建筑工程行业2020年6月投资策略：基本面稳健滞涨显著.docx

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1、内容目录行情复盘：行业跑输指数 4股指涨跌不一，行业跑输指数4A/H股溢价有所缩小7投资组合收益跑输指数8基建投资或前低后高9投资不及预期9基建有望托底12政策加码，仍待强化13推荐设计咨询和装饰龙头15设计咨询龙头受益于集中度提升 15政府推广成品住宅，装饰龙头确定性强 15重点推荐15风险提不16国信证券投资评级17分析师承诺17风险提不17证券投资咨询业务的说明 172020年5月PMI指数为50.60%,制造业PMI已回升至正常水平，并保持在 枯荣线之上。图11 : PMI指数555045403530 2014-052015-052016-052017-052018-052019-05

2、2020-05PMI (%)资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理房地产投资不确定性大2019年房地产开发投资增速为9.9%,环比下降0.3pct,连续7个月环比下降。 房地产韧性十足，截至12月累计投资增速依然是过去5年的最高水平，不过后 续随着房地产销售的下滑以及库存土地的消耗，房地产投资增速大概率会高位 回落。今年疫情严重影响房地产行业景气程度。2020年14月，房地产开发投资降幅 收窄较快，同比下降仅为3.3%, 13月份为-7.7%。图12 ；房地产开发投资增速或继续高位回落资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理2020年14月，商品房销售面积和销售额累计同比增速分别为-19

3、.3%和-18.6%, 房地产销售市场同样表现出受疫情冲击影响较大。国内疫情逐步解除，房地产 销售市场也迎来回暖。图13 :房地产销售数据依然低迷商品房销售面积:累计同比（）商品房销售额:累计同比（%）资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理基建有望托底基建投资是中国经济稳增长的重要手段，从历史数据来看，基建投资对经济的 拉动作用较为显著，尤其是2008-2009年以及2011-2012年经济下行期间对 GDP的企稳乃至反弹起到了决定性的作用。当前中国经济正面临着外部贸易冲 突、内需疲软、房地产调控趋严等压力，基建投资的刺激效果虽已不如十年前 那般强劲，但对于经济的托底作用却依然十分关键。固

4、定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比（）固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比（）GDP:不变价:累计同比（）资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理政策加码，仍待强化R日Ts试点盘活存量资产4月30日，证监会、发改委联合发布关于推进基础设施领域不动产投资信托 基金(REITs)试点相关工作的通知，开启了国内基础设施领域公募REITs试点 工作。试点聚焦聚焦重点区域、重点行业、优质工程，坚持良性投资循环、权 益型结构、公开发行，强化专业运营机构培育及投资风险管理，在当前国内外 经济存在较大不确定了压力下，基础设施REITs成为盘活存量资产的有效政策 工具，可有效缓解地方财政压

5、力，增加基建资金来源、翻开基建开展空间。资本金比例下调11月27日，国务院印发关于加强固定资产投资工程资本金管理的通知。进 一步强调坚持和完善投资工程资本金制度的必要性，加强工程资本金核算管理 为重点进行制度完善。下调了局部工程最低资本金比例，港口、沿海及内河航 运工程，工程最低资本金比例由25%下调为20%o同时，对其他补短板领域的 基础设施工程，在到达合理收益水平和较强偿债能力的前提下，允许对工程最 低资本金比例按照不超过5个百分点的幅度下浮。我国工程资本金制度从1996年开始建立，目前国基建投资资本比例均在20% 以上，其中机场、港口、沿海及内河航运、邮政业为25%,而铁路、公路、轨 道

6、交通、电力、水利环境和公共基础设施资本金比例已经为20%o 2019年政 府工作报告中明确提出要适当降低基础设施等工程资本金比例。表3:不同行业工程最低资本金比例行业名称最低资本金比例钢铁、电解铝40%水泥35%煤炭、电石、铁合金、烧碱、焦炭、30% 黄磷、多晶硅化肥(钾肥除外)、机场、港口、沿海25% 及内河航运铁路、公路、城市轨道交通、玉米深20% 加工保障性住房和普通商品住房20%其他房地产25%电力等其他20%平均27%资料来源：国务院关于调整和完善固定资产投资工程资本金制度的通知，国信证券经济研究所整理专项债发行规模大幅增加专项债券一般指地方政府为了筹集资金建设某专项具体工程而发行的

7、债券，是 地方政府开展基建的重要资金来源。近年来随着地方政府融资监管趋严，城投 非标融资作为“后门”被堵死，地方政府债券那么被当做“前门”逐渐翻开，其 中2019年新增专项债限额规模到达2.15万亿，同比大幅增长59.26%0图15 :近几年地方政府新增专项债发行限额新增地方政府专项债限额（亿元）同比增速资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理专项债可用作资本金，基建占比提高以往专项债主要投向土地储藏和棚改，用于基建的占比只有20%左右。2019 年9月国常会上提出将专项债的使用范围进一步扩大，其中铁路、轨道交通、 城市停车场等交通基础设施以及水电气热等市政和产业园区基础设施为重点支 持领域

