[投资金融]招商基金年度投资策略报告1141.docx

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1、招商基金年年度投资策略报告20008.01 CHHINA MERCCHANTTS FUUND AANNUAAL REESEARRCH PPAPERR 宏观经济分分析股票投资策策略债券投资策策略行业分析基金业绩分分析宏观经济分分析07年宏观观经济回顾顾回望07年年，中国宏宏观经济依依然保持高高增长的态态势，但同同时呈现通通胀压力持持续加大、调调控政策频频出的特点点。一经济增增长再创新新高。077年前三季季度GDPP累计增长长11.55，预计计全年增长长11.55左右。总总体经济仍仍然保持了了高增长的的态势（见见图1）。 图1 近年GGDP增长长情况 Sourcce:CEEIC, CMF。二通胀压

2、压力持续加加大。在粮粮食价格上上涨，尤其其是猪肉以以及禽蛋价价格上涨的的带动下，007年通胀胀压力持续续、快速上上升，成为为07年宏宏观经济最最受关注的的焦点之一一。 图2 中国通胀胀情况 Sourcce:CEEIC, CMF。三外部失失衡加剧。不不仅外贸顺顺差占GDDP的比重重在07年年迭创新高高，而且外外贸顺差的的绝对量毫毫无疑问地地续创新高高（见图33）。 图3 中国外外贸顺差占占GDP的的数量及比比重 Sourcce:CEEIC, CMF。四货币高高位运行，信信贷屡创新新高。在流流动性充裕裕的大环境境下，尽管管央行出台台了一系列列密集调控控措施，但但是货币供供应仍然快快速增长，远远超央

3、行年年初制定的的调控目标标，同时，商商业银行新新增人民币币贷款也创创近年的新新高。 图4 货币与信信贷增长情情况 五节能减减排压力仍仍然很重。从从20077年上半年年的相关统统计数据来来看，全国国单位GDDP能耗同同比下降22.78%，但是从从完成“十一五”的节能减减排目标（“十一五”期间单位GDP能耗降低20；主要污染物排放总量减少10）来看，节能减排的目标仍然任重而道远。六宏观调调控政策频频出。相比比于06年年，07年年虽然仍面面临市场流流动性过于于充裕以及及货币信贷贷增长过高高的情况，但但通胀持续续上升以及及总体经济济存在过热热的风险是是07年所所面临的新新挑战，国国家宏观调调控部门出出

4、台了一系系列的密集集调控措施施，包括六六调利率、十十调法定存存款准备金金率，创新新公开市场场操作手段段（特别国国债的发行行以及重启启正回购、差差别准备金金率等）；大范围调调整出口退退税以及对对资源品与与农产品等等加征关税税等。077年的政策策调整的频频度和力度度都创近年年来的记录录（见图55） 图图5 存存贷款利率率与法定存存款准备金金率的调整整情况 Sourcce:CEEIC, CMF。08年宏观观经济展望望展望08年年，在外围围经济放缓缓以及国内内一系列调调控政策的的作用下，008年宏观观经济充满满一定的不不确定性，同同时物价结结构性上涨涨的压力依依然很大，我我们预计008年GDDP将比0

5、07年有所所放缓，同同时经济结结构的调整整将贯穿全年。一外围经经济放缓。作作为世界经经济发动机机的美国，由由于受到房房地产市场场的深度调调整以及次次贷危机打打击导致的的信贷紧缩缩的双重挤挤压（见图图6），美美国经济的的消费信心心受到明显显影响（见见图7），从从而拖累美美国经济，而而欧盟以及及日本等其其它主要发发达国家经经济都会受受到相应的的负面影响响。根据IIMF077年10月月份发布的的最新预测测，08年年世界经济济比07年年温和减速速，预期增增长4.88，相比比07年下下降0.44；088年美国经经济增长11.9，相相比07年年4月IMMF做出的的预测，下下调了0.9。 图6 美美国房地产

