2020年二季度转债市场策略：强波动和高估值下的出路.docx

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1、内容目录2020年一季度转债市场回顾：权益大起大落，转债现“暴走”行情 4一级市场：受疫情防控限制，发行节奏短暂放缓4二级市场：权益大起大落，转债抗跌属性凸显4市场热点：以价值为锚，杜绝“暴走”转债52020年二季度转债大类资产策略：资产随“疫”波动,转债需扛估值 7债券的价值在弱化7股市在价值和波动中寻求平衡 9估值进一步走高，或制约转债反弹力度142020年二季度转债择券策略：把握超跌价值，布局逆周期主线 18转债择券策略：把握超跌的优质核心资产 18转债择券策略：布局逆周期主线 19转债择券策略：低价稳健品种适合蛰伏，等待出击21国信证券投资评级22分析师承诺22风险提不22证券投资咨询

2、业务的说明22图9 :地方债放量且专项债占比提升数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理最后，大类资产的估值比价中，股市仍有优势。从风险溢价看，我们以全A估 值PE的倒数减去10年期国债到期收益率作为股市风险溢价的衡量指标，该指 标为5.05%,处于2015年以来99.5%的分位值。从股债相对收益率看，我们 以沪深300股息率除以10年期国债到期收益率作为股债相对收益率的衡量指 标，该指标为0.94,处于2015年以来99.2%的分位值。从以上两个指标均可 以看出，相比其他大类资产，A股估值优势非常明显。图10 :股票和债券的估值比拟数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理对于第二个问题，

3、首先必须明确的是，在疫情拐点、疫情对国内和海外经济影 响程度、海外金融动乱持续时间等不确定性因素的阴霾下，股市延续调整的风 险继续存在。精准底部无法判断，我们只能借助一些指标去尽量多规避调整风 险。疫情新增确诊人数拐点是重要指标之一。国内来看，如果不考虑修改口径的2 月12日数据，新增确诊人数拐点是在2月4日产生，刚好对应股市阶段性低 点。当然，目前最大的不确定性来自海外，海外疫情拐点还未到来。图11:海外疫情单日新增确诊人数走势一全球（不含中国）：确诊病例:新冠肺炎：当日新增ZROOZOZ 8TmO-OZOZ 9E0-0Z0Z 寸工o-ozoz ?mo6zoz 。工。ozoz 8o,mo6z

4、oz 9o,mo6NOZ Dogozoz zornoozoz 6N，ZOOZON Z.NAOOZOZ sz,zo,ozoz mzNO-ozoz INAOOZOZ 6Tzoozoz Z.TZOOZOZ SEO-OZOZ mTZOdzoz ITZO-OZOZ 69Z06Z0Z szo-ozoz SOAOOZOZ eoKOozoz 6Z90Z0Z 0E90Z0Z 8E06Z0Z RIOOZOZ DEOOZOZZEOOZOZ OEOOZON数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理高频复工情况是观察疫情对国内经济影响的辅助工具。相关指标有很多，包括 日均耗煤量、高炉开工率、工程机械开工率、工业品产量、

5、货运量等等。从高 频指标看，工业生产恢复较快，但人员流动仍较少，与之相关的消费有待提升。图12 : 2020年春节后日均耗煤量已恢复至过去四年均值的87%20 I I I I I I I I I I I -60 -55 -50 -45 -40 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理注：0为春节流动性和避险情绪是研判海外金融动乱的两个重要方面。流动性冲击可以主要 关注美元指数和UBOR-OIS利差。危机时期，美元资产是流动性最好的资产, 因此美元指数易于上涨；LIBO

6、R-OIS利差反映银行拆借的信用风险和流动性 风险，危机时期UBOROIS易于上升，反映美元市场流动性压力增大、融资成 本攀升的担忧。避险情绪可以主要跟踪黄金价格（或者金银比价）、VIX指数。 黄金避险属性较强，危机时期黄金价格（或者金银比价）易于上涨；VIX指数 是直接衡量美股波动率的指标。图13 :反映流动性冲击的US LIBOR-OIS Spread数据来源：Bloomberg.国信证券经济研究所整理值得一提的是，虽然有以上高频指标可以跟踪以尽可能规避进一步调整的风险, 但“精准抄底”的难度极大。在长期看好方向不变的前提下，与其“猜底”，不 如注重价格，在目前情绪悲观、估值廉价的情况下，