8、，并明确不得用于土地储藏和房地产相关领域以及可完全商业化运作的 产业工程。假设明年新增专项债限额与2019年持平，即2.15万亿，如果其中 投向基建的专项债占比提高至80%且其中20%可用作资本金，新规预计可带动 明年基建投资7%至8%的增速。表4:不同情景下专项债撬动基建投资的测算资料来源：国信证券经济研究所整理及预测新增专项债用于新增专项债可用于基建资本金比例资本金撬动的基建投资占2018年基建投资的基建的比例资本金的规模/万亿元/万亿元比例乐观80%0.34425%1.3767.64%中性50%0.21525%0.864.78%悲观20%0.08625%0.341.91%推荐设计咨询和装

9、饰龙头设计咨询龙头受益于集中度提升全国共有23183个工程勘察设计企业，平均营收只有2.24亿元。事实上，整 个勘察设计行业大致可以分为“部级院”、“省级院”和“市级院”三种规模的 企业，但规模都有限，整个行业呈现出主体多、集中度低、全国较为分散等的 特点。近几年来，伴随着国家城市化进程的放缓，建筑行业的竞争日益激烈，龙头设 计企业的优势日益明显，中小型设计企业的开展空间逐步缩小，行业整合大势 所趋。龙头企业现金流充分，品牌影响力较大，有望在未来市场整合中通过外 延式并购取得快速增长。表5 :勘察设计行业加速整合的主要驱动因素政策驱动事业单位分类改革、政企脱钩改革、国有企业混合所有制改革市场倒

10、逼市场下滑导致的抱团开展和借力开展需求行业洗牌行业内企业的同质化程度高，导致行业长期处于饱和、无序竞争状态资料来源：前瞻产业研究院，国信证券经济研究所整理政府推广成品住宅，装饰龙头确定性强国务院办公厅联合八部委就曾提出要“加强对住宅装修的管理，积极推广一次 性装修或菜单式装修模式，防止二次装修造成的破坏结构、浪费和扰民等现象”； 自2015年开始，许多省市相继出台了鼓励成品住宅建设的政策，提出成品住 宅开展目标。而住宅城乡建设部2017年4月印发的建筑业“十三五”规划 中更是直接指出2020年新开工全装修成品住宅面积要到达30%的目标。近年来各级地方政府和部门密集出台的全装修住宅政策、标准规范

11、，将有力推 动成品住宅比例迅速提升，未来全装修市场将进一步扩大。装饰龙头业绩确定 性强。重点推荐今年是十三五规划的最后一年，也将是十四五的开端，下半年随着十四五等长 期规划逐步落实，设计咨询行业龙头有望迎来中长期机会。设计咨询处于产业 链前端，板块负债低，现金流好，设计行业分散，整合大势所趋，龙头市占率 提升的逻辑仍在逐步兑现，业绩有望维持高增长，重点推荐苏交科、勘设股份 装饰龙头业绩稳健，估值较低。装饰板块的龙头企业主要是金螳螂近几年业绩 表现稳健，订单充分。成品住宅和全装修将是未来开展驱动力，利好建筑装饰 市场扩容，装饰龙头成长性强，估值提升空间较大，重点推荐金螳螂。表6 :国信建筑202

12、0年投资策略股票组合及主要推荐逻辑股票代码 公司名称投资逻辑1.设计行业首家上市实力雄厚，主营业务维持高景气300284.SZ 苏交科2、环保检测业务市场潜力大，公司积极拓展成效好603458.SH 勘设股份603458.SH 勘设股份2 .剥离美国子公司后，海外经营风险进一步降低3 .当前估值距离历史估值中枢仍有一定的上涨空间1 .贵州勘察设计龙头，技术优势明显2 .西南地区基建空间广阔，公路投资有望持续景气3 .订单充分业绩有保障，业务开拓潜力大4 .市开启新征程，外延有望加速1.装饰龙头，管理优势明显002081.SZ 金螳螂002081.SZ 金螳螂2.公装业务高增长，家装业务潜力大3

