企业投融资基础ggpp.docx

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1、Evaluation Warning: The document was created with Spire.Doc for .NET.企业投融资资基础MBO实战战手册之五五种融资方方案图解 (海归论坛坛 wwww.haiiguinnet.ccom)融融资设计是是MBO中中最重要的的环节，在在目前国内内的融资市市场远未成成熟和规范范的前提下下，国内的的融资设计计和国外差差别很大。目前国内内MBO的的融资方式式主要有五五种，如下下页图。 (海归论论坛 )15种创新新融资策略略 (海归论坛坛 wwww.haiiguinnet.ccom)一一、无形资资产资本化化策略 (海归论论坛 )企业进行行资本

2、运营营，不仅要要重视有形形资产，而而且妥善于于对企业的的无形资产产进行价值值化、资本本化运作。一般来说说，名牌优优势企业利利用无形资资产进行资资本化运作作的主要方方式是，以以名牌为龙龙头发展企企业集团，依依靠一批名名牌产品和和企业集团团的规模联联动，达到到对市场覆覆盖之目标标的。 (海归论论坛 )二、特许许经营融资资策略 (海归论论坛 )现代特许许经营的意意义已超越越这一特殊殊投资方式式本身，并并对人们经经济和文化化生活产生生重大的影影响。特许许经营实际际上是，在在常见的资资本纽带之之外又加上上一条契约约纽带。特特许人和受受许人保持持各自的独独立性，经经过特许合合作共同获获利。特许许人可以以以

3、较少的投投资获得较较大的市场场，受许人人则可以低低成本地参参与分享他他人的投资资，尤其是是无形资产产带来的利利益。 (海归论论坛 )三、交钥钥匙工程策策略 (海归论论坛 )交钥匙工工程是指，跨跨国公司为为东道国建建造工厂或或其它工程程项目，当当设计与建建造完成并并初步运转转后，将该该工厂或工工程项目的的所有权和和管理权的的“钥匙”，依照合合同完整地地“交”给对方，由由对方开始始经营。 (海归论论坛 )交钥匙工工程是在发发达国家的的跨国公司司向发展中中国家投资资受阻后发发展起来的的一种非股股权投资方方式。另外外，当它们们拥有某种种市场所需需的尖端技技术，希望望能快速地地大面积覆覆盖市场，所所能使

4、用的的资本等要要素又不足足时，也会会考虑采用用交钥匙工工程方式。 (海归论论坛 )四、回购购式契约策策略 国际间回回购式契约约经营，实实质上是技技术授权、国外投资资、委托加加工，以及及目前仍颇颇为流行的的补偿贸易易的综合体体，也被称称为“补偿投资资额”或“对等投资资”。 (海归论论坛 )这种经济济合作方式式，一般说说来是发达达国家的跨跨国公司向向发展中国国家的企业业输出整厂厂设备或有有专利权的的制造技术术，跨国公公司得到该该企业投产产后所生产产的适当比比例的产品品，作为付付款方式。投资者也也可以从生生产中获得得多种利益益，如：机机器、设备备、零部件件以及其它它产品的提提供等。 (海归论论坛 )

5、五、BOOT融资策策略 (海归论论坛 )BOT(建设运营移交)是是一种比较较新的契约约型直接投投资方式。 (海归论论坛 )BOT中中的移交，是是BOT投投资方式与与其它投资资方式相区区别的关键键所在。契契约式或契契约加股权权式的合营营，指投资资方大都在在经营期满满以前，通通过固定资资产折旧及及分利方式式收回投资资，契约中中规定，合合营期满，该该企业全部部财产无条条件归东道道国所有，不不另行清算算。而在股股权合资经经营的BOOT方式中中，经营期期满后，原原有企业有有条件地移移交给东道道国，条件件如何，由由参与各方方在合资前前期谈判中中商定。独独资经营的的移交也采采用这种有有条件的移移交。 (海归

