[927]农林牧渔行业2017年度投资策略报告：政策之变与周期成长-20170203-中泰证券-4940.docx

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1、 投资策略报告Evaluation Warning: The document was created with Spire.Doc for .NET.Tablle_IInduustrry证券研究报报告/投投资策略略报告2017年年02月03日农林牧渔政策之变与与周期成成长-农林牧渔渔行业220177年度投投资策略略报告Tablle_MMainnTable_Title评级：增持（ 维持 ）分析师：陈奇执业证书编号： S0740514070005电话： 021-20315189Email： chenqi分析师：谢刚执业证书编号： S0740510120005电话： 021-20315178Ema

2、il： xiegang联系人：刁凯峰、张斌梅、陈露、夏洲桐Table_Profit基本状况上市公司数88行业总市值(百万元)996143.38174169行业流通市值(百万元)750433.63602593Table_QuotePic行业-市场走势对比公司持有该股票比例Table_Report相关报告1 农业供给侧改革专题一：玉米怎么去库存？201701082 动保行业专题：从两个预期差看动物疫苗优势企业贯穿全年机会201701083 饲料行业简报：拐点已现！月度销量爆发，绝对收益首选20161207Table_Finance重点公司基本状况简称股价(元)EPSPEPEG评级20152016E

3、2017E2018E20152016E2017E2018E隆平高科19.500.490.480.620.8048.840.831.424.41.06买入登海种业17.990.430.510.720.9337.966635.324.919.30.79买入禾丰牧业11.690.380.530.750.8735.9023.016.213.90.31买入中牧股份19.950.640.650.891.2133.330.722.410.70.60买入生物股份31.090.840.981.341.7544.131.623.117.70.62买入备注：以220177年022月03日收收盘价为为准Table_S

4、ummary投资要点n 2017年年初，农业供给侧改革的系统性阐述，可以说国内农业政策10年变化的又一起点。对比2008年和2017年，我们发现种植链的投资逻辑的转变：从“粮食安全”到以“供给侧结构性改革”为核心，通过种植面积调减和产业结构变化，种植板块有望迎来周期成长的拐点。结合政策主思路和种植链各子板块基本面，衍生出种植链相关的四大投资主线。n 1）大景气视角看，玉米将在2017/18种植季有望迎供需拐点，种植面积或超预期下调超过3000万亩，首次出现产需缺口。我们判断，2017年玉米价格走势将呈现“先跌后稳再回升”的形态，价格将在春节后2-3月探底，在二季度春耕后保持低位运行，三季度出现

5、回升。在去库存大背景下，深加工和出口极可能迎来政策推动，通过补贴刺激玉米需求，深加工利润延续2016年四季度的同比改善，尤其值得关注燃料乙醇子板块。n 2）产品为王，种业龙头迎接新一轮增长期。优势品种受益大周期向上，在行业集中度继续提升的背景下，种业龙头业绩增长确定性更高。明星品种进入放量增长期，而转基因主题和并购主题有望成为板块和个股催化剂，是2017年最为值得关注的农业子板块。重点推荐登海、隆平、荃银。n 3）种植链景气波动催化土地流转、规模化加速，是农业技术服务需求最关键的驱动力，当前较为分散和不规范的种植环境和服务逐步在需求推动下改进，更有新的需求被激发，重点关注行业龙头的业绩改善。n

6、 4）配合供给侧改革，土地制度进入政策密集出台期。耕地的经营权流转是未来主要的政策重点，也是盘活土地的最关键一步，关注主产区红利集中释放和农垦改革主题下的主题投资机会。n 畜禽链周而复始，布局后周期稳健成长。结合母猪性能提高和补栏时长，我们推算生猪存栏在2017年将出现同比回升，时间点上1快速回升，下半年呈现缓慢回升。猪价或在1保持高位，2后进入缓慢下行通道。n 1）饲料企业同比量增自16年4开始，有望持续一年，优秀龙头企业增速高于行业水平。16年业绩大幅增长主基调不变，盈利丰厚构建安全边际。重点推荐禾丰牧业、唐人神、海大集团。n 2）动物疫苗市场化进程加速，规模化带动猪高端苗增速提升，牌照、

