第九章　资本成本和资本结构cumu.docx

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1、Evaluation Warning: The document was created with Spire.Doc for .NET.第九章资资本成本和和资本结构构打印本页第一节节资本成成本一一、资本成成本的含义义1.资本成本本是指企业业为筹集和和使用资金金而付出的的代价。（可可参考书上上P2166）22.内容：资本成本本包括资金金筹集费和和资金占用用费两部分分。资资金筹集费费指在资金金筹集过程程中支付的的各项费用用，如发行行股票、债债券支付的的印刷费发发行手续费费、律师费费、资信评评估费、公公证费、担担保费、广广告费等；资金金占用费指指占用资金金支付的费费用，如股股票的股息息、银行借借款

2、、发行行债券的利利息，等等等。二二、资金成成本的作用用1.选择资金金来源、确确定筹资方方案的依据据2.评价投资资项目、决决定投资取取舍的标准准3.衡量企业业经营成果果的尺度三、资资本成本的的计算（一）个个别资本成成本通通用模式个别资资本成本=年资金占占用费/（筹筹资总额-筹资费用用）=年资金占占用费/筹筹资总额（11-筹资费费率）例题1： A公司B公司资金总额1000万（自有）1000万（50%借入；利率10%）EBIT（20%）200200-利息050税前利润200150-所得税（30%）6045税后利润140105例题 A公司B公司资金总额1000万1000万税前利润200200-所得税（

3、30%）6060税后利润140140-股利050税后留用利润140901.借借款的资本本成本（1）特特点：借款款利息计入入税前成本本费用，可可以起到抵抵税的作用用（22）计算若不考考虑资金时时间价值：长期期借款成本本=年利利息（11-所得税税率）/筹资额额（1-筹资费率率）若考虑时时间价值：求贴现率率K并请参参照书上PP217至至P2188 式中中：IIt-长期期借款年利利息；L-长长期借款筹筹资额；Fl-长期期借款筹资资费用率；K-所得税税前的长期期借款资本本成本；Kl-所得得税后的长长期借款资资本成本；P-第n年年末应偿还还的本金；T-所得税税率。 请参照照书上的例例题P2118 例112

4、.债券资本本成本（1）特特点：债券券利息应计计入税前成成本费用，可可以起到抵抵税的作用用；债券筹筹资费用一一般较高，不不可省略。债券券资金成本本的计算公公式为：若不考考虑时间价价值：式中中：Kb-债券资资金成本；Ib-债券券年利息；T-所所得税率；B-债券筹筹资额；Fb-债券券筹资费用用率。若债券溢溢价或折价价发行，为为更精确地地计算资金金成本，应应以实际发发行价格作作为债券筹筹资额。如果将将货币时间间价值考虑虑在内，债债券成本的的计算与长长期借款成成本计算相相同。请参考书书上的例题题P2199 例3、4、5若考虑虑时间价值值：求贴现现率K，与与长期借款款成本计算算相同。请参考考书上的PP22

5、0的的公式请参参考书上的的例题P2220 例例733.优先股股的资本成成本计计算公式： KP=D/P4.普普通股的资资本成本（1）股股利增长模模型法 P（11-f）=D1/（K-g）Knc=Dc/Pc（1-FFc）+gg（22）股票资资本成本=股票票投资人要要求的必要要报酬率资本本资产定价价模型法-按照资资本资产定定价模型公式计算算：KKs=Rs=Rf+（RRm-RF）风风险溢价法法-在债券券投资者要要求的收益益率上再加加上一定的的风险溢价价。KKs=Kb+RPc式中中：KKb-债券券成本；RPcc-股东东比债权人人承担更大大风险所要要求的风险险溢价。5.保保留盈余的的资本成本本保留留盈余的资

6、资本成本与与普通股的的区别在于于没有筹资资费例例题：某某公司拟发发行债券，债债券面值为为10000元，3年年期，票面面利率为88%，每年年付息一次次，到期还还本，若预预计发行时时债券市场场利率为110%，债债券发行费费用为发行行额的0.5%，则则该债券的的资本成本本为多少（所所得税率为为30%）？解析析：资资本成本=年利息XX（1-TT）/筹资资总额X（11-F）发行价价格=800（P/A，100%，3）+10000（P/S，100%，3）=950.25资本成本本=80（1-330%）/950.25（11-0.55%）=55.92%例题题3：A公公司需要筹筹集9900万元资金金，使用期期5年，

