电力行业月报：煤价疲软关注火电2Q业绩弹性.docx

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1、用电端：二产用电降幅收窄，三产用电降幅拉大，居民用电稳健3月全社会用电量同比下降4.2%。根据Wind数据，2020年一季度，全社会用电量15698 亿千瓦时，同比下降6.5%,其中3月份，全社会用电量5493亿千瓦时，同比下降4.2%。图表1 : 2020年一季度全社会用电量累计同比下降6.5%80,000全社会用电量累计值（亿度） 累计同比（）70,000 -60,000 -50,000 -40,000 -30,000 -20,000 -10,000 -15%-10%-5%-0%-5%-10%，。T6OCM :96OCM 1968CM ，OCDOCM ecooCM Jooooe 媪。ooo

2、e 二。oooe OTZOCXJ ，卜。段oe 寸9ZOC 二。、oe oLcooe ，9oe ，寸99OZ 二990。 olldocm blnoe ，寸 oLnoe 二。Lnoe OGoe IZOGoe ，寸。寸Loe 二。4OCM ，。tcoocm 5.5 OCOOCM OOOCM OCMOCM -ZO&OCM gCMoe OCMOCXJ资料来源：Wind,华泰证券研究所第二产业用电量降幅明显收窄，第三产业降幅进一步拉大，居民用电增速持续回暖。单从 3月份来看，第一产业用电量52亿千瓦时，同比+4.0%；第二产业用电量3750亿千瓦时， 同比-3.1%；第三产业用电量702亿千瓦时，同比1

3、9.8%；城乡居民生活用电量988亿千 瓦时，同比+5.3%。与1-2月累计增速比拟，3月第一/二/三产及居民用电增速环比波动 +0.1pct +8.9pct -16.7pct +2.9pcto从1-3月的累计数据来看，第一产业用电量167亿千瓦时，累计同比+4.0%；第二产业用 电量9971亿千瓦时，累计同比-8.8%；第三产业用电量2628亿千瓦时，同比-8.3%；城 乡居民生活用电量2932亿千瓦时，同比+3.5%。图表2 :四大用电部门累计用电增速（%）25% 20% -15%10%5%0%-5%-10%e。， eocoseocoseLOTcose第一产业 第二产业 第三产业城乡居民用

4、电。三。e。心5e,/099L。 joTgse oogoe9O9OCMOLaoeOEoeeocooe90000。OLoooe(N965CM107653-15% -资料来源：国家能源局，中国电力知库，华泰证券研究所免责声明分析师声明本人，王玮嘉、施静，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在 或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表达的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明本报告由华泰证券股份（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告 仅供本公司客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为

5、可靠的、己公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载 的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预 测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引 未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本 报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司研究报告以中文撰写，英文报告为翻译版本，如出现中英文版本内容差异或不一致，请以中文报告为主。英文翻 译报告可能

6、存在一定时间迟延。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议，不构成所述证券的买卖出价或征价。该 等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建 议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对 依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承当任何法律责任。任何形式的提供证券投资收益或者分担 证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。本公司不 承诺也不保证任何预示的

7、回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响 所预测的回报。本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况 下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提 供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本公司的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和 标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意 见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其

8、他投资业务部门可能独立做出与 本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的 潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规那么下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发 布给因可得到、使用本报告的行为而使本公司及关联子公司违反或受制于当地法律或监管规那么的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等 任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引

9、用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰证券研 究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保存追究相关责任的权利。所有本报告中使用的 商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。针对美国司法管辖区的声明美国法律法规要求之一般披露本研究报告由华泰证券股份编制，在美国由华泰证券（美国）（以下简称华泰证券（美国）向符合美 国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA） 的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）对其非美国联营公司编写的每一份研究报告内容 负责。华泰证券（美国）联营公司的分

10、析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰 证券（美国）的关联人员，因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。 任何直接从华泰证券（美国）收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国） 进行交易。所有权及重大利益冲突分析师王玮嘉、施静本人及相关人士并不担任本研究报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师 及相关人士与本研究报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。声明中所提及的“相关人士”包括FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源

11、自公司投资银行业务的收入。发电端：火电、水电降幅收窄，核电增长较快3月份全国电力生产降幅收窄。根据国家统计局数据，3月份全国发电量达5525亿千瓦 时，同比下降4.6%,日均发电178.2亿千瓦时。2020年一季度全国累计发电量为15822 亿千瓦时，同比下降6.8%o图表3： 3月发电量累计同比下降4.6%OOOOOlOOOOOlOOOOOlOOOOOl。一。一。I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I 寸寸寸寸寸寸 gLOgLOLOLO999999ZZZZZZ88888866666