6、论论坛 )六、项目目融资策略略 (海归论论坛 )项目融资资是为某一一特定工程程项目而发发放的一种种国际中长长期贷款，项项目贷款的的主要担保保是该工程程项目预期期的经济收收益和其它它参与人对对工程修建建、不能营营运、收益益不足以及及还债等风风险所承担担的义务，而而不是主办办单位的财财力与信誉誉。 (海归论论坛 )项目融资资主要有两两种类型：一是无追追索权项目目融资，贷贷款人的风风险很大，一一般较少采采用；二是是目前国际际上普遍采采用的有追追索权的项项目融资，即即贷款人除除依赖项目目收益作为为偿债来源源，并可在在项目单位位的资产上上设定担保保物权外，还还要求与项项目完工有有利害关系系的第三方方当事

7、人提提供各种担担保。各担担保人对项项目债务所所负责任，以以各自所提提供的担保保金额或按按有关协议议所承担的的义务为限限。 (海归论论坛 )七、DEEG融资策策略 (海归论论坛 )德国投资资与开发有有限公司(DEG)是一家直直属于德国国联邦政府府的金融机机构，其主主要目标是是为亚洲、非洲和拉拉丁美洲的的发展中国国家及中、东欧的体体制转型国国家的私营营经济的发发展提供帮帮助。 (海归论论坛 )DEG的的投资项目目必须是可可盈利的，符符合环保的的要求，属属于非政治治敏感性行行业，并能能为该国的的发展产生生积极的影影响。DEEG的投资资对象须具具有专业化化的管理，没没有行政干干预，管理理层在相关关行业

8、至少少有5年的的经验。其其总资产大大致应大于于10000万德国马马克，并小小于50亿亿德国马克克，且在前前两年盈利利，有留存存利润，并并且营业利利润(净收收入销售售额)应大大于5。 (海归论论坛 )八、申请请世界银行行IFC无无担保抵押押融资策略略 (海归论论坛 )世界银行行国际金融融公司(IIFC)，采采用商业银银行的国际际惯例进行行操作，投投资于有稳稳定经济回回报的具体体项目。现现在主要通通过三种方方式开展工工作，即向向企业提供供项目融资资、帮助发发展中国家家的企业在在国际金融融市场上筹筹集资金及及向企业和和政府提供供咨询和技技术援助。IFC通通过有限追追索权项目目融资的方方式，帮助助项目

9、融通通资金。IIFC通过过与外国投投资者直接接进行项目目合作、协协助进行项项目设计及及帮助筹资资来促进外外国在华投投资。 (海归论论坛 )九、融资资租赁策略略 (海归论论坛 )融资租赁赁是指：出出租人根据据承租人的的请求及提提供的规格格，与第三三方(供货货商)订立立一项供货货合同，出出租人按照照承租人在在与其利益益有关的范范围内所同同意的条款款，取得工工厂、资本本货物或其其它设备(以下简称称设备)，并并且出租人人与承租人人订立一项项租赁合同同，以承租租人支付租租金为条件件授予承租租人使用设设备的权利利。 (海归论论坛 )融资租赁赁集融资融融物于一身身，是一种种采用融物物形式的融融资方式，具具有

10、浓厚的的金融业务务色彩，因因而被看作作是一项与与设备有关关的贷款业业务。 (海归论论坛 )十、成立立财务公司司策略 (海归论论坛 )根据我国国的现行金金融政策法法规，有实实力的企业业可以组建建财务公司司，企业集集团财务公公司作为非非银行金融融机构的一一种，可以以发起成立立商业银行行和有关证证券投资基基金，产业业投资基金金。申请设设立财务公公司，申请请人必须是是具备一系系列具体条条件的企业业集团。 财务公司司可以经营营：吸收成成员单位的的本、外币币存款，经经批准发行行财务公司司债券，对对成员单位位发放本、外币贷款款，对成员员单位产品品的购买者者提供买方方信贷等，中中国人民银银行根据财财务公司具具