7、有有以下两个个筹资方案案：（11）甲方案案：委托证券公公司公开发发行债券，债债券面值为为10000元，承销销差价（留留给证券公公司的发行行费用）每每张票据是是51.660元，票票面利率114%，每每年末付息息一次，55年到期一一次还本。发行价格格根据当时时的预期市市场利率确确定。（2）乙乙方案：向向银行行借款，名名义利率是是10%，补补偿性余额额为10%，5年后后到期时一一次还本并并付息（单单利计息）。假设设当时的预预期市场利利率（资金金的机会成成本）为110%，不不考虑所得得税的影响响。请请通过计算算回答：（1）甲甲方案的债债券发行价价格应该是是多少？答案：甲方方案债券发发行价格=面值的现现

8、值+利息息的现值=1000000.62009+10000114%33.79007=6220.9+530.70=11151.60元/张（22）根据得得出的价格格发行债券券，假设不不考虑时间间价值，哪哪个筹资方方案的成本本（指总的的现金流出出）较低？答案案： 甲方方案：每张张债券公司司可得现金金=11551.600-51.60=11100元元发行行债券的张张数=9990万元11000元/张=90000张总总成本=还还本数额+利息数额额=9000010000（11+14%5）=15300万 乙方方案：借款款总额=9990/（11-10%）=11100万元元借款款本金与利利息=11100（11+10%

9、5）=16500万元因此，甲甲方案的成成本较低。（33）如果考考虑时间价价值，哪个个筹资方案案的成本较较低？答案：考考虑时间价价值甲甲方案：每每年付息现现金流出=90014%=126万万元利利息流出的的总现值=1263.79907=4477.663万元5年末末还本流出出现值=990000.62009=5558.811万元利息与本本金流出总总现值=5558.881+4777.633=10336.444万元 乙方案案：5年末末本金和利利息流出=11000（1+10%5）=11650万万元55年末本金金和利息流流出的现值值=165500.62099=10224.499万元 因此，乙乙方案的成成本较低

10、。（二二）加权平平均资本成成本（综合合资本成本本）加加权平均资资本成本是是企业全部部长期资金金的总成本本。一般是是以各种资资本占全部部资本的比比重为权数数，对个别别资金成本本进行加权权平均确定定的，其计计算公式为为： 式中中：KKw-加权平均均资本成本本；KKj-第j种个个别资金成成本；Wj-第jj种个别资资金占全部部资金的比比重（权数数）。 计计算个别资资金占全部部资金的比比重时，可可分别选用用账面价值值、市场价价值、目标标价值权数数来计算。 （三）、边际资金金成本1.概念：边际资金成本是指资金每增加一个单位而增加的成本。边际资本也是按加权平均法计算的，是追加筹资时所使用的加权平均成本。是筹

11、措新资的加权平均资金成本2.边际资金成本的计算请参考书上P224例题分析假设前提：以后再追加资金始终按目标资金结构追加例题4：某企业拥有长期资金400万元，其中长期借款60万元，长期债券100万元，普通股240万元。由于扩大经营规模的需要，拟筹集新资金。经分析，认为筹集新资金后仍应保持目前的资本结构，即长期借款占15%、长期债券占25%、普通股占60%，并测算出了随筹资的增加，各种资金成本的变化如表计算步骤：1）确定最佳资金结构2）确定不同筹资方式个别资金分界点3）计算筹资突破点。（总资金额分界点）4）计算边际资金成本例题5：某公司拥有长期资金400万元，其中长期借款100万元，普通股300万

12、元。该资本结构为公司理想的目标结构。公司拟筹集新的资金200万元，并维持目前的资本结构。随筹资额增加，各种资金成本的变化如下表：资金种类新筹资额（万元） 资金成本长期借款40及以下，4%40以上8%普通股75及以下，10%75以上 12%要求：计算各筹资总额分界点及相应各筹资范围的边际资金成本。目标资本结构：借款：100/400=25%股票：300/400=75%借款的筹资总额分界点=40/25%=160普通股的筹资总额分界点=75/75%=100边际资金成本（0-100）=25%4%+75%10%=8.5%边际资金成本（100-160）=25%4%+75%12%=10%边际资金成本（160-

13、200）=25%8%+75%12%=11%第二节财务杠杆一、经营风险与财务风险 经营风险是指企业因经营上的原因而导致利润变动的风险。影响企业经营风险的主要因素有：产品需求、产品售价、产品成本、调整价格的能力、固定成本的比重。财务风险指全部资本中债务资本比率的变化带来的风险。影响企业财务风险的是债务资本比率的高低。二、经营杠杆1.概念：在某一固定成本比重的作用下，销售量变动对利润产生的作用，被称为经营杠杆EBIT =（P-V）Q - F2.经营杠杆系数计算 企业经营风险的大小常常使用经营杠杆来衡量，经营杠杆的大小一般用经营杠杆系数表示，它是息前税前盈余变动率与销售额变动率之间的比率。其计算公式为