6、产市场继续续下滑 Sourcce: CCEIC, CMFF。 图7 美美国消费信信心受到影影响 Sourcce: CCEIC, CMFF。二 出口口增速下降降。由于我我国出口与与欧美日等等发达国家家需求联系系紧密（见见图8），受受外围经济济放缓的影影响，以及及出口退税税政策调整整与人民币币不断升值值等方面的的滞后影响响，预计008年我国国出口增速速将比077年有所下下降，同时时进口增速速会有所增增加。鉴于于净出口对对我国经济济增长的贡贡献力度的的增加（见见图9），出出口增速的的变化将成成为我国008年经济济增长的最最大不确定定因素之一一。 图8 对美美欧日出口口与进口占占我国总出出口与总进进口

7、的占比比情况 Sourcce: CCEIC, CMFF。 图9 三驾马马车对GDDP的贡献献比例情况况 Sourcce: CCEIC, CMFF。三固定资资产投资在在08年仍仍会维持较较高的增速速。由于目目前企业利利润仍然维维持高位，企企业的内在在投资动力力仍然相当当强劲（见见图10）。另另外，企业业投资来源源中，自筹筹资金占比比持续增加加（见图111），使使得企业投投资的惯性性进一步增增强，同时时，08年年是各地政政府的换届届年，根据据以往的经经验，这将将对固定资资产投资提提供支持。 图10 工业企业业盈利情况况 Sourcce: CCEIC, CMFF. 图11 自筹筹资金占固固定资产投投

8、资总资金金来源的比比例 Sourcce: CCEIC, CMFF.四消费稳稳步增加。007年消费费的持续增增长无疑是是去年宏观观经济的一一大亮点，这这也说明国国家出台的的一系列鼓鼓励消费的的宏观政策策正在逐步步发挥作用用，包括新新的个人所所得税征收收办法、正正式取消农农业税以及及增加公务务员工资等等多项措施施，以及国国家对医疗疗、教育和和社会保险险等公共消消费领域的的持续投入入等。我们们预计这些些促进消费费增长的有有利方面在在08年仍仍将持续，从从而08年年消费增长长也会持续续（见图112）。 图12 中中国城镇与与农村收入入增长情况况 Sourcce:CEEIC, CMF.五通胀上上行压力仍

9、仍然很大。007年消费费价格迅猛猛上涨，超超出了去年年年初大多多数人的预预期。展望望08年的的消费价格格，虽然从从翘尾因素素来看，008年呈现现前高后低低的走势，但但最大的不不确定性来来自新涨价价因素。我我们认为008年新涨涨价存在走走高的压力力，主要原原因来自于于：1水、电电、石油、天天然气和煤煤炭等资源源性产品价价格改革有有可能在008年加速速，尤其在在目前以石石油为主的的国际能源源价格屡创创新高的情情况下，这这会直接带带动资源价价格及公用用事业产品品价格上涨涨；2国家继继续加大对对企业环境境保护、职职工劳动保保障、安全全生产等要要求，企业业在治理污污染、劳动动保障、安安全生产、职职工工资

10、等等方面的成成本会继续续上升；3受以美美国为首的的发达国家家生物能源源的快速发发展，国际际玉米等粮粮食价格维维持高位，直直接导致未未来粮食价价格稳中有有升；4包括肉肉蛋在内的的食品价格格的持续上上升，将导导致公众通通胀预期的的改变，这这会对未来来通胀上升升形成推动动作用。5其它因因素的影响响，包括极极端气候的的变化以及及禽流感疫疫情等的发发展等。根据我们的的CPI预预测模型，我我们预计008年CPPI水平在在4.5以以上。 图13 08年CCPI翘尾尾因素测算算 Sourcce: CCEIC, CMFF. 表11 对008年主要要经济指标标的预测 %2004200520062007(F)200

11、8(F)GDP10.110.411.111.510.5固定资产投投资（名义义）28.827.224.52525社会消费品品零售总额额13.312.913.51616.8出口35.428.4272620进口3617.6202021贸易差额（亿亿美元）3211020175027503100M214.617.616.817.817.3银行信贷14.5131516.415PPI6.14.932.83.5CPI3.91.81.54.64.5法定存款准准备金率7.57.5913.516.51年定存利利率2.252.252.524.144.95人民币/美美元8.238.077.87.346.57Sourcc