11、体条件，决决定和批准准的业务。 (海归论论坛 )十一、产产业投资基基金策略 (海归论论坛 )投资基金金是现在市市场经济中中一种重要要的融资方方式，最早早产生于英英国，发展展于美国。目前，全全球基金市市场总值达达3万亿美美元，与全全球商品贸贸易总额相相当。进入入20世纪纪90年代代以来，利利用境外投投资基金已已成为我国国利用外资资的一种新新的有效手手段。 (海归论论坛 )投资基金金的流通方方式主要有有两种，一一种是由基基金本身随随时赎回(封闭型基基金)；另另一种是在在二级市场场上竞价转转让(开放放型基金)。 (海归论论坛 )十二、重重组改造不不良资产商商业银行策策略 (海归论论坛 )银行在我我国

12、可以算算是特殊的的政策性资资源，企业业完全可以以抓住机会会以银行资资产重组的的形式控股股、兼并、收购地方方性商业银银行。银行行资产重组组，根据组组织方式和和重组模式式的不同，可可分为政府府强制重组组、银行自自主重组；重组的措措施可以是是资产形态态置换和现现金购买。总之是力力求控股银银行，对控控股银行进进行股份制制再改造，申申请上市和和开设国内内外分行，筹筹措巨额资资金以支持持业内企业业的发展，形形成实质上上的产业银银行。 (海归论论坛 )十三、行行业资产重重组策略 (海归论论坛 )资产重组组是通过收收购、兼并并、注资控控股、合资资、债权转转移、联合合经营等多多种方式，对对同行业及及关联行业业实

13、现优势势企业经营营规模的低低成本快速速扩张，并并迅速扩大大生产能力力和市场营营销网络。 (海归论论坛 )十四、资资产证券化化融资策略略 (海归论论坛 )资产证券券化是传统统融资方法法以外的最最新现代化化融资工具具，能在有有效地保护护国家对国国有企业和和基础设施施所有权利利益和保持持企业稳定定的基础上上，解决国国有大中型型企业在管管理体制改改革中面临临的资金需需求和所有有制形式之之间的矛盾盾。 (海归论论坛 )资产证券券化能将流流动性差的的资产转变变为流动性性高的现金金，并将未未来预期的的资产收益益转变为当当前实现的的现金收入入，通过资资产负债表表外融资改改善企业的的资产负债债结构。同同时，利用

14、用资本市场场、破产隔隔离和信用用增级等措措施，解决决中国引进进外资方面面的问题，特特别是使用用增级技术术更适合中中国现状。 (海归论论坛 )十五、员员工持股策策略 (海归论论坛 )目前我国国股份公司司发行新股股，为了反反映职工以以往的经营营成果，可可以向职工工发行职工工股。该公公司职工股股的数额不不能超过发发行社会公公众股额度度(A股)的10，且人均均不得超过过5，0000股；这这部分公司司职工股从从新股上市市之日起，期期满半年后后可上市流流通。在公公司上报申申请公开发发行股票材材料时，必必须报送经经当地劳动动部门核准准的职工人人数和职工工预约认购购股份的清清单，中国国证券监督督管理委员员会将

15、进行行核查，以以后企业公公开发行股股票时有可可能不再安安排公司职职工股份额额。结合国国外ESOOP职工持持股计划的的成功之处处，我们提提出几个较较为现实可可行的职工工持股方案案：职工持持股会。根根据公司司法，上上市公司可可依民法法等规定定，成立具具有法律意意义的社会会团体法人人内部职职工持股会会，并以职职工持股会会作为公司司的一名法法人股东。在该职工工持股会中中，内部职职工持股须须达到一定定比例，比比如20以上。这这种职工持持股会能使使职工资产产在该公司司改制并发发行的股票票上市后得得到增值。 (海归论论坛 )职工基金金计划。公公司的职工工以现金出出资组成一一个基金，将将基金资产产委托专业业投

16、资公司司运作。基基金的运作作可独立进进行，也可可与回购计计划和职工工持股计划划结合进行行操作。反向收购历历史演变 (海归论坛坛 wwww.haiiguinnet.ccom)美美国市场的的反向收购购(revversee merrger)是一个私私营企业通通过换股(stocck exchhangee)的方式式获得美国国一个公众众公司(ppubliic comppany)控股地位位的交易。一个典型型的反向收收购交易中中，公众公公司是一个个几乎没有有资产和债债务的停止止营运的壳壳公司，它它向私营企企业的股东东发行大大大超过公众众公司现有有股本的股股份，收购购私营企业业的资产或或权益。通通过这一交交易，

