建材行业2021年度投资策略：龙头核心资产化周期演绎再平衡.docx

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1、正文目录20年板块复盘：涨价驱动板块分化明显3玻璃玻纤价格反转，消费建材龙头强势3估值趋稳，市场重心转向业绩4逻辑一：经济复苏，首选顺周期工业材料6双重利好推动2021年经济复苏在即 6因素之一：疫苗出台，全球经济复苏节奏或提前6因素之二：“十四五”规划指引新的投资方向 6玻纤：乘需求东风，迎本钱红利7需求短期无虞，长期有空间7智能升级叠加二次冷修，行业本钱中枢再下降921年新增供给边际减少，供需格局继续好转11光伏玻璃：绿色能源革命，推动行业持续高景气11工业辅材：耐火集中度提升，密封胶需求向上15逻辑二：B端长跑中继，消费建材龙头继续领跑18C端边际修复快，B端倒逼商业创新 18建材社零持

2、续修复，地产竣工有望温和复苏 18地产集中度继续提升，基建集采成重要补充 18装配式内装可能带动材料端革命 21行业马太效应愈创造显，龙头加速扩张21B端龙头引领，学习效应扩散有助更多龙头崛起 22东方雨虹：再融资与渗透率提升的平衡过程22挖掘商业本质，寻找下一个东方雨虹24逻辑三：供给端再平衡，周期龙头穿越通胀 26产能置换新方法将落地，供给侧收缩弱化周期波动26水泥：供给总体可控，价格高位维稳27浮法玻璃：价格新高，行业周期性减弱31重点推荐标的37长海股份（300196 CH,买入，目标价：20.20元）37旗滨集团（601636 CH,买入，目标价：14.62元）37中国巨石（6001

3、76 CH,买入，目标价：18.63元）37蒙娜丽莎（002918 CH,买入，目标价：44.85元）37伟星新材（002372 CH,买入，目标价：20.28元）37风险提示3821年新增供给边际减少，供需格局继续好转从拟在建工程投产情况来看，根据卓创资讯的不完全统计，2122年新增玻纤纱产能投放 分别约43、36万吨（未考虑冷修/关停带来的产能减少）。截至20年10月底，我国国内 在产产能约517万吨，此外我国企业在海外还拥有在产产能39万吨（其中巨石约31万 吨）。根据卓创资讯，到20年底或还有10万吨关停或进入冷修；没有新投放产能；21年 新增生产线产能预计约43万吨（与现阶在产产能比

4、例约8.3%,其中巨石新增一条6万吨 电子纱线及一条15万吨无碱纱线），22年约36万吨，供给增幅边际放缓。考虑到巨石 21-23年将迎来新一轮冷修高峰（对应1314的冷修高峰），局部前期资金有压力的厂家 在资金到位后也将开启冷修，未来几年供给增幅延续20年边际放缓趋势，供需格局较前 期有明显改善。图表25:我国玻纤生产企业19、20年新增生产线注：邢台金牛（未上市），昆山台嘉（未上市），辽宁炜盛（未上市），重庆三垒（未上市） 资料来源：卓创资讯，&大区省份企业名称基地生产线年产能（万吨）品种备注20年新增生产线华东山东泰山玻纤满庄7线10风电纱为主2020年5月点火华东山东泰山玻纤满装8线4

5、耐碱纱2020年7月底点、火华东山东山东玻纤格赛博1线8高模量2020年5月点火华东浙江中国巨石桐乡智能制造工程二期15无碱粗纱2020年6月点火西南四川中国巨石成都智能1线13无碱粗纱2020年7月点火西南四川中国巨石成都智能2线12无碱粗纱（合股类）2020年9月点火西南重庆重庆国际度家坳H04线0.4高性能玻纤纱（试验线）2020年3月点火20年关停生产线西南四川中国巨石成都老厂1线6耐碱纱2020.2已关停西南四川中国巨石成都老厂2线8无碱粗纱2020.2已关停华东山东泰山玻纤邹城4线6无碱粗砂2020年计划冷修华北河北邢台金牛邢台1线4无碱粗纱与OU合作结系，预计2U2UQ4以202

