2021年2月金融期权投资策略报告.docx

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1、一、市场回顾(一)现货市场回顾目前我国上市的金融期权有4个品种，分别是上交所的上证50ETF期权、沪深300ETF期权， 深交所的沪深300ETF期权，中金所的沪深300指数期权。它们的标的分别是华夏上证50ETF (510050)、华泰柏瑞沪深300ETF (510300)、嘉实沪深300ETF (159919)和沪深300指数 (000300) o期权标的分别与上证50指数或者沪深300指数密切相关。2020年12月15日截至2021年1月27日，沪深两市A股整体以震荡上涨行情为主，且 指数在1月初存在加速上涨的行情。截至1月27日，上证综指收于3573.34点，涨幅为6.06%; 深证成

2、指收于15413.84点,涨幅为12.57%;创业板指收于3281.03点，涨幅为20.33%。2020年12月15日截至2021年1月27日，上证50ETF期权收于3.806,上涨9.97%;上 交所的沪深300ETF期权收于5.521 ,上涨11.92%;深交所的沪深300ETF期权收于5.501 ,上 涨11.85%;沪深300指数期权收于5528.00,上涨12.02%。4个金融期权品种的标的在1月初 均快速上涨，1月中旬以来转入震荡行情。50ETF期权5 0 5 02 2 115 0，2.2.2.mEOTZOZ 6QZT6Z0Z T9ZT6Z0Z qTTOZOZ 0Z0T6Z0Z 8

3、Q600Z0Z bTgozoz Tm80ozoz Z.T0006ZOZ m98o6zoz OEOOZOZ99Z.06Z0Z 8T906Z0Z 寸 0-906zozTQS06Z0Z N9S06Z0Z0Z306Z0Z m*o6zoz 。、号 ozoz 90-CO06Z0ZIZZ06Z0Z Z.9Z06Z0Z9 TT06Z0Z Z9I06Z0Z标的成父量(亿手)标的收盘价图1 : 50ETF收盘价与成交量历史走势图资料来源：wind、图2 :上交所300ETF收盘价与成交量历史走势图300ETF期权（深交所）180.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.002

4、0.000.00600,000 r-500,000 400,000 -300,000 一200,000 -100,000 一0H9TZ0Z ZLTOIZOZ SZ&6Z0Z 0ET6Z0ZSZVC6Z0Z 0 Tm6Z0Z 9ZOT6ZOZ 60-0T6Z0Z 9L606Z0Z I9606Z0Z NTCO90Z0Z Imoizoz 9T:06Z0ZT9Z06Z0Z ZL906Z0Z 8ZUS06Z0Z cnLsqozoz mzsoozoz 89寸。6Z0Z m、cn?ozoz 99mo6zoz oz(no6zozS9Z06Z0Z日认购持仓量日认沽持仓量 日持仓量PCR日认购持仓量日认沽持仓量

5、日持仓量PCR资料来源：wind、资料来源：wind、沪深300指数期权沪深300指数期权160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,000 0ZEMZOZ SQZT6Z0Z SQnizoz 。二 Tozoz 9Z0WZ0Z 690T0Z0Z 9T606Z0Z S606Z0Z 2806Z0Z 9 工。ozoz I9N06Z0Z ZL906

6、Z0Z 8ZUS06Z0Z rnTuso6zoz COZ490Z0Z mzsozoz 9o-mo6zoz 0Z&6Z0Z S0-Z06Z0Z日持仓量PCR日认购持仓量日认沽持仓量图12 :沪深300指数期权日持仓量和日持仓量PCR变化图资料来源：wind、（二）波动率波动率是期权定价和交易的关键性因素，隐含波动率是指根据期权价格和期权定价公式反 推计算出来的波动率数值。一般我们可以把平值期权的隐含波动率作为整体波动率水平的参考。2020年12月15日截至2021年1月27日，平值期权的隐含波动率均呈现先涨后跌的走 势，近期又有所回升。截至1月27日，上证50ETF期权2021年02月平值期权隐

7、含波动率为 20.23%,标的20交易日历史波动率为22.15%。上交所300ETF期权2021年02月平值期权隐含 波动率为20.42%,标的20交易日历史波动率为22.15%。深交所300ETF期权2021年02月平值 期权隐含波动率为21.01 %,标的20交易日历史波动率为21.74%。中金所沪深300指数期权2021 年02月平值期权隐含波动率为21.20%,标的20交易日历史波动率为21.42%o目前平值期权的隐含波动率回升至20%以上，显示出市场的波动性预期开始回升。考虑到 春节假期将至，长假因素令市场存在一定的不确定性，资金面边际紧张，股市存在上行动能缺乏 的风险，可以看到平值