17、私营营企业获得得了公众公公司地位。 (海归论论坛 )反向收购购在美国是是一个司空空见惯的交交易行为。据统计，在在美国证券券交易所(AMEXX)上市的的501家家企业中，只只有2844家是通过过IPO方方式上市的的，占566.7%，而而通过其它它方式上市市的为2117家，占占到43.3%，其其中能确认认为以反向向收购方式式上市的公公司至少有有62家。而更多的的反向收购购交易的目目标市场是是NASDDAQ。在在历史上，美美国有许多多大公司也也是通过反反向收购上上市的，如如特纳广播播公司(CCNN的前前身，营业业收入288亿美元)、Raddio Shacck(美国国最大的音音像制品连连锁经销商商，营

18、业收收入48亿亿美元)、Blocckbusster、西方石油油公司(营营业收入1136亿美美元)、污污水处理公公司(营业业收入1224亿美元元)等。 (海归论论坛 )尽管如此此，历史上上通过反向向收购成为为公众公司司的，更多多的是一些些不符合IIPO要求求的中小公公司。其中中一部分公公司通过这这种方式进进入资本市市场后，利利用资本市市场的资源源，成长为为一个中大大型公司，股股票升级到到更高一级级的资本市市场，如MMagnuum Huunterr Ressourcce (NNYSE：MHR)。但更多多的公司则则由于经营营不善，无无法升级到到更高一级级的资本市市场交易，有有的甚至选选择退出资资本市

19、场。仔细考察察这些公司司的营运，它它们在资本本市场的失失败，不在在于它们实实施了反向向收购，而而是这些企企业本身的的业务营运运出现了问问题。 (海归论论坛 )反向收购购是两个企企业进行合合并交易的的商业行为为，根据现现行的美国国证券法律律，无须得得到美国的的证监会(SEC)对交易事事先的审核核批准，因因而，从理理论上讲，这这种交易不不存在对私私营企业的的门槛，即即使再小的的企业，也也可以反向向收购一个个美国的公公众公司。 (海归论论坛 )也正因为为如此，有有些中间机机构和企业业业主利用用这一机制制，在资本本市场进行行欺诈活动动。这一现现象在上世世纪90年年代尤其明明显。最为为典型的做做法是，中

20、中间机构制制造一个虚虚假的私营营企业的发发展前景，然然后进行反反向收购，当当不明真相相的投资人人纷纷购入入股票的时时候，中间间人在其中中获取暴利利。 (海归论论坛 )美国SEEC也注意意到这种问问题的存在在，所以近近年来SEEC抽调了了大批人手手，加强了了对反向收收购交易文文件(8-K文件)的审阅。以前，SSEC很少少审阅反向向收购文件件，而目前前，SECC对超过550%的反反向收购交交易进行抽抽查，对中中国企业在在美国进行行的反向收收购，他们们审阅的比比例为1000%。 (海归论论坛 )除此之外外，SECC对壳公司司做了很多多的限定，如如对空白支支票壳(bblankk checck)的限限定

21、。所谓谓的空白支支票壳，是是指由律师师制造出来来、公司唯唯一的业务务内容就是是进行反向向收购。如如果反向收收购的壳公公司是这样样一种公司司的话，那那么就需要要经过一个个特别的SSEC程序序，即严格格的审查。 (海归论论坛 )在今年88月生效的的SEC新新规则里，规规定了所有有反向收购购交易必须须在5日内内申报附有有经审计的的财务报告告的8K表表。显然，SSEC在保保持上市方方法的灵活活性的同时时，也加强强了对通过过反向收购购进行欺诈诈行为的防防范。较以以前相比，反反向收购的的技术复杂杂程度越来来越高。 (海归论论坛 )所有这些些反向收购购中法律程程序的变化化和随之而而来的实践践变化，都都导致了