7、新病及技术升级提供成长性，我们认为2017年动物疫苗优势企业的机会贯穿全年，是农业领域少有的真成长板块之一，重点推荐中牧、生物、普莱柯。n 3）禽链根据16年引种节奏判断17年6月步入商品代价格快速上涨阶段。n 大宗农产品上，橡胶供需偏紧，维持强势，初显牛市特征；棉花继续去库存，消费转好带动价格中枢上移；白糖关注牛尾再冲高。节奏上把握上半年橡胶、年中棉花、白糖相关股票的投资机会，推荐南宁糖业、海南橡胶。n 我们维持2017年农林牧渔行业“增持”评级，种植链17年年中景气拐点向上，种子、综合服务个股进入成长期；畜禽链周而复始，但后周期动保板块景气上行和成长持续。整体策略偏向稳健，优选绩优成长的个

8、股行业。n 时点上：全年首推种业和动保成长性机会；政策主题关注玉米深加工和土地流转、国企改革；当前坚定买入饲料至3；大宗橡胶、棉花周期向上，白糖牛尾再冲高，注意各品种投资节奏。重点推荐标的隆平高科、登海种业、禾丰牧业、中牧股份、生物股份。n 风险提示：天气自然风险；政策风险；行业竞争与产品风险。内容目录种植链投资逻辑的转变：以“供给侧结构性改革”为核心- 6 -国内农业政政策的十十年变化化：从220088年到20017年年- 66 -大景气视角角：新种种植季迎迎周期拐拐点，深深加工利利润同比比改善- 88 -玉米价格先先跌后稳稳再回升升，20017/18种种植季迎迎周期拐拐点- 88 -消化陈

9、化粮粮背景下下，燃料料乙醇再再迎发展展良机- 110 -种业：产品品为王，龙龙头迎接接新一轮轮增长期期- 112 -2016/17推推广季：行业库库存再迎迎回升，优优秀品种种卖断- 113 -国内种企高高度分散散，集中中度不高高- 114 -转基因因政策朝朝向合法法化演进进，千亿亿市场静静待变革革- 115 -种业策略：龙头估估值业绩绩双升，黑黑马博市市值弹性性- 117 -种植综合服服务：需需求步入入快速增增长期，中中长期配配置- 118 -提效增收构构成种植植综合服服务2000亿利利润的源源泉- 118 -过剩周期下下储藏刚刚需创造造粮仓百百亿收益益- 119 -“北粮南运运”形成流流通贸

10、易易1000亿元利利润空间间- 220 -种植综合服服务饱含含商机，各各类主体体跃跃欲欲试- 223 -土地制度：期待220177年耕地地及农垦垦政策红红利加速速释放- 224 -2017年年土地流流转进入入纵深推推进期， 耕地经营权流转是主要看点- 24 -主产区是红红利释放放集中地地，农垦垦改革仍仍是重要要突破点点- 225 -畜禽养殖行行业：周周而复始始，布局局后周期期稳健成成长- 227 -能繁母猪持持续低位位，生猪猪存栏逐逐步恢复复，价格格中枢下下行- 227 -饲料行业景景气持续续好转，业业绩逐步步兑现- 228 -动物疫苗：招标改改革下市市场化加加速，优优势企业业全年高高增长-

11、330 -招标调整影影响有限限，相应应企业仍仍有300%业绩绩增长- 330 -规模化带动动猪高端端苗增速速提升，牌牌照、新新病及技技术升级级提供成成长性- 331 -推荐优势企企业贯穿穿全年机机会- 332 -禽链：6月月开始进进入商品品代价格格快速上上涨阶段段- 333 -大宗农产品品：把握握周期向向好品种种，关注注下游和和产业整整合- 334 -油脂库库存周期期继续向向好，短短期易涨涨难跌- 334 -橡胶供需紧紧平衡，初初显牛市市特征- 335 -棉花持续去去库存，竞竞争品价价格上行行助推棉棉价走强强- 336 -白糖处处于转折折期，关关注牛尾尾在供需需缺口下下的再冲冲高- 337 -

12、2017年年农业投投资策略略：周期期变道，静静候成长长- 440 -重点公司推推荐- 441 -隆平高科（000998.SZ）：内生外延并举，种业龙头腾飞在即- 41 -登海种业（002041.SZ）：进入新一轮成长期- 42 -禾丰牧业（603609.SH）：区域龙头后周期享高增长- 43 -中牧股份（600195.SH）：疫苗板块的弹性品种，国改催化主升浪- 44 -生物股份（600201.SH）：龙头增长提速，战略扩张打开估值空间- 44 -风险提提示- 446 -天气自然风风险- 446 -政策风险- 446 -行业竞争与与产品风风险- 446 -图表目录图表1：220088年十七七届