8、期权的隐含波动率的回升主要来自认沽期权的隐含波动率回升，因此隐含 波动率回升属于正常现象。总体而言，当前20%左右的隐含波动率水平处于正常区间。50ETF期权H9IZ0Z mEMZOZ 6ZZT6Z0Z ST&T6Z0Z T9ZTOZOZ Z.LTT6Z0Z m9rc6zoz 0Z0T6Z0Z 8Q600Z0Z 寸 L606Z0Z Tm80ozoz NT806Z0Z mo-80ozoz 0Z50Z0Z 90-Z.9OZOZ 8TOO6ZOZ 寸99OOZOZ TZUS06Z0Z NO-S90Z0Z寸。6Z0Z m9寸。ozoz ozgozoz 99rn9ozoz TQZ06Z0Z Z.9Z06

9、Z0Z 9TT06Z0Z Z9T06Z0Z标的20日历史波动率()平值期权隐含波动率()图13 : 50ETF期权的隐含波动率和标的历史波动率资料来源：windx3OOETF期权(上交所)3OOETF期权(上交所)rnLTMZOZ 6QZSZ0Z T&6Z0Z T9ZT6Z0Z Z.LTT6Z0Z m9rc6zoz 0Z0T6Z0Z 8Q600Z0Z 寸 L606Z0Z Tm80ozoz NT806Z0Z mo-80ozoz 0Z50Z0Z 90-Z.9OZOZ 8TOO6ZOZ 寸99OOZOZTZUS06Z0Z NO-S90Z0Z 寸。6Z0Z m9寸。OZOZ ozgozoz 99rn9

10、ozoz TQZ06Z0Z Z9ZOOZOZ50.0045.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.009TI06Z0Z Z0-T90Z0Z o oo o 工o.平值期权隐含波动率()标的20日历史波动率()图14 :深交所300ETF期权的隐含波动率和标的历史波动率资料来源：wind、图15 :深交所300ETF期权的隐含波动率和标的历史波动率300ETF期权(深交所)50.0045.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00rnLTMZOZ 6ZZT6Z0Z ST&T6Z0Z T9ZTOZOZ Z.TTT6Z0Z

11、 m9rc6zoz 0Z0T6Z0Z 8Q600Z0Z 寸 T606Z0Z Tm89ozoz NT806Z0Z mo-80ozoz 0Z50Z0Z 90-Z.9OZOZ 8T906Z0Z 寸99OOZOZTZUS06Z0Z NO-S90Z0Z 寸。6Z0Z m9寸。ozoz o、mo6zoz 99rn9ozoz TQZ06Z0Z Z.9Z06Z0Z 9TT06Z0Z Z9T06Z0Z标的20日历史波动率()平值期权隐含波动率()资料来源：windv沪深300指数期权mLTMZOZ 6ZZT6Z0Z ST&T6Z0Z T9ZTOZOZ Z.TTT6Z0Z m9rc6zoz 0Z0T6Z0Z 8Q

12、600Z0Z 寸 T606Z0ZNT806Z0Z mo-80ozoz 0Z50Z0Z 90-Z.9OZOZ 8T906Z0Z 寸99OOZOZ TZUS06Z0ZNO-S90Z0Z 寸。6Z0Z m9寸。OZOZ 99rn9ozoz TQZ06Z0Z Z9ZOOZOZ60.0050.0040.0030.0020.0010.00o o o.标的20日历史波动率()平值期权隐含波动率()图16 :沪深300指数期权的隐含波动率和标的历史波动率 资料来源：wind、三、标的基本面分析2020年12月15日截至2021年1月27日，上证50指数和沪深300指数均震荡上涨，股 指在1月上旬快速上涨，自1

13、月13日起股指转入区间震荡整理阶段。2020年年末至2021年初，响应中央经济工作会议关于政策操作“不急转弯”的基调，为 对冲年末资金面紧张，央行进行MLF和逆回购等公开市场操作，保持市场流动性平稳，市场流 动性保持偏宽松的态势，两融资金保持活跃。在海外流动性宽松的外溢效应下，北上资金也加速 流入A股。截至1月27日，1月份沪深两市两融余额增加接近1000亿元，1月份北上资金净 流入超过400亿元。资金面的净流入成为推动股值上涨的重要力量。近期两融资金和北上资金 的净流入均有所放缓，甚至小幅净流出，股指亦陷入震荡整理。1月份的股市呈现结构性的特征，即绩优权重股上涨，绩差小盘股下跌的强者愈强的特