12、6。 y T- 1 l- T- T- y- TT- T_ T- I- T T T T T T- T- T- V- T- T- T- T_ I- I- CJ CJoooooooooooooooooooooooooooooooooooooo CJCJCJCICJCJCJCJCJCJCCMCJCMCJCJCJCJCJCJCJCJCJC1CJCICJCJCJCJCJCJCJCJCJCJCICJ资料来源：国家统计局，华泰证券研究所火电、水电降幅收窄,核电增长较快。根据中国电力知库及国家统计局数据，3月火电发 电量3894亿千瓦时，同比下降7.5%,水电发电量763亿千瓦时，同比下降5.9%,火电 及水电

13、增速分别比12月收窄1.4和6.0个百分点。新能源方面，受益于装机容量增加，核电发电量306亿千瓦时，同比增长6.9%；此外， 风电同比增长18.1%,太阳能发电同比8.6%。图表4 :火电、水电降幅较大，核电略有下降（%）资料来源：国家统计局，华泰证券研究所nn华泰证券Illi HIMDU SECURITIES6,0005,0004,0003,0002,000火电单月发电量（亿千瓦时）同比增速（%）15%-10%-5%- 0%-5%60,00050,00040,00030,00020,00010,0000ooooooooooooooooooooooooooooooo CMCKKJCKMCMC

14、KJCKJOXMCMCKMCJCKKKJCKMCMCKKJCJCMCJ CJ资料来源:国家统计局,华泰证券研窕所资料来源：国家统说局，华泰证券研尢所图表7:水电单月发电量图表8:水电累计发电量水电单月发电量（亿千瓦时）水电累计发电量（亿千瓦时）OOOOOOOOOOOOOOOOOOOCXDOOOOOCXDOO o CUCMCMCMCMCMOJCMCNCMOUCMCMCMCMCMCMCMCMCMCMCMCMCMOJCMOUCMCMOsJ CM14,00012,00010,0008,0006,0004.0002,0000CMCKJCKKJCMCKKKJCMCMCKJCKMCKKKKXKXKXKKKM

15、(KXJCM CM资料来源：国家统计局，华泰证券研究所资料来源：国家统计局，华泰证券研究所图表9：核电单月发电量图表10：核电累计发电量核电单月发电量（亿千瓦时）核电累计发电量（亿r瓦时）a iiiiiiiiiiaiiiiiiaiiiiiiiiaii i SSiningLO999999ZZZZZZ800co8CO8666666O T- -T-T-y-y-T-T-T-T-T-T-T-T-T-T-T-y-T-r-T-T-y-T- CJOOOOCXDCXDCXDOCXDOOCXDOOOOOOOOCXDCXDO O CJCKJCKXJCJCKJCJCJCKXKJCKJCJCKJCJCKJCUCKJCJ

16、CKJCJCKJ CXJ资料来源：国家统计局，华泰证券研究所资料来源：国家统计局，华泰证券研究所行业研究/动态点评| 2020年04月26 H根据我们测算 1-3月份全国火电/水电/核电机组平均利用小时分别为987小时、627小 时、1598小时，分别同比变动122小时、-77小时、80小时，火电、水电、核电机组产 能利用率均明显下降,其中火电降幅较大,水电和核电相对影响较小。图表6:火电累计发电量图表5：火电单月发电呈谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准图表12:风电累计发电量图表11:风电单月发电量70% 60% 50% 40% 30%20% 10%0% -10% -20%oc

17、 coco45% 40% 35%30%25%20% 15% 10%5%0%oc coco资料来源：Wind,华泰证券研究所资料来源：Wind,华泰证券研究所资料来源：Wind,华泰证券研究所3月份发电量仅有少数省份增长，沿海省份普遍下滑较大。根据Wind目前披露数据，3 月份发电量保持正增长的主要是青海、宁夏、新疆、陕西、黑龙江、甘肃等少数省份，且 以内地省份为主，沿海省份普遍降幅较大。图表13: 3月份各省发电量同比增速资料来源：中国电力知库，华泰证券研究所图表14: 3月份各省发电量累计增速资料来源：中国电力知库，华泰证券研究所根据国家统计局数据，剔除掉西藏等火电装机较少的地区后，2020

18、年3月份火电发电量 同比增长最快的省市分别为云南、广西、宁夏、新疆、黑龙江，火电发电量增速同比增加 109.7%、15.7%、7.7%、6.1%、4.8%。3月份火电发电量同比下降最快的省市分别为湖北、四川、浙江、上海、江苏，降幅分别 高达46.9%、-36.2%、-21.5% -20.6%、-17.7%,全国大局部省市增长态势堪忧，其中 沿海地区降幅较大。图表15： 3月份各省火电发电量同比增速资料来源：中国电力知库，华泰证券研究所图表16：前三个月各省火电发电量累计增速资料来源：中国电力知库，华泰证券研究所邮17: 3口至肝涮盼至关Cffl-M曲唧回讦谑瀚2。 J15。 .1。 .50%