6、1Q1关停华东江苏昆山台嘉昆山3线1电子纱2020年8月底停产21年新增生产线华北河北邢台金牛邢台3线10无碱玻璃纤维纱2019年2月份已开工，计划2020Q1 点火西南浙江中国巨石桐乡智能电子纱2线6电子纱初步计划2021Q1点火西南浙江中国巨石桐乡智能生产线15无碱玻纤粗砂2020年9月开工，预计2020Q3投产华东江苏长海股份长海3线10无碱玻纤粗砂在建，预计2020Q2点火东北辽宁辽宁炜盛凌源3线（通道拉丝）7中碱高性能纺织用纱现阶段在建22年新增生产线华东安徽台嘉玻纤蚌埠1线10n/a计划开工，但开工计划尚未明确华北河北邢台金牛邢台4线10无碱玻璃纤维纱拟在建，建设及点火时间点不确定

7、西南重庆重庆三磊，黔江区2线10无碱玻纤粗砂削期计划19年点火，现吩段延后，具 体时间尚未确定华东山东泰山玻纤邹城ZF016无碱玻纤细纱2020年10月公告拟建光伏玻璃：绿色能源革命，推动行业持续高景气行业供求缺口大，光伏玻璃价格大幅走高。根据国家能源局统计，2020年前三季度全国 光伏新增装机18.7GW,同比+15.9%;光伏发电累计装机223GW,同比+17.2%。且我 们预计2020年双玻渗透率有望提升至30%以上，带动光伏玻璃需求和价格快速增长，截至 10月末，国内3.2mm光伏镀膜玻璃价格42元/平方米，同比上涨50%。而供给方面，受 疫情及产能指标等因素影响，光伏玻璃新增产能一般

8、，根据卓创资讯统计，截至10月 末，我国国内在产的超白压延窑炉47个，生产线164条，日熔量2.8万吨，同比增长14.9%o 随着国外疫情趋于稳定，且国内抢装将延续至年末，光伏玻璃原片供应持续偏紧，10月末 主流玻璃企业平均库存6.8天，供需紧张状况短期难以缓解，价格有望再创新高。图表26: 20122020M9我国新增光伏装机及同比增速（GW）60新增光伏装机同比增速（右轴）250%50403020100200%150%100%50%0%-50%图表27:我国光伏玻璃在产产能及同比增速（t/d）30,00025,00020,00015,00010,000(%) 302520151050 (1

9、0)资料来源：国家能源局，&资料来源：卓创资讯，&图表28:我国主要光伏玻璃企业库存及天数（万吨）库存量库存天数454035302520151050图表29:我国3.2mm光伏玻璃价格走势(%)302520151050(元/平米)454035303.2原片3.2镀膜252015105 0资料来源：卓创资讯，&资料来源：卓创资讯，&“30.60”绿色能源目标驱动“十四五”光伏装机高增长，叠加双玻渗透率提升，光伏玻璃需 求预计持续较快增长。今年9月22日，我国国家主席在第七十五届联合国大会一般性辩 论上发表重要讲话时指出，中国将提高国家自主贡献力度，采取更加有力的政策和措施， 二氧化碳排放力争于2

10、030年前到达峰值，努力争取2060年前实现碳中和（市场也称为 “30.60”目标）。其中，提升“非化石能源占比”是实现碳排放目标的核心路径，2019年我 国非化石能源占比为15.3%。根据我们于2020年6月30日外发的报告光伏竞价落地, 2H需求加速启动，全球装机量约120GW,同比增4%。今年6月28日，国家能源局发布关于公布2020年光伏发电工程国家补贴竞价结果的 通知，合计纳入2020年竞价补贴的光伏发电工程总装机容量25.97GW,加权平均度电 补贴为0.033元/kWh,同比下降50%。2021年国内光伏将正式进入平价上网阶段，光伏 装机也将进入快速开展阶段。根据CPIA的预计，