13、三中中全会传传递的77大政策策信号- 66 -图表2：“十三五五”期间中中国农业业现代化化主要指指标- 77 -图表3：过过去100年中国国农业政政策重点点的转变变历程- 88 -图表4：中中国玉米米供需平平衡表- 99 -图表5：吉吉林玉米米现货价价格走势势及预测测- 99 -图表6：玉玉米深加加工企业业开工率率- 110 -图表7：东东北地区区深加工工企业收收购玉米米的补贴贴- 110 -图表8：我我国生物物质燃料料乙醇补补贴政策策的演变变- 111 -图表9：我我国燃料料乙醇产产能（220166年）- 111 -图表10：20116年种种植各细细分板块块龙头业业绩分化化明显- 112 -

14、图表11：国内杂杂交玉米米种子需需求量和和库存走走势- 113 -图表12：国内杂杂交水稻稻种子需需求量和和库存走走势- 113 -图表13：“两杂”种子市市场价格格连续两两年企稳稳回升- 113 -图表 114：种种子企业业注册资资本分布布- 114 -图表 155： 各种企企营业收收入差别别明显- 114 -图表 166：美国国种业公公司演化化之路- 115 -图表 177： 欧盟各各国种子子公司数数目- 115 -图表18：“一号文文件”中转基基因相关关内容- 115 -图表19：国内转转基因种种子的审审定流程程- 166 -图表20：国内转转基因作作物推广广及政策策大事记记- 116

15、-图表21：种植板板块全产产业链图图示- 118 -图表22：规模化化种植服服务节支支增效明明细表（平平均一亩亩玉米地地）- 119 -图表23：现有仓仓房权属属分布情情况- 119 -图表24：仓房分分布情况况- 119 -图表25：我国玉玉米主产产区分布布图（220144年）- 220 -图表26：全国小小麦主产产区分布布图（220133）- 220 -图表27：我国水水稻主产产区分布布情况（2013）- 21 -图表28：我国大大豆主产产区分布布状况（2013）- 21 -图表29：我国玉玉米的消消费结构构（20014/15）- 221 -图表30：我国大大豆的需需求结构构（20014/

16、15）- 221 -图表31：全国主主要玉米米缺口/结余省省份- 222 -图表32：全国各各区域结结余/缺口小小麦量（万万吨）- 222 -图表33：主要省省份的大大豆结余余/缺口情情况- 222 -图表34：我国粮粮食“北粮南南运”三大主主通道- 223 -图表35：目前土土地流转转的实际际情况- 224 -图表36：流转方方式的构构成比例例- 224 -图表37：三块地地的改进进进程，2017年的主要政策释放重点- 25 -图表38：各省份份农村居居民拥有有经营耕耕地面积积- 225 -图表39：国内农农垦改革革的试点点情况- 226 -图表40：20116年6月出台台的农垦垦改革深深化

17、意见见- 226 -图表41：农业部部监测能能繁母猪猪产能继继续下滑滑- 227 -图表422：猪粮粮比高位位带来头头均利润润丰厚- 227 -图表43：部分养养殖集团团扩张速速度- 227 -图表44：生猪养养殖规模模的结构构变化- 227 -图表45：协会定定点检测测企业能能繁母猪猪存栏- 228 -图表46：母猪价价格在116年上上半年快快速上涨涨- 228 -图表47：1800家饲料料企业月月度总产产量- 299 -图表48：1800家饲料料企业分分品种月月度产量量- 229 -图表49：重点饲饲料企业业销量跟跟踪- 229 -图表50：饲料企企业111-122年单季季营业收收入同比比

18、增速- 330 -图表51：饲料企企业111-122年单季季归母净净利润同同比增速速- 330 -图表52：重点饲饲料企业业估值表表- 330 -图表53：中牧与与普莱柯柯中性预预期下的的业绩拆拆分- 331 -图表54：20115年开开始规模模化正式式加速- 331 -图表55：目前整整体规模模化结构构性补栏栏特征明明显- 331 -图表566：单月月引种量量情况（万万套）- 333 -图表57：在产祖祖代鸡实实际产能能预测（万万套）- 333 -图表58：中游实实际产能能量预测测（万套套）- 333 -图表59：主要农农产品220166年均价价上行- 334 -图表60：部分农农产品震震幅