12、e: CCEIC, CMFF.08年宏观观经济政策策展望根据我们对对08年宏宏观经济的的分析，我我们认为管管理层在008年会继继续实行宏宏观调控，对对可能出现现的固定资资产投资反反弹过快、货货币信贷投投放过高以以及通胀压压力加大等等过热因素素进行调节节，并以此此促进经济济结构的调调整，努力力实现宏观观经济好字字当先的目目标。一货币政政策继续从从紧。中央央经济工作作会议已经经将货币政政策的基调调由“适度从紧紧”改为“从紧”。我们预预期08年年从紧的货货币政策一一方面是继继续回收过过多的流动动性，同时时坚决遏制制信贷投放放过快、过过多的情形形；另一方方面，央行行将努力发发挥利率政政策的作用用，尽量

13、保保持实际利利率为正，坚坚定不移地地稳定大众众的通胀预预期。我们们预期088年法定存存款准备金金率可能至至少调整四四次（每次次各50BBP）;存存贷款利率率可能调整整至少二次次（每次227BP），同同时，央行行会继续推推进公开市市场的创新新，包括特特别国债的的运用等。 图14 城镇居民民的价格预预期迭创新新高 Sourcce: CCEIC, CMFF.二继续实实行稳健的的财政政策策，其重心心仍然一是是缩减赤字字，二是调调整结构与与推进改革革。我们预预计08年年财政赤字字占GDPP的比例会会继续减少少，同时公公共财政在在支持“十一五”计划重点点扶持的项项目、社会会主义新农农村建设以以及教育、医医

14、疗和社会会保险等方方面的力度度会加大，另另外，税收收政策的调调整也会在在08年继继续。（见见图15）。 图15 财政赤字字占GDPP的比例 . Souurce:CEICC,CMFF三人民币币升值进程程继续加快快。我们预预期我国“双顺差”情况在008年继续续，以及美美欧由于008年经济济放缓会加加大对人民民币升值的的压力，更更重要的是是我国企业业适应人民民币汇率波波动能力的的加强，我我们预计008年会逐逐步放宽人人民币对美美元的双向向波动幅度度，人民币币兑美元在在08年升升值预计会会超过077年的幅度度（08年年人民币升升值10）（见图图16）。 图16 人民币币兑美元波波动情况 Sourcce

15、: CCEIC, CMFF.2008年年A股市场场投资策略略牛市格局依依旧，投资资渐归理性性主要观点1、中国宏宏观经济高高增长周期期仍将持续续。中国正正处于一轮轮以人口红红利、城市市化、消费费升级、产产业升级、国国际产业转转移和人民民币升值为为主要驱动动力的高速速增长周期期。借鉴美美韩等国的的经验，我我们认为中中国股市的的长牛趋势势仍然没有有改变。2、20008年中国国经济和资资金层面依依然向好。居居民实际消消费水平将将稳步上升升，固定资资产投资增增速仍将维维持高位，出出口将小幅幅回落，预预计20008年GDDP增长率率在10.5-100.8之之间，整体体上市公司司业绩增长长在30左右。同同时

16、通货膨膨胀压力增增大，人民民币升值步步伐将会加加快，资本本市场流动动性依然充充裕，实际际利率水平平偏低将继继续支撑市市场高估值值水平。3、20008年A股股市场扩容容压力增大大。预计22008年年通过IPPO和增发发进行的融融资额将在在40000-50000亿元之之间，非流流通股全年年解禁总量量接近3万万亿元，22008年年可能实施施的港股直直通车和QQDII规规模的扩大大也将对市市场资金带带来分流。4、20008年宏观观调控政策策总体偏紧紧。中央经济济工作会议议确立20008年实实施稳健的的财政政策策和从紧的的货币政策策，预计央央行将以更更多综合措措施回收流流动性，并并较多采用用汇率工具具和

17、收紧信信贷的方式式进行。5、美国经经济放缓导导致外围压压力增大。美美国次级债债危机高峰峰仍未到来来，房地产产市场泡沫沫的破裂将将渐次对金金融、劳动动力和消费费市场等其其它领域带带来较大的的冲击，住住房市场的的调整周期期可能会较较长。美国国经济在112个季季度内可能能产生较为为严重的放放缓，对我我国出口产产生影响。6、20008年市场场运行趋势势展望：22008年年影响股市市运行的不不确定因素素增加，将将导致市场场震荡加剧剧和市场预预期收益率率下降，但但仍有阶段段性机会。7、配置建建议：围绕绕人民币升升值、通货货膨胀和制制度变革三三条主线，布布局未来业业绩增长确确定的公司司。建议维维持对金融融地

