税收的支付。投资税收信贷使企业能从应纳税额中扣除每年投资收的支付。投资税收信贷使企业能从应纳税额中扣除每年投资支出的一定部分，比如说支出的一定部分，比如说u。我们仍然利用

28、资本租用价格的分。我们仍然利用资本租用价格的分析方法来考虑税收的影响加入税收因素后，应使税后租用价析方法来考虑税收的影响加入税收因素后，应使税后租用价格和税后出租成本相等税后租金收入为格和税后出租成本相等税后租金收入为(1-t)Rk，税收信贷使，税收信贷使投资的成本变成投资的成本变成(1-u)(r+)Pk。税后出租收入等于税后出租成。税后出租收入等于税后出租成本时，便得到：本时，便得到：14(1t)Rk=(1一一u)(r+)Pk (1315)即；即；(1316)w 式式(1316)与与前前面面讨讨论论的的资资本本租租用用价价格格与与资资本本的的使使用用成成本本相相等等的的情情况况相相类类似似，

29、唯唯一一的的差差别别是是公公司司收收入入税税和和投投资资税税收收信信贷贷的的净净效效应应使使出出租租成成本本前前乘乘以以(1u)(1t)。如如果果ut公公司司所所得得税税恰恰好好与与企企业业获获得得的的税税收收优优惠惠相相互互抵抵消消，资资本本的的租租用用价价格格Rk=(r+)Pk只只保保持持原原来来水水平平，因因此此投投资资决决策策没没有有受受到到税税收收政政策策的的影影响响这这种种情情况况较较罕罕见见一一般般来来说说，政政府府可可以以通通过过税税收收政政策策来来影影响响投投资资水水平平，较较高高的的所所得得税税会会提提高高资资本本租租用用价价格格并并减减少少投投资资。在在式式(1316)中

30、中，如如果果ut，税税后后资资本本租租用用价价格格低低于于没没有有税税收收时时的的价格，价格，该该税收体系会鼓励企税收体系会鼓励企业业投投资资15w 我们在以上的分析中都假定企业不能预期税率的变化，我们在以上的分析中都假定企业不能预期税率的变化，如果税率的变化是可以预期的，投资决策就要复杂得多，由如果税率的变化是可以预期的，投资决策就要复杂得多，由于投资的完成通常需要几年时间，实施投资的时间就有一定于投资的完成通常需要几年时间，实施投资的时间就有一定的灵活性。当企业预见到税率变动时，就能重新安排投资的的灵活性。当企业预见到税率变动时，就能重新安排投资的时间，例如，假设企业想要在时间，例如，假设

31、企业想要在5年之内配备某种机器，并且年之内配备某种机器，并且假设企业预见到投资税收信贷将在一年后大幅度提高，这也假设企业预见到投资税收信贷将在一年后大幅度提高，这也许是因为企业知道政府在经济衰退时通常会增加税收信贷以许是因为企业知道政府在经济衰退时通常会增加税收信贷以刺激投资，而经济衰退是可以预测的，在这种情况下企业就刺激投资，而经济衰退是可以预测的，在这种情况下企业就可能把投资推迟一年，然后在以后几年时间里以较快的速度可能把投资推迟一年，然后在以后几年时间里以较快的速度投资以获得较高的税收信贷类似地，如果企业预期到明年投资以获得较高的税收信贷类似地，如果企业预期到明年借款的成本大大低于今年，

32、它同样会推迟投资。借款的成本大大低于今年，它同样会推迟投资。w 税收信贷对投资的影响不仅与企业的预期有关，还与政税收信贷对投资的影响不仅与企业的预期有关，还与政策实施的时间长短有关。我们知道，税收的持久变化要比它策实施的时间长短有关。我们知道，税收的持久变化要比它的暂时变化对消费有更大的影响然而税收信贷的暂时变化的暂时变化对消费有更大的影响然而税收信贷的暂时变化适用期的投资要高于同一时期实行等量持久性税收信贷情况适用期的投资要高于同一时期实行等量持久性税收信贷情况下的投贤。因为如果企业知道投资税收信贷是暂时的，它们下的投贤。因为如果企业知道投资税收信贷是暂时的，它们为了利用较好的优惠政策会尽可

33、能在当期进行投资，而如果为了利用较好的优惠政策会尽可能在当期进行投资，而如果税收信贷是持久的，就不会出现集中投资的现象。税收信贷是持久的，就不会出现集中投资的现象。16w 总之，税收影响投资决策的传导机制是比较复杂的。比总之，税收影响投资决策的传导机制是比较复杂的。比如说税收信贷被认为是一种控制总需求的政策工具，税收信如说税收信贷被认为是一种控制总需求的政策工具，税收信贷的增加降低了投资的成本，扩大了总需求，而税收信贷的贷的增加降低了投资的成本，扩大了总需求，而税收信贷的减少则提高了投资的成本从而减少了总需求。但是考虑到企减少则提高了投资的成本从而减少了总需求。但是考虑到企业对税收的预期以后，