14、征。 随着注册制的实行，IPO的稀缺性不复存在，叠加A股机构资金占比提升，价值投资的理念和 选股方法趋同，投资者青睐的股票标的集中在有业绩支撑和行业潜力的行业龙头股上，如顺周期 等资源股、白酒等消费股、以及新能源等科技股等等，从而形成“资金报团”的现象。上证50 指数与沪深300指数的成分股均是A股市场里面绩优权重股的代表，因此更加受到资金青睐， 我们可以看到整个1月份上证50和沪深300指数的涨幅要超过上证指数的涨幅。不过“资金报团”现象也为股指继续上涨买下隐忧，在资金面的推动下，即使存在较强的 业绩支撑，个别股票的价格上涨幅度较快，已经偏离其基本面，估值水平大幅上升。这就导致一 旦“资金报

15、团”出现松动甚至瓦解，或者业绩不急预期，股票价格存在回调的风险。随着上证指 数再次上冲3600点，叠加近期央行公开市场操作连续多日净回笼资金，隔夜利率飙升，局部资 金获利了结意愿较强，市场出现一定的分歧，股指陷入区间震荡整理行情。总体而言，春节前资金面流动性方面将保持平稳，宽松的预期不宜太强，考虑到春节长假 临近，投资者的市场情绪将趋于谨慎，预计春节前上证50和沪深300指数仍将以区间震荡整理 为主，可以逢低做多，但不宜追涨。春节之后，随着资金回流，以及市场对于两会政策面的预期 进行博弈，预计股指将震荡上涨。中长期来看，国内经济基本面表现良好，外资持续流入A股 市场，货币政策不会快速收紧，股指

16、向上的趋势不变。、期权交易策略基于上述分析，考虑到股指中长期来看还是向上的，而短期内存在春节长假的不确定性因 素干扰，目前期权隐含波动率水平不高，因此执行牛市价差策略较为适宜。牛市认购价差策略是指买入一个认购期权同时卖出一个相同的到期时间和更高行权价的认 购期权。到期时，当标的资产价格大于盈亏平衡点（两个执行价之间）时可以获得收益，反之需 要承当亏损；当标的资产价格大于等于该更高的执行价时获得的收益最大；当标的资产价格小于 等于较小执行价时的亏损最大。例如以2021年2月系列的上证50ETF期权为例，以1月28日 的盘中行情为例，买入一手2月份行权价为3.70的认购期权，同时卖出一手2月份行权

17、价为3.90 的认购期权，构成牛市认购价差策略。该策略支付权利金741元，需要保证金0元（构建组合 策略在上交所规那么中有保证金减免），到期时最大收益1259元，最大亏损741元，盈亏平衡点 为3.7741。当到期时标的价格上涨超过3.7741时，该策略的收益为正，且盈利随着继续上涨不 断扩大，直至标的价格大于等于3.90时获得最大收益1259元；当到期时标的价格低于3.7741 时，该策略的收益为负，且亏损随着继续下跌不断扩大，直至标的价格小于等于3.70时最大亏 损为741元。牛市认购价差策略非常适合标的资产价格短期上涨存在压力位难以快速突破，同时下方支 撑力量较强的情况。由于牛市价差策略

18、的收益和亏损都是有限的，投资者可以通过控制所使用资金的占比，到达预期最大盈利，以及控制最大亏损的目的。图17:期权组合策略到期损益图及希腊字母组合最大风检至同侬1600.001200.00800.00400.000.00-400.00-800.003.02Vega30.00 -20.00 -10.00 0.00-10.00-20.00-30.00 ,3.02组合最大姐：1259.00;过合罡弓平优点：3.7741到期损益Delta4800.004000.003200.002400.001600.00800.00I 10.00 3.643.964.274.613.02VegaTheta9.00-