13、.营收提速，订单充分业绩有保障资料来源：国信证券经济研究所整理及预测风险提不投资不及预期固定资产投资是影响宏观经济和建筑业需求的重要因素，直接关系着相关产业 链上所有企业的开展，以基和房建建施工为主营业务的，对基建和房地产投资 的变化较为敏感。从市场整体来看，2019年以来基建投资增速回升幅度不大， 补短板政策落地不及预期，未来依然存在不确定性。政策方面，地方政府债务 被严格控制，大型基建工程进度有可能被推迟甚至无法落地，房地产调控政策 依然偏紧，从而造成公司的业绩不及预期。应收账款坏账风险建筑行业是典型的资金驱动型行业，垫资施工的经营模式使得建筑企业的应收 账款和长期应收款占用资金比例较大。

14、随着公司工程承包业务规模逐年增长， 未来应收款项可能继续保持增长，相应的坏账损失风险增加，给公司的利润增 长和现金流造成了一定的压力。经营风险虽然专项债新规以及新的融资渠道可以缓解当前资本金到位缺乏造成的工程进 度不及预期，但是政策的执行仍然需要一定时间，工程落地慢等风险依然存在。 近些年公司响应“一带一路”政策的号召逐步向国际市场拓展，局部公司海外 业务占比逐年提升，已成为公司的重要业务板块。与国内经营不同，海外市场 有其特有的经营风险。首先，“一带一路”沿线国家大多数为经济较为落后的发 展中国家，政治局势的变动可能会导致工程的延误甚至停工。其次，海外工程 工程以外币结算，汇率大幅变动产生汇

15、兑损益，影响公司的当期财务费用。最 后，目前许多企业的对外经济行为需要政策的扶持，如果政策的落地达不到预 期效果，相关企业的业绩将会受到影响。国信证券投资评级分析师承诺类别级别定义股票投资评级买入预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上增持预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间中性预计6个月内，股价表现介于市场指数10%之间卖出预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上行业投资评级超配预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上中性预计6个月内，行业指数表现介于市场指数10%之间低配预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，

16、分析逻辑基于本人的职业理解， 通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影 响，特此声明。风险提不本报告版权归国信证券股份（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司 客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。 任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公 司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写， 但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、 建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司 可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或

17、关联 机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能 为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息 及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不 保证及时公开发布。本报告之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在 任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形 式的提供证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投 资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信 息并自行承当风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切 后果不承当任何法律责任。

18、证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指 取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证 券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨 询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析， 形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布 的行为。图表目录图1 ： 5月建筑行业下跌3.72% 4图2 :年初至今建筑行业下跌6.93%，走势弱于大盘4图3 ：行业预期将不能实现独立或波段行情 5图4

19、:建筑行业年初至今涨跌幅在28个行业中排名倒数第105图5：行业5月涨跌幅在28个行业中排名倒数第4 6图6 ：建筑板块各子行业年初至今涨跌幅排名6图7 :建筑板块各子行业5月涨跌幅排名 7图8：固定资产投资表现低迷9图9 ：基建投资仍处在低位，未来的提升空间较大 10图10 ：制造业投资增速创下近五年新低10图11 : PMI指数11图12 :房地产开发投资增速或继续高位回落11图13 ：房地产销售数据依然低迷12图14 :近十年的基建投资（左轴）和GDP （右轴）增速 12图15 ：近几年地方政府新增专项债发行限额14表1 ：主要建筑企业A/H股溢价情况 7表2 :国信建筑5月份投资组合涨

20、跌幅情况8表3 ：不同行业工程最低资本金比例 13表4 :不同情景下专项债撬动基建投资的测算14表5 ：勘察设计行业加速整合的主要驱动因素15表6 ：国信建筑2020年投资策略股票组合及主要推荐逻辑16行情复盘：行业跑输指数股指涨跌不一，行业跑输指数5月份,A股主要股指涨跌不一，其中上证综指跌0.27%,沪深300指数跌1.16%, 创业板指涨0.83%,深证成指涨0.23%。建筑行业（申万建筑装饰，下同）下 跌3.72%,跑输沪深300指数2.56pct。图1 ： 5月建筑行业下跌3.72%00/ 5月涨跌幅资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理年初至今行业跑输指数 年初至今上证综指下跌

21、6.48%,沪深300指数下跌5.60%,深证成指上涨3.02%, 创业板指上涨16.05%。建筑行业下跌6.93%,跑输沪深300指数1.33pct。图2 :年初至今建筑行业下跌6.93%走势弱于大盘上证综指深证成指沪深300中小板指创业板指建筑行业年初至今涨跌幅资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理2020年至今，沪深300累计下跌近5.60%,建筑板块累计下跌6.93%。建筑 板块在5月开始呈现跑输指数趋势，没有走出独立或波段行情。图3 :行业预期将不能实现独立或波段行情资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理2020年初至今，行业中涨幅较大的是医药生物(20.02%)、食品饮料(