11、乐观/保守情况下，2020年全球光伏新 增装机为135/110GW, 2024年国内新增光伏装机有望由2019年的30.1 GW分别增长至 80/65GWo图表30:2020年国内外光伏新增装机规模预测(GW)100中国海外908380756045403540200保守中性乐观资料来源：CPIA, &图表31: 20202024年国内光伏新增装机需求预测(GW)保守乐观100806020020192020E2021E 2022E2023E2024E资料来源：CPIA, &光伏玻璃拟在建产能规模大，关注实际落地节奏。根据CPIA的统计，截至2019年末， 已投产光伏玻璃产线244条，产能3.6万

12、吨/天，其中在产148条产线2.4万吨/天，停产 冷修96条线1.2万吨/天（其中21条线2870t/d应产能退出，53条线6360t/d不具备产 能置换条件）。而根据卓创资讯统计，截至2020年10月末，国内在产超白玻璃产能3.3 万吨/天，其中冷修停产的产能0.5万吨/天，实际在产产能2.8万吨/天。在建工程合计产 能约1.8万吨/天，其中2021年大概率点火的12万吨/天。此外，根据卓创资讯和我们的 不完全统计，国内在产超白浮法产能约0.6万吨/天，已公告拟在建及改产光伏玻璃相关项 目的产能合计为1.5万吨/天。图表32:我国光伏压延玻璃2020年点火及复产、停产冷修产线统计资料来源：卓

13、创资讯，&省份企业名称窑炉（座）日熔量（t/d）点火时间20年新点火广西广西信义光伏产业（0968 HK）一窑四线10002020年7月安徽安徽燕龙基新能源科技（未上市）一窑四线6502020年7月广西广西信义光伏产业（0968 HK）一窑四线10002020年8月湖北联德光伏玻璃（未上市）一窑一线1502020年8月河南济源华美新材料（未上市）一窑两线2502020年11月20年复产河南河南思可达光伏材料（未上市）一窑两线3002020年7月23日福建福建台玻光伏玻璃（未上市）一窑四线6502020年9月19日20年仍处于冷修或停产陕西彩虹集团新能源股份（0438 HK）一窑两线250停产一

14、窑两线250冷修一窑两线250冷修陕西陕西拓日新能源科技（未上市）一窑两线300冷修河北唐山金信太阳能玻璃（未上市）一窑两线250冷修河南河南裕华高白玻璃（未上市）一窑两线250冷修河南河南安彩高科股份（600207 CH）一窑四线500冷修一窑两线320停产河南河南思可达光伏材料（未上市）一窑一线120冷修一窑一线120冷修江苏南通德力特种玻璃（未上市）一窑四线300冷修浙江福莱特玻璃（601865 CH）一窑四线600冷修安徽中航三鑫股份（002163 CH）一窑两线300冷修广东东莞南玻太阳能玻璃（000012 CH）一窑两线250冷修一窑两线250冷修福建福建台玻光伏玻璃（未上市）一窑

15、两线250冷修青海青海光科光伏玻璃（未上市）一窑两线250冷修图表33: 2020年10月末我国光伏玻璃拟在速及改产工程统计资料来源：卓创资讯，&序号企业名称产线概述合计日燧量（t/d）预计点火时间在建1安徽福莱特光伏玻璃（601865 CH）4*120048002021年3条2信义光能控股（0968 HK）4*100040002021 年3凤阳硅谷智能（未上市）2*65013002021 年4广西新福兴硅科技（未上市）2*110022002021年1条5中国建材桐城/宜兴新能源公司（未上市）2*100020002022 年6安徽盛世新能源材料科技（未上市）1200+32015202021 年