34、税收信贷的上述反周期作用就不复存业对税收的预期以后，税收信贷的上述反周期作用就不复存在因此税收政策的调整对宏观经济活动的作用往往是很难在因此税收政策的调整对宏观经济活动的作用往往是很难评价的。宏观经济政策的制定者评价的。宏观经济政策的制定者 在调整税收体系时，也必须在调整税收体系时，也必须综合考虑多方面的因素。综合考虑多方面的因素。17六、股票市场和托宾的六、股票市场和托宾的q理论理论w 许许多多经经济济学学家家发发现现宏宏观观投投资资与与股股票票市市场场的的价价格格波波动动相相关关。当当企企业业有有赢赢利利的的 投投资资机机会会时时，股股票票持持有有者者对对未未来来剩剩余余索索取取权权收收益

35、益的的预预期期提提高高，股股票票价价格格就就上上升升，而而企企业业经经营营者者对对股股票票价价格格上上升升的的反反应应就就是是扩扩大大新新的的资资本本即即投投资资。诺诺贝贝尔尔经经济济学学奖奖获获得得者者，美美国国耶耶鲁鲁大大学学的的教教授授詹詹姆姆斯斯托托宾宾(James Tobin)提提出出，企企业业根根据据股股票票的的市市场场价价值值对对资资本本重重置置成成本本的的比比率率来来决决定定投投资额资额，这这一比率被称一比率被称为为托托宾宾的的q：可以可以证证明明 资本的重置成本是指企业在市场上重新购置资本支付的价格，股票的市场价值资本的重置成本是指企业在市场上重新购置资本支付的价格，股票的市

36、场价值 是指由股票市场决定的资本价值是指由股票市场决定的资本价值 托宾的托宾的q理论提出了一种新的考虑投资函数的方法：企业的净投资取决于理论提出了一种新的考虑投资函数的方法：企业的净投资取决于q的大小，当的大小，当ql时，企业发行的股票市场价值大于资本的重置成本，因此企业经营者购置新的资本时，企业发行的股票市场价值大于资本的重置成本，因此企业经营者购置新的资本能够提高企业资本的市场价值，企业会进行新的投资当能够提高企业资本的市场价值，企业会进行新的投资当q1。18七、融资约束七、融资约束 w 当企业想要进行新的投资时，其资金可以来自企业内部，也当企业想要进行新的投资时，其资金可以来自企业内部，

37、也就是使用没有付给股东的那部分利润，同时企业也可以从外就是使用没有付给股东的那部分利润，同时企业也可以从外部金融市场筹集必要的资金。外部融资可以采取多种形式，部金融市场筹集必要的资金。外部融资可以采取多种形式，如向银行贷款、向公众出售债券和发行股票筹资新古典投如向银行贷款、向公众出售债券和发行股票筹资新古典投资理论假定，企业在现行资本使用成本水平上，只要有筹资资理论假定，企业在现行资本使用成本水平上，只要有筹资的意愿，金融市场就会提供足够的资金然而企业往往面临的意愿，金融市场就会提供足够的资金然而企业往往面临融资约束，即企业有借款的意愿却无法筹集到资金。融资约融资约束，即企业有借款的意愿却无法

38、筹集到资金。融资约束限制了企业的投资活动。这时企业收入就与其投资决策发束限制了企业的投资活动。这时企业收入就与其投资决策发生了密切的联系如果企业需要资金时无法从外部筹集到，生了密切的联系如果企业需要资金时无法从外部筹集到，那么它们当前的资产就会影响它们投资的能力融资约束对那么它们当前的资产就会影响它们投资的能力融资约束对企业投资行为的影响类似于家庭预算约束对消费行企业投资行为的影响类似于家庭预算约束对消费行为为的影响，的影响，家庭当前的家庭当前的预预算算约约束使家庭消束使家庭消费费决定于当期收入而不是永久决定于当期收入而不是永久收人，同收人，同样样企企业业融融资约资约束使企束使企业业的投的投资