19、, 0 = = :C 、。 - - - - - - - - - I -Ig山东 重庆 江苏 内蒙古湖北 吉林 贵州 青海 陕西 宁夏 黑龙江四川 甘肃 安徽 辽宁河北I 湖南I 北京I 山西I 西藏I新源 广雄国邮18-3血至叶湘跄至吴曲琳曲唧渊邛谑牖添亚米紫：sss, xss煤炭：煤价持续走底，库存仍在高位原煤生产开始恢复，3月原煤产量同比+9.6% 3月份，生产原煤3.4亿吨，同比增长9.6%, 增速由负转正，1一2月份为下降6.3%；日均产量1088万吨，比12月份增加273万 吨。一季度，生产原煤8.3亿吨，同比下降0.5%。煤炭价格持续走低。根据国家统计局披露数据，港口煤炭综合交易价

20、格持续下跌，4月初 秦皇岛港5500、5000和4500大卡煤炭价格分别为每吨540元、483元和432元,比2 月28日分别下跌16元、19元和20元。电厂煤炭日耗震荡恢复。根据秦皇岛煤炭网数据，截至2020年4月24日，六大电厂日 耗2723万吨（较前日变动+0.17万吨，环比+0.3%；）,较春节最低点恢复52.3%。发电用煤库存仍偏高,日耗恢复明显。根据秦皇岛煤炭网数据，期间 六大发电集团煤炭库存均值高达1641.01万吨，煤炭库存天数均值为30.42天，显著高于 20142019年同期水平。此外，六大发电集团日耗为53.99万吨。图表19:六大发电集团日均煤耗（万吨，周度均值）图表1

21、9:六大发电集团日均煤耗（万吨，周度均值）2015201720142016资料来源：秦皇岛煤炭网，华泰证券研究所图表20 :六大发电集团煤炭库存（万吨，周度均值）2014201520162017资料来源：秦皇岛煤炭网，华泰证券研究所图表21 :六大发电集团煤炭库存天数（天，周度均值）20142014201520162017201820192020资料来源：秦皇岛煤炭网，华泰证券研究所资料来源：秦皇岛煤炭网，华泰证券研究所煤价跌破500元/吨，关注业绩稳健+高股息类电力资产2020年火电电价风险总体可控。目前各个省份已相继披露“基准+浮动”电价政策，总体 来看，与中央政府政策文件精神相承，相关文

22、件细节总体符合预期。目前国内火电龙头市 场化比例已然处于高位，根据华能国际公司公告（公告编号：2020-004）, 2019年公司市 场化电量占比达56.4%,我们判断2020年火电市场化电量比例提升幅度有限，电价风险 总体可控。中长期看，未来电力股逆周期属性减弱，公用事业属性增强。我们认为政府通过电价改革 加快市场化用电比例的决心不言自明，新一轮价格机制改革箭在弦上。我们判断，价格机 制的形成将会打破火电逆周期属性，回归公用事业属性（稳定ROE、稳定股息率）。边际 本钱低的发电龙头优势明显，清洁能源影响可控，广西/甘肃/广东/蒙西/云南等市场化比例 较高的区域电价预计下行空间较小。动力煤价跌

23、破500元/吨，利好火电企业本钱管控。根据Wind披露数据，截至2020年4 月24日，秦港Q5500动力末煤平仓价已降至470元/吨，创下2017年以来最低水平， 2020Q1煤价均值为557元/吨，较去年同期降低45元/吨，我们预计2020年秦港Q5500 动力末煤平仓价中枢在535左右，较低的煤价水平利好火电企业本钱管控。市场动乱，建议关注高股息率电力资产。受新冠疫情扩散影响，全球经济增长不确性增加 叠加近期美联储开启降息模式，3月15日美联储紧急降息100bp至0%。25%区间，标 志着美联储进入“零利率”时代，我们建议加配高股息电力标的，推荐华能国际/内蒙华电 等火电龙头，此外建议关注成长性与电价稳定兼有的核电龙头中国核电以及水电龙头。风险提不1）煤价超预期增长；煤价是火电行业最大的本钱项，如果煤价超预期大幅上行，将会导 致火电本钱显著增加，挤压盈利空间。2）电力需求恶化：下游电力需求决定着火电行业产能利用率，并在一定程度上影响市场 化交易电价折价，如果电力需求恶化，将会火电行业收入端产生不利影响。3）新型肺炎疫情影响加剧：疫情事件对宏观经济产生一定压力，如果超预期恶化，将对 电力、燃气需求造成一定负面影响，从而影响上市公司业绩表现。