22、这这样一些行行业的趋势势：通过反反向收购进进行市场欺欺诈的可能能性越来越越小(关于于中国市场场进行反向向收购欺诈诈的问题后后述)、反反向收购的的质量趋于于上升及市市场对于反反向收购的的接受程度度极大地提提高。 (五种并购的的不同挑战战 (海归论坛坛 wwww.haiiguinnet.ccom)对对于合并和和收购，我我们其实知知之甚少。实际上几几个短小精精悍的句子子就可以概概括我们已已有的相关关知识：并并购通常开开销巨大；以股权交交换形式而而进行的非非恶意收购购，往往有有好的效果果；行政总总裁们常常常过于热衷衷于这种合合作；双方方的合并是是一件艰难难的事情，而而只有少数数公司能把把它做好。 (海

23、归论论坛 www.haigguineet.coom)鉴于于今天企业业合并正处处于高峰期期，上面提提及的知识识点似乎不不够充足。由哈佛商商学院资助助的历时一一年有余的的对合并和和收购的研研究表明，学学术研究者者、高级顾顾问、商人人或者经营营管理者关关心的合并并或收购通通常包含着着不同的战战略含义。 (海归论坛 )一般而言，并购主要出于以下五个原因： (海归论坛 )1、通过合并解决成熟行业内的资源过剩； 2、从地理概念上吞并竞争对手； 3、增加新产品或开拓新市场； 4、替代R&D投资； 5、开拓新的领域，进入新的市场。 (海归论坛 )尽管市场上有很多关于合并和收购的文章和书籍，还没有人尝试把合并和

24、收购与企业的战略联系起来。如果你去购买一个公司是由于行业内已经出现资源过剩，那么你必须迅速决定关掉哪些工厂，解雇哪些员工。但是如果收购某个公司是要去发展高新科技，以此进入新的领域，就要全力留住那些最优秀的人才。应对这两种情形要求采取收购策略的公司运用完全不同的战略手段。 (海归论坛 )非常重要的一点，这些并购运用的是资源-过程-价值模型。资源通常指的是有形和无形资产，过程指把所取得的资源变成产品或服务，价值则巩固了决策者的决策以及决策过程。 (海归论坛 )解决资源过剩的并购 (海归论坛 )目前相当大部分的合并和收购都出现在资源过剩、趋于老化以及资本密集型的行业中。这些行业主要包括汽车、钢材、化

25、工。从购买者的角度来看，进行购并的基本原理是优胜劣汰的自然法则：吃掉或被吃掉。当他们准备执行并购时，他们会从战略方面来考虑。购买者收购其他企业后会关掉缺乏竞争力的工厂，解雇那些缺乏管理能力的管理者以使他们的管理系统更加合理化。最后，并购者将会占有更大的市场份额，拥有一个更有效的操作系统以及良好的经营管理者，从而使整个行业的资源或能源过剩得以缓解。许多交易都是本着这个原则进行的，然而能被称作成功的真是不多。 (海归论坛 )将被并购公司协调化之前，不要着手运营目标公司。要尽量快速而有效地调整公司，促成这个过程！不要去假设你比被收购的公司拥有更良好的资源，更不要想当然地认为人们会轻易地摧毁他们花了数

26、年时间才得来的现状。 (海归论坛 )果断、迅速地调整被购并的公司。如果目标公司的规模与你的公司不相上下，还有完全不同的操作流程，那就做好处理麻烦的准备吧。一些非常重要的员工将会离去，那会使你的调整过程变得更加艰难。不要试图铲除不同的国家背景、宗教、人种或者是性别带来的差距。 (海归论坛 )地理扩张的并购 (海归论坛 )地理上的合并和收购一眼看去和解决资源过剩的并购很相像，然而从行业的生命周期来看，他们是完全不同的：地理意义上的并购总是出现在生命周期的初期阶段。许多行业由于地域因素长期相互隔离，当地的公司为当地服务，没有一家公司可以在某个地域或某个国家内占有主导地位。最终，有出色战略的公司开始通