19、较大大- 334 -图表61：三大油油脂综合合库存消消费比- 335 -图表62：历史年年均压榨榨利润变变化（元元/吨）- 335 -图表63：全球天天然橡胶胶供需平平衡表（千千吨）- 335 -图表64：中国棉棉花种植植面积（千千公顷）- 36 -图表65：中国棉棉花库存存消费比比- 336 -图表66：全球和和中国棉棉花平衡衡表- 336 -图表67：国内主主要轻纺纺原料市市场粘胶胶和涤纶纶价格- 337 -图表68：棉花与与涤纶价价差走势势（元/吨）- 337 -图表69：国际食食糖产需需缺口与与价格- 338 -图表70：国内食食糖产需需缺口与与价格- 338 -图表71：中国食食糖供

20、需需平衡表表- 338 -图表72：广西地地区产业业并购重重组趋势势预测- 339 -图表73：20177年农业业子板块块投资时时间表- 440 -图表74：隆平高高科盈利利预测表表- 441 -图表75：登海种种业盈利利预测表表- 442 -图表76：禾丰牧牧业盈利利预测表表- 443 -图表77：中牧股股份盈利利预测表表- 444 -图表78：生物股股份盈利利预测表表- 445 -种植链投资资逻辑的的转变：以“供给侧侧结构性性改革”为核心心国内农业政政策的十十年变化化：从220088年到220177年n 2008年年十七届届三中全全会审议议通过了了中共共中央关关于推进进农村改改革发展展若干

21、重重大问题题的决定定，明明确了在在新的起起点上推推进农村村改革发发展，把把建设社社会主义义新农村村作为战战略任务务，加快形形成城乡乡经济社社会发展展一体化化新格局局。在改改革开放放30年年之际，会会议对我我国当时时的农业业发展环环境做出出了如下下概述：“我国总总体上已已进入以以工促农农、以城城带乡的的发展阶阶段，进进入加快快改造传传统农业业、走中中国特色色农业现现代化道道路的关关键时刻刻，进入入着力破破除城乡乡二元结结构、形形成城乡乡经济社社会发展展一体化化新格局局的重要要时期。”n 结合当时的的国际环环境，粮粮食供求求形势紧紧张，保保障国家家粮食安安全压力力增大，而而国内城城乡二元元结构矛矛

22、盾突出出，收入入差距进进一步扩扩大，因因此当时时在建设设现代农农业的七七大举措措上，把把“确保国国家粮食食安全”、“加强农农业基础础设施建建设”等放在在了前面面，重视视建立“粮食增增产、农农民增收收”的长效效机制，在在制度上上除基础础土地制制度外，强调完善农业支持保护制度，从农业投入、农业补贴、农产品价格等多个方面强化对农业的支持和保护。n 然而，经过过8年时时间，我我们看到到国内外外农业环环境发生生了巨大大变化。过过去我们们一直大大力保护护的粮食食生产，在在国际粮粮价从220122年开始始下行后后，逐步步丧失国国际竞争争力，大大量粮食食进入了了国储仓仓库。而而个别高高需求的的品种上上，严重重

23、依赖从从国外进进口。农农业整体体生产效效益仍然然较低，国国际竞争争力较弱弱。图表1：220088年十七七届三中中全会传传递的77大政策策信号来源：中泰泰证券研研究所n 从20166年底的的中央经经济工作作会议和和农村经经济工作作会议中中已经传传达出明明确信号号，“推进农农业供给给侧结构构性改革革”取代“确保国国内粮食食安全”被放在在了首要要位置，从从“调结构构、增效效益”两大角角度，我我们发现现农业政政策导向向已经发发生了变变化。 1）先要把把农业结结构调好好、调顺顺、调优优。针对对当前粮粮食结构构不平衡衡、不适适应市场场需求的的问题，进进行结构构性改革革，比如如之前提提到的适适当调减减玉米种

24、种植面积积、增加加大豆种种植面积积，通过过改革农农产品的的价格形形成机制制和临储储制度，进进行有效效的市场场化调节节。调结结构的同同时，确确保粮食食生产能能力不降降低的底底线，重重点建设设好粮食食生产功功能区、重重要农产产品生产产保护区区、特色色农产品品优势区区。 2）同时要要重质量量、重效效益、增增收入。当前改革也把提高农产品质量放在了更加突出的位置，而重视质量和效益的有效途径，包括发展适度规模经营和优化经营结构、调整农业科技创新方向和重点、提高农业全产业链收益和推行绿色生产方式。n 2017年年是“十三五五”的第二二年，改改革进入入攻坚期期，我们们认为农农业供给给侧结构构性改革革将成为为未

