解析企业价值评估中的EVA模型26162.docx

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1、企业价值评估中的EVA模型厦门市大学资产评估有限公司 丘开浪摘要 随着EEVA作作为一项项业绩考考核或评评价指标标在企业业（或部部门）中中越来越越广泛的的运用，EEVA逐逐渐被运运用于企企业价值值评估领领域。但但是，现现有的EEVA评评估模型型存在着着明显不不足，特特别是不不能准确确反映预预测期各各年度的的盈亏对对企业价价值存在在的影响响。本文文从分析现有有的EVVA评估估模型的的缺陷入入手，对EVAA评估模模型进行行了修正正，介绍绍了修正正后的EEVA评评估模型型中各主主要参数数的确定定方法，分分析了修修正后的的EVAA评估模模型与净净利润评评估模型型之间的的差异及及联系，并通过修正后的EV

2、A评估模型运用条件的探讨来揭示其应用前景。关键词企业价价值评估估 EEVA一、现有EEVA评评估模型型概述EVA（即即经济增增加值，是是Ecoonommic Vallue Addded的的缩写）作作为一种种指标，由由美国的的Steern Steewarrt咨询询公司于于20世世纪800年代率率先创立立，并在在19993年99月的财财富杂杂志上完完整地表表述出来来。根据据Steern Steewarrt咨询询公司的的解释，EEVA衡衡量的是是企业资资本收益益与资本本成本之之间的差差额，也也即调整整后企业业税后净净利润与与全部投投入资本本（包含含权益资资本和债债权资本本）成本本之间的的差额。计计算

3、公式式如下：EVA=NNOPAAT-CCAPWACCC =CCAP（ROOIC-WACCC）上式中：NNOPAAT是指指经过调调整后的的税后净净利润WACC是是指加权权平均资资本成本本CAP是指指经过调调整后的的公司投投入资本本ROIC是是指投资资资本回回报率Sternn Sttewaart咨咨询公司司的研究究结果认认为，如如果要从从根据会会计准则则编制的的财务报报表资料料中准确确计算EEVA需需要作1164项项调整，在在一般条条件下，也也需要作作5至110项的的调整后后，才能能较为准准确地得得出EVVA，调调整公式式具体如如下：CAP=债债务资本本+权益益资本+约当权权益资本本其中：债务资本

4、=短期借借款+一一年内到到期的长长期借款款+长期期借款+应付债债务+长长期应付付款（与与融资租租赁相关关）约当权益资资本=各各项准备备+递延延税款贷贷方余额额（-递递延税款款借方余余额）+累计商商誉摊销销+当年年投入的的技术开开发费-（累计计营业外外收入-累计营营业外支支出）-累计补补贴收入入NOPATT=税后后净利润润+利息息支出(1-税率)+本年年商誉摊摊销（1-税率）+递延税税项贷方方余额的的增加（-递延税税项借方方余额的的增加）+各项准准备的增增加（1-税率）+（当年年按会计计口径摊摊销的研研发费用用-按经经济增加加值口径径应摊销销的研发发费用）（1-税率）-（营业外收入-营业外支出）

5、（1-税率）-补贴收入（1-税率）EVA创立立之初，主主要系作作为企业业（或部部门）经经营业绩绩考核和和评价的的指标。相相比于会会计上的的净利润润指标，EEVA考考虑了权权益资本本的机会会成本，能能够较为为客观地地反映企企业的真真实经营营业绩；相比比于经营营现金流流量指标标，EVVA能够够对企业各各年度经经营业绩绩进行纵纵向对比比。因此此，EVVA是一一种可以以广泛用用于企业业内部和和外部的的业绩指指标，可可以帮助助投资者者了解目标企企业在过过去和现现在是真真正地创创造了价价值、还还是在毁毁灭价值值。随着EVAA作为一一项业绩绩考核或或评价指指标在企企业（或或部门）中中越来越越广泛的的运用，E

6、EVA逐逐渐被运运用于企企业价值值评估领领域，通通过对企企业未来来的EVAA进行预预测，以以衡量企企业在预预测年度度内是否否具备价价值创造造能力，进进而对企企业价值值进行评评定估算算。近年年来，我我国有关关专家学学者对EEVA评评估模型型作了大大量的研研究，资资产评估估行业也也在实践践操作中中对EVVA模型型进行了了一些尝尝试，并并取得了了一些成成果。现现有的EEVA评评估模型型具体如如下：（公式1）（公式2）上式中：V是指企业业价值CAP0是是指企业业初始投投资资本本EVAAt是指第t年预期期的EVVAWACC是是指加权权平均资资本成本本NOPATTt是指第tt年的税税后净利利润二、现有EE