18、产、消消费服务和和装备制造造业的战略略配置地位位，同时煤煤炭、化工工、家电、钢钢铁、航空空等行业，以以及受益于于20088奥运、央央企整合、节节能减排和和资产注入入等主题投投资可能在在20088年也会有有较好的投投资机会。由由于20008年的不不确定因素素较多，行行业和风格格投资机会会的轮换可可能较为频频繁，我们们建议相机机而动，及及时调整配配置结构。2007年年A股市场回回顾2007年年A股市场场的涨幅大大大超出人人们在20006年底底的预期，上上证综指从从年初的22675.47点上上涨到122月24日日的52334.466点，涨幅幅95.664；沪沪深3000指数从年年初的20041.00

19、5点上涨涨到12月月24日的的52077.13点点，涨幅1155.112。两两指数涨幅幅差别较大大的主要原原因，是权权重股在今今年的涨幅幅相对落后后，而其流流通市值占占比和总市市值占比相相差悬殊。上上市公司业业绩在20007年增增长水平预预计在555左右，因因此20007年的涨涨幅一半可可以由业绩绩增长说明明，另一半半则是由估估值水平提提升所推动动。经简单单分析，22007年年的A股市市场行情可可以分为两两个特征差差别明显的的阶段，即即1-5月月份的散户户主导阶段段和6月份份后的机构构主导阶段段。 图17 20007年上证证综指走势势图 数据来源：天相投资资，招商基基金 图18 20007年行

20、业业涨幅统计计 数据来源：天相投资资，招商基基金一、155月份股市市回顾经过06年年下半年大大盘股的大大幅上涨后后，20007年1-2月份股股市泡沫争争论、管理理层频繁提提示风险、新新基金发行行暂停和土土地增值税税征收等因因素导致大大盘股带领领股指进入入震荡整理理期。3月月初两会的的召开、股股指期货交交易管理条条例的推出出和基金发发行调控的的放松有力力地稳定了了市场信心心，加上22006年年股市大涨涨的财富示示范效应在在春节后集集中体现出出来，居民民储蓄开始始大量涌入入股市，导导致低价股股和题材股股被爆炒，市市场交易量量暴增，市市场上各种种并购、增增发传闻甚甚嚣尘上。在在巨额居民民储蓄分流流资

21、金的推推动下，股股指连续33个月单边边上扬，一一举冲至44335.96点。期期间贸易、纺纺织服装等等基本面较较差但题材材丰富的行行业涨幅遥遥遥领先，金金融、食品品等基本面面较好行业业表现较差差；在风格格表现上，微微利股、低低价股和亏亏损股大幅幅领先，绩绩优股、高高价股和大大盘股表现现远远落后后；呈现出出鲜明的散散户主导特特征。 图199 20007年1-5月份行行业涨幅统统计 图图20 20007年11-5月份份风格表现现统计 数据来源：天相投资资，招商基基金二、6112月份股股市回顾从5月份开开始，管理理层提示市市场风险、严严查内幕交交易和违规规资金的力力度开始加加大。以55月30日日印花税

22、税税率上调为为导火线，市市场进入持持续50天天左右的深深幅震荡调调整期。由由于散户多多在此轮暴暴跌中损失失惨重，多多数股民开开始借道基基金进入股股市，使得得市场的风风格发生明明显转换，基基金力量迅迅速壮大，导导致基金普普遍看好的的大盘蓝筹筹股走出一一轮逼空行行情，并带带动股指在在10月117日创出出61244.04点点的历史新新高。由于三季度度经济数据据偏热引发发市场对宏宏观调控的的担忧，市市场获利回回吐压力开开始逐步释释放。同时时，美国次次债危机愈愈演愈烈，外外围股市大大幅波动；而上市公公司业绩增增速回落进进一步增加加了市场的的估值压力力；中国神神华、中国国石油等上上市定价过过高的权重重股也