25、来三三年农业业政策的的主要指指导思想想，种植植链在持持续底部部运行后后，迎来来了新一一轮黄金金发展期期。从供供给侧结结构性改改革的具具体办法法看，主主要包括括四个方方面：11）改革革价格形形成机制制；2）大大力推进进科技进进步；33）推进进农业经经营体制制的创新新；4）推推进农村村一二三三产业融融合发展展。图表2：“十三五五”期间中中国农业业现代化化主要指指标来源：中泰泰证券研研究所n 对比20008年与与20117年的的农村改改革重点点，我们们发现，在延续“增加农村收入”的基础上，从过去的“增产”改向“调结构、增效益”，也就意味着，不仅要求农产品供给管饱，还得对农产品的品质、安全、结构均衡等

26、方面提出要求。图表3：过过去100年中国国农业政政策重点点的转变变历程来源：中泰泰证券研研究所n 从政策预期期看，“农业供供给侧结结构性改改革”主题有有望贯穿穿全年，成成为推动动种植大大板块机机会的催催化剂。具具体说来来，我们们认为有有四个方方面值得得关注： 大景气视角角：新种种植季有有望迎周周期拐点点，深加加工利润润同比改改善 种业：产品品为王，龙龙头进入入新一轮轮成长期期 种植综合服服务：全全产业链链各环节节需求进进入快速速增长期期 土地制度：期待220177年耕地地及农垦垦政策红红利加速速释放大景气视角角：新种种植季迎迎周期拐点点，深加加工利润润同比改改善玉米价格先先跌后稳稳再回升升，2

27、0017/18种种植季迎迎周期拐点点n 从最新的玉玉米供需需平衡表表看，220166年产量量结束连连续增加加，出现现近十年年来的首首次下滑滑，根本本原因在在于国家家调控下下的种植植面积下下滑。在在20116年种种植期开开始前，虽虽然直补补政策和和措施迟迟迟未出出具体方方案，但但取消临临储的制制度已经经确定，东东北部分分地区的的农场在在政府号号召下也也进行了了种植调调整，最最后全国国大约调调减玉米米面积330000万亩。不不过，220166/177种植季季依旧是是产大于于需的格格局，年年度剩余余仍有330000多万吨吨。n 然而，预计计在20017/18种种植季，玉米种植面积有望超预期下调，一方

28、面源自价格下滑后农民改种，另一方面源自东北地区国有农场响应政策的减种，我们预计下一种植季的面积下调幅度为3000万亩，意味着2017/18年度玉米有望在十多年后首次出现产需缺口，迎来种植链板块的周期向上拐点。图表4：中中国玉米米供需平平衡表来源：中国国玉米网网，中泰泰证券研研究所n 从供需天平平两端出出发，降降低库存存的两个个角度就就是减供供给和增增需求。在在抑制进进口替代代品方面面，政策策频频发发力，自自将大麦麦、高粱粱、木薯薯和玉米米酒糟DDDGSS纳入自自动进口口许可管管理后，又又对美国国出口的的DDGGS施行行反倾销销税率提提高。而而增加需需求方面面，最有有可能迎迎来政策策推动的的是深

29、加加工行业业和出口口。n 当前处在220166/177种植季季的售粮粮高峰期期，东北北地区现现货价格格持续回回落，预预计在春春节后出出现年度度低点。我我们认为为，20017年年全年玉玉米价格格走势或或呈现先先跌后稳稳再回升升的节奏奏，一季季度在220166年供给给压力下下维持弱弱势，二二季度需需求淡季季加上国国家放储储，现货货价格维维持平稳稳，下半半年有望望在库存存拐点推推动下出出现回升升。全年年来看，玉玉米价格格中枢继继续下行行，深加加工行业业利润同同比改善善。图表5：吉吉林玉米米现货价价格走势势及预测测来源：wiind，中中泰证券券研究所所n 深加工需求求主要为为淀粉（占占深加工工耗用玉玉