7、VA评评估模型型存在的的问题通过对现有有EVAA评估模模型的进进一步分分析和研研究，我我们发现现，现有EVVA评估估模型存在在着以下下问题：（一）、预预期EVVA与其其折现率率的口径径不一致致在企业价值值评估中中，折现现率往往往非常敏敏感，折折现率的的微小差差异，可可能导致致评估结结果产生生很大影影响，因因此，对对折现率率的确定定应当科科学合理理，要特特别注意意收益额额与计算算折现率率之间结结构与口口径上的的匹配和和协调，以以保证评评估结果果的公正正合理。在计算各期期的EVVA过程程中，因因为各期的的投资资资本不仅仅包括权权益投资资资本，还还包括债债权投资资资本，应应当采用用WACCC作为为债

8、权成成本和股股权投资资回报的的综合形形式，进进而计算算各期EEVA，在这一过程当中，WACC与投资资本结构之间是匹配的，口径是一致的。但是，对预预期EVVA进行行折现，折折现率不不能采用用计算EEVA过过程中的的WACCC，而而应当采采用股权权投资回回报率。根根据EVVA的概概念和含含义，EEVA反反映了能能够给股股东带来来的扣除除投资资资本成本本之后的的实际收收益，是是一种股股权收益益形式，因因此，只只能运用用股权投投资回报报率作为为折现率率。用股股权投资资回报率率作为EEVA的的折现率率，使EEVA与与折现率率在口径径上保持持一致。而而WACCC是包包含权益益投资资资本和债债权投资资资本的

9、的总投资资资本所所需求的的回报率率，它与与EVAA在口径径上并不匹配配。在股权投资资回报率率大于债债权成本本率时，采采用WAACC作作为EVVA的折折现率将将导致评评估结果果虚高，在在股权投投资回报报率小于于债权成成本率时时，采用用WACCC作为为EVAA的折现现率将导导致评估估结果虚虚低。（二）、不不能准确确反映预预测期各各年度的的盈亏对对企业价价值存在在的影响响研究发现，现有EVA评估模型不能准确反映预测期各年度的盈亏对企业价值存在的影响，这也是我们有必要对现有EVA评估模型进行修正的根本原因。在现有EVVA评估估模型中中，预测测期各年年度的盈盈亏只是是影响着着各年度度的EVVA水平平，当

10、年年的净利利润越大大，当年年的EVVA也越越大，反反之亦然然。那么，预预测期各各年度的的盈亏对对企业价价值存在在的影响响是否就就仅限于于此？当当年的盈盈亏除了了影响当当年的EEVA水水平之外外，对该该年之后后的EVVA会产生什什么影响响？如果果股东对对盈余进进行分配配，又会会对其后年年度的EEVA有有什么影影响呢？为了更更加清晰晰地认识识这些问题，我我们在一一定假设设条件下下，借助助实例来来进行分分析说明明。假设企业的的债务资资本税后后加权利利息率为为6%，权权益资本本的合理理回报率率为8%，假设设各年盈盈亏不分分配，则则企业未未来5年年的资本本结构及及盈利情情况举例例如表1：表1 单位位：万

11、元元项目预测测年期012345总资产5,0000.0005,0500.0005,5188.0005,9999.4446,4955.4007,0077.033营运负债400.000400.000400.000400.000400.000400.000债务资本2,5000.0002,5500.0002,8500.0003,1500.0003,4500.0003,7500.000权益资本2,1000.0002,1000.0002,2688.0002,4499.4442,6455.4002,8577.033当年税后利利息支出出153.000171.000189.000207.000225.000当年税

12、后净净利润168.000181.444195.996211.663228.556在表1基础础上，为为简便起起见，我我们对预预测期各各年CAAP暂不不考虑约约当权益益资本的的调整，且对NOOPATT只作利利息支出出项目的的调整（除特别别说明以以外，本本文均采采用此前前提），在此前前提下，预预测期各各年度的的EVAA如表22：表2 单位位：万元元项目预测测年期12345调整后NOOPATT321.000352.444384.996418.663453.556债务资本成成本153.000171.000189.000207.000225.000权益资本成成本168.000181.444195.9962