23、持续续走弱，带带动股指持持续缩量阴阴跌。在上上述因素共共同影响下下，股指向向下一度刺刺破48000点，上上证综指自自最高点的的调整幅度度达到222。进入12月月份后，随随着股指开开始企稳反反弹，市场场成交量开开始有效放放大；在央央行和银监监会关于第第二套住房房信贷的补补充规定推推出后，市市场重新筑筑底回升，股股指进入上上行通道确确认完成。66-12月月份期间煤煤炭、有色色金属等稀稀缺资源价价值重估品品种涨幅居居前，元器器件、纺织织服装等出出口导向型型行业远远远落后；风风格表现上上大盘蓝筹筹股、绩优优股和低市市盈率股票票涨幅领先先，微利股股、高市盈盈率股和亏亏损股远远远落后；呈呈现出较强强的基金

24、主主导特征。图21 22007年年6-122月份行业业涨幅统计计图22 20007年66-12月月份风格表表现统计数据来源：天相投资资，招商基基金总体来看，22007年年沪深3000指数007年的预预测市盈率率运行区间间在20-42.55倍之间，008年预测测市盈率运运行区间在在17-331倍之间间；上证AA股指数007年的预预测市盈率率运行区间间在22-43倍之之间，088年预测市市盈率运行行区间在118-322.6倍之之间。随着着20077年市场行行情尘埃落落定，未来来支撑中国国股市运行行的主要因因素有何变变化，20008年的的市场行情情将如何演演绎成为市市场普遍关关心的问题题。2008年

25、年A股市场展展望为更好的把把握未来的的A股市场场走势，我我们需要理理顺支撑AA股市场运运行的主要要驱动力。一一般来说，影影响市场运运行的主要要因素包括括：（1）宏宏观经济增增长和产业业发展水平平；（2）上上市公司业业绩增速和和市场估值值水平，（33）市场流流动性状况况和投资者者信心，（44）政策调调控和外围围市场变化化的影响。总总体来说，我我们认为支支撑A股市市场牛市行行情的主要要因素，如如宏观经济济、上市公公司业绩增增长和市场场流动性等等方面同比比将有所回回落，但是是依然稳健健；政策调调控和外围围市场变化化在20008年可能能会影响投投资者信心心出现波动动，因此预预计20008年A股股市场的

26、震震荡将会加加剧，股票票市场的预预期收益率率将会降低低。（一）牛市市根基仍在在，长期远远景不改1、中国宏宏观经济高高增长远景景仍将持续续改革开放以以来，中国国在经历了了三中全会会后一轮以以解决供给给短缺为主主要驱动力力的经济增增长周期后后，从20002年开开始再度进进入了一轮轮以人口红红利、城市市化、消费费升级、产产业升级、国国际产业转转移和人民民币升值为为主要驱动动力的高增增长周期。本本轮经济周周期中我国国的劳动生生产率持续续提升，且且劳动生产产率较发达达国家水平平来说继续续上升的空空间仍然很很大。而从从20033年起，全全球经济在在各发展中中国家的经经济快速增增长带动下下保持着较较高的增速

27、速水平。按按照历史发发展规律，预预计我国此此轮中周期期的上升期期将持续220年左右右。受前述述推动因素素影响，中中国的潜在在GDP增增长率可能能较原来的的8左右右有了一定定的抬升，从从20033年开始，中中国GDPP已经连续续5年增速速保持在110以上上，20008年仍处处于此轮高高增长中周周期的上升升阶段。 图23 我国国宏观经济济处于高增增长中周期期的上升期期 数据来源：招商基金金经济起飞期期的中国经经济具有如如下特征，构构成我们坚坚定看好中中长期经济济增长和本本轮牛市的的基本面因因素，也为为我们在牛牛市中寻找找热点板块块提供了战战略选择方方向。（1）重化化工业化国家统计局局和中国社科科院