7、寻找被错杀的优质标的和 景气趋势确定的方向积极配置。估值进一步走高，或制约转债反弹力度我们在年度策略中曾指出，投资者应乐观对待转债估值吸引力下降的现象。事 实上，在一季度股市波动加大的情况下，转债相对正股抗跌，对应的是估值上 行带来的稳定器作用。转债估值能够稳住甚至上行的原因，除了我们在年度策略中论述的需求力量的 支撑，还有结构迁移的长期原因和博反弹热炒的短期原因。结构迁移指的是随 着转债发行主体的多元化，以银行、券商等权重蓝筹主导的估值体系产生分化， 新兴行业或企业的成长性更强，其转债理应享受比权重蓝筹转债更高的估值溢 价，从而带动整体估值中枢的上行。短期热炒就如前文所述，是短期资金利用 转

8、债的交易优势进行炒作，从而使得局部低评级和小规模转债发生估值过高的 现象。为了与时俱进地考察转债的估值情况，我们认为应该针对结构迁移和短期热炒 进行调整，因此我们筛选评级AA及以上、余额1亿元以上的转债，以此来剔 除易于被过度炒作的标的；同时按照金融和非金融的分类，粗略表达结构性变 化。从绝对价格水平来看，金融转债的算术平均价格和算术平均平价（月度）分别 约为113元和84元，处于75%和20%分位值。估值上行导致价格和平价分化， 其中算术平均价格相比于2019年末的104元有所上涨，而算术平均平价相比 于2019年末的86元有所下滑。图14 ：金融转债的算术平均价格和算术平均平价（月度均值）

9、180160140120100806040320Z ZT8I0Z SOOOIOZ OTIOZ EO,20Z 80,9I0z I99I0Z 9O,SIOZ TT4I0Z bodloz 60,EI0z zoaoz Z二 I0Z s。二 ION 0 T0I0Z m？2oz 8。，6。、 I。，600Z 9000。、 noz 60,9。、 Z9900Z sooz U400Z S0400Z 。工 ooz mo.EOOZ 80A00Z 107。、 9。二。ON IT。、 booooz20数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理图15 ：非金融转债的算术平均价格和算术平均平价（月度均值）算数平均价格-非金

10、融一算数平均平价-非金融z.0,6I0z S98I0Z 80.9I0Z I0,9I0z 9。虫。2 IW0Z Iboaloz T6EI0z Tzoaoz Z.OAIOZ 丁?二。川 TSETON IOISIOZ mooION 丁8。，6息 I9600Z 丁90OO00Z I 工。z boKOON 69900Z -Z0.900Z -3S00Z zwooz -SOGOOZ OTmooz mo.mooz 8。，NOON TOAOOZ 9。二。oz L IT。7数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理从估值水平来看，首先是转股溢价率，转股价值位于90,100）、100,110）、 110,120）的

11、金融转债的转股溢价率分别为25%、17%、9%,分别处于97%、 93%、79%分位值，相比2019年末进一步上行，且处于历史较高位置，说明 转债的整体性B机会在弱化。另外，转股价值位于90,100）、100,110）、110,120） 的非金融转债的转股溢价率分别为24%、18%、11%,分别处于73%、76%、 73%分位值，相比2019年末亦进一步上行，但如前文所述，发行主体多元化 后非金融转债的估值中枢上移属于正常现象，同时其绝对值并没有明显高于金 融转债，说明估值对于非金融转债反弹的阻力要小于金融转债，转债的结构性 。机会仍然存在。图16 ：偏股型、金融转债的转股溢价率（月度均值）9

12、0, 100）转股溢价率-金融 一100, 110）转股溢价率-金融-110, 120）转股溢价率-金融706050403020100-10-20320Z ZT8I0Z SOOOIOZ 3二ON 80,9I0z I99E 99SI0Z n W54I0Z 6oaozZ9EI0Z zoaoz ZTIIOZ SEIOZ 0T20Z EOOIOZ 89600Z I。，600Z 90OO00Z ieooz boooz 60,900z Z9900Z 3S00N ZEOOZ so,。、 0 Tmooz mocnooz 89Z00Z IOAOOZ320Z ZT8I0Z SOOOIOZ 3二ON 80,9I0z