22、13.52%)、农 林牧渔(10.24%)、计算机(9.23%)和建筑材料(8.42%)o建筑行业下跌 6.93%, 28个行业中排名倒数第1倒图4 ；建筑行业年初至今涨跌幅在28个行业中排名倒数第1025%20%15%10%5%0%-5%10%-15%-20%-25%25%20%15%10%5%0%-5%10%-15%-20%-25%帐Jfl后每 一蛔阳举出 整版H旺区E 琳H 畛亦斗悔 阵出r姆 其辽景越 三M44 坦洋探心 其好力把 蜃中窗出年初至今涨跌幅-133 EH-hl资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理5月，A股行业中涨幅较大的是食品饮料(9.07%)、商业贸易(7.25%

23、)、休闲 服务(6.66%)、轻工制造(6.21%)和家用电器(6.14%)o跌幅较大的是通信 (5.85%)o建筑行业下跌3.72%,在28个行业中排倒数第4。图5 ：行业5月涨跌幅在28个行业中排名倒数第410%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%.,一1学乐幽窿三杰 铲贬患闾闵在 H岭叁画 如蕊y吸单罐伞切庭 磐珏匐幽 醯赛旺旅 弱基H您 依塞医坛 实处它都 5月涨跌幅资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理建筑子板块涨跌不一2020年年初至今，建筑行业子板块有涨有跌，其中涨幅较大的子行业是钢结构(31.41%)和城轨建设(7.

24、14%)。跌幅较大的子行业是国际工程承包(19.6%)和铁路建设(-13.32%)o图6 :建筑板块各子行业年初至今涨跌幅排名40%30%20%10%0%-10%-20%40%30%20%10%0%-10%-20%31.41%-19.60%-30%年初至今涨跌幅资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理5月，建筑子板块中涨幅较大的三个子行业分别是城轨建设(10.44%)、装修装 饰(3.68%)和钢结构(1.45%),跌幅较大的三个子行业分别是水利工程 (-13.57%)、铁路建设(-7.61%)和路桥施工(-6.11%)0图7 :建筑板块各子行业5月涨跌幅排名 5月涨跌幅资料来源：Wind,

25、国信证券经济研究所整理A/H股溢价有所缩小5月，A股和H股同时上市的四家建筑企业溢价有所缩小，平均溢价率为65.47%。 其中中国中铁溢价率为36.66%,中国铁建溢价率为33.25%,中国中冶溢价率 为122.58%,中国交建溢价率为69.41%。表1 :主要建筑企业A/H股溢价情况资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理个股组合A股股价H股股价溢价率中国中铁5.324.2336.66%中国铁建8.787.1633.25%中国中冶2.541.24122.58%中国交建7.784.9969.41%平均值6.114.4165.47%投资组合收益跑输指数2020年5月我们外发的投资策略报告，推荐

26、的投资组合实现收益861%,跑输 行业指数4.88pct,跑输沪深300指数7.45pcto表2 :国信建筑5月份投资组合涨跌幅情况个股组合涨跌幅中国铁建-11.55%中国中铁-10.41%中设集团-9.76%勘设股份-2.75%组合收益-8.61%沪深300-1.16%申万建筑-3.72%资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理基建投资或前低后高投资不及预期受疫情影响，2020年年初固定资产投资额大幅下跌，14月固定资产投资下滑 10.3%,较13月份的同比降幅逐步收窄。伴随一系列国家刺激经济 的相关政策出台，预期固定资产投资增速将逐渐回归正常。2019年固定资产投资增速为5.4%,比20

27、18年下滑0.5个百分点。固定资产投 资增速为有统计以来新低。当前中国经济仍然存在诸多不确定性，固定资产投 资对经济稳增长的作用至关重要，全球经济下行，稳增长预期强烈。图8 :固定资产投资表现低迷资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理基建投资快速恢复作为对冲经济下行的重要手段，2019年以来基建投资表现低于预期。1-12月 基建投资（全口径）增速仅为3.3%,比去年底提升1.5pct。受疫情影响,2020年1 -4月，基建投资增速为-8.8%, 1-3月份同比增速为6.4%, 降幅收窄明显。随着逆周期调控政策逐步落实，未来基建投资有望发挥托底作 用。图9 ：基建投资仍处在低位，未来的提升空间较大资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理制造业投资增速恢复较慢2019年制造业投资增速仅为为3.1%,制造业投资增速出现了断崖式下跌，制 造业投资增速从去年底9.5%的高点一路下滑至3.1%,增速创新低。制造业投 资在固定资产投资中的占比超过三分之一，制造业投资的超预期下滑以及外部 环境的恶化使得当前中国经济压力加大。受疫情影响，2020年1-4月，制造业投资增速为-18.8%, 13月增速为-25.2%, 降幅收窄。图10 :制造业投资增速创下近五年新低资料来源：Wind,国信证券经济研究所整理