28、发布的的报告都认认为，目前前我国正处处于工业化化的中期阶阶段。中国国经济起飞飞期的重化化工业化特特征主要表表现在全球球制造业和和化工产品品生产向中中国转移的的同时，国国内工业产产品结构和和出口结构构快速升级级，并形成成对上游石石油、电力力、煤炭等等能源的需需求拉动，以以及拥有自自主创新能能力和先进进生产技术术的资本品品和化工产产品出口导导向的特征征日益显著著。近年来来我国船舶舶、机床等等机械类产产品出口大大幅增长，国国家政策也也对装备制制造业的发发展提供了了强力支持持。而由于于市场、贸贸易、油价价等影响，特特别是欧美美严格的环环保要求，迫迫使西方发发达国家紧紧缩本国石石化生产，而而转向在资资源

29、国家或或拥有广大大市场的发发展中国家家投资建厂厂和合资办办厂，亚太地区区将超过北北美成为世世界最大乙乙烯产区，目目前化工产产业的利润润已经集中中转向“研发-制制造-营销销”三阶段中中的研发和和营销首、尾尾两端。中国巨大大的国内市市场使得规规模经济效效应容易形形成，丰富富的资本和和受过教育育的庞大劳劳动力也是是重化工业业发展所需需要的必要要条件，中中国因此而而得以承接接世界范围围内的制造造业转移。目目前我国制制造业的利利润率平均均化趋势日日益明显，制制造环节利利润逐步向向上游基础础工业（资资源的不可可再生和垄垄断）、服服务业（附附加价值高高），和高高技术环节节转移，产产业链的利利润率结构构从抛物

30、线线型向微笑笑曲线的两两端转移。（2）消费费升级波士顿咨询询公司发布布的报告认认为，到22010年年，中国将成成为全球第第三大消费费市场。过去155年间中国消费费者的财富富增长速度度是发达国国家的35倍，中中国消费者者正呈现出出强烈的消消费升级愿愿望，近60%的消费者者表示要提提高消费水水平。推动动中国消费费者的消费费不断升级级的因素包包括：（11）居民收收入的增长长使得消费者者渴求新的的和更好的的产品；（22）大众产产品市场占占据中国市场场的大部分分份额，升升级空间远远大于降级级空间；（33）受对廉廉价产品的的安全性和和质量的顾顾虑所驱动动。十七大大报告中首首次提出要要“创造条件件让更多群群

31、众拥有财财产性收入入”，并提出出要实现人人均GDPP到20220年比22000年年翻两番。目前中国人均GDP刚刚突破2000美元，按照国际经验，我国正处于消费升级加速的初期阶段。预计在未来的消费升级过程中，住房消费将成为城镇居民消费的持续热点，这不仅直接促进建筑业迅速发展，还可以带动建材、冶金、机械、化工以及室内装饰业和家用电器等产业的发展，并吸纳更多的劳动力就业；其它如汽车、保险、信息通讯、旅游、文化传媒和医药等领域的巨大消费潜力也将逐渐显现。（3）城市市化和新农农村建设大量过剩的的农民转化化为农民工工，为贸易和和建设生产产提供了主主要劳动力力，有力的的推动了我国国的经济发发展。目前前我国城

32、市市化已进入入快速发展展阶段，城城市化率每每年以1.4%的速速度增长。根根据国家统统计局公布布的数据，2006年我国东、中、西部城市化水平已经分别达到54.6%、40.4%和35.7%，城镇总人口5.77亿，占全国总人口的43.9。农业人口向城市转移，是构成新增消费能力的重要组成部分，同时对交通运输、基础设施建设的需求带动建筑业的发展，并形成对建材等上游产业的需求。我国在“十一五”规划中明确提出要建设社会主义新农村，要求以加快发展现代农业为重点，提高农业水利化、机械化和信息化水平，提高土地产出率、资源利用率和劳动生产率，改善农业设施装备，加强基础设施建设等。城市化的快速推进、城市结构升级和新农

33、村建设在形成了固定资产投资稳定增长动力的同时，基础设施的完善和城市人口比例的上升也便利和增强了消费需求。（4）人口口红利效应应根据世界银银行的研究究，中国的剩剩余劳动力力转移每提提高1%，经济增长长率就能提提高0.77%；剩余劳动动力转移提提高5%，经济增长长率则提高高3.3%。世界银行行认为，中国经济济在过去二二十年得以以迅猛增长长，约有227%的功功劳来自人人口红利。而根据中国社科院的预测，我国的劳动人口比重可能在2013年达到顶峰，之后劳动年龄人口虽然下降越来越快，但从总量上看，到2030年我国的劳动人口仍然有9.7亿，比今天的总量还要大；它占总人口的比重从现在的71%将降到67%左右，