27、过收购其他公司进行地域性的扩张。如果被收购的公司仍在当地有着良好的关系和市场，那他还应该服务当地客户。并购者带来的是低廉的运做成本和更高质量的服务的综合效果。 (海归论坛 )由于解决资源过剩的并购和地理意义上的并购都是将业务巩固在一起，很难将他们仔细地划分开。然而，在细微之处还是有诸多不同。比如说：地理意义上的购并多是为了获得规模经济效应，成为行业巨头；解决资源过剩的购并则是以减少浪费为目的的，常常发生在市场萎缩的时候。 (海归论坛 )被收购的公司总是欢迎令公司更加现代化、有效率的运做流程。当你遇到阻力的时候，你要做的就是去安抚被收购公司的职员，把他们融入到新的操作流程当中去。需要谨记的是，在

28、地理并购的案例中，如何去留下关键雇员和客户比流程合理化本身更重要。 (海归论坛 )如果被收购的公司已经拥有一个很成熟的企业文化，要重塑文化则需要一个漫长的过程。这个时候，胡萝卜比大棒要管用，尤其是对于不容易找到替代者的那些职位来说。 (海归论坛 )为开发产品和全球市场的并购 (海归论坛 )第三种类型通常用于拓展公司的产品线或者国际市场。某些时候，这似乎类似于地理意义上的收购，但是当世界知名大公司进入这些收购后，他们考虑的则是如何占领邻国市场，因为这比地理收购所瞄准的范围大得多。 (海归论坛 )成功的几率取决于两家公司的相对规模。如果他们的规模相当，在解决资源过剩的并购中常出现的问题也会跳出来：

29、将新的操作流程和价值观融合一起颇为艰难。但如果从另一个方面来说，一个大企业，比如通用电器，正在做它的第n次并购，购买的对象是一家小公司的话，成功的几率将会大大增加。 (海归论坛 )值得注意的是，你认为最核心的方面也许与目标企业的看法截然不同。不同的文化和不同的管理制度常常影响这种对核心观念的认识。所以，花些时间弄清楚目标企业的成功之处在哪里大有帮助。如果你确定正是其出色的产品开发令他遥遥领先，好好利用这一点。请记住，你对所并购的公司越了解，成功的几率就越大。 (海归论坛 )替代R&D的并购 (海归论坛 )倒数第二种并购与拓展产品线和市场有关，其目的主要是将所购买的公司代替R&D。许多高科技公司

30、和生物公司并购技术先进的公司来迅速应对市场，同时缩短了产品生命周期。思科公司的总裁兼行政总裁钱伯斯说过，如果你在六个月时间内还没有获得足够的资源去开发或者生产出配件和所需的产品，那你就必须在市场上购买你需要的技术，否则你将会错过好机会。从1996年开始，思科公司为了在网络服务器以及通讯方面取得主导地位，已经购买了62家这样的高科技公司。从被购买的公司的观点来说，他们普遍对这种收购持欢迎态度，因为这将给他们带来大笔资金从而在高科技领域扩大自己的公司。而且，其他潜在的购并者（比如微软公司）是很容易在直接的对抗中把这些小公司给挤掉的。 (海归论坛 )这里要再次强调，你必须非常了解你所购并的公司。网景

31、公司以及一些主要的服务于网络的高科技公司一次又一次地买了很多二流的科技。但这并不能使网景成为一流的科技企业。而对于思科来说正好相反，他们所拥有的是整个行业的优势，以及整个流程所进化的优势，这是成功的关键。 (海归论坛 )慢慢地消化收购来的最新的R&D可不行。如果公司远景与价值观不和谐的话，新来的人很难贡献自己的力量。企业文化也非常重要，尤其是对于那些对头衔不在意、经济实力又雄厚的人来说。另外，还要花同样精力和时间保证新来的员工高昂的斗志，以及将新的产品和高科技融入现有的生产中。 (海归论坛 )行业之间的并购 (海归论坛 )上述四种并购都会改变某个特定行业的格局。最后这个涉及一种完全不同的激烈的