14、： 式中：DOL-经营杠杆系数；EBIT-息前税前盈余变动额；EBIT-变动前息前税前盈余；Q-销售变动量；Q-变动前销售量。为了便于应用，经营杠杆系数可通过销售额和成本来表示。其又有两个公式：公式一：DOLQ=Q（P-V）/Q（P-V）-F式中：DOLQ-销售量为 Q时的经营杠杆系数；P-产品单位销售价格；V-产品单位变动成本；F-总固定成本。公式二：DOLs=（S-VC）/（S-VC-F）式中：DOLs-销售额为 S时的经营杠杆系数； S-销售额；VC-变动成本总额。请参考书上P228 例1 3结论（1） 在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长（减少）所引起利润增长（减少）的

15、幅度。（2） 在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险也就越小；反之，销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大。三、财务杠杆1.概念：EPS=（EBIT-I）（1-T）-D/N2.财务杠杆系数的计算财务杠杆作用的大小通常用财务杠杆系数表示。财务杠杆系数越大，表示财务杠杆作用越大，财务风险也就越大；财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越小，财务风险也就越小。财务杠杆系数的计算公式为： 式中： DFL- 财务杠杆系数；EPS - 普通股每股收益变动额；EPS - 变动前的普通股每股收益；EBIT- 息前税前盈余变动额；EBIT- 变动前的息前税前盈余。上述公式还可以推导为

16、：DFL=EBIT/EBIT-I-d（1-T）式中：I-债务利息；D-优先股息。请参考书上的例题P229 的表9-43.结论（1） 财务杠杆系数表明息前税前盈余增长引起的每股收益的增长幅度。（2） 在资本总额、息前税前盈余相同的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数越高，财务风险越大，但预期每股盈余（投资者收益）也越高。四、总杠杆系数1.总杠杆系数的计算: 通常把经营杠杆和财务杠杆的连锁作用称为总杠杆作用。总杠杆的作用程度，可用总杠杆系数表示，它是经营杠杆系数和财务杠杆系数的乘积，其计算公式为：DTL=DOL.DELQ（P-V）/Q（P-V）-F-I-D（1-T）或：DTL=S-VC/S-VC-F

17、-I-d（1-T）2.总杠杆作用的意义：（1）从中能够估计出销售额变动对每股收益造成的影响。（2）可看到经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系，即为了达到某一总杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合。例题1：某企业2002年资产总额为1000万，资产负债率为40%，负债平均利息率5%，实现的销售收入为1000万，全部的固定成本和费用为220万，变动成本率为30%，若预计2003年的销售收入提高50%，其他条件不变计算DOL、DFL、DTL答案：DOL=（1000-100030%）/700-200=1.4DFL=500/500-20=1.04DTL=1.41.04=1.46（2）预计2003

18、年的税后利润增长率 答案：1.4650%=0.73第三节资本结构一、资本结构理论1.净收入理论当负债比率为100%时，企业加权平均资本成本最低，企业值将达到最大值。2.净营运收入理论不存在最佳资本结构3.传统理论加权平均资金成本最低时,是最优的资本结构4.MM理论企业价值最大时,达到最优的资本结构二、最佳资本结构的含义：使公司的总价值最高，同时使公司的加权平均资本成本最低的那一结构最佳资本结构的确定方法（一）融资的每股收益分析（每股收益无差别点分析法）1.每股收益无差别点的概念每股收益分析是利用每股收益的无差别点进行的。所谓每股收益无差别点，是指每股收益不受融资方式影响的销售水平。根据每股收益

19、无差别点，可以分析判断在什么样的销售水平下适于采用何种资本结构。每股收益 EPS的计算公式为：EPS=（S-VC-F-I）（1-T） -d/N=（EBIT-I）（1-T）-d/N 根据每股收益无差别点的定义，能够满足下列条件的销售额（S）或息前税前盈余（EBIT）就是每股收益无差别点，计算公式为：（S-VC1-F1-I1）（1-T）-d1/N1=（S-VC2-F2-I2）（1-T）-d2/N2或：（EBIT-I1）（1-T）-d1/N1=（EBIT-I2）（1-T）-d2/N2请参考书上的例题：P234 例1在融资分析时，当销售额（或息前税前盈余）大于每股收益无差别点的销售额（或息前税前盈余）

20、时，运用负债筹资可获得较高的每股收益；反之，当销售额低于每股收益无差别点的销售额时，运用权益筹资可获得较高的每股收益。请参考书上P235页的内容若考虑偿债基金：（S-VC1-F1-I1）（1-T）-d1-SF1/N1=（S-VC2-F2-I2）（1-T）-d2-SF2/N2或：（EBIT-I1）（1-T）-d1-SF1/N1=（EBIT-I2）（1-T）-d2-SF2/N2例题1某公司目前的资本来源包括每股面值 l元的普通股800万股和平均利率为10%的3000万元债务。该公司现在拟投产一个新产品，该项目需要投资4000万元，预期投产后每年可增加营业利润（息税前盈余）400万元。该项目备选的筹