13、11.663228.556EVA0.000.000.000.000.00通过表2的的数据，我我们可以以看出，在在各年CCAP暂暂不考虑虑约当权权益资本本的调整整，且对对NOPPAT只只作利息息支出项项目调整整的前提提下，企企业各预预测年度度的EVVA均为为零值，这这表示企企业实际际债务资资本利息息支出与与客观债债务资本本利息支支出水平平一致，同同时各年年度的税税后净利利润与权权益资本本合理回回报水平平一致。也也就是说说，企业业各年度度的盈利利水平与与当年全全部投资资资本成成本相等等，企业业没有超超额创造造价值，也也没有毁毁灭价值值，企业各年年度EVVA为零零值。假设第2年年税后净净利润增增加1

14、00万元，其其余年度度的税后后净利润润水平不不变，则则预测各各年度的的EVAA如表33：表3 单位位：万元元项目预测测年期12345当年净利润润168.000191.444195.996211.663228.556当年税后利利息支出出153.000171.000189.000207.000225.000调整后NOOPATT321.000362.444384.996418.663453.556债务资本成成本153.000171.000189.000207.000225.000权益资本2,1000.0002,2688.0002,4599.4442,6555.4002,8677.033权益资本成成本

15、168.000181.444196.776212.443229.336EVA0.0010.000-0.800-0.800-0.800从表3可以以看出，如果第2年税后净利润增加，而其余年度的税后净利润水平不变，第3年以后各年度EVA为负值。这说明，如果税后净利润增加，在不进行分配前提下，下一年度的权益资本随之增加，下一年度的权益资本成本也随之增加。然后，在表表2基础础上，我我们假设设第2年年的税后后净利润润进行全全额分配配，各年年度的总总投资资资本不变变，因利利润分配配产生的的投资资资本不足足以借款款方式进进行弥补补，其余余条件不不变，则则预测各各年度的的EVAA如表44：表4 单位位：万元元项

16、目预测测年期12345总投资资本本4,6500.0005,1188.0005,5999.4446,0955.4006,6077.033债务资本2,5500.0002,8500.0003,3311.4443,6311.4443,9311.444股权资本2,1000.0002,2688.0002,2688.0002,4633.9662,6755.599当年净利润润168.000181.444195.996211.663228.556当年税后利利息支出出153.000171.000199.889217.889235.889调整后NOOPATT321.000352.444395.884429.5524

17、64.445债务资本成成本153.000171.000199.889217.889235.889权益资本成成本168.000181.444181.444197.112214.005EVA-14.52214.52214.522从表4可以以看出，如果对第2年的税后净利润进行全额分配，第3年以后各年的EVA出现正值，这是因为，各年度的总投资资本不变，因利润分配产生的投资资本不足以借款方式进行弥补，而债务资本的利息率比股权回报率低，因而EVA出现正值，这也是财务杠杆效应的体现。通过以上实实例，能能够较为为清晰地地了解预预测期各各年度的的盈亏对对EVAA及企业业价值产产生的影影响。在其余各各年度净净利润

18、保保持不变变，且股权权回报率率大于利利息率前前提下。某预测测年度税税后净利利润的增加或减少少，将使得得其后各各年度的的权益资资本数额额也将随随之增加加或减少少，进而使使得其后后各年度度的EVVA水平平下降或或上升；与此同同时，在在相同前前提下，某预测年度税后净利润的增加或减少，也将直接对企业价值产生积极或消极影响，即相应地增加或减少企业价值。以表3为例例，假设设未来第第6年以以后EVVA水平平保持永永续不变变，以股股权回报报率作为为折现率率，按照现有有EVAA评估模模型，未未来第二二年增加加的EVVA折现现值，与第三三年以后后减少的的折现值值合计数数，刚好相相抵。也也就是说说，根据据现有EVV