16、 320t/d7中国南玻集团股份（000012 CH）4*120048002021-2022 年8陕西拓日新能源科技（未上市）3003002020年末9江西赣悦光伏玻璃（未上市）6006002021 年10彩虹合肥光伏（未上市）8508502021 年拟建1陕西彩虹电子玻璃（未上市）800800暂时搁置（产能置换工程）2安庆锦明光伏玻璃（未上市）550550计划筹建3山西日盛达太阳能科技（未上市）2*10002000拟建4河南思可达光伏材料（未上市）400400计划筹建，尚未确定开工时间5青海光科光伏玻璃（未上市）500500缺乏资金，暂无开工意向6索拉特光伏科技开展（未上市）600600二期

17、工程暂无具体进展，延后建设7福建新福兴玻璃（未上市）10001000拟建8旗滨集团股份（601636 CH,买入，目标价14.62元）2*1200+30005400两条1200t工程已公示，筹建9宁夏金晶科技（未上市）600+2*1000+8003400一期600t/d奠基2021年光伏玻璃产能缺口预计仍将超过10%o 2019年国内双玻组件出货量18.5GW,占 比约14%,且以双面双玻为主，CPIA预计2023年2.5mm及以下厚度光伏玻璃占有率将 超过3.2mm 玻璃。根据CPIA的预计，我们假设2020/2021年全球新增光伏装机到达 120/160GW,双玻组件渗透率提升至30%/4

18、0%,双玻组件功率为330 W,单玻组件功率 为315W,那么2020年光伏玻璃日熔量需求为2.45万吨，产能缺口 20%； 2021年随着双 玻渗透率提升，日熔量需求为3.41万吨，供给端考虑产能爬坡有效产能假设增加1万吨/天， 那么产能缺口为12%o图表34: 2020-2021年光伏玻璃供给缺口测算单住单玻组件双玻组件合计2020 年2021 年2020 年2021 年2020 年2021 年组件面积（60片）m21.641.641.641.64/组件功率W315315330330/玻璃厚度mm3.23.22.52.5/单组件玻璃需求块1122/组件渗透率%70%60%30%40%/玻璃

19、单位需求百万m2/GW5.215.219.949.94/装机规模GW84963664120160光伏玻璃需求百万m2437.33499.81357.82636.12795.151135.93名义产能需求万t/d1.501.710.961.702.453.41实际产能供给万Vd2.053.05注：理论上，3.2mm玻璃按1吨=125平方米、2.5mm玻瑞按1吨=160平方米，压延玻璃原片产能按300天有效生产天数、成品率均按78%估算。资料来源：卓创资讯，&工业辅材：耐火集中度提升，密封胶需求向上耐材行业集中度提升为确定性趋势，当前集中度仍低。耐材行业正在发生深刻变革，主要 包括：1）整包模式逐

20、步兴起并逐步成为耐材下游应用主要模式，整包模式对企业研发及 服务能力要求明显提升，小企业劣势明显；2）政策推动行业供给侧结构调整，行业进入 门槛提升，并大力倡导行业联合重组；3）此外，行业龙头近年并购整合动作不断，局部 已初步形成产业链一体化模式。行业变革的必然结果在于行业集中度稳步提升，但当前集 中度仍较低（预计19年国内CR10耐材产品产量集中度不超过17%）,低于工信部2020 年CR10市占率到达45%的目标，同时行业集中度低于海外市场（据工业矿物，中国以外 区域，CR10市场占有率约60%）,判断后续政策推进力度有望加大，行业集中度提升速 度有望加快。Q3耐材制品PPI触底，龙头经营

21、向好。2020年10月耐材制品PPI为95.2,环比提高 0.2, 8月触底以来开始拐头向上，显示下游需求逐步复苏。20Q1疫情影响，下游企业开 工较弱，阶段性影响耐材企业业绩，Q2起逐步复苏，Q3全面向好。20Q3北京利尔、濮 耐股份、瑞泰科技、鲁阳节能收入分别同比21.7%、0.6%. 23.5%、37.2%,净利润分别 同比29.8%、5.1%. 75.2%. 54.5% （其中濮耐出口占比拟高，且原材料业务有调整）， 除濮耐外，Q3耐材龙头收入增速均恢复至较高水平，且净利增速亮眼。20年前三季度北 京利尔（002392 CH）、濮耐股份（002225 CH）、瑞泰科技（002066 C