34、但劳动年龄人口占比仍高于现在的绝大多数发达国家。因此，虽然将来人口结构会发生拐点性变化，但根本国情不会改变。目前中国的人口结构还非常年轻，2005年统计显示20-60岁的人口占比达到60%，而70年代的婴儿潮已经进入一生中的高消费时期，在达到46-50岁的消费高峰之前还将持续20年时间。人口红利除了为经济的发展提供劳动力供给之外，人口增加带来的消费增长也对经济的发展起到较强的拉动作用。（5）经济济增长对股股市的支撑撑：美韩经经验借鉴股市是宏观观经济的晴晴雨表，而而宏观经济济增长则是是股市的支支撑基石。从从其他国家家的经济和和股市的互互动发展过过程可以寻寻找一些判判断未来中中国经济和和股市发展展

35、的借鉴。我我们选择发发达国家中中的美国和和发展中国国家的韩国国为代表，考考察周期分分别为600年和300年，以尽尽量规避短短期市场泡泡沫的影响响。考察二战后后美国的发发展历程，美美国GDPP从19447年至22006年年的年均增增长率为33.3555。600年间美国国实际GDDP总量从从15744.5亿美美元上升到到113995.5亿亿美元，长长了6.22倍；而道道琼斯工业业指数则从从181点点涨到122463点点，涨幅达达67.99倍。 图24 二战后美美国经济增增长情况和和股市表现现 数据来源：BLOOOMBERRG，招商商基金考察韩国的的经济快速速发展时期期，韩国GGDP从11977年年

36、到20006年的平平均GDPP增长率是是6.7224。330年间韩韩国实际GGDP从11098332.9上上升到75592344.4，增增长了5.9倍，而而韩国KOOSPI指指数从1004.022点上涨到到14344.46点点，涨幅达达12.88倍。而在在韩国平均均GDP增增速达到99.34的19882-19988共77年高速增增长期，股股市涨幅超超过6倍。 图图25 19977-22006年年间韩国经经济增长情情况和股市市表现 数据来源：BLOOOMBERRG，招商商基金综合来看，由由于支撑中中国经济长长期高速发发展的各核核心因素仍仍将长期存存在，借鉴鉴美国与韩韩国的股市市发展历史史，我们认

37、认为中国宏宏观经济的的高速增长长仍将维持持很长时间间，尽管22006年年和20007年中国国股市上涨涨偏快，但但中国股市市的长牛趋趋势仍在，长长期牛市格格局依然可可期。2、20008年中国国宏观经济济将继续高高位运行我们判断22008年年居民实际际消费水平平将稳步上上升，固定定资产投资资增速仍将将维持高位位，而出口口将小幅回回落，宏观观经济总体体在继续高高位运行的的情况下略略有回落，预预计20008年GDDP增长率率在10.5-100.8之之间。（1）消费费：20008年我国国居民实际际消费水平平将稳步上上升据20007年人口口与劳动绿绿皮书统计，20066年农民工工工资增幅幅达到111.5%

38、，高高于前两年年的2.8%和6.5%，在南水北北调工程中中施工的农农民工工资资去年上升升了1000%。居民民收入增加加是消费增增长的重要要支撑，中中国作为经经济大国，由由外需拉动动逐渐转变变为内需主主导是今后后的一个长长期发展方方向，特别别是在未来来外围需求求放缓的情情况下，依依靠内需带带动经济增增长的重要要性就显得得尤为突出出。而随着着工业化进进程的加深深和资本积积累速度的的放缓，消消费品和服服务业对经经济的拉动动作用日益益彰显。消消费一直是是国家鼓励励的方向，十七大报告明确提出要“创造条件让更多群众拥有财产性收入”，医改和社保的国家投入增加有利于降低我国的高储蓄率，居民的消费信贷开始呈现加