19、13.64-3.00-6.00-9.003.023.333.33DeltaGamma*0.11500.00 -1000.00 -500.000.001500.00 I 3.02 Rho 12.50 -10.007.505.002.500.00-2.50Gamma-500.001000.003.333.64单个蛆合市价理论价数量市价理论价DeltaGammaVegaThetaRho-.741.00759.723894.045001.419.66-4.2210.581OOO3O51.SH【5OET瞋 2 月 37000.10770.0983100001077.00982.516041.212065

20、0.8339.87-14.5716.561OOO3O53.SH5OETF购 2 月 39000.03360.0223-10000-336.00-222.80-2147.17-15649.41-30.2110.36-5.98资料来源：整理300ETF期权（上交所）gTMZOZ 3 - mLTOIZOZ6ZZWZ0Z SET3Z0ZT9ZT6Z0Z NETOZOZ mo-ITOZOZ-j= 0Q0T6Z0Z 8Q600Z0Z bTgozoz )Tm80ozozZ.T806Z0Z m98o6zoz 0Z50Z0Z 90-80Z0Z 8L903Z0Z一 5 寸 0-990Z0Z TQSOOZOZZ.0

21、-30Z0Z ozsoozoz aE moboozoz odmoozoz 4= 9o-mo6zozIQZOOZOZ Z.O-ZOOZOZ 9二oozoz j Z9I06Z0Z 5 33.标的成交量（亿手）标的收盘价资料来源：windx300ETF期权（深交所）NzmTZOZrnT-TOmz6Z&6Z0ZSEI6Z0ZI9ZT6Z0Zmizozill65.554.543.53OZOT6ZOZ8Q600Z0Z寸 L606Z0ZIm8O6ZOZNTCO06Z0Zcn989ozozOQZ.O6ZOZ9O-Z.O6ZOZ8L900Z0Z寸 O-9O6ZOZIZUS06Z0ZZ.9SO6ZOZOZ3O6Z

22、OZmo-whozozozcnoizoz9o-mo6zozTZ&6ZOZZ.O-ZO6ZOZ9 二oozozZO-TO6ZOZ标的成交量（亿手）标的收盘价图3 :深交所300ETF收盘价与成交量历史走势图资料来源：windx图4 :沪深300指数收盘价与成交量历史走势图沪深300指数期权6000.006000.005500.005000.004500.00450 400350300 250200 150100 500标的成交量（亿手）标的收盘价3500.003000.008T二。二Z0Z Tmzwzoz9H6Z0Z I0-ZI6Z0Z 9 二 TOZOZ omoTizozSTOT6ZOZ ZQ

23、600Z0Z Z.9606Z0Z IQ806Z0Z99806Z0Z Koozoz Z.0-Z.06Z0Z 8T906Z0Z m99o6zoz6Tls 06Z0Z 6ZS00Z0Z 寸 T306Z0Z gmoozoz9Z&6Z0Z TE06Z0Z 2106zoz资料来源：wind、（二）期权市场回顾2020年12月15日截至2021年1月27日，50ETF期权日均成交量为2794454张，其中 认购期权日均成交量为1701021张，认沽期权日均成交量为1093433张；日均持仓量为2834759 张，其中认购期权日均持仓量为1471417张，认沽期权日均持仓量为1363342张。上交所300ET

24、F期权日均成交量为2159026张，其中认购期权日均成交量为1265655张， 认沽期权日均成交量为893370张；日均持仓量为1870030张，其中认购期权日均持仓量为 923571张，认沽期权日均持仓量为946459张。深交所300ETF期权日均成交量为384976张，其中认购期权日均成交量为231760张，认 沽期权日均成交量为153215张；日均持仓量为392817张，其中认购期权日均持仓量为215441 张，认沽期权日均持仓量为177376张。沪深300指数期权日均成交量为120307张，其中认购期权日均成交量为75154张，认沽 期权日均成交量为45153张；日均持仓量为14062

25、5张，其中认购期权日均持仓量为75082张， 认沽期权日均持仓量为65542张。总体而言，相对2020年平均数据，2021年1月份的期权成交更为活跃，特别是股指期权 的成交量和持仓量均显著上升。这与市场行情有较大关系，一般而言，市场出现快速上涨或者快 速下跌行情的时候，期权的避险需求会促使投资者利用期权工具进行风险管理，同时行情的火热 也会使得期权的投机交易头寸上升从而进一步提升期权的成交量和持仓量。图5 : 50ETF期权日成交量与持仓量变化图50ETF期权s X000000000000日成交量一日持仓量资料来源：wind、300ETF期权（上交所）。1x 00500050005000500