22、H）、鲁阳节能（002088 CH）应收账款及存货周转天数分别为188、277、179、223天，分别同比-56、+3、19、 +22天，疫情阶段性致局部企业周转变慢，总体环比在改善，拉长来看，近年总体周转稳 步提速趋势较为确定，显示龙头企业经营效率及议价能力在提升。图表36:耐材制品PPI当月同比图表35:耐材制品龙头在我国市占率变化（耐材制品）3.0%2.0%1.0%10%8%6%4%2%11511010510095900%0.0%2012 2013 2014 2015 20162017 2018 2019资料来源：中国耐材工业协会，各公司公告、&资料来源：国家统计局、&图表37:耐材制品

23、龙头企业收入同比增速（季度累计）北京利尔濮耐股份瑞泰科技鲁阳节能100%80%60%40%20%0%-20%-40%图表38:耐材制品龙头企业净利同比增速（季度累计）北京利尔濮耐股份璃泰科技鲁阳节能400%300%200%100%0%-100%-200%资料来源：各公司公告、&资料来源：各公司公告、&图表39:耐材制品龙头企业净利率（季度累计）图表40:耐材制品龙头企业两金周转天数变化25%20%15%10%5%0%-5%-10%（天）7006005004003002001000资料来源：各公司公告、&资料来源：各公司公告、&千亿市场开启，建筑用胶稳健、工业用胶景气度向上。根据中国胶粘剂和胶带

24、工业协会的 统计，2019年全球胶粘剂行业销量1958万吨，其中我国胶销售量/销售额679万吨/972 元，同比+7.5%/+6.4%。Markets预计1924年我国销售量CAGR为5.3%,有望超过全 球的3.5%, CATIA亦提出十四五期间销售量/金额CAGR目标4.2%/4.3%。19年国内建 筑用胶190万吨，占总销售量的28%,为密封胶最大细分市场，同比+7.3%,仅略低于木 工及制品（7.8%）、纸及相关产品（7.6%）。图表41：中国胶粘剂行业销售量与销售额及同比增速1,2001,000800600400200014%12%10%8%6%4%2%0%注：2019年数统计数据不

25、含建筑涂料和建材、纺织品和纤维加工、皮革加工等领域用聚丙饰酸酯乳液 资料来源:中国胶粘剂与胶粘带行业协会，&图表42:胶粘剂与密封剂进出口情况图表43:中国胶粘剂与密封剂下游领域占比（按销售量）进口量（万吨）80进口量同比增速（右轴）70605040302010020162017进口量（万吨）80进口量同比增速（右轴）70605040302010020162017出口量（万吨）出口量同比增速（右轴）25%20%15%10%5%0%-5%-10%20182019木工和细木工制品19% 装配作业/其它11%纸加工及书本装订27%建筑/施工/民用工程/装饰工艺28%消费/自用交通运输制鞋与皮革资料来

26、源：中国胶粘剂与胶粘带行业协会，&资料来源：中国胶粘剂与胶粘带行业协会，&资料来源：中国胶粘剂与胶粘带行业协会，&“新基建”催生“新业态”，除建筑领域，内需新市场推动新兴市场多点开花：在风电、 光伏等新能源用胶领域，回天新材（300041 CH）等国内胶企已占据较高市场份额，硅宝 科技（300019 CH）等快速赶追；19年汽车产销量同比下降7.5%/8.2%,但新能源汽车 动力电池组装及汽车轻量化将带来新增市场；消费电子市场大幅增长叠加国产化进程，驱 动电子胶市场迅猛开展。中短期看，行业盈利水平将受益于原材料价格稳定，环保提标、 疫情等因素将加快小企业出清，龙头市占率提升，行业生态优化；长期