30、米量555%-60%）、酒酒精（包包括燃料料乙醇，占占30%）和味味精（赖赖氨酸等等，占110%）等等。20016年年下半年年，受益益于玉米米原料价价格下滑滑，玉米米深加工工行业的的开工率率明显提提高，利利润好转转。n 站在去库存存角度，加加大深加加工需求求，尤其其是出口口需求，是是增加玉玉米需求求的有效效途径。220166年8月月23日日，财政政部公布布关于于恢复玉玉米深加加工产品品出口退退税率的的通知，决决定自220166年9月月1日起起，将玉玉米淀粉粉、酒精精等玉米米深加工工产品的的增值税税出口退退税率恢恢复至113%。深深加工产产品出口口退税调调整是常常用的调调整玉米米需求的的手段，这

31、这次调整整是20016年年1月11日起取取消玉米米深加工工产品出出口退税税率以来来的再次次恢复。n 同时，在东东北粮区区继续对对深加工工企业收收购玉米米进行补补贴，相相对于在在深加工工利润上上进行补补贴。随随着玉米米价格的的回落，深深加工利利润显著著改善，结结合促进进深加工工需求、加加强出口口竞争力力的政策策，更容容易推进进深加工工对玉米米消费的的需求增增长，成成为去库库存的有有力手段段。图表6：玉玉米深加加工企业业开工率率来源：布瑞瑞克，中中泰证券券研究所所图表7：东东北地区区深加工工企业收收购玉米米的补贴贴来源：中泰泰证券研研究所消化陈化粮粮背景下下，燃料料乙醇再再迎发展展良机n 我国燃料

32、乙乙醇行业业经过110多年年的发展展，规模模仍旧很很小。目目前庞大大的玉米米库存消化化难题，为为国家再再次启动动燃料乙乙醇战略略发展提提供了必必要性和和优越条条件。n 我国生物物质能发发展“十三五五”规划提提到，到到20220年生生物质能能利用量量提高至至约58800万万吨标准准煤，其其中包括括生物燃燃料乙醇醇年利用用量6000万吨吨（生物物燃料乙乙醇4000万吨吨和生物物柴油2200万万吨）。从从政策导导向看，我我国未来来燃料乙乙醇的发发展重点点为：控控制总量量发展粮粮食燃料料乙醇，使使用陈次次和重金金属污染染的玉米米、稻谷谷和小麦麦；适度度发展非非粮燃料料乙醇，使使用木薯薯、甜高高粱秸秆秆

33、等宜荒荒地作物物；大力力发展纤纤维乙醇醇。图表8：我我国生物物质燃料料乙醇补补贴政策策的演变变n来源：中泰泰证券研研究所n 当前我国燃燃料乙醇醇的生产产主要集集中在国国家规定定的8家家定点生生产企业业（见图图表166中前88家），需求上，目前有黑龙江、吉林、辽宁、河南、安徽、广西6省已全部实现车用乙醇汽油的封闭运行；湖北、河北、江苏、山东、内蒙古施行部分城市推广。n 目前只有粮粮食燃料料乙醇的的技术相相对成熟熟，也符符合玉米米去库存存大背景景，我们们认为市市场实际际需求有有望在政政策推动动下放开开，甚至至超过规规划的4400万万吨体量量。燃料料乙醇产产业的发发展将带带来相应应DDGGS产量量的

34、提高高，对于于蛋白需需求严重重依赖进进口大豆豆也是缓缓解。220166年年底底，国务务院发布布20117年进进口关税税调整，将将改性乙乙醇的进进口关税税从20016年年暂定的的5%恢恢复至330%，这这对我国国国内燃燃料乙醇醇的发展展也起到到了保护护作用，后后续关于于燃料乙乙醇试点点、补贴贴等方面面的政策策值得重重点关注注。图表9：我我国燃料料乙醇产产能（220166年）来源：中泰泰证券研研究所n 重点标的：中粮生生化，燃燃料乙醇醇行业弹弹性标的的。目前前燃料乙乙醇售价价近66600元元/吨，当前单吨利润约为300元/吨。公司现有产能约为60万吨，假设明年汽油价格中枢上移10%，则燃料乙醇价格