19、A评估估模型，某预测年度的税后净利润增加，对企业价值并不产生影响，与前述结论相背，也与企业价值内涵明显不符。另一方面，如果对某预测年度的税后利润进行分配，在各年度的总投资资本不变（因利润分配产生的投资资本不足以债务资本进行弥补）且股权回报率大于利息率前提下，这种利润分配行为将增加其后各年度的EVA。按照现有EVA评估模型，未来是否对利润进行分配，其对企业价值的影响是双重的。在假设进行利润分配前提下，一方面，分配的利润作为股权红利，直接增加着企业价值；另一方面，利润分配行为将降低权益资本占总资本的比率，在利息率小于股权回报率前提下，其后各年度的EVA将得以提升，也将增加企业价值。也就是说，按照现

20、有EVA评估模型，未来利润进行分配与否，对企业价值产生着本质的影响，两种条件下的企业价值更是相差甚远，这与企业价值内涵也明显不符。在事实上，预测年限内利润分配与否或利润分配方案的差异，并不会对企业价值产生实质影响。在投资资本总额一定前提下，如果进行利润分配，必然需要更大范围的举债，这虽然在一定范围内存在着财务杠杆效应，但随着负债比率的提高，企业的财务风险也随之提高，财务风险的提升将在很大程度上冲抵财务杠杆效应。三、EVAA评估模型型的修正正根据前面的的分析，我我们认识识到现有有EVAA评估模模型存在在明显不不足，甚甚至是错错误的，有有必要进进行修正正。（一）、EEVA对对企业价价值的影影响分析

21、析EVA是指指调整后后企业税税后净利利润与全全部投入入资本（包包含权益益资本和和债权资资本）成成本之间间的差额额，毫无无疑问，EEVA本本身直接接影响着着企业价价值。EEVA为为正值，说说明企业业的调整整后的税税后净利利润在弥弥补债权权资本成成本（利利息支出出）和权权益资本本成本（股股权回报报）之后后还有盈盈余，企企业的盈盈利能力力超出了了股权回回报率，出出现了超超预期回回报，企企业价值值也相应应增加；EVAA为负值值，说明明企业的的调整后后的税后后净利润润不足以以弥补债债权资本本成本（利利息支出出）和权权益资本本成本（股股权回报报），企企业的盈盈利能力力低于股股权回报报率，未未达到超超预期回

22、回报，企企业价值值也相应应减少。EVA对企企业价值值的影响响，是通过过与预期期股权投投资回报报率这一一基准进进行比较较得以反反映和体体现的，EEVA对对企业价价值影响响大小与与股权投投资回报报率的取取值密切切相关。而事实实上，企企业预期期合理回报报水平（即即按照预预期股权权回报率率计算的的税后净净利润水水平）本本身对企企业价值值的影响响更为深远更更加重要要，在EEVA为为零时，虽虽然企业业的盈利利能力没没有超过过股权回回报率，没没有带来来超预期期回报，但但预期合理理回报水水平本身身对企业业价值产产生着直直接影响响。（二）、EEVA评评估模型型的修正正如前文所述述，现有有EVAA评估模模型存在在

23、两大不不足之处处，一是预期期EVAA与其折折现率的的口径不不一致，二是该该模型不不能准确确反映预预测期各各年度的的盈亏对对企业价价值存在在的影响响。后者者是现有EVVA评估估模型存存在不足足的重要要体现，也是有必要对该模型进行修正的核心反映。现有EVAA评估模模型不能能准确反反映预测测期各年年度的盈盈亏对企企业价值值存在的的影响，着着重体现现在两个个方面。一一方面，该该模型无无法准确确反映预预测年度度税后净净利润的的变化对对企业价价值产生生的影响；另另一方面面，运用用该模型型，企业业在未来来预测年年限内是是否对利利润进行行分配，以以及利润润分配方方案的差差异，会会对企业业价值产产生根本本上的影

24、影响，这这与事实实相背离离。具体而言，现有EVA评估模型不能准确反映预测期各年度的盈亏对企业价值存在的影响，主要体现在初始权益资本（EC0）往往无法完全涵盖企业预期合理回报水平对企业价值的贡献。在无限期条件下，EC0相当于以EC0为基数计算的股权合理回报水平按股权投资回报率进行折现的合计值，即EC0=（EC0股权投资回报率）股权投资回报率。只有以EC0为基数计算的股权合理回报水平与企业未来每年的盈利水平相等时，现有EVA评估模型才可行，但这种前提只存在理论上的可能，或只可能是偶然的巧合。实际上，以以EC00为基数数计算的的股权合合理回报报水平与与企业未未来的盈盈利水平平之间，往往往存在在着差异