27、看，贸易摩擦提升 关键材料自主可控紧迫性，新兴建筑及工业领域前景广阔，具备技术优势的国内胶企将迎 来开展良机。逻辑二：B端长跑中继，消费建材龙头继续领跑C端边际修复快，B端倒逼商业创新建材社零持续修复，地产竣工有望温和复苏疫情后消费建材需求持续回暖，C端消费有望继续释放。2020年19月建材及装潢材料 社零到达1165亿元，同比-7.5%,较1-8月+1.2pct; 9月当月166亿元，同比+0.5%, 月环比+3.4pct,单月增速在7、8月连续为负的情况下转正。11月9日晚辉瑞和BioNTech 宣布，三期临床试验数据显示新冠疫苗有效率高达90%,远超普通疫苗的70%和FDA要 求的50%

28、以上上市标准，海外疫情改善拐点提前，或超出市场预期，国内外经济有望延续 复苏。我们认为消费建材需求有望继续释放，预计21Hle端仍将保持较好的增长。图表44：建材及装潢材料类零售额累计值及同比（亿元，%）图表45:建材及装潢材料类零售额当月值及同比（亿元，%）(亿元) 4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000(亿元) 4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000(%) 3020100(10)(20)(30)(40)(亿 450400350300250200150100500(%) 3020100(10)(20)(30)(4

29、0)资料来源：国家统计局，&资料来源：国家统计局，&地产融资“三道红线”新规下，地产商或加速销售和竣工周转。20年初受疫情影响，19Q3 以来的竣工改善趋势中断，12月地产数据出现较大下滑，但4月后竣工呈现较快恢复， 20Q2地产施工传导加速。8月多部委联合推动房地产融资长效机制，地产融资“三道红 线”出台，我们认为该机制下，房企可以通过控制拿地、增加销售和竣工的周转，优化财 务结构、改善报表，预计竣工维持回暖趋势。图表46:商品房销售面积及销售金额同比增速（）on商品房销售面积:累计同比806040200（20）（40）（60）806040200(20)(40)(60)图表47:房屋新开工面

30、积、商品房销售面积同比增速及增速差（）6040200(20)(40)(60)资料来源：国家统计局，&资料来源：国家统计局，&地产集中度继续提升，基建集采成重要补充住宅精装修/全装修市场放量，驱动防水、亮砖、涂料等家装建材的B渠道重要性提升。 根据优采大数据统计，2020年月份，全国新开楼盘全装修面积5.3亿平，渗透率达 44%,预售证建筑面积2.3亿平。二线城市依然是全装修增长主力军，2020年110月全 国重点70城中，二线城市全装修预售证建筑面积占比达44.59%,全装修建筑面积TOP10中9席为二线城市，全装修渗透率TOP10中有6席为二线城市，渗透率较低的东北、西 北地区及三四线城市潜

31、力较大，预计2021年国内整体精装修/全装修渗透率仍将保持一定 速度的增长，精装/全装房的快速增长，有利于防水、瓷砖、涂料等行业工程端表现。图表48: 20172020M10中国全装修商品住宅新开盘情况（亿平，%）（亿平）-（%）全装修建面积全装修率750%640%5430%320%2110%00%2017201819M1-10201920M1-10资料来源：优采云平台，&图表50: 2020年110月全国重点70城全装修建面TOP10 （万平）6,0005,0004,0003,0002,0001,0000成都武汉广州佛山南京杭州昆明济南西安长沙资料来源：优采云平台，&图表49: 2018年至

32、2020年10月一/二/三线城市全装修建筑面积占比一线城市 二线城市三线城市100%80%60%40%20%0%201819M1-10201920M1-10资料来源：优采云平台，&图表51: 2020年月全国重点70城全装修渗透率TOP10 （%）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%广州昆明上海厦门佛山成都深圳南京无锡北京资料来源：优采云平台，&房地产行业集中度提升仍是龙头建材企业成长的主要逻辑。根据克而瑞数据，TOP100房地产 企业销售面积市占率已从2014年的22%提升至2019年的44%,截至20年9月继续提升至 49%o随着下游房地产企业集中度提升，集采