35、上涨660元/吨，假设玉米价格中枢较当前现货上移100元/吨，则单吨利润可增加约300元/吨，利润翻倍。同时公司业绩相对于原油价格，弹性相当高。另外，公司作为中粮集团下属单位，有望成为下一个集团改革措施实施对象。种业：产品品为王，龙龙头迎接接新一轮轮增长期期n 2015/16推广季季是国内内种业充充满惊喜喜的一年年，种植植业面临临政策调调整，国国储首次次下调222000元/吨吨玉米收收购价，种种植户的的收益预预期下滑滑，种植植板块承承压。经经过一年年时间，产产业链上上各个环环节与参参与者，包包括土地地租金、化化肥、农农药、种种子、种种植相关关服务等等都不同同程度受受到冲击击。n 但从A股相相关

36、上市市公司的的业绩变变化上，我我们却见见种业公公司持续续增长，复复合肥业业绩压力力集中爆爆发，农农药制剂剂板块最最受影响响。图表10：20116年种植各细细分板块块龙头业业绩分化化明显来源：中泰泰证券研研究所n 种业龙头穿穿越周期期的能力力表现为为：1）优优秀品种种持续成成长，如如隆平的的隆两优优、晶两两优在结结实率上上表现优优异，220166Q3预预收款同同比大增增92%，优质质新品预预期卖断断；2）新新品储备备层出不不穷，如如隆平高高科与登登海种业业均有大大量品种种通过或或即将通通过绿色色通道审审定，占占比大幅幅领先。n 展望20117年，无无论从产产业层面面，还是是上市公公司层面面，我们

37、们对种子子板块看法法都将变得得更为积积极，220177年种子子行业值值得重点点关注和和超配： 实践证明强强者恒强强的竞争争格局已已现，手手握优秀秀品种的的种业公公司业绩绩能够实实现持续续成长。 种植业周期期见底种种业估值值回归。种种植链核核心品种种玉米的的价格下下降预期期结束将将有利于于整体估估值企稳稳，个股股并购整整合的逻逻辑延续续，同步步加强估估值向上上弹性。 转基因政策策的放松松预期，由由此带来来行业未未来5-10年年竞争格格局的转转变。现现有生物物技术主主要集中中在国有有科研机机构，结结合国务务院对科科研机构构转制的的要求，商商业化育育种公司司参与科科研机构构转制成成为种子子行业重重要

38、的主主题性投投资机会会。2016/17推推广季：行业库库存再迎迎回升，优秀品种卖断n 预计20117年全全国玉米米种子库库存在99.5亿亿公斤左左右，较较20115年的的7亿公公斤库存存上升335%；预计20017年全国国水稻种种子库存存为1.2亿公公斤，较较20116年1.22亿公斤斤库存基基本持平平。全行行业库存存压力、尤尤其是玉玉米种子子库存压压力在经经过两年年调整之之后再度度回升。图表11：国内杂杂交玉米米种子需需求量和和库存走走势图表12：国内杂杂交水稻稻种子需需求量和和库存走走势来源：农技技中心、中中泰证券券研究所所来源：农技技中心、中中泰证券券研究所所n 值得注意的的是，种种子价

39、格格未跟随随种植利利润收缩缩影响，保保持小比比例上行行。龙头头公司的的情况更更是如此此，我们们跟踪的的登海系系列品种种与隆平平的隆两两优、晶晶两优的的价格和和库存，均均为价格格上涨、库库存清零零或很低低的优秀秀表现。图表13：“两杂”种子市市场价格格连续两两年企稳稳回升来源：农技技中心、中中泰证券券研究所所n 优势品种将将明显受受益，拥拥有优势势品种的的种业龙龙头业绩绩增长确确定性更更高。观察过过去今年年的种子子销售情情况，拥拥有优势势品种的的种子公公司具备备稳定成成长的能能力，一一方面源源于以品品种为核核心行业业逻辑验验证带来来业绩整整体性提提升，另另一方面面源于公公司越加加成熟的的营销体体

40、系带来来的乘数数效应。n 隆平高科与与登海种种业成为为本轮行行业周期期底部洗洗牌的最最大受益益者。上上一轮周周期中，如如登海和和敦煌的的先玉3335、隆隆平的YY两优11号、丰丰乐的丰丰两优系系列，通通过产品品量价齐齐升带来来公司盈盈利增长长。从目目前种业业公司的的产品结结构储备备来看，我我们看好好登海种种业的登登海6005、登登海6118、隆隆平高科科的隆平平系列玉玉米种子子以及隆隆两优、晶晶两优杂杂交稻的的推广潜潜力，两两大玉米米龙头依依然是本本轮种业业反转周周期的最最大受益益者。国内种企高高度分散散，集中中度不高高n 综观中国种种业的发发展，国国内种企企长期处处于小而而分散的的局面。由于

