我国上市公司管理层收购存在的问题及对策(1)14890.docx

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1、我国上市市公司管管理层收收购存在在的问题题及对策策管理层收收购，是是杠杆收收购的一一种。它它是指公公司的管管理层利利用大量量的债务务融资收收购本公公司的股股票，从从而获得得公司的的所有权权和控制制权的行行为。管管理层收收购起源源于美国国，并在在世世纪年代的的兼并收收购浪潮潮中达到到了顶峰峰。年年至年年间，美美国杠杆杆收购案案达起起，其中中大约有有一半为为各种形形式的管管理层收收购。作作为一种种特殊的的杠杆收收购，管管理层收收购具有有以下几几个特点点：收购主主体为目目标公司司的管理理层；通常公公司的管管理人员员以该公公司的资资产或该该公司未未来的现现金流量量作为抵抵押来筹筹集资金金。因而而收购资

2、资金的绝绝大部分分为债务务融资，只只有很少少的一部部分为管管理层的的自有资资金；管理层层收购通通常以继继续经营营原有业业务为前前提去取取得经营营权；收购的的后果为为管理层层安全控控制目标标公司。通过收收购，企企业的经经营者变变为企业业的所有有者，实实现了所所有权与与经营权权的统一一。一、我国上上市公司司管理层层收购存存在的问问题前不不久，财财政部在在给原国国家经贸贸委企业业司关关于国有有企业改改革有关关问题的的复函中中建议，在在相关法法规未完完善之前前，暂停停受理和和审批上上市和非非上市公公司的管管理层收收购，待待有关部部门研究究提出相相关措施施后再做做决定。这使一一度活跃跃的管理理层收购购销

3、声匿匿迹了。这也表表明在目目前我国国经济体体制的转转型期，由由于证券券市场还还不成熟熟，法律律法规也也不健全全，使得得我国上上市公司司在实施施管理层层收购中中面临着着更多的的问题。收收购主体体的合法法性问题题。目前前的管理理层收购购通常是是由管理理层注册册成立一一家新公公司作为为收购目目标公司司的主体体，然后后以新公公司的资资产作为为抵押向向银行贷贷款，以以获得足足够的资资金来购购买目标标公司的的股份，这这个新的的公司的的资金来来源大部部分需要要金融机机构的贷贷款。这这种壳公公司也应应当遵循循公司司法，而而公司司法要要求对外外累计投投资额不不得超过过公司净净资产的的，从目目前已发发生的几几个上

4、市市公司的的管理层层收购的的案例来来看，就就存在有有些公司司对外投投资超过过净资产产的现象象。另外外，当前前中国的的管理层层收购案案例中有有不少采采用了职职工持股股会的做做法，但但职工持持股会的的性质是是社会团团体法人人，实际际上是不不能从事事投资活活动的。融融资渠道道的问题题。国外外管理层层收购通通常的做做法是：管理层层先成立立一家公公司，然然后将资资金注入入公司，再再由该公公司以自自身资产产及目标标公司的的资产或或未来收收益做担担保向银银行贷款款或发行行债券来来筹集资资金，然然后对目目标公司司进行收收购。收收购结束束后，目目标公司司往往由由公众持持股的股股份公司司变为由由少数人人控制的的私

5、人公公司。然然后，收收购公司司再将目目标公司司的部分分资产卖卖出，收收回现金金用来偿偿还债务务。最后后，对目目标公司司规模、资本结结构等一一系列问问题进行行协调、整合、改组，努努力提升升公司业业绩，待待时机成成熟时再再将公司司上市，转转为公众众公司。从国外外管理层层收购的的经验来来看，收收购团队队通常用用自有资资金提供供的收购购款，所所需的其其他资金金的由商业业银行以以及专门门进行风风险投资资的公司司提供。其余部部分以次次等债券券的形式式，通常常以私募募或公开开发行高高收益的的债券来来筹集。我国尚尚未建立立起完善善的金融融支持与与服务体体系，因因而还无无法为管管理层收收购提供供良好的的金融支支