25、异，现有的EEVA评评估模型型无法考虑虑到这些些差异的的影响。现有的EEVA评评估模型型，只能能反映以以EC00为基数数计算的的股权合合理回报报水平对对企业价价值的影影响，却却不能体体现根据据权益资资本为基基数计算算的股权权合理回回报水平平对企业业价值的的影响。企业未来的盈利水平小于以EC0为基数计算的股权合理回报水平时，运用现有的EVA评估模型，将使企业价值高估；反之，企业未来的盈利水平大于以EC0为基数计算的股权合理回报水平时，运用现有的EVA评估模型，将使企业价值低估。这也说明，对成长型企业，现有EVA评估模型的不足逾加明显。对现有EVVA评估估模型进进行修正正，即系系针对其其不足之之处

26、作出出相应修修正的过过程。应应当采用用股权投投资回报报率作为为EVAA的折现现率，以以实现EEVA与与其折现现率之间间的口径径一致。更更为重要要的是，修修正后的的EVAA评估模模型，应应当能够够准确反反映预测测期各年年度的盈盈亏对企企业价值值存在的的影响，为实现现这一目目标，我我们可以以将预测测期各年年度的盈盈亏，视视为权益益资本的的增减行行为，各各预测年度度的留存存收益，相相当于向向股东增增发新股股获得的的资金，各预测测年度的的亏损，相相当于股股东权益益资本的的减少或或部分灭灭失，企企业未来来的盈利利水平大大于或小小于以ECC0为基数数计算的的股权合合理回报报水平时时，其超超出或低低于以EE

27、C0为基数数计算的的股权合合理回报报水平的的金额应应当直接接增加或或减少企企业价值值。因此，修正正后的EEVA评评估模型型如下：（公式3）上式中：NPAT是是指税后后净利润润Ke是指股股权投资资回报率率EV是股东东全部权权益价值值EC0是指指企业初初始权益益资本EVVAt是指第第t年预预期的EEVA在无限期条条件下，EC0可以表示如下：（公式4）所以，在无无限期条条件下，公式3可以表示如下：（公式5）股东全部权权益价值值与付息息债务之之和即为为企业整整体价值值，因此此，公式式3和公公式5可可分别转转换如下下：（公式6）（公式7）上式中，OV是指企企业整体体价值DEBT00是指初初始债权权价值四

28、、修正后后的EVVA评估估模型的的运用修正后的EEVA评评估模型型的运用用过程，涉涉及以下下关键参数数的确定定：（一）、折折现率的的确定前面已经谈谈到，EEVA的的折现率率不能直直接采用用计算EEVA过过程中的的WACCC，而而应当根根据折现现率与收收益口径径一致的的原则，采采用股权权投资回回报率对对EVAA进行折折现。基基于同样样原理，NNPATT不论是是否需要要扣除CCAP00 Ke，即即不论是是否将CCAP00 Ke单独独列示，NNPATT均体现现为股权权收益形形式，也也应当采采用股权权投资回回报率作作为折现现率。也也就是说说，EVVA和NNPATT的折现现率一致致，均为为股权投投资回报

29、报率。在明确了折折现率的的内在要要求后，我我们可以以通过以以下途径径确定EEVA和和NPAAT的折折现率。1、CAPPM模型型 全国注册资产评估师考试用书编写组.资产评估.北京:经济科学出版社,2007,P411CAPM即即资本资资产定价价模型，是是用来测测算权益益资本折折现率的的一种工工具，其其数学表表达式是是：（公式8）式中：指EEVA和和NPAAT的的的折现率率Rf1指现现行无风风险报酬酬率Rm指市场场期望报报酬率历历史平均均值Rf2指历历史平均均无风险险报酬率率指被评估估企业所所在行业业权益系系统风险险系数指企业特特定风险险调整系系数2、参考行行业平均均净资产产收益率率随着我国市市场经

30、济济和证券券市场的的发展，行行业的平平均收益益率越来来越成为为衡量行行业平均均盈利能能力的重重要指标标，因此此，行业业的平均均收益率率可以作作为确定定折现率率的重要要参考指指标。在在众多行行业平均均收益率率指标中中，我们们应当采采用行业业平均净净资产收收益率，作作为EVVA折现现率的参参考，以以保证折折现率与与EVAA之间的的匹配与与协调，保保证口径径的一致致。采用行业平平均净资资产收益益率作为为EVAA的折现现率，也也存在着着不足之之处，即即行业平平均净资资产收益益率无法法体现和和反映企企业的特特定风险险（或企企业特定定的收益益水平）。对对于收益益能力持持续明显显高于或或低于行行业平均均净资