41、种子企业准入门槛低，科研、生产、推广长期脱节，再加上跨国种业国内公司布局国内市场造成的冲击性，导致市场种企集中度不高。根据统计，2015年我国种企4660多家，但是注册资本在1亿元以上的企业仅有不到300家，相比于美国1100多家种企，但是平均规模为我国种企规模的10倍。图表 14：种子子企业注注册资本本分布图表 15： 各种企企营业收收入差别别明显来源：全国国农技推推广中心心, 中中泰证券券研究所所来源：wiind，中中泰证券券研究所所n 据资料整理理显示，现现有的446688家种子子企业，玉玉米种子子大约有有30000多家家，与繁繁体推一一体化的的种子企企业777家，但但是前110强种种业

42、企业业销售额额不到种种业市场场的200%，前前50强强市场集集中度也也只占了了35%。与世世界种子子市场集集中度格格局差距距明显，220155年世界界前十的的大种业业公司已已经在全全球市场场上形成成垄断地地位市场场份额超超过755%，仅仅前三（孟孟山都、先先锋和先先正达）就就超过了了50%。n 种子企业在在发展过过程中，是是否具备备种子研研发能力力是决定定企业未未来的关关键因素素，而由由于种子子行业的的特性，对对种子的的研发具具有科技技含量高高、前期期投入大大以及培培育时间间久的特特点，使使得种企企只有通通过外延延并购做做大、做做强企业业才是大大型种子子企业的的必经之之路。图表 16：美国国种

43、业公公司演化化之路图表 17： 欧盟各各国种子子公司数数目来源：全国国农技推推广中心心, 中中泰证券券研究所所来源：wiind，中中泰证券券研究所所转基因政策策朝向合合法化演演进，千千亿市场场静待变变革n 2016年年一号文文件表述述了“慎重推推广转基基因”，同年88月8日日国务院院关于印印发“十三五五”国家科科技创新新规划中中有关农农业生物物高科技技发展的的有关段段落指出出：要加加强作物物抗虫、抗抗病、抗抗旱、抗抗寒基因因技术研研究，加加大转基基因棉花花、玉米米、大豆豆研发力力度，推推进新型型抗虫棉棉、抗虫虫玉米、抗抗除草剂剂大豆等等重大产产品产业业化，强强化基因因克隆、转转基因操操作、生生

44、物安全全新技术术研发，在在水稻、小小麦等主主粮作物物中重点点支持基基于非胚胚乳特异异性表达达、基因因编辑等等新技术术的性状状改良研研究，使使我国农农业转基基因生物物研究整整体水平平跃居世世界前列列，为保保障国家家粮食安安全提供供品种和和技术储储备，建成规规范的生生物安全全性评价价技术体体系，确确保转基基因产品品安全。 n 文件特别提提及推进进新型抗抗虫棉、抗抗虫玉米米、抗除除草剂大大豆等重重大产品品产业化化：转基基因棉、玉玉米和大大豆在55年之内内要实现现产业化化，其中中转基因因玉米和和大豆的的产业化化是新的的领域。图表18：“一号文文件”中转基基因相关关内容年度相关内容2016加强农业转基因

45、技术研发和监管，在确保安全的基础上慎推广2015加强农业转基因生物技术究、安全管理、科学普及204加强以分子育种为重点的础研究和生物技术开发2012继续实转基因生物新品种培育科技重大专项。大力加强农业基础究，在农业生物基因调控及分子育种等方面突破一批重大基础理论和方法2010继续实施转基因生物新品种培育科技重大专项，抓紧开发具有重要应用价值和自主知识产的功能基因和生物新品种，在科学评估、依法管理基础上，推进转基因新品种产业化2009加快推转基因生物新品种培育科技重大专项，整合科研资源，加大研发力度，尽快培育一批抗病、抗逆、高产、优质、高效的基因新品种，并促进产业化208启动转基因生物新品种培育科技重大专项，加快实施种子工程和畜禽水产良种程2007严格执行转基因食品、液态奶等农产品标识制度2005加强国家基地的创新能力建设，搞好农业基础研究和关键技术的研究开发，加快生物技术和信息技术等高新技术的研究来源：中泰泰证券研研究所n 目前我国转转基因作作物的安安全评价价需经过过试验研研究、中中间试验验、环境境释放、生生产性试试验和安安全证