6、持与服服务。从从目前的的实践来来看，商商业银行行在一定定程度上上参与了了管理层层收购的的运作，主主要方式式是股权权质押贷贷款，但但由于风风险的不不可控性性，以及及现行法法规不允允许商业业银行持持股并参参与企业业经营，贷贷款规模模与监督督力度都都无法满满足管理理层收购购的需要要。这种种情况在在短时间间内要有有大的突突破也比比较困难难。国有股股（法人人股）问问题。我我国股票票市场当当初创立立的主要要目的是是给国有有企业增增加融资资渠道，因因而为保保证国家家对企业业的控制制，通常常有过半半的股权权是以非非流通的的形式国有有股（法法人股）的的形式存存在的。据统计计，这种种不流通通的国有有股构成成了我国

7、国上市公公司的第第一大“股东”。这使使得在管管理层收收购的实实施中出出现了两两个问题题，即收收购的股股权比例例不合理理和股票票的定价价不合理理。（）收购购的股权权比例不不合理。国外的的管理层层收购，通通常是在在证券市市场上竞竞价收购购股票，因因而收购购的股权权比例不不容易控控制。而而且由于于监管较较严，管管理层为为了减少少在管理理层收购购之后进进行业务务重组和和实施激激励方案案时可能能遇到的的阻力和和纠纷，通通常管理理层及其其合作伙伙伴几乎乎会持有有公司的的全部股股权。在在我国上上市公司司实施的的管理层层收购中中，管理理层的收收购目标标均是国国有股权权。因为为持有了了公司中中的国有有股权，管管

8、理层就就拥有了了对公司司的最终终控制权权。加上上国内的的法规不不完善，监监管也不不利，致致使中小小股东的的权益缺缺少保护护，因而而管理层层根本就就不去证证券市场场收购流流通股。此时管管理人员员居于公公司内部部，掌握握着内部部信息和和公司控控制权，并并具有更更强的获获利动机机，因而而管理层层很可能能会变本本加厉地地侵犯外外部股东东的利益益，从而而导致新新的“一股独独大”的问题题的产生生。（）股票票的定价价不合理理。目前前国有股股一般是是按净资资产的价价值转让让的。这这样的定定价明显显偏低，已已经引起起了社会会公众的的不满。从那些些公司股股价的变变化情况况来看，社社会公众众已经选选择了用用脚投票票

9、。上市市公司的的净资产产很大程程度上是是来自社社会公众众股东高高额的认认购款。如果转转让法人人股，让让管理层层几乎不不付代价价地分享享上市公公司的财财产，就就相当于于国家在在帮助管管理层掠掠夺公众众股东的的财富。国有股股的价格格偏低，使使管理层层面临的的债务负负担大大大减少，不不需要努努力提高高经营业业绩就可可以偿还还债务并并获利，那那么管理理层收购购的激励励效果就就大大降降低。另另外，国国有股的的贱卖，也也可能助助长管理理层的投投机行为为而不是是激励他他们改善善公司业业绩。二、完善善我国上上市公司司管理层层收购的的对策修改改公司司法，给给收购主主体以合合法地位位。前面面提到管管理层收收购中，

10、有有关壳公公司的一一些操作作明显地地违反了了现行公公司法的的一些规规定，而而要使管管理层收收购得以以在合法法的框架架下实施施，就需需要对公公司法进进行一定定的修改改。为实实施管理理层收购购而修改改公司司法，国国外早有有先例。英国在在世世纪年代初初国有企企业民营营化的过过程中，就就放宽了了公司司法的的限制，允允许收购购者以被被收购公公司的资资产为抵抵押来筹筹集资金金，从而而推动了了管理层层收购在在英国的的实施。另外，要要使管理理层收购购切实起起到完善善公司治治理结构构、改善善公司业业绩的作作用，还还应完善善其他相相关法律律法规，并并实施更更为严格格的监管管。拓宽管管理层收收购的融融资渠道道。我国