31、产产收益率率的企业业，如果果采用行行业平均均净资产产收益率率作为折折现率，将将无法反反映出企企业高于于或低行行业平均均的风险险因素。行行业平均均净资产产收益率率对折现现率的参参考作用用，会受受到行业业成熟度度和竞争争状况的的影响，对对于发展展已较为为成熟、竞竞争较为为充分的的行业，其其行业平平均净资资产收益益率对EEVA折折现率也也具有较较大的参参考价值值。（二）、EEVA的的确定现有EVAA评估模模型中，计计算各年年度EVVA往往往采用固固定的WWACCC，该固固定的WWACCC一般根根据初始始资本结结构进行行计算。但但是，在在各预测测年度内内，债权权资本将将随着债债务新增增或偿还还而不断断

32、变化，权权益资本本将随着着盈利状状况而不不断变化化，而影影响约当当权益资资本增减减变动的的因素更更加繁多多，这些些因素使使得资本本结构往往往处于于不断变变化当中中，在这这种前提提下，如如果采用用根据初初始资本本结构计计算的WWACCC，将不不能准确确反映各各年期实实际的资资本结构构。因此此，在计计算各年年期EVVA时，不不主张采采用资本本总额WACCC的方方式，而而应当就就不同的的资本类类型，分分别适用用其对应应的资本本成本率率，债权权资本采采用加权权平均税税后债权权资本成成本率，权权益资本本采用股股权投资资回报率率，根据据约当权权益资本本的性质质和内涵涵，约当当权益资资本亦应应当采用用股权投

33、投资回报报率，即即各年期期EVAA的计算算公式如如下：EVA=债债权资本本加权债债权资本本成本率率（1-所得税税率）+（权益益资本+约当权权益资本本）股权投投资回报报率（公公式9）（三）、EEC0的确定定EC0的确确定存在在两种方方法，一一是根据据账面价价值确定定，二是是按照公公允价值值确定。从修正后的的EVAA评估模模型的计计算公式式可以看看出，在在获利年年期为无无限年期期时，EEC0不论采采用账面面价值，还还是公允允价值，都都不会影影响企业业价值。在获利年期为有限年期时，EC0采用账面价值还是公允价值产生的差异，随折现率的增加而减少，随获利年期的延长而降低，当获利年期足够长时，EC0采用账

34、面价值还是公允价值产生的差异亦可忽略不计。但是，当未未来预计计获利年年期很短短时，一一般应当当采用公公允价值值确定EEC0，首先先确定初初始总投投资资本本的公允允价值，然然后减去去DEBBT0的账面面价值，最最终得到到EC0的公允价价值。 （四）、DEBBT0的确定定在评估企业业整体价价值时，需需要确定定DEBBT0，一般般情况下下，DEEBT00的账面面价值与与公允价价值一致致，因此此，DEEBT00往往根据据账面价价值进行行确定。在在这一过过程中，还还应当避避免将非非付息债债务或营营运债务务纳入DDEBTT0当中。五、修正后后的EVVA评估估模型与与净利润润评估模型型的比较较净利润评估估模

35、型是是指企业业价值评评估收益益法中，以以会计净净利润为为收益口口径的评评估模型型。从公公式5和和公式77不难看看出，修修正后的的EVAA评估模模型可视视为净利利润评估估模型的的优化和和派生模模型。修修正后的的EVAA评估模模型的独独特之处处，在于于对各年年期净利利润进行行调整，同同时调整整各年期期的投资资资本，然然后计算算出各年年期的EEVA水水平，进进而将各各年期的的EVAA水平对对企业价价值的影影响作出出衡量和和反映。因因此，我我们着重重通过对对净利润润调整项项目和投投资资本本调整的的深入分分析，对对修正后后的EVVA评估估模型与与净利润润评估模模型进行行综合比比较。（一）、针针对非经经常