26、00 54433221150。1x 0050005000500050000 544332211506S6Z0ZS36Z0Z T9ZT6Z0Z NLTTOZOZ m9rcozozOZOT6ZOZ 8Q6OOZOZ :6OOZOZTm8OOZOZZT806Z0Z m98oozoz 0Q50Z0Z 99Z.OOZOZ8L9OOZOZ 寸99OOZOZ IZUS06Z0Z Z.9S06Z0ZOZ4OOZOZ m9寸。6Z0Z OQmoozoz 99moozozTz&ozoz N9Z06Z0Z日成交量日持仓量图6 :上交所300ETF期权日成交量与持仓量变化图资料来源：wind、图7:深交所300ETF

27、期权日成交量与持仓量变化图300ETF期权（深交所）日成父量一日持仓量。0。1X资料来源：wind、沪深300指数期权250,000200,000150,000100,00050,0000日成交量一日持仓量节 zoozoz6 H6Z0Z TZIOZOZ TO-ZTOZOZ mozoz m9TTozoz OZOTOZOZ 8Q6OOZOZ 寸 L6OOZOZ 2890Z0Z m989ozoz ozoozoz 99NOOZOZ 8L9OOZOZ 寸 O-9OOZOZ TQSOOZOZ Z.9SOOZOZ OZ4OOZOZ m9boozoz OQmoozoz 99BOOZOZ Tz&ozoz图8 :

28、沪深300指数期权日成交量与持仓量变化图资料来源：wind、二、期权分析指标（-）PCR指标我们一般用期权市场的Put-Call-Ratio （简称PCR）指标常用来衡量市场的多空状态。PCR 指标是认沽期权成交量（或持仓量）与认购期权成交量（或持仓量）的比值。一般而言偏离日常 水平较大的成交量PCR能反映投资者的情绪面的剧烈变化，而持仓量PCR能够反映同时期市场 的多空双方情绪比照。持仓量PCR与市场情绪一般呈正相关关系，这是因为期权卖方一般是比 较专业的投资者，卖出认沽期权说明其对后市行情是看涨的或者说不是看跌的。2020年12月15日截至2021年1月27日，4个期权品种的持仓量PCR指

29、标均是呈现先 升后降的走势，在1月初到达顶峰，之后震荡下跌。这与市场行情基本吻合，持仓量PCR在标 的快速上升时亦回升较快，在市场转向震荡时开始高位回落。当前上证50ETF期权、沪深300ETF 期权（上交所）、沪深300日F期权（深交所）、沪深300股指期权的持仓量PCR位于近1年持 仓量PCR的历史分位数水平分别为79.0%、52.4%. 38.5%和33.1%。从持仓量PCR指标的角 度，上证50ETF追涨的性价比不高，而沪深300ETF （深交所）和沪深300指数仍有上涨空间。50ETF期权4,000,0003,500,0003,000,0002,500,0002,000,0001,5

30、00,0001,000,000500,000180.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.000 L 0.00NZIOTZOZSZZT6Z0Z036zozSZTT6Z0Z0 Trcozoz9Z0T0Z0Z60-0I6Z0Z9TgozozI9606Z0ZZ.T806Z0ZTE06Z0Z9 1oozozS30Z0ZZL906Z0Z8ZS06Z0ZmHOozozmzsoozoz89寸。6Z0Zmzmo6zoz90-m?ozozoz(no6zozS0-Z06Z0Z日认购持仓量日认沽持仓量日持仓量PCR20.002,500,0002,000,0001,500,00

31、01,000,000500,0000ZLI9TZ0Z SQZT6Z0Z 0LZT6Z0Z szrcozoz 。二 T6Z0Z 9Z0I6Z0Z690T0Z0Z 91606ZOZI9606Z0Z ZT0006ZOZ 吊9 工。6Z0Z SZ06Z0ZZL906Z0Z 8QS06Z0Z mloozoz mzsoozoz 8*o6zoz 99mo6zoz0QZ06Z0Z S9Z06Z0Z图9 : 50ETF期权日持仓量和日持仓量PCR变化图资料来源：wind、300ETF期权（上交所）200.00150.00100.0050.000.00日认购持仓量日认沽持仓量日持仓量PCR图10 :上交所300ETF期权日持仓量和日持仓量PCR变化图资料来源：wind、图11 :深交所300ETF期权日持仓量和日持仓量PCR变化图