13、 I99E 99SI0Z n W54I0Z 6oaozZ9EI0Z zoaoz ZTIIOZ SEIOZ 0T20Z EOOIOZ 89600Z I。，600Z 90OO00Z ieooz boooz 60,900z Z9900Z 3S00N ZEOOZ so,。、 0 Tmooz mocnooz 89Z00Z IOAOOZ99I00ZIT。2数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理图17 :偏股型、非金融转债的转股溢价率（月度均值）90, 100）转股溢价率-非金融 一100, 110）转股溢价率-非金融 一LH0,120）转股溢价率-非金融70605040302010o o o 12 3

14、 _ _Z96I0Z ZT8I0Z S0OOI0Z 899I0N I0,9I0z 9。虫。2W06I0Z 6。虫。Z zoaoz ZOAIOZ NESNSO = I0Z 0T20N EOOIOZ 8。，6曷 1。，6昌 99800Z 寸。二00Z69900Z 3900Z 3S00Z S0600Z 0 Tmooz EOrAooz8。7。2 I。，NOON 9。二。2: IIOOOZ数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理其次是到期收益率，转股价值位于（0,70）、（0,80）、（0,90）的金融转债的到期收 益率分别为2.27%、1.46%、0.31%,分别处于44%、29%、17%分位值，相

15、 比2019年末进一步下行，且处于历史中低分位值。另外，转股价值位于（0,70）、 （0,80）、（0,90）的非金融转债的到期收益率分别为2.10%. 1.42%. 0.76%,分 别处于44%、39%、33%分位值，相比于2019年末亦进一步下行。图18 :偏债型、金融转债的到期收益率（月度均值）0, 70）到期收益率-金融一0, 80）到期收益率-金融0, 90）到期收益率-金融543210-1320Z ZIOOIOZ SOOOIOZ noz E。，二。Z 899I0Z I0,9I0z 90,SI0z Iwoz 寸。60,EI0z zoeoz SO.IIOZ 0I.20Z mooIOZ8

16、0,600z T0,600z 90OO00Z 二KOON bo4ooz 69900Z Z9900Z No.sooz ZI400N so,。、 。工。oz EO.EOON 80A00Z TOAOOZ 9。 ooz IT。2-2数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理图19 :偏债型、非金融转债的到期收益率（月度均值）o, 70）到期收益率-非金融 一0, 80）到期收益率-非金融一0, 90）到期收益率-非金融Z96I0Z S0OOI0Z 899I0Z 99SI0Z HON 寸。4IOZ 6。，ETON ZO.ETOZ SMIOZ 2.20Z m？2oz 80,600z I。8。、 99800

17、Z 1Tz.ooz xooz 60.900Z Z9900Z ZEOOZ S0400Z 0 Tmooz Eomooz 80A00Z dz 9000z IIS。数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理总的来说，转债的估值在2019年的基础上进一步走高，这其中虽然有需求力 量支撑和结构迁移等长期因素的影响，但也必须注意到偏股型转债的转股溢价 率已经处于历史较高位置，特别是金融类转债。在兼顾股市长期看好和短期波 动加剧的情况下，可转债的整体性机会较难把握，反弹的力度可能受制于估值 而弱于股市，建议投资者更多地把握结构性机会。2020年二季度转债择券策略：把握超跌价值，布局逆周期主线如前所述，由于海外

18、疫情尚未出现明确拐点，股市虽长期方向看好、但短期波 动尚难防止，且受制于估值因素，可转债反弹力度可能弱于正股，整体性机会 较难把握，建议二季度更多关注结构性机会，择券可参照以下三条思路：思路一：把握超跌的核心资产标的。2月下旬以来海外资本市场暴跌，导致全 球流动性紧张，外资大幅流出A股市场，局部核心资产遭遇抛售，超跌的价值 机会显现。我们建议关注绝对价格进入合理区间的转债核心标的，具备超跌反 弹的博弈机会。思路二：积极布局逆周期主线，其中“促投资”相关主线把握传统基建、新基 建板块，“促消费”主线把握汽车板块。由于市场波动加剧，建议提高对绝对价 格和估值的要求，选择绝对价格在120元以下、转股

