对上市公司经营者股权激励的考察分析8489.docx

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1、Evaluation Warning: The document was created with Spire.Doc for .NET.对上市公司经营者股权激励的考察分析西方学者的实证研究结果表明：与基本工资和年度奖金等传统薪酬机制相比，股票期权等长期激励机制的激励效果较好；随着股票期权等长期激励机制使用规模的扩大，整体薪酬业绩弹性增大，整体薪酬的激励效果增强。目前，美国有50%以上的公司制企业使用长期激励计划。据统计，美国的规模在100亿美元以上的大公司，其首席执行官的薪酬构成是：基本年薪占17%，奖金占11%，福利计划占7%，长期激励计划占65%。1999年薪酬最高的50位总裁,其平均股

2、票收益占总薪酬的94.92%。近二十年来美国企业竞争力的提高，这种长期激励功不可没。由于我国的法律体制、制度背景和上市公司的治理结构等不同于西方发达国家，我们在借鉴西方发达国家的经验对经营者进行长期激励时，对经营者进行股权激励是否适用于所有类型的企业？具有什么样公司治理特征和企业特征的公司，股权激励会变为一场权力资本的“寻租运动”？具有什么样公司治理特征和企业特征的公司，股权激励会使得经营者像关心自己的利益一样真正关心企业的利益，从而加倍努力地工作？在我国外部治理机制难以发挥作用和内部治理机制不完善的情况下，对经营者进行股权激励，能否起到改善公司治理从而提高公司业绩和公司价值的作用？本文通过对

3、中国上市公司经营者股权激励的考察，试图回答以上问题。上市公司经经营者股股权激励励现状的的特征分分析我们以20002年年4月330日前前公布220011年年报报 披露露的信息息中已经经表明对对经营者者进行股股权激励励的上市市公司为为样本，得得到344家上市市公司，其其中申华华控股（60006533）的股票票是全流流通的，另另有一家家上市公公司广州州药业（60003322）既发行行A股又又发行了了H股。在在这里，我我们仅选选取那些些经营者者因股权权激励而而增加持持股、虚虚拟股票票或股票票增值权权的公司司作为我我们的样样本，剔剔除了那那些经营营者因管管理层/员工收收购而增增加持股股的公司司，也没没有

4、考虑虑经营者者以自然然人方式式作为发发起人持持有公司司股票的的上市公公司。334家对对经营者者进行股股权激励励的公司司有以下下特点：1.从最终终控股股股东来看看，国家家股作为为第一大大股东的的占了绝绝大多数数。主要要是国家家股股东东在推动动对经营营者实施施股权激激励，334家样样本公司司中，有有29家家公司的的第一大大股东为为国家股股，占全全部样本本的855%。最最终控股股股东为为国有资资产管理理委员会会（或国有有资产管管理办公公室）、国有有独资公公司、由由原先的的国有企企业改制制而成的的国有企企业集团团、事业业单位分分别占到到全部样样本的335%、229%、112%、99%。而而最终控控股股

5、东东为自然然人、一一般法人人、管理理层/员员工的仅仅分别占占全部样样本的99%、33%、33%。国国有资产产管理委委员会、国国有独资资公司及及一般法法人、自自然人作作为最终终控股股股东的样样本公司司，董事事长、总总经理及及高级管管理人员员因实施施股权激激励而增增加的持持股数较较高，国国家股股股东对经经营者进进行股权权激励的的力度比比较大。事事业单位位为最终终控股股股东的样样本公司司，董事事长、总总经理以以及高级级管理人人员因实实施股权权激励而而增加的的持股数数最低，只只有30000股股左右。从总体上来来看，股股权激励励确实起起到了激激励公司司经营者者努力提提高公司司经营绩绩效的作作用。具具体来

6、看看，一般般法人、管管理层/员工作作为最终终控股股股东的公公司，经经行业平平均收益益（净资产产收益率率）调整后后的每股股收益（净资产产收益率率）分别增增加了00.1337元（8.557%）、0.1555元（2.662%），激励励效果最最好。可可能的原原因在于于这些公公司的最最终控股股股东有有动机监监督经营营者和设设计比较较合理的的股权激激励机制制来促使使经营者者努力工工作；而而国有企企业集团团为最终终控股股股东的公公司，经经行业平平均收益益调整后后的每股股收益（净资产产收益率率）不仅没没有增加加，反而而降低了了0.110元（6.997%），激励励效果较较差，可可能的原原因是这这些公司司的股权权