36、项目目进行的调调整在利润表中中，营业业外收支支和补贴贴收入等等项目属属非经常常项目，这这些项目目往往具具有较强强的偶然然性，这这些非经经营项目目因其不不确定性性和偶然然性，并并不能稳稳定地持持续地给给企业价价值带来来影响，因因此在确确定EVVA时应应当对其其进行调调整。在在确定NNOPAAT时，将将考虑了了税盾因因素的营营业外收收支净额额和补贴贴收入从从净利润润中进行行剔除；在确定定约当权权益资本本时，将将累计营营业外收收支净额额和累计计补贴收收入进行行扣除。通过以上非非经常项项目的调调整，剔剔除了利利润表中中的不确确定因素素和偶然然因素，提提高了NNOPAAT的可可靠程度度。（二）、针针对管

37、理理者操纵纵利润的的调整针对管理者者操纵利利润的调调整主要要涉及各各种准备备及资产产减值、商商誉等项项目的调调整。（1）各种种准备及及资产减减值调整整在企业会计计核算方方式中，对对相关资资产计提提准备金金或认定定资产减减值，均均基于会会计的稳稳健原则则，在一一定程度度上能够够反映报报表日企企业各项项资产的的价值变变化情况况，能够够避免高高估当期期利润水水平，有有助于企企业股东东作出正正确的投投资决策策。但是是，受会会计报表表使用范范围的影影响，这这些会计计核算方方式本身身具有一一定的局局限性，其其遵循的的稳健原原则与企企业价值值的影响响因素存存在着不不符之处处。其次次，各种种准备及及资产减减值

38、的计计提和认认定，不不能真实实体现企企业当期期投入经经营的资资本总额额，也不不能真实实体现企企业当期期的经营营利润水水平。再再者，各各种准备备及资产产减值的的计提和和认定，并并非企业业当期现现金的流流出，也也并非企企业资产产的实际际减少。此此外，企企业会计计准则中中，在我我国目前前所处的的经济环环境下，为避免企业操纵损益而作出的规定已经确认的资产损失不得转回无法客观公允地反映企业经营利润。在确定EVVA过程程中，应应当对各各种准备备及资产产减值进进行调整整。在确确定NOOPATT时，将将企业当当期各种种准备及及资产减减值的增增加额，在在考虑税税盾因素素后进行行加回，在在确定约约当权益益资本时时

39、，将各各种准备备及资产产减值余余额进行行加回。通过各种准准备及资资产减值值的调整整，使得得企业的的经营利利润更加加符合客客观情况况，企业业的投资资资本更更加准确确可靠。（2）商誉誉调整我国财政部部于20006年年出台企企业会计计准则，没没有对商商誉作出出系统摊摊销的规规定，这这种处理理方法较较之以往往准则实实现了与与国际会会计惯例例的趋同同，更加加契合商商誉的特特点和内内涵。因因此，在在确定EEVA时时，不再再需要针针对商誉誉摊销进进行调整整。但是是，企业业会计准准则规定定，企业业应对商商誉进行行减值测测试，计计算确定定其减值值金额，并并计入当当期损益益，因此此，我们们仍然需需要对商商誉的减减

40、值进行行调整，调调整方法法与各种种准备的的调整方方法相同同。（三）、针针对会计计政策局局限性的的调整针对会计政政策局限限性的调调整涉及及递延所所得税、研发费用等项目的调整。（1）递延延所得税税调整企业会计准准则规定定，当企企业资产产或负债债的账面面价值大大于其计计税基础础，从而而产生应应纳税暂暂时性差差异时，企企业应该该将其确确认为负负债，作作为递延延所得税税负债加加以处理理；当企企业资产产或负债债的账面面价值小小于其计计税基础础，从而而产生可可抵扣暂暂时性差差异时，企企业应该该将其确确认为资资产，作作为递延延所得税税资产加加以处理理于晓镭,徐兴恩主编.新企业会计准则实务指南与讲解.北京:机械

41、工业出版社,2006.5,P149。递延延所得税税产生的的根源在在于因财财务会计计与税收收法规的的区别，而而导致按按照财务务会计方方法计算算的利润润与按照照税法计计算的应应税所得得结果之之间存在在差异。应纳税暂时时性差异异的存在在，低估估了企业业实际占占用的资资本总额额，高估估了资本本盈利能能力，在在确定EEVA时时应当进进行调整整。在确确定NOOPATT时，将将当年递递延所得得税负债债的增加加额作加加回处理理，在确确定约当当权益资资本时，将将递延所所得税负负债余额额作加回回处理。可可抵扣暂暂时性差差异的存存在，高高估了企企业实际际占用的的资本总总额，低低估了资资本盈利利能力，在在确定EEVA