19、溢价率不贵的标的。思路三：低价稳健品种适合蛰伏，等待出击。转债择券策略：把握超跌的优质核心资产经历近期的大幅回调后，局部优质的转债标的已经跌出明显性价比，可关注超 跌后的低吸机会。与权益核心资产有所不同的是，转债中的核心资产超跌价值 往往更好把握。由于核心标的评级高、规模大、流动性好的特性，受到机构高 度关注，在正股调整过程中转债往往可以率先企稳，价格下限和买入时点也更 早出现。建议筛选上优先考虑绝对价格维度，以低本钱获取确定性的龙头红利。 重点关注招路转债、山鹰转债/鹰19转债、航信转债、恩捷转债。招路转债：招商局集团优质公路资产，前身为唯一央资路产管理平台，区位优 势明显。依托招商局集团全

20、产业链资源、现金流充裕两大优势，公司增长稳健， 全年基本面受疫情影响可控，防御性强且具有高分红属性，当前股价对应股息 率接近3.7%,转债绝对价格低于110元，配置价值突出。山鹰、鹰19转债：正股山鹰纸业为国内包装纸龙头，受到疫情扩散后市场对经 济增长下行的担忧，3月份造纸行业回调幅度较大，目前山鹰、鹰19转债价格 均已回落至春节后开盘水平，比照正股走势，转债绝对价格基本落入合理区间。 随着二季度企业复工复产加速，下游需求有望逐步回暖，但包装纸局部需求来 源于出口，还需关注海外经济的变化。不过转债胜在盈亏比，超跌后的价值先 于正股出现。航信转债：背靠央企航天科工，在减税降费背景下公司税控业务实

21、际基本面好 于预期，在低基数下2020年业绩可能迎来拐点。另外值得注意的是，航信转 债剩余期限1.2年，从前期下修时点和幅度来看，公司促转股意愿较强。恩捷/大族转债：前者为湿法隔膜龙头，新能源汽车产业链优质标的，后者为激 光设备龙头，受疫情影响新能源汽车及消费电子短期产销承压，但产业长期发 展趋势并未改变，龙头资产受到错杀，转债宜左侧布局以时间换空间。表1 ：具备超跌价值的转债名称转债余额（亿）债项评级价格转股溢价率正股PE转债涨跌幅正股涨跌幅航信转债23.99AAA117.2231.9%18.89-12%-20%鹰19转债18.60AA+112.9821.8%6.36-9%-16%山鹰转债2

22、2.99AA+113.4423.8%6.36-8%-16%大族转债23.00AA+107.82102.9%45.08-8%-29%恩捷转债16AA117.677%40.65531-8%-27%招路转债50.00AAA107.740.9%10.2218-6%-11%资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理转债择券策略：布局逆周期主线随着国内疫情防控进入尾声，下一步重心转向恢复生产生活，政策层面逆周期 调节力度继续加码。根据3月27日政治局会议通稿，一揽子宏观调控政策在二 季度有望加速落地。逆周期刺激发力，带动相关行业景气度回升，是二季度最 具备确定性的进攻方向。从扩张内需的途径来看，政策指向促

23、投资、促消费两手抓，其中“促投资”相 关主线把握传统基建、新基建板块，“促消费”主线把握汽车板块。传统基建：转债涉及的“传统基建”产业链包含几个局部，其一是最为直接相 关的建筑建材类，其二是上游的钢铁、煤炭、有色（主要为铜铝）类。虽然转 债中的传统基建标的多数价格较为廉价，但由于老券居多，经历近两年正股深 度调整后转债弹性薄弱，筛选还需综合考虑基本面和转债性价比，建议重点关 注建筑建材板块的建工转债、天路转债、森特转债，有色板块的海亮转债、博 威转债、索发转债、明泰转债，钢铁板块的19华菱EB。表2:传统基建产业链相关板块及转债名称细分领域转债余额（亿）债项评级最新价格转股溢价率正股PE建筑建