21、资方案有三个：（1）按11%的利率发行债券；（2）按面值发行股利率为12%的优先股；（3）按20元股的价格增发普通股。该公司目前的息税前盈余为1600万元；公司适用的所得税率为40%；证券发行费可忽略不计。要求：（1）计算按不同方案筹资后的普通股每股收益（填列答题卷的股每股收益计算表）。 方案1方案2方案3EBIT目前利息新增利息税前利润税后利润优先股股息普通股股数每股收益答案： 方案1方案2方案3EBIT1600400=200020002000目前利息300010%=300300300新增利息400011%=440税前利润126017001700税后利润126060%=756170060%=

22、10201020优先股股息400012%=480普通股股数800800800400020=1000每股收益0.9450.6751.02（2）计算增发普通股和债券筹资的每股（指普通股，下同）收益无差别点（用营业利润表示，下同），以及增发普通股和优先股筹资的每股收益无差别点。答案：增发普通股和债券筹资的每股收益无差别点（EBIT-300）（1-40%）/1000=（EBIT-740）（1-40%）/800EBIT=2500增发普通股和优先股筹资的每股收益无差别点（EBIT-300）（1-40%）/1000=EBIT-300）（1-40%）-480/800EBIT=4300（3）计算筹资前的财务杠杆

23、和按三个方案筹资后的财务杠杆。答案：筹资前的财务杠杆=1600/（1600-300）=1.23方案1的财务杠杆=2000/（2000-740）=2000/1260=1.59方案2的财务杠杆=2000/2000-300-480/（1-40%）=2000/900=2.22方案3的财务杠杆=2000/（2000-300）=1.18（4）根据以上计算结果分析，该公司应当选择哪一种筹资方式?理由是什么?答案：由于方案3每股收益（1.02元）大于其它方案，且其财务杠杆系数（1.18）小于其它方案，即方案3收益性高且风险低，所以方案3优于其它方案。 （5）如果新产品可提供1000万元或4000万元的新增营业

24、利润，在不考虑财务风险的情况下，公司应选择哪一种筹资方式? 方案1方案2方案3息税前盈余1600+1000=260026002600目前利息300010%=300300300新增利息400011%=440税前利润186023002300税后利润186060%=1116230060%=13801380优先股股息400012%=480普通股股数800800800+400020=1000每股收益1.401.131.38 方案1方案2方案3息税前盈余1600+4000=560056005600目前利息300010%=300300300新增利息400011%=440税前利润486053005300税后利

25、润486060%=2916530060%=31803180优先股股息400012%=480普通股股数800800800+400020=1000每股收益3.653.383.18如果新产品可提供1000万元的新增营业利润，在不考虑财务风险的情况下，公司应选择方案1（发行债券）；如果新产品可提供1000万元的新增营业利润，在不考虑财务风险的情况下，公司应选择方案1（发行债券） （二）最佳资本结构选择加权资金成本最小、企业价值最大的那一结构最佳资本结构的确定方法V=SB式中：V公司的市场总价值S股票的总价值 B债券的价值S=净利润/Ks=（EBIT-I）（1-T）/Ks并请参考书上P235至P236请

26、参考书上的例题：P236 例2例题2：某公司的有关资料如下（1）税息前利润800万元；（2）所得税率40%；（3）预期普通股报酬率15%；（4）总负债200万元，均为长期债券，平均利息率10%；（5）发行股数600000股（每股面值1元）；（6）每股帐面价值10元。该公司产品市场相当稳定，预期无成长，所有盈余全部用于发放股利，并假定股票价格与其内在价值相等。要求：（1）计算该公司每股盈余及股票价格。税息前利润800利息（200万10%）20税前利润780所得税（40%） 312税后利润468（万元）每股盈余468/607.8（元）股票价格7.8/0.1552（元）（2）计算该公司的加权平均资金

27、成本。所有者权益60万10600（万元）加权平均资金成本=10%200/（600+20）（1-40%）+15%600/（600200）=1.5%11.25%=12.75%（3）该公司可以增加400万元的负债，使负债总额成为600万元，以便在现行价格下购回股票（购回股票数四舍五入取整）。假定此项举措将使负债平均利息率上升至12%，普通股权益成本由15%提高到16%，税息前利润保持不变。试问该公司应否改变其资本结构（提示：以股票价格高低判别）?税息前利润800利息（60012%）72税前利润728所得税（40%） 291.2税后利润436.8（万元）购回股数400万/5276923（股）新发行在外股份60000076923523077（股）新的每股盈余436.8万/5230778.35（元）新的股票价格8.35/0.1652.19（元）因此，该公司应改变资本结构。（4）计算该公司资本结构改变前后的已获利息倍数。 原已获利息倍数800/2040新已获利息倍数800/7211.11