42、时时应当进进行调整整。在确确定NOOPATT时，将将当年递递延所得得税资产产的增加加额进行行扣除，在在确定约约当权益益资本时时，将递递延所得得税资产产余额进进行扣除除。通过递延所所得税项项目的调调整，使使得企业业的投资资资本更更加切合合实际，反反映的资资本盈利利能力更更为真实实。（2）研发发费用的的调整根据企业会会计准则则，企业业内部研研究开发发项目研研究阶段段的支出出，应当当于发生生时计入入当期损损益；企企业内部部研究开开发项目目开发阶阶段的支支出，在在满足一一定条件件时，方方可作资资本化处处理，确确认为无无形资产产财政部会计司编写组.企业会计准则讲解.北京:人民出版社,2007.4,P10

43、0-101。企业业会计准准则的这这些规定定，遵循循了稳健健原则，但但也可能能影响企企业经营营者的研研究开发发热情，特特别是盈盈利情况况不佳的的年份，企企业经营营者可能能通过削削减研究究支出来来提高利利润水平平。另一一方面，企业研发费用往往对企业未来盈利能力起着重要作用，抑或是企业持续经营能力的基础和保证，对企业价值产生着重要的影响。因此，在确确定EVVA过程程中，应应当对研研发费用用进行调调整。在在确定NNOPAAT时，将研发费用按会计口径摊销的摊销额与按经济增加值口径应摊销额之间的差额，在考虑税盾因素后进行加回，在确定约当权益资本时，将按经济增加值口径进行摊销的研发费用余额进行加回。其中，计

44、算经济增加值口径应摊销额时，一般根据研发费用的客观效用年限或研发费用对应无形资产的经济使用寿命确定其摊销年限，对于无使用寿命限制的无形资产，不进行摊销。通过研发费费用的调调整，消消除了企企业会计计准则在在研发费费用方面面的局限限性，有有助于提提升企业业投资资资本和NNOPAAT的合合理程度度，也更更能体现现企业价价值的内内在要求求。（四）、针针对非客客观成本本进行的的调整这里所指的的非客观观成本，主主要为企企业的融融资成本本。在不不同的融融资途径径和融资资方式前前提下，同同一企业业的融资资成本可可能存在在差异，在在确定企企业EVVA时，应应当根据据企业合合理的融融资途径径和融资资方式，确确定企

45、业业客观的的融资成成本水平平；在特特定时期期，融资资成本还还可能出出现短期期非正常常波动，在在确定企企业EVVA时，应应当剔除除这些短短期非正正常波动动因素的的影响。因此，需要要对企业业的融资资成本进进行调整整。在确确定NOOPATT时，将将企业实实际税后后利息支支出进行行加回处处理，与与此同时时，将企企业付息息债务总总额乘以以合理的的加权税税后利息息率，得得出企业业的债务务资本成成本。应应当强调调的是，在在对企业业的融资资成本进进行调整整时，调调整标的的为企业业的利息息支出，而而并非企企业的财财务费用用。通过融资成成本的调调整，对对企业利利润中主主要非客客观成本本进行修修正，提提高了债债务资

46、本本成本的的准确程程度。通过以上比比较，与与净利润润评估模模型相比比，修正正后的EEVA评评估模型型因同时时对净利利润及投投资资本本进行了了一系列列的调整整，修正正了会计计政策对对企业价价值的影影响，而而显得更更为合理理，修正正后的EEVA评评估模型型能够更更为准确确地体现现企业的的内在价价值。六、修正后后的EVVA评估估运用案案例在表1基础础上，假假设未来来第1年年的研究究费用为为1000万，根根据企业业会计政政策，研研究费用用全部进进入当期期损益，研究费用的客观效用期限假设为4年，所得税率为25%，同时假设第6年以后保持第5年的水平不变，假设获利年限为无限期，则各年度EVA计算过程如表5所示：表5 单位：万元项目/预测测年度12345研究费用对对应的约约当权益益资本75.00050.00025.000-税后净利润润168.000181.444195.