24、材北方转债国际工程承包5.8AA+113.87438.7%8.7岩土转债岩土工程（地基、机场场道、市政工程）6.0AA105121.9%26.818中化EB建筑龙头35.0AAA107.637.2%10.7建工转债建安、路桥施工、市政建设16.6AA+11335.8%12.2天路转债西藏水泥龙头10.9AA116.4727.2%11.6核建转债核电工程30.0AAA106.5468.3%12.9大丰转债文体设施装饰装配6.3AA108.9564.1%17.4森特转债金属建筑围护系统、声屏障系统6.0AA-111.7431.9%16.3岭南转债生态园林建筑6.6AA111.2846.7%17.3

25、铁汉转债生态园林建筑8.3AA109.8844.8%(8.0)亚泰转债酒店装饰工程4.8AA-112.64819.9%17.8钢铁久立转2钢铁10.40AA116.523.0%12.719华菱EB钢铁20.00AAA106.532.9%5.520华菱EB钢铁15.00AAA104.642.5%5.519新钢EB钢铁20.00AA+102.9959.8%2.817宝武EB钢铁150.00AAA101.9694.9%7.2煤炭金能转债煤化工和精细化工龙头15.00AA110.2433.066.80有色（铜铝）海亮转债铜管铜材龙头31.50AA110.58621.2%16.5博威转债高端铜合金材料龙

26、头12.00AA122.0516.9%20.0索发转债预焙阳极龙头，电解铝上游9.45AA12021.6%39.6明泰转债铝板、带、箔及涂层材18.39AA113.4624.66%7.93鼎胜转债铝板、带、箔及涂层材11.98AA11532.2%19.9资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理新基建：政策发力的新基建内涵丰富，包含5G、特高压、城际高速铁路和城际 轨道交通、新能源汽车充电桩、大数据中心、人工智能、工业互联网等七大领 域。其中转债覆盖的细分领域较多，综合价格和估值维度，建议现阶段可重点 关注5G光纤光缆基建的亨通转债、中天转债，特高压领域的白电转债，轨交 建材领域的明泰转债，智

27、能物流领域的新北转债。此外，风电、光伏作为能源产业升级的重点方向，也是稳投资的有效抓手，近 期已看到国内多省份发布重点建设工程计划，受政策支持、叠加陆上风电抢装 潮，行业基本面受到支撑，建议关注风电主机的明阳转债、零部件的日月转债，光伏板块的福特转债。表3 :新基建产业链相关板块及转债资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理七大领域名称细分领域转债余额（亿）债项评级最新价格转股溢价率正股PE5G烽火转债5G通信系统设备龙头30.88AAA137.138.02%46.45深南转债PCB龙头15.20AA148.0310.79%54.92盛路转债天线、射频设备0.54AA186.5169.44%

28、-10.62亨通转债光纤光缆17.33AA+122.2115.66%20.04中天转债光纤光缆39.65AA+119.3122.86%15.84通光转债光纤光缆2.97A+169.8012.12%161.97永鼎转债光纤光缆9.80AA114.3523.70%56.71特发转债光纤光缆0.60AA252.7852.95%36.63湖广转债广电，受益5G商用许可12.19AA+118.4923.04%41.08贵广转债广电，受益5G商用许可15.27AA+117.9423.37%35.14吉视转债广电，受益5G商用许可15.59AA+107.0655.19%27.04创维转债5G应用：超高清机顶

29、盒9.78AA121.7921.01%19.52视源转债5G应用：超高清液晶主 板9.42AA126.4720.26%32.15新能源充电桩九洲转债智能配电网3.08AA-121.6721.55%35.66麦米转债电机电控6.55AA-127.8016.75%28.84特高压通光转债高压电缆2.97A+169.8012.12%161.97白电转债特高压电力电容器8.80AA114.1422.57%34.06城际高速铁路和城际轨道交通特发转债电气化铁路及城市轨道 交通牵引供电系统0.60AA252.7852.95%36.63明泰转债轨交用铝材车用铝材18.39AA113.4624.66%7.93