39、资决策取决于当前的收决策取决于当前的收入状况而不是未来的入状况而不是未来的获获利能力。利能力。总总之，融之，融资约资约束意味着企束意味着企业业的投的投资资决策不决策不仅仅受受资资本使用成本本使用成本(如如实际实际利率利率)的影响，而且的影响，而且也受到它也受到它们过们过去收入中用于去收入中用于储储蓄的蓄的资资金和当前利金和当前利润润的影响。的影响。19w 为了说明融资约束对企业投资决策的效果，我们来考虑为了说明融资约束对企业投资决策的效果，我们来考虑经济的短期衰退对投资支出的影响如果企业预期经济衰退经济的短期衰退对投资支出的影响如果企业预期经济衰退是短期的，它们会继续投资，因为投资在未来仍是有

40、利可图是短期的，它们会继续投资，因为投资在未来仍是有利可图的也就是说，短期衰退对托宾的也就是说，短期衰退对托宾q的影响比较小对于能够的影响比较小对于能够在金融市场筹集到资金的企业而言，衰退对投资的影响很小。在金融市场筹集到资金的企业而言，衰退对投资的影响很小。但是如果企业面临融资约束，衰退引起的企业当期利润下降但是如果企业面临融资约束，衰退引起的企业当期利润下降就会限制它们进行投资的能力，使它们无力投资于未来能获就会限制它们进行投资的能力，使它们无力投资于未来能获利的投资项目融资约束使投资对当前经济状况的敏感性增利的投资项目融资约束使投资对当前经济状况的敏感性增加。加。w 融资约束从另一个方面

41、解释了投资的渐进性，或投资被融资约束从另一个方面解释了投资的渐进性，或投资被推迟的原因。推迟的原因。20第二节第二节 住房投资住房投资 w 住房包括单独户型的建筑与多户型的公寓。我们简称其住房包括单独户型的建筑与多户型的公寓。我们简称其为住房。住房由于其使用年限长，可以为人们带来享有住房为住房。住房由于其使用年限长，可以为人们带来享有住房的收益流，故称之为资产。的收益流，故称之为资产。w 这这一一节节引引进进了一个住房市了一个住房市场场的的简单简单模型来研究住房投模型来研究住房投资资的决定因素。由于住房作的决定因素。由于住房作为资产为资产具有寿命具有寿命长长的特点，任何一的特点，任何一年内的住

42、房投年内的住房投资资流量一般只占既有住房存量很小的一部分，流量一般只占既有住房存量很小的一部分，因此住房投因此住房投资资理理论论就从考察住房的存量市就从考察住房的存量市场场入手来分析住房入手来分析住房投投资资的决定。的决定。w住住房房的的需需求求曲曲线线向向右右下下方方倾倾斜斜，表表明明住住宅宅的的价价格格越越低低需需求求量量越大。需求曲越大。需求曲线线的位置取决于以下几个的位置取决于以下几个变变量：量：w首首先先是是财财富富水水平平；其其次次是是其其他他资资产产的的真真实实收收益益；第第三三是是拥拥有有住住房房的的真真实实净净收收益益（租租金金+资资本本收收益益-利利息息成成本本-不不动动产

43、产税税-折折旧）；第四是国民收入和人口。旧）；第四是国民收入和人口。21w一、住房投一、住房投资资的决定的决定 w 我我们们的的模模型型分分为为两两部部分分：首首先先由由住住房房的的存存量量市市场场决决定定住住房房资资产产价价格格的的均均衡衡价价格格，后后由由住住房房价价格格决决定定住住房房投投资资量量。在在任任何何时时刻刻，住住房房的的存存量量市市场场决定住房的。决定住房的。w 图图135(a)描述了住房的存量市场如何决定住房价格。我们用向下倾斜描述了住房的存量市场如何决定住房价格。我们用向下倾斜的的DD曲线表示对住房存量的需求，住房的价格曲线表示对住房存量的需求，住房的价格PH越高，住房的

44、需求就越高，住房的需求就越小，在任一时点上，住房的供给存量是固定的，用垂直的越小，在任一时点上，住房的供给存量是固定的，用垂直的SS曲线来表曲线来表示，因为既定的住房存量无法迅速改变均衡的住房价格示，因为既定的住房存量无法迅速改变均衡的住房价格P0H由需求曲线由需求曲线和供给曲线的交点决定。在任一时点上，住房存量市场的均衡决定了住和供给曲线的交点决定。在任一时点上，住房存量市场的均衡决定了住房的资产价格房的资产价格OPHKH图图13.5a住房存量市场住房存量市场OPHIH图图13.5b新住房的供给新住房的供给SSDDP0HFSI0H 图图135(b)描述了住房价格如何决定新住房的供给量。描述了