39、速增长态势。在人均GDP突破2000美元、股市和楼市上涨带来的财富效应、劳动工资上涨、2008年奥运会的举办和国家政策鼓励等因素的共同推动下，预计2008年我国社会商品零售总额剔除通胀因素后的实际增速将达到13.5%左右，消费升级的步伐将会加快。 图26 韩国消费费升级时期期的消费表表 图227 我国国居民实际际消费保持持稳定增长长 数据来源：CEICC，招商基基金（2）投资资：20008年固定定资产投资资继续维持持高位进入重化工工业阶段后后，我国的的固定资产产投资增速速均值较前前期有了较较大的提升升，而中部部崛起、西西部开发和和东北振兴兴战略也对对固定资产产投资带来来了有力的的支撑。在在产业

40、升级级和承接国国际产业转转移的历史史时期，能能源、交通通、建材等等基础产业业受到终端端投资品和和房地产、基基础设施建建设较高增增速的带动动，上游产产业的投资资增速也显显著提高。近近两年我国国能源和基基础设施行行业的投资资增长滞后后于房地产产和其他行行业，预计计20088年相关领领域的固定定资产投资资可能会加加快。从新开工项项目计划投投资额持续续反弹判断断，未来我我国固定资资产投资出出现大幅回回落的可能能性不大。又又20088年是“十一五”规划的第第三年，规规划中的高高速铁路等等基建投资资额度将明明显上升。并并且08年年是政府换换届年，按按照以前的的经验，历历次政府换换届年的投投资增长率率都较高

41、，我我们判断008年投资资仍将维持持高位，增增幅可能在在24左左右。 图288 新开工工项目计划划投资额反反弹 图29 政府府换届年投投资增速通通常较高 数据来源：CEICC，招商基基金尽管20008年将面面临信贷紧紧缩和对新新开工项目目的行政调调控，但我我们认为投投资增速仍仍难以大幅幅回落，主主要原因是是目前我国国企业固定定资产投资资资金来源源中贷款占占比不断下下降，自筹筹资金占比比不断上升升，且自筹筹资金占比比已经过半半。导致企企业投资冲冲动高企的的直接原因因，是投资资回报率远远高于其贷贷款成本。 图300 投资资资金来源中中自筹占比比过半 图31 投资资回报率远远高于贷款款成本 数据来源

42、：CEICC，招商基基金（3）进出出口： 22008年年预计出口口回落，进进口加快随着中国逐逐渐成为“世界工厂厂”，在承接接国际制造造业转移的的同时，中中国对能源源和原材料料等资源品品的需求也也大幅攀升升。目前中中国的外贸贸依存度已已达到创记记录的700，累计计外贸顺差差占我国GGDP的比比重已经达达到8.554，而而20077年世界新新增石油需需求总量中中中国占比比达到411。由于于美国经济济在全球占占据的比重重较高，美美国经济降降温对欧盟盟、日本等等与中国贸贸易关系密密切的国家家带来负面面影响，因因此美国经经济的运行行状况将会会影响我国国的出口。我我们判断22008年年上半年美美国经济将将

43、出现较大大的回落。预预计到下半半年，随着着美元的持持续贬值和和贸易逆差差的改善，美美国经济将将逐渐好转转，美元汇汇率可能也也将出现反反弹。自汇改以来来，人民币币对美元升升值10%，对日元元升值188%，对欧欧元贬值77%。中国国出口美国国和日本的的份额在逐逐渐下降，对对欧洲地区区和东亚、非非洲等发展展中国家的的出口大幅幅上升，出出口对象更更加均衡；我国出口口产品的结结构逐渐升升级，高附附加值的机机械装备和和高端钢材材产品的出出口高速增增长，出口口竞争力逐逐渐增强。考考虑到美国国经济放缓缓和发展中中国家经济济依然强劲劲，以及未未来人民币币升值可能能加快，我我们预计22008年年中国出口口将出现小小幅回落，以以美元计价价的出口增增幅维持在在20%左左右。基于于国内工业业产品需求求基本保持持稳定，我我们预计22008年年我国的进进口增速将将温和反弹弹，以美元元计价的进进口增幅大大致在222左右。