32、改变，它可能把企业带入一个新的行业或者令企业启用新的商业模式。比起其他四种并购，它对管理层的挑战更加严峻。成功将不仅取决于如何去购买，如何合并，而且更重要的是还在于如何打破行业之间的界限。 (海归论坛 )像上一种情况即用并购来代替R&D一样，此种并购很难严格地加以分析。但其困难并非由于这是个新兴现象。问题的关键在于如何运用策略或者战略的眼光去合并那些单独的公司。除了购买者的自身实力，还需要一种企业家的眼光，而且成功在很大程度上取决于企业家所具备的技巧和运气。 (海归论坛 )成功的行业并购从来都是一步一步踏实地走来的。首先，并购方必须向目标公司注入同样的会计和控制系统。其次，并购方还必须去合理化

33、那些不必要的程序。最后，目标公司中那些不符合并购方战略目标的东西必将被整合和取代。 在这些调整结束以后，子公司就应该拥有高度的自由。你应该从创造利润的特有动机出发，努力使公司一体化，而不是为了一体化而一体化。 (海归论坛 )高层经理人在这些案例中都会联合去参与决定，从何时、何处开始着手；战略的并购并不是天生的由下而上的过程，干预行为必须使用有效的外交手段。（成功的独裁者是存在的，但他们通常是受欢迎的独裁者。） (海归论坛 )在今天全球化的环境下，竞争超乎寻常地激烈，技术也飞速地变化着，对于大多数公司来说，快速的战略都是必须的。通过并购取得发展与变化吸引了许多管理者。 (海归论坛 )综上所述，并

34、购通常都具有以上五种鲜明的特点，而每一种都表现出高层管理者所面对的不同挑战。这里提到的建议是非常简单的，并购只是一种方法，但是，如果公司没有一个清晰的战略意图的话，就不应该使用以上五种方法中的任何一种。夹层融资，抵押渠道不足之下的融资方案 (海归论坛 )归论坛 )由于抵押贷款渠道变窄，房地产夹层融资近年在美国蓬勃发展。作为股本与债务之间的缓冲，夹层融资使得资金效率得以提高。在资金渠道缺乏的中国，夹层融资每年的市场容量可达152-202亿元。 (海归论坛 )2003年9月，高盛下属GS Mezzanine Parters 宣布已筹集27亿美元用于夹层(Mezzanine)融资，从而成为全球最大的

35、夹层融资基金。与此同时，包括德意志银行、雷曼兄弟、美林等在内的多家投资银行以及Prudential房地产投资集团等传统房地产借贷机构也不断涌入这一领域。目前，美国年新增房地产夹层融资需求约130-270亿美元，而在上世纪90年代前，这一市场几乎无人问津。 (海归论坛 )夹层融资日趋活跃 (海归论坛 )“夹层”的概念源自华尔街，原指介于投资级债券与垃圾债券之间的债券等级，后逐渐演变到公司财务中，指介于股权与优先债权之间的投资形式。 (海归论坛 )之所以称为夹层，简言之，从资金费用角度，夹层融资低于股权融资，如可以采取债权的固定利率方式，对股权人体现出债权的优点；从权益角度，其低于优先债权，所以对

36、于优先债权人来讲，可以体现出股权的优点。这样在传统股权、债券的二元结构中增加了一层。在房地产领域，由于传统优先债及次级债都属于抵押贷款，夹层融资常指不属于抵押贷款的其他次级债或优先股。 (海归论坛 )房地产夹层融资近年在美国蓬勃发展，最主要的原因是抵押贷款渠道变窄。20世纪90年代以前，美国房地产抵押贷款条件宽松，融资人如果同时采取优先抵押贷款及次级抵押贷款，可以通过债权融资获得甚至超过100%项目价值的资金，所以夹层融资几乎无人问津。90年代初，美国地产市场持续低迷，发生大量违约事件，抵押贷款投资人因此提高了贷款门槛，最直接的做法就是限制贷款额与项目价值的比率(LTV，loan-to-val