45、住房价格如何决定新住房的供给量。FS曲线表示作为曲线表示作为住房价格函数的新住房供给曲线，与一般的供给曲线类似是向右上倾斜的。住房价格函数的新住房供给曲线，与一般的供给曲线类似是向右上倾斜的。建筑企业购买原材料、雇佣劳动力来新建住房，并按市场价格来出售住房。建筑企业购买原材料、雇佣劳动力来新建住房，并按市场价格来出售住房。FS曲线的位置受建筑业中所使用生产要素成本以及影响建筑成本的技术性曲线的位置受建筑业中所使用生产要素成本以及影响建筑成本的技术性因素的影响。因素的影响。在住房存量市场所确定的住房价格在住房存量市场所确定的住房价格P0H上，建筑企业将提供上，建筑企业将提供I0H量的新住房量的新

46、住房以供销售。住房价格越高，新住房的供给就越大。新住房供给就是住房总以供销售。住房价格越高，新住房的供给就越大。新住房供给就是住房总投资，投资，FS曲线代表了某一给定时期内的住房投资曲线，而存量供给曲线曲线代表了某一给定时期内的住房投资曲线，而存量供给曲线SS代表了某一时点上市场上的全部住房量代表了某一时点上市场上的全部住房量二、住房需求和投资量的变动二、住房需求和投资量的变动 当住房需求发生变动时，住房的均衡价格也就会发生变化，从而影响住房当住房需求发生变动时，住房的均衡价格也就会发生变化，从而影响住房投资量。如图投资量。如图135(a)所示，住房需求的增加使需求曲线由所示，住房需求的增加使

47、需求曲线由DD移到移到DD，均，均衡的住房价格由衡的住房价格由P0H上移到上移到P1H图图13.5(b)描述了房价上升的结果，价格的上描述了房价上升的结果，价格的上升刺激了建筑企业投资于住房，因此住房投资由升刺激了建筑企业投资于住房，因此住房投资由I0H增加到增加到I1H。DDP1HI1H22w 在在决决定定住住房房需需求求的的诸诸多多因因素素中中，实实际际利利率率起起着着非非常常重重要要的的作作用用。很很多多居居民民采采用用抵抵押押贷贷款款的的形形式式购购买买住住房房，利利率率就就是是借借贷贷的的成成本本。即即使使购购房房不不用用贷贷款款，利利率率仍仍然然构构成成居居民民拥拥有有住住房房的的

48、机机会会成成本本，由由于于拥拥有有住住房房这这一一资资产产形形式式而而放放弃弃了了将将这这部部分分财财富富存存人人银银行行可可得得的的利利息息收收入入。假假设设利利率率上上升升，那那么么住住房房资资产产需需求求下下降降从从而而住住房房价价格格下下降降，这这会会进进一一步步引引致致新新住住房房供供给给量或住房投量或住房投资资下降。下降。w 任任何何对对既既有有住住房房存存量量需需求求有有影影响响的的因因素素，都都将将影影响响住住房房价价格格从从而而影影响响住住房房投投资资量量同同样样，任任何何能能够够移移动动住住房房供供给给曲曲线线S的的因因素素都都将将影影响响住住房房的的投投资资量量，比比如如

49、说说建建筑筑业业生生产产成成本本的的降降低低和和技技术术水水平平的的提提高高会会促促使使建建筑筑企企业业增加新住房的供增加新住房的供给给w 由由于于新新的的住住房房投投资资量量相相对对于于既既有有住住房房存存量量来来讲讲是是很很小小的的，我我们们在在短短期期内内可可以以忽忽略略新新住住房房供供给给对对住住房房价价格格的的影影响响。然然而而从从长长期期来来看看，住住房房存存量量因因新新住住房房的的供供给给和和住住房房的的折折旧旧而而变变动动。新新住住房房投投资资将将推推动动图图135(a)中中的的SS曲曲线线向向右右移移动动。在在增增长长率率等等于于零零的的经经济济中中，当当资资产产存存量量不不

50、再再发发生生变变化化时时就就达达到到了了住住宅宅业业的的长长期期均均衡衡。固固定定的的住住房房存存量量要要求求住住房房总总投投资资等等于于折折旧旧，即即净净投投资资等等于于零零。在在长长期期均均衡衡时时，住住房房价价格格必必然然调调整整到到使使住住房房投投资资率率与与住住房房存存量量折折旧旧率率相相等等的的水水平平上上。如如果果人人口口或或国国民民收收入入以以不不变变速速率率增增长长，长长期期均均衡衡时时的的住住房房投投资资率率恰恰好好用用于于抵抵消消折折旧旧率率和和稳稳定定增增长长的的存存量量需需求。求。23三、货币政策对住房投资的影响三、货币政策对住房投资的影响w 货货币币政政策策对对住住