7、激励方方案设计计得不合合理或者者是股权权激励成成了经营营者为自自己谋利利的工具具。2.实施股股权激励励的上市市公司，独独立董事事比例偏偏低，董董事长与与总经理理由同一一人兼任任的比例例偏高，董董事长、总总经理、董董事在第第一大股股东任职职的情况况较为严严重。从从表1的的统计结结果可以以看出，样样本公司司的独立立董事比比例只有有8.55%，远远远低于于中国证证监会关关于在上上市公司司建立独独立董事事制度的的指导意意见中中要求的的“在20002年66月300日前，董董事会成成员中应应当至少少包括22名独立立董事”。如果果按上市市公司董董事会的的平均规规模为110人（李有根根等，220011）来算，

8、董董事会中中独立董董事的比比例要达达到200%。在在20003年66月300日前，董董事会成成员中应应当至少少包括三三分之一一的独立立董事。334家样样本公司司中，有有24家家公司没没有设立立独立董董事，占占70.6%；而独立立董事比比例介于于20%和333.333%之间间的只有有7家公公司，仅仅占200.588%；大大于333.333%的只只有3家家公司，仅仅占8.82%。董事事长与总总经理由由同一人人兼任的的有5家家，占114.771%，高高于全部部上市公公司董事事长与总总经理由由同一人人兼任的的比例110% 。第一一大股东东为了实实现有效效控制上上市公司司的目的的，除了了在持股股比例上上

9、占有绝绝对（或相对对）控股地地位外，还还要想方方设法在在董事会会中占据据重要席席位（如董事事长）或尽可可能多的的席位。体体现在：董事长长在第一一大股东东任职的的情况较较为严重重，占553%；总经理理在第一一大股东东任职的的现象也也较突出出，占221%；在第一一大股东东任职的的董事比比例也较较高，占占22%。这些些现象不不仅与证证监会要要求的上上市公司司与控股股股东“五分开开”严重不不符，而而且也为为大股东东掠夺中中小股东东的利益益打开了了方便之之门。3.最终控控股股东东的性质质不同，董董事会构构成呈现现一定差差异，前前十大股股东在董董事会中中形成一一定的制制衡关系系。从最最终控股股股东来来看，

10、表表1的统统计结果果表明：（1）为国有有企业集集团的样样本公司司都没有有设立独独立董事事；为国国有资产产管理委委员会和和事业单单位的样样本公司司，独立立董事比比例也很很低，仅仅有4%；为管管理层/员工的的样本公公司，独独立董事事比例则则最高，达达到了333%。（2）为一般法人的样本公司内部董事比例最高，占43%；为国有资产管理委员会、国有独资公司、管理层/员工、自然人的样本公司内部董事比例也比较高，占33%左右；而为事业单位的样本公司内部董事比例最低，占12%。（3）为国有独资公司和事业单位的样本公司，在第一大股东任职的董事比例很高，分别达到了44%和40%；为国有企业集团、自然人的样本公司，

11、没有董事在第一大股东任职。表1 按最终终控股股股东分类类的样本本公司董董事会构构成的描描述性统统计最终控股股股东独立董事比比例内部董事比比例在第一大股股东任职职的董事事比例在第二大股股东任职职的董事事比例在其他股东东任职的的董事比比例来自机构投投资者的的董事比比例在第一大股股东任职职的监事事比例在第二大股股东任职职的监事事比例董事长在第第一大股股东任职职的比例例总经理在第第一大股股东任职职的比例例董事长和总总经理由由同一人人兼任的的比例董事会规模模监事会规模模国有资产管管理委员员会4%33%11%3%15%5%15%11%17%8%25%125一般法人29%43%14%14%0%0%33%0%

12、100%0%0%73管理层/员员工33%33%20%7%20%0%0%0%100%100%0%154自然人11%34%0%0%4%0%0%0%33%0%33%84事业单位4%12%40%26%11%5%42%29%67%33%0%114国有企业集集团0%20%0%0%0%0%0%0%25%0%25%95国有独资公公司13%32%44%4%5%1%43%4%100%40%0%104全部样本8.5%30%22%5%8.9%2.5%22.5%7.7%53%21%14.7%104从董事在股股东单位位的任职职情况看看，一般般法人、事事业单位位为最终终控股股股东的样样本公司司，第一一大股东东与第二二大股东

13、东之间形形成了一一定的制制衡；国国有资产产管理委委员会、管管理层/员工为为最终控控股股东东的样本本公司，第第一大股股东、第第二大股股东与其其他十大大股东之之间形成成了一定定的制衡衡；而国国有独资资公司为为最终控控股股东东的样本本公司，基基本上是是“一股独独大”的局面面。从监监事在股股东单位位的任职职情况看看，国有有独资公公司、事事业单位位以及一一般法人人为最终终控股股股东的样样本公司司，监事事来自第第一大股股东的比比例较高高，而第第一大股股东在董董事会中中的影响响又非常常大，这这样，监监事会对对董事会会的监督督作用就就可能会会弱化。自自然人、国国有企业业集团以以及国有有资产管管理委员员会为最最