33、模式越来越受到地产商青睐，只有具备品牌、服 务、资金优势的龙头建材供应商才能进入集采名单，加速推动B端品牌建材企业市占率提升。注：使用房企操盘面积口径资料来源：克而瑞，&注：使用房企操盘金额口径资料来源：克而端，&从地产企业内部不同梯队的销售增速看，18年起TOP 1130的腰部房企销售增速超过头 部房企。20年初受疫情冲击，TOP3房企抗风险能力及销售韧性较强，但8月后销售增速 回落，“三道红线”新政后TOP 11-30腰部房企销售增速率先回升，10月单月销售金额同 比增速到达34%o由于头部房企采购体量大、规模优势显著，故较TOP11-30企业比其集 采占比更高，腰部企业目前采购仍以建材企

34、业的小B端渠道为主，其销售增速领先将带动 后期由开工至竣工的建材采购需求，利于具备完善小B渠道的消费建材企业。图表54: TOP50房企销售金额累计增速图表55: TOP50房企销售金额单月增速60%资料来源：Wind,各公司年报，&;八大建筑央企主要包括中国建筑、中国铁建、中资料来源：各公司年报，&国中铁、中国交建、中国中冶、中国电建、葛洲坝、中国化学20年板块复盘：涨价驱动板块分化明显玻璃玻纤价格反转，消费建材龙头强势2020年以来，建材指数大局部时间跑赢沪深300和万得全Ao截至2020年11月13日， CI建材指数较年初上涨32.2%,跑赢沪深300指数13.6pct,跑赢万得全A指数

35、11.4pcto Cl建材指数年度最高录得22.0%超额收益（较沪深300, 8月19日），最大超额回撤为 6.0% （较沪深300, 2月7日）。图表1: 2020年以来CI建材指数对沪深300指数相对收益50%40%30%20%10%0%-10%-20%图表2: 2020年以来CI建材指数对万得全A指数相对收益50%40%30%20%10%0%-10%-20%注：截至2020年11月13日（后同）资料来源：Wind, &资料来源：Wind, &建材在一级行业中涨幅处于中上水平。截至2020年11月13日，24个一级子行业录得正 收益，其中建材以32.2%的累计涨幅居于第9位，涨幅高于建材的

36、行业主要有：食品 （61.1%）、电力（58.1%）、社服（54.1%）、汽车（47.3%）.医药（43.7%）、军工（41.9%）、电 子（35.5%）、化工（34.6%）等。我们认为系进入二季度后，受益于下游地产赶工、基建 需求拉动，叠加下半年海外市场需求回升，供求关系紧张，建材行业整体市场景气较高。图表3:2020年以来CI 一级子行业绝对收益70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%食电社汽医军电化建家机轻计有农商钢传电交纺非煤通建石综银地 品力服车药工子工材电械工算色业贸铁媒力运服银炭信筑油合行产 机资料来源:Wind, &建材细分行业中玻璃、消费建材、玻纤、减水

37、剂获得显著的相对收益。截至2020年11 月13日，建材细分行业中玻璃、消费建材、玻纤、减水剂、耐火材料获得正相对收益（相 对万得全A）,其中玻璃受益于下游刚需支撑，光伏玻璃供不应求，浮法玻璃快速去库， 价格双双突破历史新高；消费建材受益于工程赶工以及原材料价格同比下行，且疫情加快 行业出清，龙头市占率进一步提升；减水剂受益于行业供给格局持续向好，龙头产能继续 投放，扩大市场份额，盈利能力维持高位；玻纤受益于疫情过后，国内需求逐步释放叠加 海外需求恢复，下半年开始行业持续高景气。但受雨水等不利因素影响，水泥价格仍低于 19年同期，进入Q4赶工时期，随着雨水天气影响的消退，水泥价格仍有进一步上涨