11、国长期以以来形成成的金融融体制，致致使商业业银行无无法在管管理层收收购中发发挥重要要作用，因因而我国国需要在在金融领领域做一一定的改改革。例例如，通通过成立立新的专专业金融融机构或或将现有有金融机机构的营营业范围围适当放放宽，给给予管理理层收购购资金上上的支持持。但这这一改革革的过程程可能需需较长的的时间。就目前前来说，较较为可行行的办法法是由证证券公司司提供融融资支持持。因为为证券公公司、信信托投资资公司是是我国目目前从事事投资银银行业务务的主要要机构。这些机机构拥有有专业的的人才和和资本运运营经验验与能力力，他们们可以根根据企业业的经营营状况，设设计相应应的收购购方案。而且对对于证券券公司

12、而而言，由由于传统统领域竞竞争日趋趋激烈，管管理层收收购也为为其提供供了一个个较好的的赢利机机会。国有有股减持持和股票票全流通通。国有有股的高高比例和和不流通通，使我我国证券券市场已已经进入入一个困困难的发发展阶段段，这两两个问题题能否得得到良好好的解决决可能会会对未来来证券市市场的发发展产生生重要的的影响。这两个个问题的的解决可可以把竞竞争机制制引入股股份制经经济和资资本市场场中，既既有利于于形成完完善的资资本市场场体系，又又有利于于从整体体上提高高社会资资源的配配置效率率；同时时还能扩扩大市场场规模，避避免市场场操纵行行为的发发生。通通过国有有股的减减持和流流通让一一部分国国有资本本退出竞

13、竞争性领领域，让让更有竞竞争优势势的民间间资本进进入，退退出的国国有资本本转用于于社会保保障或投投入应由由国有经经济发挥挥主导作作用的部部门，就就使国有有资本和和民间资资本各得得其所，推推进证券券市场和和国民经经济的健健康发展展。（）从制制度上消消除国有有股的形形成，使使国有股股真正成成为历史史问题。国有股股减持如如果仅仅仅减存量量而忽视视增量，那那么国有有股减持持将要永永远进行行下去。因此，必必须改变变现行的的新股发发行机制制，从根根本上消消除不流流通股产产生的制制度根源源。只有有让新股股全流通通，国有有股减持持才有实实质意义义。（）实现现股票的的全流通通是国有有股减持持的最终终目的。实现股

14、股票的全全流通才才能消除除股权分分割，实实现同股股同权，规规范中国国的资本本市场。同时，在在全流通通的基础础上，国国家可对对极少数数关系国国计民生生的战略略性的上上市公司司实行控控股或参参股；而而对一般般竞争性性行业的的上市公公司，国国有资本本完全从从中退出出，退出出所获得得的资金金便可用用于弥补补社会保保障资金金的历史史欠账。（）国国有股减减持要坚坚持“三公”原则。对国有有股来说说，要从从“同股同同权”的原则则出发，解解决非流流通股的的流通问问题，同同时也要要充分考考虑国有有股享受受溢价的的要求。一些专专家提出出的“国有股股按成本本比例进进行缩股股，或者者流通股股按成本本比例扩扩股”的方案案

15、，是一一种较为为切实可可行的市市场化的的股权调调整方案案。该方方案体现现了解决决“一股独独大”的问题题，还体体现了“同资同同股、同同股同权权”的原则则，并且且兼顾了了各方的的利益。完完善上市市公司的的退市机机制。我我国已经经颁布了了亏损损上市公公司暂停停上市和和终止上上市实施施办法（修修订），也也对几家家资产质质量较差差的公司司实施了了退市，但但是亏亏损上市市公司暂暂停上市市和终止止上市实实施办法法（修订订）侧侧重的是是被动退退市。如如果要使使管理层层收购在在处理国国有资产产、完善善公司的的治理结结构中发发挥重要要作用，同同时保护护外部公公众股东东的利益益，就需需要不断断地完善善上市公公司的退退市机制制，尤其其是主动动退市机机制。