37、ue ratio)。更为严重的是，在违约后清偿时，由于优先抵押贷款投资人与次级抵押贷款投资人都拥有不动产抵押相关权益，两者间发生了大量纠纷，此后，优先抵押贷款投资人开始限制融资者进行次级抵押贷款融资。 (海归论坛 )与此同时，商业物业抵押贷款债券(CMBS)也为夹层融资的发展推波助澜。CMBS的市场份额由1990年的128.3亿美元增长到2003年底的5681.4亿美元，目前约占商业房地产债市场的20%。在此过程中，很多传统抵押贷款投资人如商业银行、保险公司纷纷转型，由投资人变为通道投资人(conduit investor)，他们将贷款打包并转化为证券出售，以规避大量投资房地产相关领域带来的风

38、险。贷款证券化有非常严格的条件限制，这就促使这些通道投资人提高贷款标准，抵押贷款渠道因此变窄。债与股之间逐渐增大的空间，引起了市场对介于两者之间的夹层融资的强烈需求。 (海归论坛 )夹层融资在释放现有物业股本中也体现了相当的灵活性。90年代后期，大量商业物业迅速升值，许多物业贷款额相对于物业价值已经很低，物业所有者有机会以同样利率获得更多贷款或以更低利率获得同样数额的贷款，但由于被原优先抵押贷款的相关条款套牢，他们无法重新安排资本结构。夹层融资此时提供了一个灵活的退出机制，使得物业所有者可以退出部分股本，进行再投资，从而间接降低了资金成本。 (海归论坛 )灵活性强，费用偏高 (海归论坛 )在美

39、国，夹层融资通常采用夹层债、优先股或两者结合的形式。在夹层债中，投资人将资金借给借款者的母公司或是某个拥有借款者股份的其他高级别实体(以下简称“夹层借款者” )，夹层借款者将其对借款者的股份权益抵押给投资人；与此同时，夹层借款者的母公司将其所有的无限责任合伙人股份权益也抵押给投资人。这样，抵押权益将包括借款者的收入分配权，从而保证在清偿违约时，夹层投资人可以优先于股权人得到清偿，用结构性的方法使夹层投资人权益位于普通股权之上、债券之下。在优先股结构中，夹层投资人用资金换取借款者的优先股份权益。夹层投资人的“优先”体现为在其他合伙人之前获得红利，在违约情况下，优先合伙人有权力控制对借款者的所有合

40、伙人权益。 (海归论坛 )夹层投资人的最大风险是借款者破产。为保障夹层投资人的权益，有些交易中规定，夹层投资人可以在借款者董事会中委任一个“独立”董事。另一个相似的手段包括设立一些特别的股东，并规定在决定某些问题时这些股东必须投票。近年来，一种称为“远离破产实体”(bankruptcy remote entity)的做法被广泛采用，其核心是合理分离借款者和夹层借款者，以保证借款者的破产对夹层借款者没有任何影响。 (海归论坛 )夹层融资的最大优点体现为灵活性，通过融合不同的债权及股权特征，夹层融资可以产生无数的组合，以满足投资人及借款者的各种需求。比如说，有些夹层投资允许夹层投资人参与部分分红，

41、类似于传统的股权投资；另外一些允许夹层投资人将债权转换为股权，类似于优先股或是可转换债。 (海归论坛 )这可以从Rockbridge Capital的投资案例中得以证实。2001年秋，总部位于田纳西州孟菲斯的Davidson酒店集团，从喜来登集团购得位于芝加哥的万丽(Renaissance)酒店，并计划将酒店翻新。Davidson从Rockbridge Capital获得了650万美元夹层融资，期限4年，Rockbridge在收取12%利息的同时，参与分享酒店现金收入及再出售利润。作为投资方的Rockbridge看中该项目20%的年营业额增长，公司预计此夹层投资的最终年收益将达20-25%。 (海归论坛 )在另一项投资中，Rockbridge则采用了较复杂的结构。2002年，总部位于加州的资产管理咨询公司(Asset Management Consultants，AMC)收购洛杉矶的一栋写字楼，Rockbridge提供235万美元夹层融资，为期3年，共分两部分，条款A资金额85万美元，年利率17.5%，用以填充AMC原本期望的优先债数额与实际获得优先债数额之间的资金差距；条款B资金额150万美元，为AMC原定的夹层融资金额，初始年利率12%，