38、的空 间，有望推升板块估值。基建工程回款情况有望逐步改善，集采或具吸引力。2019年开始，国家不断推出政策保障 企业收款权益。2019年5月，政府投资条例出台，要求政府投资工程不得由施工单位垫 资，有关部门不得非法干预工期，及时办理竣工财务决算。同年10月，优化营商环境条例 正式公布，重点强调坚持权利平等、机会平等、规那么平等，国家机关、事业单位不得违约拖 欠工程、服务等账款。2020年7月，国务院公布保障中小企业款项支付条例，自2020年 9月1日起施行，规定机关、事业单位从中小企业采购货物、工程、服务，应当自货物、工程、 服务交付之日起30日内支付款项；合同另有约定的，付款期限最长不得超过

39、60日。装配式内装可能带动材料端革命装配式内装可能带动材料端革命，传统材料需通过创新改进以适配干法施工并提升性价比。装配式装修是将工厂生产的内装部品在现场进行组合安装的装修方式，将一个房屋的整体 装 修，拆分成墙体体系、吊顶体系、地坪体系、集成厨房体系、集成卫浴体系、集成水电 体系、 门窗体系、SI布线体系八大部品体系。装配式带来的消费建材变革主要是：1）装 配式装修 面层装修由于减少了大量的面层工艺，理想情况下水泥、沙子、腻子、涂料、防 水涂料等饰 面材料均不再需要，但硅钙板或木质板需求量有所增加；2）新型材料需要兼 顾适配性和性 价比。一是需要将传统建材通过工艺创新等使其更加适应干法施工，

40、其核心 在于对连接材料 和连接方式的研发；二是装配式装修主要降低的是人工本钱，而材料本钱 较高，如将传统涂 料墙面置换为装配式干法内饰墙面，每平米的本钱增量显著，是本钱上 升的主要局部。图表58:装配式部品八大体系图表59: 2019年传统装修和装配式装修的本钱结构情况人工本钱 材料本钱 其他本钱100%80%60%40%20%0%传统装修装配式装修资料来源：筑傲网，&资料来源：亚厦股份公司公告，&行业马太效应愈创造显，龙头加速扩张大行业、小公司的竞争格局未根本改变，龙头市占率提升空间依然很大。地产集采逻辑是 过去两年市场集中度快速提升的重要因素，但消费建材行业内自身也出现了落后企业的出 清。

41、一方面来自于2017年开始不断严格的环保督察，落后小厂及无力进行环保改造的企 业加速退出；另一方面，2014 年开始税收监管趋严，小企业偷税漏税情况减少，导致以 前通过非法逃税增加利润的企业无力存续经营。我们认为，有能力进入集采供应链、环保 改善领先、资金实力较高的龙头企业，在行业中具备很强的竞争力。同时，消费建材公司 基本完成了上市，资金、品牌、供货等软硬实力均有增强，进一步压缩了未上市的中小企 业的生存空间，行业马太效应愈创造显。我们认为头部企业通过“基建业务延伸+地产业 务高质量开展+品牌渠道扩张”加快集中度提升依然是中长期逻辑。图表60:消费建材子行业主要上市公司市占率情况注：涂料、防

42、水、瓷,转行业使用收入口径计算，管材、石膏板使用产量(联塑使用销量)口径计算 资料来源：公司公告，行业协会，&201720182019涂料立邦中国5.0%5.0%5.2%三棵树0.9%1.1%1.9%亚士创能0.4%0.5%0.8%防水东方雨虹9.7%12.2%18.3%科顺股份1.9%2.7%4.7%凯伦股份0.4%0.5%1.2%管材中国联塑(2128 HK)13.2%13.8%15.0%伟星新材1.3%1.3%1.5%永高股份2.9%3.3%3.5%亮砖蒙娜丽莎0.7%1.1%1.2%帝欧家居(002798 CH)0.6%1.2%1.6%石膏板北新建材48.8%52.0%53.6%龙头加速产能扩张，并逐步突破品类限制。消费建材各子行业产能状况多呈现行业过剩、 龙头企业紧张的局面，随着各子行业龙头市场份额提升，产能利用率有望持续提升。龙头企 业多通过原有基地技改深耕核心市场，投资新基地支撑异地市场扩张，同时可以缩短运输半 径，提升区域市场响应能