30、大数据中心博彦转债IT服务外包5.38AA-120.0414.39%19.86人工智能新北转债智能物流8.77AA119.7730.02%21.99克来转债汽车电子自动化1.80A+123.8617.24%55.85永创转债包装自动化5.12AA-113.7245.54%36.96工业互联网太极转债TECO工业互联网平台10.00AA141.2219.83%45.73风电明阳转债风电整机商,海上半直驱 风机龙头17.00AA111.2240.96%20.26日月转债风电铸件龙头12.00AA116.5632.95%21.54金力转债风电应用磁钢4.35AA-112.8164.41%74.60光

31、伏福特转债光伏封装胶膜和背板11.00AA122.6522.03%22.55林洋转债光伏运营商30.00AA107.2279.19%11.34汽车：3月27日政治局会议提到要扩张居民消费，进一步强化“促消费”政策 基调，在房住不炒的前提下，汽车消费是政策刺激的主要着力点。3月30日工 信部负责人表示为解决汽车有效需求缺乏的问题，工信部将积极配合相关部委 研究稳定和扩大汽车消费的政策建议，催促各地区加快出台促进汽车消费的政 策措施。截至目前，已有广州、杭州、南昌、长沙等地陆续发布汽车消费刺激 政策。3月31日，国务院常务会议将新能源汽车购置补贴和免征增值税政策延 长2年。汽车制造产业链目前仍处于

32、景气低谷，通常来讲政策因素是行业走向的重要催 化，预计后续在多地政策催化、叠加疫情好转释放需求的推动下，行业景气有 望逐步复苏。转债中的汽车标的较多，集中在零部件板块，建议现阶段可重点 关注远东转债（非等速传动轴龙头，受益于基建对重卡销量的支撑）、新泉转债 （内饰件龙头）、文灿转债（铝合金压铸件）。表4 :汽车产业链相关板块及转债图表目录名称转债余额（亿）债项评级最新价格转股溢价率正股PE整车广汽转债25.52AAA115.3054.41%14.93小康转债8.81AA103.01116.12%-21.03零部件模塑转债1.32AA230.1299.84%78.05图1 ：转债市场（含EB ）

33、余额规模走势4图2 : 2020年一季度股债大类资产表现比照5图3 ： 2020年一季度转债市场行情回顾 5图4:可转债市场成交明显活跃6图5 ：目前的债券收益率曲线较为平坦 8图6 ：名义增长率和十年国债利率走势 8图7 :外需对名义GDP和实际GDP的影响 9图8 ：疫情影响后全A （非金融）归母净利同比的新路径10图9 ：地方债放量且专项债占比提升 11图10 ：股票和债券的估值比拟12图11 ：海外疫情单日新增确诊人数走势 13图12 : 2020年春节后日均耗煤量已恢复至过去四年均值的87% 13图13 :反映流动性冲击的US LIBOR-OIS Spread14图14 :金融转债的

34、算术平均价格和算术平均平价（月度均值）15图15 ：非金融转债的算术平均价格和算术平均平价（月度均值） 15图16 :偏股型、金融转债的转股溢价率（月度均值）16图17 :偏股型、非金融转债的转股溢价率（月度均值）16图18：偏债型、金融转债的到期收益率（月度均值）17图19 :偏债型、非金融转债的到期收益率（月度均值）17表1 ：具备超跌价值的转债18表2 :传统基建产业链相关板块及转债 19表3 ：新基建产业链相关板块及转债 20表4 :汽车产业链相关板块及转债 20表5：低价转债中的个券推荐 21远东转债8.94AA115.0022.39%11.13钧达转债3.20AA-125.3014

35、.56%114.60常汽转债9.92AA-131.272.24%15.22汽模转24.71AA129.505.98%36.17新泉转债4.50AA121.8318.02%24.07文灿转债5.69AA-114.8530.65%57.42今飞转债3.68A+115.8062.89%31.75威帝转债0.96A+130.6933.16%43.87双环转债10.00AA103.03108.37%40.77亚太转债9.99AA101.73126.21%-34.72骆驼转债5.10AA108.2069.37%12.20正裕转债2.90A+113.6039.88%15.75德尔转债2.51AA-110.2