14、终控股股股东的的样本公公司，董董事长与与总经理理由同一一人兼任任的比例例较高，分分别为333%、225%、225%。在在中国当当前的制制度背景景下，董董事长在在董事会会中的地地位特别别突出，这这样，董董事会对对总经理理的监督督作用就就可能会会弱化，董董事会难难以真正正发挥监监督、评评价经营营者的作作用。4.业绩特特征。实实施股权权激励前前，样本本公司的的经营业业绩较好好，实施施股权激激励后，样样本公司司的业绩绩基本保保持稳定定（统计结结果略）。实行行股权激激励的公公司，在在实施股股权激励励前经营营业绩显显著高于于上市公公司的平平均业绩绩，是上上市公司司平均业业绩的两两倍左右右,这说说明存在在选

15、择性性偏见，业业绩较好好的公司司更倾向向于采取取股权激激励机制制。那么么，这是是因为业业绩较好好的公司司采取股股权激励励能更好好地激励励经营者者加倍努努力，还还是因为为这些公公司的经经营者在在当前业业绩比较较好的环环境下说说服董事事会或者者与董事事会的部部分董事事共谋来来为他们们自己谋谋福利呢呢？这有有待我们们进行实实证检验验。股权激励机机制的特特征和效效果分析析1.经营者者因公司司施行股股权激励励机制而而增加持持股。经经营者因因公司实实施股权权激励机机制增加加的持股股数较高高，在各各行业间间存在一一定差异异（统计结结果略），经营营者因股股权激励励增加的的平均持持股数为为221169股股，高于

16、于上市公公司董事事长持股股数中值值（100000股股），也高高于上市市公司总总经理持持股数中中值（136660） ，可可以看出出股权激激励的力力度还是是比较大大的。分分行业来来看，经经营者因因股权激激励增加加的平均均持股数数最高的的是电子子业，为为390071股股；其次次为综合合类，为为234452股股。2.不同的的股权激激励模式式对经营营者起的的激励作作用不同同。从表表2的统统计结果果可以看看出，我我国样本本公司主主要采用用的股权权激励模模式是业业绩股票票模式，占占56%，而且且混合模模式、强强制经营营者持股股模式以以及用支支付给经经营者的的年薪购购买流通通股的模模式激励励效果较较好；而而业

17、绩股股票模式式和股票票增值权权 模式式激励效效果较差差。表2 股权激激励模式式的分类类描述性性统计激励模式样本数占样本比例例经行业每股股收益变变化中值值调整后后的每股股收益增增加经行业净资资产收益益率变化化中值调调整后的的净资产产收益率率增加业绩股票1956%-0.04499-0.0228466股票增值权权13%-0.1337-0.0556100年薪购买流流通股412%0.019966强制高管持持股13%0.13770.085568混合模式618%0.208800.159903未披露39%0.014417-0.0332200注：*表示示双尾tt检验在在10%水平下下显著3.样本公公司股权权激励

18、的的实施主主体存在在一定差差异，而而且是否否由独立立的委员员会负责责股权激激励方案案的设计计和实施施对公司司业绩有有较大影影响。从从表3的的统计结结果可以以看出，由由独立的的薪酬与与考核委委员会或或类似的的独立机机构进行行股权激激励方案案的设计计和实施施是重要要的。因因为设计计及实施施机构的的独立与与否影响响到经营营者是否否能控制制股权激激励设计计和实施施机构或或对其施施加影响响达到为为自己谋谋福利的的目的，这这样股权权激励就就可能失失去它本本来具有有的激励励作用。由由独立的的薪酬与与考核委委员会作作为股权权激励实实施主体体的公司司业绩增增长高于于行业的的平均水水平，每每股收益益（净资产产收益

19、率率）增长高高于行业业平均水水平0.02222元（0.0044）；而董董事会作作为股权权激励实实施主体体的公司司业绩增增长低于于行业的的平均水水平，每每股收益益（净资产产收益率率）增长低低于行业业平均水水平0.02445元（0.001122）。表3 股股权激励励的实施施主体及及其对业业绩影响响的描述述性统计计实施主体国家股大股股东董事会独立的薪酬酬与考核核委员会会未披露样本数381112所占比例9%24%32%35%经行业每股股收益变变化调整整后的每每股收益益增加-0.022450.022220.03114经行业净资资产收益益率变化化调整后后的净资资产收益益率增加加0.03554-0.0111