36、058.49%48.51中鼎转212.00AA+118.2051.48%16.86资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理转债择券策略：低价稳健品种适合蛰伏,等待出击最后，在市场高波动风险主导下，低价稳健转债彰显其独特的魅力，一方面安 全垫充足，可有效规避市场再次下探的风险，另一方面，局部具备题材的个券 博弈空间充足，适合提前蛰伏等待出击。建议重点关注双环、亚太、岩土。表5：低价转债中的个券推荐资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理债券代码债券名称现价YTM(%)距离回售期时间（年）128013.SZ洪涛转债104.023.230.33113527.SH维格转债104.053.132.8

37、2132007.SH16凤凰EB102.412.821.08128023.SZ亚太转债101.732.811.68132017.SH19新钢EB103.462.601.05113016.SH小康转债103.011.961.60110045.SH海澜转债103.011.932.28128037.SZ岩土转债105.001.791.96128032.SZ双环转债103.031.751.74国信证券投资评级分析师承诺类别级别定义股票投资评级买入预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上增持预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间中性预计6个月内，股价表现介于市场指数10%之间卖出预计6

38、个月内，股价表现弱于市场指数10%以上行业投资评级超配预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上中性预计6个月内，行业指数表现介于市场指数10%之间低配预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解， 通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影 响，特此声明。风险提不本报告版权归国信证券股份（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司 客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。 任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公 司向客户发布的本报告完整版本

39、为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写， 但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、 建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司 可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联 机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能 为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息 及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不 保证及时公开发布。本报告之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在 任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建

40、议。任何形 式的提供证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投 资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信 息并自行承当风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切 后果不承当任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指 取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证 券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨 询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响

41、因素进行分析， 形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布 的行为。2020年一季度转债市场顾：权益大起大落，转债现暴走行情一级市场：受疫情防控限制，发行节奏短暂放缓2020年一季度以来，新冠疫情肺炎席卷全球，国内自春节前进入疫情防控模式, 节后各行业普遍延迟复工，受此影响一级发行市场短暂放缓节奏。截至2020 年3月末，可转债及可交换债存量市场规模共4818.57亿，相较2019年底增 加396亿。具体来看，2020年13月，可转债新发行34只，相较2019年四季度的55只 有所下降，新上市46只，退市19只；可交换债新发行1只，新上市1只。截 至目前存量总个数24

42、3只，相比2019年末增加28只，合计规模约4819亿, 相比2019年末增加396亿。此外，目前待发可转债及可交债规模约3870亿, 其中已获核准规模约880.5亿。6000 .图1 :转债市场（含EB ）余额规模走势转债总余额（按面值，亿元）存量个数（右轴）5000 -4000 3000 -2000 1000 0250.00200.00150.00100.0050.000.002002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020数据来源：Wind、国信证券

43、经济研究所整理300.00二级市场：权益大起大落，转债抗跌属性凸显2020年一季度，伴随疫情扩散及防控进展的演变，全球资本市场大起大落，A 股经历前半段春季躁动后，在海外市场扰动下迎来大幅回调，避险资产受益。 截至3月27日，中证转债指数一季度小幅上涨约0.5%,同期中债企业债财富 指数上涨3.0%,国开债上涨3.1%,上证综指下跌9.1%,上证50指下跌11.8%, 创业板指上涨5.9%。相比权益,转债抗跌属性凸显。按驱动因子来看，2020年13月转债平价指数累计下跌约8.9%,成主要拖累 因素，与此同时估值继续拉升，发挥稳定器作用。截至一季度末，转股价值位 于80,90）、90,100）、100,110）的转债平均转股溢价率分别为35.19%、26.23%、 19.04%,较 2019 年末分另时台升 7.11%、 7.84%. 5.49%。图2 : 2020年一季度股债大类资产表现比照数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理图3 : 2020年一季度转债市场行情回顾市场热点：以价值为锚，杜绝暴走转债2020年一季度是转债市场不平凡的一个季度，局部余额小、评级低的转债完全 脱离传统估值体系，波动明显加剧，可以一天“天堂”，比方新天转债(128091 .SZ) 一天暴涨95%