20、20.044400.03554注：（1）*表示双双尾t检检验在110%水水平下显显著4.样本公公司股权权激励的的授予对对象存在在一定差差异，激激励对象象的不同同对公司司业绩增增长有一一定的影影响。从从表4的的统计结结果可以以看出，以以高级管管理人员员、业务务技术骨骨干作为为激励对对象，公公司业绩绩的增长长高于行行业的平平均水平平，每股股收益（净资产产收益率率）增长高高于行业业平均水水平0.08552元（0.006466）；而以以董事、监监事、高高级管理理人员作作为激励励对象，公公司业绩绩的增长长低于行行业的平平均水平平，每股股收益（净资产产收益率率）增长低低于行业业平均水水平0.12885元（

21、0.003788）。可能能的原因因在于：第一，由由于董事事会对股股权激励励机制的的设计和和实施的的影响非非常大，如如果激励励对象包包括董事事时，出出于自利利的动机机，股权权激励容容易沦为为董事的的福利安安排，失失去激励励作用；第二，如如果激励励对象过过广，而而激励的的股票总总数给定定的情况况下，每每个人所所能分配配到的股股票数就就会减少少，从而而影响到到激励效效果。因因此，采采用计提提激励基基金进行行股权激激励的方方式下，激激励对象象应着重重于高级级管理人人员以及及业务技技术骨干干，而不不应该盲盲目扩大大激励范范围。表4 股权激激励的授授予对象象及其对对业绩影影响的描描述性统统计实施对象样本数

22、占样本比例例经行业每股股收益变变化中值值调整后后的每股股收益增增加经行业净资资产收益益率变化化中值调调整后的的净资产产收益率率增加高级管理人人员、业业务技术术骨干1029%0.085520.06446董事、监事事、高级级管理人人员926%-0.12285-0.03378高级管理人人员721%0.06223-0.00016董事长39%0.03554未披露515%0.047740.00550注：*表示示双尾tt检验在在10%水平下下显著结论与建议议本文对实行行经营者者股权激激励的上上市公司司的所有有权特征征、公司司治理特特征、股股权激励励模式、实实施主体体、授予予对象等等进行了了分析，我我们发现现

23、：（1）主要是是国家股股股东在在推动对对经营者者进行股股权激励励；实行行股权激激励的公公司，在在实行股股权激励励前业绩绩普遍较较高，存存在选择择性偏见见；大部部分样本本公司采采用的是是业绩股股票激励励模式。（2）强制经营者持股、用年薪购买流通股以及混合模式的激励效果较好，而业绩股票和股票增值权激励模式所起的激励作用较弱；成立相对独立的薪酬与考核委员会等类似机构作为实施主体的公司，股权激励效果较好。（3）成立相对独立的薪酬与考核委员会等类似机构作为股权激励的实施主体是重要的，它直接关系到经营者能否操纵股权激励方案，从而影响到股权激励的效果。（4）对于第一大股东是国家股的公司，尤其是那些最终控股股

24、东是国有资产管理委员会和国有企业集团的公司，成立相对独立的薪酬与考核委员会等类似机构作为股权激励的实施主体尤为重要。（5）股权激励模式应以强制经营者持股（或经营者持股计划）、用年薪购买流通股以及混合模式为宜，而目前上市公司中采用较多的业绩股份模式激励效果并不理想。我国正在进进行经营营者激励励机制的的变革，理理论界和和实务界界已经认认识到股股权激励励作为长长期激励励机制的的一项重重要制度度安排，是是今后改改革的方方向。从从上文分分析中可可以看到到，如果果在激励励机制设设计不当当或公司司内部治治理弱化化的情况况下，对对经营者者进行股股权激励励不仅不不能起到到激励经经营者像像关心自自己的利利益一样样

25、真正关关心企业业利益的的作用，相相反，会会“名正言言顺”地沦为为经营者者掠夺股股东利益益为自己己谋利的的工具。为为了避免免股权激激励出现现这种局局面，有有必要未未雨绸缪缪，对上上市公司司的治理理机制进进行改善善。分析析表明，内内部董事事比例和和在第一一大股东东任职的的董事比比例较高高的公司司、董事事长与总总经理由由同一人人兼任的的公司，股股权激励励容易沦沦为经营营者掠夺夺股东利利益为自自己谋利利的工具具；而且且内部董董事比例例和在第第一大股股东任职职的董事事比例对对公司业业绩有显显著的负负影响，而而独立董董事和来来自机构构投资者者的董事事在公司司治理中中扮演着着积极的的角色。因因此，有有必要改改善董事事会的构构成，降降低内部部董事比比例、在在第一大大股东任任职的董董事比例例，提高高独立董董事比例例以及来来自机构构投资者者的董事事的比例例，从而而达到改改善公司司治理的的目标。